Visie Financiële Markten

Visie Financiële Markten
Juli 2014
Auteurs:
Taoufik Boussebaa
Richard Kneepkens
Rabobank Private Banking | BeleggingsCompetence | Beleggingsstrategie
1
Economische omgeving en vooruitzichten
Kernpunten verwachtingen
De eerste helft van het jaar kende een aantal negatieve ontwikkelingen die de groei van de wereldeconomie wat onder druk zette. Zo was er
De wereldeconomie groeit in 2014 naar
het extreem koude weer in de VS dat een groter dan verwachte impact had op de groei. En in Europa zorgde de zachte winter in sommige
verwachting met 3,75%.
landen voor een lagere productie. De situatie in de Oekraïne kwam daar ook nog eens bij.
Het vertrouwen van producenten en consumenten
Vertrouwensindicatoren die in de loop van het tweede kwartaal zijn gepubliceerd, wijzen echter op een aantrekkende groei van de
herstelt geleidelijk verder, waardoor de activiteit in de
wereldeconomie in de komende maanden. Het producentenvertrouwen in de VS en Japan sterkt aan, terwijl binnen Europa het
producentenvertrouwen in juni wat is gedaald, maar per saldo nog wel op groei wijst met een indexstand van boven de 50 (figuur1). Het is
vooral Frankrijk dat het gemiddelde voor de eurozone (EZ) omlaag brengt, terwijl Spanje profiteert van de verbeterde concurrentiepositie.
Wat verder opvalt, is dat het gemiddelde vertrouwenscijfer voor de opkomende markten, de HSBC Emerging Markets Index, de snelste
wereld dit jaar zal toenemen.
Vanuit de belangrijkste economische regio’s
groeiversnelling laat zien sinds maart 2013, van 50,6 in mei naar 52,3 in juni. Dat komt vooral door het verbeterde sentiment in China. Na een
aantal maanden van tegenvallende macro-economische cijfers lijkt het momentum van de Chinese economie voorzichtig te draaien. Dit is te
zien we signalen dat de groei aantrekt. Deze signalen
danken aan de Chinese autoriteiten die het monetaire beleid wat versoepeld hebben en een mini-stimuleringspakket hebben gelanceerd. Dat
duiden op een synchroon herstel van de wereldeconomie.
lijkt te werken, met positieve uitstralingseffecten op andere opkomende markten die gevoelig zijn voor China.
Kortom, gemiddeld genomen wijzen de vertrouwensindicatoren op een aantrekkende groei van de wereldeconomie. De bedrijfsinvesteringen
die gedurende de crisis zijn achtergebleven, moeten nog op gang komen. Nu het herstel wat breder gedragen wordt en het vertrouwen onder
De centrale banken in de ontwikkelde landen houden
voorlopig vast aan een ruim monetair beleid.
producenten en consumenten verbetert, er niet langer een focus is op overheidsbezuinigingen, kan hier in de komende tijd een positieve
verandering in komen. De tweede helft wordt naar verwachting dan ook beter dan de eerste helft, waardoor per saldo de groei dit jaar hoger
uitkomt dan in 2013. Hiermee komt er dan ook een einde aan de groeivertraging die sinds 2010 aanhield.
FIGUUR 1: PRODUCENTENVERTROUWEN INDUSTRIE (INDEX, >50 = GROEI)
120
Wereld
60
China
55
VS
20
10
100
0
50
Japan
FIGUUR 2: CONSUMENTENVERTROUWEN VS, DUITSLAND EN SPANJE
VK
45
80
-10
60
40
Spanje
EZ
-20
-30
40
-40
Italië
Duitsland
Frankrijk
April
Niet alleen producenten zien het zonniger in voor de komende
tijd. Ook consumenten in belangrijke delen van de wereld zijn
optimistischer geworden. In Amerika stond het vertrouwen in
maart al op het hoogste niveau sinds het begin van de crisis, en
dat is in het tweede kwartaal verder verbeterd (figuur 2).
Verbeteringen op de huizen- en arbeidsmarkt helpen het
vertrouwen. Maar nog altijd staat er een grote groep mensen
20
VS (l-as)
Spanje
Duitland
0
Juni
Om in de gaten te houden
-50
aan de zijlijn. Desondanks is er door de verbetering niet langer
-60
2004 2005 2007 2008 2009 2010 2012 2013
sprake van dalende loonkosten. In de komende maanden kan dit
leiden tot hogere consumentenuitgaven.
Rabobank Private Banking | BeleggingsCompetence | Beleggingsstrategie
2
Assetmix
Kernpunten assetmix
Aandelenkoersen bereiken nieuwe hoogtepunten, terwijl Europese obligaties eveneens in waarde stijgen. Velen vragen zich af of aandelen
Aandelen overwegen. Aandelen vormen de
inmiddels niet aan de prijs zijn. Afgezien van dat obligaties op dit moment geen goed alternatief vormen voor aandelen, zien we in de lage
inflatie en gematigde maar aantrekkende groei een soort Goldilocks scenario dat voorlopig aanhoudt. Dit scenario van groei, lage inflatie en
accommoderend monetair beleid blijft gunstig voor aandelen.
meest aantrekkelijke beleggingscategorie.
Obligaties onderwegen. Veilige staatsobligaties zijn in
De laatste weken hebben we veel informatie over de wereldeconomie verkregen. Per saldo wijzen de indicatoren nog altijd op een
aantrekkende groei van de wereldeconomie. We zien signalen van een aantrekkende groei wereldwijd, bevestigd door de verbetering van de
inkoopmanagersindices van niet alleen de VS en de eurozone, maar ook het VK, en sommige opkomende markten. Dat betekent dat de basis
historisch opzicht erg rijk gewaardeerd, zowel in absolute
als relatieve zin.
voor omzetgroei in de komende maanden goed is. Verder zijn er liquiditeiten in overvloed, is er sprake van lage inflatie en zien we een
groeiend vertrouwen op de financiële markten en in de reële economie. In deze omgeving zal naar verwachting het rendement op het eigen
Liquiditeiten onderwegen. Het verwachte lange termijn
vermogen van beursgenoteerde bedrijven gemiddeld genomen harder kunnen stijgen dan de kosten van kapitaal.
rendement in de komende jaren op liquiditeiten ligt
Afgaande op onze verwachtingen voor de economische omgeving in de komende tijd, lijkt het goed mogelijk dat aandelen hun opgaande
trend voortzetten. Voor aandelen is een omgeving met uitbundige liquiditeiten positief. Zeker als dit gepaard gaat met aantrekkende groei
beneden dat van obligaties.
van de wereldeconomie en meer vertrouwen bij consumenten, producenten en op de financiële markten. Tegelijkertijd is de waardering van
aandelen niet buitenproportioneel hoog. We kunnen hier op verschillende manieren naar kijken. Een maatstaf is de waarde van alle
uitstaande aandelen afgezet tegen het wereld BBP (figuur 3). We zien dan dat aandelen verre van duur zijn. Met nog altijd een hoge
werkloosheid in belangrijke delen van de wereld, verwachten wij dat hoge winstmarges gehandhaafd kunnen blijven of zelfs kunnen stijgen.
En met een dividendrendement van gemiddeld 2,5% ontstaat er al snel een rendementsverwachting voor aandelen in de komende tijd die
ruim boven die van obligaties uitsteekt.
FIGUUR 3: MARKTKAPITALISATIE WERELDINDEX / WERELD BBP
FIGUUR 4: BELEGGINGSALLOCATIE (NEUTRAAL PROFIEL)
Om in de gaten te houden
Als we de balans opmaken sinds begin dit jaar tot en met eind
juni, dan noteert de wereldindex een gemiddeld rendement in
euro's van 6,9%. Maar het is niet alleen dit jaar dat aandelen
goed renderen. Aandelen laten sinds 2009 gemiddeld genomen
een prima rendement zien van ongeveer 15% per jaar. Dit komt
neer op meer dan 115% over de periode 2009 t/m juni 2014.
Hiermee is de forse val van 2008 meer dan goed gemaakt. In de
komende weken zullen beleggers oog hebben voor het
kwartaalcijferseizoen, en de uitkomsten hiervan bepalen op
korte termijn of aandelen hoger zullen koersen.
Rabobank Private Banking | BeleggingsCompetence | Beleggingsstrategie
3
Aandelen
Kernpunten aandelen
Na een periode van zwartgallige berichten over de opkomende markten kijken beleggers inmiddels met een genuanceerde bril naar deze
Voor onze regioverdeling binnen aandelen geven we de
categorie. De nieuwsstromen zijn de laatste tijd positiever van toon en een hernieuwde focus van nieuwe politici op hervormingen maakt
voorkeur aan regio’s met een relatief aantrekkelijke
beleggers en binnenlandse bedrijven optimistischer. Aandelen van opkomende markten zijn sinds de tweede helft van maart weer duidelijk in
trek.
waardering en die bovengemiddeld gevoelig zijn voor
een aantrekkende groei van de wereldeconomie.
Hoewel aandelen van opkomende markten aan een moeizame start van het jaar zijn begonnen, zijn deze aandelen sinds de tweede helft van
Wij overwegen de regio’s Pacific (17,5%),
maart met 17,4% gestegen, tegen 9,1% voor aandelen van ontwikkelde markten. Hiermee staat de teller sinds begin dit jaar op 9,0%, tegen
Europa (32,5%) en de opkomende
7,1% voor aandelen van de ontwikkelde markten. De huidige stand van de MSCI opkomende markten index staat nu boven het niveau van
mei 2013. Dat is vóór de toespraak van voormalig Fed-president Ben Bernanke waarin hij hintte op een vervroegde start van de afbouw van
markten (18%).
Pacific vullen wij bijna volledig in met Japan (15%).
het QE-programma (het staatsobligatie-opkoopprogramma van de Fed).
Het gewicht in opkomende markten is 18%. Dit blok
Van alle regio’s biedt de waardering van aandelen van opkomende markten het meeste perspectief. In de afgelopen jaren is de waardering
vullen we in met breed gespreide beleggingen in
alsmaar gedaald. Door de onzekere situatie in Europa, de afzwakking van de groei van de wereldeconomie en binnenlandse economische
obstakels waren aandelen van opkomende markten duidelijk uit de gratie. Door optimisme over de verkiezingsuitslagen en de focus op
aandelen van opkomende markten (14%) en een accent
hervormingen kijken beleggers weer met een genuanceerde kijk naar deze categorie. Nu ook China voorzichtig in positieve zin aan het
in de frontier markten (4%).
draaien is, de groei van de wereldeconomie gaat versnellen en de focus van verschillende centrale bankiers in opkomende markten niet
Wij onderwegen regio Noord-Amerika (32%).
langer is gericht op verkrapping, is het vooruitzicht voor aandelen van opkomende markten verbeterd. We verwachten in de komende
maanden dan ook een hogere waardering van deze aandelen, gesteund door een nog altijd solide winstontwikkeling. We blijven dan ook voor
deze aandelen een plek inruimen in onze satellieten.
FIGUUR 5: INDIA EN INDONESIË BELOOND
FIGUUR 6: REGIOVERDELING AANDELEN
Om in de gaten te houden
140
Landen waar verkiezingen tot hernieuwde optimisme hebben
130
geleid, zijn India en Indonesië. In India en Indonesië stegen de
koersen van aandelen in aanloop naar de verkiezingen (figuur 5).
120
Beleggers verwachtten dat daar hervormingsgezinde politici
110
zouden winnen. In India wist Narendra Modi van de Bharatiya
100
Janata Party (BJP) de verkiezingen te winnen. Beleggers richten
90
hun ogen ook op de Indonesische aandelenmarkt. Daar lijkt de
India
80
dec-13
Indonesië
feb-14
Opkomende markten
apr-14
jun-14
hervormingsgezinde en politieke buitenstaander Joko Widodo af
te stevenen op een overwinning. Met hun hervormingsplannen
zorgen zij voor optimisme bij buitenlandse beleggers.
Rabobank Private Banking | BeleggingsCompetence | Beleggingsstrategie
4
Obligaties
Kernpunten obligaties
In aanloop naar 2014 koesterden veel beleggers laaggespannen verwachtingen ten aanzien van Europese staatsobligaties. Ten onrechte,
De jarenlange bull-markt voor
althans tot dusver in 2014, want de categorie scoort met een totaalrendement van 6% beter dan de brede benchmark en blijft nipt achter op
staatsobligaties komt naar verwachting
high yield. Net als in vorige kwartalen zijn de smaakmakers opnieuw de perifere lidstaten zoals Spanje, Italië en Ierland. Hoewel de spanning
ten einde. Wij verwachten dat rentes in
begin juli weer duidelijk terugkeerde op de Portugese kapitaalmarkt (zie ook ‘Om in de gaten te houden’), staan Portugese staatsobligaties
bovenaan ons lijstje met circa 16% rendement in het eerste halfjaar. De echte verrassing was de stevige plus van de kernlanden Duitsland en
de komende tijd geleidelijk aan kunnen stijgen.
In plaats van het strategisch gewicht van 55% adviseren wij
Nederland, waar veel beleggers rekening hielden met een schamel of zelfs een licht negatief rendement.
Het renteherstel op veilig papier was misschien wel het belangrijkste thema voor beleggers voor 2014. De normalisatie van rentes blijft tot
om het gewicht voor staatsobligaties te beperken tot 45%
dusver uit als gevolg van een economisch herstel dat opnieuw op zich laat wachten en de gestaag dalende inflatie. Van deflatie is in de brede
van de vastrentende mix. Naast een weging van circa 38%
eurozone geen sprake, wel kampen perifere lidstaten met deflatie als gevolg van loondalingen. Per saldo houden nominale rente en
in Europese staatsobligaties positioneren we het restant in
verwachte inflatie, gemeten als break-even rates of inflatie swaps, gelijke tred waardoor de reële rentes op risicovrij papier nog steeds
schuldpapier van de opkomende landen (EM Debt).
negatief zijn (figuur 7). De Duitse nominale rentes zijn gedaald tot rond de dieptepunten van 2012 - de hoogtijdagen van de crisis - en de
inflatie laat het ook afweten. Desinflatie, dalende inflatie, is de ECB een doorn in het oog. Tot dusver voerde de ECB de strijd met woorden,
Binnen het segment van de kredietwaardige
maar het stroperige herstel, desinflatie en de (te) sterke euro hebben de centrale bank onlangs overstag doen gaan. De ECB wist met een
bedrijfsobligaties hebben wij een voorkeur voor papier van
scala aan maatregelen de markt te verrassen. Nu kan men bij al deze maatregelen de nodige kanttekeningen over doeltreffendheid plaatsen,
financiële en niet-financiële bedrijven boven covered
wat de suggestie voedt dat de ECB later dit jaar aanvullende acties afkondigt. De Taylor-regel is een te grove maatstaf voor de eurozone,
bonds, waarvoor wij een neutraal advies hanteren.
maar stelt dat het monetair beleid nog steeds te stringent is en dat verdere versoepeling door de ECB is geoorloofd (figuur 8). En dat is ook
waar Draghi begin juni op hintte met ‘we aren’t done yet’. In die context kunnen we denken aan een ABS-programma, waaraan Draghi reeds
wat woorden heeft gewijd. Een QE-programma ligt gevoelig bij de ECB, met name bij Bundesbank-voorman Weidmann.
FIGUUR 8: MEER ACTIE ECB IN HET VERSCHIET?
FIGUUR 7: REELE RENTES NOG STEEDS ONDER WATER
Om in de gaten te houden
Zorgen om het Portugese Banco Esperito Santo leidden deze
5
1
0
2011
2012
2013
2014
4
week tot onrust op Europese markten. De spanning rondom een
3
bank is aanleiding voor een realitycheck waar we staan met het
2
oplossen van de schuldencrisis. De oplossing bestaat uit twee
1
delen. Eerst heeft de ECB in 2012 tijd gekocht door haar
0
-1
-1
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
onbeperkte steun uit te spreken. Daarnaast moeten politici
vasthouden aan een geloofwaardig pad naar verdere Europese
-2
-2
Duitsland (5JR)
VS (5JR)
ECB Deposito (%)
ECB Marg. Bel.rente (%)
Rabobank Private Banking | BeleggingsCompetence | Beleggingsstrategie
ECB Herfin.rente (%)
ECB Taylor Rate (%)
eenwording. Mogelijk dat de recente onrust politici er toe zet
om vaart maken met deze cruciale hervormingen.
5
Sectoren
Kernpunten sectormix
In ons sectoruniversum presteren de sectoren energie, farmacie, IT en nutsbedrijven bovengemiddeld ten opzichte van de wereldindex
De sectoradvisering is ingericht ten behoeve
(figuur 9). De sector energie (+12%) profiteert duidelijk van de oplopende olieprijs. De sectoren farmacie (+12%) en IT (+11%) zijn niet alleen
van portefeuilles die in individuele
dit jaar bij beleggers in trek, maar presteren dankzij hun aantrekkelijke karakteristieken aan meerdere jaren bijzonder sterk. De sector
nutsbedrijven beleeft een opleving en staat dit jaar op kop met een rendement van ruim 15%. De sectoren industrie & dienstverlening,
aandelen beleggen.
Wij hanteren positieve adviezen voor de sectoren
consument cyclisch, financiële instellingen en telecom blijven daarentegen achter op de benchmark.
basismaterialen, industrie & dienstverlening, financiële
Kwartaalcijferseizoen van start
De komende weken staan qua bedrijfsnieuws in het teken van de kwartaalresultaten en in sommige gevallen het eerste halfjaar. De aftrap
dienstverlening en IT.
voor de Amerikaanse S&P500-index werd afgelopen dinsdag traditioneel gegeven door aluminiumproducent Alcoa. Het bedrijf profiteerde in
De sectoren energie, consument cyclisch en farmacie &
Q2 van gestegen aluminiumprijzen, waardoor de cijfers fors hoger dan de analistenverwachting uitvielen. Alcoa rapporteerde een winst per
gezondheidszorg hebben een neutraal advies.
aandeel van $ 0,18 tegenover een verwachting van $ 0,12. Of daarmee de toon is gezet, valt nog te bezien. In de VS hebben inmiddels 25
Negatieve adviezen gelden voor de sectoren consument
S&P500-bedrijven hun cijfers gerapporteerd. Een krappe 60% van deze bedrijven was in staat om de winstverwachting te verslaan, dat is lager
dan hetzelfde kwartaal een jaar geleden en lager dan het historisch gemiddelde. Gemeten in dollars presteren deze eerste 25 bedrijven nipt
defensief, telecom en nutsbedrijven.
beter dan in het afgelopen kwartaal. Het is echter nog te vroeg om te stellen dat het tempo van winstgroei op indexniveau lager ligt. De
komende weken moeten meer duidelijkheid bieden als veel toonaangevende bedrijven hun cijfers rapporteren. Zo komen volgende week
financiële instellingen als Citi, JP Morgan en Goldman Sachs met hun resultaten over Q2, vanuit de technologiehoek komen cijfers van Intel,
IBM en Google. Volgende week vrijdag rapporteert General Electric haar cijfers, dat bedrijf wordt vanwege de diversiteit aan activiteiten als
barometer voor de brede Amerikaanse economie gezien. Het Nederlandse kwartaalcijferseizoen moet nog beginnen voor wat betreft de
hoofdfondsen van de AEX-index. Volgens traditie trapt chipmachinefabrikant AMSL af en dat is op woensdag 16 juli.
FIGUUR 9: PERFORMANCE SECTOREN IN 2014
FIGUUR 10: OLIE MAAKT GESTAGE OPMARS
116
120
112
110
Om in de gaten te houden
Als gevolg van oplaaiende spanningen in het Midden-Oosten
zien we dat olieprijzen het laatste jaar weer behoorlijk in de lift
zitten (figuur 10). Na jarenlange stagnatie ligt de productie in
108
100
Irak op het hoogste niveau in 30 jaar, wat compensatie biedt
voor het trage productieherstel in Libië en de boycot van Iran.
90
Olieprijzen hebben minder invloed op de wereldeconomie dan
104
100
80
2012
voorheen, maar dan nog zit niemand te wachten op een daling
2013
WTI (USD)
2014
Brent (USD)
van de Iraakse productie. Zo leidt een prijsstijging van $ 10 al
snel tot enkele tienden van procenten minder wereldgroei, een
prijsexplosie is een serieuzer gevaar voor de groei.
Rabobank Private Banking | BeleggingsCompetence | Beleggingsstrategie
6
Iedere lokale Rabobank en de andere onderdelen van de Rabobank Groep die als beleggingsonderneming zijn aan te merken, zijn als zodanig geregistreerd bij de Autoriteit Financiële
Markten te Amsterdam. De waarde van uw belegging kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. De informatie in deze uitgave is
ontleend aan door Rabobank Private Banking betrouwbaar geachte openbare bronnen, maar voor de juistheid en de volledigheid van de genoemde feiten, meningen, verwachtingen
en de uitkomsten daarvan kunnen wij niet instaan. Hoewel wij ten aanzien van de selectie en berekening van de gegevens de nodige zorgvuldigheid in acht nemen, zijn wij niet
aansprakelijk voor enige schade die het gevolg is van de hierin opgenomen gegevens.
De informatie in deze uitgave dient niet te worden opgevat als een aanbod en evenmin als een uitnodiging tot het doen van een aanbod tot het kopen of verkopen van financiële
instrumenten en is ook niet bedoeld om enig recht of verplichting te creëren. Het gebruik maken van de informatie geschiedt dan ook geheel op eigen risico. De in deze publicatie
opgenomen informatie is geen expliciete of impliciete beleggingsaanbeveling en kan op ieder moment zonder verdere aankondiging worden gewijzigd.
Rabobank Private Banking | BeleggingsCompetence | Beleggingsstrategie
7

Download Report