7. Juli 2016 Marktdaten 2 Unternehmenskommentare 3 BT Group 3 Deutsche Börse 4 Diageo 5 GlaxoSmithKline 6 Saint-Gobain 7 Rechtliche Hinweise 8 DAILY Marktdaten im Überblick Deutschland Deutschland DAX DAX MDAX MDAX TecDAX TecDAX Bund-Future Bund-Future 10j. Bund in % 10j. Bund in % 3M-Zins in % 3M-Zins in % Schlusskurs Vortag Änderung 9.373 9.662,40 19.207 16.754,70 1.552 1.257,26 167,72 7.216,97 -0,1760 13,91 -0,2980 13,91 9.533 9.596,77 19.482 16.633,59 1.577 1.256,49 167,77 7.169,08 -0,1850 14,56 -0,2980 14,56 -1,67% 0,68% -1,42% 0,73% -1,61% 0,06% -0,03% 0,67% -4,86% -4,46% 0,00% -4,46% 2.761 6.464 3.119,06 7.898 6.663,62 8.417,58 2.813 6.545 3.097,95 7.942 6.659,42 8.383,90 -1,83% -1,25% 0,68% -0,55% 0,06% 0,40% 17.919 2.100 16.154,39 4.859 4.244,03 15.379 14.313,03 1.234 17.841 2.089 16.027,59 4.823 4.240,67 15.669 14.534,74 1.257 0,44% 0,54% 0,79% 0,75% 0,08% -1,85% -1,53% -1,79% 1,1100 1.320,00 1.366,25 109,08 48,80 1,3693 1,1076 1.296,00 1.350,75 108,73 47,96 1,3681 0,22% 1,85% 1,15% 0,32% 1,75% 0,09% Europa Europa EuroStoxx 50 FTSE 100 50 EuroStoxx SMI FTSE 100 SMI Welt DOW JONES Welt S&P 500 DOW JONES NASDAQ COMPOSITE NASDAQ COMPOSITE NIKKEI 225 NIKKEI 225 TOPIX Rohstoffeund / Devisen Rohstoffe Devisen Euro in US-Dollar Gold (US-Dollar je Feinunze) Gold (US-Dollar je Feinunze) Brent-Öl (US-Dollar je Barrel) Brent-Öl (US-Dollar Euro in US-Dollar je Barrel) DAX (Kurs und 90 Tage moving average) Bund-Future (Kurs und 90 Tage moving average) 12.800 180 11.200 170 160 9.600 150 8.000 140 6.400 130 Jul 11 Jul 12 Quelle: Bloomberg 2 Jul 13 Jul 14 Jul 15 4.800 Jul 16 Jul 11 Jul 12 Quelle: Bloomberg Jul 13 Jul 14 Jul 15 120 Jul 16 DAILY Unternehmenskommentare BT Group Anlass: Kurszielanpassung und Referendum Halten (Halten) Kurs am 06.07.16 um 17:35 h: 387,55 GBp Einschätzung: Erstellung abgeschlossen: 07.07.2016 / 11:30h Von den fünf größten europäischen Telekommunikationskon- Erstmals weitergegeben: 07.07.2016 / 13:30h zernen (Vodafone, BT Group, Deutsche Telekom, Telefonica und Kursziel: 445,00 GBp Marktkapitalisierung: 38,47 Mrd. GBP Branche: Orange (als einzige keine nennenswerten Aktivitäten in Großbritannien)) hat sich die Aktie der BT Group seit dem Referendum am 23.06. mit -11,9% am schlechtesten entwickelt. Dies über- Telekommunikation rascht nicht, da BT mit Abstand am stärksten abhängig ist vom Land: Großbritannien Großbritanniengeschäft und das sowohl in Bezug auf Geschäfts- WKN: 794796 kunden als auch auf Konsumenten. Die durch den Ausgang des BT.L britischen Referendums zu erwartenden mittelfristigen konjunk- Kennzahlen 03/16 03/17e 03/18e turellen Belastungen insbesondere in Großbritannien sollten u.E. Gewinn 29,86 30,39 32,09 15,3 12,8 12,1 14,00 15,60 17,30 Div.-Rendite 3,1% 4,0% 4,5% Kurs/Umsatz 2,1 1,6 1,6 Regulierungsrisiko für BT. Auch das Risiko bezüglich der 6,4 Mrd. 10,5 8,3 7,9 GBP (per 31.03.; 15,0% der Bilanzsumme) an Pensionsrück- Kurs/Cashflow 7,6 4,3 5,7 Kurs/Buchwert 3,8 3,1 2,7 Reuters: Kurs/Gewinn Dividende Kurs/Op Ergebnis auch nennenswerte Auswirkungen auf die BT Group haben. Ferner fällt aus unserer Sicht für BT – im Gegensatz zu Vodafone – die Option weg, den Firmensitz außerhalb Großbritanniens zu verlegen. Hieraus ergibt sich aus unserer Sicht auch ein im Vergleich zu den anderen Telekommunikationskonzernen höheres stellungen hat sich infolge des Brexits aus unserer Sicht erhöht, da unsicher ist, wie sich die Pfundschwäche, die zukünftige Politik der britischen Notenbank und eine mögliche Rezession in Großbritannien auf diese auswirken werden. Die operative 550 450 Jul 11 Okt 12 Jan 14 Apr 15 Geschäftsentwicklung bei BT verläuft bislang aber sehr erfreulich, 350 weshalb wir trotz der gestiegenen Risiken unsere Prognosen und - 250 auch auf Grund des Bewertungsniveaus der Aktie - unser Halten- 150 Jul 16 Votum (Kursziel neu: 445,00 (alt: 500,00) GBp (Peer Group- Quelle: Bloomberg Modell; gesunkene Multiplikatoren der Vergleichsunternehmen)) bestätigen. Performance 3 Mon. 6 Mon. 12 Mon. Absolut -11,9% -16,2% -11,6% Relativ z. Stoxx Europe 50 -12,4% Erstempfehlung: -9,1% 3,6% 03.12.2015 Historie der Umstufungen (12 Monate): 03.12.2015 Neuaufnahme 3 Markus Friebel (Analyst) DAILY Deutsche Börse 1) Anlass: Brexit ändert strategische Logik der Fusion nicht Halten (Halten) Kurs am 06.07.16 um 17:35 h: 70,43 EUR Einschätzung: Erstellung abgeschlossen: 07.07.2016 / 11:30h In Reaktion auf den Ausgang des britischen EU-Referendums Erstmals weitergegeben: 07.07.2016 / 13:30h haben Verantwortliche aus Politik und Finanzaufsichtskreisen in Kursziel: 78,00 EUR Marktkapitalisierung: 13,59 Mrd. EUR Branche: Deutschland das Fusionsvorhaben zwischen Deutscher Börse und LSE allein schon auf Grund des geplanten rechtlichen Sitzes der Holding in Großbritannien in Frage gestellt. Wir sind Finanzdienstleistungen ursprünglich davon ausgegangen, dass der für einen möglichen Land: Deutschland Brexit eingesetzte Ausschuss bei entsprechendem Ausgang des WKN: 581005 EU-Referendums vor dem 12.07. (Ende der Andienungsfrist für DB1Gn.DE Deutsche Börse-Aktionäre) Anpassungen der Transaktions- 12/15 12/16e 12/17e struktur empfiehlt. Dies ist laut Unternehmensangaben rein Reuters: Kennzahlen juristisch nicht möglich und in dem kurzen Zeitraum nicht Gewinn 3,60 4,48 4,96 Kurs/Gewinn 21,1 15,7 14,2 Dividende 2,25 2,35 2,50 sicht nach einem EU-Sitz des fusionierten Marktinfrastruktur- Div.-Rendite 3,0% 3,3% 3,5% betreibers (bspw. Doppelsitzlösung) wohl entsprochen wird. Kurs/Umsatz 5,0 4,4 4,2 Unabhängig von einem möglichen Austritt Großbritanniens aus Kurs/Op Ergebnis 14,2 10,7 9,7 der EU halten wir die geplante Fusion unverändert für strategisch Cost/Income Ratio 0,6 0,6 0,6 Kurs/Buchwert 4,0 3,1 2,8 realisierbar. Eine Pressemitteilung der Deutschen Börse vom 05.07. legt allerdings nahe, dass dem Wunsch der Börsenauf- sinnvoll (relativ komplementäre Geschäftsmodelle; Größenvorteile) und für die Deutsche Börse-Aktionäre wertschaffend (u.a. Umsatz- und Kostensynergien von mind. 700 Mio. Euro ab dem dritten Jahr nach der Fusion). Nachdem die LSE-Aktionäre den 90 75 Jul 11 Okt 12 Jan 14 Apr 15 Zusammenschluss genehmigt haben, halten wir das Erreichen 60 der Mindestannahmeschwelle von 75% bei der Deutschen Börse 45 für wahrscheinlich. Allerdings sehen wir auf Grund des Brexit- 30 Jul 16 Votums ein gestiegenes behördliches Genehmigungsrisiko. Bei Quelle: Bloomberg einem neuen Kursziel von 78,00 (alt: 83,00) Euro (Peer GroupModell) votieren wir weiterhin mit Halten und empfehlen den Performance 3 Mon. 6 Mon. 12 Mon. Absolut -1,6% -6,1% -7,7% 2,3% 2,8% 7,1% Relativ z. DAX30 Erstempfehlung: 02.03.2009 Historie der Umstufungen (12 Monate): 04.05.2015 Von Verkaufen auf Halten 11.02.2015 Von Halten auf Verkaufen 30.04.2014 Von Verkaufen auf Halten 17.05.2013 Von Halten auf Verkaufen 4 Deutsche Börse-Aktionären unverändert ihre Aktien bis zum 12.07. anzudienen. Markus Rießelmann (Analyst) DAILY Diageo Anlass: Kursziel angepasst – Einschätzung unverändert Halten (Halten) Kurs am 06.07.16 um 17:36 h: 2.144,00 GBp Einschätzung: Erstellung abgeschlossen: 07.07.2016 / 11:30h Die Aktie von Diageo entwickelte seit dem Brexit-Referendum in Erstmals weitergegeben: 07.07.2016 / 13:30h einem schwachen Kapitalmarktumfeld deutlich positiv (seit Kursziel: 2.250,00 GBp 23.06: +15%). Diageo profitiert dabei als global aufgestellter Spirituosenhersteller (u.a. Umsatzanteile 2015/16 (30.06.): Marktkapitalisierung: 53,97 Mrd. GBP Branche: Nahrungsmittel 20%) von der deutlichen Abwertung des GBP, die sich u.E. auf Land: Großbritannien Grund der von der Bank of England in Aussicht gestellten WKN: 851247 geldpolitischen Lockerungen fortsetzen sollte. Zudem ist Diageo DGE.L als defensiver Wert anzusehen, der von den aktuell am Markt Kennzahlen 06/15 06/16e 06/17e herrschenden Unsicherheiten bezüglich der konjunkturellen Gewinn 95,05 Reuters: Kurs/Gewinn 91,22 105,46 Westeuropa: 21%; Nordamerika: 34%; Afrika/Osteuropa/Türkei: Entwicklung Großbritanniens und der EU und der damit einhergehenden Umschichtung in defensivere Aktien profitieren 19,4 23,5 20,3 56,40 58,60 61,40 ausgewogenen geografischen Verteilung, die weltweit bekannten Div.-Rendite 3,1% 2,7% 2,9% Marken (9 der 20 führenden Spirituosenmarken) sowie die hohe Kurs/Umsatz 4,3 5,1 4,7 Dividendenkontinuität. Wir passen auf Grund der veränderten Kurs/Op Ergebnis 16,5 17,9 15,5 Währungsrelationen unsere Prognosen für das Geschäftsjahr Kurs/Cashflow 18,1 20,0 17,3 Kurs/Buchwert 5,0 5,2 4,6 Dividende sollte. Als Pluspunkte von Diageo sehen wir neben der 2016/17 (u.a. EpS berichtet/bereinigt: 105,46 (alt: 101,53) GBp; DpS: unverändert 61,40 GBp) an. Nach dem jüngsten Kursanstieg sehen wir mit Blick auf das aktuelle Bewertungsniveau (KGV 2016/17e: 20,3; Median 2011-2015: 18,9) bei einem neuen 2.400 1.900 1.400 Apr 15 900 Jul 16 Performance 3 Mon. 6 Mon. 12 Mon. Absolut 12,3% 19,1% 15,4% Relativ z. Stoxx Europe 50 11,8% 26,1% 30,6% Jul 11 Okt 12 Jan 14 21.11.2012 Historie der Umstufungen (12 Monate): 12.08.2015 Von Verkaufen auf Halten 02.02.2015 Von Halten auf Verkaufen 30.01.2014 Von Kaufen auf Halten 5 nur ein moderates Aufwärtspotenzial und belassen unser Votum auf Halten. Lars Lusebrink (Senior Analyst) Quelle: Bloomberg Erstempfehlung: Kursziel von 2.250 (alt: 2.000) GBp (Peer Group-Modell) weiterhin DAILY GlaxoSmithKline Anlass: Positive Effekte durch GBP-Abwertung erwartet Halten (Halten) Kurs am 06.07.16 um 17:36 h: 1.652,00 GBp Einschätzung: Erstellung abgeschlossen: 07.07.2016 / 11:30h Entgegen unserer Erwartung hat das britische EU-Referendum Erstmals weitergegeben: 07.07.2016 / 13:30h eine Mehrheit für den EU-Austritt ergeben. Seitdem (23.06.) Kursziel: 1.750,00 GBp Marktkapitalisierung: 80,49 Mrd. GBP Branche: konnte die Aktie deutlich zulegen (+15,6%) und entwickelte sich auf Sicht von 3 Monaten besser als der Gesamtmarkt (+12,0%; relativ ggü. Stoxx Europe 50: +11,6 Prozentpunkte). Infolge der Gesundheit Brexit-Entscheidung wertete das GBP deutlich ab (u.a. ggü. USD: Land: Großbritannien -13,1%). Auch wenn die Auswirkungen für die britische Kon- WKN: 940561 junktur und die in UK ansässigen Unternehmen derzeit noch GSK.L schwer absehbar sind, sollte die GBP-Schwäche britische Exporte 12/15 12/16e 12/17e günstiger und somit attraktiver machen. Auch GlaxoSmithKline Reuters: Kennzahlen Gewinn dürfte aus unserer Sicht mit Blick auf den hohen Umsatzanteil im 174,33 55,80 71,70 8,1 29,6 23,0 100,00 80,00 80,00 tieren können. Wir haben unsere bereits optimistische EpS- Div.-Rendite 7,1% 4,8% 4,8% Prognose für 2016 (55,80 GBp) unverändert gelassen und unsere Kurs/Umsatz 2,9 3,1 3,0 EpS-Prognose für 2017 angehoben (71,70 (alt: 70,20) GBp). Wir Kurs/Op Ergebnis 6,6 18,6 15,4 gehen davon aus, dass sich der Umsatz mit den neuen Produkten Kurs/Cashflow 11,7 19,9 21,7 Kurs/Buchwert 7,7 11,6 12,0 Kurs/Gewinn Dividende Ausland (US-Umsatz und Umsatz International im Geschäftsjahr 2015 insgesamt rund 73% vom Konzernumsatz) hiervon profi- weiterhin dynamisch entwickelt und erwarten zudem durch den positiven Einfluss der GBP-Abwertung und die Verbesserungen bei der Kostensituation moderate Kursimpulse. Das Aufwärtspotential wird u.E. aber durch das aktuelle Bewertungsniveau 1.850 1.600 1.350 Jul 11 Okt 12 Jan 14 Apr 15 unser Halten-Votum Bestand. Bernhard Weininger (Analyst) Performance 3 Mon. 6 Mon. 12 Mon. Absolut 12,0% 24,7% 25,2% Relativ z. Stoxx Europe 50 11,6% 31,7% 40,4% 28.11.2012 Historie der Umstufungen (12 Monate): 23.04.2014 Von Kaufen auf Halten 6 Kursziel von 1.750 (alt: 1.550) GBp (Peer Group-Modell) hat 1.100 Jul 16 Quelle: Bloomberg Erstempfehlung: (KGV 2017e: 23,0; Peer Group: 15,4) begrenzt. Bei einem neuen DAILY Saint-Gobain Anlass: Britisches EU-Referendum - Konjunkturrisiken gestiegen Halten (Halten) Kurs am 06.07.16 um 17:35 h: 32,55 EUR Einschätzung: Erstellung abgeschlossen: 07.07.2016 / 11:30h Entgegen unserer Erwartung hat sich im Rahmen des britischen Erstmals weitergegeben: 07.07.2016 / 13:30h EU-Referendums eine Mehrheit für einen EU-Austritt Groß- Kursziel: 37,00 EUR Marktkapitalisierung: 18,06 Mrd. EUR Branche: britanniens („Brexit“) ergeben. Dadurch sind die Konjunkturrisiken, insbesondere für Europa gestiegen. Die Markit-Einkaufsmanagerindizes für den Bausektor in den großen EU-Ländern Bau/Baustoffe (Deutschland, Großbritannien, Frankreich, Italien) haben sich für Land: Frankreich Juni gegenüber dem Vormonat verschlechtert, insbesondere der WKN: 872087 für Großbritannien, der nun das erste Mal seit April 2013 unter SGOB.PA der Expansionsschwelle notiert (Juni 2016: 46,0 (Vormonat: 51,2) 12/15 12/16e 12/17e Punkte). Auf die „baunahen“ Bereiche von Saint-Gobain (Bau- Reuters: Kennzahlen stoffe, Baustoffhandel) entfielen im Geschäftsjahr 2015 in Gewinn 2,30 2,19 2,33 Kurs/Gewinn 17,5 14,8 14,0 Dividende 1,24 1,25 1,26 umsatz: 25%; Deutschland: 12%; Großbritannien: 10%) erwirt- Div.-Rendite 3,1% 3,8% 3,9% schaftet. Auf Grund des konjunktursensiblen und (west-)euro- Kurs/Umsatz 0,6 0,5 0,5 palastigen Geschäftsmodells haben wir unsere Prognosen 17,5 7,1 6,8 gesenkt (u.a. EpS 2016e: 2,19 (alt: 2,29) Euro; EpS 2017e: 2,33 Kurs/Cashflow 8,7 11,0 6,8 Kurs/Buchwert 1,2 0,9 0,9 Kurs/Op Ergebnis 50 40 30 Jul 11 Okt 12 Jan 14 20 Jul 16 Apr 15 Quelle: Bloomberg Performance Absolut Relativ z. EuroStoxx 50 3 Mon. 6 Mon. 12 Mon. -13,7% -10,7% -14,9% -9,9% Erstempfehlung: Historie der Umstufungen (12 Monate): 7 -0,2% 1,3% 28.03.2014 Summe 76% des Konzernumsatzes. 67% der Konzernerlöse wurden 2015 in Westeuropa (Anteil von Frankreich am Konzern- (alt: 2,60) Euro). Seit dem „Brexit“-Votum ist die Saint-GobainAktie um ca. 19% gesunken. Unser Votum lautet weiterhin Halten (Kursziel: 37,00 (alt: 41,00) Euro (Discounted-Cashflow-Modell)). Sven Diermeier (Senior Analyst) DAILY Rechtliche Hinweise: WICHTIGE INFORMATION: BITTE LESEN ! Die in dieser Ausgabe enthaltenen Angaben, verwendeten Zahlen und Informationen beruhen auf eigener Kenntnis und/oder dritten Quellen (Bloomberg, Thomson Reuters, Unternehmen, Börsen-Zeitung, Frankfurter Allgemeine Zeitung, Handelsblatt, Finanz und Wirtschaft, Wall Street Journal, Financial Times, Dow Jones Newswires, dpa-afx, IWF, OECD, Eurostat, Statistisches Bundesamt) die wir hinsichtlich der Recherche und Prüfung für verlässlich halten. Die Gewähr für die Richtigkeit, Vollständigkeit und Aktualität der Angaben können wir nicht übernehmen. Diese Ausgabe stellt keine Anlageberatung dar, sondern dient ausschließlich dem Zweck, eine Hilfe für die eigene und selbständige Anlageentscheidung zu bieten. Die Meinungsaussagen der Autoren geben deren aktuelle Einschätzung wieder, die sich ohne Ankündigung ändern kann, und stimmen nicht notwendigerweise mit der Auffassung der NATIONAL-BANK AG überein. Angaben zu Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für eine vergleichbare künftige Entwicklung. Die NATIONAL-BANK AG übernimmt keinerlei Haftung für den Fall der Verwendung der veröffentlichten Informationen oder deren Inhalt. Aufsichtsbehörde: Die NATIONAL-BANK AG unterliegt der Aufsicht der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht, Graurheindorfer Str. 108, 53117 Bonn sowie der Europäischen Zentralbank, Sonnemannstraße 20, 60314 Frankfurt am Main. Mögliche Interessenkonflikte: Diese Ausgabe wurde in Übereinstimmung mit den internen Regeln der NATIONAL-BANK AG zum Umgang mit möglichen Interessenkonflikten erstellt. Danach sind in einer Anlageempfehlung mögliche Interessenkonflikte der NATIONAL-BANK AG zur Information der Anleger offen zu legen. Im Einzelnen sind dies: 1) Der Verfasser einer Anlageempfehlung oder einer seiner Mitarbeiter bzw. Kollegen hält unmittelbar die den Gegenstand der Anlageempfehlung bildenden Wertpapiere oder hierauf bezogene Derivate. 2) Ein Mitglied der Geschäftsleitung oder ein Mitarbeiter der NATIONAL-BANK AG ist Mitglied im Vorstand oder Aufsichtsrat der zur Anlage empfohlenen Gesellschaft. 3) Die NATIONAL-BANK AG hält Anteile von mehr als 5% des Aktienkapitals der bewerteten Gesellschaft. 4) Die NATIONAL-BANK AG hält Nettoverkaufs- oder -kaufposition, welche die Schwelle von 0,5% des Aktienkapitals der bewerteten Gesellschaft überschreitet. 5) Die NATIONAL-BANK AG war in den vergangenen zwölf Monaten an der öffentlichen Emission von Finanzinstrumenten der bewerteten Gesellschaft federführend beteiligt. Die Überwachung der korrekten Handhabung möglicher Interessenkonflikte obliegt dem Compliance Beauftragten der NATIONAL-BANK AG. Zusammenfassung der Bewertungsgrundlagen Zur Unternehmensbewertung werden gängige und anerkannte Bewertungsmethoden (u.a. Discounted-Cash-Flow-Methode (DCF-Methode), Peer-GroupAnalyse) verwandt. In der DCF-Methode wird der Ertragswert der Emittenten berechnet, der die Summe der abgezinsten Unternehmenserfolge, d.h. des Barwertes der zukünftigen Nettoausschüttungen des Emittenten, darstellt. Der Ertragswert wird somit durch die erwarteten künftigen Unternehmenserfolge und durch den angewandten Kapitalisierungszinsfuß bestimmt. In der Peer-Group-Analyse werden an der Börse notierte Emittenten durch den Vergleich von Verhältniskennzahlen (z.B. Kurs-/Gewinnverhältnis, Kurs-/Buchwert-Verhältnis, Enterprise Value/Umsatz, Enterprise Value/EBITDA, Enterprise Value/EBIT) bewertet. Die Vergleichbarkeit der Verhältniskennzahlen wird in erster Linie durch die Geschäftstätigkeit und die wirtschaftlichen Aussichten bestimmt. Bei der Einstufung von Anlageempfehlungen stellen die Analysten die von ihnen erwartete Wertentwicklung innerhalb des folgenden 6-12Monatszeitraums ihrer Einschätzung der gesamten erwarteten Kursentwicklung auf dem jeweiligen Markt gegenüber. Dabei fließt das vorstehend Beschriebene und ganz allgemein ihre Sicht der künftigen Markt- und Konjunkturentwicklung in die Bewertung ein. Innerhalb dieses allgemeinen Rahmens bedeutet die Einstufung "Kaufen", dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung über dem Kursverlauf des Marktes liegt. "Halten" bedeutet, dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung im Marktdurchschnitt liegt. "Verkaufen" bedeutet, dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung unter dem Kursverlauf des Marktes liegt. Weitere Informationen zu den geschützten Bewertungsmodellen finden sich auf der Homepage der NATIONAL-BANK AG unter https://www.national-bank.de/fileadmin/user_upload/nationalbank/Vermoegensmanagement/Research/Verordnung_2016-958.pdf sowie eine Übersicht der Empfehlungen unter https://www.national-bank.de/fileadmin/user_upload/nationalbank/Vermoegensmanagement/Research/Uebersicht_Empfehlungen.pdf. Sensitivität der Bewertungsparameter Die der Unternehmensbewertung zugrunde liegenden Zahlen aus der Gewinn- und Verlustrechnung, Kapitalabflussberechnung und Bilanz sind datumsbezogene Schätzungen und somit mit Risiken behaftet. Diese können sich jederzeit ohne vorherige Ankündigung ändern. Unabhängig von der verwendeten Bewertungsmethode besteht ein deutliches Risiko, dass das Kursziel nicht innerhalb des erwarteten Zeitrahmens erreicht wird. Zu den Risiken gehören unvorhergesehene Änderungen im Hinblick auf den Wettbewerbsdruck oder bei der Nachfrage nach den Produkten eines Emittenten. Solche Nachfrageschwankungen können sich durch Veränderungen technologischer Art, der gesamtkonjunkturellen Aktivität oder in einigen Fällen durch Änderungen bei gesellschaftlichen Wertvorstellungen ergeben. Veränderungen im Steuerrecht, beim Wechselkurs und, in bestimmten Branchen, auch bei Regulierungen können sich gleichfalls auf die Bewertung auswirken. Diese Erörterung von Bewertungsmethoden und Risikofaktoren erhebt keinen Anspruch auf Vollständigkeit. Zeitliche Bedingungen vorgesehener Aktualisierungen: Es existiert keine zeitliche Bedingung für die Aktualisierungen einer Anlageempfehlung, da diese laufend überprüft wird. Ein Datum oder eine Frequenz für eine Aktualisierung der Anlageempfehlungen kann daher nicht angegeben werden. Falls eine zeitliche Bedingung vorgesehener Aktualisierungen einer Anlageempfehlung existiert bzw. eine Änderung bereits angekündigter derartiger Bedingungen eintritt, so wird dies in der Anlageempfehlung genannt. Beschreibung der organisatorischen internen Regelungen zur Vermeidung von Interessenkonflikten und eine Angabe zur Vergütungspolitik Die Informationen können auf der Homepage der NATIONAL-BANK AG abgerufen werden: https://www.national-bank.de/fileadmin/user_upload/nationalbank/Vermoegensmanagement/Research/Verordnung_2016-958.pdf. 8
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