Download - Financial Investigator

vooruitzichten
voor 2015
// vooruitzichten voor 2015
112
FINANCIAL
INVESTIGATOR
NUMMER 7 / 2014
Door Eelco Ubbels en Jolanda de Groot
Zoals de traditie voorschrijft, stelde Financial Investigator een 16-tal vermogensbeheerders
een aantal vragen over hun vooruitzichten voor het komende jaar. Waar liggen de grootste
kansen en bedreigingen voor beleggers in 2015? Wat zijn de grootste risicofactoren? Hoe
wordt er gekeken naar de relatieve aantrekkelijkheid van de diverse beleggingscategorieën
en regio’s?
Vorig jaar was de verwachting dat de wereldwijde economische groei in 2014 hoger zou liggen dan
in 2013. Toch werden er ook wel risicofactoren gesignaleerd die zouden kunnen bijdragen aan een
afnemende economische groei. Dit had vooral te maken met veranderingen buiten Europa. De kans
dat de groei geremd zou worden door veranderingen binnen Europa, zoals het vertrek van een land
uit de eurozone, werd klein geacht.
Kansen
De kansen werden vooral in Europa gezien. Vooral Europese aandelen werden zeer aantrekkelijk
bevonden. Amerika was daarentegen relatief impopulair als regio voor beleggingen. Voornamelijk door de naderende ‘tapering’ bleven de meningen over Amerika verdeeld. De regio Opkomende landen werd als aantrekkelijker gezien. Japan had in 2013 een goede performance laten zien
in lokale valuta, waardoor 50% van de experts positief was over deze regio.
High Yield zou de meest aantrekkelijke obligatiecategorie voor 2014 zijn. Hoewel niet zo aantrekkelijk bevonden als High Yield, waren ook Credits en EMD in trek. Bij EMD was een duidelijke
voorkeur waar te nemen voor hard currency. Staatsleningen waren niet gewild, maar staatsleningen uit opkomende landen werden nog het minst negatief beoordeeld.
Bedreigingen
De grootste angst onder de 16 beleggers was dat de emerging market slowdown de wereld terug
in een recessie zou trekken. Ook werd het risico reëel geacht dat de Amerikaanse economie zou
gaan wankelen door het effect van de monetaire en fiscale verkrapping (de contouren van het
beleid van nieuwe FED-voorzitter Janet Yellen moesten nog duidelijk worden). Als gevolg van
deze, met elkaar verband houdende factoren, zouden ook valutaspanningen kunnen ontstaan.
De zestien beleggers wezen erop dat dit zou kunnen leiden tot protectionistische maatregelen.
De kans dat een aanval op Iran zou leiden tot een olieprijsschok, of dat de Chinees-Japanse
verhoudingen zouden breken, werd klein geacht.
Ondanks de hogere wereldwijde groeiverwachtingen, zagen de 16 vermogensbeheerders wel
degelijk risico op een afnemende economische groei.
Aegon Asset Management
Door Olaf van den Heuvel, Chief Investment Strategist
Waar liggen de grootste kansen en bedreigingen voor beleggers?
De grootste kansen voor beleggers liggen op het gebied van de meer risicovolle
beleggingscategorieën, zoals aandelen en alternatives (beursgenoteerd vastgoed,
private equity, illiquide beleggingen, enzovoort). Bij een aantrekkende economie zal de
winstgevendheid van bedrijven/projecten toenemen. Dit zal zich dan vertalen in hogere
dividenden en koersen. Er is wel al veel herstel ingeprijsd, hier ligt echter ook meteen een
risico als de verwachtingen niet uitkomen.
Foto: Archief Aegon AM
>
De grootste kansen voor
beleggers liggen op het
gebied van de meer risicovolle beleggingscategorieën.
Foto: Archief BNP Paribas IP
BNP Paribas Investment Partners
Met name het deflatierisico
kan aanleiding zijn voor
de ECB om additionele
stimuleringsmaatregelen
te nemen.
In de veilige staatsobligaties zien we een duidelijke dreiging. Staatsobligatierentes staan
historisch laag. Hierdoor is de potentiële opbrengst van deze beleggingscategorie laag. Het
risico op een rentestijging is tijdens een aantrekkende economie aanwezig, waardoor dit in
potentie een flink negatief rendement kan opleveren voor staatsobligaties. Daarnaast zien we
als gevolg van de overvloedige liquiditeit, door ruim monetair beleid van wereldwijde centrale
banken, dat er een ‘search for yield’ is ontstaan. De risicopremies op veel risicovolle
obligatiecategorieën zijn hard gedaald. Hierin zien we een bedreiging voor beleggers,
bijvoorbeeld binnen de categorie high yield; de risicopremies op deze beleggingen zijn
volgens ons nu geen correcte weerspiegeling meer van het risico. Deze bedrijven kunnen
momenteel overleven door hun lage ‘cost of capital’. Wanneer de beleidsrente wat oploopt,
zullen veel van deze bedrijven zich niet meer kunnen herfinancieren. Hierdoor zal het aantal
faillissementen oplopen. Dat leidt tot verliezen voor de high yield obligatiehouders.
Door Joost van Leenders, Chief Economist of Multi Asset Solutions
Waar liggen de grootste kansen en bedreigingen voor beleggers?
Wij zien kansen voor aandelen en dan met name in Europa vergeleken met de VS. Twee
van de genoemde risico’s kunnen grote gevolgen hebben voor Europa, maar met name
het deflatierisico kan aanleiding zijn voor de ECB om additionele stimuleringsmaatregelen te
nemen. We zien daarnaast eindelijk winstgroei ontstaan in Europa. Maar ook in de VS staan
economische groei en monetair beleid een verdere rally voorlopig niet in de weg, ondanks dat
Amerikaanse aandelen relatief duur zijn. Daar kan gedurende 2015 wel verandering in komen,
mede doordat het moeilijker zal worden om winstmarges op peil te houden als lonen meer
gaan stijgen.
>
We zien een renteverhoging in het tweede kwartaal niet als een factor die aandelen negatief
gaat beïnvloeden. De Republikeinse meerderheid in het Amerikaans Congres kan er juist toe
leiden dat er een betere vorm van samenwerking ontstaat. Ruim monetair beleid en lage
rentes op staatsobligaties maken ook obligaties met een hoger risico aantrekkelijk. We
denken dat dit vooral geldt voor hoogrentende bedrijfsobligaties in de eurozone en voor
obligaties van sommige opkomende markten. Een klimaat van lage maar positieve groei en
inflatie is traditioneel gezien positief voor bedrijfsobligaties. Binnen opkomende markten
denken we dat er meer differentiatie zal optreden, aangezien deze landen niet alleen
verschillend kunnen reageren op minder ruim monetair beleid in de VS maar ook op
fluctuaties in de olieprijs.
NUMMER 7 / 2014
FINANCIAL
INVESTIGATOR
113
// vooruitzichten voor 2015
CapitalatWork
Door Jean-Paul van Bavel, Directeur Vermogensbeheer
Waar liggen de grootste kansen en bedreigingen voor beleggers?
De grootste kansen voor beleggers liggen in de selectie van sterke ondernemingen met
goede free cash flow generatie en een sterke balans. Beursondernemingen hebben na de
kredietcrisis snel gesaneerd en staan er gemiddeld genomen goed voor. Dit blijkt uit grote
cashposities, aandeleninkoopprogramma’s en hoge dividenduitkeringen.
Foto: Archief CapitalatWork
>
De schuldenproblematiek concentreert zich vooral bij overheden van ontwikkelde landen, de
particuliere sector en de financiële sector. Bij de huidige rentestanden is een hoog groeipad
niet nodig om de waarderingen te rechtvaardigen.
Beursondernemingen hebben
na de kredietcrisis snel
gesaneerd en staan er
gemiddeld genomen goed
voor.
Deutsche Asset & Wealth Management
Door Pieter Furnée, Head of Global Client Group Benelux
Waar liggen de grootste kansen en bedreigingen voor beleggers?
De wereldwijde economie blijft groeien, al is het gematigd. Aandelen die van deze voortgaande groei profiteren en die bovendien een aantrekkelijk dividend betalen, zullen
populair blijven en dan met name de cyclische bedrijven die sterk van een aantrekkende groei
zullen profiteren.
Foto: Archief Deutsche AWM
>
De kansen in de obligatiemarkt zijn beperkt, maar doen zich wel voor: met name in de periferie van de eurozone en in bedrijfsleningen. De sleutel voor succes ligt komend jaar in selectie
en rotatie en daarvoor is een solide analyse van separate mogelijkheden in de obligatiemarkt
noodzakelijk. Beleggen in leningen zou een hoger rendement moeten opleveren dan beleggen
in bedrijfsobligaties van de G4-landen. We zijn ook positief over de Amerikaanse dollar en
negatief over de euro en de Japanse yen.
De wereldwijde economie
blijft groeien, al is het
gematigd.
114
FINANCIAL
INVESTIGATOR
NUMMER 7 / 2014
Geopolitieke risico’s kunnen leiden tot een herziening van de wereldwijde groeiverwachting in
2015. Vanuit een Europees perspectief zou met name een escalatie van de Russisch-Oekraïense
crisis schadelijk zijn. Beleggers die een behoorlijk rendement willen behalen, moeten ten
minste een deel van hun kapitaal investeren in beleggingssegmenten met een hoger risico,
zoals aandelen. Wij denken dat beleggers zich zullen realiseren dat de risicovrije rente – met
name in de eurozone – niet voor kapitaalbehoud zal zorgen als we de inflatie meetellen. Zij
zullen moeten opschuiven naar risicovollere activa.
F&C Netherlands
Door Ernst Hagen, Executive Director
Waar liggen de grootste kansen en bedreigingen voor beleggers?
De kansen liggen in goed economisch herstel door lagere olieprijzen (0,5-1% extra
groei), extreem ruim monetair beleid en wereldwijde hervormingen.
De sterke dollar is uiteindelijk zeer gunstig voor Europa en Japan, terwijl Amerika er weinig
last van heeft. Amerika profiteert van enorme technologische vooruitgang (bijvoorbeeld biotech), de energierevolutie, nieuw herstel van de huizenmarkt, toenemend animo voor meer
infrastructuurinvesteringen en herstel van de koopkracht door hogere lonen, lagere
olieprijzen en doorgaande groei van de werkgelegenheid.
Foto: Archief F&C Netherlands
>
De bedreigingen liggen
vooral in Europa.
GMO
De bedreigingen liggen vooral in Europa. Deflatie is moeilijk te vermijden vanwege de noodzaak van interne devaluaties versus Duitsland. Dit is al gaande in Spanje (met succes) en
Griekenland en start nu in Italië. Frankrijk zou moeten volgen, maar dit is onzeker. Door
deflatie wordt schuld moeilijker te dragen.
In China is de speculatie op de vastgoedmarkt zorgelijk: 20% van de appartementen in grote
steden wordt leeg aangehouden als belegging en lokale overheden zijn te afhankelijk van
ontwikkelingswinsten van onroerend goed. Kredietgroei voor onroerend goed moet afgeremd
worden. Demografie is niet langer gunstig. De omschakeling van investeringen naar consumptie
gaat moeizaam. De prioriteit ligt bij een beter rechtssysteem en minder corruptie. Dit is zeer
gunstig, maar remt tijdelijk groei.
De lage grondstoffenprijzen veroorzaken problemen in bijvoorbeeld Rusland, Brazilië en
Venezuela, waardoor oliemaatschappijen die schalie-olie produceren cashflowproblemen
zullen krijgen. De start van de renteverhogingen in de VS kan negatieve gevolgen hebben
voor Emerging Markets, maar de huidige zorg is wat overdreven.
Door Bart Noordman, Director of Business Development
Waar liggen de grootste kansen en bedreigingen voor beleggers?
Als lange termijn value-belegger hanteert GMO een beleggingshorizon van aanzienlijk
langer dan een jaar. Wij beleggen vanuit de overtuiging dat beleggingscategorieën op
basis van tijdelijke factoren vaak anders gewaardeerd worden dan op de langere termijn
gerechtvaardigd is. Deze beleggingen keren echter op enig moment terug naar hun fair value.
Daarom alloceren wij beleggingen op basis van eigen meerjarige prognoses, die gebaseerd
zijn op waarderingen in plaats van specifieke economische scenario’s.
Foto: Archief GMO
>
Beleggers doen er verstandig
aan om een defensieve
allocatie naar cash aan
te houden.
De prognoses van ons Asset Allocation Team per september 2014 laten zien dat de kansen in
de huidige markt dun gezaaid zijn. Dit is met name het gevolg van het beleid van centrale
banken wereldwijd, dat zich heeft gefocust op het verlagen van de reële rente en het rendement op risicodragende beleggingen in het algemeen. Als gevolg daarvan vinden wij de
meeste beleggingscategorieën momenteel dusdanig duur, dat ze naar verwachting over de
komende jaren negatieve of hooguit licht positieve rendementen zullen laten zien. Er zijn
slechts een paar beleggingscategorieën die nog relatief aantrekkelijk gewaardeerd zijn en
waarvan we verwachten dat beleggers nog redelijk gecompenseerd worden voor het risico dat
ze met zich meebrengen. Voorbeelden hiervan zijn Amerikaanse aandelen van hoge kwaliteit,
value-aandelen in Europa en Japan en emerging markets en emerging markets debt.
In de huidige marktomstandigheden, waarbij de meeste beleggingscategorieën zijn overgewaardeerd, denken we dat beleggers er verstandig aan doen om een defensieve allocatie naar
cash aan te houden, die op korte termijn kan worden ingezet zodra waarderingen weer aantrekkelijker worden.
NUMMER 7 / 2014
FINANCIAL
INVESTIGATOR
115
// vooruitzichten voor 2015
ING Investment Management
Door Patrick Moonen, Senior Strategist
Waar liggen de grootste kansen en bedreigingen voor beleggers?
De onevenwichtigheden uit het verleden blijven sterk van invloed op de vooruitzichten.
Tegelijkertijd neemt echter de negatieve impact van het terugdringen van de schulden
op de groei af en zien we verbeteringen op de arbeidsmarkt. Hierdoor zal, samen met de
daling van de olieprijzen, de wereldwijde groei in 2015 opnieuw versnellen.
Bedrijven uit ontwikkelde markten zullen zich minder richten op schuldafbouw en steeds meer
op M&A en investeringen. Of Europa in 2015 ook meedraait in de investeringsmolen, hangt
deels af van de politieke bereidheid om de publieke investeringen in de infrastructuur op te
schroeven. Daarnaast verwachten we dat de groei in opkomende markten verder zal vertragen.
Voor beleggers in opkomende markten is China de grootste zorg, want de onzekerheid rond de
Chinese woningmarkt en bankensector zal aanhouden.
Foto: Archief ING IM
>
De wereldwijde groei zal in
2015 opnieuw versnellen.
In de VS schroeft de Fed de monetaire steun terug, waardoor de rente licht kan oplopen. In
Duitsland zal waarschijnlijk sprake zijn van een beperkte opwaartse druk op de obligatierentes. De angst voor een bubbel is volgens ons overdreven; de waarderingen zijn alleen voor
vastrentende spreadproducten aan de hoge kant. Andere delen van de markt (staatsobligaties,
vastgoed en aandelen) bieden nog steeds risicopremies op of boven hun langetermijngemiddelde.
Aandelen en vastgoed zullen volgens ING IM in 2015 de sterkst presterende beleggingscategorieën zijn. De aanhoudende kwantitatieve versoepeling van de BOJ maakt Japan onze favoriete aandelenmarkt. De vrees voor een vertraging in China en deflatie in Europa zal het
beleggerssentiment zonder twijfel drukken. We blijven echter optimistisch, omdat ontwikkelde
markten voor het meest duurzame herstel sinds de crisis staan.
Kempen Capital Management
Door Roelof Salomons, Chief Strategist and Head of the Allocation Team
Waar liggen de grootste kansen en bedreigingen voor beleggers?
Bij Kempen Capital Management (KCM) verwachten we lage rendementen op bijna alle
categorieën. We verwachten rendementen die lager zijn dan in het verleden en waarschijnlijk ook lager dan de doelstellingen. Omdat de rentes echter ook extreem laag zijn,
betekent dit dat veel risicopremies nog aantrekkelijk zijn. Vooralsnog worden beleggers dus
(nog) voldoende beloond voor het nemen van aandelenrisico’s. Op korte termijn is dat zeker
het geval, omdat de economische cyclus wereldwijd aantrekt en het monetair beleid ruim blijft.
Foto: Archief Kempen Capital Management
>
We verwachten rendementen
die lager zijn dan in het
verleden.
Een van de meest aantrekkelijke aandelenmarkten blijft Europa. Of de verwachtingen waargemaakt worden, hangt echter ook af van de bereidheid van overheden om groei te stimuleren
en hervormingen door te voeren. In Europa moeten landen met een spaaroverschot (onder
andere Duitsland en Nederland) de publieke investeringen op korte termijn opvoeren of de
belastingen verlagen. De private sector zit nog steeds op balansherstel. Tegelijkertijd moeten
Frankrijk en Italië meer hervormen om potentiële groei te verhogen. Zolang beide niet plaatsvinden zit Europa ‘gevangen’ en is er te veel afhankelijk van export, valutaire meewind en
ruim monetair beleid.
De grootste bedreiging voor beleggers komt vanuit de obligatiemarkt en dan vooral vanuit
risicovolle obligaties. Onder druk van lage beleidsrentes, toenemende regulering en ‘search
for yield’, zijn vergoedingen lager dan normaal. Hoewel het langzaam zal gaan, zullen rentes
oplopen. In de VS zal dat het eerst gebeuren en beleggers zullen dan geconfronteerd worden
met verliezen op gepercipieerd veilige obligaties. De liquiditeit zou weleens een stuk minder
kunnen zijn dan waarop gerekend wordt.
116
FINANCIAL
INVESTIGATOR
NUMMER 7 / 2014
Legal & General Investment Management
Door Tim Drayson, Head of Economics
Waar liggen de grootste kansen en bedreigingen voor beleggers?
Het lijkt onwaarschijnlijk dat de ECB de terugtrekking van kapitaal, veroorzaakt door het
einde van de monetaire verruiming (quantitative easing) van de Fed, volledig kan neutraliseren. De zwakkere variant van QE door de ECB richt zich immers op de liquiditeit van de banken, niet op het direct ondersteunen van staatstekorten. Weliswaar heeft het strakkere monetaire beleid in de Verenigde Staten al een aantoonbare impact gehad op de valuta van
opkomende markten, waarbij een aantal kwetsbare landen, zoals Turkije en Zuid-Afrika, onder
druk zijn komen staan. Echter, de bedrijfsbalansen zijn in redelijke staat en het bedrijfsleven is
goed gepositioneerd om de werkgelegenheid en investeringen in bedrijven te laten toenemen.
Foto: Archief LGIM
>
De wereldeconomie is
omgeslagen richting een
inflatoir regime.
Over het geheel genomen denken we dat de economische fundamenten een gematigde groei
van de wereldeconomie mogelijk blijven maken. Belangrijk is dat we bovendien denken dat de
wereldeconomie is omgeslagen richting een inflatoir regime. In de eurozone ligt het risico
van een recessie op de loer, maar wij hebben een bescheiden verbetering waargenomen in de
Chinese data en de Verenigde Staten moeten kunnen profiteren van lagere olieprijzen. De
grootste zorg van de markt blijft het beleid van de centrale banken, met name de divergentie
van de VS en het VK ten opzichte van de eurozone en het Japanse beleid.
We verwachten dat de kortlopende rentetarieven in de VS en Groot-Brittannië in 2015 zullen
beginnen te stijgen. Alhoewel het waarschijnlijke tempo van de monetaire verkrapping is
afgeremd door de val van de grondstofprijzen, zal er in de aanloop naar beleidsrentes toch
wel een toenemende druk ontstaan op obligatierendementen en een neerwaartse druk op
prijzen. Een aanhoudende zwakte op de aandelenmarkten is onwaarschijnlijk, behalve in het
geval van een recessie, zeer hoge waarderingen of een kredietcrisis – wij zien geen van deze
gebeurtenissen zich aftekenen op mondiaal niveau.
Optimix
Door Ivan Moen, Partner & Chief Investment Officer
Waar liggen de grootste kansen en bedreigingen voor beleggers?
Stagnatie en zelfs recessie in Europa is een pertinent risico, met name door onenigheid
over het te voeren monetaire en fiscale beleid. Deze onenigheid is het gevolg van een
verschil van inzicht en van verschillende belangen. Duitsland staat tezamen met enkele
andere kleinere landen (waaronder Nederland) tegenover Frankrijk, Italië en Spanje. De ECB
neigt met een aanstaande en hernieuwde balansvergroting, plus de toenemende bereidheid
tot kwantitatieve verruiming, aan de kant te staan van de tegenstanders van Duitsland.
Draghi heeft dan ook gezegd: ‘We will do whatever it takes’, gevolgd door ‘but we cannot do it
alone’, hiermee hintend naar een door hem gewenst additioneel ruimhartig fiscaal
(investerings) beleid.
Foto: Archief Optimix
>
Stagnatie en zelfs recessie
in Europa is een pertinent
risico.
De door de ECB beloofde monetaire verruiming (zoals in Japan) moet echter eerst nog van de
grond komen en fiscaal zit er nog weinig in het vat. Als deze patstelling aanhoudt, zal Europa
ook komend jaar niet weten te groeien en dreigt er deflatie. Duitsland vreest echter inflatie,
hetgeen in Europese context weliswaar een hachelijke stelling is, maar de looninflatie in
Duitsland is met +2,5% een uitzondering, wat het verschil in belang verklaart. Alleen als
Duitsland bereid is tot toenadering en er een gecoördineerd stimulerend beleid op tafel komt,
zowel van de ECB als vanuit de verschillende landen, kan er een positieve spiraal ontstaan.
Het lijkt er echter op dat het eerst slechter moet gaan voordat de imminente noodzaak hiertoe ook voor Duitsland evident wordt.
NUMMER 7 / 2014
FINANCIAL
INVESTIGATOR
117
// vooruitzichten voor 2015
PIMCO
Door Patrick Dunnewolt, Business Development Manager
Waar liggen de grootste kansen en bedreigingen voor beleggers?
Naar verwachting zullen de verschillen toenemen in de economische groei en het monetair beleid van de belangrijkste regio’s in de wereld. Daardoor ontstaan aantrekkelijke
beleggingskansen. Zo is de Amerikaanse economie eindelijk op eigen kracht aan het herstellen en kan de Fed het monetaire beleid gestaag gaan aanpassen. Door het verschil met
het monetaire beleid en de economische groei ten opzichte van andere regio’s, blijft de
Amerikaanse dollar waarschijnlijk langere tijd sterk.
Foto: Archief PIMCO
>
De groei in de eurozone blijft
achter bij die van de VS.
Intussen blijft de groei in de eurozone achter bij die van de VS. Geopolitieke ontwikkelingen
zijn daar niet de oorzaak van, maar hebben het toch al fragiele herstel wel geremd. Dit wordt
bestreden met pro-actief monetair en begrotingsbeleid, dat eveneens deflatie moet tegengaan. Daarvoor zal de ECB ook minder traditionele instrumenten gebruiken, zoals LTROfinancieringen en nieuwe opkoopprogramma’s.
In China en Japan is eveneens sprake van groeivertraging, en daar hebben ook andere Aziatische
landen last van. De Chinese groei zal vertragen naar zo’n 6 à 7%, doordat de genomen beleidsmaatregelen minder effectief waren dan gehoopt. Ook in Japan hebben de belastingmaatregelen
niet tot een blijvende opleving geleid. Beleidsmakers zullen dus waarschijnlijk met nieuwe
maatregelen komen om de groei en de inflatie aan te jagen.
Naarmate hefboomfondsen en passieve beleggers steeds grotere posities hebben, kan er plotselinge marktvolatiliteit ontstaan als deze partijen gedwongen moeten verkopen wanneer
bepaalde drempelniveaus gepasseerd worden. Onze inschatting is dat zulke momenten maar
kort zullen duren en bovendien worden ingeperkt door de ingrepen van centrale banken.
Beleggers die wat kruit droog houden, kunnen van dergelijke marktverstoringen profiteren.
Robeco
Door Peter van der Welle, Strateeg binnen het Financial Markets Research team
Waar liggen de grootste kansen en bedreigingen voor beleggers?
Het jaar 2015 zal in onze visie de terugkeer van volatiliteit in financiële markten inluiden.
Het herstel in de globale economie zet door, maar blijft onevenwichtig, met toenemende
divergentie tussen en binnen regio’s. Tevens zetten centrale bankiers naar verwachting een
tegengestelde koers uit. Het autonome groeiherstel in de VS zal de eerste renteverhoging van
de centrale bank in de VS met zich meebrengen. Ondanks dat de overtollige liquiditeit in de
financiële markten per saldo gehandhaafd blijft door verruimende centrale banken in Japan
en de eurozone, zal de rugwind van ruimhartig monetair beleid afnemen. Met de aanstaande
verkrapping van de Fed gaan we een fase in waarin het accent verschuift van een door liquiditeiten gedreven markt naar een meer op fundamentele factoren georiënteerde markt.
Foto: Archief Robeco
>
Het jaar 2015 zal in onze
visie de terugkeer van
volatiliteit in financiële
markten inluiden.
118
FINANCIAL
INVESTIGATOR
NUMMER 7 / 2014
Dat was dit jaar al zichtbaar in de aandelenmarkt in de VS met een grotere bijdrage van winstgroei in de rendementsontwikkeling. De zoektocht naar rendement komt echter niet ten
einde. In deze zoektocht naar rendement zijn beleggers de afgelopen jaren opgeschoven op
de risicocurve. Mede hierdoor is de asset class specifieke volatiliteit vanuit historisch oogpunt
laag in risicovolle asset classes. Oplopende kapitaalmarktrentes kunnen hefboom gefinancierde beleggers noodzaken een lager risicoprofiel aan te houden.
Een rentestijging in de kapitaalmarkt vindt in onze visie waarschijnlijk plaats doordat de
markt (te) ver is vooruitgelopen op een scenario van langdurige stagnatie. Oplopende
kapitaalmarktrentes zetten overheidsobligatie-rendementen onder druk.
Wij blijven positief over aandelen. Aandelen bieden nog steeds een bovengemiddelde compensatie voor risico, terwijl de alternatieven in de geschetste omgeving juist steeds minder aantrekkelijk worden. Hoogrentende bedrijfsobligaties verliezen wat aan glans.
Schroders
Door Keith Wade, Chief Economist
Waar liggen de grootste kansen en bedreigingen voor beleggers?
De beste kansen worden naar onze mening nog steeds geboden door de aandelenmarkten waar wij overwogen zijn naar de VS en Japan. Het risico op deflatie in de eurozone
en/of een escalatie van het conflict tussen Rusland en Oekraïne heeft ons ervan weerhouden
een overwogen positie in de Eurostoxx in te nemen. Wij blijven Bunds aanhouden als
bescherming tegen deze staartrisico’s.
Foto: Archief Schroders
>
De beste kansen worden
geboden door de aandelenmarkten in de VS en Japan.
Standard Life Investments
Ook tegenover aandelen uit opkomende markten zijn we terughoudend, wegens zorgen over
de groei. De dreiging dat de Amerikaanse economie terugvalt, zou de risico-activa schaden,
maar omdat dit waarschijnlijk zou worden verzacht door maatregelen van de Fed (QE4), staat
niet vast dat de S&P-index of de aandelenmarkten in het algemeen hier zeer sterk onder zouden lijden. Wij hechten relatief weinig gewicht aan het risico dat de spanning rond betwiste
eilanden de Chinees-Japanse relaties zal schaden.
Door Frances Hudson, Global Thematic Strategist
Waar liggen de grootste kansen en bedreigingen voor beleggers?
De grootste kansen en bedreigingen voor beleggers lijken voort te komen uit onvoorziene of ondergewaardeerde factoren. Opvallend aan de lijst van dit jaar is dat veel van
de scenario’s al op het netvlies staan en dus tot op zekere hoogte ingeprijsd zijn. Dat zou
suggereren dat verdere substantiële bewegingen minder waarschijnlijk zijn. Dit is het geval
voor deflatie/lage inflatie, dat al aanwezig is in de eurozone en nu moet leiden tot een
gezamenlijke beleidsaanpak.
Foto: Archief Standard Life Investments
>
Mijn toprisico: nog een jaar
van teleurstellende vooruitgang bij de structurele
hervormingen.
Mijn toprisico - nog een jaar van teleurstellende vooruitgang bij de structurele hervormingen kan diverse landen raken, zowel in de ontwikkelde als opkomende economieën. Voor de hand
liggende kandidaten zijn: Japan, waar de derde pijler traag op gang komt; Frankrijk, dat
hardnekkig weigert te hervormen; en India. India is anders, in die zin dat een aantal hervormingen mogelijk is. Maar misschien is te veel vooruitgang ingeprijsd voor de korte termijn,
wat leidt tot teleurstelling in 2015.
Aan de onderkant van de lijst staan risico’s waar logische argumenten in te brengen zijn
tegen de loop der gebeurtenissen of het tijdpad. Of er bestaan contra-indicaties, die maken
dat de risico’s minder waarschijnlijk zijn.
NUMMER 7 / 2014
FINANCIAL
INVESTIGATOR
119
// vooruitzichten voor 2015
Syntrus Achmea Vermogensbeheer
Door Jaap van Staveren, Investment Strategist
Waar liggen de grootste kansen en bedreigingen voor beleggers?
De economische situatie in de eurozone lijkt de grootste bedreiging. Op dit moment ontbreekt het perspectief op een zelfstandige positieve ontwikkeling van de vraag. Het is
vanuit de aanbodzijde dat in delen van de muntunie impulsen moeten komen. Beter functioneren van de arbeidsmarkt, een herstel van de kredietverlening en een versterking van de
concurrentiekracht horen daartoe. Om dit te bereiken zijn structurele economische hervormingen en een financieel gezond bankwezen nodig. Met de bankentest heeft de ECB een
eerste stap gezet, maar het is de vraag of dit voldoende is. Een verdere verruiming van het
monetaire beleid lijkt het meest voor de hand te liggen. Desondanks zien we de economische
groei in de eurozone de komende jaren laag blijven.
Foto: Archief Syntrus Achmea
>
Kansen zien wij in de meer
illiquide categorieën en in
EM aandelen.
Geopolitieke risico’s kunnen ook een belangrijke bedreiging voor beleggers zijn. Uit de historie blijkt echter dat gebeurtenissen als oorlogen en revoluties geen eenduidige invloed op de
financiële markten hebben. De effecten variëren van nauwelijks zichtbaar tot kortstondige
paniek en in het ergste geval diepe marktcorrecties. Dit laatste scenario blijkt echter zeldzaam
en treedt alleen op wanneer de wereldeconomie wordt geraakt. Meestal blijft het effect
beperkt tot de lokale markten.
Ondanks de huidige lage rendementsomgeving zien wij toch een aantal kansen voor pensioenfondsen. Daarbij kijken we bijvoorbeeld naar de meer illiquide categorieën, zoals private
equity en infrastructuur, maar ook blijven we positief op bijvoorbeeld emerging markets aandelen. In deze volatiele omgeving blijft het van groot belang om een dynamisch portefeuillebeleid te voeren.
Threadneedle Investments
Door Mark Burgess, Chief Investment Office
Waar liggen de grootste kansen en bedreigingen voor beleggers?
Voor beleggers liggen de meeste kansen in de VS en Japan. In de VS zien we een redelijk
gewaardeerde markt die kan profiteren van verdere economische groei. Daarnaast zijn er
gezonde langetermijnfactoren, zoals de groeiende onafhankelijkheid van (externe) energie,
het leiderschap in nieuwe technologieën en gunstige demografische factoren. Dus in plaats
van te spreken over het einde van een rally, verwachten we dat we eerder in de ‘middle
innings’ zijn van de huidige economische cyclus.
Foto: Archief Threadneedle Investments
>
Voor beleggers liggen de
meeste kansen in de VS en
Japan.
De vooruitzichten voor Japanse aandelen zijn eveneens hoopgevend, met een aantal naar
boven bijgestelde winstverwachtingen die de relatieve aantrekkelijkheid van de beleggingscategorie benadrukken. De val van de yen ten opzichte van de dollar is indrukwekkend; het is
een resultante van een sterkere dollar en QE in Japan, wat ervoor zorgt dat inflatie, BNP en
bedrijfswinsten zich in de juiste richting bewegen. Ons wereldwijde aandelenteam blijft aantrekkelijke Japanse bedrijven vinden om in te beleggen. De naar boven bijgestelde winstverwachtingen zullen blijven stijgen bij een dalende yen.
In fixed income zijn core staatsobligaties op de huidige niveau’s nog steeds onaantrekkelijk
geprijsd. Groei en inflatie laten zien dat deze voorlopig laag blijven. Kansen zien we in opkomende markten en bedrijfsobligaties.
120
FINANCIAL
INVESTIGATOR
NUMMER 7 / 2014
CONCLUSIE
vooruitzichten
voor 2015
Door een 16-tal marktspecialisten een aantal vragen voor te leggen met betrekking tot
de grootste risicofactoren voor 2015, zijn enkele interessante trends te ontdekken.
Vorig jaar lagen de risico’s duidelijk buiten Europa. Voor 2015 is dat anders. De vrijwel
unanieme consensus van de ondervraagde 16 specialisten geeft aan dat het grootste
risico op dit moment de deflatie in de Eurozone is. De angst bestaat dat deze het
economische herstel kan laten ontsporen. Deze risicofactor wordt op de voet gevolgd
door de kans dat ingrijpen van Rusland in Oekraïne escaleert tot het ontstaan van een
nieuwe periode van Koude Oorlog.
Vertraging van de economische groei in de Emerging Markets, waardoor de wereld
terugvalt in een recessie, wordt door de ondervraagden ook gezien als een serieuze
risicofactor. Deze risicofactor staat op de derde plaats gevolgd door angst voor een
toename van protectionisme veroorzaakt door spanningen over valuta volatiliteit.
Voor het komende jaar worden de spanningen over de betwiste eilanden tussen China
en Japan als relatief klein risico gezien net als een snel herstel van de wereldeconomie
in de OESO-landen. Net als vorig jaar is de dreiging van een olieprijsschok ingegeven
door wereldwijd geopolitiek tumult, gering.
10 grootste risicofactoren voor 2015
1. Deflatie ontspoort het economisch herstel in de Eurozone
2. Ingrijpen van Rusland in Oekraïne escaleert, wat leidt tot hernieuwde Koude Oorlogtijdperk spanningen
3. Door de vertraging in de economische groei in de Emerging Markets valt de wereld terug
in een recessie
4. Spanningen over valuta volatiliteit leiden tot een toename van het protectionisme
5. Amerikaanse economie loopt vast door monetaire verkrapping en door politiek
disfunctioneren
6. Economische onrust leidt tot grote maatschappelijke en politieke onrust
7. De gewelddadige spill-over van de Syrische burgeroorlog slaat over naar de buurlanden
8. Wereldwijd geopolitiek tumult veroorzaakt een olieprijsschok
9. Een snel herstel in OESO landen leidt tot oververhitting wereldeconomie
10. Spanningen over betwiste eilanden scheuren Sino-Japanse banden
Figuur 1: Relatieve aantrekkelijkheid aandelen
NUMMER 7 / 2014
FINANCIAL
INVESTIGATOR
121
// vooruitzichten voor 2015
CONCLUSIE
Voor 2015 hebben de deelnemers aan de vooruitzichten ook een aandelenregioallocatie voorkeur gegeven. Het beeld sluit op sommige punten aan bij de risico’s
die voor 2015 naar voren komen. Wat een verrassing mag heten is dat maar liefst
73,3% positief is op Japanse aandelen. Als we de verschillen met vorig jaar
bekijken, dan is een duidelijke verschuiving te zien van Amerika en Europa naar
Japan en opkomende landen.
vooruitzichten
voor 2015
Dat opkomende landen een slowdown van de wereldeconomie in gang kunnen
zetten, is een serieuze risicofactor, maar is blijkbaar geen reden om deze regio’s te
mijden.
122
FINANCIAL
INVESTIGATOR
NUMMER 7 / 2014
Na Japan blijkt Europa nog steeds in trek te zijn, de overtuiging is echter wel
minder dan vorig jaar. Identiek aan 2014 is dat geen enkele partij Europa zou
onderwegen vanuit die optiek is het een eensgezinde consensus.
Een andere opmerkelijke uitslag is dat Amerikaanse aandelen als minst aantrekkelijk
uit de bus komen. De Fed startte ‘tapering’ in 2014, maar feitelijk staat de
Amerikaanse obligatiemarkt nu op eigen benen. Een rentestijging is wat algemeen
wordt verwacht en dat zou de Amerikaanse dollar sterker maken, iets wat we feitelijk
nu al zien. Dit is niet negatief voor Europese beleggers in Amerikaanse aandelen.
Figuur 2: Relatieve aantrekkelijkheid staatsobligaties
De misser van het afgelopen jaar was om staatsleningen te onderwegen. De
vooruitzichten voor 2015 leveren een vergelijkbaar beeld op. Vrijwel elke
vermogensbeheerder verwacht een rentestijging, waardoor staatsleningen ook
aankomend jaar niet bepaald favoriet zijn.
Voor de regio’s Amerika en Japan is de consensus vrijwel unaniem: hier is de opinie
dat deze staatsobligaties onderwogen moeten worden. Wat ook in het oog springt,
is dat geen enkele marktpartij positief is op zowel Amerikaanse als Japanse
staatsobligaties. Over Europese staatsleningen zijn de meningen meer verdeeld,
maar dat maakt de visie nog niet positief.
CONCLUSIE
Er is een duidelijke voorkeur voor staatsleningen uit opkomende landen. De
consensus van de marktspecialisten lijkt een ‘risk on’ houding aan te geven en
economische risico’s en valutarisico’s lijken voor lief genomen te worden. Met de
‘low yield environment’ waarin we verkeren, valt er geen rendement te behalen
zonder risico te nemen.
vooruitzichten
voor 2015
Figuur 3: Relatieve aantrekkelijkheid obligaties
Zowel bij Credits als bij High Yield valt een voorkeur op voor Europa boven Amerika.
High Yield blijft net als vorig jaar de meest aantrekkelijke obligatiecategorie. De
afname van Europese en Amerikaanse credits ten opzichte van 2014 lijkt naar
Emerging Market Debt te gaan. Hier is een duidelijke toename te zien van
overwogen posities van Emerging Market Debt voor zowel local als hard currency.
Conclusie
De 16 asset managers geven een goed beeld van de risico’s die in 2015 op de
loer liggen. De risico’s liggen dichter bij huis, waardoor de kansen buiten
Europa gezocht zouden moeten worden. In de categorie aandelen zijn Europese
aandelen nog wel in beeld, maar Japan heeft de grote voorkeur, gevolgd door
Europa en opkomende landen.
Bij staatsleningen lijkt het een herhaling van zetten: de verwachtingen zijn
laag, waarbij bijna alle managers aanraden om Amerikaanse staatsobligaties te
mijden. De kansen bij staatsleningen liggen niet dicht bij huis, maar bij
obligaties uit opkomende landen.
Ten aanzien van niet-staatsobligaties is Amerika opnieuw ‘not the place to be’,
maar gaat de voorkeur uit naar Europese Credits en High Yield obligaties. Wel
blijft High Yield weer de meest aantrekkelijke obligatiecategorie, maar ook
Emerging Market Debt wordt kansen toegedicht. Dit is de consensus van de 16
deelnemers aan de vooruitzichten voor 2015.
NUMMER 7 / 2014
FINANCIAL
INVESTIGATOR
123

Download Report