ご参考資料ピクテ・マーケット・フラッシュ 2015年1月13日先進国 Pictet Market Flash ドイツ鉱工業生産指数：前月比低下も大勢には影響なし 2014年11月のドイツの鉱工業生産指数は予想外の前月比低下となりましたが、月次の振れの影響を除いた数値は10-12月期の景気回復を示唆するものとなっており、製造業受注指数が3ヵ月連続で上昇したことも注目されます。 2015年1月22日のECB理事会の国債購入を巡る決定ならびに1月25日のギリシャ総選挙の行方が注視されます。ドイツ経済は改善の兆し 2014年11月のドイツ鉱工業生産指数は、10月の改善を打ち消す期待外れの数値となりました。もっとも、月次の振れの影響を除いた数値は、10-12月期の経済成長が前期のペースを上回ることを示唆しています。 11月の鉱工業生産指数低下の要因はエネルギー・セクターの不振 2014年11月のドイツ鉱工業生産指数（建設を含む）は前月比-0.1%となり、市場予想の同+0.3%に届きませんでした（図表1参照）。一方、10月改定値は、当初発表の数値を0.4ポイント上回る同+0.6%に上方修正されました。当指数の低下は、主に、エネルギー・セクター（前月比 -2.4%）ならびに建設セクター（同-0.6%）の不振に因るものであり、製造業セクター（同+0.3%）は3ヵ月連続の増加となりました。この結果、10-11月の鉱工業生産指数平均は7-9月期比+0.3%となり、2四半期連続の低下（4-6月期は前期比 -1.0%、7-9月期は同-0.3%）から反転しました。 11月の製造業受注指数も低調 2014年11月のドイツ製造業受注指数は前月比-2.4%となり、市場予想の同-0.8%を大きく下回りました。一方、 10月改定値は同+2.9%と、当初発表の数値から0.4ポイント上方修正されました。また、月次の変動の大きい項目を除いた11月の新規受注サブ指数は同-2.0%でした。地域別内訳では、内需が前月比-4.7%と製造業受注指数の下げの最大の要因となったのに対し、外需は同 -0.7%と相対的に小幅の縮小に留まりました。また、外需の内訳では、ユーロ圏からの新規受注が同+2.7%と反発したのに対し、非ユーロ圏からの新規受注は同 -2.6%と縮小しました。この結果、10-11月の製造業受注は7-9月期比+0.9%となり、7-9月期の前期比+0.2%から大幅に改善しました。図表1：ドイツ鉱工業生産指数、製造業受注指数ならびにIfo企業景況感指数の推移（月次、期間：2002年1月～2014年11月） 130 120 ドイツ製造業受注指数 115 120 ドイツIfo企業景 110 況感指数（右軸） 110 105 100 100 90 95 90 80 85 ドイツ鉱工業生産指数（右軸） 80 70 02年 04年 06年 08年 10年 12年 14年出所：ピクテグループのデータを使用しピクテ投信投資顧問作成輸出は不振 2014年11月のドイツの輸出は前月比-2.1%と市場予想の同-1.0%を大幅に下回り、2ヵ月連続の縮小となりました。地域別内訳では、非ユーロ圏向けが同-7.0%と大幅に縮小したのに対し、ユーロ圏向けは同-0.9%と小幅の縮小に留まりました。また、ユーロ圏以外のユーロ加盟国向けは同+1.4%と拡大しました。一方、11月の輸入は同+1.5%と、市場予想の同+0.5%を大きく上回りました。この結果、11月の貿易黒字は179 億ユーロとなり10月の221億ユーロを下回りました。また、2014年年初からの貿易黒字は累積199億ユーロとなり、2013年通年の195億ユーロを上回っています。 10-11月の輸出平均は、7-9月期平均と同水準となっています。＜次ページに続きます＞ピクテ投信投資顧問株式会社巻末の「当資料をご利用にあたっての注意事項等」を必ずお読みください。 1 2 ご参考資料 Pictet Market Flash 先進国 10-12月期の鉱工業生産は反転の兆し 2014年のドイツ鉱工業生産は4-6月期、7-9月期と2四半期連続の減産を余儀なくされたものの、10-12月期は反転が予想されます。鉱工業生産活動の不振の大半が一時的な要因に起因するものであり、特に、11月の穏やかな気候がエネルギー・セクターの減産をもたらしたことが注目されます。製造業セクターについても先行きが期待されます。製造業受注指数は3ヵ月連続で上昇しており、月次の変動の影響を除いた四半期、前期比ベースの数値は、 6ヵ月の低下の後、上昇に転じています。したがって、 12月の鉱工業生産指数が低下したとしても、低下幅が前月比-0.7%を超えることが無い限り、10-12月期の鉱工業生産指数はプラスの領域に留まるものと考えます。ドイツ経済の先行きは良好ドイツでは、低インフレ（注1）と堅調な労働市場が個人消費を支え、金融緩和の継続が企業の設備投資を促すものと考えます。一方、輸出型企業を取り巻く環境は強弱交錯の様相です。ユーロ安の恩恵を産油国の需要の減退が一部相殺することもあり得ますし、米連邦準備制度理事会（FRB）の利上げの可能性や商品価格の下落を背景に新興国経済が減速する可能性も否めないからです。ドイツ経済の先行きに対するピクテの予想は変わりません。11月の鉱工業生産指数は当指数がマイナス圏を脱する可能性を示唆しているものと考えます。したがって、経済活動は徐々に勢いを増し、2015年のGDP（国内総生産）成長率は、市場予想を実現するものと見ています。出資比率に応じてユーロ圏各国の国債を買い入れること以外にないと考えられますが、そうすると、買入の対象となる国債の大半がドイツ国債とならざるを得ません。二つめの要因は、ギリシャの総選挙です。2015年1月 25日に実施される選挙で、欧州連合（EU）に非協力的な政権が周縁国に誕生するリスクが懸念される状況では、ドイツ国債などの安全資産が再び注目を集める結果となっているのです。これら二つの要因が金融市場を支配する状況は、結果が判明するまで継続する公算が高いと考えます。鉱工業生産指数の発表を受け、ドイツ経済回復の兆しが確認されたことは、少なくとも二つの点で先行きを期待させると考えます。一点目は、2014年のドイツ経済の予想外の大幅な減速が一時的なものであったことが確認されたこと、二点目は、ドイツ経済の回復が、現時点では、低インフレに対するECBの対応を損なうほど力強いものにはならないだろうとの見通しです。ドイツ国債利回りは、少なくとも、1月22日開催のECB 理事会の決定ならびに1月25日実施のギリシャ総選挙の結果を見極めるまでは、史上最低水準で推移するものと思われます。ドイツ経済は、引き続き、極めて緩和的な金融状況の恩恵に与ることが予想されます。注1： 2015年1月8日発行のピクテ・マーケット・フラッシュ「ユーロ圏消費者物価：原油安を背景に5年ぶりの下落」をご参照下さい。 ※将来の市場環境の変動等により、当資料記載の内容が変更される場合があります。 ECB理事会の決定ならびにギリシャ総選挙の結果に注目ドイツ5年物国債は、2015年1月第2週に入って、史上初のマイナスの利回りを記録しました。また、10年物国債利回りもやはり史上初めて、0.5%を割り込んでいます。ドイツ国債に対する旺盛な需要は、二つの要因で説明されます。一つめの要因は、2015年1月22日開催の欧州中央銀行（ECB）理事会の決定に対する期待です。国債の買入を伴う量的金融緩和の枠組みで政治的に容認可能なのは、経済・人口規模に基づいたECBへの当資料をご利用にあたっての注意事項等 ●当資料はピクテ投信投資顧問株式会社が作成した資料であり、特定の商品の勧誘や売買の推奨等を目的としたものではなく、また特定の銘柄および市場の推奨やその価格動向を示唆するものでもありません。●運用による損益は、すべて投資者の皆さまに帰属します。●当資料に記載された過去の実績は、将来の成果等を示唆あるいは保証するものではありません。●当資料は信頼できると考えられる情報に基づき作成されていますが、その正確性、完全性、使用目的への適合性を保証するものではありません。●当資料中に示された情報等は、作成日現在のものであり、事前の連絡なしに変更されることがあります。 ●投資信託は預金等ではなく元本および利回りの保証はありません。●投資信託は、預金や保険契約と異なり、預金保険機構・保険契約者保護機構の対象ではありません。●登録金融機関でご購入いただいた投資信託は、投資者保護基金の対象とはなりません。●当資料に掲載されているいかなる情報も、法務、会計、税務、経営、投資その他に係る助言を構成するものではありません。 2 2