減益で利上げ？？藤代宏一

Market Flash
減益で利上げ？？
2016年３月29日(火)
第一生命経済研究所経済調査部
主任エコノミスト藤代宏一
TEL 03-5221-4523
【海外経済指標他】～個人消費：１月分の下方修正が大きい～
・２月米名目個人消費支出は前月比＋0.1％と市場予想に一致も、１月分は大幅に下方修正された（＋0.5％
→＋0.1％）。実質ベースでは前月比＋0.2％となり、３ヶ月前比年率では＋2.0％へと減速。これは寒波襲
来の打撃を受けた14年、15年の冬場以来のモメンタムで、ここ数ヶ月の消費者信頼感指数の低下と整合的。
他方、名目個人所得は前月比＋0.2％と概ね予想に一致して前年比では＋4.0％となった。その結果、貯蓄
率は5.4％に上昇。ガソリン代削減とマインド悪化に伴う消費抑制を背景に貯蓄率は上昇基調にある。ＰＣ
Ｅコアデフレータは＋1.7％と１月と同じ伸びに留まった。
・２月中古住宅販売成約指数は前月比＋3.5％と市場予想（＋1.2％）を大幅に上回った。３ヶ月平均でも＋
0.4％へと切り返し、過去１年程度のレンジ下限から反発。この指標が実際の中古住宅販売件数に１・２ヶ
月の先行性を有することに鑑みると、春先まで販売件数は500万件超のレベルが維持される見込み。
120
4
80
5
60
4.5
ＣＢ信頼感
40
（６ヶ月先行、右）
4
2
1
0
-1
-2
-3
6
-4
110
100
中古住宅販売件数
3
0
70
10
05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16
(備考)Thomson Reutersにより作成
90
80
3.5
20
実質消費支出
販売成約指数（右）
5.5
100
3
中古住宅販売件数・販売成約指数
（百万）
千
個人消費支出・消費者信頼感指数
5（前年比、％）
11
12
13
14
15
16
（備考）Thomson Reutersにより作成３ヶ月平均
・３月ダラス連銀製造業景況指数は▲13.6と市場予想（▲25.8）を上回り、２月（▲31.8）から大きく改善。
ＩＳＭ換算では47.6と2.1pt改善。内訳は出荷（▲8.5→＋3.3）、新規受注（▲17.6→▲4.8）、雇用（▲
11.1→▲10.3）が揃って改善。その他では入荷遅延（▲6.1→▲7.7）、在庫（▲1.7→▲4.5）が揃って下
押し寄与となったが、新規受注・在庫バランスは改善基調にあり、先行きの増産シナリオを描き易くして
いる。ただし、既発表の連銀調査は何れも不可解に強い内容となっており統計の歪みが考えられる。ＩＳ
Ｍ製造業指数は50を回復しそうだが、４月以降の反動には要注意。
60
ＩＳＭ・地区連銀サーベイ
ＩＳＭ
55
50
地区連銀平均
45
40
35
07
08
09
10
11
12
(備考）Thomson Reutersにより作成
13
14
15
16
本資料は情報提供を目的として作成されたものであり、投資勧誘を目的としたものではありません。作成時点で、第一生命経済研究所経済調査部が信ずるに足る
と判断した情報に基づき作成していますが、その正確性、完全性に対する責任は負いません。見通しは予告なく変更されることがあります。また、記載された内
容は、第一生命ないしはその関連会社の投資方針と常に整合的であるとは限りません。
1
【海外株式市場・外国為替相場・債券市場】
・前日の米国株は小幅に続伸。３連休明けの株式市場は強弱まちまちの経済指標を横目に動意に乏しい展開。
欧州株が休場ということもあって連邦議会での発砲（ISIS関連のテロ行為ではない）にも大きな反応はみ
られず。ＷＴＩ原油は39.39㌦（▲0.07㌦）で引け。
・前日のＧ10 通貨はGBPが最強で反対にJPYが最弱となった。欧州勢の参加者が少ないこともあって動意に乏
しい展開となっていたが、米金利低下を背景にUSDが軟調に推移。リスク回避姿勢が後退するなかでJPYを
売る動きが強まり、USD/JPYは113半ばまで上昇した一方、EUR/USDは1.12付近へと水準を切り下げた。
・前日の米10年金利は1.886％（▲1.4bp）で引け。原油価格が横ばいでアジア市場も小動きとなるなか、当
初の米債市場は動意に乏しい展開。その後、強弱まちまちの経済指標を通過すると金利低下に転じた。欧
州債市場は休場。
【国内株式市場・経済指標】
・日本株は配当落ちの影響で安く寄り付いたものの、実質的には横ばい圏内で推移している。配当落ちの影
響は日経平均で127円と試算されている。
・２月失業率は3.3％と１月から0.1％pt上昇。１月データが出来過ぎの印象が強かったという前提で単月の
数値を評価すると、就業者数が１月から58万人減少する一方、失業者数が４万人増加、労働参加率も低下
しており内容は悪い。求人関連指標に目を向けると、有効求人倍率が1.28倍と１月から不変だった一方、
新規求人倍率が1.92倍へと低下。ただし、有効求人倍率、新規求人倍率ともに分子の求人数が増加してい
る点は好印象。実質ＧＤＰがマイナス成長に陥るなど国内経済の足取りは覚束ないが、企業の採用意欲は
依然として旺盛だ。
6
(％)
日雇用関連統計
5.5
(倍)
1.8
新規求人倍率（右）
1.5
5
有効求人倍率（右）
4.5
1.2
4
0.9
3.5
0.6
失業率
3
07
08
09
10
11
12
(備考）Thomson Reutersにより作成
13
14
15
0.3
16
・２月家計調査によると、実質消費支出は前年比＋1.2％と市場予想（▲1.9％）を上回り、６ヶ月ぶりにプ
ラス圏に浮上（うるう年の影響により強めにでている）。ただし、カレンダー要因を考慮した前月比でも
＋1.7％と強く伸びており、住居・自動車・贈与金などを除いたコア支出も前月比＋1.2％と反発している。
他方、２月の小売売上高は前年比＋0.5％と４ヶ月ぶりにプラス圏に浮上し、除くガソリンベースでは＋
1.6％へと伸びを高めたが、これもうるう年効果によって押し上げられている。季節調整値（うるう年調整
済み）では前月比▲2.3％と弱かった。消費は低位横ばいといったところだろう。
110
実質消費支出
（前年比、％）
15
小売売上高（商業業態統計）
10
105
5
100
0
-5
95
-10
90
-15
10
11
12
13
14
15
16
(備考）Thomson Reutersより作成振れの大きい住居等は除いた
10
11
12
13
14
15
(備考）Thomson Reutersにより作成除くガソリン
16
本資料は情報提供を目的として作成されたものであり、投資勧誘を目的としたものではありません。作成時点で、第一生命経済研究所経済調査部が信ずるに足る
と判断した情報に基づき作成していますが、その正確性、完全性に対する責任は負いません。見通しは予告なく変更されることがあります。また、記載された内
容は、第一生命ないしはその関連会社の投資方針と常に整合的であるとは限りません。
2
【注目点】
・25日発表の米企業収益（商務省集計）は前年比▲11.5％と２四半期連続の減益となり、2008年４Ｑに次ぐ
落ち込みを記録。新興国経済の苦境を反映して海外（▲11.1％）が５四半期連続の減益を記録するなか、
国内（▲14.1％）も２四半期連続の減益と冴えない。なお、今回発表分には2010年のメキシコ湾における
原油流出事故の和解金支払いという特殊要因が含まれているが、それを除いても▲7.6％と弱い姿に変わり
はない（ブルームバーグ試算）。ドル高、原油安が企業収益に相当なダメージを与えている。
・今後も企業収益が減益基調を辿れば、経営者はコスト削減に舵を切るため、雇用が削減される可能性が高
い。過去に企業収益が前年比で減益に陥った局面で雇用の増加ペースが維持されたことはないから、そう
考えるのが自然だろう。足元では、ＦＥＤ高官が米経済の底堅さに自信を深め、４月ないしは６月の利上
げ再開を示唆する発言をしている。しかしながら、ＦＥＤの利上げ観測を受けてドル高（特に対資源・新
興国通貨）・原油安トレンドが再開すれば、企業収益が圧迫され、やがてそれはＦＥＤのマンデートであ
る雇用の最大化を脅かすことになる。４月、６月の利上げ再開はこうした負の回転を助長することになり
そうだ。
（前年比、％）
米企業利益・雇用
40
（前年比、％）
8
30
雇用者数
（右）
20
6
4
10
2
0
0
-10
-2
企業利益
-20
-4
80
85
90
95
00
05
10
15
(備考）Thomson Reutersにより作成企業利益:太線は４四半期平均
＜主要株価指数＞
日経平均※
ＮＹダウ
ＤＡＸ（独）
FTSE100（英）
CAC40(仏）
＜外国為替＞※
USD/JPY
EUR/USD
＜長期金利＞※
日本
米国
英国
ドイツ
フランス
イタリア
スペイン
＜商品＞
ＮＹ原油
ＮＹ金
終値
17098.52
17,535.39
#N/A
#N/A
#N/A
113.56
1.1194
-0.083
1.886
1.453
0.180
0.537
1.302
1.524
(円)
17200
前日比
-35.85
19.66
#N/A
#N/A
#N/A
17100
17000
16900
16800
(㌦)
17600
0.10
-0.00
％
％
％
％
％
％
％
39.39 ㌦
1220.10 ㌦
0.001
-0.014
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
日経平均株価 11:04 現在
％
％
％
％
％
％
％
ＮＹダウ平均株価
17500
17400
114.0
USD/JPY
113.5
-0.07 ㌦
-1.50 ㌦
※は右上記載時刻における直近値。図中の点線は前日終値。
113.0
(出所）Bloomberg
本資料は情報提供を目的として作成されたものであり、投資勧誘を目的としたものではありません。作成時点で、第一生命経済研究所経済調査部が信ずるに足る
と判断した情報に基づき作成していますが、その正確性、完全性に対する責任は負いません。見通しは予告なく変更されることがあります。また、記載された内
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