藤戸レポート「Post QE 相場」の行方 2014 年 8 月 11 日株価動向だけを見てマーケットの強弱を判断すると、錯誤に陥ることが少なからず起きる。典型的なのは、「高値を抜けたら買い」の発想だ。テクニカル分析では、これを公式にしているものが多い。例えば、直近の実戦で見れば、日経平均は 7/28 に 7/4 高値 15,490 円を抜けたため、「買い」という判断だ。しかし、その判断の正確性を高めるためには、出来高・売買代金といった市場エネルギーの増大が必須要件となる。プライスだけがフワフワと上昇するのは「ダマシ」となるケースが多い。東証一部の売買代金は、 7/25～29 の 3 営業日で各 1 兆 7057 億円、1 兆 5,922 億円、1 兆 5,819 億円の薄商いだった。この薄商い下の上昇は、幾度も指摘したように「要警戒」の明瞭なサインである。特段の好材料もなく、奇妙なほど株価指数が上昇となれば、「マーケットの魔術師」の介入を想起しなければならない。既に先週号で指摘したように、デリバティブにはヘッジファンドの「買いアンワインドに転じた「マーケット仕掛け」とアンワインドを示唆する手口が並んでいた。例えば、欧州系A証の魔術師」券は、6/6 時点では日経平均先物は▲11,873 枚の売り越しだった。ところが、公的年金（国家公務員共済・地方公務員共済・私学共済と言われている）の積極買いに歩調を合わせるように、ショートカバー（買い戻し）からニューロング（新規買い）へとスタンスを変更した。そして 7/30 時点では、＋ 20,464 枚の買い越しである｡つまり､この間に日経平均先物を 32,337 枚買ったことになる。7/31 からは、このポジションのアンワインドだ｡7/31～8/7 に､▲852 枚、▲1,669 枚、▲2,009 枚、▲2,980 枚、▲1,422 枚、▲1,603 枚の連続売りである｡都合▲10,535 枚の売り越しだ｡同様に､日経平均先物の買いが目立った欧州系B証券も、8/1～7 の間に▲3,760 枚の売り越しだ。典型的なヘッジファンドの「買い仕掛け」とアンワインドである（ｸﾞﾗﾌ 1）。日経平均を振り回すアイテム現物株では、「マーケットの魔術師」の関与が高まると、ファーストリテイリング、ファナックといった日経平均に寄与度の高い銘柄が活躍する。つまり、デリバティブ主導・日経平均値嵩株上昇のパターンだ。下落局面は、その真逆が起こる。メディアでは、「暑いからエアリズム等の売上が好調で、ファーストリテイリングの株価が上がっている」といった記事を目にするが、プロはファーストリテイリングの株価がファンダメンタルズで動いているとは誰も思っていない。時価総額が僅か約 3.5 兆円のファーストリテイリングが、日経平均の構成シェアで約 9%を占める歪さが、「日経を振り回すアイテム」としてヘッジファンドに愛好されている。時価総額 20 兆円超のトヨタが、日経平均のシェアでは 1.5%しかないのが実態だ（ｸﾞﾗﾌ 2）。裁定買い・裁定解消売りで振幅が大きくなる局面があるのも事実だが、どう見ても裁定売買が出ないタイミングでも、ファーストリテイリングに「意図あり」の売買が集まる局面がある。「ダマシ」の典型的なパターン巻末に重要な注意事項を記載していますので､ご参照下さい。（35014081131M） 2014 年 8 月 11 日ストラテジー（ｸﾞﾗﾌ 1）欧州系証券のアンワインドが日経平均急落の一因に日経平均と先物手口（欧州系証券2社）（枚）（円） 16,000 16,000 （出所）AstraManagerのﾃﾞｰﾀをもとにMUMSS作成 15759 （7/31 12,000 日経平均（右メモリ） 15,500 8,000 4,000 15,000 0 欧州系証券2社先物手口（日経平均：左メモリ） -4,000 （ｸﾞﾗﾌ 2）値嵩株に振り回される日経平均 6/26 7/2 7/8 7/14 7/18 7/25 7/31 14,500 8/6 日経平均構成比率上位銘柄（8/7時点） 8.6 ﾌｧｰｽﾄﾘﾃｲ 5.4 ｿﾌﾄﾊﾞﾝｸ 4.6 ﾌｧﾅｯｸ 3.1 ＫＤＤＩ 2.5 京セラｱｽﾃﾗｽ薬 1.8 ホンダ 1.8 東ｴﾚｸ 1.7 ダイキン 1.7 セコム 1.6 信越化 1.6 0.0 （出所）BloombergのﾃﾞｰﾀよりMUMSS作成 1.5 トヨタ 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 7.0 8.0 9.0 (％）「高値を抜けたら買い」はアナロ牧歌的な「アナログ投資」の時代ならば、「高値を抜けたら買い」も一つグ的発想のセオリーだった。そもそも､テクニカル分析は、「手相占い」と同レベルの内容だ。しかし、今や HFT（高速高頻度取引）とアルゴリズム売買が支配的な「デジタル投資」の時代だ。しかも主役が海千山千のヘッジファンドとなれば、「腕力で高値を抜けさせ、提灯買いを引き込んで自分は売り逃げる」と巻末に重要な注意事項を記載していますので､ご参照下さい。（35014081131M） 2 2014 年 8 月 11 日ストラテジーいった高等戦術が常態化している。今回も、上記 A、B 証券は 15,500 円以上の高値でアンワインドを成功させている。いまだに兜町では「アナログ的思考」が幅を利かせており、今回も「8 月中に 16,500 円～17,500 円も」といった株屋の発言がメディアで踊っていた。時代錯誤の最たるものである。「Post QE 相場」ヘッジファンドがアンワインドを急いだ理由の一つは、海外環境の悪化である。米株市場では、明らかに「Post QE相場」（量的緩和政策終了後の相場）に視点が移行している。この 10 月でTaperingが終了するとなれば、その後の相場展開に関心が集まるのも当然と言えよう。なぜならば、過去の量的緩和政策である「QE1」、「QE2」終了後に、米株式は調整を経験してきたからだ。過去 2 回の調整は以下のとおりである（ｸﾞﾗﾌ 3）。 ① 「QE1」・・・2008 年 11 月～2010 年 3 月。リーマン・ショックに対する処方箋として発動された。ダウ工業株 30 種平均は 2009 年 3/6 安値 6,469 ドル→2010 年 4/26 高値 11,258 ドルで＋74.0%。その後、同 7/2 安値 9,614 ドルまで「▲14.6%」（ザラ場ベース）。 ② 「QE2」・・・2010 年 11 月～2011 年 6 月。米景気に浮揚感を与えるために実施。実際は 2010 年 8 月末、ジャクソンホールの中銀総会において、当時のバーナンキFRB（連邦準備制度理事会）議長が「QE2」を強く示唆したため、相場は 2010 年 8 月でボトムアウトしている。ダウ工業株 30 種平均は、2010 年 8/27 安値 9,936 ドル→ 2011 年 5/2 高値 12,876 ドルまで＋29.5%。その後、同 10/4 安値 10,404 ドルまで「▲19.1%」。「QE2」後の相場は、「ユーロ危機」が重なったため、下げ幅が拡大した面もある。しかし、過去 2 回の「QE」終了後に、かなりの調整幅が出たことは（ｸﾞﾗﾌ 3） QE1、QE2 の終了で NY ダウが調整に (ﾄﾞﾙ） NYダウの推移（2008/1～） 20,000 17151 （2014/7) 18,000 QE2 （2010/11 ～2011/6） 16,000 QE1 （2008/11 ～2010/3） 14,000 12876 （2011/5) 11258 （2010/4) 12,000 10,000 9614 （2010/7） 8,000 6,000 NYダウ QE3 （2012/9～ 2014/10･予） 10404 （2011/10) <19.1％> <14.6％> 6469 （2009/3) （出所）BloombergのﾃﾞｰﾀをもとにMUMSS作成 4,000 2008/1 2008/11 2009/9 2010/8 2011/6 巻末に重要な注意事項を記載していますので､ご参照下さい。（35014081131M） 3 2012/4 2013/3 2014/1 2014 年 8 月 11 日ストラテジー 5 事実なのだ。しかも今回は、「QE シリーズ」の総決算となる。想定外の大事件が勃発しない限り、「QE4」はあり得ない。FRB が超緩和政策の出口に向かうのは、テンポの差こそあれ、確実視される状況である。投資家が身構えるのも当然であろう。米調査会社リッパーによると、7/31～8/6 に ETF を含む米株投信から▲184.7 億ドルの資金流出で、2 月以来最大とのことだ。米株調整の影響は避けられない日経平均は、この「QE1」・「QE2」終了後に、米株式を上回る惨烈な下落を演じている（ｸﾞﾗﾌ 4）。 ① 「QE1」終了後・・・日経平均は、2010 年 4/5 高値 11,408 円→同 9/1 安値 8,796 円で「▲22.8%」。 ② 「QE2」終了後・・・日経平均は、2011 年 2/17 高値 10,891 円→同 11/25 安値 8,135 円で「▲25.3%」。ただし、2011 年は御存知のとおり 3/11 に東日本大震災という未曾有の天災が襲ったし、タイの大洪水で日本企業のサプライチェーンが粉砕された特殊要因が加わっている。しかも、政治面では、日本の長い憲政史において、特異な民主党首相が歴任していた時代である。円/ドル相場も、2011 年 10/31 には 1 ドル＝75.35 円の円高ピークをマークしていた。「株安・円高・無為無策の政府」に未曾有の天災という極端なシチュエーションであった。したがって、現在磐石な体制にある安倍自民党政権、「異次元緩和」に邁進する黒田日銀となれば、上記の下落幅を単純に適用できるものではない。ただし、下落幅はともかくとしても、米株の本格的な調整となれば、日経平均が影響を受けることは否定できない。バーナンキ議長が発動した「QE」政策は、かつてない非伝統的な政策であった。その極端な政策からの脱却が具現化すれば、相応の価格変動は避けられないものと思われる。（ｸﾞﾗﾌ 4） NY ダウを上回る下落率となった QE1、QE2 終了後の日経平均 (円）日経平均（2008/1～） 20,000 （出所）BloombergのﾃﾞｰﾀをもとにMUMSS作成 18,000 16320 （2013/12) 16,000 QE1 （2008/11 ～2010/3） 14,000 QE2 （2010/11 ～2011/6） 11408 （2010/5) 12,000 日経平均 10891 （2011/2) QE3 （2012/9～ 2014/10･予） 10,000 8,000 6,000 4,000 2008/1 8796 （2010/9） <22.8％> 6994 （2008/10) 2008/11 2009/9 2010/8 8135 （2011/11) <25.3％> 2011/6 巻末に重要な注意事項を記載していますので､ご参照下さい。（35014081131M） 4 2012/4 2013/3 2014/1 2014 年 8 月 11 日ストラテジー 5 大型 M&A の挫折が示唆するもこうした「Post QE相場」への警戒感が、投資家に慎重スタンスを採らせの始めている要因と思われる。7/30 のFOMC（米公開市場委員会）声明が、インフレ見通しと雇用の評価を上方修正させて以来、投資家は遅かれ早かれ「Post QE相場」への対策を考慮せざるを得なくなっている（ｸﾞﾗﾌ 5）。パーティのパンチ・ボールが即座に消えるわけではないが、盛りは過ぎて幕引きへのタイミングが近づいていることは事実なのだ。8/5、「メディアの帝王」ルパート・マードック会長が率いる 21 世紀フォックスは、750 億ドルに上る同業のタイムワーナーへの買収提案を撤回した。タイムワーナーの経営陣が、買収を断固拒否する姿勢を見せたことが主因だが、大型M&Aはマネーの膨張期に拡大するのがセオリーである。5 月には、米製薬大手ファイザーが英アストラ・ゼネカを 700 億ポンド（約 12 兆円）で買収する計画も挫折した。近くはスプリントによるTモバイル買収計画も断念が発表されている。「米モバイルの 4 社体制を堅持」という米司法省・反トラスト局の基本方針が、壁になったことは間違いない。しかし、このところの大型M&Aの連続的な挫折は、マネーの膨張が極限に達して、遠からぬ未来にシュリンクが始まることを予期しているものと思われる。（ｸﾞﾗﾌ 5）物価見通しなどを上方修正した FRB ％米国のGDP：　個人消費の伸び　と　個人消費支出価格指数（コアPCE） 7.0 ％ 3.5 個人消費の伸び（前期比年率）コアPCE価格指数、右軸 6.0 5.0 3.0 2.5 2.0 4.0 2.0 3.0 1.5 2.0 1.0 1.0 0.5 0.0 0.0 2014年4-6月期GDP成長率寄与度（計+4.0％）個人消費 1.69％設備投資 0.68％住宅投資　0.23％在庫投資 1.66％政府 0.30％外需 ▲0.61％ -1.0 -2.0 -3.0 -4.0 ☆数値は実質GDP成長率（前期比年率） -5.0 -0.5 -1.0 -1.5 -2.0 -2.5 03 04 05 06 07 08 (出所)米商務省、ＢｌｏｏｍｂｅｒｇのデータをもとにMUMSS作成 09 10 11 12 13 14 15 ※数値は季節調整値日経平均は 7/31 高値 15,759 円から 5 連続安となったが、この間ヘッヘッジファンドの売りに買い向かうジファンドの売りに買い向かったのが日銀だった。日銀は 8/1 に 144 億円日銀の ETF（上場投信）買いを行ったが、続く 4 日から 7 日の 4 営業日でも各 156 億円の買いを実施している。言葉を換えれば、8 月に入って延々と ETF を買い続けているのだ。しかも、以前に遵守していた慎重なスタンス（例えば、TOPIX が前日比▲1%or▲0.5%以上下がった場合に買い発動する）を転換し、小幅な下げの日にも積極的な買い姿勢を見せている。従来は、前場引値を確認して後場に買い出動するケースが多かったが、どうも直近では朝の寄り付き前後から買い姿勢を見せている兆候が現れている。巻末に重要な注意事項を記載していますので､ご参照下さい。（35014081131M） 5 2014 年 8 月 11 日ストラテジー 5 マーケットへの関与が深まる（ｸﾞﾗﾌ 6）日銀の ETF 購入枠拡大の可能性日銀が、フレキシブルな買い姿勢に転換したことは評価できる。株式相場は変幻自在のものであり、固定的な内規を遵守した買い手法より、マーケット・インパクトがポジティブになるのは間違いない。これで日銀のETF残高は 3 兆 1,885 億円となり（8/8 時点）、今年末のターゲット 3 兆 5,000 億円に近づいてきた。この積極姿勢からすれば、秋 10 月の「展望レポート」が出るタイミングで、ETF取得枠の拡大があるかもしれない（ｸﾞﾗﾌ 6）。しかし、一歩引いて考えると、日本の相場は債券も株式も、日銀の関与が深まっている。もちろん、国債のように年間発行額の 7 割を取得するような圧倒的な買い主体ではない。しかし、変動商品である ETF を、これだけ中央銀行が取得し、日々の株価形成にも大きな影響を与えていることは異常である。大命題であるデフレ脱却を達成するためという大義名分があり、「異次元緩和」に邁進している間は良い。しかし、FRB が既に摸索し始めているように、いずれ日銀も出口のドアーに手をかける局面が必ず訪れる。その時にマーケットは、極めてナーバスな動きを示すことになろう。おそらく、余程の株価上昇局面、例えば日経平均が 20,000 円に迫ることがない限り、日銀が市場で ETF を直接売却することはないものと思われる。黒田総裁を始め、日銀の審議委員は「出口には様々な手法があり、十分対応できる」と口を揃えている。しかし、積み上げた ETF ポジションのアンワインドは、かつて誰も経験したことがないはずだ。未曾有の実験である。（億円）（円）日銀ETF購入と日経平均 18,000 50,000 （出所）AstraManager､日銀のﾃﾞｰﾀをもとにMUMSS作成 17,000 45,000 16,000 40,000 15,000 3.5兆円（2014末） 35,000 日経平均（右ﾒﾓﾘ） 30,000 14,000 13,000 12,000 25,000 11,000 20,000 10,000 15,000 9,000 3兆1,885億円（8/8時点） 10,000 日銀ETF購入額（左ﾒﾓﾘ） 5,000 0 2010/12 「GPIF ネタ」に敏感な投資家 8,000 7,000 6,000 2011/6 2011/12 2012/6 2012/12 2013/6 2013/12 2014/6 2014/12 日銀のETF積極買い姿勢と並んで、投資家が今最も注目しているのが、 GPIF（年金積立金管理運用独立行政法人。今年 3 月末の運用資産額が 126 兆 5,771 億円に達する最大の公的年金）のアセット・アロケーション（資産配分比率）の変更である（ｸﾞﾗﾌ 7）。GPIFが国内株のウェイトを 1%高めれば、約 1.3 兆円の買い需要が発生するため､投資家がGPIFの動向に巻末に重要な注意事項を記載していますので､ご参照下さい。（35014081131M） 6 2014 年 8 月 11 日ストラテジー 5 （ｸﾞﾗﾌ 7）投資家の期待高まる GPIF の資産比率変更 * GPIFの資産構成比率（2014/3末） GPIF資産（2014/3末）資産国内債券国内株式外国債券外国株式短期資産合計構成比率 55.43％ 16.47％ 11.06％ 15.59％ 1.46％ 100.00％金額（億円） 701,596 208,466 139,961 197,326 18,422 1,265,771 （出所）GPIFのﾎｰﾑﾍﾟｰｼをもとに MUMSS作成センシティブになるのは当然であろう。8/7、ロイターは「GPIFの運用改革では、日本株への配分を 20%超に増やすことを想定し、9 月末にかけ調整を本格化させる見通しであることが、複数の政府・与党関係者への取材で分かった」と報じた。「9 月・20%」という数値は従来報道どおりで、何ら新味はない。問題は、「20%超」という漢字一文字である。この「超」の部分に、「1.3 兆円×α」の増額を市場は読み取ったのだ。8/7 の日経平均は、米株安・円高もあって軟調に推移していたが、この 14:00 に発表されたロイター報道で、一気に切り返しに転じた。当日の日経平均安値は、13:25 の 15,061 円で 15,000 大台割れも意識されていた。ところが、ロイター報道で 14:00 以降に日経平均先物に大口買いが連発し、14:29 には高値 15,243 円をマークするに至った。安値から実に 182 円高である。ショートしていた向きからすれば、想定外の値動きであろう。マクロやミクロのファンダメンタルズ材料を超越して、「超」一字で 200 円近い反騰である。まるで恋人を想う 10 代の少女のように、投資家はGPIFが株式市場で活躍することを待ち望んでいる。メディアの記者は、自分の記事がマーケット・インパクトを持つことを喜ファンダメンタルズの材料が力不ぶ。これはメディア企業自体も同様だ。そこに raison d'être（存在意義）を見足→公的資金への依存い出すのだろう。ロイターの記事のインパクトを見ると、おそらくメディアは「GPIF ネタ」を追い求めることになる。そして内容のない羊頭狗肉のペラペラ記事を、氾濫させることになるだろう。その度に、今回のようなドタバタ劇が起こるかもしれない。まさに「GPIF 狂想曲」である。もう一つ重要なのは、この記事の「政府・与党関係者への取材で分かった」という表現だ。何故に、国民の重要な年金資産の運用方針を、運用には素人の政治家が決定するのか。GPIF のガバナンスは、いったいどうなっているのか。しかも、「調整を本格化させる前」に､何故に「20%超」という数値巻末に重要な注意事項を記載していますので､ご参照下さい。（35014081131M） 7 2014 年 8 月 11 日ストラテジー 5 だけが一人歩きするのか。私の 30 余年の相場経験からすれば、政治が過剰に関与した場合には、相場の結果は必ずしも望ましいものではなかった。目先的には、兆円単位の買いを行えば株価が上昇するのは物理的現象だ。しかし、長期的には、力業で支え続けることはできない。それは、 1990 年代の公的資金による PKO（株価維持策）の挫折で証明されている。中央銀行の ETF 買いと「GPIF ネタ」で維持されるマーケットとは、いったい何なのだろうか？株式需給面しか頼りになるものがないのか。裏を返せば、ファンダメンタルズの材料だけでは、株価の飛躍シナリオを描くのが苦しくなりつつあるせいかもしれない。4～6 月期決算は概して良好である（11 ページに特集）。しかし、通期見通しを上方修正した企業は数えられるほどで、ほとんどが期初見通しの維持である。「通期上方修正→EPS の上昇→PERの低下→株価上値余地の拡大」というシナリオが使えるのは、 10 月下旬～11 月の中間決算発表時以降になろう（ｸﾞﾗﾌ 8）。マクロ面においても、法人部門の改善傾向は評価できるが、消費増税による家計部門の疲弊は継続している。物価を勘案した実質賃金は、6 月も前年比▲3.8%と回復の兆しがない（ｸﾞﾗﾌ 9）。（ｸﾞﾗﾌ 8）昨年度は中間決算で企業の上方修正が相次ぐ (円）（円）日経平均と予想EPS 1,300 17,000 16,320 （12/30） 15,759 （7/31） 1,250 16,000 日経平均（右ﾒﾓﾘ） 1,200 15,000 1,150 14,000 1,100 1,050 13,188 （8/28） 13,000 中間決算発表期 1,000 12,000 予想EPS（左ﾒﾓﾘ） 950 11,000 900 (出所) AstraManagerのﾃﾞｰﾀをもとにMUMSS作成 850 2013/6 苦悩するプーチン大統領の「悪魔の選択」 10,000 2013/8 2013/10 2013/12 2014/2 2014/5 2014/7 海外要因では、ロシア・プーチン大統領の思いつめたような表情が気になる。マレーシア航空機撃墜に際しても、停戦を破棄したウクライナの行動が招いた悲劇と非難しながらも、沈鬱な表情が印象に残った。ハリウッド映画「フレンチ・コネクション」で、ジーン・ハックマン演じるポパイ刑事が、FBI を誤射した時のような顔だ。今ロシアの TV 局 RTR（国営放送・ロシア 1）では、ウクライナ東部のルガンスク州、ドネツク州等の親ロシア系住民の苦境を連日伝えている。水道や電気といったインフラ設備が機能せず、医師もほとんどが疎開し、薬局でも薬品が枯渇している。その中に、ウクライナ軍の重砲や迫撃砲弾が着弾するのだ。死者を埋葬できずに放置した映像まで巻末に重要な注意事項を記載していますので､ご参照下さい。（35014081131M） 8 2014 年 8 月 11 日ストラテジー 5 （ｸﾞﾗﾌ 9）実質賃金､2 ヶ月連続で前年同月比▲3.8％の落ち込み（％）実質賃金と消費支出（前年同月比） 10.00 （出所）BloombergのﾃﾞｰﾀをもとにMUMSS作成 8.00 消費支出実質賃金 6.00 4.00 ▲3.0％（2014/6） 2.00 0.00 2.00 4.00 ▲3.8％（2014/6） 6.00 ▲8.2％（2011/3） 8.00 10.00 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 流している。こうした内容が連日報道されれば、ロシア国民の中にも、何とかしろといった感情が高まるのは当然だ。ある意味では、見事なメディア・コントロールである。ロシアの調査機関レバダ・センターによると、8 月上旬のプーチン大統領の支持率は 87%で、過去のピーク 88%に迫ると報じている。もし、プーチン大統領が手を拱いていれば、親ロシア派はウクライナ軍に殲滅されるのは必定だ。まるで投資家のように、プーチン大統領はウクライナ介入のリスクとリターンを天秤に掛けている。ポーランドのトウスク首相によると、「ロシアのウクライナ介入のリスクは、かつてないほどに高まった」と述べている。ロシア、プロイセン、オーストリア＝ハプスブルグ帝国によって 3 次にわたる国土分割を被り、亡国の民となったポーランド首相の発言だけに意味深である。既にウクライナ国境には、装甲部隊を含めた軍の集結が完了しているとのことだ。ロシアの報道によれば、「平和維持軍」を投入する可能性があるとしている。名称はどうであれ、ロシア軍のウクライナへの本格的侵攻となれば、事態は全く次元の異なった段階へと移行する。内戦の間は、市場に与えるインパクトも限定的だ。しかし、正規軍のバトルとなれば、マーケットが「ショック症状」に陥るリスクも否定できない。要注意である。オバマ大統領の豹変 8/8、オバマ大統領は、今まで否定し続けたイラク空爆を承認すると表明した。スンニー派の過激組織「イスラム国」の侵攻が止まらず、イラク北部にあるクルド人自治区の中心都市アルビルが危機に曝されたことが、直接の契機としている。しかし、背景には、共和党の「チキン大統領」という反オバマ・キャンペーンがあるものと思われる。NBC と WSJ が、足下で実施した世論調査では、オバマ大統領の外交政策に対する支持率は 36%と過去最低になったとのことだ。11 月の中間選挙を前にして、黙認できる数値ではない。追い詰められて豹変したというのが実態であろう。狂信的な「イスラム国」の膨張が止まらなければ、空爆の規模がエスカレートするかもしれない。ウクライナと並んで、また地政学的リスクの懸念が高まったことになる。巻末に重要な注意事項を記載していますので､ご参照下さい。（35014081131M） 9 2014 年 8 月 11 日ストラテジー 5 好業績主力株を丹念に拾う（ｸﾞﾗﾌ 10）短期的に急騰となったコロプラ、バンナムＨＤこの混乱への処方箋が、「白猫・黒猫」（コロプラ）、「妖怪ウォッチ」（バンナム、ハピネット等）というのが、アナログ兜町の流儀だ（ｸﾞﾗﾌ 10）。「お好きな方はどうぞ」と言うしかないが、先週指摘したように、材料株の終焉は突然訪れる。しかも、こうした流行りものは人気離散も早い。当分は、まだ「旬」が続くが、グリー、DENAやガンホーの株価がどういう推移を辿ったかを、じっくり振り返るべきである（ｸﾞﾗﾌ 11）。攻めるのも良いが、利益確定売りも忘れないようにしたい。オーソドックスなアプローチでは、海外情勢に注意を払いつつ、好業績主力株の押し目を丹念に拾いたい。そして、公的資金のサポートを待つべきだろう。（円）（円）急騰を演じるゲーム関連銘柄 3600 4,500 （出所）AstraManagerのﾃﾞｰﾀをもとにMUMSS作成 4,000 3200 3,500 コロプラ（左） 3,000 2800 2,500 2,000 2400 1,500 バンナムHD（右） 1,000 2000 500 1/6 （ｸﾞﾗﾌ 11）流行りものは人気離散に注意 2/4 3/5 （円） 4/3 5/2 6/3 7/1 7/30 （円）ゲーム関連銘柄の株価推移 1,100 1,400 1,000 1,200 900 1,000 グリー（左） 800 800 700 600 600 ガンホー（右） 400 藤戸則弘投資情報部長 500 （出所）AstraManagerのﾃﾞｰﾀをもとにMUMSS作成 200 2013/8 400 2013/9 2013/11 2014/1 2014/3 巻末に重要な注意事項を記載していますので､ご参照下さい。（35014081131M） 10 2014/5 2014/7 2014 年 8 月 11 日概ね確りとなった 4-6 月期決算発表特集・4-6 月期の決算発表が、前半戦を折り返した。消費増税直後の四半期ゆえ、警戒感も強かったが、①電機・ハイテク部材、②自動車部品、③設備投資関連（機械・IT投資）、④欧州関連、⑤公共事業関連、などで大幅増益となる企業も少なくなく、全体でも 4-6 月期の 2 桁営業増益達成が、視野に入ってきた。・通期計画に対する進捗率も概ね確り。現時点では、通期予想を引き上げる 3 月決算銘柄は少数だが、秋に向けては､修正への期待が強まりそうな銘柄もありそうだ。 3月決算銘柄の四半期営業利益の推移 < 左メモリ > （兆円） 20 18 20.6 翌1-3月 16 7-9月 12 21.1 4-6月 10 30 22.4 25 15.42兆円 20 (前年比 15 ＋6.3％) 10 （7-翌3月 5 予想） 0 4-6月期進捗率（対通期） < 右メモリ > 10-12月 14 22.6 （％） 8 5 6 3.46兆円 10 (前年比 15 ＋13.2％) 20 4 2 0 -2 25 06 07 08 09 10 11 12 13 14 （年） *7/31 までに 4-6 月期実績・通期予想営業利益を発表済みの 3 月決算銘柄のうち、時価総額 100 億円未満・電力および金融・06 年以降に上場した銘柄、を除外した 509 社で集計（単純合計）。直近四半期（4-6月期）の営業増益率が大きく、通期予想に対する進捗率も前期に比べ堅調な銘柄の例ｺｰﾄﾞ銘柄 6135 6796 6702 3626 5929 6703 6724 2489 6676 9533 3668 6302 1983 6504 3553 7408 9706 6479 1881 7732 6516 6762 6807 6581 2282 5486 5803 6770 6817 6674 6954 6755 6472 6952 6503 牧野フｸﾗﾘｵﾝ富士通ＩＴＨＤ三和ＨＤＯＫＩエプソン 7/31 終値対通期進捗率決算営業期増益率前期今期差 <円> <月期> <％> 846.0 4-6 黒転 415.0 4-6 黒転 801.0 4-6 黒転 1,902.0 4-6 黒転 732.0 4-6 黒転 231.0 4-6 黒転 4,490.0 4-6 6.8倍ｱﾄﾞｳｪｲｽﾞ(M) 1,881.0 4-6 6.0倍メルコ 2,235.0 4-6 5.6倍邦ガス 573.0 4-6 5.2倍コロプラ 3,960.0 10-6 5.0倍住友重 509.0 4-6 4.5倍東芝ﾌﾟﾗ 1,648.0 4-6 4.3倍富士電機 536.0 4-6 4.0倍共和ﾚｻﾞ 590.0 4-6 4.0倍ｼﾞｬﾑｺ (2部) 1,867.0 4-6 3.7倍空港ﾋﾞﾙ 3,540.0 4-6 3.0倍ミネベア 1,237.0 4-6 3.0倍 NIPPO 1,818.0 4-6 2.6倍トプコン 2,381.0 4-6 2.5倍山洋電 794.0 4-6 2.4倍ＴＤＫ 4,985.0 4-6 2.4倍航空電 2,128.0 4-6 2.4倍日立工 875.0 4-6 2.2倍日本ハム 2,122.0 4-6 2.2倍日立金 1,682.0 4-6 2.0倍フジクラ 515.0 4-6 2.0倍ｱﾙﾌﾟｽ 1,452.0 4-6 95.0 ｽﾐﾀﾞｺｰﾎﾟ 725.0 1-6 93.3 GSﾕｱｻ 668.0 4-6 93.2 ﾌｧﾅｯｸ 17,990 4-6 91.7 富通ゼネ 1,426.0 4-6 90.3 ＮＴＮ 501.0 4-6 80.0 カシオ 1,747.0 4-6 74.8 三菱電 1,376.0 4-6 73.5 <％> <％> <ﾎﾟｲﾝﾄ> 通期ｺｰﾄﾞ増益率 <％> 銘柄 7/31 終値対通期進捗率決算営業期増益率前期今期差 <円> <月期> <％> <％> <％> <ﾎﾟｲﾝﾄ> 通期増益率 <％> － 0.9 － 81.3 6498 キッツ 597.0 4-6 73.1 16.5 22.5 6.0 26.7 － 15.3 － 33.8 5333 ガイシ 2,478.0 4-6 71.7 19.4 26.3 6.9 26.5 － 3.9 － 29.8 7224 新明和 936.0 4-6 68.5 11.0 23.8 12.7 -21.8 － 3.5 － 10.2 2327 NSSOL 2,987.0 4-6 64.9 14.5 21.7 7.2 10.3 － 2.6 － 6.5 6586 マキタ 6,190.0 4-6 64.5 19.4 29.5 10.1 8.4 － 3.1 － 4.8 9663 ナガワ(JQS) 2,725.0 4-6 59.9 12.5 17.0 4.5 17.3 9.4 45.5 36.1 41.2 6471 日精工 1,469.0 4-6 59.1 18.8 24.6 5.7 22.0 4.6 23.3 18.7 18.1 6473 ｼﾞｪｲﾃｸﾄ 1,807.0 4-6 58.8 17.9 26.2 8.3 8.2 7.2 22.8 15.6 77.9 7011 三菱重 678.1 4-6 58.7 17.1 22.4 5.3 21.3 16.2 57.1 40.9 46.0 4004 昭電工 151.0 1-6 56.8 25.9 32.9 7.0 23.3 59.2 74.7 15.6 4.0倍 4617 中国塗 787.0 4-6 54.8 20.3 23.2 2.9 35.5 3.9 16.5 12.6 7.8 7261 マツダ 2,501.0 4-6 54.4 20.0 26.8 6.8 15.3 2.4 9.9 7.5 2.6 6645 オムロン 4,635.0 4-6 52.3 19.1 26.8 7.7 8.7 1.4 5.0 3.6 14.7 3569 セーレン 930.0 4-6 51.0 17.7 23.0 5.3 16.3 8.1 32.1 23.9 1.1 9531 東ガス 592.6 4-6 50.3 24.1 45.1 21.1 -19.9 6.3 17.3 11.0 35.0 6981 村田製 9,922.0 4-6 47.9 19.8 25.6 5.8 14.4 12.9 28.8 15.8 34.0 7276 小糸製 2,841.0 4-6 47.0 14.0 19.2 5.2 7.5 11.0 26.3 15.3 24.2 5911 横河ﾌﾞHD 1,565.0 4-6 46.4 16.3 31.2 14.9 -23.4 6.1 17.5 11.5 -9.2 6501 日　立 808.7 4-6 44.5 10.4 14.3 3.9 5.1 6.0 10.8 4.8 36.4 6465 ホシザキ 5,280.0 1-6 44.4 52.5 59.6 7.1 27.2 18.6 33.2 14.6 36.9 7309 シマノ 12,100 1-6 43.2 50.8 52.4 1.6 38.8 10.9 16.8 6.0 55.7 6594 日電産 6,777.0 4-6 41.3 21.3 24.3 3.1 23.4 12.7 24.6 11.9 23.0 9532 大ガス 430.3 4-6 40.1 28.3 39.5 11.3 0.1 13.6 20.7 7.1 47.3 3104 富士紡HD 286.0 4-6 39.5 22.8 27.1 4.3 17.4 12.5 24.8 12.3 12.0 5334 特殊陶 3,110.0 4-6 39.3 20.9 24.3 3.4 20.0 14.7 26.2 11.5 14.2 4021 日産化 1,906.0 4-6 32.4 30.2 37.9 7.7 5.6 13.9 24.8 10.9 13.0 4927 ﾎﾟｰﾗｵﾙHD 4,290.0 1-6 32.1 39.4 47.2 7.8 10.2 11.0 19.8 8.8 8.7 6752 ﾊﾟﾅｿﾆｯｸ 1,257.5 4-6 28.2 21.0 26.5 5.5 1.6 40.6 49.3 8.8 59.0 7976 菱鉛筆 3,295.0 1-6 27.9 51.3 64.2 12.9 2.3 8.8 12.4 3.6 37.4 7751 キヤノン 3,392.0 1-6 26.2 45.4 52.9 7.5 8.2 21.1 32.5 11.4 24.4 3258 常和ＨＤ 4,100.0 4-6 25.0 21.1 21.5 0.3 23.1 15.1 28.4 13.3 1.4 6395 タダノ 1,812.0 4-6 24.2 22.1 25.3 3.1 8.8 14.8 22.0 7.2 21.2 4922 コーセー 4,305.0 4-6 23.0 12.3 15.1 2.8 0.3 15.1 20.1 4.9 31.7 6301 コマツ 2,309.0 4-6 21.1 21.8 26.1 4.3 1.0 14.5 22.8 8.3 10.6 2206 グリコ 1,929.0 4-6 20.8 32.7 36.9 4.1 7.3 *今期の対通期進捗率・通期増益率は発行会社予想営業利益。シャドウは中間期予想のみ、白抜きは通期予想も上方修正した企業、但し通期予想の修正幅が中間期予想の修正幅以下の場合、中間期予想のみの修正と見なした。（出所）図表は全て AstraManager をもとに MUMSS 作成巻末に重要な注意事項を記載していますので､ご参照下さい。（35014081131M） 11 【重要な注意事項】（本資料使用上の留意点について）・本資料は当社が信頼できると考える情報ベンダーから取得したデータをもとに作成されておりますが、機械作業上データに誤りが発生する可能性があります。当社はその正確性、完全性を保証するものではありません。ここに示したすべての内容は、当社の現時点での判断を示しているに過ぎません。本資料は、お客様への情報提供のみを目的としたものであり、特定の有価証券の売買あるいは特定の証券取引の勧誘を目的としたものではありません。本資料にて言及されている投資やサービスはお客様に適切なものであるとは限りません。また、投資等に関するアドバイスを含んでおりません。当社は、本資料の論旨と一致しない他のレポートを発行している、或いは今後発行する可能性があります。本資料でインターネットのアドレス等を記載している場合がありますが、当社自身のアドレスが記載されている場合を除き、アドレス等の内容について当社は一切責任を負いません。本資料の利用に際してはお客様御自身でご判断くださいますようお願い申し上げます。（利益相反情報について）・当社および関係会社の役職員は、本資料に記載された証券について、ポジションを保有している場合があります。当社および関係会社は、本資料に記載された証券、同証券に基づくオプション、先物その他の金融派生商品について、買いまたは売りのポジションを有している場合があり、今後自己勘定で売買を行うことがあります。また、当社および関係会社は、本資料に記載された会社に対して、引受等の投資銀行業務、その他サービスを提供し、かつ同サービスの勧誘を行う場合があります。・当社の役員（会社法に規定する取締役、執行役、監査役又はこれらに準ずる者をいう。）が、以下の会社の役員を兼任しております。：三菱ＵＦＪフィナンシャル･グループ、三菱倉庫（外国株に関する注意事項について）・外国株式に関する資料は、Form 10-K 等当該外国法に基づく「有価証券報告書」と同等の公的書類、年次報告書（Annual 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