2016 年 2 月 19 日（金）発行 No.090 市場調査部レポート 0 ウィークリー・アウトルックグローバルなリスク要因を再検証【概観】グローバルなリスク要因を再検証米国の株価（S&P500 指数）は足元でダブルボトムを形成しており、いったん底入れ感が出てもおかしくない状況です。これは昨夏の「チャイナ・ショック」でもみられた動きでした。株価が底入れするならば、ドル円も 2 月 11 日の安値（110.96 円）が当面の底だったということになるかもしれません。もっとも、グローバルなリスク要因は依然として根強く存在します。それらが顕在化すれば、市場でリスクオフのムードが再び強まる可能性もあるため、引き続き注意は必要でしょう。以下では改めてそれらを検証しておきます。米 S&P500 株価指数出所：Bloomberg より作成中国要因：中国景気の実態は不透明であり、懸念は払しょくできません。ただ、春節（2/7-2/13）明けの上海株式市場は下げて始まったものの、その後は反発して春節前の水準を上回ってきました。PBOC（中国人民銀行）はここ 1 か月ほど、人民元の基準値を横ばい、ないしややドル安元高方向で設定しています。また、人民元のオンショア（本土）とオフショア（香港など）のレートの差はほとんどなく、投機が発生していないことを示唆しています。原油安：原油価格は引き続き不安定ながら、WTI でみて 1 バレル=30 ドル前後での推移が続いています。サウジアラビアやロシアなど産油国による交渉も減産での合意には至りませんでしたが、増産凍結で合意し、それをイランが支持しました。産油国が少なくとも協調姿勢をみせたことは、原油安に歯止めをかけるかもしれません。 1 Copyright © 2016 MONEY SQUARE JAPAN, INC. All rights reserved. This Report is for Authorized Recipients Only and Not for Public Distribution. もっとも、現在の相場水準では、産油国の財政状況は悪化し（2 月 17 日にベネズエラが通貨切り下げを発表しました）、エネルギー企業の破たんが増え続けるかもしれません。また、世界最大の会計会社デロイトの報告によると、資源価格が回復しなければ、世界で公開されている石油・天然ガス会社 500 社のうち、約 3 分の 1 が年内に破たんの危機にさらされるとのことです。ただし、同報告によれば、原油価格 15 ドルでも 95％の企業が採算割れしないとのこと。この比率は約 2 年前には 65％でした。つまり、技術革新や（破たんを伴う?）業界再編によって効率化が進んでいる面もあるようです。信用ひっ迫：金融市場の混乱（株安）、信用スプレッドの拡大（加えて米国の場合はドル高も）などが「引き締め」と同様の効果をもたらしているとの指摘もあります。信用スプレッドとは、企業が借入を行う際に市場金利に上乗せする金利分のことで、信用力の低い企業の社債利回りがとりわけ上昇しています（企業の資金繰りが難しくなることを意味します）。上記の「原油安」とも関係しますが、とくにエネルギー企業のジャンク債の価格が急落しています（＝利回りが急上昇）。また、欧州や日本ではマイナス金利の影響で銀行の収益悪化が懸念されており、その点も信用ひっ迫に拍車をかける可能性があります。そうした状況下で、米国の利上げはますます困難になり、国によっては利下げ（追加緩和）を余儀なくされるケースも出てきそうです。（2010.1.1 ＝100）米ジャンク債のパフォーマンス 180 全産業 160 うちエネルギー 140 120 100 80 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 投機的格付け債の時価総額加重指数出所：Bloombergより作成来週 26-27 日に上海で G20 財務大臣・中央銀行総裁会議が開催されます。黒田日銀総裁によれば、「最近の国際金融市場の不安定な動きの背景や、その影響について議論する」とのことですが、果たして市場の動揺を抑えて、投資家を安心させるような声明が出てくるのか。また、開催地である中国が自国の経済政策について、明確に説明するのか、注目されるところです。＜チーフアナリスト西田明弘＞ 2 Copyright © 2016 MONEY SQUARE JAPAN, INC. All rights reserved. This Report is for Authorized Recipients Only and Not for Public Distribution. 【米ドル】物価動向を受けて利上げ観測は一段と後退するか 1 月 26-27 日に開催された FOMC の議事録によれば、中国など世界経済の動向、株安などによる金融情勢の引き締まりとともに、物価の下振れがリスク要因として警戒されていました。 FOMC のほとんどの参加者がインフレ率は中期的に目標である 2％まで上昇すると予想したものの、一方で、最近の情勢に鑑みると、物価見通しがいくぶん不透明感を増した、あるいはリスクは下振れ方向だと考えた参加者も少なからずいました。そして、数人の参加者は、物価が想定通りの動きとなっているか、実際の物価動向を緊密に監視することが重要だと強調したとのことです。足元の物価動向をみると、食料とエネルギーを除く CPI（消費者物価）コアは前年比＋2％を超えてきました。一方、FRB が重視する PCE（個人消費）コアは＋1％台前半にとどまっているものの、昨年後半からジリ高傾向がうかがえます。 3.5 米国の物価指標（前年比％） 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 CPIコア 0.5 PCE（個人消費支出）コア 0.0 2000年 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 「コア」は食料とエネルギーを除くベース出所：Bloombergより作成米国の物価は、ドル高や原油安の波及によって下押し圧力を受ける一方で、労働需給のひっ迫に伴う賃金上昇率の高まりがサービス価格を中心に押し上げる方向に作用しているとみられます。これまでみられたインフレ率の高まりが反転するかどうか。19 日発表の 1 月 CPI（本稿執筆時点で未発表）、26 日の同 PCE の結果が注目されます。＜西田＞ 3 Copyright © 2016 MONEY SQUARE JAPAN, INC. All rights reserved. This Report is for Authorized Recipients Only and Not for Public Distribution. 【ユーロ】難民問題でユーロ圏の足並みが乱れる可能性 18-19 日の日程で開催されている EU 首脳会議(ベルギー・ブリュッセル)では、英の EU 離脱を巡る交渉 (【ポンド】の欄で解説)と、難民問題が協議されます。難民問題については人道援助、対外国境管理、ホットスポット(難民登録センター)の運用状況について議論される模様です。 EU 加盟国の多くは域内を国境検査なしで自由に移動できる「シェンゲン協定」に参加しています。しかし、難民流入を防ぐためドイツやオーストリア、スウェーデンなどは昨秋から国境検査を一時的に復活しており、 EU が提唱する「移動の自由」の理念が揺らいでいます。 EU 離脱の可能性を巡り、事実上の移民・難民の制限を求める英国に譲歩すれば、難民流入に悩む中・東欧諸国も難民規制を強く要求するとみられており、EU の足並みが乱れる可能性があるでしょう。その他、ドラギ ECB 総裁は 15 日に「市場の混乱で物価安定が弱まれば、ECB は行動する」とブリュッセルの欧州議会で証言しました。この発言をうけて、15 日の欧米市場ではユーロ安・米ドル高が進行しました。一方、ノボトニー・オーストリア中銀総裁は「3 月の ECB 会合に対する期待を懸念」と述べ、ECB による追加緩和への過度の期待をけん制しました。3 月 10 日の ECB 理事会での追加緩和観測は根強いものの、追加緩和が行われない場合、ユーロが大きく変動する可能性にあらかじめ留意が必要かもしれません。＜シニアアナリスト山岸永幸＞【ポンド】にわかに高まる英の EU 離脱問題英国の EU 離脱の可能性を巡る話題が盛んになってきました。 18 日から開催されている EU 首脳会議では、キャメロン英首相が求める EU 制度改革案が協議されます。英国は EU の他の国からの移民に対して税額控除などの福祉を 4 年間制限できるよう求めていますが、「移動の自由」を謳う EU の基本条約に抵触する懸念があり、合意に漕ぎ着けるかどうかは予断を許しません。ただ、「英国が EU に残るよう最大限の妥協をする」とシュルツ欧州議会議長が述べたほか、ウィリアム英王子が「他の国々と団結する力は不可欠だ」と発言するなど、英の EU 残留を促す動きが足もと強まっているようです。英の提案した EU 改革案で合意が得られれば、英は緊急閣議を開催し国民投票手続きに着手します。EU 離脱の是非を問う国民投票は 6 月下旬に行われる可能性が高いとみられています。最新の世論調査では離脱支持が 45％、残留支持が 36％と、やや離脱支持が上回っています。EU 離脱の可能性もありますが、政府は EU 残留を国民に呼びかけるとみられており、先行きは依然不透明です。欧州のエンジニアリング業界団体「CEEMET」によれば、英国が EU から離脱した場合、英国の GDP が向こう 15 年間にわたり年 0.5％押し下げられるとの試算もあり、EU 離脱を巡る不透明感はポンドの重石となるかもしれません。＜山岸＞ 4 Copyright © 2016 MONEY SQUARE JAPAN, INC. All rights reserved. This Report is for Authorized Recipients Only and Not for Public Distribution. 【豪ドル】 RBA の利下げを織り込みすぎか。豪ドルは今後強含む!? 豪州の 1 月雇用統計は、失業率が 6.0％と 12 月の 5.8％から上昇。雇用者数が前月比 0.79 万人減と、 2 か月連続で減少しました。市場予想は、失業率が 5.8％、雇用者数が 1.3 万人増でした。雇用者数の内訳をみると、パートタイム就業者が増加（+3.27 万人）する一方、フルタイム就業者が減少（-4.06 万人）しており、今回の雇用統計は、総じて弱めの内容と言えそうです。 RBA（豪中銀）は政策金利を 2.00％に据え置いていますが、その背景に「労働市場の改善」がありました。 RBA は 2 日の政策会合時の声明で、「今後、新たな情報に基づいて、理事会は最近の労働市場の改善が継続するかどうか、最近の金融市場の混乱が世界や国内の需要の弱まりの前兆なのかどうかを判断する」と表明、労働市場や金融市場の動向を注視するとの姿勢を示しました。そのため、今回の雇用統計を受けて、市場で RBA の追加利下げ観測が高まるかもしれません。ただ、2015 年の雇用の伸びは 9 年ぶりのハイペースでした。今回の雇用者数の減少は、昨年の大幅増の反動が続いているとみることもできそうです。また、雇用者数は月ごとのブレが大きい指標です。雇用者数の傾向を把握するために、6 か月移動平均をみると、2014 年終盤を底に上昇傾向となっており、豪州の労働市場の改善が続いていることが確認できます。豪雇用者数出所：Bloomberg より作成 5 Copyright © 2016 MONEY SQUARE JAPAN, INC. All rights reserved. This Report is for Authorized Recipients Only and Not for Public Distribution. このことを踏まえると、今回の雇用統計は弱い内容でしたが、RBA がただちに利下げに動く可能性は低く、政策金利の据え置きを続けるとみられます。市場の金融政策見通しを反映する OIS（翌日物金利スワップ）では、RBA が次回 3 月 1 日の会合で政策金利を 2.00％に据え置く確率が 85.4％、0.25％の利下げを行う確率が 14.6％織り込まれており、利下げの確率は 4 月までで 31.4％、5 月までで 50.7％へと上昇します（18 日時点）。市場のメインシナリオは 5 月に利下げと言えそうです。ただ、これは織り込みすぎかもしれません。今後、利下げ観測を修正する動きとなり、その過程で豪ドルは強含む可能性があります。＜アナリスト八代和也＞【NZ ドル】 RBNZ の追加利下げ観測が NZ ドルの重石に RBNZ（NZ 中銀）が企業経営者を対象に実施した四半期ごとのインフレ期待調査では、今後 1 年間のインフレ率予想が+1.09％と、10-12 月期の+1.51％から低下し、1987 年の調査開始以来最低を記録。今後 2 年間のインフレ率予想も、10-12 月期の+1.85％から+1.63％へと低下、1994 年 4-6 月期以来の低水準となりました。 RBNZ は CPI（消費者物価）上昇率を中期的に+1～3％の範囲内に収めることを目標としています。 10-12 月期の CPI は前年比+0.1％と、RBNZ のインフレ目標を大幅に下回りました。先行きのインフレ期待は依然として RBNZ の目標範囲内にあるものの、下限に近づきました。また、供給過剰懸念を背景に、乳製品価格が再び下落傾向にあります。乳製品国際価格の指標となる GDT 価格指数は 16 日の乳製品電子オークション（GDT）で、前回 2 日の 656 から 638 へと下落。昨年 8 月 18 日以来の低水準となりました。RBNZ は昨年 4 回利下げを実施しましたが、乳製品価格の下落による経済見通しの悪化が一因でした。 1-3 月期のインフレ期待が 10-12 月期から大幅に低下したことに加え、乳製品価格が一段と下落したことで、市場では RBNZ の追加利下げ観測が高まるかもしれません。利下げ観測は、NZ ドルの重石となりそうです。市場の金融政策見通しを反映する OIS（翌日物金利スワップ）では、RBNZ が次回 3 月 10 日の会合で政策金利を 2.50％に据え置く確率が 72.3％、0.25％の利下げを行う確率が 27.7％織り込まれています（18 日時点）。利下げの確率は、4 月までで 49.3％、6 月までで 63.9％へと上昇します。＜八代＞ 6 Copyright © 2016 MONEY SQUARE JAPAN, INC. All rights reserved. This Report is for Authorized Recipients Only and Not for Public Distribution. 【トルコリラ】売り圧力が再び強まる可能性あり 23 日に TCMB（トルコ中銀）が政策金利を発表します。トルコの 1 月 CPI（消費者物価指数）は前年比 +9.58％と、12 月の+8.81％から加速。エネルギーと食品を除いたコア CPI は+9.63％と、12 月の +9.51％から上昇率がやや高まりました。CPI は 2014 年 5 月以来、コア CPI は 2014 年 8 月以来の高い伸びとなり、TCMB（トルコ中銀）のインフレ目標（+5％）から一段と乖離しました。ただ、TCMB は CPI の伸びが今後鈍化するとみています。バシュチュ総裁は 1 月 22 日に、「インフレ率は 1-3 月期、おそらく 1 月にピークに達する」との見解を示しました。世界の金融市場の混乱もあり、23 日の会合では主要政策金利はすべて据え置かれそうです。その場合、トルコリラに大きな反応はみられないかもしれません。トルコでは、テロが再び頻発しています。17 日に首都アンカラで爆弾テロが発生、18 日にはトルコ南東部で再び爆発が起きました。トルコのダウトオール首相は 17 日のテロについて、クルド人組織 YPG（人民防衛隊）の犯行と断定し、PKK（クルド労働者党）も犯行を支援したと批判、報復する姿勢を示しました。また、シリア情勢をめぐってトルコとロシアの対立が一段と強まっています。15 日にシリア北部の町アザーズの病院の近くの空爆について、ダウトオール首相はロシアがカスピ海から発射したミサイルによるものと非難しました。トルコの地政学リスクが再び意識される可能性があり、その場合、トルコリラへの下押し圧力が強まりそうです。トルコリラ/円は過去最安値である 37.63 円を割り込む可能性もあります。＜八代＞ 7 Copyright © 2016 MONEY SQUARE JAPAN, INC. All rights reserved. This Report is for Authorized Recipients Only and Not for Public Distribution. 来週の主要経済指標・イベント 2月23日 21:00 【トルコ】トルコ中銀政策金利【トルコ】翌日物貸出金利【トルコ】翌日物借入金利当社予想市場予想 7.50% 10.75% 7.25% - 前回値 7.50% 10.75% 7.25% 1月のCPI（消費者物価指数）は2014年5月以来の高い伸びを記録。ただ、TCMBのバシュチュ総裁は、CPIは2月以降鈍化するとの見解を示している。世界の金融市場が混乱したこともあり、3つの主要政策金利はすべて据え置きか。 24:00 【米】消費者信頼感指数(2月） 94.0 97.5 98.1 雇用情勢の堅調やガソリン安がプラスに作用する一方で、金融市場の動揺はマイナス材料。高水準ながら3か月ぶりに低下か 2月25日 22:30 【米】耐久財受注前月比（1月） 4.0% 2.5% -5.0% 前月は急増したボーイングの航空機受注がほとんど反映されなかった模様。1月に反映されれば、耐久財受注を大きく押し上げも。 2月26日 G20財務大臣・中央銀行総裁会議（上海、～27日）世界的な金融市場の動揺、経済見通しの悪化に対して、G20から何らかの声明が発表されるか。 8:30 【日】消費者物価指数前年比(1月）【日】消費者物価コア指数前年比(1月）【日】消費者物価コアコア指数前年比(1月） 0.1% 0.0% 0.7% 0.0% 0.0% 0.7% 0.2% 0.1% 0.8% 1％近辺まで上がってきたコアコアも昨夏以降はやや頭打ち感が出ている。日銀に追加緩和を迫る材料となる可能性がある。 22:30 【米】GDP改定値前期比年率(10-12月期）２４:00 【米】PCEコアデフレーター前年比(1月） 0.6% 1.4% 0.5% 1.5% 0.7% 1.4% PCEコアはジリジリと加速しているようにみえるが、足元ではドル高や資源安の波及効果がコアの押し下げにも作用した可能性がある。市場予想はBloomberg、2月19日10：00現在。発表日時は日本時間。 2016年7月までの金融政策の市場予想政策金利％利下げ現状維持利上げ米国 0.25-0.50 0% 87% 13% 英国 0.50 49% 51% 0% NZ 2.50 62% 38% 0% カナダ 0.50 53% 47% 0% ユーロ圏 0.05 100% 0% 0% 豪州 2.00 64% 36% 0% OIS(翌日物金利スワップ）を用いた確率。2月18日時点出所：Bloombergより作成 8 Copyright © 2016 MONEY SQUARE JAPAN, INC. All rights reserved. This Report is for Authorized Recipients Only and Not for Public Distribution. ＜執筆者＞西田明弘（にしだあきひろ）市場調査部チーフアナリストマーケット全般、米ドル、円担当 1984 年、日興リサーチセンターに入社。米ブルッキングス研究所客員研究員などを経て、三菱 UFJ モルガン・スタンレー証券入社。チーフエコノミスト、シニア債券ストラテジストとして高い評価を得る。2012 年 9 月、マネースクウェア・ジャパン(Ｍ２Ｊ)入社。市場調査部チーフアナリストに就任。現在、M2J の WEB サイトで「市場調査部レポート」、「市場調査部エクスプレス」、「今月の特集」など多数のレポートを配信する他、TV・雑誌など様々なメディアに出演し、活躍中。山岸永幸（やまぎしながゆき）市場調査部シニアアナリストユーロ、ポンド、カナダドル担当 1986 年、ユニバーサル証券(現、三菱 UFJ モルガン・スタンレー証券)入社後、株式ストラテジスト、アナリスト、チャーチスト、先物トレーダーなど株式業務全般に携わる。 1987 年に出向先の大和証券で「一目均衡表」に出会って以降、28 年間にわたり、均衡表と実践的な活用法を探究。2012 年春マネースクウェア・ジャパンに入社。セミナー講師として多数の顧客にノウハウを伝えるとともに、多数のレポートを配信。また、様々なメディアに出演し、活躍中。八代和也（やしろかずや）市場調査部アナリスト豪ドル、ＮＺドル、トルコリラ、南アランド担当 2001 年、ひまわり証券入社後、コールセンター、為替関連の市況ニュースの配信、レポートの執筆など FX 業務に携わる。2011 年 12 月、マネースクウェア・ジャパンに入社。市場調査部に所属し、豪ドルや NZ ドルといったオセアニア通貨にフォーカスした「オセアニア・レポート」を執筆している。FX に携わり 13 年。 9 Copyright © 2016 MONEY SQUARE JAPAN, INC. All rights reserved. This Report is for Authorized Recipients Only and Not for Public Distribution. ■お取引に関しての注意事項・取引開始にあたっては契約締結前書面をよくお読みになり、リスク・取引等の内容をご理解いただいた上で、ご自身の判断にてお願いいたします。・当社の店頭外国為替証拠金取引および取引所株価指数証拠金取引は、元本および収益が保証されているものではありません。また、取引総代金に比較して少額の資金で取引を行うため、取引の対象となる金融商品の価格変動により、多額の利益となることもありますが、お客様が差し入れた証拠金を上回る損失が生じるおそれもあります。また、各金融市場の閉鎖等、不可抗力と認められる事由により外国為替取引や株価指数取引が不能となるおそれがあります。・店頭外国為替証拠金取引における取引手数料は価格上乗せ方式で、新規および決済取引のそれぞれに徴収いたします。手数料額は 1,000 通貨単位当たり 10～100 円（対ドル通貨は 0.1～1 ドル）で、通貨ペアおよび諸条件により異なります。取引所株価指数証拠金取引における委託手数料は注文が成立した日の取引終了後の値洗い処理終了時に証拠金預託額より、新規および決済取引のそれぞれに徴収いたします。手数料額は、通常 1 枚あたり片道 500 円に消費税を加えた金額です。・当社が提示するレートには、買値と売値に差（スプレッド）があります。流動性が低くなる場合や、天変地異または戦争等による相場の急激な変動が生じた場合、スプレッドが広がることがあります。・店頭外国為替証拠金取引に必要な証拠金額は、個人のお客様の場合取引総代金の 4%、法人のお客様の場合取引総代金の 2%です。取引所株価指数証拠金取引に必要な証拠金額は、当社が定める 1 枚当たりの必要証拠金の額に建玉数量を乗じる一律方式により計算されますが、1 枚当たりの必要証拠金額は変動いたします。・発注管理機能である『トラップトレード®』『リピートイフダン®』『トラップリピートイフダン®』『ダブルリピートイフダン®』は取引の利益を保証するものではありません。投資判断はお客様ご自身にて行っていただきますようお願いいたします。また、同一金融商品で複数の『ダブルリピートイフダン®』を入れる、またはすでにポジションを保有する金融商品で新たに『ダブルリピートイフダン®』を注文すると両建て取引となることがあります。株式会社マネースクウェア・ジャパン（Ｍ２Ｊ）金融商品取引業関東財務局長（金商）第 2797 号【加入協会】日本証券業協会一般社団法人金融先物取引業協会 10 Copyright © 2016 MONEY SQUARE JAPAN, INC. 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