Es läuft! - Sparkasse Haslach-Zell

Volkswirtschaft im Fokus.
Konjunktur und Märkte
Aus dem Makro Research der Deka-Gruppe
Konjunktur 2-4 Zinsen und Renditen 5-6 Aktien 7-8 Emerging Markets 9
Währungen 10-12 Rohstoffe 13-14 Szenarien 15
April / Mai 2015
Es läuft!
Liebe Anlegerinnen
und Anleger,
nach den ersten unfassbar hektischen drei
Monaten (Aufhebung des Mindestkurses beim
Schweizer Franken, Griechenland-Wahl, Start
des EZB-Anleihekaufprogramms) bot die Osterzeit die Chance zur Besinnung. Die nunmehr jahrelange Beschäftigung mit vielfältigen Krisenthemen hat ermüdet, bisweilen auch abgestumpft. Es ist ein Moment
des Durchatmens gekommen: Die Zeitumstellung ist
geschafft, der Frühling hält Einzug, die Weltwirtschaft
expandiert, und die Kapitalmärkte entwickeln sich
freundlich. Kurzum: Es läuft!
Bitte nicht falsch verstehen, es läuft nicht überragend
gut, aber eben auch nicht wirklich schlecht. Es läuft einfach weiter – einigermaßen ordentlich und mit gemächlichem Tempo. Wie ein Marathon erscheint der lange Weg
der Bewältigung der Euro-Staatsschuldenkrise. Auch
beim Läufer gibt es bekanntlich immer wieder kleine
Schwächephasen, zwischenzeitliche Seitenstiche oder
kurzzeitige Zweifel, ob er das Ziel noch erreichen wird.
Die Europäische Zentralbank ist mit dem Verlauf der
ersten Wochen ihres Anleihekaufprogramms zufrieden.
Sie hat plangemäß kaufen können, die Bundrenditen sind
noch ein kleines Stück gesunken, die Anleihen der Euroland-Peripherie entwickelten sich überdurchschnittlich
gut und die Aktienmärkte reagierten erwartungsgemäß
freundlich. Es gab keine extremen Marktbewegungen,
aber die Tendenz passte der EZB gut ins Konzept. Zudem
lassen die Konjunkturdaten aus Euroland zaghaften Optimismus aufkeimen. Das ifo Geschäftsklima in Deutschland verbesserte sich zum fünften Mal in Folge, und auch
in den anderen Euroländern stieg die Zuversicht bei den
Unternehmensbefragungen spürbar.
Für Griechenland zeichnet sich ab, dass die anstehenden
Kreditrückzahlungen erfolgen werden. Bis zum nächsten
großen Stolperstein, dem notwendigen dritten Hilfsprogramm zur Jahresmitte, geht noch etwas Zeit ins Land.
Bis dahin läuft es. Ob dann der berüchtigte Hungerast
des Läufers für Euroland kommt, bleibt abzuwarten.
Die amerikanische Notenbank Fed ringt mit sich und den
Märkten um den Zeitpunkt der ersten Zinserhöhung. Wir
halten am Juni fest, wohl wissend, dass die Entscheidung
datenabhängig getroffen werden wird. Noch wird die Fed
nicht getrieben von akuten Inflationsgefahren. Das eröffnet Spielraum für einen graduellen Zinserhöhungspfad.
Insgesamt lässt das aktuelle weltwirtschaftliche Geschehen die Börsen weiter steigen. Hier wäre es durchaus
gesund, zwischendurch etwas Tempo herauszunehmen
bzw. zu korrigieren. Unabhängig davon, ob es zu dieser
Korrektur kommt, sehen wir den DAX in zwölf Monaten
auf einem höheren Niveau als heute und raten zu einer
Übergewichtung von Aktien. Denn wenn es mal läuft,
dann läuft‘s.
Mit freundlichen Grüßen
Ihr Ulrich Kater
Chefvolkswirt DekaBank
April / Mai 2015
Seite 2
Volkswirtschaft im Fokus
Konjunktur
Konjunktur Deutschland
Bruttoinlandsprodukt (% ggü. Vorquartal)
3
2
1
0
-1
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
Quellen: Destatis, Prognose DekaBank
Arbeitslosenquote (%, saisonbereinigt, nationale Definition)
8
7
6
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
Quellen: Bundesagentur für Arbeit, Prognose DekaBank
Inflation (% ggü. Vorjahr)
3
2
1
0
-1
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
Quellen: Destatis, Prognose DekaBank
Wichtige Daten im Überblick
Deutschland
20 14
20 15P 20 16 P
Bruttoinlandsprod. (% ggü. Vorj.)
1,6
2,2
2,0
Inflationsrate (% ggü. Vorjahr)
0,8
0,5
1,7
Finanzierungssaldo*
0,4
0,2
0,2
74,2
71,9
68,9
7,1
7,1
Schulde nstandsquote*
Leistungsbilanzsaldo*
7,4
Jan 15
Inflation (% ggü. Vorjahr)
Arb.-losenquote (%, sb., nat. Def.)
ifo Geschäftsklima (Punkte )
Feb 15 Mrz 15
-0,5
-0,1
6,5
6,5
6,4
106,7
106,8
107,9
* in % des nominalen Bruttoinlandsprodukts
Quellen: Bundesagentur für Arbeit, Destatis, ifo Institut,
Reuters, Prognose DekaBank (P)
0,1
Im Fokus
Die guten Konjunkturnachrichten aus Deutschland rissen
auch im März nicht ab. Die Stimmung der Unternehmen
und der privaten Haushalte steigt weiter und deutet auf
ein anhaltend kräftiges Wirtschaftswachstum hin. Auch
die „harten“ Konjunkturindikatoren stützen unsere Prognose eines Wirtschaftswachstums im ersten Quartal 2015
von 0,7 % gegenüber dem Vorquartal. Allerdings sollte
man sich dessen bewusst sein, dass dieses außergewöhnlich hohe Tempo auf Dauer nicht aufrechterhalten
werden kann. Dafür gibt es nicht nur der Aprilwert der
sentix-Umfrage einen Hinweis, sondern auch die Sonderauswertung der ifo-Umfrage durch die Kreditanstalt für
Wiederaufbau. Diese zeigt, dass die Stimmungsaufhellung vor allem auf den Großunternehmen beruhte.
Perspektiven
Deutschland zählt zu den strukturell gut aufgestellten
Volkswirtschaften der Europäischen Währungsunion.
Über lange Jahre hinweg haben sich die deutschen Unternehmen wieder fit für den Weltmarkt gemacht: durch
Kostenbewusstsein, innovative Produkte und Neuausrichtung auf die Wachstumsmärkte. Hinzu kamen die
Reformen der „Agenda 2010“, die den Arbeitsmarkt in
Schwung brachten und zu einem spürbaren Rückgang der
Arbeitslosigkeit führten. Zusammen mit einem größeren
Spielraum für Lohnerhöhungen und historisch niedrigen
Zinsen hat dies die deutsche Konjunktur belebt. Doch das
schnellste Schiff mit der besten Takelage kann nur so
schnell segeln, wie es der Wind zulässt. Und der war 2014
zu einem lauen Lüftchen geworden. Inzwischen hat der
Wind wieder aufgebrist: Der Ölpreis hat deutlich nachgegeben, und der Euro wertet spürbar ab. Der Windjammer
„Deutschland“ nimmt daher erneut Fahrt auf. Auf Sicht
der kommenden Jahre müssen aber zusätzliche Wartungsarbeiten vorgenommen werden, um die Takelage in
Schuss zu halten. Die jüngsten wirtschaftspolitischen
Entscheidungen (z.B. Mindestlohn, Rente mit 63, Mütterrente, Mietpreisbremse) waren hierbei allerdings aus
unserer Sicht kontraproduktiv.
April / Mai 2015
Seite 3
Volkswirtschaft im Fokus
Konjunktur
Konjunktur Euroland
Im Fokus
Die Märzdaten der Frühindikatoren für Euroland signalisieren eine Verfestigung der konjunkturellen Erholung.
Das Wirtschaftsvertrauen ist im März nach Berechnung
der EU-Kommission in Euroland auf den höchsten Wert
seit Sommer 2011 angestiegen. Dies liegt nicht nur an
der europäischen Konjunkturlokomotive Deutschland,
sondern vor allem auch an Spanien und Italien. In Spanien erreichte das Wirtschaftsvertrauen den höchsten
Stand seit mehr als dreizehn Jahren. Für das erste Quartal ist in Euroland mit einem Wachstum des Bruttoinlandsprodukts von 0,5 % zu rechnen. Dies wäre das
höchste Quartalswachstum seit vier Jahren. In der Inflationsrate macht sich die höhere konjunkturelle Dynamik
noch nicht bemerkbar. Sie blieb aufgrund fallender Energiepreise im März in der Schnellschätzung mit -0,1 %
rückläufig.
Bruttoinlandsprodukt (% ggü. Vorquartal)
1,0
0,5
0,0
-0,5
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
Quellen: Eurostat, Prognose DekaBank
Arbeitslosenquote (%, saisonbereinigt, EU-Definition)
12
11
10
9
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2015
2016
Quellen: Eurostat, Prognose DekaBank
Inflation (% ggü. Vorjahr)
3
2
1
0
-1
2010
2011
2012
2013
2014
Quellen: Eurostat, Prognose DekaBank
Wichtige Daten im Überblick
Euroland
20 14
20 15P 20 16 P
Bruttoinlandsprod. (% ggü. Vorj.)
0,9
1,5
Inflationsrate (% ggü. Vorjahr)
0,4
0,3
1,4
Finanzierungssaldo*
-2,6
-2,2
-1,9
Schuldenstandsquote*
91,9
92,4
92,0
2,6
2,5
2,6
Leistungsbilanzsaldo*
Jan 15
Feb 15 Mrz 15
Inflation (% ggü. Vorjahr)
-0,6
-0,3
Arb.-losenquote (% , sb., EU-Def.)
11,4
11,3
101,4
102,1
Economic Sentiment (Punkte)
1,7
* in % des nominalen Bruttoinlandsprodukts;
Quellen: Eurostat, Reuters, Prognose DekaBank (P)
-0,1
103,9
Perspektiven
Blickt man auf die konjunkturelle Entwicklung in Euroland, so bleiben die Wachstumsraten weit hinter dem
zurück, was man in „normalen Zeiten“ nach einer solch
langen Schwächephase eigentlich erwarten würde. Doch
seit 2008 sind die Zeiten nicht mehr normal. Weiterhin
deckelt der notwendige Schuldenabbau bei Staat, Unternehmen und Haushalten die Wachstumsmöglichkeiten.
Dabei gibt es durchaus Unterschiede: Die Reformländer
Irland, Spanien, Portugal, ja sogar Griechenland ernten
erste Früchte ihrer Reformanstrengungen. In Italien und
Frankreich dagegen kommen die Bemühungen um stärkeres Wirtschaftswachstum nur im Schneckentempo
voran. Positive Impulse für Euroland kommen vom globalen Wachstum, von der anhaltenden Abwertung des Euro
sowie von den sinkenden Energiepreisen. Insgesamt
rechnen wir mit einer Fortsetzung des Erholungsprozesses, der allerdings schleppend mit wiederholten Rückschlägen verläuft. Die Arbeitslosenquote geht nur langsam von ihrem sehr hohen Niveau aus zurück und wird
erst auf längere Sicht wieder in erträglichere Regionen
fallen. Angesichts des schwachen Wachstums und der
hohen Arbeitslosigkeit wird die Inflationsrate noch geraume Zeit unerwünscht niedrig bleiben. Auch die Schuldenstandsquote wird Jahre brauchen, bis sie sich dem in
den Maastricht-Kriterien definierten Zielwert von 60 %
annähert.
April / Mai 2015
Seite 4
Volkswirtschaft im Fokus
Konjunktur
Konjunktur Welt
Welt: Bruttoinlandsprodukt (% ggü. Vorquartal)
1,5
1,0
0,5
0,0
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
Quellen: Nationale Statistikämter, Prognose DekaBank
Bruttoinlandsprodukt (% ggü. Vorquartal)
2,5
2,0
1,5
1,0
0,5
0,0
-0,5
2010
2011
2012
2013
2014
Schwellenländer
2015
2016
Industrieländer
Quellen: Nationale Statistikämter, Prognose DekaBank
Einkaufsmanagerindex (Punkte)
60
55
50
45
2010
2011
2012
2013
2014
2015
Quellen: Markit, ISM, Reuters, DekaBank
Wichtige Daten im Überblick
Bruttoinlandsprod. (% ggü. Vorj.)
Welt
20 14P
20 15P 20 16 P
3,3
3,3
3,8
Industrieländer
1,7
2,0
2,3
Schwellenländer
4,6
4,4
5,0
Mittel- und oste urop. Länder
1,4
-0,2
2,3
Lateinamerika
1,0
1,4
1,9
Asien (ohne Japan)
6,4
6,4
6,5
Quellen: Nationale Statistikämter, Prognose DekaBank (P)
Im Fokus
Die Anzahl der schwergewichtigen WachstumssorgenLänder hat global weiter zugenommen. Nach wie vor
tragen zeitlich befristete Sonderfaktoren dazu bei, dass
die US-Wirtschaft im ersten Quartal nur ein marginales
Wirtschaftswachstum aufweist wird. Russland befindet
sich weiterhin in einer Rezession. Sehr enttäuschende
Außenhandelsdaten haben nun die Wahrscheinlichkeit
eines Schrumpfens des japanischen Bruttoinlandsprodukts im ersten Quartal erhöht und in Brasilien ist aufgrund der Probleme rund um Petrobras zumindest im
ersten Quartal ein Rückgang des Bruttoinlandsprodukts
wahrscheinlich geworden. Hingegen haben sich in Euroland zuletzt die Wachstumsperspektiven eher weiter
aufgehellt. Die unterschiedlichen Entwicklungen wurden
von den einzelnen Einkaufsmanagerindizes im März erneut widergespiegelt. So überwogen global die Verschlechterungen in den oben genannten Sorgenländern
und der Einkaufsmanagerindex für die Weltwirtschaft
schwächte sich im März von 51,3 auf 50,9 Punkte zum
fünften Mal in Folge ab. Er signalisiert damit ein Wachstumsumfeld von annualisiert gut 3 %, was unserer Einschätzung nach der tatsächlichen Entwicklung entsprechen dürfte. Von den sieben regionalen Einkaufsmanagerindizes haben sich im Vergleich zum Vormonat nur
zwei (Westeuropa und Afrika) im März verbessern können. Auffallend hohe Rückgänge gab es hingegen in drei
Regionen (Lateinamerika, Osteuropa und Nordamerika).
Perspektiven
Die Weltwirtschaft befindet sich seit dem zweiten Quartal
2009 in einem konjunkturellen Aufschwung. Dieser Zeitraum lässt sich in vier Phasen unterteilen: Zunächst fand
ein Aufholprozess nach der Lehman-Krise statt, der das
globale Wachstum 2009 und 2010 auf ein ungewöhnlich
hohes Niveau führte. Es folgte 2011 eine Normalisierungsphase, an die sich 2012 eine Phase einer weitergehenden Abschwächung anschloss. Zu dieser Abschwächung trugen Rezessionen in Euroland, Japan und in
mehreren osteuropäischen Staaten bei. Seither nahm die
globale Wachstumsdynamik zwar wieder zu. Sie schwankt
aber im Bereich von knapp unter 3,5 %, was schwächer
ist als das durchschnittliche Wachstum im Aufschwung
2003 bis 2007 (4,7 %). Für die kommenden Quartale ist
mit Zuwachsraten im Bereich von knapp 4 % zu rechnen.
Hierzu beitragen dürfte insbesondere eine weitergehende Erholung der wirtschaftlichen Dynamik in Euroland
sowie in mehreren Schwellenländern. Allerdings belasten
noch bestehende Strukturprobleme in verschiedenen
Ländern. Darüber hinaus können kurzfristig geopolitische
Krisenherde zu Wachstumseinbußen auch auf globaler
Ebene führen.
April / Mai 2015
Seite 5
Volkswirtschaft im Fokus
Zinsen und Renditen
Geldmarkt Euroland
Im Fokus
Die EZB hat bekräftigt, ihre Wertpapierkäufe im geplanten Umfang und Tempo fortzusetzen. Daher ist auch mit
einer weiter steigenden Überschussliquidität im Bankensystem zu rechnen. Ihren Zenit dürfte diese jedoch frühestens in der zweiten Jahreshälfte 2016 erreichen, wenn
das gesamte Ankaufprogramm von mindestens 1.140
Mrd. Euro umgesetzt ist und sämtliche TLTROs zugeteilt
sind. Von daher sollte der Abwärtsdruck auf die kurzfristigen Zinsniveaus sukzessive zunehmen. Schon in den
nächsten Monaten dürften sich die EONIA-Sätze weiter in
Richtung des EZB-Einlagensatzes von -0,20 % bewegen.
In deren Sog sollte der dreimonatige EURIBOR-Satz
knapp unter null fallen. Die Aussicht auf noch für lange
Zeit äußerst niedrige Geldmarktsätze spiegelt sich in
einer außergewöhnlich flachen EURIBOR-Kurve wider.
EZB-Leitzins (% p.a.)
2,0
1,5
1,0
0,5
0,0
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
Quellen: Europäische Zentralbank, Prognose DekaBank
EURIBOR-Sätze (% p.a.)
3
2
1
0
-1
2010
2011
2012
2013
2014
3 Monats-EURIBOR
2015
2016
12 Monats-EURIBOR
Quellen: European Banking Federation, Prognose DekaBank
EONIA-Swapkurve (% p.a.)
0,6
0,4
0,2
0,0
-0,2
0
12
24
36
Monate
Quellen: Bloomberg, DekaBank
Wichtige Daten im Überblick
Euroland: Zinsen (% p.a.)
0 8.0 4.20 15 vor 1 Mon. vor 1 Jahr
EZB-Leitzins
0,05
0,05
3 Monats-EURIBOR
0,01
0,04
0,25
0,33
12 Monats-EURIBOR
0,19
0,23
0,60
EURIBOR-Future, Dez. 2015
-0,01
0,01
0,45
EURIBOR-Future, Dez. 2016
0,01
0,07
0,83
Prognose DekaBank (% p.a.)
in 3 Mon.
in 6 Mon. in 12 Mon.
EZB-Leitzins
0,05
0,05
0,05
3 Monats-EURIBOR
0,00
-0,02
-0,04
12 Monats-EURIBOR
0,17
0,15
0,12
Quellen: Europäische Zentralbank, European Banking
Federation, Bloomberg, DekaBank
Perspektiven
Auf die extrem niedrigen Inflationsraten in Euroland
reagierte die EZB mit einer Mischung aus konventionellen und unkonventionellen Maßnahmen. Bereits im vergangenen Jahr verringerte sie den Einlagensatz, der den
unteren Eckzins des Geldmarktes darstellt, erstmals in
den negativen Bereich. Anschließend schloss sie weitere
Senkungen jedoch aus, was wir als glaubwürdig erachten.
Von daher bildet das jetzt erreichte Niveau von -0,20 %
die Untergrenze für sämtliche Geldmarktsätze. Eine steigende Überschussliquidität im Bankensystem sollte dazu
führen, dass vor allem der Tagesgeldsatz EONIA in Richtung dieser Marke getrieben wird. Die von der EZB angekündigten Wertpapierkäufe von 60 Mrd. Euro im Monat
und ihre sonstigen Maßnahmen dürften zur Folge haben,
dass die Überschussreserven der Banken im Verlauf des
kommenden Jahres ihr bisheriges Rekordniveau von 800
Mrd. Euro aus dem Jahr 2012 übersteigen werden. Angesichts der mittlerweile besser funktionierenden Geldmärkte sollte dies zu neuen Tiefständen von rund 0,15 % bei den EONIA-Sätzen führen. Einhergehend damit dürften sich in den nächsten Monaten auch die EURIBOR-Fixings langsam weiter nach unten bewegen. Dabei
sollte der dreimonatige EURIBOR-Satz jedoch nicht allzu
weit in den negativen Bereich fallen. Denn genau dies will
die EZB vermeiden, indem sie weitere Senkungen des
Einlagensatzes sowie Anleihekäufe bei Renditen unter 0,20 % ausschließt. Sie befürchtet, dass für lange Zeit
deutlich negative Zinsen die Funktionsfähigkeit der Geldund Anleihemärkte beeinträchtigen könnten.
April / Mai 2015
Seite 6
Volkswirtschaft im Fokus
Zinsen und Renditen
Rentenmarkt Euroland
Im Fokus
Der Beginn der Staatsanleihekäufe der EZB am 9. März
hat zu einem erneuten, drastischen Rückgang der Renditen vor allem langlaufender Bundesanleihen geführt.
Angesichts der umfangreichen geplanten Käufe und der
geringen Neuemissionen befürchten viele Marktteilnehmer eine gravierende Verknappung von sicheren Anleihen mit langer Duration. Mit der Zeit sollten steigende
Konjunktur- und Inflationserwartungen jedoch dazu beitragen, dass sich genügend Anleger bereitwillig von derartigen Papieren trennen. Mittelfristig erwarten wir deshalb wieder etwas höhere Renditen langlaufender Bundesanleihen. Demgegenüber dürften Staatsanleihen der
Peripherieländer durch die quantitative Lockerung eine
anhaltende Unterstützung erfahren und ihre Spreads
schon bald weiter sinken.
Deutschland: Renditen (% p.a.)
4
3
2
1
0
-1
2010
2011
2012
2013
2014
2-jährige
2015
2016
10-jährige
Quellen: Bloomberg, Prognose DekaBank
Frankreich und Niederlande: Renditen (% p.a.)
4
3
2
1
0
2010
2011
2012
2013
2014
Frankreich, 10-jährige
2015
Niederlande, 10-jährige
Quellen: Bloomberg, DekaBank
Italien und Spanien: Renditen (% p.a.)
8
6
4
2
0
2010
2011
2012
2013
Italien, 10-jährige
2014
2015
Spanien, 10-jährige
Quellen: Bloomberg, DekaBank
Wichtige Daten im Überblick
Renditen (% p.a.)
0 8.0 4.20 15 vor 1 Mon. vor 1 Jahr
Deutschland 2J
-0,28
-0,21
0,17
0,16
0,39
1,56
Frankreich 10J
0,45
0,69
2,06
Italien 10J
1,25
1,32
3,22
Spanien 10J
1,20
1,30
3,21
Deutschland 10J
Prognose DekaBank (% p.a.)
Deutschland 2J
Deutschland 10J
Quellen: Bloomberg, DekaBank
in 3 Mon.
in 6 Mon. in 12 Mon.
-0,23
-0,20
-0,15
0,15
0,25
0,45
Perspektiven
Die EZB hat die nationalen Zentralbanken angewiesen,
ihre Staatsanleihekäufe weitgehend proportional zu den
ausstehenden Volumina auf die verschiedenen Laufzeitbereiche zu verteilen. Dadurch soll erreicht werden, dass
sich der geldpolitische Impuls möglichst homogen ausbreitet. Eine wichtige Ausnahme von dieser Regel ist,
dass keine Käufe bei Renditen unterhalb des Einlagensatzes von -0,20 % getätigt werden sollen. Dies zwingt
vor allem die Bundesbank in die längeren Laufzeitbereiche und verschärft damit die Sorge vieler Anleger vor
einer Knappheit an langlaufenden Bundesanleihen. Deren Renditen dürften daher zumindest vorübergehend
extrem niedrig bleiben. Erst mittelfristig erwarten wir
leichte Anstiege infolge zunehmender langfristiger Inflationserwartungen und einer nachlassenden Risikoaversion. In den kürzeren Laufzeitbereichen werden die Renditen durch die Überschussreserven im Bankensystem nach
unten gedrückt. Da diese infolge der quantitativen Lockerung erst im späteren Verlauf des kommenden Jahres
ihren Zenit überschreiten dürften, bleibt der negative
Einlagensatz bis auf weiteres der Ankerpunkt für das
kurze Ende der Bundkurve. Bei Staatsanleihen der Peripherieländer ist das Verhältnis von Käufen des Eurosystems zu den ausstehenden Volumina zum Teil nicht ganz
so günstig wie bei Bundesanleihen. Jedoch profitieren
diese Papiere nicht nur von den physischen Käufen der
Zentralbanken, sondern auch vom allgemeinen Niedrigzinsumfeld, das die Anleger zunehmend in Papiere mit
noch verbliebenen Risikoprämien drängt. Die Spreads zu
Bundesanleihen sollten sich daher weiter einengen.
April / Mai 2015
Seite 7
Volkswirtschaft im Fokus
Aktien
Aktienmarkt Deutschland
DAX (Indexpunkte)
12.000
10.000
8.000
6.000
4.000
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
Quellen: Deutsche Börse AG, Prognose DekaBank
Kurs-Gewinn-Verhältnis DAX
16
12
8
4
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2014
2015
Quellen: Factset, DekaBank
Preis-Buchwert-Verhältnis DAX
2,0
1,5
1,0
0,5
2010
2011
2012
2013
Quellen: Factset, DekaBank
Wichtige Daten im Überblick
Aktienmarkt
DAX (Indexp.)
0 8.0 4.20 15
12.036
DAX (Veränd. in % seit …)
Prognose DekaBank
DAX (Indexp.)
Kennzahlen*
in 3 Mon.
12.000
11.210
15,3
vor 1 Jahr
9.338
5,84
27,06
in 6 Mon.
in 12 Mon.
10.800
Kurs-Gew.- Kurs-Buchw.Verhältnis
DAX
vor 1 Monat
Verhältnis
1,8
12.500
Dividendenrendite %
2,7
* Konsensschätzung auf Basis der kommenden zwölf Monate
Quellen: Factset, Bloomberg, DekaBank
Im Fokus
Der deutsche Aktienmarkt belegt mit einem Anstieg von
über 20 % seit Jahresanfang eine Spitzenposition im
Vergleich der globalen Aktienmärkte. Diese Stärke erklärt
sich zum einen durch die anhaltend hohe Liquiditätsunterstützung seitens der EZB, zum anderen durch eine
positive fundamentale Entwicklung. Die deutsche Konjunktur läuft rund, dies bestätigt das zuletzt veröffentlichte ifo Geschäftsklima. Der positive Ausblick wird sich
in den ab Ende April zur Veröffentlichung anstehenden
Quartalsberichten der Unternehmen widerspiegeln. Nach
den starken Kursanstiegen müssen sich Anleger allerdings auf eine Konsolidierungsphase am Markt einstellen. In dem von starker Liquidität und Momentum getriebenen Markt ist das Timing allerdings sehr schwierig. Wer
sich hier nicht die Finger verbrennen möchte, sollte einfach investiert bleiben.
Perspektiven
Die Konjunkturdynamik in Deutschland gewinnt zunehmend an Fahrt. Dies signalisieren sowohl die jüngsten
Wirtschaftsdaten als auch die über die Stimmungsindikatoren abgefragten Geschäftsausblicke der Unternehmen.
Diese kommen mit dem aktuellen wirtschaftlichen Umfeld
gut zurecht. Die Bilanzen der Unternehmen befinden sich
in einem sehr guten Zustand, und Firmen mit Zugang
zum Kapitalmarkt können sich zu äußerst vorteilhaften
Konditionen an den Anleihemärkten finanzieren. Die
operative Entwicklung verläuft zufriedenstellend und
erfährt durch den schwachen Euro-Wechselkurs und die
niedrigen Energiepreise eine anhaltende Unterstützung.
Der wichtigsten Treiber für den Aktienmarkt bleibt allerdings die nach wie vor extrem expansive Geldpolitik der
EZB. In den USA zeichnet sich zwar immer stärker eine
Umkehr in der Geldpolitik ab, allerdings wird diese in den
kommenden Monaten zu keiner wesentlichen Veränderung der monetären Rahmenbedingungen führen. In
Euroland wird die Liquidität sogar noch massiv ausgeweitet, sodass hier für einen sehr langen Zeitraum mit geldpolitischem Rückenwind gerechnet werden kann. Marktkorrekturen sollten vom Ausmaß her begrenzt bleiben.
Sie stellen für den risikobereiten Anleger nach wie vor
Chancen dar. Noch haben sich die Kurse nicht zu weit von
ihrem fundamentalen Ankerpunkt entfernt. Die Risiken
steigen allerdings, sodass sich die Anleger auf eine im
Vergleich zu den vergangenen zwei Jahren höhere
Schwankungsbreite des deutschen Aktienmarktes einstellen müssen.
April / Mai 2015
Seite 8
Volkswirtschaft im Fokus
Aktien
Aktienmärkte Welt
USA: S&P 500 (Indexpunkte)
2200
1800
1400
1000
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
Quellen: Factset, Prognose DekaBank
USA: Kurs-Gewinn-Verhältnis S&P 500
18
Japan
Der konjunkturelle Verlauf ist angesichts der massiven
Unterstützung von Regierung und Zentralbank äußerst
enttäuschend. Dass sich der Aktienmarkt von dieser Entwicklung abkoppeln kann liegt hauptsächlich daran, dass
offizielle Stellen, ähnlich wie am Rentenmarkt jetzt auch
zunehmend am Aktienmarkt die Kurse durch direkte
Käufe nach oben treiben. Damit scheint das Kursniveau
zwar stabil und gut unterstützt, entfernt sich aber immer
mehr von seiner fundamentalen Basis.
16
14
12
10
2010
2011
2012
2013
2014
2015
Quellen: Factset, DekaBank
Japan: Topix (Indexpunkte)
1500
1200
900
600
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
Quellen: Factset, Prognose DekaBank
Wichtige Daten im Überblick
Aktienmarkt
S&P 500 (Indexp.)
0 8.0 4.20 15
2.082
vor 1 Monat
2.114
S&P 500 (Veränd. in % seit …)
-2,5
Prognose DekaBank
in 6 Mon.
in 3 Mon.
S&P 500 (Indexp.)
2.050
2.100
TOPIX (Indexp.)
1.600
1.350
Kennzahlen*
Kurs-Gew.- Kurs-Buchw.Verhältnis
Verhältnis
USA
Die Diskussionen um den Beginn und den Verlauf der
Zinswende belasten den US-Aktienmarkt. Schließlich war
die seit Jahren reichlich seitens der Notenbank zur Verfügung gestellte Liquidität einer der wesentlichen Kurstreiber. Zusätzlich wird die Stimmung durch die anhaltend hinter den Markterwartungen zurückbleibenden
Konjunkturdaten sowie den nach unten revidierten Gewinnaussichten der Unternehmen gedämpft. Vor dem
Hintergrund der Stimmungseintrübung sind insbesondere die mittlerweile extrem hoch bewerteten Biotechnologieaktien sowie Small Caps unter Verkaufsdruck. Aber
auch der S&P 500 kann sich diesen Entwicklungen nicht
entziehen. Wir rechnen in den kommenden Monaten mit
einer Fortsetzung der Konsolidierungsbewegung bevor
der Markt dann im späteren Jahresverlauf wieder leicht
zulegen sollte.
vor 1 Jahr
1.866
10,5
in 12 Mon.
2.150
1.400
Dividendenrendite %
S&P 500
16,8
2,6
2,1
TOPIX
16,0
1,4
1,7
* Konsensschätzung auf Basis der kommenden zwölf Monate
Quellen: Factset, Bloomberg, DekaBank
Perspektiven
Der US-Aktienmarkt sollte sich in den kommenden Monaten nur noch seitwärts bewegen können. Die anstehende
Wende in der Geldpolitik, die nachlassende Dynamik in
der Gewinnentwicklung und die mittlerweile spürbar
angestiegenen Bewertungen begrenzen das Kurspotenzial nach oben. Die Gefahr eines größeren Rückschlags ist
dennoch eher gering, dafür sind die Rahmenbedingungen insgesamt noch zu stabil. In Japan werden die Preise
immer stärker durch die Zentralbank verzerrt. Fundamental sind die Entwicklungen enttäuschend, sodass wir die
Region nicht zum Kauf empfehlen. Spekulative Engagements sollten in jedem Fall nur währungsgesichert eingegangen werden.
April / Mai 2015
Seite 9
Volkswirtschaft im Fokus
Emerging Markets
Emerging Markets
Im Fokus
Emerging-Markets-Anlagen haben in den vergangenen
Wochen deutlich zugelegt, nachdem Äußerungen der USNotenbank die Hoffnung nährten, dass der Pfad für die
Leitzinsanhebungen weniger steil als bislang unterstellt
ausfallen werde. In der Folge gab der US-Dollar nach, und
die Kurse von EM-Renten und -Aktien erholten sich. Die
US-Geldpolitik dürfte auch in den kommenden Monaten
der wichtigste Treiber für die globalen Finanzmärkte
bleiben. Da wir entgegen der Mehrheitsmeinung an den
Märkten die erste Zinserhöhung bereits für Juni erwarten, besteht hier Enttäuschungspotenzial, das allerdings
durch eine geschickte Rhetorik der Währungshüter begrenzt werden sollte. Allerdings dürfte der US-Dollar
seinen Aufwertungstrend wieder aufnehmen, da außer in
Mexiko kaum eine Notenbank dem Erhöhungspfad folgen
wird. Hartwährungsanleihen dürften von der Attraktivität
des US-Dollar profitieren. Gegenwind erhalten diese jedoch durch die Zuspitzung der Krise in Venezuela und die
anhaltenden wirtschaftlichen und politischen Probleme
in Brasilien und Russland.
Aktien: MSCI Emerging Markets (Performanceindex)
2300
2100
1900
1700
1500
2010
2011
2012
2013
2014
2015
Quellen: MSCI, DekaBank
Renten: EMBIG-Spread (Basispunkte)
500
400
300
200
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
Quellen: Bloomberg, Prognose DekaBank
Renten: Performanceindizes EMBIG und GBI
160
140
120
100
80
2010
2011
2012
2013
EMBIG (Jan. 2010 =100)
2014
2015
GBI (Jan. 2010 =100)
Quellen: Bloomberg, DekaBank
Wichtige Daten im Überblick
Emerging Markets
MSCI Emerging M. TR
0 8 . 0 4 . 2 0 15
2059
% ggü.
% ggü.
Vormon. Jahresanf.
5,3
7,2
% ggü.
Vorjahr
3,7
EMBIG Performanceind.
687
2,9
3,7
4,8
GBI Performanceindex
261
4,6
-0,3
-10,7
476
0,5
0,9
5,5
6638
1,7
4,0
8,8
zum Vergleich:
REXP Performanceind.
MSCI World TR
Prognose DekaBank
EMBIG Spread (Basisp.)
in 3 Mon.
390
Quellen: MSCI, Bloomberg, DekaBank
400
in 6 Mon. in 12 Mon.
390
370
Perspektiven
Seit den massiven Kursverlusten im Frühsommer 2013
verlief die Entwicklung von Emerging-Markets-Renten
mit deutlich höheren Schwankungen als in den Jahren
zuvor. Doch hat dieser unerwünschte „Stresstest“ auch
gezeigt, dass die Fähigkeit der Emerging Markets, Turbulenzen zu widerstehen, recht hoch ist. Fallende Kurse und
Kapitalabflüsse führen in den meisten Ländern nicht
mehr zu schweren Wirtschaftskrisen. Unsere grundsätzlich positive Einschätzung der langfristigen Aussichten
für Emerging Markets-Anlagen stützt sich im Wesentlichen auf drei Annahmen: 1) Die Länder weisen im Trend
ein hohes Wirtschaftswachstum auf. 2) Die Notenbanken
verhindern die Rückkehr zur Hochinflation. 3) Eine konservative Fiskalpolitik verhindert Schuldenkrisen. Diese
Annahmen sehen wir im Großen und Ganzen noch immer
als gegeben an, auch wenn sie selbstverständlich nicht
für alle Staaten im gleichen Maße erfüllt sind. Aus Sicht
vieler Investoren ist es allerdings ein Nachteil, dass
Emerging Markets-Anlagen in der Regel schwankungsanfälliger sind als Anlagen in Industrieländern. Dies hängt
damit zusammen, dass die Märkte nicht im selben Maße
entwickelt sind. Für aktive Investoren bieten jedoch gerade solche Märkte Chancen. Und bei mittelfristiger Betrachtung haben sich Emerging Markets in den meisten
Zeiträumen gut geschlagen. Wir erwarten, dass das auch
in den kommenden Jahren der Fall sein wird.
April / Mai 2015
Seite 10
Volkswirtschaft im Fokus
Währungen
Währungen: EUR-USD
Im Fokus
Der Absturz des Euro gegenüber dem US-Dollar hat sich
in den vergangenen Wochen nicht fortgesetzt. Seit seinem Tiefpunkt im März bei knapp unter 1,05 EUR-USD
konnte der Euro Anfang April bis auf 1,10 EUR-USD aufwerten. Der vorläufige Wendepunkt im März ist nicht auf
Wirtschaftsdaten aus Euroland zurückzuführen, sondern
unmittelbar mit der US-Geldpolitik verbunden. Der Leitzinszinsausblick bis Ende 2016 der US-Zentralbank ist
Mitte März unerwartet moderat ausgefallen. Gleichzeitig
haben schwache Konjunkturdaten aus den USA das Fragezeichen an den Märkten über eine unmittelbar bevorstehende Zinswende der US-Notenbank größer werden
lassen. Insbesondere der deutlich enttäuschende USArbeitsmarktbericht für März hat die US-Währung belastet.
Wechselkurs EUR-USD
1,5
1,4
1,3
1,2
1,1
1,0
0,9
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
Quellen: Bloomberg, Prognose DekaBank
Zinsdifferenz* 2-jähriger Staatsanleihen (Basispunkte)
Perspektiven
Für den Euro erwarten wir mit Blick auf die fundamentalen Faktoren bis Ende 2016 eine Abwertung gegenüber
dem US-Dollar. Wir rechnen mit einem zunehmenden
Zinsvorsprung von US-Treasuries gegenüber deutschen
Bundesanleihen. Zudem sind die Wachstumsaussichten
für die US-Wirtschaft günstiger als für Euroland. Grundsätzlich stützend für den Euro ist aber die von uns prognostizierte Verfestigung des moderaten Aufschwungs in
Euroland, der auch einige der südeuropäischen Sorgenkinder mit einschließt. In den USA hat die Notenbank
letztes Jahr das Anleihekaufprogramm beendet. Die Leitzinswende dürfte im Sommer 2015 erfolgt sein, während
die Europäische Zentralbank vor Ende 2018 keine Leitzinserhöhung vornehmen wird. Entsprechend stellt die
Geldpolitik für eine längere Zeit die zentrale Belastung
für den Euro dar.
200
100
0
-100
-200
-300
-400
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
*Bundesanleihen minus Treasuries
Quellen: Bloomberg, Prognose DekaBank
Nettopositionierung der Spekulanten*
100
50
0
-50
-100
-150
-200
-250
2010
2011
2012
2013
2014
2015
* Euro-Futures; in Tsd. Kontrakten
Quellen: CFTC, DekaBank
Wichtige Daten im Überblick
Prognose DekaBank
0 8.0 4.20 15 in 3 Mon.
in 6 Mon.
in 12 Mon.
Wechselkurs EUR-USD
1,08
1,06
1,04
1,02
Zinsdiff. 2J (Basisp.)
-81
-110
-155
-220
Zinsdiff. 10J (Basisp.)
-174
-230
-210
-210
EZB Leitzins (%)
0,05
0,05
0,05
0,05
Fed Leitzins (%)
0,25
0,25
0,5
1,25
Konjunkturdaten
20 15P
20 16 P
EWU Bruttoinlandsprod. (% ggü Vorj.)
20 14
0,9
1,5
1,7
USA Bruttoinlandsprod. (% ggü. Vorj.)
2,4
2,7
2,9
EWU Inflation (% ggü. Vorjahr)
0,4
0,3
1,4
USA Inflation (% ggü. Vorjahr)
1,6
0,6
2,8
Quellen: Bloomberg, EZB, Fed, Bureau of Economic Analysis,
Bureau of Labor Statistics, Eurostat, DekaBank
April / Mai 2015
Seite 11
Volkswirtschaft im Fokus
Währungen
Währungen: EUR-AUD / EUR-CAD
Wechselkurs EUR-AUD
1,6
1,4
1,2
1,0
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
Quellen: Bloomberg, Prognose DekaBank
Wichtige Daten im Überblick
Prognose DekaBank
0 8 . 0 4 . 2 0 15 in 3 Mon. in 6 Mon. in 12 Mon.
1,36
1,35
1,34
Forwards
1,40
1,42
1,43
1,45
He dge-Ertrag* (%)
-0,6
-1,2
-2,4
W echselkurs EUR-AUD
Zinsdiff. Bunds zu austral. Anleihen
2 Jahre (Basispunkte )
in 3 Mon. in 6 Mon. in 12 Mon.
-202
-220
-235
-270
-79
-260
-255
-255
EZB Leitzins (%)
0,05
0,05
0,05
0,05
RBA Le itzins (%)
2,25
2,00
2,00
2,00
10 Jahre (Basispunkte)
EUR-AUD
Der australische Dollar hat seinen Aufwertungstrend seit
Beginn des Jahres auch in den vergangenen Wochen beibehalten. Zu Beginn des Jahres lag er gegenüber dem
Euro noch bei 1,55 EUR-AUD. Mittlerweile hat er sogar die
Marke von 1,44 EUR-AUD durchbrochen. Die jüngste Aufwertung lässt sich auf die am 5. Juni beschlossenen Maßnahmen der Europäischen Zentralbank zur Ausweitung
der geldpolitischen Lockerung zurückführen. Ohne diese
wäre die australische Währung wohl seitwärts um die 1,46
EUR-AUD tendiert. Für die kommenden Monate ist nicht
mit zusätzlichen geldpolitischen Impulsen zu rechnen. Die
australische Notenbank hat auf ihrem Zinsentscheid Anfang Juni die Leitzinsen bei 2,5% belassen und ihr Wohlsein mit diesem Leitzinsniveau bekräftigt. Die australische
Währung dürfte gegenüber dem Euro in eine Seitwärtsbewegung im Bereich 1,43-1,49 EUR-AUD übergehen.
* bezogen auf e ine We chselkurssicherung mit Forward-Kontrakte n
Quellen: EZB, Res. Bank of Australia, Bloomberg, DekaBank
Wechselkurs EUR-CAD
1,6
1,4
1,2
1,0
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
Quellen: Bloomberg, Prognose DekaBank
Wichtige Daten im Überblick
Prognose DekaBank
W echselkurs EUR-CAD
0 8 . 0 4 . 2 0 15 in 3 Mon. in 6 Mon. in 12 Mon.
1,35
Forwards
He dge-Ertrag* (%)
Zinsdiff. Bunds zu kanad. Anleihen
2 Jahre (Basispunkte )
10 Jahre (Basispunkte)
1,33
1,31
1,29
1,37
1,38
1,38
-0,5
-1,0
-2,0
in 3 Mon. in 6 Mon. in 12 Mon.
-79
-90
-125
-195
-118
-160
-165
-180
EZB Leitzins (%)
0,05
0,05
0,05
0,05
BoC Le itzins (%)
0,75
0,75
0,75
1,00
* bezogen auf e ine We chselkurssicherung mit Forward-Kontrakte n
Quellen: EZB, Bank of Canada, Bloomberg, DekaBank
EUR-CAD
Die kanadische Währung hat über die vergangenen Wochen nur leicht gegenüber dem Euro aufgewertet. Das
umfassende Maßnahmenpaket der Europäischen Zentralbank vom 5. Juni zur weiteren geldpolitischen Lockerung
hätte sicherlich das Potential zu einer stärkeren Aufwertung des kanadischen Dollar gegenüber dem Euro gehabt.
Aber enttäuschende Konjunkturdaten aus Kanada haben
den kanadischen Dollar belastet. Das kanadische Bruttoinlandsprodukt blieb mit einem Plus von 1,2% im ersten
Quartal hinter den Erwartungen zurück, und auch der
Anstieg der Arbeitslosenquote auf 7% war eine negative
Überraschung. Auf Sicht von zwölf Monaten sollten die
unterschiedlichen Wege der Geldpolitik zwischen Kanada
und dem Euroraum für eine spürbare Aufwertung des
kanadischen Dollars sorgen.
April / Mai 2015
Seite 12
Volkswirtschaft im Fokus
Währungen
Währungen: EUR-SEK / EUR-NOK
Wechselkurs EUR-SEK
11
10
9
8
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
Quellen: Bloomberg, Prognose DekaBank
Wichtige Daten im Überblick
Prognose DekaBank
0 8 . 0 4 . 2 0 15 in 3 Mon. in 6 Mon. in 12 Mon.
9,35
W echselkurs EUR-SEK
Forwards
He dge-Ertrag* (%)
Zinsdiff. Bunds zu schwed. Anleihen
2 Jahre (Basispunkte )
10 Jahre (Basispunkte)
EZB Leitzins (%)
Riksbank Le itzins (%)
9,30
9,20
9,10
9,28
9,28
9,28
0,0
0,1
0,1
in 3 Mon. in 6 Mon. in 12 Mon.
4
-13
-30
-65
-22
-45
-55
-65
0,05
0,05
0,05
0,05
-0,25
-0,25
-0,25
-0,25
EUR-SEK
Nach seiner Berg- und Talfahrt seit Februar hat sich EURSEK nun zwischen 9,30 und 9,40 stabilisiert. Dazu beigetragen hat die Riksbank, die die zuvor starke Aufwertung
der Krone (trotz der Leitzinssenkung auf -0,10 % im
Februar als Reaktion auf die Anleihekäufe der EZB) als ein
Risiko für den angestrebten Inflationsanstieg erachtet
hat. So hat die Riksbank überraschend zwischen ihren regulären Zinsmeetings im März ihren Leitzins nochmals
gesenkt, auf nun -0,25 %. Zudem hat sie ihre bis Mai
laufenden Staatsanleihekäufe ausgeweitet. Leitzinserhöhungen dürften mit dem prognostizierten Inflationsanstieg zum Zielwert von 2 % ab Mitte 2016 erfolgen.
Somit, aufgrund höherer Wachstums- und Inflationserwartungen in Schweden, liegt der erwartete Leitzinspfad der
Riksbank immer noch über dem der EZB (Leitzinswende
nicht vor Ende 2018). Das spricht für eine stärkere Krone
in unserem Prognosezeitraum (sinkender EUR-SEK-Kurs).
* bezogen auf e ine We chselkurssicherung mit Forward-Kontrakte n
Quellen: EZB, Riksbank, Bloomberg, DekaBank
Wechselkurs EUR-NOK
9,0
8,5
8,0
7,5
7,0
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
Quellen: Bloomberg, Prognose DekaBank
Wichtige Daten im Überblick
Prognose DekaBank
W echselkurs EUR-NOK
0 8 . 0 4 . 2 0 15 in 3 Mon. in 6 Mon. in 12 Mon.
8,70
Forwards
He dge-Ertrag* (%)
Zinsdiff. Bunds zu norweg. Anleihen
8,50
8,40
8,20
8,74
8,76
8,81
-0,4
-0,6
-1,2
in 3 Mon. in 6 Mon. in 12 Mon.
2 Jahre (Basispunkte )
-111
-113
-110
-105
10 Jahre (Basispunkte)
-127
-145
-155
-155
EZB Leitzins (%)
0,05
0,05
0,05
0,05
Norge s Bank Leitz. (%)
1,25
1,00
1,00
1,00
* bezogen auf e ine We chselkurssicherung mit Forward-Kontrakte n
Quellen: EZB, Norges Bank, Bloomberg, DekaBank
EUR-NOK
Als Rohstoffwährung bleibt die Entwicklung der Norweger
Krone an die des Ölpreises gebunden. Da wir nach der
aktuellen Überreaktion eine Normalisierung des Ölpreises
bei etwa 75 USD gegen Ende des Jahres erwarten, rechnen
wir entsprechend mit einer Aufwertung der Krone gegenüber dem Euro. Auch wenn auf der Norweger Krone derzeit
konjunkturelle Sorgen infolge des niedrigen Ölpreises
lasten, dürfte eher die Euro-Schwäche aufgrund der im
März begonnenen Anleihekäufe der EZB die Wechselkursbewegung dominieren. Abgesehen vom Ölpreis bleibt die
mittelfristig erwartete Aufwertung der Krone (sinkender
EUR-NOK-Kurs) begründet durch die Zinsdifferenz zu
Euroland, basierend auf Norwegens höheren Wachstumsund Inflationsniveaus. Die Norges Bank schließt je nach
Ölpreisentwicklung eine weitere Zinssenkung in diesem
Jahr nicht aus. Erste Leitzinserhöhungen stellt sie gegen
Ende 2016 in Aussicht.
April / Mai 2015
Seite 13
Volkswirtschaft im Fokus
Rohstoffe
Rohstoffe: Gold
Im Fokus
Auch wenn der Goldpreis seit Mitte März merklich zugelegt hat, gehen wir nicht von einer Trendwende hin zu
steigenden Preisen aus. Zuletzt befeuerten enttäuschende Konjunkturdaten aus den USA die Diskussion, ob die
US-Notenbank vielleicht doch später als bislang erwartet
mit den Leitzinserhöhungen beginnen wird. Zudem hat
der US-Dollar gegenüber dem Euro seit Mitte März etwas
abgewertet. So haben die Goldspekulanten (Managed
Money) das erste Mal seit acht Wochen wieder verstärkt
auf steigende Goldpreise gesetzt. Dennoch bleibt das
Umfeld für Gold aus unserer Sicht wenig konstruktiv: Eine
schwache physische Goldnachfrage, ein ansteigendes USZinsniveau und eine stabile Weltkonjunktur sind nicht die
beste Politur für das Edelmetall. Dem Goldanleger in
Euroland hilft allerdings die erwartete Abwertung des
Euro gegenüber dem US-Dollar. In Euro gerechnet fallen
die Goldpreisrückgänge dadurch geringer aus.
Goldpreis (je Feinunze)
1800
1600
1400
1200
1000
800
600
2010
EUR
2011
2012
USD
2013
2014
2015
2016
Quellen: Bloomberg, Prognose DekaBank
Gold: Nettopositionierung der Spekulanten*
250
200
150
100
50
0
2010
2011
2012
2013
2014
2015
* in Tsd. Kontrakten; Managed Money, Quellen: CFTC, Bloomberg, DekaBank
Physisches Angebot und Nachfrage*
1300
1100
900
700
2010
2011
2012
2013
Physisches Angebot
2014
2015
Physische Nachfrage
* in Tonnen; Quellen: World Gold Council, DekaBank
Wichtige Daten im Überblick
Edelmetalle
0 8.0 4.20 15
vor 1 Mon.
vor 1 Jahr
Gold (EUR je Feinunze)
1112
1077
949
Gold (USD je Feinunze)
1203
1167
1309
Silber (EUR je Feinunze)
15
15
15
Silber (USD je Feinunze)
16
16
Prognose DekaBank
in 3 Mon.
in 6 Mon.
20
in 12 Mon.
Gold (EUR je Feinunze)
990
990
970
Gold (USD je Feinunze)
1040
1030
990
Quellen: Bloomberg, DekaBank
Perspektiven
Gold gilt weltweit als Krisenwährung. Entsprechend steigt
der Goldpreis in Krisenzeiten in der Regel stark an. Üblicherweise sinkt er wieder, wenn eine Krise abflaut. Im
Gefolge der Finanzmarktkrise und der Zuspitzung der
Staatsschuldenkrise in Europa verzeichnete Gold dank
stetiger kräftiger Preisanstiege starke reale (also inflationsbereinigte) Gewinne. Die europäische Staatsschuldenkrise ist zwar noch lange nicht beendet. Sie hat aber
mittlerweile an Brisanz und damit an Bedeutung für den
Goldpreis verloren. Die US-Notenbank Fed dürfte im Lauf
des Jahres 2015 mit ihrem Zinserhöhungszyklus starten.
Das wird weltweit zu höheren Renditen führen – selbst
wenn einige große Notenbanken (EZB, Bank of Japan) der
Fed nicht so schnell folgen werden. In Erwartung der
höheren Zinsen hat der Goldpreis zeitweise deutlich
nachgegeben. Nach der im Frühjahr 2013 erfolgten spürbaren Preiskorrektur rechnen wir nicht mit einem weiteren dramatischen Absturz der Goldnotierung. Stützend
auf den Goldpreis wirkt, dass die Notenbanken in vielen
Schwellenländern ihre Goldbestände zur Diversifizierung
der Währungsreserven weiterhin aufstocken. Diese Entwicklung hat den Goldmarkt in den vergangenen Jahren
strukturell verändert, da zuvor die Notenbanken weltweit
über lange Zeit per Saldo als Goldverkäufer aktiv waren.
Zudem verlagert sich die physische Goldnachfrage stärker von Nordamerika und Europa nach Asien, insbesondere wegen des steigenden Wohlstands der dortigen
Bevölkerungen. Auf lange Sicht trauen wir dem Goldpreis
nicht viel mehr als einen Inflationsausgleich zu.
April / Mai 2015
Seite 14
Volkswirtschaft im Fokus
Rohstoffe
Rohstoffe im Überblick
DJUBS Rohstoffpreisindex (Januar 2010=100)
200
150
100
50
0
2010
2011
2012
2013
Industriemetalle
Edelmetalle
2014
2015
Energie
Agrar
Quellen: Bloomberg, DekaBank
Rohstoffe: Nettopositionierung* der Spekulanten
2000
1600
1200
800
400
0
2010
2011
2012
2013
2014
2015
* in Tsd. Kontrakten; Managed Money, Quellen: CFTC, ICE, LME,
Bloomberg, DekaBank
Nickel
Palladium
Kakao
Brent
Soja
US-Erdgas
Silber
Kupfer
Blei
Weizen
10
5
0
-5
-10
-15
Zink
Tops und Flops der letzten vier Wochen*
* Veränderungsrate in %; Quellen: Bloomberg, DekaBank
Wichtige Daten im Überblick
Rohstoffe
DJUBS Energie
0 8.0 4.20 15
Veränderungsraten in %
ggü. Vormon.
ggü. Vorjahr
52,6
-6,5
DJUBS Industrie me t.
117,4
1,2
-9,0
DJUBS Edelmetalle
167,7
3,5
-11,1
58,4
-0,2
-28,3
DJUBS Agrar
-46,9
Indexpunkte (Originalindex); Quellen: Bloomberg, DekaBank
Im Fokus
Seit Mitte März haben einige Rohstoffpreise wieder zugelegt. Zwar sind wir für die Anlageklasse Rohstoffe insgesamt nicht allzu zuversichtlich für den weiteren Jahresverlauf. Es gibt jedoch einzelne Rohstoffe, bei denen
zumindest aus fundamentaler Sicht – also aus der Analyse der Entwicklung von physischem Angebot und physischer Nachfrage – Preisanstiege zu erwarten sind. Bei
den Edelmetallen kann es vor allem bei Platin und Palladium knapp werden. Der globale Platinmarkt dürfte nach
einem starken Angebotsdefizit im Jahr 2014 auch 2015
ein Defizit ausweisen. Der diesellastige europäische Automarkt sowie die preiselastische Schmucknachfrage
dürften nachfrageseitig anziehen, während sich das Minenangebot in Südafrika vom streikbedingten Produktionsausfall des Vorjahres erholen muss. Für Palladium
spielen die benzinlastigen Automärkte in den USA und
China, sowie die Investmentnachfrage eine wichtige Rolle. Alle drei Faktoren zeigen sich robust. Insofern dürfte
sich der Palladiummarkt nach dem Rekorddefizit in 2014
im laufenden Jahr zwar etwas entspannen, aber dennoch
ein Angebotsdefizit ausweisen. Unter den Industriemetallen erscheint die Preisentwicklung von Kupfer aus Sicht
der Fundamentalanalyse rätselhaft. Der Rohstoff ist so
günstig wie seit fünf Jahren nicht mehr, dabei signalisieren die Daten seit 2010 Jahr für Jahr ein Angebotsdefizit.
Die Lagerbestände an den wichtigsten Handelsplätzen
sind im historischen Vergleich niedrig. Die Nachfrage in
China erreichte 2014 einen neuen Rekord und sollte auch
dieses Jahr stark bleiben. Anstehende Lohnverhandlungen in chilenischen Kupferminen bergen die Gefahr von
Produktionsausfällen. Steigende Kupferpreise in 2015
wären insofern gut nachvollziehbar.
Perspektiven
Die Entwicklung der Rohstoffpreise wird langfristig vom
Zusammenspiel zwischen physischem Angebot und
Nachfrage bestimmt. Seit Jahren nimmt die Rohstoffnachfrage aufgrund des wirtschaftlichen Aufholprozesses
in den Schwellenländern spürbar zu. Inzwischen wurden
die Produktionskapazitäten bei vielen Rohstoffen entsprechend ausgeweitet, sodass die steigende Nachfrage
ohne größere Verspannungen bedient werden kann. Die
Rohstoffpreisrückgänge infolge der Krisen der vergangenen Jahre sollten nicht langfristig anhalten. Mit der voranschreitenden Erholung der Weltwirtschaft werden die
Rohstoffpreise wieder langsam steigen, insbesondere in
den Segmenten, wo noch eine physische Knappheit besteht. Lediglich die Rohstoffe, bei denen in zu großem
Ausmaß Produktionskapazitäten geschaffen wurden,
dürften weiter im Preis fallen. Die Anlageklasse Rohstoffe
eignet sich weiterhin als Beimischung in einem breit
gestreuten Portfolio. Allerdings muss beachtet werden,
dass bei Investitionen in Rohstoffe starke Preisschwankungen auftreten können.
Volkswirtschaft im Fokus
Szenarien
April / Mai 2015
Seite 15
Szenarien
Basisszenario (Wahrscheinlichkeit: 75 %)
• Entschleunigte Wirtschaft: Abbau der hohen Verschuldung insbesondere in den Industrieländern belastet das
Wachstum.
• Weltwirtschaft: Emerging Markets sind mit ihrem gestiegenen Anteil an der Weltwirtschaft (inzwischen rund
60 %) wichtige Wachstumstreiber – trotz schwächerer
Dynamik. USA haben strukturelle Anpassungen weitgehend hinter sich und wachsen wieder vergleichsweise
kräftig. Japan bleibt mangels durchgreifender Reformen
flügellahm.
• Euroland: Euroland ist zwar noch der „kranke Mann der
Weltwirtschaft“. Gesundungsprozess ist jedoch im Gange.
Reformen der Krisenländer tragen langsam Früchte. Reformaktivitäten in den großen drei Volkswirtschaften
Deutschland, Frankreich und Italien bleiben enttäuschend. Globales Wachstum, Euro-Abwertung und Energiepreisrückgänge bringen dagegen Rückenwind.
• Deutschland: Sorgen über die Entwicklung der wirtschaftlichen Rahmenbedingungen halten Unternehmen
von größeren Investitionen ab. Allgemeine Verfassung
der Volkswirtschaft, insbesondere des Arbeitsmarktes, ist
aber noch gut.
• Inflation: Hohe Arbeitslosigkeit und schwaches Wachstum halten Inflationsraten in Euroland unerwünscht niedrig. EZB fürchtet weiterhin zu niedrige Preissteigerungsraten. In den USA anziehende Inflationsraten dank prosperierendem Arbeitsmarkt und kräftigem Wirtschaftswachstum.
• Geldpolitik: Ende der ultra-expansiven Geldpolitik ist in
Euroland und Japan noch nicht absehbar. US-Notenbank
Fed wird im Verlauf von 2015 mit dem Zinserhöhungszyklus anfangen. Zinserhöhungstempo bleibt jedoch moderat, sodass Finanzmärkte und Konjunktur dies gut verkraften.
• Zinstief: Zinsen bleiben für sehr lange Zeit sehr niedrig.
Um nennenswerte Renditen zu erzielen, führt für Anleger
kaum ein Weg an Aktien vorbei.
• Finanzmärkte: Moderate Verluste an Rentenmärkten
angesichts leicht steigender Zinsen. Aktien profitieren
von globalem Wachstum, steigenden Gewinnen und
Flucht der Anleger aus dem Zinstief.
Negativszenario (Wahrscheinlichkeit: 15 %)
• Reform- und Anpassungsprozess in Euroland gerät ins
Stocken, bspw. infolge der Wahlen in Südeuropa. Verunsicherung der Unternehmer und Konsumenten als Auslöser einer erneuten tiefen Rezession in Euroland. Weitere
Verschärfung durch zu erwartende Finanzmarktreaktionen und deren negative Auswirkungen auf den Bankensektor. Mangels fiskalischer Gegensteuerungsmöglichkeiten entsprechend längere Dauer eines solchen erneuten konjunkturellen Einbruchs, danach zähe Erholung.
• Sanfter Ausstieg der Notenbanken (insbesondere USNotenbank) aus ultra-expansiver Geldpolitik misslingt.
Starke Zinsanstiege insbesondere am langen Ende als
Auslöser einer Vollbremsung bei Konsum und Investitionen. Resultat: ausgeprägte Wachstumsabschwächung,
womöglich erneute Rezession.
• Dauerhafte und ausgeprägte Wachstumsschwäche in
China oder anderen großen Emerging Markets. Auswirkungen auf Industrieländer wären stärker als früher.
• Weitere Ausweitung der Krise in der Ukraine könnte
den alten Ost-West-Konflikt erneut aufleben lassen. Folge wären eine globale Verunsicherung sowie spürbare
Handelshemmnisse mit wachstumsbremsenden Effekten.
• Deflation, also dauerhaftes Abgleiten der Inflationsraten in negatives Terrain. Folge wären Rückgänge der
Aktienkurse und des Goldpreises, Sorgen um die Schuldentragfähigkeit, ausgeprägte Konjunkturschwäche,
Wiederausbruch der Eurokrise.
Positivszenario (Wahrscheinlichkeit: 10 %)
• Niedrigzinsen und gestiegenes Vertrauen führen zu
schnellem und kräftigem Aufschwung in Europa und USA.
• Überraschend starke Wachstumsdynamik in den
Emerging Markets mit positiver Sogwirkung für globale
Wirtschaft.
Volkswirtschaft im Fokus
Konjunktur und Märkte
April / Mai 2015
Seite 16
Redaktionsschluss: 09.04.2015
Herausgeber:
Chefvolkswirt Dr. Ulrich Kater:
Tel. (0 69) 71 47 - 23 81
E-Mail: [email protected]
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