＊グローバル投資環境 No.846＊ご参考資料髙木証券投資情報部 2015年の金融政策～先進国の利上げ、新興国では利下げが焦点 2014年12月29日作成米国の中央銀行にあたるFRBが去る16日から17日にか《2015年のFOMC開催日程》けて開いたFOMCでは、声明文に「金融政策の正常化の開催日議長会見開始には忍耐強くなれる（can be patient）」という文言 1/27～28 無し 3/17～18 有りを加えることで、「資産買入の終了を受けた後も相当程 4/28～29 無し度の期間（ considerable time）にわたって現在のFF金利 6/16～17 有りを維持することが適切である」という記述を実質的に削 7/28～29 無し除、来年の利上げに向けた地ならしを一歩進めたと考え 9/16～17 有りられる。また、FOMC終了後に開かれた会見でFRBのイエ 10/27～28 無しレン議長は「忍耐強く」という表現について、「少なく 12/15～16 有りとも今後2回の会合（つまり、来年1月27～27日及び3月 17～18日のFOMC）において（at least the next couple of meetings）金融政策の正常化を開始しない」ことを意味すると述べたが、裏を返すと、それ以降のFOMCでは金融政策の正常化、その手始めとしてのFF金利の引き上げが開始される可能性があることになる。実際には3月の次のFOMC（4月28～29日）ではイエレン議長の会見が行われないため、大幅な政策変更は行いにくいという前提で、6月16日から17日にかけて開かれるFOMCでの利上げ開始が市場のメインシナリオとなっているが、いずれにせよ2015年のグローバル金融市場における金融政策面での最大の注目点がFRBの利上げ開始時期であることに変わりはない。《主要先進国の政策金利》米国 0.25% FRBの利上げは、基本的には為替市場での米ドル押し上ﾕｰﾛ圏 0.05% げ要因になるが、為替には相手方が存在する。つまり、英国 0.5% 通貨米ドルの動きはFRBの政策だけで決まるのではなく、カナダ 1.0% 相手方となる国の中央銀行の政策も重要なポイントになｵｰｽﾄﾗﾘｱ 2.5% る。具体的には、主な先進国や地域の中央銀行の政策金ﾆｭｰｼﾞｰﾗﾝﾄﾞ 3.5% 利は右記の通りであり（日本では昨年4月の異次元緩和導 ※日本 0.1% 入以降は、金利を金融政策調節の手段としていないため、厳密な意味での政策金利は存在しない）、2014年の3月から7月にかけて、4会合連続で累計100ベーシスの利上げを実施したニュージーランドを除くほとんどの国の中央銀行は政策金利を長期間低水準で据え置いている。利上げなど到底考えられる環境にないと思われるECBと日銀を除いて、各国中央銀行の次の金利変更は利上げになる公算がが高いとみられるが、2015年中に利上げが実施される可能性がある程度高いのは英国で、毎月開催される金融政策会合で、8月以降9名の委員のうち2 名が一貫して利上げを主張しているほか、ニュージーランドでも、12月11 日に開催された準銀理事会の声明文で「さらにいくらかの政策金利の引き上げが必要になるだろう」と述べ、「利上げ」という文言が復活したことにより、一旦後退していた追加利上げ観測が多少息を吹き返している。英中銀や 1/3 最終頁の「ご注意いただきたいこと」を必ずお読み下さい。髙木証券投資情報部ご参考資料ニュージーランド準銀がFRBよりも早い時期に利上げに踏み切れば、英ポンドやニュージーランドドルが米ドルに対して上昇する要因になるが、利上げの開始あるいは再開の時期はFRB以上に読みにくく、今後開催される政策会合の声明文や議事録から、利上げ時期に関する両中銀の考えをいかに読み取るかがポイントになる。また、オーストラリア準銀は 2013年8月に最後の利下げを実施して以降、政策金利を2.5％で据え置いているが、これまで一貫して政策金利近辺で推移していた1年国債利回りが12月に入って低下、市場の一部では利下げ観測も浮上している。髙木証券では、利下げの可能性は低いとみているが、一方で2015年中の利上げも現時点では想定しにくいと考えており、豪準銀の次の金利変更の方向とその時期については、一貫して「最も賢明な道は、金利を当分の間安定させることである」と述べている準銀理事会の声明文の表現の変化から読み取る必要があろう。このように、先進国・地域では2015年の金融政策の注目点は、FRBを軸にして、どの国がどのタイミングで利上げに踏み切るかに集約されるが、新興国では様相が異なる。 2014年の新興国ではいくつかの中銀が利上げを実施、11 月21日に2年4ヶ月ぶりに利下げを実施した中国はむしろ例外的な存在ともいえ、利上げの打ち止めや利下げへの転換が、 2015年の新興国の金融政策における注目点になろう。新興国の中で、2014年に最もドラスティックな利上げを実施したのはロシアであり、ウクライナ問題に起因する欧米による制裁に伴う物資の不足によるインフレが通貨安につながり、通貨安がインフレを加速させるというスパイラルを止めるべく、具体的には、インフレ率が政策金利を上回り、実質金利がマイナスとなって資本流出が加速することを回避するために、3月以降断続的に政策金利を引き上げてきたロシア中銀は、12月15日には原油安を背景にした通貨ルーブルの急落を受けて緊急利上げを実施、この間の利上げ幅は累計で1,150ベーシスに達する。ロシアに関してはこれまでの利上げ幅が大きかっただけに、通貨安に歯止めがかかり、インフレのピークアウトが確認されれば、プラスの実質金利を維持できる水準（つまり、インフレ率を多少上回る水準）まで政策金利が引き下げられる可能性もあろう。 2/3 最終頁の「ご注意いただきたいこと」を必ずお読み下さい。髙木証券投資情報部ご参考資料また、ブラジル中銀も途中中断をはさみながらも利上げを継続し、最初の利上げを実施した2013年4月からの累計の利上げ幅は450ベーシスに達している。経済制裁という特殊な事情が存在するロシアほどではないものの、ブラジルでもかなりの通貨安とインフレのスパイラルが観察され、中銀は景気への悪影響を承知の上で利上げを実施してきた。11月のインフレ率は+6.56％で6ヶ月続けて中銀のターゲットの上限を上回っているが、50ベーシスの利上げを実施した直近（12月2日～3日）の金融政策委員会の声明文では「現時点では政策金利を0.5％引き上げ政策金利を11.75％とすることをバイアスなしで決定したが、金融政策の累積的かつ遅効的な効果やその他の要因を考慮すると、追加の金融緩和の取組みは、慎重さをもってなされるべきだ」と述べており、近い将来にインフレ圧力が和らげば、利上げを再休止または利上げ幅を縮小をすることを示唆しているようにも受け取れる。また、2015年に利下げが検討される可能性が高い新興国の筆頭はインドだろう。インドではラジャン総裁が就任した2013年9月から2014年初めにかけて、政策金利を75ベーシス引き上げた後8.0％で据え置いているが、利上げの途上にあった昨年11月に+11.16％でピークを付けたCPIは、今年の11月には+4.38％まで低下、2012年の算出開始以来の最低となっており、金融緩和余地が生まれている。また、トルコでは2014年1月28日に政策金利を4.5％から10.0％に引き上げた後、5月から7月にかけて利下げを行い、現在 8.25％としているが、原油価格の下落を受けて中銀のインフレ見通しが改善しているため、一部では利下げ再開の可能性が指摘されているほか、中国でも緩やかな成長鈍化が続く中で、11月のCPIは2009年11月以来の低い伸びとなる+1.4％まで低下しており追加利下げの余地があろう。ところで、インドでは現在景気の拡大局面にあり、景気刺激の観点からの利下げの必要性は高くないものの、同国のとって長年の懸案であったインフレの沈静化を背景にした利下げは「良い利下げ」と判断されるほか、トルコでもインフレの鈍化により追加利下げが可能になれば、現在踊り場にある景気に対する刺激になろう。しかし、FRBの利上げというもともと新興国通貨に対する売り要因となるイベントが想定される環境下での利下げは、通貨安圧力をより高めるリスクがあり、とりわけ、トルコでは過去にも中銀の安易な金融緩和が通貨の下落を招いたケースもあるため、利下げに踏み切る場合には、慎重なうえにも慎重な判断が求められよう。 (文責：勇崎聡） 3/3 当資料は投資判断の参考となる情報の提供を目的としたものです。投資の最終決定はご自身でなさるようお願いいたします。当資料は信頼できると思われる各種データに基づいて作成されていますが、その正確性・完全性を保証するものではありません。株式への投資は、価格の変動や発行者の信用状況の悪化等により投資元本を割り込むおそれがあります。信用取引、先物・オプション取引をご利用いただく場合は、所定の委託保証金または委託証拠金をいただきます。また、信用取引ではその損失額が差し入れた委託保証金の額を上回るおそれがあります。国内株式取引の委託手数料は、約定代金に対して最大（税込）1.19664%【2,700 円に満たない場合は2,700円（現物取引買付および信用取引売買）】になります。株式を募集等により取得する場合には、購入対価のみをお支払いいただきます。外国株式を委託取引により購入する場合は、所定の委託手数料をいただきます。外国株式の委託手数料は国や市場により異なります。外国株式を店頭取引により購入する場合は、購入対価のみをお支払いいただきます。債券をご購入いただく場合は、購入対価のみをお支払いいただきます。（経過利子をお支払いいただく場合があります）。債券は、市場の金利水準の変動等により価格が変動しますので、損失が生じるおそれがあります。また、発行体の信用状況や財務状況によっても価格が変動し、利金や償還金の支払遅延や不履行となる場合があります。また、倒産等により元本損失が生じる場合があります。投資信託は、主に国内外の株式や債券を投資対象としているため、基準価額は組み入れた株式や債券の動き、為替相場の変動等の影響により上下しますので、これにより投資元本を割り込むおそれがあります。投資信託はファンドごとに設定された購入時手数料をご負担いただきます。また、投資信託を保有期間中に間接的にご負担いただく費用として、ファンドごとに設定された運用管理費（信託報酬）のほか、運用成績に応じて成功報酬をご負担いただく場合があります。外国株式や外国債券、外国投資信託への投資は、上記に加え為替相場の変動等により損失が生じる場合があります。また、通貨発行国の国情の変化により投資元本割れや途中売却ができなくなるおそれがあります。当社で取り扱う商品等へのご投資には、当該商品等の契約締結前交付書面、上場有価証券等書面、目論見書、お客様向け資料等をよくお読みください。商号等：髙木証券株式会社金融商品取引業者近畿財務局長（金商）第20号加入協会：日本証券業協会【広告審査済】髙木証券ｲﾝﾀｰﾈｯﾄﾎｰﾑﾍﾟｰｼﾞ：http://www.takagi-sec.co.jp/