2016年11月24日 ご参考資料 162 今回のテーマ 今回 テ 中国の過剰債務問題と債務の株式化 世界第2位の経済規模を誇る中国ですが、昨今では、日本のバブ 新人くん 日興アセットマネジメント の新人。営業推進部門に 配属され、投信や経済に ついて勉強中。 ル崩壊後にもみられた過剰債務問題に苦しんでいます。今回は、 中国の過剰債務問題とその解決策の一つとして浮上している「債 務の株式化」について、調べてみました。 1．過剰債務問題 過剰債務とは、企業の金融機関などからの借入金が適正水準を 超えている状態のことを指します。中国経済の課題として、企業の 過剰債務問題が浮上しており、国際決済銀行（BIS）によると、中国 の民間債務の国内総生産（GDP）比は2016年3月末で209.8％ と、バブル絶頂期の日本と同程度の水準になっています。 過剰債務の状態になると、企業側は返済や利息支払いの負担が 重くなり、収益性が低下するため、設備投資を控える傾向がありま す。金融機関側は、企業への貸出金が回収困難になる場合、収益 が圧迫され、金融仲介機能の低下要因となります。 リーマン・ショック後の2009年、世界経済がマイナス成長に落ち 込む中で、中国はインフラ投資などを加速させることで、前年比 9.2％増の高成長を保ち、世界経済が悪循環に陥るのを食い止め る役割を果たしました。一方で、高成長が続くとの見通しによって、 中国企業が過大な設備投資を行なったことは、債務残高の急増を 招いたとみられています 招いたとみられています。 こうした過剰債務問題に対し、習近平政権は2015年末から「供給 サイドの構造改革」を提唱しており、過剰債務の解消は、政治面で 現在、景気回復局面にある 米国も、リーマン・ショックに 見舞われた2008年9月末 には 民間債務が167 5％ には、民間債務が167.5％ となっており、過剰債務に 苦しみました。 （次のページヘ続きます） □当資料は、日興アセットマネジメントが経済一般・関連用語についてお伝えすることなどを目的として作成した資料であり、特定ファンドの勧誘資料 ではありません。また、当資料に掲載する内容は、弊社ファンドの運用に何等影響を与えるものではありません。なお、掲載されている見解は当資料 作成時点のものであり、将来の市場環境の変動等を保証するものではありません。□投資信託は、値動きのある資産（外貨建資産には為替変動リス クもあります。）を投資対象としているため、基準価額は変動します。したがって、元金を割り込むことがあります。投資信託の申込み・保有・換金時に は、費用をご負担いただく場合があります。詳しくは、投資信託説明書（交付目論見書）をご覧ください。 （1/2） も重要なテーマの一つとなっています。 2．債務の株式化 中国の過剰債務問題の解決策の一つとして導入されたのが、「債 務の株式化」（デット・エクイティ・スワップ）です。これは、債務（デッ ト）と株式（エクイティ）を交換（スワップ）することを言います。中国 政府は、過剰な債務を抱える企業を救済するため、今年10月、債 務の株式化を17年ぶりに解禁する方針を表明しました。 債務の株式化により、債務者（企業）は有利子負債が圧縮され、 財務体質が改善します。また、当該企業の経営者のモラルハザー ド（倫理の欠如）の抑制や、債権者（金融機関）にとっては再建でき れば株式価値が向上するなどのメリットが期待できます。 その一方で、再建の可能性を十分に検証せずに、安易に債務の 株式化に踏み切ると、過剰な借金を抱えて経営が悪化したまま存 続している、いわゆる「ゾンビ企業」の延命になりかねない点や、既 存株主が保有する株式の価値低下（希薄化）を招くなどのデメリット もあります。「ゾンビ企業」が延命されると、経済の新陳代謝が阻害 され、中国経済の停滞につながる懸念があります。 こうした懸念から、中国は債務の株式化の対象となる企業に、 「景気循環で 時的に経営不振になった企業」 「成長性があるの 「景気循環で一時的に経営不振になった企業」、「成長性があるの に債務負担が重過ぎる企業」、「過剰生産能力を抱えた業界の上 位企業」の3類型を挙げ、「ゾンビ企業」は対象にしない方針です。 ただし、実際に「ゾンビ企業」か否かを見極めるのは困難と考えら れており、債務の株式化に関して、中国政府内部でも慎重な意見 が出ています。習国家主席の経済ブレーンとみられる人物は、共 産党機関紙のインタビューで、安易に債務の株式化をしないよう求 めています。 1999年に債務の株式化 が実施された際には、中 国政府が対象企業を選び、 そのほとんどが国有銀行 による国有企業向けの融 資でした。さらに、価値 の低下を考慮せずに不良 債権を簿価で買い取った ため、国有企業と国有銀 行を政府が救済したとし て、批判されました。 こうしたことを受け、中国政府は、今年に入り9度も債務不履行を 繰り返してきた国有大手鉄鋼会社の破産手続きを始め、「ゾンビ企 業を救済しない」方針を強調しました。一方で、債務の株式化を行 なう企業に対して、一定の条件を満たせば法人税を軽くするなどの 税制優遇策を検討しており、過剰債務を抱えた優良企業の再建を 支援する考えです。中国政府の強いコントロールのもと、企業の過 剰債務問題の解決に向けて改革を断行できるか、注目されます。 中国の政策は、政治体制の違いから、日米よりも迅速に行 なわれるとの見方もあります。習政権の今後の構造改革 の行方に注目ですね。 □当資料は、日興アセットマネジメントが経済一般・関連用語についてお伝えすることなどを目的として作成した資料であり、特定ファンドの勧誘資料 ではありません。また、当資料に掲載する内容は、弊社ファンドの運用に何等影響を与えるものではありません。なお、掲載されている見解は当資料 作成時点のものであり、将来の市場環境の変動等を保証するものではありません。□投資信託は、値動きのある資産（外貨建資産には為替変動リス クもあります。）を投資対象としているため、基準価額は変動します。したがって、元金を割り込むことがあります。投資信託の申込み・保有・換金時に は、費用をご負担いただく場合があります。詳しくは、投資信託説明書（交付目論見書）をご覧ください。 （2/2）
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