証券化リサーチノート第 124 号 2015 年 10 月 20 日連絡先：調査部長江川由紀雄 [email protected] (03) 6880-6035 住宅金融支援機構 MBS 月次第 102 回債発行額は今年 3 番目の規模の大型起債となる 1799 億円住宅金融支援機構構 MBS 月次第 101 回債の発行額は 1799 億円となり、今年に入って起債される回号としては、第 96 回債の 1864 億円、第 97 回債の 1810 億円に次ぐ大型起債となった。裏付資産の 55％が 2015 年 8 月実行分で、45％が 9 月実行分である。複数月の買取債権を信託財産とする機構 MBS の起債運営オペレーションについては、7 月 21 日付証券化リサーチノート「住宅金融支援機構 MBS の平準化についての考察」でとりあげた。第 96 回債以降 7 回連続で、各回号の裏付資産の実行月が複数月にわたっている。裏付資産の加重平均金利（WAC）は約 1.05％と低い水準が続いている。加重平均最終金利は 1.58％と低い水準が続いている。信用補完率は 18.8％となり、前回および前々回（101 回および 100 回）債とほぼ同水準となった。弊社予想期限前返済率は、2015 年 10 月 6 日（評価日）基準で、PSJ 8.15％、WAL は 8.98 年となった。評価日時点での流通市場における 101 回債のイールドカーブスプレッド（YCS） 1を基準とすると、クーポン予測値は 0.831％（予測値①）、同 IRR 2を基準とすると、0.809％（予測値 ②）、100 回債条件決定時の YCS 3を基準とすると 0.829％（予測値③）となる。予測値に対する弊社 OAS は、それぞれ、24.9 bp、22.6 bp、24.7 bp となる。 1日本証券業協会に設置されている PSJ 予測統計値運営協議会による用法に準ずる。 2日本証券業協会による PSJ 平均値、日本証券業協会による売買参考統計値を用いて、PSJ キャッシュフローモデルにより弊社が算出した IRR（内部収益率）。 3 PSJ 予測統計値平均値、価格 100 円を前提として PSJ キャッシュフローモデルにより弊社が算出した YCS。 1 証券化リサーチノート新生証券株式会社調査部図表 1 裏付けとなる信託債権概要第 102 回月次債第 101 回月次債当初融資額総額 221,925,310,000 135,658,160,000 円当初融資額平均 27,496,631 27,012,776 円融資残高合計 221,910,329,203 135,508,274,099 円融資残高平均 27,494,775 26,982,930 円融資件数（債務者ベース） 8,071 5,022 人融資債権数（金利別債権ベース） 8,071 5,022 債権平均当初融資期間 30.9 30.7 年平均残存期間 30.9 30.7 年平均経過期間 0 1 平均当初融資率 86.73 87.02 ％平均当初返済負担率 22.19 22.15 ％ 6,374,540 6,323,871 円平均金利 1.06 1.11 ％債務者平均年齢（申込時） 40.3 40.6 歳加重平均金利 1.05 1.11 ％加重平均残存年数 31.8 31.6 年加重平均当初融資期間 31.8 31.6 年 0 1 ヶ月平均経過期間（借換） 104 104 ヶ月平均当初 LTV（借換） 75.24 77.22 ％平均当初返済負担率（借換） 19.59 19.72 ％ 98 96 平均年収（申込時）加重平均経過期間加重平均経過期間（借換）（単位）ヶ月 2 ヶ月出所：住宅金融支援機構公表情報を基に新生証券作成図表 2 予測クーポン新生モデルＣＦ（新生モデルPSJ予測値） 8.15% 8.98 PSJ予測値 W AL 予測クーポン予測値①　評価日のセカンダリーマーケット水準を基準(YCS) 0.831% 予測値②　評価日のセカンダリーマーケット水準を基準(IRR) 0.809% 予測値③　前回債の条件決定を基準 (YCS) 0.829% 国債利回り（第3 4 0 回1 0 年利付国債） 0.321% ＰＳＪモデルC F（ PSJ予測統計値平均値） 8.43% 8.83 ローンチスプレッド Z- Spr e ad OAS YCS 51 26.0 24.9 30.9 49 23.7 22.6 28.6 51 25.8 24.7 30.7 評価日(10/6)のセカンダリーマーケットでの101回債のYCS水準評価日(10/6)のセカンダリーマーケットでの101回債のIRR水準 101回債条件決定日の101回債のYCS水準出所：新生証券 2 証券化リサーチノート図表 3 ヒストリカル YCS (bp) 新生証券株式会社調査部 JGB ベース日証協 PSJ・売買参考統計値(平均） PSJ モデル CF :各回号の残高加重平均出所：新生証券 3 図表 4 図表 4 ヒストリカル IRR (%) 日証協 PSJ・売買参考統計値(平均） PSJ モデル CF :各回号の残高加重平均出所：新生証券 3 証券化リサーチノート新生証券株式会社調査部図表 5 発行額推移 6000 5000 4000 億円 3000 2000 1000 0 4 5 6 7 8 9 10 11 12 1 2 3 発行月 2007年度（機構月次：１～11回債） 2008年度（機構月次：12～22回債） 2009年度（機構月次：23～34回債） 2010年度(機構月次:35～46回債） 2011年度(機構月次:47回債～58回債） 2012年度(機構月次:59回債～70回債） 2013年度(機構月次:71回債～82回債） 2014度(機構月次:83回債～94回債） 2015度(機構月次:95回債～）出所：住宅金融支援機構公表情報を基に新生証券作成 4 図表 6 信用補完率および信用補完率に影響する主な属性 100% 35% 90% 30% 80% 25% 70% 60% 20% 50% 15% 40% 30% 10% 20% 5% 10% 0% 0% 信用補完率（右軸）平均当初融資率融資率90%超の割合返済負担率30%超（右軸）平均当初返済負担率（右軸）年収300万円以下の割合（右軸）公務員・会社員以外の比率(右軸）出所：住宅金融支援機構公表情報を基に新生証券作成 4 証券化リサーチノート新生証券株式会社調査部図表 7 信用補完率と格付会社が想定するデフォルト率等 40% 0.8% 0.7% 35% 0.6% 30% 0.5% 25% 0.4% 20% 0.3% 0.2% 15% 0.1% 10% 0.0% 5% -0.1% 0% -0.2% 機構月次債回号信用補完率（左軸） S&P想定累積貸倒率 R%Iストレスシナリオ累積デフォルト率エクセススプレッド目安(右軸） = [加重平均金利:当初] - [クーポン] 出所：格付会社（R&I および S&P）公表情報を基に新生証券作成 5 図表 8 融資率（LTV） 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 機構月次債回号～70％～75％～80％～85％～90％～95％～100％出所：住宅金融支援機構公表情報を基に新生証券作成 5 証券化リサーチノート新生証券株式会社調査部図表 9 返済負担率（DTI） 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 機構月次債回号～5％～10％～15％～20％～25％～30％ over 30% 出所：住宅金融支援機構公表情報を基に新生証券作成 6 図表 10 平均当初 LTV および平均当初返済負担率（DTI） 95% 24.0% 23.5% 90% 23.0% 22.5% 85% 22.0% 80% 21.5% 21.0% 75% 20.5% 70% 20.0% 平均当初LTV 平均当初返済負担率出所：住宅金融支援機構公表情報を基に新生証券作成 6 証券化リサーチノート新生証券株式会社調査部図表 11 年収分布 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 機構月次債回号～３M JPYen ～５M JPYen ～１０M JPYen over 10M JPYen 出所：住宅金融支援機構公表情報を基に新生証券作成 7 図表 12 地域分布 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 機構月次債回号北海道東北北関東南関東東京東海近畿四国中国九州南九州北陸出所：住宅金融支援機構公表情報を基に新生証券作成 7 証券化リサーチノート新生証券株式会社調査部図表 13 融資種別分布 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 機構月次債回号マイホームマンション建売都市居住再生中古住宅借換マイホーム=マイホーム + 買取証券化支援建設 / マンション＝マンション+優良分譲等＋買取証券化支援購入（共同建） / 建売＝建売住宅＋買取証券化支援購入（共同出所：住宅金融支援機構公表情報を基に新生証券作成 8 図表 14 裏付債権の金利（WAC）と MBS クーポン 160 2.5% 140 2.3% 120 2.1% 100 1.9% 80 1.7% 60 1.5% 40 1.3% 20 1.1% 0 0.9% 機構月次債回号 MBS参照国債金利（bps) MBS ローンチスプレッド（ｂｐｓ）加重平均金利(右軸）加重平均最終金利（右軸）出所：住宅金融支援機構公表情報を基に新生証券作成 8 証券化リサーチノート新生証券株式会社調査部本稿はストラクチャードファイナンス部・玉城晃子よる協力を得て作成した。（調査部長江川由紀雄） 9 名称：新生証券株式会社（Shinsei Securities Co., Ltd.）金融商品取引業者関東財務局長（金商）第９５号所在地：〒103-0022 東京都中央区日本橋室町二丁目４番３号日本橋室町野村ビル Tel : 03-6880-6000（代表）加入協会：日本証券業協会一般社団法人金融先物取引業協会一般社団法人日本投資顧問業協会一般社団法人第二種金融商品取引業協会資本金：87.5 億円主な事業：金融商品取引業設立年月：平成 12 年 12 月本書に含まれる情報は、新生証券株式会社（以下、弊社）が信頼できると考える情報源より取得されたものですが、弊社はその正確さについて意見を表明し、または保証するものではありません。情報は不完全または省略されたものであることがあります。本書は、有価証券の購入、売却その他の取引を推奨し、または勧誘するものではありません。本書は、特定の商品やサービスの勧誘･提供を行う目的で作成されたものではありません。本書で言及されている投資手法や取引については、所定の手数料や諸経費等をご負担いただく場合があります。また、これらの投資手法や取引については、金融市場や経済環境の変化もしくは価格の変動等により、損失が生じるおそれがあります。本書に含まれる予想及び意見は、本書作成時における弊社の判断に基づくものであり、予告なしに変更されることがあります。弊社またはその関連会社は、本書で取り扱われている有価証券またはその派生証券を自己勘定で保有し、または自己勘定で取引することがあります。弊社は、法律で許容される範囲において、本書の発表前に、そこに含まれる情報に基づいて取引を行うことがあります。弊社は本書の内容に依拠して読者が取った行動の結果に対し責任を負うものではありません。本書は限られた読者のために提供されたものであり、弊社の書面による了解なしに複製することはできません。信用格付に関連する注意本書は、金融商品取引契約の締結の勧誘を目的としたものではありません。本書で言及または参照する信用格付には、金融商品取引法第 66 条の 27 の登録を受けていない者による無登録格付が含まれる場合があります。 9 著作権表示 © 2015 Shinsei Securities Co., Ltd. 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