外貨投資の視点（No.207）リサーチ部チーフ為替ストラテジスト植野大作 2015年3月5日為替需給の再点検：「鉄板の円安ストーリー」に死角はあるか？ポイント    本邦貿易赤字の縮小により実需絡みの円安圧力は減退しているが、黒字基調には転じそうにない日本企業の海外進出は空前の規模で拡大しており、ステルス性の高い「隠れた円売り圧力」は健在本邦公的年金による株式シフトと外貨シフトが一段と進展、来年度の生保・投信などの動向にも注目方向感を見失って膠着気味に推移するドル円相場弥生相場が今週開幕した。時の経つのは早いもので、平成26年度も今月31日（火）には期末を迎える。そこで改めて最近のドル円相場のチャート・フェイスを眺めてみると、昨年12月8日（月）に一時121円85銭と約7年5か月ぶりの高値圏まで吹き上がったものの、年末年始を挟んで調整含みの展開となり、12月16日（火）には一時115円57銭、1月16日（金）には一時115円86銭と断続的に115円台へ差し込む場面があった。ただ、116円00銭を割り込むと底堅く、その後はジリジリと下値を切り上げているが、上値が目立って軽くなりそうな雰囲気にはなっていない。茲許（ここもと）のドル円相場は116円台での下値が堅いものの、120円台では上値が伸びず、再びレンジ取引の呪縛にハマりそうな怪しい気配が漂い始めている。ドル円相場の予想変動率（1ヶ月物インプライド・ボラティリティー）をみても、年末年始にかけては断続的に12～13％台まで上昇していたが、その後は急激に低下、足下では8％台へ下落する場面も散見されている。本邦を取り巻く基礎的な為替需給環境をチェックこのような状況下、最近観察されているドル円相場の膠着状態が、2011年10月から始まったドル高・円安局面の「踊り場」に過ぎないのか、「終わりの始まり」なのかの見極めが重要になりつつある。2月27日（金）に発行した外貨投資の視点（No.205）「ドル円相場： 2015年2月の回顧と3月以降の中長期展望」で詳述したように、足下で一段と鮮明になっている日米の金融政策格差からみて、「ドル円＝右肩上がり」の局面はまだ続いている可能性が高く、衆目に明白な「日米金融政策サイクルのズレ」を背景に先行きのドル円相場はいずれ120円台半ばでの空中戦を展開することになりそうだ。ただ、現実の為替相場のプライス・アクションは、日々のマーケットに持ち込まれている多種多様な需給を反映して形成されている。このため、需給的な裏付けを欠いた相場見通しに固執すると、期待に反する結果に遭遇することもしばしばだ。我々が主張し続けているドル高・円安の大局観は、今でも需給的な裏付けを伴っているのだろうか。以下では足下のドル円相場を取り巻く基礎的な為替需給環境について考察しておきたい。大幅に減少し始めた日本の貿易収支赤字最近、非常に気になるのは、「日本の貿易収支の赤字が大幅に縮小し始めている」という事実だ。本邦の通関貿易赤字の金額を、基調を示す3ヶ月移動平均でみると、2014 本資料は信頼できると思われる各種データに基づいて作成されていますが、当社はその正確性、完全性を保証するものではなく、利用に際してはお客様ご自身でご判断くださいますようお願い申し上げます。巻末に重要な注意事項を記載していますので、ご参照下さい。 -1- 外貨投資の視点倍内閣発足以前の状態にまで進んでいる（図8）。今後は基礎収支の円売り超過を背景にした円安圧力がジワジワと顕在してくるのではなかろうか。「日米金融政策の違い」というファンダメンタルズ要因によって形成されているドル高・円安の大局観は、今のところ需給的な裏付けにもシッカリとサポートされている。「いずれ1ドル＝120円台後半の空中戦をみる」という見通しを維持しておきたい。（3月5日 10：00）本資料は信頼できると思われる各種データに基づいて作成されていますが、当社はその正確性、完全性を保証するものではありません。本資料で直接あるいは間接に採り上げられている有価証券は、価格の変動や、発行者の経営・財務状況の変化およびそれらに関する外部評価の変化、金利・為替の変動などにより投資元本を割り込むリスクがあります。ここに示したすべての内容は、当社の現時点での判断を示しているに過ぎません。本資料は、お客様への情報提供のみを目的としたものであり、特定の有価証券の売買あるいは特定の証券取引の勧誘を目的としたものではありません。本資料にて言及されている投資やサービスはお客様に適切なものであるとは限りません。また、投資等に関するアドバイスを含んでおりません。当社は、本資料の論旨と一致しない他のレポートを発行している、或いは今後発行する場合があります。本資料でインターネットのアドレス等を記載している場合がありますが、当社自身のアドレスが記載されている場合を除き、ウェッブサイト等の内容について当社は一切責任を負いません。本資料の利用に際してはお客様ご自身でご判断くださいますようお願い申し上げます。当社および関係会社の役職員は、本資料に記載された証券について、ポジションを保有している場合があります。当社および関係会社は、本資料に記載された証券、同証券に基づくオプション、先物その他の金融派生商品について、買いまたは売りのポジションを有している場合があり、今後自己勘定で売買を行うことがあります。また、当社および関係会社は、本資料に記載された会社に対して、引受等の投資銀行業務、その他サービスを提供し、かつ同サービスの勧誘を行う場合があります。三菱UFJモルガン･スタンレー証券の役員（会社法に規定する取締役、執行役、監査役又はこれらに準ずる者をいう）が、以下の会社の役員を兼任しております：三菱UFJフィナンシャル・グループ、三菱倉庫。債券取引には別途手数料はかかりません。手数料相当額はお客様にご提示申し上げる価格に含まれております。本資料は当社の著作物であり、著作権法により保護されております。当社の事前の承諾なく、本資料の全部もしくは一部を引用または複製、転送等により使用することを禁じます。 c 2015 Mitsubishi UFJ Morgan Stanley Securities Co., Ltd. All rights reserved. Copyright ◯ 〒112-8688 東京都文京区目白台3-29-20 目白台ビル三菱UFJモルガン･スタンレー証券株式会社リサーチ部（商号）三菱UFJモルガン･スタンレー証券株式会社金融商品取引業者関東財務局長（金商）第2336号（加入協会）日本証券業協会・一般社団法人金融先物取引業協会・一般社団法人日本投資顧問業協会・一般社団法人第二種金融商品取引業協会本資料は、英国において同国the Prudential Regulation Authorityとthe Financial Conduct Authorityの監督下にあるMitsubishi UFJ 本資料は信頼できると思われる各種データに基づいて作成されていますが、当社はその正確性、完全性を保証するものではなく、利用に際してはお客様ご自身でご判断くださいますようお願い申し上げます。巻末に重要な注意事項を記載していますので、ご参照下さい。 Securities International plcが配布致します。また、米国においては、Mitsubishi UFJ Securities (USA), Inc.が配布致します。 -9- 外貨投資の視点