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CREDIT RESEARCH
COVERED BONDS/FINANCIALS
Burkerts Blick
Kommentar des LBBW Chefvolkswirts
Zinsvorteil verleiht Dollar
Flügel
Uwe Burkert
Chefvolkswirt
[email protected]
FOKUS
GELD UND WÄHRUNG
Amerika bietet mehr als Geld und Zinsen.
MARKT
VEREINIGTE STAATEN
Die Verlautbarungen der US-Notenbank vom Mittwoch geben Anlass verstärkt darüber
nachzudenken, welche Konsequenzen dies für den weiteren Pfad der US-Leitzinsen sowie
den Wechselkurs des Euro gegenüber dem US-Dollar hat. Die Fed strich nämlich in ihrer
Presseerklärung die Formulierung „can be patient“ und öffnete damit die Tür für eine
Leitzinserhöhung auf der Sitzung des Offenmarktausschusses FOMC im Juni 2015. Dies
gilt umso mehr, da der faktische Ausschluss einer Leitzinserhöhung im April zum Umkehrschluss, dass eine Erhöhung im Juni erfolgen wird, einlädt. Es passt auch zu dem von
einigen Mitgliedern des FOMC im Vorfeld vermittelten Bild, dass die Fed durch die augenblickliche Verlangsamung des US-Wachstums hindurchschaue. Dem steht jedoch entgegen, dass der FOMC seine Projektionen für das Niveau der Arbeitslosenquote, ab der
steigender Inflationsdruck zu erwarten ist, auf nun bis zu 5,0 % gesenkt hat. Die USNotenbank will sich offenbar vor dem Hintergrund der jüngst auf 5,5 % gesunkenen Arbeitslosenquote des Drucks entledigen, angesichts des Erreichens dieses Werts für Vollbeschäftigung handeln zu müssen und hat daher diese Schwelle gesenkt. Dieses Verhalten
dürfte der Glaubwürdigkeit der US-Notenbank allerdings nicht zuträglich sein.
Im Ergebnis halten wir zwar somit an unserer seit geraumer Zeit vertretenen Prognose
fest, dass die Fed im Juni dieses Jahres die Leitzinswende einläuten wird. Aber es ist nun
ein sogenannter „close call“ geworden. Die Prognose für die weitere Leitzinsentwicklung
haben wir jedoch in Anbetracht der neuen Fed-Projektionen für den Tagesgeldsatz nach
unten angepasst. Wir erwarten nunmehr, dass das obere Ende des Zielbandes für den
Tagesgeldsatz Ende 2015 auf lediglich 0,75 % lauten wird.
Was heißt dies für den Wechselkurs des Euro gegenüber dem US-Dollar? Trotz der zuletzt
relativ positiveren Konjunkturüberraschungen im Euroraum im Vergleich zu den USA,
konnte der Euro gegenüber dem US-Dollar nicht an Wert gewinnen. Im Gegenteil: Die
Abwärtsbewegung des Euro setzte sich im März beschleunigt fort. Der Kurs der Gemeinschaftswährung fiel von 1,12 US-Dollar Ende Februar bis auf unter 1,05 US-Dollar am 13.
März 2015 und markierte damit ein Zwölfjahrestief.
Hierfür dürften neben den Zinserhöhungserwartungen für die Federal Reserve auch die
Maßnahmen der Quantitativen Lockerung der EZB ausschlaggebend gewesen sein. Denn
EZB-Präsident Mario Draghi hatte ja im Anschluss an die bei der Ratssitzung Anfang März
stattgefundenen Pressekonferenz erklärt, dass die EZB im Rahmen ihres Ankaufsprogramms festverzinsliche Wertpapiere mit negativer Rendite erwerben wird, solange deren
Rendite das aktuelle Niveau des Satzes der EZB-Einlagenfazilität von derzeit -0,2 % noch
übersteigt. Da die Renditen von Bundesanleihen bereits vor der EZB-Ratssitzung bis zum
Laufzeitfenster von zwei Jahren unterhalb der Marke von -0,2 % lagen, spekulierten Markt-
FREITAG, 20. MÄRZ 2015
Fed streicht Formulierung „can be patient“.
US-Leitzinswende im Juni.
Divergente Konjunkturentwicklung diesseits und jenseits des Atlantiks.
QE-Maßnahmen der EZB.
BITTE BEACHTEN SIE DEN DISCLAIMER UND WICHTIGE OFFENLEGUNGSTATBESTÄNDE IM ANHANG-1
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teilnehmer darauf, dass die EZB notgedrungen vornehmlich Anleihen mit längerer Laufzeit
erwerben wird. Infolgedessen halbierten sich die Renditen von 10-jährigen Bundesanleihen
nahezu und rutschten bis auf ein Allzeittief von 0,20 % am 18. März 2015. Dadurch kletterte wiederum der Zinsvorteil von langlaufenden US-Staatsanleihen gegenüber ihren Pendants aus Deutschland auf das höchste Niveau seit Frühjahr 1989 und erhöhte damit die
Attraktivität von in US-Dollar denominierten Anleihen.
Sollte die Fed entsprechend unserer Prognose im Juni ihren Leitzins erhöhen, steht nicht
zu erwarten, dass sich das beschriebene Auseinanderlaufen von Konjunkturüberraschungen und Wechselkursbewegung in diesem Umfeld korrigieren wird. Es kommt hinzu, dass
die in den letzten Wochen zu beobachtende, von der EZB-Politik getriebene Ausweitung
des Renditevorteils von langlaufenden US-Staatsanleihen gegenüber ihren Pendants aus
Deutschland Bestand haben sollte.
Nach unserer Prognose wird sich der Zinsvorsprung lang laufender Emissionen des USSchatzamtes erst in der ersten Jahreshälfte 2016 etwas verringern. Aus diesem Grund
sollte sich die in den letzten Wochen erfolgte Aufwertung des US-Dollars auf mittlere Sicht
nicht umkehren. Ein Erreichen der Parität ist zwar nicht auszuschließen, jedoch würde ein
Eurokurs von 1 US-Dollar eine Abweichung um rund 20 % von dem „fairen“ Kurs gemäß
Kaufkraftparität bedeuten. In der Vergangenheit hatten Abweichungen dieses Ausmaßes –
die letzte erfolgte während des New Economy Booms Anfang des Jahrtausends – meist
keinen langen Bestand. Im Ergebnis erwarte ich daher einen Eurokurs von 1,05 US-Dollar
per Mitte 2015 und von 1,10 US-Dollar per Mitte 2016.
US-Zinsvorteil weitet sich aus.
Renditevorteil von US-Staatsanleihen dürfte
Bestand haben.
Kein dauerhaftes Unterschreiten der Parität.
Euro/Dollarkurs von 1,05 per Mitte 2015
prognostiziert.
Anhang 1:
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FREITAG, 20. MÄRZ 2015
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