IMMOBILIENREPORT Immer weiter aufwärts? 1 Auf einen

Helaba Volkswirtschaft/Research
IMMOBILIENREPORT
11. Mai 2015
Immer weiter aufwärts?
AUTOREN
Dr. Stefan Mitropoulos
Patrick Franke
[email protected]

Die kräftigen Wertsteigerungen bei britischen Gewerbeimmobilien werden im laufenden Jahr kaum durchzuhalten sein, der Aufwärtstrend sollte aber andauern (S. 2)
Die nordeuropäischen Immobilienmärkte sind weiterhin sehr beliebt bei Investoren.
Dabei gibt es innerhalb der Region z.B. am Büromarkt große Unterschiede (S. 3)
Wohnimmobilien können via Kreditvergabe große gesamtwirtschaftliche Risiken bergen. Hier setzen die sog. „makroprudenziellen“ Instrumente an. Die Erfahrungen mit
dieser Regulierung sind aber noch sehr überschaubar (S. 4)

REDAKTION
Dr. Gertrud R. Traud

HERAUSGEBER
Dr. Gertrud R. Traud
Chefvolkswirt/Leitung
Research
Landesbank
Hessen-Thüringen
MAIN TOWER
Neue Mainzer Str. 52-58
60311 Frankfurt am Main
Telefon: 0 69/91 32-20 24
Telefax: 0 69/91 32-22 44
1 Auf einen Blick ........................................................................................................................... 1
2 Ausgewählte Immobilienanalysen ............................................................................................ 2
2.1 Normalisierung des Preisanstiegs in Großbritannien ............................................................. 2
2.2 Interessante Büromärkte im Norden Europas ........................................................................ 3
2.3 Wohnimmobilien: Globales Stabilitätsrisiko Nr. 1? ................................................................. 4
1
Dr. Stefan Mitropoulos
Tel.: 069/91 32-46 19
Auf einen Blick
Wohnungsbaugenehmigungen weiter aufwärts
Zahl der genehmigten Wohnungen * in Tausend
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Die Publikation ist mit größter
Sorgfalt bearbeitet worden.
Sie enthält jedoch lediglich
unverbindliche Analysen und
Prognosen zu den gegenwärtigen und zukünftigen
Marktverhältnissen. Die Angaben beruhen auf Quellen,
die wir für zuverlässig halten,
für deren Richtigkeit, Vollständigkeit oder Aktualität wir
aber keine Gewähr übernehmen können. Sämtliche in
dieser Publikation getroffenen Angaben dienen der Information. Sie dürfen nicht
als Angebot oder Empfehlung für Anlageentscheidungen verstanden werden.
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*in Wohn- und Nichtwohngebäuden einschließlich Baumaßnahmen im Bestand
Quellen: Statistisches Bundesamt, Helaba Volkswirtschaft/Research
Bis die Zahl der im vergangenen Jahr errichteten Wohnungen in Deutschland von der amtlichen
Statistik veröffentlich wird, dauert es noch etwas. Anhaltspunkte geben die bereits vorliegenden
Daten zu den Baugenehmigungen. Sie zeigen, dass die Zahl der genehmigten Wohnungen seit
dem Tiefstand im Jahr 2008 kontinuierlich gestiegen ist. 2014 wurden insgesamt 284.850 Wohnungen genehmigt, allerdings fiel das Plus mit 5,4 % deutlich geringer aus als im Jahr zuvor mit
rund 12 %. Immerhin scheint der Wohnungsmarkt auf die zunehmende Knappheit an Wohnraum
vor allem in den großen Ballungsräumen zu reagieren. Dafür spricht auch der kräftige Anstieg im
Mehrgeschossbau, wo die Genehmigungen fast 9 % zulegten, während sie bei Wohngebäuden mit
ein oder zwei Wohnungen leicht gesunken sind. Für einen Ausgleich der vor allem demographisch
bedingt zunehmenden Nachfrage müsst sich der Aufwärtstrend aber fortsetzen – die wiedervereinigungsbedingten Spitzenwerte von Mitte der 90er Jahre liegen noch in weiter Ferne.
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Ausgewählte Immobilienanalysen
2.1 Normalisierung des Preisanstiegs in Großbritannien
Dr. Stefan Mitropoulos
Tel.: 069/91 32-46 19
Die Preise für gewerbliche Immobilien in Großbritannien sind 2014 kräftig gestiegen. Dieses
Tempo ist 2015 kaum durchzuhalten. Dafür sprechen zuletzt schwächere Monatsdaten und die
moderatere konjunkturelle Entwicklung. Nach oben ist allerdings noch einiges an Luft.
Die gewerblichen Immobilienwerte in Großbritannien haben sich im vergangenen Jahr prächtig
entwickelt. Gemessen am Immobilienindex von MSCI Real Estate (bisher: Investment Property
Databank, IPD) lag die Wertänderungsrendite direkt gehaltener Immobilien 2014 mit 12 % deutlich
höher als im Jahr zuvor mit knapp 5 %. Dies war der höchste jährliche Zuwachs seit dem Boom im
Jahr 2006. Im europäischen Vergleich wurden britische Immobilien im letzten Jahr nur von denen
in Irland übertroffen. Nach Sektoren waren die Wertzuwächse bei Büros mit 17,3 % am höchsten,
gefolgt von Industrieimmobilien mit 16,3 %. Erst mit deutlichem Abstand folgen Einzelhandelsimmobilien (8,5 %), die den größten Anteil im Index ausmachen. Unter Berücksichtigung des CashFlows aus den Mieteinnahmen der Immobilien ergab sich im letzten Jahr für Investoren eine Gesamtrendite von 17,8 %. Hierin spiegelt sich die hohe Attraktivität vor allem von Immobilien in London bei internationalen Investoren wider. Sie schätzen in Zeiten von Anlagenotstand und Niedrigzinsen Immobilien im größten und liquidesten europäischen Standort, der im globalen Vergleich
2014 noch vor New York, Tokio und Paris die höchsten Transaktionsvolumina erzielen konnte.
Dazu dürften nicht zuletzt auch die guten wirtschaftlichen Rahmenbedingungen in Großbritannien
beigetragen haben. So expandierte das britische Bruttoinlandsprodukt 2014 mit 2,8 % stärker noch
als in den USA (2,4 %) und fast dreimal so kräftig wie in der Eurozone (0,9 %).
Höchster Wertzuwachs
seit 2006
Hohe Wertzuwächse 2014, verhaltener Jahresbeginn
Dynamische Entwicklung 2014
MSCI/IPD Property Index Großbritannien, Wertänderung, % gg. Vm.
MSCI/IPD Property Index Großbritannien, Capital Index, Höchststand = 100
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06/2007 03/2015
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Quellen: Datastream, Helaba Volkswirtschaft/Research
Fundamentales Umfeld
trübt sich etwas ein
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Monate seit erstem Indexrückgang
Quellen: Datastream, Helaba Volkswirtschaft/Research
Das Wirtschaftswachstum in Großbritannien scheint sich aber 2015 abzuschwächen, der verhaltene Jahresbeginn lässt nur einen Anstieg um gut 2 % erwarten. Auch bleibt mit dem Ausgang der
Parlamentswahlen am 7. Mai die Unsicherheit hinsichtlich eines „Brexit“ bestehen, von der auch
der Immobilienmarkt betroffen wäre. Dagegen scheint die Zinswende derzeit kein großes Thema
mehr. Vermutlich wird die Bank of England erst im kommenden Jahr die Leitzinsen erstmals wieder erhöhen, so dass von dieser Seite zunächst kein Störfeuer für den britischen Immobilieninvestmentmarkt kommt. In den ersten beiden Monaten des laufenden Jahres fiel der Anstieg der
gewerblichen Immobilienwerte spürbar niedriger aus, während der März-Wert an die höheren Zuwächse im Vorjahr anknüpfen konnte. Die Teilnehmer der jüngsten Consensus-Schätzung im
Februar rechneten für die Wertentwicklung britischer Gewerbeimmobilien, die quartalsweise von
Investment Property Forum (IPF) erhoben wird, zuletzt für 2015 im Durchschnitt noch mit einem
Anstieg um 7 % und einer Gesamtrendite von mehr als 12 % – unsere Erwartung für das Gesamtjahr liegt etwas niedriger. Obwohl die Dynamik am britischen Investmentmarkt 2014 zugenommen
hatte, zeigt der Vergleich mit der Entwicklung nach dem Einbruch zu Beginn der 90er Jahren, wie
zäh sich die Erholung in diesem Zyklus zumindest im nationalen Durchschnitt vollzieht.
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2.2 Interessante Büromärkte im Norden Europas
Dr. Stefan Mitropoulos
Tel.: 069/91 32-46 19
Nordeuropa erfreut sich großer Beliebtheit bei den Immobilieninvestoren. Innerhalb der Region
gibt es allerdings große Unterschiede – sowohl konjunkturell, als auch an den Büromärkten. Hier
entwickelt sich im laufenden Jahr vor allem Stockholm überdurchschnittlich, während Helsinki zur
Schwäche neigt.
Die Immobilienmärkte in Nordeuropa verbuchten 2014 Transaktionsvolumina in Rekordhöhe. Dies
spricht für die große Beliebtheit dieser Region, die von den Investoren als „sicherer Hafen“ in unsicheren Zeiten geschätzt wird. Da diese Immobilienmärkte aber von inländischen Akteuren dominiert werden, finden hier internationale Investoren nicht immer die gewünschten Investitionsmöglichkeiten. Die schwedische Volkswirtschaft gehört derzeit zu den stärksten in ganz Europa. Das
günstige wirtschaftliche Umfeld und ein kräftiger Beschäftigungsanstieg sorgen für eine positive
Entwicklung am Büromarkt Stockholm. Schwieriger ist die wirtschaftliche Lage in Finnland. Nach
einer Stagnation dürfte das finnische Bruttoinlandsprodukt auch im laufenden Jahr kaum spürbar
zulegen. In Dänemark hat sich die Lage dagegen seit dem Platzen der Hauspreisblase deutlich
verbessert. Das Wirtschaftswachstum wird sich nach 1 % im letzten Jahr 2015 nur leicht beschleunigen und bleibt damit weit hinter dem für Schweden erwarteten Anstieg von fast 3 % zurück. Entsprechend ist für Stockholm in diesem Jahr mit einem kräftigen Anstieg von Bürobeschäftigung
und Flächennachfrage zu rechnen. In Kopenhagen sollte sich die Erholung am Büromarkt fortsetzen, während die Entwicklung in Helsinki zunächst noch schwach bleiben dürfte.
Stockholm profitiert von
starker Volkswirtschaft
Büromieten: Dynamisch nur in Stockholm
Konvergenz bei den Büroleerstandsraten
Durchschnittliche Büromiete in guten Lagen, Euro/m² monatlich
Büroleerstandsrate, %
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Stockholm
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Stockholm
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Quellen: Feri, Helaba Volkswirtschaft/Research
Divergierende Entwicklung
am Büromarkt auch 2015
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Quellen: Feri, Helaba Volkswirtschaft/Research
Die Leerstandsraten in den drei nordischen Hauptstädten haben sich angenähert. Sie nahmen
während der Finanzkrise vor allem in Kopenhagen, aber auch in Helsinki kräftiger zu als in Stockholm, wo der Leerstand schon kurz nach der Jahrtausendwende ein viel höheres Niveau erreicht
hatte. Im vergangenen Jahr ging die Rate in Stockholm bei guter Flächennachfrage und moderaten Fertigstellungen leicht zurück, während sie in den beiden anderen Städten noch etwas zunahm. Die Leerstandsrate in Stockholm kann 2015 dank der kräftig wachsenden Bürobeschäftigung und trotz vermutlich zunehmenden Fertigstellungsvolumina weiter leicht sinken. Mit nur rund
4 % Leerstand bleiben Büroflächen vor allem im Central Business District gesucht. Hier dürfte der
Anstieg der Büromieten bei weiterhin dynamischer Konjunktur noch an Schwung gewinnen – ein
Anstieg von bis zu 3 % erscheint realistisch. Für die dänische Hauptstadt rechnen wir im Jahresverlauf bei eher schwachem Beschäftigungsanstieg in guten Lagen mit weitgehend stabilen Büromieten und einem Leerstand von unverändert um 10 %. In Helsinki dürften dagegen bei konjunkturbedingt weiter schwacher Flächennachfrage die Büromieten 2015 unter Druck stehen. Die Leerstandsquote im Großraum Helsinki sollte noch etwas zulegen und damit die 11 %-Marke übersteigen. Günstiger stellt sich auch hier die Lage in den zentralen Lagen dar. Während die Umwandlung älterer Gebäude vor allem im Wohnraum zuletzt für eine gewisse Entlastung sorgte, belasten
in diesem Jahr mehr Fertigstellungen den Büromarkt. Insgesamt dürfte in den nordeuropäischen
Büromärkten die ungebrochen kräftige Immobiliennachfrage bei anhaltender Angebotsknappheit
im laufenden Jahr zu einem weiteren Rückgang der Nettoanfangsrenditen führen.
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IMMOBILIENREPORT
Patrick Franke
Tel.: 069/91 32-47 38
2.3 Wohnimmobilien: Globales Stabilitätsrisiko Nr. 1?
In den Finanzkrisen der jüngsten Vergangenheit haben Wohnimmobilien oft eine zentrale Rolle
gespielt. In den USA, in Spanien und in Irland wäre die Konjunktur deutlich positiver gelaufen,
wenn es dort keine Immobilien- und Kreditblasen gegeben hätte. Aktuell sorgt man sich vor allem
1
um die Entwicklung in China – aber auch zunehmend in Deutschland.
Immobilienkredite
im Fokus
Der langfristige Aufwärtstrend bei Eigentumsquoten und Hauspreisen in vielen Industrie- und
Schwellenländern hat dazu beigetragen, dass die Hypothekenkredite einen immer größeren Anteil
an den Krediten insgesamt haben. Dies ist problematisch, denn ein guter Teil dieser Kredite dient
nicht dem lehrbuchhaften Finanzieren von produktiven Investitionen, sondern ermöglicht den privaten Haushalten, sich gegenseitig bereits bestehende Immobilien zu immer weiter steigenden Preisen abzukaufen. Dies treibt die gesamtwirtschaftlichen Schuldenquoten in die Höhe, denn dem
Zuwachs bei den Schulden steht nur ein unterproportionaler Anstieg der Wirtschaftsleistung gegenüber. Dieser ist aber letztlich für die Frage ausschlaggebend, in welchem Umfang die Tragfähigkeit der zusätzlichen Schulden gegeben ist. Studien belegen einen klaren Zusammenhang
zwischen lockerer Geldpolitik, zunehmender Verschuldung der privaten Haushalte und steigenden
Hauspreisen. Höhere Preise erfordern dann noch größere Kreditvolumen, so dass ein Teufelskreis
in Gang kommen kann, der letztlich häufig in einer Krise endet. In den Büchern der Banken können sich dann die Risiken klumpen. Die Finanzinstitute bewegen sich mit ihren Geschäftsmodellen
in die Richtung von Immobilienfonds – kurzfristiger Finanzierung stehen sehr lang laufende Forderungen gegenüber, deren Werthaltigkeit vom Immobilienmarkt abhängt.
Immobilienkredite: Immer weiter steigendes Gewicht
Anteil der Immobilienkredite* an den Bankkrediten (Durchschnitt aus 17 Ländern, 1880-2011)
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1920
1940
1960
Quellen: Jordá/Schularick/Taylor (2014): The Great Mortgaging, Helaba Volkswirtschaft/Research
Kann Regulierung eine
verantwortungsvolle
Geldpolitik ersetzen?
1980
2000
* Wohnungs- und Gewerbebau
Das aktuelle Niedrigzinsumfeld – eine stehende Einladung an alle Haushalte, sich zwecks Erwerbs
einer Wohnimmobilie zu verschulden – macht eine verbesserte Aufsicht über die Risiken des
Wohnimmobilienkreditgeschäfts umso wichtiger. Neben hohen (ungewichteten) Eigenkapitalquoten
oder Mindestreservesätzen sind hier vor allem antizyklisch angelegte „makroprudenzielle“ Maßnahmen gefordert, die ja von Aufsehern und Notenbankern auch stets genannt werden, wenn
Kritiker auf die Stabilitätsrisiken der aktuellen Geldpolitik hinweisen. Solche Instrumente, beispielsweise „Loan-to-value“- oder „Loan-to-income“-Grenzen, die im Boom gestrafft, in einer
Schwächephase aber gelockert werden, können theoretisch eine Blasenbildung mit ihren negativen Auswirkungen auf Finanzstabilität und Konjunktur dämpfen oder verhindern. Allerdings sind
sie – insbesondere in den großen Wirtschaftsräumen Eurozone und USA – in der Praxis bisher
noch weitgehend unerprobt. Offen bleibt daher nicht zuletzt die entscheidende Frage: Werden die
Aufseher im Zweifelsfall das Rückgrat haben, durch derartig politisch unpopuläre Schritte das
Kreditangebot für „Häuslebauer“ zu verknappen? Die Politik von EZB und Fed in den letzten Jahren, die ja letztlich trotz der vorangegangenen Kreditblase klar auf eine Stimulierung der Kreditvergabe ausgerichtet war, bietet in dieser Hinsicht wenig Anlass für Optimismus. 
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Siehe hierzu auch unsere ausführliche Publikation „Wohnimmobilien: ‚House of Cards‘?“ vom 5. Mai 2015.
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