Aktueller Standpunkt

AUGUST 2015
STANDPUNKT
Übertreibung in China
INHALTSVERZEICHNIS
Leitartikel
3
Auf einen Blick
4
Konjunktur
5
Aktien
6
Zinsen
8
Immobilien / Währungen
9
Asset Allocation
10
Marktübersicht
11
Impressum
© SZKB 2015. Alle Rechte vorbehalten.
Herausgeber: Schwyzer Kantonalbank, 6431 Schwyz
Redaktionsschluss: 4.August 2015
Disclaimer
Diese Publikation wurde einzig zu Informationszwecken erstellt und ist weder ein Angebot noch
eine Aufforderung seitens oder im Auftrag der Schwyzer Kantonalbank zum Kauf oder Verkauf von
Wertpapieren oder ähnlichen Anlageinstrumenten oder zur Teilnahme an einer spezifischen Handelsstrategie in irgendeiner Rechtsordnung. Die Informationen in dieser Publikation stammen aus
oder basieren auf Quellen, welche die Schwyzer Kantonalbank als zuverlässig erachtet, indes kann
keine Gewähr für die Richtigkeit oder Vollständigkeit der Informationen geleistet werden. Die
Publikation enthält keine Empfehlungen rechtlicher Natur oder hinsichtlich Investitionen, Rechnungslegung oder Steuern. Sie stellt auch in keiner Art und Weise eine auf die persönlichen Umstände
des Anlegers zugeschnittene oder für diesen angemessene Investition oder Strategie oder eine
andere an einen bestimmten Anleger gerichtete Empfehlung dar. In der Publikation gegebenenfalls
gemachte Verweise auf frühere Entwicklungen stellen keine Indikationen dar für laufende oder
zukünftige Entwicklungen und Ereignisse.
2
ÜBERTREIBUNG IN CHINA
Klar hat in China eine Übertreibung stattgefunden. Anders ist der Anstieg
des Aktienmarktes um über 150% innert weniger als einem Jahr nicht zu
bezeichnen. Eine Übertreibung findet derzeit allerdings auch in der Berichterstattung über die Ereignisse und deren Auswirkungen nach dem
jüngsten Börsencrash statt. Die Fakten sind offensichtlich: Die chinesische
Börse hat seit ihrem Höchststand Anfang Juni zeitweise über 30% verloren und Chinas Wachstumsraten haben sich gegenüber 2007 halbiert.
Welchen Einfluss hat der Einbruch der chinesischen Aktien auf die Realwirtschaft und wie ist es um die Wachstumssituation in China bestellt?
China stand in den vergangenen Jahrzehnten als "Werkbank der Welt"
für einen starken Industriesektor. Seit einiger Zeit strebt das Reich der
Mitte den Wandel von einer investitions- und exportgetriebenen Volkswirtschaft zu einer Konsum- und Dienstleistungsgesellschaft an. Dieser
erwünschte Wandel geht einher mit einer Wachstumsverlangsamung.
Trotz des schwächeren Wachstums darf aber nicht vergessen werden,
dass das absolute, in Werteinheiten gemessene Wachstum in diesem
Jahr so hoch sein wird wie nie zuvor (vgl. Grafik S. 5). Fakt ist, dass
China eine wichtige Wachstumsstütze für die Weltkonjunktur bleibt.
Der Aktienbesitz ist in China nach wie vor nicht sehr weit verbreitet. Somit ist nur eine kleine Bevölkerungsschicht von den jüngsten Börsenturbulenzen betroffen. Was die Entwicklung der vergangenen Monate betrifft,
so gingen der Anstieg und der Einbruch viel zu schnell vonstatten, als
dass sie den Konsum zuerst hätten ankurbeln und danach drosseln können. Zudem weisen Anleger, die bereits vor Jahresfrist investiert waren,
immer noch ein sattes Plus von über 60% auf. Seit Jahresanfang beträgt
der Wertzuwachs per Ende Juli immer noch 8%. Der vermutete negative
Vermögenseffekt via die Börsenentwicklung ist somit vernachlässigbar.
Die aktuellen Kommentare zu China sind zu pessimistisch. Weder werden die Börsenturbulenzen die Realwirtschaft belasten, noch droht ein
Wachstumseinbruch, der über das erwartete Ausmass hinausgeht. Chinas
Zentralregierung hat in der Vergangenheit zudem mehrfach bewiesen,
dass sie gewillt und in der Lage ist, sämtliche Register zu ziehen, um den
Aktienmarkt und die Konjunktur zu stützen. Die Wachstumsabschwächung in China ist nicht zu verharmlosen und hat durchaus ihre Auswirkungen auf die globale Nachfrage und die Anlagebewertungen. Sie sind
aber zu relativieren. China für alle eingetretene oder erwartete Unbill
verantwortlich zu machen, greift aber zu kurz.
Thomas Heller
Chief Investment Officer
Leiter Research
3
AUF EINEN BLICK
UNSER STANDPUNKT
ANLAGEKLASSEN
Anleihen
EINSCHÄTZUNG

Staatsanleihen

Unternehmensanleihen

Emerging Market Anleihen

Wandelanleihen

KOMMENTAR
Der Zinsanstieg in der ersten Jahreshälfte wurde im Juli gebremst. Wir
erwarten eine volatile Seitwärtsbewegung. Die Zinsrisiken sind aber
weiterhin hoch. Innerhalb des Obligationensegments bevorzugen wir
Unternehmens-, Schwellenländer- und Wandelanleihen. Staatsanleihen
erachten wir nach wie vor als "teuer".
Aktien

Schweiz

Eurozone

Grossbritannien

USA

Pazifik

Emerging Markets

Asien ex Japan

Immobilien Schweiz

Der UBS Real Estate Bubble Index ist im zweiten Quartal weiter in den
Risikobereich gestiegen. Das Zinsumfeld stützt Immobilienanlagen aber
weiterhin. Die Risiken (hohe Agios, Leerstände, Konjunkturschwäche)
sind nach wie vor vorhanden Diese Faktoren halten sich unseres Erachtens immer noch die Waage.
Alternative Anlagen*

Der Preis von Brent-Öl dürfte sich seitwärts oberhalb von ca. USD 30
und unterhalb von USD 70 bewegen. Aus unterschiedlichen Gründen
fördern alle grossen Produzenten möglichst viel Öl, was auf den Preis
drückt.
Beim Gold rechnen wir mit einem wenig veränderten bis sinkenden
Preis. Die Eigenschaften von Gold als krisensicherer Inflationsschutz sind
derzeit wenig gefragt, und auch die Schmucknachfrage ist eher
schwach.
Währungen vs. CHF

Nach einer Verschnaufpause sprechen die bevorstehende Zinserhöhung
und die ausgeweitete Zinsdifferenz für den US-Dollar gegenüber dem
Euro und dem Schweizer Franken. EUR/CHF dürfte sich in engen Bahnen um das aktuelle Niveau bewegen.
EUR

USD

Das Wachstum der Weltwirtschaft stützt die Unternehmensgewinne, und
die Bewertung von Aktien ist im Vergleich zu Anleihen moderat. Deshalb ziehen wir Aktien vor.
Mit einer überdurchschnittlichen Entwicklung rechnen wir an den Aktienmärkten Europa (dank ultra-lockerer Geldpolitik), USA (dank solidem
Wirtschaftswachstum) und Asien ex Japan (dank vergleichsweise günstiger Bewertung und überdurchschnittlichen Wachstumsraten).
Der Schweizer Aktienmarkt dürfte sich aufgrund des starken Frankens
unterdurchschnittlich entwickeln.
* Rohstoffe, versicherungsbasierte Anlagen, erstrangig besicherte Unternehmenskredite, Hedge Funds





4
Sehr positive Einschätzung der (Sub-)Anlageklasse
Positive Einschätzung der (Sub-)Anlageklasse
Neutrale Einschätzung der (Sub-)Anlageklasse
Leicht negative Einschätzung der (Sub-)Anlageklasse
Negative Einschätzung der (Sub-)Anlageklasse
KONJUNKTUR
WEITER STABILISIERT
Die globale Konjunktur hat sich weiter stabilisiert. Die USA wachsen wieder stärker, Europas
Konjunkturaussichten haben sich verbessert.
China wächst dieses Jahr noch mit 7%. Das ist
relativ wenig, absolut aber so viel wie nie.
Mit einem Plus von 2.3% hat die US-Wirtschaft im zweiten
Quartal die erwartete Beschleunigung erfahren. Zudem
wurde der Wert für das erste Quartal in zwei Schritten von
-0.7% auf nun +0.6% nach oben revidiert. Die Verbesserungen am Arbeitsmarkt (Arbeitslosenquote mit 5.3% auf
dem tiefsten Stand seit über sieben Jahren, Erstanträge auf
Arbeitslosenunterstützung auf einem 42-Jahres-Tief), der
stetige Anstieg des Leading Economic Index (Sammelindex
verschiedener Konjunkturindikatoren) sowie der solide
Einkaufsmanagerindex (52.7 Punkte im Juli) bestätigen
unsere Annahme, wonach sich die Wachstumsdynamik in
den USA weiter verbessern wird.
Trendwende in der Eurozone?
EZB-Chef Mario Draghi dürfte zufrieden sein. Seine eingeleiteten Massnahmen scheinen ihre Wirkung langsam zu
entfalten. Der Aufschwung in der Eurozone hat sich weiter
gefestigt. Bestes Beispiel sind die Einkaufsmanagerindizes,
die sich mit Ausnahme von Frankreich in allen grösseren
Ländern über der Marke von 50 Punkten festgesetzt haben. Und mit dem überraschenden Anstieg der Teuerung
auf 1% im Juli ist Draghi sogar seinem Inflationsziel von
2% einen kleinen Schritt näher gekommen.
Reales Wirtschaftswachstum in China
Chinas Wachstumsrate halbiert
Chinas Wachstumsdynamik hat nachgelassen: Der vom
Medienhaus Caixin erhobene Einkaufsmanagerindex lag
im Juli mit 47.8 Punkten zum fünften Mal in Folge unter der
kritischen 50-Punkte-Marke, die Autoverkäufe waren im
Juni im Vorjahresvergleich rückläufig, die Detailhandelsumsätze wachsen "nur" noch knapp zweistellig und die
BIP-Wachstumsrate hat sich gegenüber 2007 halbiert.
Chinas Nachfrage bleibt absolut hoch
Wie ist die Wachstumssituation in China einzustufen? Zum
einen ist diese Verlangsamung Folge eines erwünschten
strukturellen Wandels (vgl. Leitartikel). Zum anderen kommt
hier zu einem gewissen Grad reine Arithmetik zum Tragen. Was über Jahre stark wächst, bekundet irgendwann
Mühe, diese Wachstumsraten aufrechtzuerhalten. Betrachtet man nicht die prozentuale, sondern die absolute Veränderung, zeigt sich ein differenziertes Bild. Wächst China dieses Jahr wie geplant, so ergibt dies den grössten je
verzeichneten absoluten Wertzuwachs (vgl. Abbildung)
und der ist letztlich relevant für die globale Nachfrage.
Die Risiken einer stärker als erwarteten Abschwächung
sind durchaus vorhanden. Und man mag ob der "Punktlandung" von 7% im zweiten Quartal (entspricht genau
dem Wachstumsziel der chinesischen Regierung) an der
Zuverlässigkeit der statistischen Erhebung zweifeln. Trotzdem scheint die Situation aber nicht so dramatisch, wie
vielerorts beschrieben.
Detailhandelsumsätze und Neuwagenverkäufe
(1985 - 2015S)
(Januar 2012 bis Juni 2015, Veränderung in % gegenüber Vorjahr)
16%
140
14%
120
12%
100
10%
80
8%
60
6%
40
4%
20
2%
0%
0
1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015
– Wertschöpfungszuwachs absolut – BIP-Wachstum (l. Skala)
Quelle: Bloomberg, SZKB
– Neuwagenverkäufe (r. Skala) – Detailhandelsumsätze
Quelle: Bloomberg, SZKB
5
AKTIEN
CHINA: VON DER HOFFNUNG ZUR BEDROHUNG?
Ein Kurssturz von chinesischen Aktien hat Ängste vor einer Wachstumsabschwächung im Land
der Mitte ausgelöst und zyklische Aktien belastet. Zeichnet sich ein Gezeitenwechsel ab?
Anfang Juli standen die Aktien unter Druck. Hauptbelastungsfaktoren waren Griechenland und der Kurssturz in
China. Als dann der dortige Markt mit massiven staatlichen Eingriffen stabilisiert werden konnte und für Griechenland ein Überbrückungskredit gesprochen wurde,
führte dies zu einer Erholung der globalen Aktien. Für den
gesamten Monat resultierte eine Performance von 7.2%
beim SPI, 6.6% beim MSCI Eurozone und 5.4% beim S&P
500 (alle in Schweizer Franken umgerechnet).
Die Ängste vor einer starken Abschwächung des Wirtschaftswachstums in China bestehen aber weiter. Weil
China die zweitgrösste Volkswirtschaft der Welt ist und
rund ein Drittel zum globalen Wirtschaftswachstum beiträgt, ist es für die globale Konjunktur und die Finanzmärkte entscheidend, wie es in China weitergeht.
Von Juni 2014 bis Juni 2015 ist der Index um 150% gestiegen und hat ein klar überbewertetes Niveau erreicht.
Dabei operierten auch unerfahrene Anleger mit beträchtlichen Kredithebeln. Mitte Juni platzte dann die Blase. Vom
Höchststand verlor der CSI 300 Index rund 30%. Erst
weitreichende Eingriffe (z.B. Stützungskäufe, Handelsaussetzungen, Suspendierung von Neuemissionen, VerkaufsEinschränkungen für Grossaktionäre) vermochten den
Markt zu stabilisieren.
Wir gehen davon aus, dass die chinesische Führung weiterhin alles tun wird, um die Kurse auf dem aktuellen Niveau zu halten. Die Angst der kommunistischen Führung
vor einem offensichtlichen Kontrollverlust und vor aufgebrachten Aktionären scheint gross zu sein.
Ein wichtiger Hinweis: Der MSCI Asia ex Japan ETF, der in
den Vermögensverwaltungsmandaten der SZKB eingesetzt
wird, investiert nicht in die stark schwankenden, überteuerten chinesischen A-Aktien, sondern in chinesische Titel,
welche in Hong Kong gehandelt werden und deutlich
günstiger bewertet sind.
Geplatzte Blase bei chinesischen A-Aktien
Unmittelbarer Auslöser für die Befürchtungen ist der Einbruch der sogenannten A-Aktien. Diese können nur von
Festlandchinesen direkt gekauft werden und weisen oft
sehr starke Kursschwankungen auf. So hat sich beispielsweise der CSI 300 Index von Oktober 2006 bis Oktober
2007 verdreifacht. Anschliessend gingen die Gewinne
aber innerhalb eines Jahres wieder fast komplett verloren.
Direkte Folgen moderat, indirekte noch offen
Der Kurssturz in China hat Ängste ausgelöst, dass sich
dadurch das Wachstum deutlich abschwächen könnte, wie
z.B. im Jahr 2000 nach dem Platzen der TechnologieBlase in den USA. Wir halten diese Gefahr aus mehreren
Gründen für gering: Die untenstehende Abbildung deutet
darauf hin, dass ein beträchtlicher Teil der Investoren auf
dem aktuellen Niveau noch in der Gewinnzone ist.
Aktien Schweiz: Erleichterungsrally im Juli
Aktienmarkt China: Zurück auf April-Niveau
(28.05.2015 bis 04.08.2015)
(05.08.2014 bis 04.08.2015)
aktuelles Niveau
– Swiss Performance Index
Quelle: Bloomberg, SZKB
6
– CSI 300 Aktienindex
Quelle: Bloomberg, SZKB
AKTIEN
So steht der CSI 300 Index aktuell immer noch 8% höher
als am Jahresanfang! Zudem ist der private Aktienbesitz in
China weit weniger verbreitet als in den USA, wo Aktieninvestitionen insbesondere auch als Altersvorsorge weit
verbreitet sind. Deshalb dürfte der Effekt auf den Konsum
moderat sein. Des Weiteren gibt es keine Anzeichen dafür, dass das Bankensystem aufgrund vergebener Wertpapierkredite stark betroffen wäre. Die grossen Kreditrisiken
in China lauern nicht bei den Lombardkrediten, sondern
bei den Hypotheken.
Am Bild, wonach die chinesische Führung die Wirtschaft
fast beliebig feinsteuern kann, sind sicherlich einige Kratzer entstanden. Schwierig abschätzbar ist, wie stark
dadurch das Vertrauen in die chinesische Führung leidet
und die Zukunftserwartungen der Unternehmen und Haushalte beeinträchtigt werden. Die bisher publizierten Konjunkturdaten zeigen ein durchmischtes Bild und lassen
noch keinen eindeutigen Schluss zu.
Klar ist aber auch: Die chinesische Führung will eine zu
starke Konjunkturverlangsamung unbedingt verhindern.
Und mit einer Verschuldung von rund 55% des Bruttoinlandprodukts (BIP) und Fremdwährungsreserven von fast
40% des BIP hat sie auch die nötigen Mittel für Stimulierungsmassnahmen. So hat das chinesische Politbüro bereits durchblicken lassen, dass im 2. Halbjahr ein grösseres Konjunkturprogramm aufgegleist werden dürfte. Dabei
sollen u.a. Flughäfen ausgebaut und das Rohrleitungssystem in den grössten Städten erneuert werden. Wegen der
Einschätzung, dass die chinesische Regierung eine zu
starke Abschwächung verhindern wird, halten wir Aktien
mit hohem China-Exposure weiterhin für interessant. Ein
grosses Konjunkturprogramm wäre wohl der Startschuss für
eine deutliche Erholung dieser Titel.
Stimulierungsmassnahmen wahrscheinlich
Klar ist: Die Folgen einer markanten Abschwächung des
chinesischen Wirtschaftswachstums wären gravierend. Die
schwache Performance von Rohstoffen, Rohstoffwährungen
und Aktien von Firmen mit hohem Gewinnanteil aus China
hat in den letzten Wochen einen Vorgeschmack darauf
gegeben. So haben sich beispielsweise die europäischen
Autoaktien deutlich schlechter entwickelt als der Gesamtmarkt, seitdem am 8. Juli ein Rückgang der Autoverkäufe
in China vermeldet worden ist (siehe Abbildung).
Umfeld intakt, Gewinnzahlen im Fokus
Abgesehen von China hat sich wenig am Umfeld geändert: Die Konjunktur- und Gewinnaussichten sind intakt.
Die Zinserhöhung der US-Notenbank rückt näher und wird
wohl noch dieses Jahr erfolgen, doch die Geldpolitik dürfte nur behutsam gestrafft werden. Somit sind die Chancen
für steigende Aktien auf Sicht der nächsten Monate weiterhin intakt. Die längerfristigen Aussichten sind moderat
positiv: Aktien sind im historischen Vergleich hoch bewertet, doch Obligationen als Alternative sind noch teurer. In
den nächsten Wochen dürften die Halbjahreszahlen im
Vordergrund stehen. Die bisher publizierten Zahlen und
Ausblicke fielen insgesamt zufriedenstellend aus.
Autoaktien Europa: Schwach wegen China
Aktien Schweiz: Hohes Kurs/Gewinn-Verhältnis
(01.01.2015 bis 04.08.2015)
(01.05.2005 bis 03.08.2015)
Publikation enttäuschender Autoverkäufe in China
Durchschnitt
– Euro Stoxx Autos relativ zum Euro Stoxx
Quelle: Bloomberg, SZKB
– SPI
– Kurs/Gewinn-Verhältnis
Quelle: Bloomberg, SZKB
7
ZINSEN
WIEDERHOLT SICH DIE GESCHICHTE?
Die US-Notenbank Fed unter der Führung von
Janet Yellen ist weiterhin auf dem Weg zur ersten Zinserhöhung seit fast zehn Jahren. Die
Mehrheit der Analysten geht von einem Schritt
im September aus. Yellen hat vor dem Kongress
Mitte Juli bestätigt, dass sie noch in diesem Jahr
mit einer Zinserhöhung rechne.
Das Statement des Fed-Meetings von Ende Juli gab diesbezüglich keine weiteren Hinweise. Der Kommentar zum
Arbeitsmarkt war etwas optimistischer. Das monatliche
Jobwachstum in den Vereinigten Staaten ist solide und
auch die Arbeitslosenquote ist mit 5.3% "gefährlich" nahe
beim Fed-Ziel von 5.0-5.2%. Auch die Kerninflationsrate
von 1.8% liegt fast auf dem Zielwert der Fed von 2%. Wir
erwarten aufgrund des verbesserten Makrobilds einen
ersten Zinsschritt noch in diesem Jahr. Der wahrscheinlichste Termin ist Mitte September. Die erste Zinserhöhung hat
nach unserem Dafürhalten eine gewisse Signalwirkung,
bedeutet aber nicht, dass die Zinsen stark und schnell
angehoben werden.
(Schweiz, Eurozone). Auch im laufenden Jahr sind die
Marktzinsen in der ersten Jahreshälfte gestiegen. Wiederholt sich die Geschichte, droht eine erneute Zinserosion?
Um eine Prognose abzugeben, ist ein Vergleich des "Big
Picture" nötig:
Die globale Konjunktur befindet sich heute, wie 2013, auf
dem Erholungspfad. Das Sorgenkind Eurozone scheint
diesmal die Talsohle aber tatsächlich durchschritten zu
haben. Positiv hervorzuheben ist zudem die steigende
Kernteuerung in der ersten Jahreshälfte. 2013 war diese
im Währungsraum konstant rückläufig. In den USA hat
sich der Arbeitsmarkt in den letzten beiden Jahren weiter
substanziell verbessert. Die Schweizer Wirtschaft befindet
sich hingegen aufgrund der Frankenstärke in einer schlechteren Verfassung als 2013.
Die grossen Notenbanken sind mit Ausnahme der Fed
expansiver geworden. Allen voran die Europäische Zentralbank, die mit Zinssenkungen und einem Anleihenskaufprogramm sehr viel "geldpolitisches Pulver" verschossen
hat. Die Schweizerische Nationalbank hat Ende 2014
Negativzinsen eingeführt.
2015 wie 2013?
Im Jahr 2013 tendierten die Zinsen durchs Band höher.
Dieser Anstieg wurde damals als die mögliche Zinswende
interpretiert. Wie wir heute wissen, kam es anders. Nach
einer volatilen Seitwärtsbewegung im zweiten Semester
wurden die Tiefs in den Jahren 2014 bzw. 2015 getestet
(USA, UK) oder deutlich nach unten durchbrochen
2015 nicht wie 2013!
Wir denken nicht, dass sich die Geschichte wiederholt.
Das Makrobild hat sich verbessert, der Kerninflationstrend
zeigt leicht nach oben und die Notenbanken werden kaum
einen Gang höher schalten - im Gegenteil: In den USA
wird das Tempo 2015 wohl gedrosselt. Diese Faktoren
sprechen für stabile bis leicht höhere Zinsen.
Zinskurvenvergleich Schweizer Staatsanleihen
10-jähriger USD-Swapsatz: 2013 versus 2015
(in %)
(in %)
2.0
1.5
1.0
0.5
0.0
-0.5
-1.0
-1.5
3M
–
6M
1Y
2Y
–
31.12.2013
03.08.2015
3Y
4Y
5Y
23.01.2015
23.01.2015
–
6Y
7Y
8Y
22.06.2015
22.06.2015
9Y 10Y 12Y 15Y
03.08.2015
– 31.12.2013
Quelle: Bloomberg, SZKB
8
–
2013
–
2015
Quelle: Bloomberg, SZKB
ROHSTOFFE
ROHSTOFFPREISE UNTER DRUCK
Gold: Trotz Preisrückgang wenig attraktiv
Der Goldpreis ist im Juli auf den tiefsten Stand seit mehr
als 5 Jahren gefallen. Wir rechnen damit, dass sich die
Notierung auf Sicht der nächsten Monate seitwärts bis
tiefer bewegt, weil die typischen Eigenschaften von Gold
im aktuellen Umfeld wenig gefragt sein dürften.
Erstens kann Gold seinen Vorteil als inflationsgeschützter
Sachwert derzeit nicht ausspielen, weil die Inflationserwartungen sehr tief sind. Und viele Anleger, die trotzdem
Sachwerte wollen, kaufen derzeit Aktien.
Zweitens ist die Funktion von Gold als krisensicheres Wertaufbewahrungsmittel ebenfalls wenig gefragt, da die
Kreditrisiken der meisten Staaten und Unternehmen momentan als gering eingeschätzt werden.
Drittens wächst die Nachfrage für Schmuck weniger stark
als erwartet. Traditionell sind Schwellenländer wichtige
Käufer von Goldschmuck. In vielen dieser Länder stockt
aber die Konjunktur, was die Nachfrage dämpft.
Und viertens lasten die tendenziell steigenden Zinsen in
den USA auf dem Goldpreis: Die Differenz zwischen dem
Zins von Anleihen und dem "Nullzins" von Gold wird
grösser, der entgangene Ertrag also höher.
Gegen unten sollte das Niveau von USD 1'000 pro Unze
den Abwärtsdruck bremsen, denn die Produktionskosten
der meisten grossen Goldproduzenten liegen in diesem
Bereich. Liegt der Preis längere Zeit unter den Produktionskosten, wird die Produktion reduziert, was den Abwärtsdruck auf den Preis vermindert.
Öl: Volles Rohr
Nach einem Anstieg von Januar bis Mai ist der Ölpreis
wieder deutlich unter Druck gekommen und im Juli rund
20% gefallen. Dazu beigetragen haben Ängste vor einer
starken Wachstumsabschwächung in China. Hauptauslöser war aber v.a. die Tatsache, dass die Bohraktivitäten in
den USA wieder gestiegen sind. Damit spielt der in der
Mai-Ausgabe dieser Publikation beschriebene Mechanismus: Sobald der Ölpreis über die Produktionskosten von
US-Schieferöl steigt, weiten diese Anbieter die Produktion
aus, da zusätzliche Projekte rentabel werden. Das Niveau
von USD 65 kann deshalb auf absehbare Zeit als ungefähre Preisobergrenze betrachtet werden.
Sinkt der Preis unter die Produktionskosten, werden immer
mehr Projekte unrentabel, und die US-Förderung wird
reduziert. Die anderen grossen Produzenten hingegen
weisen tiefere Kosten auf und dürften den Markt weiterhin
mit Öl fluten: Die OPEC produziert möglichst viel, um
Marktanteile zu halten. Russland muss an der Kapazitätsgrenze produzieren, um den Staatshaushalt zu finanzieren. Und dank des Mitte Juli erzielten Atomabkommens mit
Iran wird das Ölangebot bald zusätzlich um ca. 1% steigen.
Damit dürfte der Ölpreis seitwärts bis tiefer tendieren. Die
Produktionskosten der meisten OPEC-Förderländer liegen
zwischen USD 25 und 45. Dieser Bereich stellt längerfristig eine ungefähre Preisuntergrenze dar.
Goldpreis auf 5-Jahres Tief, Realzins hilft nicht
Öl: Bohrungen steigen wieder an, Preis fällt
(01.01.2007 bis 04.08.2015)
(01.01.2009 bis 04.08.2015)
– Realzins 10j USA (invertiert, l.S.) –
Gold in USD/Unze (r.S.)
Quelle: Bloomberg, SZKB
– Brent Öl –
Anzahl Bohrtürme USA
Quelle: Bloomberg, SZKB
9
ASSET ALLOCATION
––
–
=
Cash
+
++
VORMONAT
=
Anleihen
–
Staatsanleihen
––
Unternehmensanleihen
+
Emerging Market Anleihen
+
Wandelanleihen
+
Aktien
+
Schweiz
–
Eurozone
+
Grossbritannien
=
USA
+
Pazifik
=
Emerging Markets
+
Immobilien Schweiz
=
Alternative Anlagen*
=
* Rohstoffe, versicherungsbasierte Anlagen, erstrangig besicherte Unternehmenskredite, Hedge Funds
+ + / + Übergewichtung der (Sub-)Anlageklasse
=
Neutrale Gewichtung der (Sub-)Anlageklasse
– / – – Untergewichtung der (Sub-)Anlageklasse
Unser Konjunktur- und Marktszenario ist weiterhin intakt.
Die taktische Asset Allocation wird dementsprechend nicht
angepasst.
Die Zinsen sind noch immer tief und die drei Hauptargumente für anhaltend tiefe Zinsen sind nach wie vor intakt:
Geringe Inflation, unterdurchschnittlich wachsende Weltwirtschaft und expansive Notenbanken. In den USA bereitet die Fed die erste Zinserhöhung vor, was das letzte
Argument etwas abschwächt. Die Chancen und Risiken bei
den Zinsen (Verhältnis von Gewinn- und Verlustpotenzial)
sind nach wie vor asymmetrisch verteilt. Darum bleibt das
Untergewicht bei den Staatsanleihen bestehen. Innerhalb
des Obligationensegments favorisieren wir Unternehmens-,
Wandel- und Schwellenländeranleihen.
Aktien profitieren von der lockeren Geldpolitik und der
leicht wachsenden Weltwirtschaft. Die hohen Bewertungen
werden vom niedrigen Zinsniveau und ansprechenden
Unternehmenszahlen gerechtfertigt.
Regional bevorzugen wir Aktien aus der Eurozone, den
10
USA und Asien ex Japan. Die Anleihenkäufe der Europäischen Zentralbank und der Konjunkturaufschwung im Euroland treiben diesen Markt. In den Vereinigten Staaten ist
der Wirtschaftszyklus weiter fortgeschritten. Die Konjunktur
und die soliden Unternehmenszahlen stützen aber nach
wie vor. Als möglicher Bremsfaktor könnte ein zu starker
US-Dollar fungieren. Das Übergewicht in den Schwellenländern bezieht sich auf die Region Asien ex Japan. Diese
zeichnet sich durch überdurchschnittliche Wachstumsraten
und eine vergleichsweise günstige Bewertung aus. Der
Schweizer Markt wird wegen der drohenden Rezession
aufgrund der Frankenstärke weiter untergewichtet.
Immobilien Schweiz sind nach wie vor gesucht. Die Negativzinsen und die attraktiven Ausschüttungen - insbesondere
gegenüber Anleihen - stützen die Nachfrage. Die Risiken
sind mit Blick auf die Agios (Bewertungsaufschlag gegenüber dem inneren Wert) und die steigenden Leerstände
aber nicht von der Hand zu weisen. Aufgrund dieser Ausgangslage bleiben wir bei Immobilien neutral gewichtet.
MARKTÜBERSICHT PER 31.07.2015
Performance in % in Lokalwährung
AKTIEN/IMMOBILIEN
STAND
JULI
2015
SPI
9'559
+7.2
Euro Stoxx 50
3'601
FTSE 100
6'696
DAX
S&P 500
Dow Jones Industrial
Topix
Veränderung in Basispunkten
ZINSEN
STAND
JULI
2015
+7.9
Schweiz 10j Swap
0.30%
-10
-21
+5.2
+17.6
Eurozone 10j Swap
0.98%
-17
+17
+2.8
+4.3
USA 10j Swap
2.27%
-20
-2
11'309
+3.3
+15.3
UK 10j Swap
2.03%
-9
+19
2'104
+2.1
+3.4
Japan 10j Swap
0.57%
-6
+5
17'690
+0.5
+0.6
Schweiz 3m LIBOR
-0.74%
+5
-68
1'660
+1.8
+19.1
Eurozone 3m LIBOR
-0.02%
-1
-8
342
+3.2
+6.2
USA 3m LIBOR
0.31%
+3
+5
STAND
JULI
2015
WÄHRUNGEN
STAND
JULI
2015
52.2
-17.9
-8.9
EUR in CHF
1.06
+1.9
-11.7
Immo-Fonds Schweiz
Performance in %
ROHSTOFFE
Öl Brent in USD
Gold Unze in USD
Performance in %
1'096
-6.5
-7.5
USD in CHF
0.97
+3.3
-2.8
34'001
-3.6
-10.1
GBP in CHF
1.51
+2.7
-2.5
Industriemetalle in USD
103
-7.3
-16.9
JPY in CHF
0.78
+2.1
-6.1
Agrarrohstoffe in USD
55.1
-11.1
-12.2
EUR in USD
1.10
-1.5
-9.2
Gold kg in CHF
Quelle: Bloomberg, SZKB
Aktien
(01.01.2007 bis 31.07.2015, indexiert auf 100, in Lokalwährung)
Zinsen
(01.01.2007 bis 31.07.2015, 10-jährige Swapsätze)
– SPI – EuroStoxx 50 – S&P 500
– Schweiz – Eurozone – USA
Quelle: Bloomberg, SZKB
Rohstoffe
Quelle: Bloomberg, SZKB
Währungen
(01.01.2007 bis 31.07.2015, in USD)
(01.01.2007 bis 31.07.2015)
– Öl Barrel Brent (linke Skala) – Gold Unze (rechte Skala)
Quelle: Bloomberg, SZKB
– EUR in CHF – USD in CHF – EUR in USD
Quelle: Bloomberg, SZKB
11
Schwyzer Kantonalbank
Private Banking Schwyz
Bahnhofstrasse 3
6430 Schwyz
+41 (0)58 800 28 00
Private Banking Pfäffikon
Bahnhofstrasse 6
8808 Pfäffikon
+41 (0)58 800 29 00
PRIVATE BANKING, SCHWYZER ART.

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