マーケットの底 流 を読 む 株式会社ジャパンエコノミックパルス Japan Economic Pulse Co., Ltd. 米利上げ 9 月説減衰、年末説が隆盛 [email protected] 日銀は強気姿勢継続、低下した追加緩和の蓋然性 米利上げ「6 月説」が 3 月 FOMC を契機に減衰し、 3 月雇用統計で「9 月説」が後退、ここに来て「12 月説」の蓋然性が高まり、 「越年説」まで徘徊する。 確かに、米経済は 3％成長や雇用改善は続くがディ スインフレ下では理念的な利上げは「1937 年の亡 霊」を呼び込みかねない。4 月末日銀の追加緩和期 待の減退も「強すぎるドル」の修正、円安抑制を支 援しよう。 インフレ加速なき「NAIRU」5.0％割れ懸念 あるヘッジファンド代表は、「米 FOMC メンバーが 3 月 FOMC でインフレの加速しない失業率『NAIRU』 （ Non-accelerating inflation rate of unemployment）を 5.0％に引き下げたが、強いドル がディスインフレを助長、再度『NAIRU』を引き下げ る可能性があり、米利上げは今秋でなく年末 12 月に 後ズレ、もしくは越年する可能性すらある」と打ち 明ける。 同ファンド代表はタカ派としてかつて「米利上げ 6 月説」を前提にドルロングを積み上げていた。し かし、3 月 FOMC（3 月 18 日）を契機にハト派に転じ、 3 月雇用統計の悪化を目の当たりにして今や「米利 上げ 12 月説」に宗旨替えした。 しかも、米利上げ「越年説」の方が「9-10 月説」 より蓋然性が高まったと付言する。やはり、 「米国『1 本足打法』では、試合に勝てない（世界経済を牽引 できない）という」（同ファンド代表）のだ。 確かに、悪天候など一時的な要因との受け止め方 がコンセンサスとなって、3 月雇用統計悪化にも利 上げ延期を好感して週明け 6 日の欧米株式市場は軒 並み上昇した。だが、米経済の回復の鈍さは、3 月 雇用統計の悪化だけではない。 米 3 月 ISM 製造業景況指数は 51.5 と昨年 10 月の 57.9 をピークに 5 ヶ月連続で悪化、しかも 50 は超 えているものの 2013 年 5 月以来の低水準にある。小 売売上高も 2 月まで 3 ヶ月連続で前月を下回り、住 宅市場も全体としては緩慢な成長ペースにとどまっ ている。 問題は、「3 月 FOMC でメンバーの多くが従来の 5.2-5.5％から、5.0-5.2％に引き下げた完全雇用状 態を示す長期的な失業率『NAIRU』の 4％台へのさら なる引き下げ懸念である」 （同ファンド代表）。 FOMC メンバーによる「NAIRU」引き下げは、雇用 環境に依然として「緩み」があり失業率がさらに低 下しても未だ完全雇用でないと判断している証左に 他ならない。市場への影響は皆無だったが、7 日の 米ミネアポリス連銀コチャラコタ総裁の「年内の利 2015/4/13 上げは間違い」との発言は慧眼かも知れない。 イエレン FRB 議長は 3 月 27 日サンフランシスコの 講演で「米経済の回復が続けば、今年後半にかけて 利上げが適切になろう」との見通しを示す一方、 「賃 金や物価の上昇が鈍いようなら、利上げは好ましく ない」と臨機応変に判断するとした。 シカゴ連銀エバンズ総裁とハト派の両雄として知 られる米アトランタ連銀ロックハート総裁が 3 月 20 日、 「輸出と成長に対するドルの影響への懸念が拡大 した」と発言、 もっとも、「米利上げ 12 月説」は原油価格に大き く左右される。米 EIA は 7 日発表した米国内の 15 年原油生産見通しを 923.4 万バレルと 3 月見通し （日 量 934.8 万バレル）から下方修正、さらに 2016 年も 931.2 万バレルに下方修正した。 他方、米 EIA は 2015 年の世界石油需要見通しを 1 日当たり 6 万バレル引き上げ、日量 104 万バレルへ と上方修正した。生産見通しを引き下げ、需要見通 しを引き上げたということは原油需給の好転を意味 し、7 日の NY 原油先物は 53.98 ドルへと前日比 3.53％の大幅続伸となった。 原油下落が反転すれば、リスクオンのドル高再燃 の可能性があり、米シェールガス・オイル関連設備 投資の大幅減を食い止め、ディスインフレからマイ ルドインフレへと期待インフレ率牽引に繋がる。 「米 利上げ 12 月説」が再び「9 月説」へと前倒しされる 可能性もある。 だが、 「新債券王」ダブルライン・キャピタルのジ ェフリーガンドラック CEO（最高経営責任者）は、 「FRB は金融・経済的な要因でなく、思想的な理由 で利上げすると見る。しかし、それは長く続かず、 イエレン議長は再び利下げを余儀なくされるだろ う」と述べている。 物価「ゼロ％程度」へ下方修正も強気崩さぬ日銀 一方、日銀の黒田東彦総裁は 8 日、政策決定会合 後の会見で、 「企業業績拡大や賃上げ、輸出の伸びな ど景気プラス材料が多く、経済全体の先行きは緩や かな回復基調を続ける」と引き続き強気見通しを示 した。 しかも、消費者物価（生鮮食品除く）前年比上昇 率について「消費税増税の影響を除くとゼロ％程度」 と前回会合で示した「ゼロ％台前半」から下方修正 した。昨秋から下落した原油安の影響で今年 1 月以 降、4 会合続けて物価見通しを引き下げた上での「強 気」姿勢の継続である。 しかも、消費者物価の先行きについては、予想物 価上昇率は長期スパンでみれば「全体として上昇し ている」と言い切った。 足元の景気認識については、前回会合の見方を踏 襲した。先進国など海外経済の回復で輸出は「持ち 直している」とし、設備投資についても「（企業収益 が改善するなかで）緩やかな増加基調にある」と述 べた。鉱工業生産は「持ち直している」との表現を 変えなかった。個人消費についても、低水準で推移 する失業率や民間企業の賃上げなどを受け「雇用・ 所得環境が着実に改善している」とし、 「全体として 底堅く推移している」との見方を維持。住宅投資も 昨年４月の消費税率引き上げ前の駆け込み需要の反 動減から「足元で下げ止まりつつある」とした。企 業、家計ともに「所得から支出への前向きな循環メ カニズムが作用している」とコメントした。 いずれにせよ、4 月 4 日で異次元緩和から 2 年を 経た評価を記者から質され、 「異次元緩和は、企業部 門、家計部門ともに前向きな好循環が続いており、 初期の効果を発揮している」と胸を張った。黒田総 裁の先行きへの楽観的かつ強気姿勢は不変であり、 「展望レポート」公表の 4 月 30 日の決定会合での追 加緩和の蓋然性は大きく低下した。 米 FRB の利上げ大幅遅延、日銀の追加緩和期待の 減衰は「強すぎるドル」の修正、円安抑制を後押す ことになろう。 お客様は、本レポートに表示されている情報をお客様自身のためにのみご利用するものとし、第三者への提 供、再配信を行うこと、独自に加工すること、複写もしくは加工したものを第三者に譲渡または使用させる ことは出来ません。情報の内容については万全を期しておりますが、その内容を保証するものではありませ ん。また、これらの情報によって生じたいかなる損害についても、当社および本情報提供者は一切の責任を 負いません。本レポートの内容は、投資一般に関する情報の提供を目的としたものであり、勧誘を目的とし たものではありません。投資にあたっての最終判断はお客様ご自身でお願いします。
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