証券化リサーチノート（Vol.130）

証券化リサーチノート第 130 号
2016 年 4 月 18 日
連絡先：調査部長江川由紀雄
[email protected]
(03) 6880-6035
住宅金融支援機構 MBS 月次第 108 回債
発行額は 2487 億円―2000 億円を超える大型起債は３年ぶり
住宅金融支援機構 MBS 月次第 108 回債の発行額は 2487 億円となる。発行額が 2000 億
円を超えるのは第 72 回債（2122 億円、2013 年 5 月発行）以来、３年ぶりとなる。主に 3 月に
実行された住宅ローンを裏付資産とする年度初月（4 月）に条件決定される回号の発行額は大型
になる傾向があるが、第 84 回債の 1629 億円、第 96 回債の 1894 億円といった発行額にみら
れるように、昨年および一昨年は 2000 億円を上回らないような調整が行われていたと見られる。
裏付資産の 99％は 2016 年 3 月に実行された住宅ローンとなっている。また、申込受理年月とし
ては、74％が 2016 年 1 月以前であり、2016 年 1 月 29 日の申込分をもって打ち切った【フラッ
ト 35】S の金利引き下げ幅拡充（当初一定期間 0.3％引き下げ→0.6％引き下げ）の対象になるも
のが大半であると推定できる。
裏付資産の加重平均金利（WAC）は 0.82％、最終加重平均最終金利も 1.27％と史上最低水
準を更新した。信用補完率は 19.8％となり、前回債対比、0.4％ポイント高い。属性面での違い
は、当初平均 LTV が 88.2％と、前回債裏付資産の 86.7％よりもやや高いことが挙げられる。
弊社予想期限前返済率は、2016 年 4 月 6 日（評価日）基準で、PSJ 8.38％、WAL は 8.75 年
となった。評価日時点での流通市場における 107 回債のイールドカーブスプレッド（YCS） 1を基準
とすると、クーポン予測値は 0.363％（予測値①）、同 IRR 2を基準とすると、0.369％（予測値②）、
107 回債条件決定時の YCS 3を基準とすると 0.379％（予測値③）となる。予測値に対する弊社
OAS は、それぞれ、30.7 bp、31.3 bp、32.3 bp となる。第 108 回債は、新発 10 年国債の流
通利回りが恒常的にマイナス圏で推移している環境下での初の条件決定となる。マーケティング
段階では、新発 10 年国債の流通利回りをベースとする名目スプレッドを用いて市場参加者の目
線合わせを行うことが慣行として定着しているが、そのベースが今回債について初めてマイナス
の値となることが予想される。
1日本証券業協会に設置されている
PSJ 予測統計値運営協議会による用法に準ずる。
2日本証券業協会による PSJ 平均値、日本証券業協会による売買参考統計値を用いて、PSJ キャッ
シュフローモデルにより弊社が算出した IRR（内部収益率）。
3
PSJ 予測統計値平均値、価格 100 円を前提として PSJ キャッシュフローモデルにより弊社が算
出した YCS。
1
証券化リサーチノート
新生証券株式会社調査部
図表 1 裏付けとなる信託債権概要
第 108 回月次債
第 107 回月次債
（単位）
当初融資額総額
310,199,560,000
172,480,320,000
円
当初融資額平均
28,416,962
27,891,384
円
融資残高合計
310,199,135,105
172,459,694,299
円
融資残高平均
28,416,923
27,888,049
円
融資件数（債務者ベース）
10,916
6,184
人
融資債権数（金利別債権ベース）
10,916
6,184
債権
平均当初融資期間
30.5
31.4
年
平均残存期間
30.5
31.4
年
平均経過期間
0
0
平均当初融資率
88.22
86.69
％
平均当初返済負担率
22.19
22.87
％
6,590,732
6,176,924
円
平均金利
0.83
0.95
％
債務者平均年齢（申込時）
40.4
40.0
歳
加重平均金利
0.82
0.95
％
加重平均残存年数
31.4
32.2
年
加重平均当初融資期間
31.4
32.2
年
0
0
ヶ月
平均経過期間（借換）
70
109
ヶ月
平均当初 LTV（借換）
86.46
78.21
％
平均当初返済負担率（借換）
19.69
19.06
％
65
100
平均年収（申込時）
加重平均経過期間
加重平均経過期間（借換）
ヶ月
2
ヶ月
出所：住宅金融支援機構公表情報を基に新生証券作成
図表 2 予測クーポン
新生モデルＣＦ（新生モデルPSJ予測値）
8.38%
8.75
PSJ予測値
W AL
予測クーポン
予測値①　評価日のセカンダリーマー
ケット水準を基準(YCS)
0.363%
予測値②　評価日のセカンダリーマー
ケット水準を基準(IRR)
0.369%
予測値③　前回債の条件決定を基準
(YCS)
0.379%
国債利回り
（第3 4 2 回1 0 年利
付国債）
-0.065%
ＰＳＪモデルC F（ PSJ予測統計値平
均値）
8.76%
8.57
ローンチスプレッド
Z- Spr e ad
OAS
YCS
43
30.7
30.7
33.6
43
31.3
31.3
34.2
44
32.3
32.3
35.2
評価日(4/6)のセカンダリーマーケットでの107回債のYCS水準
評価日(4/6)のセカンダリーマーケットでの107回債のIRR水準
107回債条件決定日の107回債のYCS水準
出所：新生証券
2
証券化リサーチノート
図表 3 ヒストリカル YCS (bp)
新生証券株式会社調査部
JGB ベース
日証協 PSJ・売買参考統計値(平均） PSJ モデル CF :各回号の残高加重平均
出所：新生証券
3
図表 4 図表 4 ヒストリカル IRR (%)
日証協 PSJ・売買参考統計値(平均） PSJ モデル CF :各回号の残高加重平均
出所：新生証券
3
証券化リサーチノート
新生証券株式会社調査部
図表 5 発行額推移
6000
5000
4000
億円
3000
2000
1000
0
4
5
6
7
8
9
10
11
12
1
2
3
発行月
2009年度（機構月次：23～34回債）
2010年度(機構月次:35～46回債）
2011年度(機構月次:47回債～58回債）
2012年度(機構月次:59回債～70回債）
2013年度(機構月次:71回債～82回債）
2014度(機構月次:83回債～94回債）
2015度(機構月次:95回債～106回債）
2016度(機構月次:107回債～）
出所：住宅金融支援機構公表情報を基に新生証券作成
4
図表 6 信用補完率および信用補完率に影響する主な属性
100%
35%
90%
30%
80%
25%
70%
60%
20%
50%
15%
40%
30%
10%
20%
5%
10%
0%
0%
信用補完率（右軸）
平均当初融資率
融資率90%超の割合
返済負担率30%超（右軸）
平均当初返済負担率（右軸）
年収300万円以下の割合（右軸）
公務員・会社員以外の比率(右軸）
出所：住宅金融支援機構公表情報を基に新生証券作成
4
証券化リサーチノート
新生証券株式会社調査部
図表 7 信用補完率と格付会社が想定するデフォルト率等
40%
0.8%
35%
0.7%
0.6%
30%
0.5%
25%
0.4%
20%
0.3%
15%
0.2%
10%
0.1%
5%
0.0%
0%
-0.1%
機構月次債回号
信用補完率（左軸）
S&P想定累積貸倒率
R%Iストレスシナリオ累積デフォルト率
エクセススプレッド目安(右軸） = [加重平均金利:当初] - [クーポン]
出所：格付会社（R&I および S&P）公表情報を基に新生証券作成
5
図表 8 融資率（LTV）
100%
90%
80%
70%
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
機構月次債回号
～70％
～75％
～80％
～85％
～90％
～95％
～100％
出所：住宅金融支援機構公表情報を基に新生証券作成
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証券化リサーチノート
新生証券株式会社調査部
図表 9 返済負担率（DTI）
100%
90%
80%
70%
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
機構月次債回号
～5％
～10％
～15％
～20％
～25％
～30％
over 30%
出所：住宅金融支援機構公表情報を基に新生証券作成
6
図表 10 平均当初 LTV および平均当初返済負担率（DTI）
95%
23.5%
23.0%
90%
22.5%
85%
22.0%
80%
21.5%
75%
21.0%
20.5%
70%
平均当初LTV
平均当初返済負担率
出所：住宅金融支援機構公表情報を基に新生証券作成
6
証券化リサーチノート
新生証券株式会社調査部
図表 11 年収分布
100%
90%
80%
70%
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
機構月次債回号
～３M JPYen
～５M JPYen
～１０M JPYen
over 10M JPYen
出所：住宅金融支援機構公表情報を基に新生証券作成
7
図表 12 地域分布
100%
90%
80%
70%
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
機構月次債回号
北海道
東北
北関東
南関東
東京
東海
近畿
四国
中国
九州
南九州
北陸
出所：住宅金融支援機構公表情報を基に新生証券作成
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証券化リサーチノート
新生証券株式会社調査部
図表 13 融資種別分布
100%
90%
80%
70%
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
機構月次債回号
マイホーム
マンション
建売
都市居住再生
中古住宅
借換
マイホーム=マイホーム + 買取証券化支援建設 / マンション＝マンション+優良分譲等＋買取証券化支援購入（共同建） / 建売＝建売住宅＋買取証券化支援購入（共同
出所：住宅金融支援機構公表情報を基に新生証券作成
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図表 14 裏付債権の金利（WAC）と MBS クーポン
140
2.3%
2.1%
120
1.9%
100
1.7%
80
1.5%
60
1.3%
1.1%
40
0.9%
20
0.7%
0
0.5%
機構月次債回号
MBS参照国債金利（bps)
MBS ローンチスプレッド（ｂｐｓ）
加重平均金利(右軸）
加重平均最終金利（右軸）
出所：住宅金融支援機構公表情報を基に新生証券作成
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証券化リサーチノート
新生証券株式会社調査部
本稿はストラクチャードファイナンス部・玉城晃子よる協力を得て作成した。
（調査部長江川由紀雄）
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名称
：新生証券株式会社（Shinsei Securities Co., Ltd.）
金融商品取引業者関東財務局長（金商）第９５号
所在地
：〒103-0022 東京都中央区日本橋室町二丁目４番３号
日本橋室町野村ビル
Tel : 03-6880-6000（代表）
加入協会：日本証券業協会一般社団法人金融先物取引業協会
一般社団法人日本投資顧問業協会
一般社団法人第二種金融商品取引業協会
資本金
：87.5 億円
主な事業：金融商品取引業
設立年月：平成 12 年 12 月
本書に含まれる情報は、新生証券株式会社（以下、弊社）が信頼できると考える情報源より取得されたものですが、弊社
はその正確さについて意見を表明し、または保証するものではありません。情報は不完全または省略されたものである
ことがあります。本書は、有価証券の購入、売却その他の取引を推奨し、または勧誘するものではありません。本書は、
特定の商品やサービスの勧誘･提供を行う目的で作成されたものではありません。本書で言及されている投資手法や取
引については、所定の手数料や諸経費等をご負担いただく場合があります。また、これらの投資手法や取引について
は、金融市場や経済環境の変化もしくは価格の変動等により、損失が生じるおそれがあります。本書に含まれる予想及
び意見は、本書作成時における弊社の判断に基づくものであり、予告なしに変更されることがあります。弊社またはその
関連会社は、本書で取り扱われている有価証券またはその派生証券を自己勘定で保有し、または自己勘定で取引する
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限られた読者のために提供されたものであり、弊社の書面による了解なしに複製することはできません。
信用格付に関連する注意本書は、金融商品取引契約の締結の勧誘を目的としたものではありません。本書で言及ま
たは参照する信用格付には、金融商品取引法第 66 条の 27 の登録を受けていない者による無登録格付が含まれる場
合があります。
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