FOCUS GETIPT @ BESTUUR RISICOBEHEER ONDER NIETIW FTK MINDER DERIVATENNODIG e details zijn nog niet bekend, het wetsvoorstel ligt voor advies bij de Raad van State Dus zijn veel vertegenwoordigers uit de sector nog wat terughoudend in het geven van hun visie op de impact van het nieuwe financieel toezichtkader (FTK) "ln alle verschillende stadia heeft iedereen meegedacht over een nieuw kader," zegt Gertrude Winters van Montesquieu, een advieskantoor op het gebied van risicomanagement "Maar nu de onduidelilkheid aanhoudt, nemen steeds meer mensen een afwachtende houding aan " Pensioenfondsen zullen niet direct hun beleggingsbeleìd of een totaal andere risicohouding aannemen als de nieuwe regels detinitiel bekend zijn Toch gaat de nieuwe regelgeving onvermijdelijk invloed hebben op het risicobeheer van pensioenfondsen, verwacht niet alleen Winters, maar ook de andere experts die voor dit artikel wel alvast wilden vooruitlopen op de volledig omgooien finale besluitvorming TEXST MIRANDA SCHOUTSEN Watbetekenthet nieuwe FTI( voor het risicobeheer? De detøils moeten nog worden uitgewerkt, maar de grote lijnen tekenen zich af: "De waanvan de dag gaat er wat uit." concern'-waarde En dan kan het pensioenfonds beter het rendement dat nodig is om ambities te realiseren als uitgangspunt nemen en daar ook het risicomanagement op afstemmen Nu voeren veel pensioenlondsen een risicobeheer dat is gericht op een dalende dekkingsgraad " 0ok Loranne van Lieshout, consultant bij 0rtec " MINDER STUREN OP DAGKOERSEN Wat er in hoofdlijnen over het nieuwe toetsingskader bekend is: hogere buffers, een methode voor toekomstbestendig ofwel generatiesolidair indexeren en een - Fi- nance denkt dat het uitsmeermechanisme een impact kan hebben op het risicomanagement "Misschien dat het gebruik van opties dus iets zal alnemen omdat het minder noodzakelijk is om kortetermijn volatiliteit af te dekken " Maar ze sluit niet uit dat de dekkingsgraad nog steeds een belangrijke graadmeter blijft "Een dekkingsgraad van 80 procent zou jongeren kunnen alschrikken En dat kan leiden tot meer generatieconllicten Het is wel mogelilk om tekorten uit te smeren, maar ze blijven nu in het ionds achter Het is dus ook heel goed mogelijk dat pensioenfondsen er daarom voor kiezen de tekorten sneller weg te werken dan onder het nieuwe FTK noodza+ kelijk is - 1Z-maands middeling van de dekkingsgraad De kern van de zogenoemde tussenvariant van staatssecretaris Klijnsma zal echter zijn dat pensioenfondsen tekorten en overschotten over een langere periode mogen uitsmeren Althans, voor de risicomanagers in de pensìoensector geeft dit een totaal ander perspectief. We gaan nu eindelijk een langetermijnbeleid volgen, zegt Winters "Dat klinkt vreemd, maar bestuurders worden nu soms gedwongen om kortetermijn te acteren Er komt meer zicht op de toekomst over de eerstkomende tien jaar en pensioenfondsen krijgen minder last van volatiliteit De waan van de dag gaat er wat uit," Die tienjaarsperiode waarover verliezen mogen worden ge- spreid, zorgt dat er minder sturing komt rondom dagkoersen op de financiële markten en de dekkingsgraden, zegt Martijn Euverman, partner bij tinancieel advieskantoor Sprenkels & Verschuren "De oude dekkingsgraad, dat is eigenlijk de liquidatiewaarde van het londs Maar met de nieuwe tienjaarstermijn voor het verwerken van winsten en verliezen lijkt het logischer te sturen op de 'going lPNederland --tF FOCUS FOCUS Daar kan Winters zich gedeeltelijk in vinden. "Het is niet EFFECT OP RENTEAFDEKKING tot 50 jaar vast te zetten Maar tegelijkertijd wordt het risicomanagement complexer " Door de nieuwe regels krijgen we meer zicht op de kasstromen voor de komende 15 tot 20 jaar waardoor we meer meer nodig alles Van Lieshout vraagt zich ook af of pensioenfondsen de ruimte zullen benutten om meer risico te nemen "Misschien dat ze wat teruggaan in de renteafdekking Maar dan gaat het met name om pensioenfondsen die al wat meer risico zouden willen nemen, maar nu belem- tysiek kunnen oplossen dan nu vaak gedaan wordt, con- stateert ze merd worden door de regelgeving." Daar komt bij dat de grote pensioenfondsen natuurlijk al een groot deel van het renterisico hebben openstaan. Het zijn met name de kleinere pensioenfondsen die de verplichtingen in hoge mate hebben gematched, die nu een lagere renteafdek- "Het is ook geen constante, maar iets wat we continu gaan bijsturen Veel obligatieportefeuilles worden nu ingericht met een duratie van 6 à 7 jaar. We proberen dat iets op te schuiven waardoor er een soort natuurlijke hedge ontstaat " lndien de obligatieportefeuille grotendeels wordt afgestemd op de verplichtingen zou B0 tot 90 procent van de beleggingsportefeuille uit obligaties moeten bestaan, meent ze "Dat vind ik in de praktijk niet realistisch. Dan wordt de kans op indexatie wel heel klein king kunnen overwegen Dat de veranderingen met name betrekking zullen hebben op het beleid ten aanzien van het renterisico, vindt ook Winters. "Doordat tekorten over een lange termijn kunnen worden gespreid, zullen pensioenfondsen zrch waarschijnlijk meer gaan concentreren op de renteafdekking voor de eerste 15 à 20 jaar aan verplichtingen," stelt ze, "om het INFLATIERISICO voor de periode daarna wat vrijer te laten " Het gebruik van renteswaps gaat daarom waarschijnlijk een beetje afnemen, denkt de risicomanager Al is dat bij sommige fondsen de atgelopen jaren reeds gedaald door de invoering van de ultimate forward rate (UFR) "Die aa "Met de nieuwe tienjaars uitsmeertermijn kan het pensioenfonds beter het benodigd rendement als uitgangspunt nemen en daar ook het risicomanagement op afstemmelÌ." lPNederland Het verlagen van de rentealdekking heett overigens ook effect op andere aspecten van risicobeheer, merkt Van Lieshout op "Denk aan een lager tegenpartijrisico, het liquiditeitsrisico, de onderpandverplichtingen, en niet te vergeten het inflatierisico " verschuiving gaan we nog meer zien na de invoering van het nieuwe FTK," voorspelt ze "Erwordt meer nadruk gelegd op het matchen van kasstromen. Waarbij de eerste looptijd veel meer met obligaties en andere opbrengst genererende assets wordt afgedekt " Het aantal con- Zo kende het vorige voorstel van de staatsecretaris nog een aparte reële variant. Die is nu van de baan. "Door de toevoeging van het toekomstbestendig indexeren ; tracten wordt volgens Winters niet noodzakelijk min- der "De afdekking wordt een stuk complexer Het is van belang goed af te wegen welk type swaps worden ingezet om ze exact op de looptijden te kunnen afstemmen " 28 NOVEMBER 2O1O EEN IERS REDDINGSPAKKET VAN €85 MLD, 54% VAN HET BBB OFWEL €19,OOO PER PERSOON Ook Euverman meent dat een albouw van rentederivaten voor de hand ligt. Hij denkt dat pensioenfondsen straks niet alleen minder renteswaps nodig hebben, maar dat ze ze ook anders gaan gebruiken Voornamelijk op het LGIM heeft een sterk toegerust team van ruim 70 specialìsten en portefeuille managers voor het actief beheer van obligatieportefeuilles in de belangrijkste regio's en markten Wij streven ernaar toegevoegde waarde te leveren door middel van een volledig geintegreerde langstlopende stuk zijn ze minder nodig "Als een pensioenfonds niet meer hard wordt afgerekend op de liquidatiewaarde, dan is er niet veel noodzaak meer om langlopende swaps te kopen En als daar een collectieve draai komt, dan kun je maar beter de eerste zijn die er uit stapt " Hij ziet weinig reden voor een fonds om zich over teambenadering, waarin specialistische macro-economische analyses en dedicated (credit) strategy worden gecombineerd met zorgvuldige, fundamentele bedrijfs- en sectoranalyse, gedisciplineerde portef euilleconstructie en risicobeheer een zeer lange periode vast te leggen, omdat er momen- teel geen extra rentevergoeding tegenover staat. "Momenteel is de 50-jaars swaprente ongeveer gelijk aan de 2O-jaars swaprente " Neem voor informatie contact op met: Marcel Linotte Eigenlijk zouden pensioenfondsen wat Euverman be- Head of Distrìbution, The Netherlands treft over de hele breedte minder hedgingstrategieën hoeven te gebruiken, daar waar derivaten voor korte- [email protected] +31 6 23 95 76 30 termijn risicomanagement gebruikt worden. Niet dat Euverman per se iets tegen derivaten heeft "ln 2007 was ik overtuigd dat pensioentondsen veel moesten afdekken omdat de indexatieambities konden worden gerealiseerd zonder risico's te nemen Maar nu zitten we in een totaal andere situatie. We hebben nu de risico's nodig om de ambities te kunnen behalen " Hij meent dat pensioenfondsen moeten kijken naar het benodigd rendement om in de toekomst gerndexeerde pensioenuitkeringen te betalen. "Het risicomanagement wordt dan vormgegeven rondom dat benodigd rendement en niet rondom de dekkingsgraad. Dat leidt meteen tot een anti-cyclisch beleggingsbeleid." www.l gim.com/fixedi ncome Succes in f ixed income gaat niet over het vernriiden van de volgende crisis Erkend en gereguleerd door de Financìal Conduct Authority maar eT elke dag op voorbereid zijn, en daart'nee te streven naar het consistent toevoegen van waarde aan de portefeuille, in goede en in slechte tilderr INVESTMENT MANAGEMENT lPNederland FOCUS ,DE HUIDIGE WAARDE VAN VERPLICHTINGEN WORDT MINDER RELEVANT' "Wij bekijken voortdurend wot de effecten von de nieuwe regelgeving kunnen zijn op het strøtegisch beLeggingsbeleid. Nu is het even ofwochten hoe de nieuwe regels eruit zien Door de mogelijkheid eventueLe tekorten te spreiden lijkt het erop dat we stroks øf zijn vøn het ge-jojo in de dekkingsgrood en het sturen bij de dø9. Het toekomstbe- stendig indexeren, woorbij dot wot je dit joor oon indexatie toekent ook in volgende joren moet kunnen worden toebedeeLd, droogt door ook toe bij. En ook de hogere buf- fers zorgen ervoor dat je beter kunt voorzien of het ook op de longere termijn goed gøøt Wanneer døt øLLemoaL betekent dot een pensioenfonds zich meer risico's kon permitteren, is het weLticht mogelijk de hedging enigszins of te bouwen." " Het nieuwe FTK maøkt het mogeLijk meer nøor de kosstromen te gøan kijken Uiteindelijk moeten pensioenfondsen de deelnemer in keiharde munt uitbetolen. De huidigewoorde vøn de verplichtingen wordt minder reLevønt. Dat zou kunnen leiden tot iets meer obligoties in poftefeuiLles Ze zijn nu weLiswoor heeL duur en je moet ervoor waken dat de portefeuille er niet te veeL onder Lijdt oLs de rente stijgt Moar renteswops hebben ook lost tot het einde vøn de rit " van een rentestijging Bovendien kun je obLigoties vøsthouden "Voorwotbetreftdeandererisico'sverwøchtiknietveelverønderingen Hetvolutorisico is von een ondere orde, de premies om dat of te dekken zijn niet zo hoog De belangrijk- ste risico's zijn toch het rente- en het aandelenrisico Voor het hedgen von oondelenrisico betool je een hoge premie Woorom zou je dot doen? Het kan zich ook tegen je keren, de premie ben je sowieso kwijt." KEES DE WlT IS VOORZITTER VAN DE BELEGGINGSCOMMISSIE VAN PENSIOENFONDS WERK EN (RE)INTEGRATIE PWRI HIJ SPREEKT OP PERSOONLIJKE TITEL is er wel een 'incentive' om bij hogere dekkingsgraden inflaties te hedgen " Vroeger was er dan sprake van de beleggingsspagaat, vertelt ze "De inflatiehedge gat een hogere volatiliteit van de nominale dekkingsgraad en daardoor een hoger risico op korten Door het uitsmeren van tegenvallers wordt een fonds nu minder gestraft voor deze extra nominale dekkingsgraadvolatiliteit." Door de invoering van het toekomstbestendig indexeren is het niet mogelijk om bij een eenmalige hoge inflatie de pensioenen daar volledig voor te compenseren "Dat betekent dat er meer vraag zal komen naar het verzekeren van het inflatierisico," denkt Van Lieshout "Al moet een fonds dan wel wat rijker zijn en over een buffer van 30 tot 40 procent beschikken " Dat is een belangrijke voorwaarde, zegl ze, "alleen als de middelen er zi1n, is het mogelijk om een reëel beleid te voeren Het tonds moet in staat zrjn om het pensioen levenslang met twee procent te verhogen om vervolgens een verzekering te kunnen afsluiten voor als de inflatie onverhoopt naar drie procent oploopt " VALUTARISICO ln 2013 werden ook heel veel hedgingstrategieên opgetuigd voor het aandelenrisico, om aan het einde van lPNederland ¿ dat jaar maar niet te hoeven korten Winters: "Als er straks meer tijd is om verliezen op te vangen, hoef je ook niet meer op driemaandstermijn het aandelenrisico af te dekken Hetzelfde geldt voor valutarisico, dat wordt nu vaak volledig afgedekt ln de toekomst wordt dat misschien meer een actieve asset-beslissing " 0m de kortetermijn volatiliteit weg te nemen, gebruikt men nu vaak driemaandscontracten "lrrlaar een pensioenfonds kan straks ook voor jaarcontracten kiezen en met het beleggingsbeleid meer op de valuta inspelen," illustreert Winters "Bijvoorbeeld door te beleggen in Amerikaanse aandelen omdat er een positieve verwachting is van de dollar Als daar een visie op is, waarom zou je dat dan afdekken?" Bij het valutarisico ligt het inderdaad wat genuanceerder, vindt ook Euverman Waarom afdekken als je geloolt dat de valutakoersen op de lange termijn naar een gemiddelde tenderen? "0ok voor putconstructies op het aan- delenrisico zie ik weinig onderbouwing Dat is toch kortetermijn risicomanagement Een pensioenfonds kan dan beter mrnder in aandelen gaan beleggen "