2014 年 9 月 11 日号 Global Market Outlook く lo イエレン議長の「計器盤」９月１６，１７日に米国金融政策決定会合（ＦＯＭＣ）が開催されます。米国の利上げ時期が市場の大きなテーマとなっており、会議後発表される声明文、記者会見でのイエレン議長の発言に注目です。１．従来の雇用関連指標では回復が鮮明に米国金融当局の２つの使命は「物価の安定」と「雇用の最大化」ですが、現状、物価は上昇基調にあるもののペースは鈍くグラフ１：米国失業率％ 11 10 それほど警戒感は高まっていません。従って１０月に量的緩和 9 8 を予定通り終了させた後、最初の利上げ時期を予測する際に 7 は雇用の状況とその解釈が最大の焦点となります。 6 びに注目してきました。右のグラフ１は失業率ですが、金融危２０１２年１２月失業率が６．５％を割り込むまでゼロ金利を維持できる。 5 市場は雇用市場の判断において失業率、及び雇用者数の伸 4 3 2005年 2007年 2009年 2011年 2013年資料：米国労働省機の後２００９年には１０％に達しました。その後低下に転じ２０１２年１２月にＦＯＭＣは利上げの目処を６．５％を割り込む時期千人/月としましたが、現状既に６．１％まで低下しています。グラフ２は 600 雇用者数の月間増減です。先週発表された８月の数字はやや 400 弱かったものの、このところ平均して２０万人を超える増加を示グラフ２：米国雇用者数月間増減３ヶ月平均 200 0 しています。２００８年３月からマイナスに転じたわけですが、今 -200 年５月にはようやくそれからの累積がプラスに浮上、金融危機 -400 により失われた職が取り戻された形となります。 -600 雇用者数月間増減 -800 2005年 2007年 2009年 2011年 2013年資料：米国労働省２．イエレン議長の「計器盤」しかしイエレン議長は「史上最悪の金融危機」後の雇用市場は従来と変容しているため、上記２つの指標だけでは状況把握に不十分とし、飛行機のパイロットのように多種の指標を監視する必要があると主張しています。「イエレン議長の計器盤」と称されていますが、主なものは以下の通りです。 ① 労働参加率やや複雑な話となってしまいますが、失業率の分子は「就職活動を行っている失業者」で分母はそれに「実際に働いている人」を加えたものです。従って失業者が職に就けば失業率は低下しますが、就職活動を諦めた場合でも低下することになりま％グラフ３：米国失業率と労働参加率％ 68 10 9 失業率（左軸） 67 8 66 7 65 す。１６才以上の人口のうち「就業者と就職活動を行っている失 6 64 業者（つまり失業率の分母）」の比率が労働参加率です。これ 5 63 労働参加率（右軸）はグラフ３のように２００９年あたりから低下傾向が鮮明となっています。ベビーブーマー世代の退職等、人口動態による要因も 4 2005年 62 2007年 2009年 2011年 2013年資料：米国労働省大きいと推察されますが、職探しを諦めた人が景気回復とともに職探しを始めるとすれば「失業者予備軍」となり、実際の失業者はより多く存在すると言えるかもしれません。 -1- ② 長期失業者米国の失業保険は通常半年で失効します。従って２６週間以上の失業者には厳しい状況となります。グラフ４はその推移ですが、低下傾向は鮮明ですが、未だ金融危機以前の３倍近い水準に留まっています。しかし先般、米国の大学で架空の履歴書を作成し企業に送付するという実験を行った結果、半年以上職についていない「人」への返答は顕著に低かったそうです千人グラフ４：失業者数（失業期間２６週以上） 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 （注）。もしそうだとすると、これはもはや金融政策の領域を超え 0 2005年た政治の問題と言えるかもしれません（景気循環ではなく構造 2007年 2009年 2011年 2013年資料：米国労働省的な問題）。注）Rand Ghayad “The Jobless Trap”（2014） ③ 求人数雇用が増えるためには企業側の求人が増える必要がありま千人グラフ５：求人数 5000 す。右のグラフ５に見られるようにこのところ求人数の増加ペー 4500 スが加速しています。それにもかかわらず失業者の水準も高 4000 いということは雇用者の求める人材と労働者の技量に差があ 3500 る、つまりミスマッチがあるということかもしれません。もしそう 3000 2500 であるなら、これも職業訓練策等、政治の領域で金融政策の 2000 手に負えるものではありません。 1500 2005年 2007年 2009年 2011年 2013年資料：米国労働省 ④ 自発的退職者離職者には通常、本人の都合による場合と解雇等企業側の要因の２つがあります。前者はより希望に合う職が見つかったグラフ６：離職者内訳％ 2.4 2.2 ためとも解釈できることから、イエレン議長は自発的退職者の 2 増加が雇用市場の改善を示すとしています。右のグラフ６のよ 1.8 うに解雇された人の水準は低位で横ばいとなる一方、自発的 1.6 自発的退職 1.4 退職者は増加傾向にあります。ただし金融危機以前の水準に 1.2 解雇された人は届いていません。 1 2005年 2007年 2009年 2011年 ⑤ パートタイマー 2013年資料：米国労働省右のグラフ７は正規雇用を希望しているにもかかわらず、職千人が見つからないためパートタイマーとして働いている人の数で 10000 す。減少傾向にはありますが、まだまだ高い水準といえます。 9000 イエレン議長はこの指標から雇用市場の弱さを指摘していまグラフ７：パートを余儀なくさせられている人 8000 7000 すが、一部には経済のサービス化が雇用全体におけるパート 6000 比率上昇を促しているという見方もあります。 5000 4000 3000 2005年 2007年 2009年 2011年 2013年資料：米国労働省 -2- ３．「計器盤」がすべてＧＯを示さなくても．．．これまで見てきましたように、「計器盤」はどれも改善基調にあるものの、水準にはバラツキがあります。利上げの時期については「総合的に判断」とされるのでしょうが、一部には早期の利上げを主張する向きもあります。その根拠は２つあると思います。 ① インフレ率の上昇が顕著となってからでは遅きに失する。％グラフ８：米国物価 3 物価安定を重視する「タカ派」の主張です。確かにこれまでの経験からはこの主張にも頷けると思います。しかしグローバル化、ＩＴ革命等、構造的変化を遂げた現在も同様のことが起きるかどうかはかなり疑問です。２００８年１２月から政策金利をほぼゼロとし、その後も３度にわたり量的緩和を実施したにもかかわらず、インフレ率は抑制されています。今後も急激に上昇する可能性は低いと思います。 2.5 ＣＰＩコア 2 1.5 1 ＰＣＥコア 0.5 0 2005年 2007年 2009年 2011年 2013年資料：ﾌﾞﾙｰﾑﾊﾞｰｸﾞ ② 異常に低い金利を長期化することによる弊害が緩和効果の利益を上回る。現在抑制されているといっても米国のインフレ率はグラフ８のように１．５～２％程度です。日本のようにマイナスには陥っていません。したがって実質金利はマイナスとなっています。その結果、量的緩和によりばらまかれた潤沢な流動性が存在することもあり、低格付け債券等、一部の資産市場では「バブル」に近い状況が発生しています。このまま放置すれば「住宅バブルの形成と崩壊」の再現ともなりかねません。先日サン・フランシスコ連銀は「市場はＦＯＭＣ予測よりも長期間緩和政策が継続すると安心しているように見える」というレポートをまとめました。金融先物市場では来年９月あたりの利上げ開始を予測しているようですが、状況次第では前倒しとなる可能性も否定はできません。来週のＦＯＭＣ，及び今後のイエレン議長等の要人発言に注目したいと思います。 -3- ※ ２０１４年４月以降のレポート４月１日号２０１３年度の市場推移と主な出来事４月号２０１３年度第４四半期の市場動向と今後の見通し５月２１日号堅調な欧米金融市場と、警戒感が高まる日本、中国市場５月３０日号米国長期金利これまでの推移と今後のイメージ６月３日号欧州中央銀行金融政策決定会合に注目６月６日号マイナス金利導入に踏み切った欧州中央銀行６月２５日号２つの地政学リスク７月号２０１４年度第１四半期の市場動向と今後の見通し８月７日号米国株に黄信号？８月２１日号金融市場はジャクソンホール会合に注目ＭＵ投資顧問株式会社登録番号金融商品取引業者関東財務局長（金商）第 313 号一般社団法人日本投資顧問業協会会員一般社団法人投資信託協会会員〒103-0022 東京都中央区日本橋室町３－２－１５電話 03-5202-1801 9 月 16 日より下記に移転いたします〒101-0062 東京都千代田区神田駿河台２－３－１１電話 03‐5259‐5351 *本資料に含まれている経済見通しや市場環境予測はあくまでも作成時点におけるものであり、今後予告なしに変更されることがあります。 *本資料は情報提供を唯一の目的としており、何らかの行動ないし判断をするものではありません。また、掲載されている予測は、本資料の分析結果のみをもとに行われたものであり、予測の妥当性や確実性が保証されるものでもありません。予測は常に不確実性を伴います。本資料の予測・分析の妥当性等は、独自にご判断ください。 *なお、資料中の図表は、断りのない限りブルームバーグ収録データをもとに作成しております。 -4-