Topics「 Topics「金利急上昇リスクへの備え」金利急上昇リスクへの備え」平成 27 年 10 月 09 日 ■ IMF は 7 日、半年毎に公表する「国際金融安定性報告書（GFSR）」の中で、債券市場において、市場流動性が枯渇する場合、長期金利の急上昇リスクが高まることに注意を促している。 ■ リーマンショック以降、先進国を中心として流動性を供給する「量的緩和」が長期金利の低下と株価の上昇を促してきたが、米国の引き締め政策への転換により、市場が大きく反転するリスクが高まりつつあるようだ。日米長期金利推移（月次ﾍﾞｰｽ） ■ とはいえ、市場のコンセンサスは「世界経済の減速リスクから、米国の利上げは緩慢なペースに留まる」が大勢である。2013 年 5 月以降、テーパリングへの備えがある程度進んだとの観測もあり、依然として「米利上げが市場を大きく揺さぶる可能性は低い」との見方が多い。 ■ しかし、過去のケースを見ると、必ずしも楽観的な見通しが当るとも言い難い。1994 年 2 月グリーンスパン FRB 議長は 3%に据え置かれていた FF ﾚｰﾄを 3.25%に引き上げた。将来的なインフレの目を摘み取ることが目的で、インフレ率は比較的低レベルに留まっていたため、長期金利は逆に低下するとの読みもあった。 ■ この利上げ直後には、株価は小幅下落で反応したが、長期金利は逆に上昇した。更にその後「日米貿易交渉が決裂」して円が対ドルで 7%上昇、インフレ指標も上昇したことで、世界的な債券急落をもたらすこととなった。当初、ルービン財務長官もグリーンスパン FRB 議長も市場の反応が理解できなかったらしい。 ■ 背景には、徐々に存在の高まりつつあったヘッジファンドの存在が大きかった。100 倍ものレバレッジをかけ、世界中の債券に投資するファンドは、金利が数十ﾍﾞｰｼｽ逆に動けばポジション縮小に迫られる。まず流動性の高い債券が売られ、最後に流動性の低い債券が投げ売られた。 ■ 相場は、長期的にはファンダメンタルズに収斂するとしても、短期では需給の影響が大きい。当時よりも今の方がヘッジファンドの残高は大きく、利回りを求めて流動性の低い債券まで買い進まれてきた。参加者のポジションが同じ方向に偏っているだけに、相場が逆回転すると皆が一斉に売りに殺到するリスクが高くなる。 ■ また、VaR（バリューアットリスク）でポジション管理をする場合、「リスク金額＝ﾎﾟｼﾞｼｮﾝ金額× ﾎﾞﾗﾃｨﾘﾃｨ」計算される。つまり、ボラティリティが高まると、保有する債券を売ってポジションを縮小するため、売り圧力が一段と高まることになる。 ■ IMF の警告は過去のケースをもとに市場参加者へ注意を促したものだろう。公募型の投資信託でも流動性の低い（やや利回りの高い）債券を多く組んだファンドには注意が必要だ。万一 LTCM 型の破綻が起きれば、市場を大きく揺るがす事態になる可能性も指摘しておきたい。 ■ 米国の利上げ時期については意見が分かれるが、 CME に上場されている米 30 日金利先物ﾚｰﾄでは、来年の年央にかけて 0.25%、年末にかけて更に 0.25%の利上げを織り込んでいる。過去の相場変動を身をもって体験したファンドマネージャーほど、流動性の高いポジションをシフトしていると予想される。 CME30day FF ﾚｰﾄ先物（10/9 引）このレポートは投資の参考となる情報等を提供するもので、投資勧誘は意図しておりません。投資の決定はご自身の判断でお願いします。記載内容は作成時点のもので、正確性・完全性を保障するものでなく、予告なく変更する可能性もあります。内容に関する権限は Quantsworks.com にあり、事前の承認なく複製・転送等はご遠慮ください。