2015年10月 販売用資料 販売会社様内限 四半期レポート 米国ハイ・イールド債券の投資環境と相場見通し フィデリティ投信株式会社 当資料では米国ハイ・イールド債券の足元の動向や投資環境、見通しをご紹介します。 ポイントは以下のとおりです。 足元の相場動向 • 米国ハイ・イールド債券相場は、2015年後半から下落したが足元では反発。 • 他資産と比べて安定的に推移し、利回りも魅力的な水準で推移。 現在の投資環境 • 2015年10月の利上げは見送られたが、引き続き米国金融政策に注目が集まる。 • 米国景気の回復と緩やかな金融政策方針により、投資環境は良好。 今後の見通しとリスク • 高利回りの金利収入と、低デフォルト率による価格上昇から、堅調推移と想定。 • 地政学リスクや原油相場動向等から値動きの大きさが高まる局面の可能性も。 その他 • 過去の米国での利上げ局面では、米国ハイ・イールド債券は上昇。 • 年金積立金管理運用独立行政法人（GPIF）がハイ・イールド債券への投資を発表。 【相場動向】 過去1年間の米国ハイ・イールド債券相場は円ベースで上昇 過去1年間の米国ハイ・イールド債券相場は円ベースで上昇しました。 過去1年間の動向を見ると、2014年10月以降に、日銀による追加緩和を契機として大幅な円安米ドル高と なったことから円ベースで大きく上昇しました。2015年に入ると、米国ハイ・イールド債券の割安感や相対 的な安定性が見直され、米国のハイ・イールド債券ファンドへ資金が流入したこと等から相場は上昇しまし た。2015年後半は中国景気減速懸念やギリシャ債務問題に対する不安感の高まり等から調整局面となり ました。次ページで詳述のとおり、2015年10月に入り米国ハイ・イールド債券相場は上昇に転じています。 米国ハイ・イールド債券と米ドル円の推移 過去3年間（2012年9月末～2015年9月末、月次） 過去1年間（2014年9月末～2015年9月末、日次） （指数／米ドル円） （指数／米ドル円） 220 米国ハイ・イールド債券（円ベース） 200 130 米国ハイ・イールド債券（米ドルベース） 180 米ドル円 170.5 160 140 米国ハイ・イールド債券（円ベース） 米国ハイ・イールド債券（米ドルベース） 米ドル円 119.8 120 110 119.8 109.7 110.8 100 120 100 80 77.8 60 12年9月 13年3月 13年9月 14年3月 14年9月 15年3月 15年9月 105.3 96.5 90 14年9月 14年12月 15年3月 （注）RIMESよりフィデリティ投信作成。米国ハイ・イールド債券は期間初を100として指数化。米ドル円は実数値。 1 上記は過去の実績であり、将来の傾向、数値等を保証もしくは示唆するものではありません。 最終ページを必ずご確認ください。 15年6月 15年9月 販売用資料 販売会社様内限 四半期レポート 米国ハイ・イールド債券の投資環境と相場見通し 2015年10月 フィデリティ投信株式会社 【他資産との比較】 米国ハイ・イールド債券は他資産より安定的に推移。足元で反発 米国リートは、昨年の大きな上昇の反動等から下落してきましたが、足元では反発しています。米国株式 は、米国経済に対する強気の見方と相場の高値警戒感が交錯し、もみ合いの展開となっています。MLP は、値動きが大きくかつ下落基調で推移してきましたが、下げ止まりの兆しも見られます。 米国ハイ・イールド債券は、他資産より安定的に推移しています。債券が持つ安定性という特徴と、高利回 りの金利収入による下支えが主な要因と考えられます。2015年後半に調整後、10月に入ってからは、利 回りの上昇で投資妙味が高まったことや投資家心理の改善等により上昇に転じています。 130 各資産の推移 （指数） （米ドル／バレル） 65 120 60 110 55 100 50 90 45 80 40 米国株式（左軸） 中国株式（左軸） 米国リート（左軸） 70 60 14年12月 MLP（左軸） 米国ハイ・イールド債券（左軸） WTI原油先物（右軸） 15年2月 15年4月 15年6月 35 30 15年8月 （注）RIMESおよびBloombergよりフィデリティ投信作成。2014年12月末～2015年10月28日。WTI原油先物は実数値。その他は期間初を100として指 数化。現地通貨ベース。 【利回りの推移】 利回り、スプレッドともに魅力的な水準で推移 米国ハイ・イールド債券の米国10年国債に対するスプレッド（上乗せ金利）は、2015年中盤以降拡大しま したが、これは原油や資源の価格下落を受けて金属鉱山セクターやエネルギー・セクターといった一部セ クターで大きくスプレッドが拡大（債券価格は下落）したためです。米国景気の回復の恩恵を受ける住宅・ 不動産セクターや銀行セクターのスプレッドは相対的に安定して推移しており、米国ハイ・イールド債券全 体が構造的に下落したのではありません。 足元ではスプレッドの拡大は一服し安定的に推移しています。2015年10月28日時点の米国ハイ・イール ド債券のスプレッドは5.7％という魅力的な水準です。混乱を避けるため下図には記載していませんが、同 時点の米国ハイ・イールド債券の利回りは7.8％と、魅力的な水準となっています。 米国ハイ・イールド債券のスプレッドの推移 14% 12.7% 12% 10% 9.8% 金属鉱山セクター スプレッド拡大 （債券価格下落要因） エネルギー・セクター 8% 米国ハイ・イールド債券 6% 5.7% 4% 3.3% 2.2% 2% 0% 14年12月 住宅・不動産セクター 銀行セクター スプレッド縮小 （債券価格上昇要因） ※各セクターは米国ハイ・イールド債券指数を構成する セクター別の指数です。 15年2月 15年4月 15年6月 15年8月 （注）RIMESよりフィデリティ投信作成。2014年12月末～2015年10月28日。 2 上記は過去の実績であり、将来の傾向、数値等を保証もしくは示唆するものではありません。 最終ページを必ずご確認ください。 2015年10月 販売用資料 販売会社様内限 四半期レポート 米国ハイ・イールド債券の投資環境と相場見通し フィデリティ投信株式会社 米国ハイ・イールド債券の投資環境 回復基調の米国経済と緩やかな金融政策方針により、米国ハイ・イールド債券の投資環境は良好 2015年10月の利上げは見送られましたが、引き続き米国金融政策の動向に注目が集まっています。 米国では、着実に非農業部門雇用者数が増加し失業率が低下する一方、賃金の伸びは緩やかで、雇用の質 に改善の余地が残されています。原油安の影響などを背景に消費者物価は鈍化傾向にあります。 米連邦準備制度理事会（FRB）の使命は、雇用の最大化と物価の安定でありイエレンFRB議長は、今後利上 げを実施したとしても、利上げペースは緩やかなものになると述べています。米連邦公開市場委員会（FOMC） メンバーの間でも、政策金利は2017年末に2％台後半と緩やかなペースが予想されており（予想中央値）、市 場では2017年末でも1％をやや上回る程度と予想されています。 また、次ページに記載のグラフのとおり、米国ハイ・イールド債券発行企業のデフォルト率は低水準で推移して います。米国債券のデフォルトは、資源価格の下落によって一部の高コスト構造のエネルギー・資源関連企業 の採算が悪化したケース等に限られており（2015年のデフォルト13件のうち9件がエネルギー/資源関連企業） 幅広いセクターへの波及は見られません。また、13件のデフォルトのうち企業倒産は1件のみで、12件は企業 再生を目的とするチャプター11の申請によるものです（デフォルト件数の出所はMoody’s）。 米国経済がゆっくりと着実に回復を続け、金融政策が緩やかに実施され、デフォルト率が低水準で推移する状 況は、米国ハイ・イールド債券にとって堅調な上昇が期待できる良好な投資環境といえます。 米国雇用指標の推移 米国消費者物価上昇率等の推移 WTI原油先物（左軸） 米国非農業部門雇用者数（月次増減）（右軸） 9% 米国消費者物価上昇率（右軸） （万人） 米国失業率（左軸） （米ドル／バレル） 50 120 8% 40 7% 30 6% 20 5% 10 米国時間当たり平均賃金上昇率（右軸） 3% 110 100 2% 90 80 1% 70 60 0% 50 0 4% 12年9月 13年3月 13年9月 14年3月 14年9月 15年3月 15年9月 40 -1% 12年9月 13年3月 13年9月 14年3月 14年9月 15年3月 15年9月 （注）Bloombergよりフィデリティ投信作成。2012年9月末～2015年9月末。 米国政策金利等の推移 6% 5% 米国政策金利 4% FOMC政策金利予想中央値 3% FF金利先物 2% 1% 0% 02年 03年 04年 05年 06年 07年 08年 09年 10年 11年 12年 13年 14年 15年 （注）Bloombergおよび米連邦準備制度理事会(FRB)よりフィデリティ投信作成。 米国政策金利は2002年12月末～2015年9月末。FOMC政策金利予想中央値とFF先物金利は2015年12月～2017年12月。 3 上記は過去の実績であり、将来の傾向、数値等を保証もしくは示唆するものではありません。 最終ページを必ずご確認ください。 16年 17年 販売用資料 販売会社様内限 四半期レポート 米国ハイ・イールド債券の投資環境と相場見通し 2015年10月 フィデリティ投信株式会社 【相場の見通し】 高利回りの金利収入を支えに堅調に推移と想定 総じて米国ハイ・イールド債券発行企業の業績は堅調で、低い金利や長い償還年限での資金調達で財務改 善をすすめていることから、デフォルト率は低水準で推移すると予想されます。一方現在（2015年10月28日） のスプレッド（上乗せ金利）は5.7％と、過去においてデフォルト率が2.5％以下の際の平均スプレッド4.4％を 大きく上回る、魅力的な水準です。今後の米国ハイ・イールド債券相場では、高利回りの金利収入に加えてス プレッド縮小による価格上昇を源泉とした良好なパフォーマンスが期待されます。 見通し 主に以下の要因から米国ハイ・イールド債券相場は堅調に推移すると想定されます。 高利回りの金利収入 堅調な企業業績 低い金利や長い償還年限での資金調達等による財務改善 低水準で推移するデフォルト率 リスク要因 主に以下の要因から一時的な相場下落や値動きの大きな展開の可能性があります。 中国景気減速懸念、ギリシャ債務問題、地政学リスク等による投資家心理の悪化 原油価格が下落した場合の、一部企業の信用力悪化懸念 米国長期金利の短期での急激な上昇 米国ハイ・イールド債券と米国企業予想収益とデフォルト率等の推移 （指数） （米ドル） 340 180 米国ハイ・イールド債券（左軸） 300 160 米国企業予想収益（右軸） 260 140 220 120 180 100 140 80 100 60 60 04年9月 06年9月 08年9月 10年9月 12年9月 14年9月 16年9月 40 18年9月 20% デフォルト率 15% スプレッド拡大＝債券価格下落要因 スプレッド 10% 5.7％ 2.5％ 5% 0% 04年9月 06年9月 08年9月 10年9月 12年9月 14年9月 16年9月 スプレッド縮小＝債券価格上昇要因 18年9月 （注）RIMES、BloombergおよびMoody’sよりフィデリティ投信作成。 米国ハイ・イールド債券指数は期間初を100として指数化。米ドルベース。2004年9月末～2015年9月末。米国企業予想収益はS&P500 種指数１年後予想収益を使用。Bloomberg予想ベース（米ドルベース）。2006年1月～2018年9月。デフォルト率はMoody’sより（過去12カ 月、発行体ベース）。2004年9月～2015年9月。スプレッドは、小数点以下第2位で四捨五入した米国ハイ・イールド債券指数と米国10年 国債の利回りの差。 2004年9月末～2015年10月28日。 4 上記は過去の実績であり、将来の傾向、数値等を保証もしくは示唆するものではありません。 最終ページを必ずご確認ください。 2015年10月 販売用資料 販売会社様内限 四半期レポート 米国ハイ・イールド債券の投資環境と相場見通し フィデリティ投信株式会社 【米国金融政策の影響】 過去の米国の利上げ局面での米国ハイ・イールド債券の動向 過去の利上げ局面では米国ハイ・イールド債券は上昇 米連邦準備制度理事会（FRB）は10月の利上げを見送りましたが、引き続き米国金融政策の動向に注目 が集まっています。過去2回の利上げ局面の米国ハイ・イールド債券の動き（米ドルベース）を見てみると、 利上げ局面ではむしろ堅調に上昇しています。 米国景気が堅調で物価が上昇する可能性が高いと判断されてはじめて、FRBは景気の過熱や物価上昇の 行き過ぎを抑えるために政策金利を引き上げます。つまり、利上げ局面は米国景気拡大局面となることが 多く、そのような局面では、米国ハイ・イールド債券発行企業の業績拡大や信用力の向上が期待できます。 これらの要因により、米国ハイ・イールド債券は過去の利上げ局面において堅調に推移してきました。 政策金利の引き上げは必ずしも長期金利の上昇を伴わない また、米国で利上げが行われても長期金利が上昇するとは限らない、という点も重要です。前回、2004年 中盤から徐々に利上げされた局面では、他の低金利国等から米国国債へ資金が流入したことなどにより、 米国10年国債利回りはほぼ横ばいで推移しました。その前の利上げ期間でも、長期金利はいったん上昇し た後低下しました。 今後、実際に利上げが開始される局面では、市場がその意図を十分に理解せず一時的に変動性が高まる 可能性もありますが、利上げの背景にあるのは堅調な景気回復であり、落ち着いた冷静な対応が求められ ます。 各指数と米国政策金利等の推移 1,200 1,100 1,000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 利上げ局面 米国リート 米国株式 米国国債 米国ハイ・イールド債券 8% 利上げ局面 6% 米国政策金利 米国10年国債利回り 4% 2% 0% 92年 94年 96年 98年 00年 02年 04年 06年 08年 10年 12年 14年 （注）RIMESおよびBloombergよりフィデリティ投信作成。1992年12月末～2015年9月末。米国ハイ・イールド債券はバンクオブアメリカ・メリルリ ンチ・USハイ･イールド・インデックス。米国国債はバンクオブアメリカ・メリルリンチ・USトレジャリー・インデックス。米国株式はS&P500種指数。米 国リートはFTSE NAREIT Equity REITsインデックス。期間初を100として指数化。米ドルベース。網掛けは利上げ局面。 5 上記は過去の実績であり、将来の傾向、数値等を保証もしくは示唆するものではありません。 最終ページを必ずご確認ください。 2015年10月 販売用資料 販売会社様内限 四半期レポート 米国ハイ・イールド債券の投資環境と相場見通し フィデリティ投信株式会社 【ご参考】 GPIFがハイ・イールド債券への投資を発表 2015年10月の発表資料から、年金積立金管理運用独立行政法人（GPIF）がハイ・イールド債券への投資を 開始することが明らかになりました。 GPIFがハイ・イールド債券投資を協議した際の第77回運用委員会議事録要旨（2014年3月27日）に、以下 の記述があります。 「様々な投資形態を組み合わせることによって、分散投資効果で、リスクをそんなに取らずにより高 い収益を追求する機会があるのではないかということが、ハイイールドまで投資対象に組み入れて いく理由である」 下図のとおり、米国ハイ・イールド債券は過去10年で、外国株式や国内株式よりも低リスク・高リターンとなっ ています。GPIFのポートフォリオにハイ・イールド債券を組み入れて株式よりも低いリスクを追加することに よって、リターンの向上を追求できると期待されます 高リターン 各資産のリスク・リターン特性（過去10年、円ベース） 9% 米国 ハイ・イールド 債券 8% 7% 外国株式 6% 5% リターン 外国債券 4% 3% 国内債券 2% GPIF 基本ポート フォリオ 合成指数 国内株式 1% 低リターン 0% 0% 5% 低リスク 10% 15% リスク 20% 25% 高リスク （注）RIMES、Bloomberg、GPIFよりフィデリティ投信作成。2005年9月末～2015年9月末。円ベース。GPIF基本ポートフォリオ合成指数 は、GPIFの基本ポートフォリオの資産構成割合（国内債券35％、国内株式25％、外国債券15％、外国株式25％）の合成指数。GPIFの 基本ポートフォリオの資産配分に基づきフィデリティ投信が作成した合成指数であり、GPIFによるものではありません。 また、上記議事録にある以下の記述のとおり、金利上昇期、すなわち景気回復局面での米国ハイ・イールド 債券の堅調な推移による分散効果も期待されます。 （「金利が上昇したときに耐えられるストラクチャーなのかどうか」という質問に対し） 「金利上昇期は 景気回復局面であり、ハイイールドのクレジットスプレッドが縮小してくるということで、国債の金利が 上がってもハイイールドの金利は逆に動くというような、金利とクレジットとの分散投資効果のような ものもあり、そういうことも含めて、金利リスク、金利上昇耐性はどうなのだろうということをよく考えな がらストラクチャーを組んでいきたい」 6 上記は過去の実績であり、将来の傾向、数値等を保証もしくは示唆するものではありません。 最終ページを必ずご確認ください。 2015年10月 販売用資料 販売会社様内限 四半期レポート 米国ハイ・イールド債券の投資環境と相場見通し フィデリティ投信株式会社 ご注意点 ● 当資料は、信頼できる情報をもとにフィデリティ投信が作成しておりますが、正確性・完全性について当社が責任を負う ものではありません。 ● 当資料に記載の情報は、作成時点のものであり、市場の環境やその他の状況によって予告なく変更することがあります。 また、いずれも将来の傾向、数値、運用結果等を保証もしくは示唆するものではありません。 ● 当資料に記載されている個別の銘柄・企業名については、あくまでも参考として申し述べたものであり、その銘柄又は 企業の株式等の売買を推奨するものではありません。 ● 当資料にかかわる一切の権利は引用部分を除き当社に属し、いかなる目的であれ当資料の一部又は全部の無断での 使用・複製は固くお断りします。 ● 投資信託のお申し込みに関しては、下記の点をご理解いただき、投資の判断はお客様自身の責任においてなさいます ようお願い申し上げます。なお、当社は投資信託の販売について投資家の方の契約の相手方とはなりません。 ● 投資信託は、預金または保険契約でないため、預金保険および保険契約者保護機構の保護の対象にはなりません。 ● 販売会社が登録金融機関の場合、証券会社と異なり、投資者保護基金に加入しておりません。 ● 投資信託は、金融機関の預貯金と異なり、元本および利息の保証はありません。 ● 投資信託は、国内外の株式や公社債等の値動きのある証券を投資対象とし投資元本が保証されていないため、当該 資産の市場における取引価格の変動や為替の変動等により投資一単位当たりの価値が変動します。従ってお客様の ご投資された金額を下回ることもあります。又、投資信託は、個別の投資信託毎に投資対象資産の種類や投資制限、 取引市場、投資対象国等が異なることから、リスクの内容や性質が異なりますので、ご投資に当たっては目論見書や 契約締結前交付書面を良くご覧下さい。 ●ご投資頂くお客様には以下の費用をご負担いただきます。 ・申込時に直接ご負担いただく費用：申込手数料 上限 4.32%（消費税等相当額抜き4.0%） ・換金時に直接ご負担いただく費用：信託財産留保金 上限 1％ ・投資信託の保有期間中に間接的にご負担いただく費用：信託報酬 上限 年率2.0844%（消費税等相当額抜き1.93%） ・その他費用：上記以外に保有期間等に応じてご負担頂く費用があります。目論見書、契約締結前交付書面等で ご確認ください。 ご注意）上記に記載しているリスクや費用項目につきましては、一般的な投資信託を想定しております。費用の料率に つきましては、フィデリティ投信が運用するすべての公募投資信託のうち、徴収する夫々の費用における最高の料率を 記載しておりますが、当資料作成以降において変更となる場合があります。投資信託に係るリスクや費用は、夫々の投資 信託により異なりますので、ご投資をされる際には、事前に良く目論見書や契約締結前交付書面をご覧下さい。 フィデリティ投信株式会社 金融商品取引業者：関東財務局長（金商）第388号 加入協会：一般社団法人投資信託協会、一般社団法人日本投資顧問業協会 IM151023-2 CSIS151029-2 資料中グラフの注記に別途記載ない場合は以下の指数を使用しています。 米国ハイ・イールド債券：バンクオブアメリカ・メリルリンチ・USハイ･イールド・コンストレインド・インデックス 米国ハイ・イールド債券のセクター別指数：バンクオブアメリカ・メリルリンチ・ＵＳハイ・イールド・インデックスの各セクター指数 米国株式：S&P500種指数 米国リート：FTSE NAREIT Equity REITsインデックス MLP：Alerian MLPインデックス 中国株式：H株指数 国内債券：シティ日本国債インデックス 外国債券：シティ世界国債インデックス（除く日本） 国内株式：MSCI日本インデックス 外国株式：MSCIコクサイ・インデックス 7
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