中国経済展望2016年8月号：公共投資が景気を下支え（PDF

中国経済展望
２０１６年８月
調査部マクロ経済研究センター
http://www.jri.co.jp/report/medium/publication/china/
◆本資料は2016年７月28日時点で利用可能な情報をもとに作成
◆本資料に関するご照会先
調査部関辰一（Tel：03-6833-6157 Mail：[email protected]）
公共投資が景気を下支え
◆現状：景気は減速基調
４～６月期の実質成長率は前年同期比＋6.7％と、
前の期から横ばいで推移。公共投資が景気の下支えと
なったものの、民間固定資産投資の減速に歯止めがか
からず。実質小売売上高も減速傾向。輸出は人件費の
上昇や輸出先の景気減速を受けて、前年割れが持続。
なお７月５日、国家統計局はＧＤＰ統計の改定を発
表。具体的には、1952年に遡って、研究開発支出を固
定資本形成に計上。これにより、各年の名目ＧＤＰの
規模と実質成長率は上方修正されたものの、総じてみ
れば変化幅は限定的。新基準では、2015年の名目ＧＤ
Ｐは68兆5,506億元、実質成長率は＋6.9％（旧基準で
は、67兆6,708億元と＋6.9％）。
概説
ただし、企業債務の過剰感が強いなか、不良債権は
急増しており、先行き金融機関の破綻や政府によるミ
スハンドリングが金融システムの不安定化に繋がるリ
スクには警戒が必要。すでに一部の中小金融機関は債
務超過に陥り、取り付け騒ぎも散見される状況。
また、人民元レートが大幅に減価するリスクも。英
国のＥＵ離脱が国民投票で決まったことにより、為替
市場では大きな混乱がみられた2016年１月と同程度の
値崩れが発生。
このほか、所得の伸びが鈍化し、雇用調整の動きが
拡大するなか、個人消費が冷え込む恐れも。４～６月
期の求人数は前年同期比▲9.5％と、減少幅が拡大。
消費
投資
物価
公共投資（年初累計、前年比）
実質ＧＤＰ成長率（前年比）
（％）
13
インフラ投資（除く電力）
（％）
国有企業（含む政府機関）の固定資産投資
26
12
24
22
見通し
11
20
10
18
16
9
14
8
12
10
7
4
6
8
10 12
2014
6
◆展望：景気は一段と減速
先行き、バランスシート調整を余儀なくされるもと
で、民間投資は一段とスローダウンするものの、公共
投資が景気・雇用を下支えするなか、経済成長率の低
下はマイルドなものにとどまる見通し。2016年の経済
成長率は＋6.6％、2017年は＋6.5％と予想。
輸出入
2008 09
10
11
12
13
14
15
16
（％）
14
12
20
11
10
10
9
0
8
▲ 10
7
2011
12
13
14
15
8
10 12
15
2
4
6
16
（年/月）
債務超過の金融機関と取り付け騒ぎ
13
30
6
（資料）国家統計局「全国固定資産投資」
（注）国家統計局は2014年4月からインフラ投資（除く電力）の
データ発表を開始。
民需と外需（前年比）
輸出
民間固定資産投資(年初累計)
実質小売売上高(CPIで実質化、右目盛)
4
17
（年/期）
（資料）国家統計局「国民経済計算」を基に日本総研作成
（％）
40
2
16
（年/期）
（資料）海関総署「貿易統計」、国家統計局「民間固定資産投資」
「社会消費品零售総額」「居民消費价格」を基に日本総研
作成
債
務
超
過
取
り
付
け
騒
ぎ
・湖南省の澧県農村信用合作聯社
（ 2015年6月30日時点で2億元）
・同省の湘潭県農村信用合作聯社
（ 2015年9月30日時点で4億元）
・地元政府系の投資会社である現代投資が2社
を支援・救済
・河南省林州市の複数の農村信用社
（ 2015年5月）
・同省新郷市の中国郵政貯蓄銀行の
複数の支店（同年11月）
・河北省邯鄲市の農村信用社（ 2016年3月）
・いずれのケースも数日以内に各市の公安や
警察が「根拠のないうわさを広めた」とのこと
で、1人ないしは数人を拘束
（資料）各種報道を基に日本総研作成
(株)日本総合研究所中国経済展望 2016年８月
-1-
大幅に増加する対外直接投資
◆輸出：伸び悩み
輸出額は人件費の上昇に加え、輸出先の景気減速
を受けて、伸び悩み。足許では、ＢＲＩＳ（ブラジ
ル、ロシア、インド、南アフリカ）など資源国・新
興国向け輸出に下げ止まりの兆しも。資源価格に底
入れの動きがみられるほか、新興国で景気てこ入れ
策が打ち出されていることが背景。
もっとも、資源需要が低迷する一方、供給能力の
整理に数年単位の時間がかかるため、資源価格の低
迷は長期化する見通し。こうしたなか、資源国・新
興国を中心に、厳しい状況が続く見込み。輸出の先
行きを示唆する製造業ＰＭＩ輸出向け新規受注指数
をみると、持ち直しの動きがみられる一方、良し悪
しの目安となる「50」を依然として下回っており、
輸出に景気の牽引役を期待することは困難な状況。
概説
地域別輸出額（季調値、米ドルベース）
（2012年
=100）
140
◆対外直接投資：大幅に増加
１～６月の対外直接投資は前年同期比58.7％増の
889億ドル。この背景には、中国経済の成長期待の低
下、技術やブランドの獲得、人民元の先安観の強ま
りなどが指摘可能。とりわけ、製造業への投資は同
3.5倍と大幅に増加。
米国 <18>
アジア <25>
消費
投資
物価
製造業ＰＭＩ輸出向け新規受注指数（季調値）
（ポイント）
53
52
130
51
120
50
110
100
49
90
48
80
47
70
2012
13
14
15
16
（資料）海関総署「貿易統計」を基に日本総研作成（年/月）
（注１）<>は2015年のシェア。
（注２）BRISはブラジル、ロシア、インド、南アフリカ。
◆輸入：伸び悩み
輸入額は内需の弱まりなどにより伸び悩み。足許
では、資源国からの輸入額に持ち直しの動きもみら
れるものの、依然低水準。
◆対中直接投資：伸び悩み
１～６月の対中直接投資は前年同期比5.1％増と伸
び悩み。業種別にみると、サービス業は同8.0％増、
製造業は同▲2.8％の減少。資金の出し手をみると、
米国は同2.4倍、ＥＵは同42.5％増、ＡＳＥＡＮは同
1.3％増。資金の受け入れ地域をみると、西部は同
29.5％増と大幅に拡大する一方、東部は同7.0％増に
とどまり、中部は同▲32.6％減少。
世界 <100>
ＥＵ <16>
BRIS <6>
輸出入
46
2012
13
140
世界 <100>
ＥＵ <12>
日本 <9>
NIEs+ASEAN <31>
資源国 <11>
米国 <9>
16
(年/月)
対外直接投資
（％）
160
（米ドルベース、年初累計、前年比）
140
130
120
120
100
110
80
100
60
90
40
80
20
70
15
（資料）国家統計局、物流購買連合会
（注）日本総研が季節調整。
地域別輸入額（季調値、米ドルベース）
（2012年
=100）
150
14
0
60
▲ 20
50
2012
13
14
15
16
(年/月)
（資料）海関総署「貿易統計」を基に日本総研作成
（注１）<>は2015年のシェア。
（注２）資源国はオーストラリア、ブラジル、ロシア、南アフリカ。
▲ 40
2012
13
14
15
16
（年/月）
（資料）商務部「商務運行情況」
(株)日本総合研究所中国経済展望 2016年８月
-2-
所得の伸びが鈍化し、雇用調整の動きが拡大
◆個人消費：増勢は鈍化
実質小売売上高の伸び率は低下傾向。2016年１～
６月の実質小売売上高は前年同期比8.2％増と2015年
通年の前年比9.3％増から▲1.1％ポイント低下。
とりわけ、スマートフォンなど通信機械の販売額
が大きく鈍化。そのほか、衣料品や化粧品などにも
増勢鈍化の動き。小型車減税実施後の自動車市場で
は2009年のような持続的な盛り上がりがみられず。
概説
小売売上高（前年比）
輸出入
消費
投資
物価
全国1人当たり実質可処分所得
(％)
16
名目ベース
15
実質ベース
14
（％）
9.0
（年初累計、前年比）
8.5
8.0
13
7.5
12
7.0
11
この背景に所得の増勢鈍化。１～６月の全国１人
当たり実質可処分所得は前年同期比6.5％増と、2015
年通年の同7.4％増から減速。
雇用情勢も悪化。国有企業の倒産が発生し、大手
民間企業でも中途採用の凍結や新卒採用の大幅縮小
がみられるなど、雇用調整の動きは拡大。４～６月
期の求人数は前年同期比▲9.5％と、１～３月期の同
▲4.5％増から減少幅が拡大。
業種別にみると、製造業のみならず、リース・企
業向けサービス、不動産業、卸小売業、飲食・宿泊
などのサービス業においても、求人数が前年対比２
ケタ減少。他方、治水・環境・公共施設管理や情報
通信業では、求人数が大幅に増加。
6.0
9
8
5.5
7
5.0
2012
13
14
15
16
(年/月)
（資料）国家統計局「社会消費品零售総額」
（注）ＣＰＩ上昇率で実質化、１月と２月は１～２月の合計。
2014
16
（年/期）
住宅販売と価格上昇都市数
(2016年4～6月期、前年比）
前月比価格上昇の都市数（右目盛）
（2010年
=100）
180
160
140
分譲住宅販売床面積（季調値）
（都市）
頭金比率引き上げ
頭金比率引き下げ
70
60
50
40
120
30
100
治水・
環境・
公共施設管理
情報通信業
全業種
個人向け
サービス
製造業
飲食・
宿泊
卸小売業
不動産業
(％)
50
40
30
20
10
0
▲ 10
▲ 20
▲ 30
▲ 40
▲ 50
15
(資料）国家統計局「全国居民人均可支配収入」
業種別の求人数
リース・
企業
向けサービス
◆過熱感残る不動産市場
６月の住宅販売床面積（季調値）は２カ月連続で
減少も、2015年末より29.8％高い水準。住宅平均販
売価格も４月の前月比＋1.2％をピークに伸び鈍化
も、６月も引き続き主要70都市のうち55都市で上
昇。前年同月と比べると、沿海大都市の深センが＋
47.4％、上海＋33.7％、北京＋22.3％と、いずれも
２ケタ上昇。このほか、南京＋31.5％、合肥＋
29.1％、武漢＋13.8％と、一部の内陸都市でも10％
を上回る上昇がみられ、不動産市場の過熱感は残
存。
6.5
10
(資料)中国人力資源市場信息監測中心「2016年第二季部分都
市公共就業服務機構市場供求状況分析」
80
20
10
60
0
2012
13
14
15
16
（資料）国家統計局「全国房地産開発投資和銷售（年/月）
状況」、「70大中城市住宅銷售价格変動状況」
（注）日本総研が住宅販売床面積を季節調整。
(株)日本総合研究所中国経済展望 2016年８月
-3-
民間投資は大きくスローダウン
◆現状：減速傾向
１～６月の固定資産投資は前年同期比9.0％増。伸
び率は１～５月から▲0.6％ポイント低下。
内訳をみると、民間固定資産投資が同2.8％増と、
2015年通年の前年比10.1％増から大きくスローダウ
ン。とりわけ、民間鉄鉱石採掘業では同▲38.3％、
石炭採掘業▲32.4％、非鉄金属製造業▲7.4％と落ち
込みが顕著。投資の伸び鈍化は構造調整にさらされ
る第２次産業のみならず第３次産業にも及んでいる
状況。
他方、国有企業（含む政府機関）の固定資産投資
は同23.5％増と2015年通年の前年比10.7％増から急
加速。インフラ投資も同20.9％増と2015年の前年比
17.2％増から加速。
概況
固定資産投資
固定資産投資（年初累計、前年比）
一方で、金融緩和では民間投資を喚起できず、む
しろ緩和マネーがシャドーバンキングや住宅市場に
流入するという弊害を抱えるなか、景気下支えに向
けて公共投資は拡大を続け、総じてみれば固定資産
投資の減速はマイルドなものにとどまる見通し。た
だし、下振れリスクは残存。過剰債務は企業の資金
需要の減退に繋がるほか、金融システムの不安定要
因に。不良債権は急増しており、銀行は貸倒引当金
を積まざるを得ず、経営環境は厳しさが増す状況。
消費
投資
物価
民間固定資産投資
（年初累計、前年比）
（年初累計、前年比）
（％）
25
（％）
20
全体<100>
30
第２次産業<50>
25
第３次産業<46>
20
15
15
10
10
5
0
5
3 6 9 12 3 6 9 12 3 6 9 12 3 6 9 12 3 6
0
（資料）国家統計局「民間固定資産投資」
（年/月）
（注１）名目ＧＤＰの約28％は民間固定資産投資。
（注２）業種別の民間固定資産投資の統計開始が2012年３月。
（注３）<>内は2015年のシェア。
2012
2012
13
14
15
(資料)国家統計局「全国固定資産投資」
◆展望：減速が持続
先行き、過剰債務・過剰設備が重石となるなか、
民間企業はバランスシート調整を余儀なくされ、そ
の結果、民間投資は一段とスローダウンすると予
想。2015年末の非金融企業の債務残高は115.5兆元
と、同年のＧＤＰの1.7倍。これはバブル期の日本を
上回る規模。企業の元利金支払い負担は一段と重く
なっており、資金繰りはリーマン・ショック直後よ
りも厳しい状況。こうしたなか、民間企業の投資マ
インドは弱まる方向。
輸出入
16
（年/月）
公共投資と不動産開発投資
14
15
16
企業の資金需要と政策金利
企業の資金需要と政策金利
（年初累計、前年比）
インフラ投資（除く電力）
国有企業（含む政府機関）の固定資産投資
不動産開発投資
（％）
30
13
企業の資金需要DI（季調値）
（％ポイント）
90
貸出基準金利（１年物、右目盛）
（％）
8.0
7.5
85
25
20
80
15
75
7.0
6.5
6.0
10
70
5
5.5
「増加」
65
0
4
6
8
10 12
2
2014
4
6
15
8
10 12
2
4
6
16
（年/月）
（資料）国家統計局「全国固定資産投資」「全国
房地産開発投資和銷售情况」
（注１）名目ＧＤＰの約16％は国有企業の固定資産投資。
（注２）国家統計局は2014年4月からインフラ投資（除く電力）の
データ発表を開始。名目ＧＤＰの約8％はインフラ投資。
5.0
60
4.5
「減少」
55
2008
09
10
11
12
13
14
15
4.0
16
(年/月)
（資料）中国人民銀行
（注）資金需要DIは「資金需要増加」-「減少」+50、調査対象は
全国約3,100の銀行、日本総研が季節調整。
(株)日本総合研究所中国経済展望 2016年８月
-4-
人民元レートのコントロールは困難
◆物価：低い伸び
６月のＣＰＩ上昇率は前年同月比＋1.9％と５月か
ら▲0.1％ポイント低下。内需が弱まるなか、インフ
レ率は低い伸びが持続。
６月のＰＰＩ上昇率は同▲2.6％と下落幅が縮小。
これまで、多くの企業が損益分岐点を下回る価格で
出荷を行ってきたが、足許では減産や公共投資の拡
大などにより、値下げの動きは緩和。ただし、需給
ギャップの早期解消が見込めないなか、値上げの動
きが拡がると期待するのは時期尚早。
概況
CPIとPPI（前年比）
(％)
12
消費者物価
10
投資
工業生産者出荷価格
（元/米ドル）
6.8
対米ドルレート
8
6.7
6
6.6
4
物価
（円/元）
14
元安
対円レート（右逆目盛）
15
16
6.5
17
2
0
6.4
▲2
6.3
18
19
6.2
▲6
20
6.1
▲8
▲ 10
2007 08
6.0
09
10
11
12
13
14
15
16
(年/月)
（資料）国家統計局「居民消費价格」「工業生産者出荷价格」
中国の金融システミックリスクが高まっているこ
となどを踏まえれば、先行き、資金流出の動きが続
き、人民元が一段と減価する恐れ。
21
2014
2015
2016
（年/月/日）
（資料）DataStream
（注）トムソン・ロイター社調べ。
●●
外貨準備高
上海総合株価指数
（億ドル）
政府は１日当たりの人民元の変動幅を一定程度以
内に抑制できても、外貨準備は有限であることか
ら、数カ月や１年にわたって市場の人民元需給を操
作し、人民元レートをコントロールすることは困
難。2015年末の外貨準備は３兆3,304億ドルと前年末
比5,127億ドル減少しており、政府の大規模な為替介
入を示唆。もっとも異常な規模の資金流出が発生す
るなか、人民元レートの大幅な減価を回避できず。
消費
人民元レート
▲4
◆人民元レート：元安進展
人民元の対米ドルレートは2015年に4.7％と大幅に
減価。2016年入り後も元安・ドル高が進み、７月27
日時点で前年末対比2.7％減価。対円レートはそれぞ
れ3.8％、14.4％と、2016年入り後の減価が顕著。
輸出入
（ポイント）
6,000
40,000
5,000
38,000
4,000
36,000
3,000
34,000
2,000
◆株価：下落トレンド
上海総合株価指数は2014年秋口からの金融緩和を
主因に、2015年６月にかけて大きく上昇したもの
の、その後は企業のデフォルトの増加や金融機関の
経営悪化などを受けて、リスク回避の動きが強まる
なか、下落。
32,000
1,000
30,000
0
2014
15
(資料)国家外為管理局
16
（年/月）
2005 06
07
08
09
10
11
12
13
14
15 16
（年/月）
(資料)上海証券取引所
(株)日本総合研究所中国経済展望 2016年８月
-5-

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