Today’s Headline ご参考資料ご参考資料 “ジュネーブから今を見る” 今日のヘッドライン “ジュネーブから今を見る” 今日のヘッドライングローバル 2016年12月14日為替ヘッジコストを巡る最近の動向「為替ヘッジコストが高い」ことが話題となっています。この背景を、米ドルを例に、為替ヘッジコストを金利差部分とそれ以外の部分に分解して、要因を説明します。通貨市場：為替ヘッジコストは上昇傾向も。金利差から算出されるレートから乖離為替変動リスクの低減に利用される為替ヘッジ、そのコストが対象通貨にもよりますが、高くなる傾向が見られます（図表1参照）。例えば、フォワードレートから算出したヘッジコストは年率で1.8%程度です。一方、金利差から想定されるヘッジコストは1%程度で、差異が見られます。どこに注目すべきか：為替ヘッジコスト、非ドル債発行、裁定取引「為替ヘッジコストが高い」ことが話題となっています。この背景を、米ドルを例に、為替ヘッジコストを金利差部分とそれ以外の部分に分解して、要因を説明します。金利差部分（金利平価）：伝統的に為替ヘッジコストは2国間の金利差に相当するといわれています。例えば、米ドルであれば米国と日本の金利差（3ヵ月物で1%程度）として算出されます。日米の金利差拡大が最近のヘッジコストの「高さ」につながっていますが、主な背景は日米の金融政策の違い（日本は金融緩和、米国は引き締め）と、米国のMMF(マネー・マーケット・ファンド)に対する規制の影響で米国短期金利が上昇したことなどによります（MMFについては「今日のヘッドライン2016 年10月6日号」をご参照ください）。金利差以外（クロスカレンシー・ベーシス・スプレッド）：為替ヘッジコスト（特にドル）を金利差以外の要因で上昇させた背景を知る上で、国際決済銀行（BIS）のレポートを参考にします。まず、BISが指摘しているのは為替ヘッジに対する需要が強まったためヘッジコストが上昇したと述べています。為替ヘッジへの需要が強まった例として機関投資家による為替ヘッジ付きドル資産への投資の増大や米国企業による非ドル債発行の為替ヘッジ需要があげられます。欧州中央銀行債券債購入プログラムで低コストとなったユーロ建てで、米企業が社債を発行することが急増、このユーロをヘッジするため為替ヘッジが使われた模様です。ピクテ投信投資顧問株式会社次に需要の増大で拡大した為替ヘッジコストが何故、裁定取引などで低下しなかったか？為替ヘッジコストが金利差で説明できたのは裁定取引（ドルのフォワードが割安なら、スポットでドルを借りてフォワードを買う）が『無限に』できると仮定し、金利平価に相当するレートに戻ると考えていました。しかし、金融危機後、裁定取引の主役たる銀行が規制により『無限』にバランスシートを拡大しにくくなっています。また為替派生取引に必要な証拠金やカウンターパーティーリスク管理も求められ、裁定取引の自由度が低下したため理論値（金利平価）に戻りにくいという点が指摘されています。最後に、ユーロ円を例に為替ヘッジコストを見ると、変動は見られますが程度は小幅（図表2参照）です。為替ヘッジコストを変動させる要因は様々で、市場や期間により差異が見られます。投資にあたり為替ヘッジコストへの配慮が必要です。図表1：米ドルに対する概算為替ヘッジコストの推移（日次、期間：2013年12月13日～2016年12月13日、3ヵ月物を使用） 2.0% フォワードレートによるヘッジコスト金利差によるヘッジコスト 1.5% ※金利差以外 1.0% ※フォワードレート（3ヵ月）から想定される為替ヘッジコスト（年率） 0.5% ※金利差部分 0.0% 13年12月 14年12月 15年12月 16年12月図表2：対ドル、ユーロのフォワードポイントの推移（日次、期間：2014年12月12日～2016年12月13日） 20 0 -20 -40 -60 14年12月ユーロ円3ヵ月ドル円3ヵ月 15年12月 16年12月出所：ブルームバーグのデータを使用しピクテ投信投資顧問作成 ●当資料はピクテ投信投資顧問株式会社が作成した資料であり、特定の商品の勧誘や売買の推奨等を目的としたものではなく、また特定の銘柄および市場の推奨やその価格動向を示唆するものでもありません。●運用による損益は、すべて投資者の皆さまに帰属します。●当資料に記載された過去の実績は、将来の成果等を示唆あるいは保証するものではありません。●当資料は信頼できると考えられる情報に基づき作成されていますが、その正確性、完全性、使用目的への適合性を保証するものではありません。●当資料中に示された情報等は、作成日現在のものであり、事前の連絡なしに変更されることがあります。●投資信託は預金等ではなく元本および利回りの保証はありません。●投資信託は、預金や保険契約と異なり、預金保険機構・保険契約者保護機構の対象ではありません。●登録金融機関でご購入いただいた投資信託は、投資者保護基金の対象とはなりません。●当資料に掲載されているいかなる情報も、法務、会計、税務、経営、投資その他に係る助言を構成するものではありません。