Research aktuell vom 11.11.2016 - National-Bank

11. November 2016
Marktdaten
2
Unternehmenskommentare
3
Allianz
3
Continental
8
ENGIE
14
Hannover Rück
16
K+S
21
Nordex
23
Puma
25
RWE St
27
STADA Arzneimittel
28
Vivendi
34
Rechtliche Hinweise
36
DAILY
Marktdaten im Überblick
Deutschland
Deutschland
DAX
DAX
MDAX
MDAX
TecDAX
TecDAX
Bund-Future
Bund-Future
10j. Bund in %
10j. Bund in %
3M-Zins in %
3M-Zins in %
Schlusskurs
Vortag
Änderung
10.630
9.662,40
20.477
16.754,70
1.715
1.257,26
160,64
7.216,97
0,2740
13,91
-0,3321
13,91
10.646
9.596,77
20.665
16.633,59
1.751
1.256,49
162,01
7.169,08
0,2030
14,56
-0,3314
14,56
-0,15%
0,68%
-0,91%
0,73%
-2,03%
0,06%
-0,85%
0,67%
34,98%
-4,46%
0,21%
-4,46%
3.047
6.828
3.119,06
7.929
6.663,62
8.417,58
3.056
6.912
3.097,95
7.898
6.659,42
8.383,90
-0,32%
-1,21%
0,68%
0,39%
0,06%
0,40%
18.808
2.167
16.154,39
5.209
4.244,03
17.344
14.313,03
1.376
18.590
2.163
16.027,59
5.251
4.240,67
16.252
14.534,74
1.301
1,17%
0,20%
0,79%
-0,81%
0,08%
6,72%
-1,53%
5,78%
1,0893
1.320,00
1.267,50
109,08
45,84
1,3693
1,0910
1.296,00
1.281,40
108,73
46,36
1,3681
-0,16%
1,85%
-1,08%
0,32%
-1,12%
0,09%
Europa
Europa
EuroStoxx 50
FTSE
100 50
EuroStoxx
SMI
FTSE 100
SMI
Welt
DOW JONES
Welt
S&P 500
DOW JONES
NASDAQ
COMPOSITE
NASDAQ
COMPOSITE
NIKKEI
225
NIKKEI 225
TOPIX
Rohstoffeund
/ Devisen
Rohstoffe
Devisen
Euro
in
US-Dollar
Gold (US-Dollar je Feinunze)
Gold
(US-Dollar
je Feinunze)
Brent-Öl
(US-Dollar
je Barrel)
Brent-Öl
(US-Dollar
Euro in US-Dollar je Barrel)
DAX (Kurs und 90 Tage moving average)
Bund-Future (Kurs und 90 Tage moving average)
12.800
170
11.200
162
9.600
154
8.000
146
6.400
Nov 11
Nov 12
Nov 13
Nov 14
Nov 15
138
4.800
Nov 16
Nov 11
Quelle: Bloomberg
2
Nov 12
Quelle: Bloomberg
Nov 13
Nov 14
Nov 15
130
Nov 16
DAILY
Unternehmenskommentare
Allianz
Anlass:
Zahlen für das dritte Quartal 2016
Halten (Halten)
Kurs am 10.11.16 um 17:35 h:
148,75 EUR
Einschätzung:
Erstellung abgeschlossen:
11.11.2016 / 12:20h
Mit einem Nettoergebnis von 1,86 (Vj.: 1,36) Mrd. Euro im dritten
Erstmals weitergegeben:
11.11.2016 / 14:20h
Quartal (Q3) 2016 wurden die Erwartungen (unsere Prognose:
Kursziel:
160,00 EUR
Marktkapitalisierung:
67,98 Mrd. EUR
Branche:
Versicherungen
1,48 (Marktkonsens: 1,56) Mrd. Euro) deutlich übertroffen. Ursächlich für die besser als von uns erwartete Ergebnisentwicklung waren höhere operative Ergebnisbeiträge aus beiden Versicherungssegmenten. Die Solvabilitätsquote lag zum 30.09.2016
Land:
Deutschland
unverändert bei sehr soliden 186%. Die Q3-Zahlen haben insge-
WKN:
840400
samt positiv überrascht. Hervorzuheben ist der seit dem Q2 2013
Reuters:
ALVG.DE
erstmalige Nettomittelzufluss bei PIMCO. Die Unternehmensziel-
Kennzahlen
12/15 12/16e 12/17e
setzung für 2016 (operatives Ergebnis zwischen 10,0 und 11,0
Gewinn
14,56
14,67
14,75
Kurs/Gewinn
10,3
10,1
10,1
Dividende
7,30
7,30
7,30
EpS 2017e: 14,75 (alt: 13,81) Euro) und bestätigen bei einem
Div.-Rendite
4,8%
4,9%
4,9%
neuen Kursziel von 160,00 (alt: 140,00) Euro (modifiziertes
Kurs/Umsatz
0,5
0,6
0,6
Gordon Growth-Modell) unser Halten-Votum. Mit Blick auf das
Kurs/Op Ergebnis
6,4
6,3
6,4
aktuelle Bewertungsniveau der Allianz-Aktie und die bestehen-
94,6%
94,7%
94,9%
1,1
1,0
0,9
Combined Ratio
Kurs/Buchwert
Mrd. Euro), dessen Mittelwert nach dem schwachen Q2 2016 u.E.
nicht mehr zu erreichen schien, wurde bestätigt. Wir haben unsere Prognosen angehoben (EpS 2016e: 14,67 (alt: 13,51) Euro;
den Herausforderungen (insbesondere Niedrigzinsumfeld) bleibt
u.E. das Aufwärtspotential begrenzt.
Markus Rießelmann (Analyst)
180
150
120
90
Nov 11
Feb 13
Mai 14
Aug 15
60
Nov 16
Quelle: Bloomberg
Performance
Absolut
Relativ z. DAX30
Erstempfehlung:
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
9,7%
7,1%
-7,3%
10,7%
1,5%
-1,9%
18.12.2008
Historie der Umstufungen (12 Monate):
05.08.2016
Von Kaufen auf Halten
3
DAILY
Highlights
•
Mit einem Nettoergebnis von 1,86 (Vj.: 1,36) Mrd. Euro in Q3 2016 wurde unsere Prognose um rund
25% übertroffen.
•
Für 2016 stellt die Allianz weiterhin ein operatives Ergebnis von 10,0 bis 11,0 (2015: 10,74) Mrd. Euro
in Aussicht (Zielerreichung auf Basis des Mittelwertes: 76%).
Geschäftsentwicklung
Mit einem Nettoergebnis von 1,86 (Vj.: 1,36) Mrd. Euro in Q3 2016 wurden die Erwartungen (unsere Prognose:
1,48 (Marktkonsens: 1,56) Mrd. Euro) deutlich übertroffen. Ursächlich für die besser als von uns erwartete
Ergebnisentwicklung waren höhere operative Ergebnisbeiträge aus beiden Versicherungssegmenten, wobei
insbesondere das Lebens-und Krankenversicherungsgeschäft überzeugen konnte. Der signifikante Ergebnisanstieg im Segment Leben/Kranken (+53% y/y auf 1,13 Mrd. Euro) ist u.a. auf ein verbessertes Investmentergebnis von 1,04 (Vj.: 0,93) Mrd. Euro (vor allem höhere Margen aus Kapitalanlagen in den USA und Frankreich)
zurückzuführen. Darüber hinaus belastete im Vorjahr die seit dem Q2 2016 als "zur Veräußerung gehaltene"
Südkorea-Einheit mit 148 Mio. Euro. Im Segment Schaden-Unfall verbesserte sich das operative Ergebnis auf
1,41 (Vj.: 1,35) Mrd. Euro. Ursächlich für den Zuwachs war in erster Linie ein gestiegenes versicherungstechnisches Ergebnis (0,67 (Vj.: 0,63) Mrd. Euro). Bei deutlich geringeren Belastungen aus Naturkatastrophen
(28 (Vj.: 144) Mio. Euro) verbesserte sich die Schaden-Kosten-Quote auf 93,5% (Vj.: 94,1%). Das operative
Ergebnis im Asset Management lag nahezu unverändert bei 0,60 (Vj.: 0,60) Mrd. Euro. Positiv werten wir, dass
bei PIMCO erstmals seit dem Q2 2013 wieder Nettomittelzuflüsse von 4,7 (Vj.: -16; Q2 2016: -18) Mrd. Euro
verzeichnet werden konnten.
Umsatz Q3 2015
Umsatz Q3 2016
in Mrd. EUR
in Mrd. EUR
Schaden-Unfall
11,5
11,5
0,0%
Leben/Kranken
14,3
14,5
1,6%
Allianz
Asset Management
1,6
1,5
-6,6%
Corporate und Sonstiges
0,1
0,1
-12,3%
Konsolidierung
-0,1
-0,1
-
Konzern
27,5
27,7
0,5%
Operat. Ergebnis Q3 2015
Operat. Ergebnis Q3 2016
Veränderung
in Mrd. EUR
in Mrd. EUR
Schaden-Unfall
1,35
1,41
4,3%
Leben/Kranken
0,74
1,13
53,0%
Asset Management
0,60
0,60
0,7%
Corporate und Sonstiges
-0,25
-0,24
-
Konsolidierung
0,08
-0,02
-
Konzern
2,45
2,90
18,2%
Quelle: Allianz, NATIONAL-BANK AG
4
Veränderung
DAILY
Umsatz 9M 2015
Umsatz 9M 2016
in Mrd. EUR
in Mrd. EUR
Schaden-Unfall
40,7
40,4
-0,7%
Leben/Kranken
49,9
47,5
-4,8%
Allianz
Veränderung
Asset Management
4,8
4,4
-8,3%
Corporate und Sonstiges
0,4
0,4
0,0%
Konsolidierung
-0,3
-0,2
-
Konzern
95,5
92,4
-3,2%
Operat. Ergebnis 9M 2015
Operat. Ergebnis 9M 2016
Veränderung
in Mrd. EUR
in Mrd. EUR
Schaden-Unfall
4,38
3,95
-9,9%
Leben/Kranken
2,70
3,07
13,7%
Asset Management
1,66
1,57
-5,8%
Corporate und Sonstiges
-0,58
-0,57
-
Konsolidierung
-0,01
-0,01
-
Konzern
8,15
8,01
-1,8%
Quelle: Allianz, NATIONAL-BANK AG
Perspektiven
Das den Aktionären zurechenbare Eigenkapital stieg zum 30.09.2016 auf 70,1 (30.06.2016: 67,7) Mrd. Euro.
Neben dem Q2-Periodenergebnis ist dies auf einen höheren Saldo aus unrealisierten Gewinnen und Verlusten
(+1,3 Mrd. Euro) zurückzuführen. Die Solvabilitätsquote (Solvency II) lag zum 30.09.2016 unverändert bei
186% (30.06.2016: 186%). Damit besteht weiterhin ein komfortabler Kapitalpuffer zu den 160%, ab denen die
Allianz ihre Dividendenpolitik überarbeiten würde (d.h. Abkehr von der aktuellen Ausschüttungsquote von
50%).
Die Q3-Zahlen haben insgesamt positiv überrascht. Dabei ist neben der überzeugenden operativen Entwicklung
der beiden Versicherungssegmente der Nettomittelzufluss bei PIMCO (sequentielle Entwicklung zuletzt von uns
kritisiert) positiv hervorzuheben. Die Unternehmenszielsetzung für 2016 (operatives Ergebnis zwischen 10,0
und 11,0 Mrd. Euro), dessen Mittelwert nach dem schwachen Q2 2016 u.E. nicht mehr zu erreichen schien,
wurde bestätigt. Mit Blick auf 2017 sollte sich der Druck auf das Kapitalanlageergebnis auf Grund der niedrigen
Zinsen weiter verstärken (bspw. annualisierte Wiederanlagerendite in der Lebensversicherung zum 30.09.2016:
2,1% (30.09.2015: 2,3%)). Chancen ergeben sich u.E. bei einer nachhaltigen Stabilisierung bei PIMCO.
Wir haben unsere Prognosen angehoben (EpS 2016e: 14,67 (alt: 13,51) Euro; EpS 2017e: 14,75 (alt: 13,81)
Euro) und bestätigen bei einem neuen Kursziel von 160,00 (alt: 140,00) Euro (modifiziertes Gordon GrowthModell) unser Halten-Votum. Mit Blick auf das aktuelle Bewertungsniveau der Allianz-Aktie (u.a. KGV 2017e:
10,1; Peer Group: 9,6) und die bestehenden Herausforderungen (insbesondere Niedrigzinsumfeld) bleibt u.E.
das Aufwärtspotential begrenzt. Der Wert ist u.E. insbesondere durch die attraktive Ausschüttungspolitik nach
unten abgesichert.
5
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- vergleichsweise hohe Ergebnisvisibilität für 2016
- historisch niedriges Zinsniveau beeinträchtigt Kapitalanlageergebnis
- attraktive Dividendenpolitik
- starke Marktposition in Europa (größter europäischer Versicherungskonzern)
- selektive Zukäufe stärken Marktposition
- breit diversifiziertes Geschäftsmodell (ausgewogener Ergebnismix)
- fehlende Wachstumsdynamik in der Lebens- und Krankenversicherung (insbesondere in den Kernländern Deutschland,
Italien und Frankreich)
- volatile Ergebnisentwicklung durch hohe Abhängigkeit vom
Kapitalmarktumfeld und von Naturkatastrophen
- sehr gute Marktstellung im Asset Management
- im Branchenvergleich sehr gute Kapitalausstattung
Chancen
Risiken
- ansteigendes Zinsniveau
- Verschärfung des regulatorischen Umfelds
- Stabilisierung der Nettomittelabflüsse bei PIMCO
- erneute Verschärfung der europäischen Schuldenkrise (vor
allem durch Italien)
- verbesserte Anlageperformance der PIMCO-Produkte (positiv
für Entwicklung der Assets under Management)
- abnehmende Länderrisiken (u.a. Fortschritte bei der Haushaltskonsolidierung)
- Renditerückgang bei europäischen Staatsanleihen
Quelle: NATIONAL-BANK AG
6
- erneuter Renditeanstieg bei italienischen Staatsanleihen
(fehlende Umsetzung des angekündigten Sparpakets;
schwache Wachstumsaussichten)
DAILY
Allianz
Gewinn- und Verlustrechnung
2013
2014
2015
2016e
2017e
Umsatz
110.773
122.250
125.190
122.185
121.941
Verwaltungsaufwand
100.707
111.848
114.455
111.482
111.332
9.643
8.848
10.196
10.043
10.089
-3.300
-2.245
-3.209
-3.013
-3.027
6.343
6.603
6.987
7.030
7.062
-347
-381
-371
-367
-364
5.996
6.221
6.616
6.663
6.698
in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie)
EBT
Steuern
Ergebnis nach Steuern
Minderheitenanteile
Nettoergebnis
Anzahl Aktien (Mio. St.)
453
454
454
454
454
13,23
13,71
14,56
14,67
14,75
5,30
6,85
7,30
7,30
7,30
2013
2014
2015
2016e
2017e
711.079
11.207
411.148
13.100
404.072
81.064
23.109
50.084
805.787
13.863
486.445
13.755
463.334
94.564
23.015
60.747
848.942
14.842
509.493
13.443
486.222
105.873
25.531
63.144
865.634
14.694
524.778
13.443
495.600
106.402
26.900
68.263
882.794
14.547
540.521
13.443
500.556
106.934
27.035
71.645
2013
2014
2015
2016e
2017e
Buchwert / Aktie (EUR)
KGV
KBV
Dividendenrendite
110,5
8,7
1,0
4,6%
133,7
9,3
1,0
5,4%
139,0
10,3
1,1
4,8%
150,3
10,1
1,0
4,9%
157,7
10,1
0,9
4,9%
ROE (vor Steuern)
ROE (nach Steuern)
19,2%
11,9%
16,0%
11,2%
16,5%
10,7%
15,3%
10,1%
14,4%
9,6%
94,3%
194,0%
94,3%
191,0%
94,6%
200,0%
94,7%
186,0%
94,9%
184,0%
Ergebnis je Aktie
Dividende je Aktie
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Allianz
Allianz
Bilanz- und Kapitalflussdaten
in Mio. EUR
Bilanzsumme
Barreserve
Finanzanlagen
Goodwill
Verbindlichkeiten aus Versicherungsverträgen
Verbindlichkeiten aus Investmentverträgen
Verbindlichkeiten aus Bankgeschäften
Eigenkapital
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Allianz
Allianz
Wichtige Kennzahlen
Combined-Ratio
Solvabilitätsquote
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Allianz
7
DAILY
Continental
Anlass:
Zahlen für das dritte Quartal 2016
Halten (Halten)
Kurs am 10.11.16 um 17:35 h:
160,10 EUR
Einschätzung:
Erstellung abgeschlossen:
11.11.2016 / 12:20h
Nach der unerwarteten Gewinnwarnung für 2016 von Mitte Okto-
Erstmals weitergegeben:
11.11.2016 / 14:20h
ber war die Erwartungshaltung für die Ergebnisentwicklung im
Kursziel:
180,00 EUR
Marktkapitalisierung:
32,02 Mrd. EUR
Branche:
Automobile/Zulieferer
dritten Quartal 2016 gesunken. Das Überraschungspotenzial des
Zahlenwerks (u.a. Umsatz: +3,8% auf 9,98 (Vj.: 9,62; unsere
Prognose: 10,04) Mrd. Euro; berichtetes EBIT: 596 (Vj.: 1.035;
unsere Prognose ohne Sonderaufwendungen: 1.044) Mio. Euro)
Land:
Deutschland
war somit gering. Die Zielsetzung für 2016 (u.a. Umsatz rund 41
WKN:
543900
Mrd. Euro; bereinigte EBIT-Marge von 10,5%) wurde bestätigt.
CONG.DE
Allerdings ist vor allem für das Erreichen der Margenzielsetzung
Kennzahlen
12/15 12/16e 12/17e
ein starkes Schlussquartal notwendig. Die Continental-Aktie hat
Gewinn
13,64
12,88
14,29
Kurs/Gewinn
15,3
12,4
11,2
Dividende
3,75
3,80
3,90
zu erwartenden steigenden Belastungen durch höhere Investitio-
Div.-Rendite
1,8%
2,4%
2,4%
nen erwarten wir vorerst keinen deutlichen Kursanstieg für den
Kurs/Umsatz
1,1
0,8
0,8
Titel. Bei reduzierten 2016er-Prognosen (u.a. EpS: 12,88 (alt:
10,2
8,1
7,2
13,48) Euro) und einem neuen Kursziel von 180,00 (alt: 190,00)
Kurs/Cashflow
8,5
8,7
6,5
Kurs/Buchwert
3,2
2,1
1,9
Reuters:
Kurs/Op Ergebnis
240
190
140
90
Nov 11
Feb 13
Mai 14
Aug 15
40
Nov 16
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
-17,8% -14,4% -25,8%
Relativ z. DAX30
-16,7% -20,1% -20,3%
Erstempfehlung:
26.09.2012
Historie der Umstufungen (12 Monate):
18.10.2016
Von Kaufen auf Halten
08.05.2015
Von Halten auf Kaufen
10.02.2015
Von Kaufen auf Halten
28.04.2014
Von Halten auf Kaufen
8
mit Kursverlusten auf das Zahlenwerk reagiert (10.11.: -5%) und
damit ihren Rückgang der letzten Wochen fortgesetzt. In Anbetracht der Verunsicherung infolge der Gewinnwarnung sowie der
Euro (DCF-Modell) votieren wir weiterhin mit Halten.
Zafer Rüzgar (Senior Analyst)
DAILY
Highlights
•
Continental steigerte den Umsatz im dritten Quartal (Q3) 2016 um 3,8% y/y (unsere Prognose: +4,4%
y/y). Belastet von zahlreichen Sonderaufwendungen (412 Mio. Euro) reduzierte sich das EBIT auf 596
(Vj.: 1.035; unsere Prognose ohne Sonderaufwendungen: 1.044) Mio. Euro.
•
Ausblick 2016: Den Mitte Oktober gesenkten Margenausblick (bereinigte EBIT-Marge im Konzern: über
10,5%) hat Continental erwartungsgemäß bestätigt. Beim Konzernumsatz (vor Währungseffekten) wird
weiterhin ein Anstieg auf rund 41 Mrd. Euro in Aussicht gestellt.
Geschäftsentwicklung
Conti steigerte den Q3-Umsatz um 3,8% auf 9,98 (Vj.: 9,62; unsere Prognose: 10,04) Mrd. Euro. Währungseffekte belasteten den Umsatz mit 148 Mio. Euro. Auf organischer Basis (+5,0% y/y) konnte die Dynamik aus
dem Vorquartal aufrecht erhalten werden. Hierzu trug vor allem eine überzeugende Entwicklung im Bereich
Automotive Group bei (+5,2% y/y; organisch: +6,4% (Q2: +5,0% y/y)). Mit Ausnahme von Interior konnten alle
Divisionen im Bereich Automotive Group sehr erfreulich zulegen. Bei Interior bremste Conti zufolge ein Erdbeben in Japan (Umsatzverlust in Q3: 50 Mio. Euro) den Umsatzanstieg. Die Umsatzdynamik im Reifen-Geschäft
(+2,0% y/y) konnte zumindest ggü. dem etwas schwächeren Q2 leicht zulegen. Ein verbesserter Produktmix
wurde dabei jedoch von dem Preisdruck belastet. Im Bereich ContiTech machte sich trotz eines leichten Anstiegs die anhaltende Schwäche in der ölfördernden Industrie und im Bergbau negativ bemerkbar. Kumuliert
nach neun Monaten steigerte Conti den Konzernumsatz um 2,8% y/y (währungsbereinigt: +4,0% y/y).
Umsatz
Continental
Q3 2015
Q3 2016
in Mio. EUR
Veränderung
Umsatz
9M 2015
gg. Vj.
9M 2016
in Mio. EUR
Veränderung
gg. Vj.
Chassis & Safety
1.999
2.177
8,9%
6.277
6.625
5,5%
Powertrain
1.657
1.775
7,1%
5.304
5.430
2,4%
Interior
2.028
2.041
0,7%
6.060
6.164
1,7%
5.661
5.958
5,2%
17.569
18.126
3,2%
2.654
2.709
2,0%
7.719
7.914
2,5%
Automotive Group
Reifen
ContiTech
1.331
1.351
1,5%
4.018
4.086
1,7%
Rubber Group
3.968
4.038
1,8%
11.683
11.934
2,2%
Konsolidierung
-11
-12
-
-35
-35
-
9.618
9.984
3,8%
29.217
30.026
2,8%
Konzern
Quelle: Continental, NATIONAL-BANK AG
Das EBIT (ohne PPA und Sondereffekte, jedoch inkl. Konsolidierungseffekte) ging auf Grund von Einmaleffekten
(450 Mio. Euro) mit 0,65 (Vj.: 1,07; unsere Prognose: 1,10) Mrd. Euro deutlich zurück. Im Wesentlichen
resultierten die Aufwendungen aus Gewährleistungsfällen und Kartellverfahren (rund 390 Mio. Euro) sowie
9
DAILY
unerwartet höheren F&E-Ausgaben (60 Mio. Euro). Bei einem berichteten EBIT von 0,60 (Vj.: 1,03; unsere
Prognose: 1,04) Mrd. Euro schloss der Konzern das Q3 mit einem Nettoergebnis von 379 (Vj.: 636; unsere
Prognose: 666) Mio. Euro ab.
EBIT (bereinigt)
Continental
Q3 2015
Q3 2016
in Mio. EUR
Chassis & Safety
EBIT-Marge (%)
Powertrain
EBIT-Marge (%)
Interior
EBIT-Marge (%)
Automotive Group
EBIT-Marge (%)
Reifen
EBIT-Marge (%)
ContiTech
EBIT-Marge (%)
Rubber Group
EBIT-Marge (%)
Konsolidierung
Konzern
EBIT-Marge (%)
Veränderung
EBIT (bereinigt)
9M 2015
gg. Vj.
9M 2016
in Mio. EUR
Veränderung
gg. Vj.
182
-104
-
607
335
-44,7%
9,1
neg.
-
9,7
5,1
-4,6 PP
84
84
0,4%
285
273
-4,3%
5,0
4,7
-0,3 PP
5,4
5,0
-0,4 PP
187
60
-67,8%
613
416
-32,1%
9,2
3,0
-6,3 PP
10,1
6,7
-3,4 PP
453
40
-91,1%
1.505
1.024
-32,0%
8,0
0,7
-7,3 PP
8,6
5,6
-2,9 PP
541
520
-3,8%
1.595
1.595
0,0%
20,4
19,2
-1,2 PP
20,7
20,1
-0,5 PP
103
123
19,3%
312
409
31,0%
7,7
9,1
+1,4 PP
7,8
10,0
+2,2 PP
644
643
-0,1%
1.915
2.110
10,1%
16,2
15,9
-0,3 PP
16,4
17,7
+1,3 PP
-24
-38
-
-105
-90
-
1.072
645
-39,8%
3.315
3.043
-8,2%
11,1
6,5
-4,7 PP
11,3
10,1
-1,2 PP
Quelle: Continental, NATIONAL-BANK AG
PP: Prozentpunkte
Perspektiven
Nach der unerwarteten Gewinnwarnung für 2016 von Mitte Oktober war die Erwartungshaltung für die Ergebnisentwicklung in Q3 gesunken. Das Überraschungspotenzial des Q3-Zahlenwerks war somit gering. Positiv zu
erwähnen ist die anziehende Dynamik im Automotive-Geschäft. Die Zielsetzung für 2016 (u.a. Umsatz von rund
41 Mrd. Euro; bereinigte EBIT-Marge von 10,5%) wurde bestätigt. Allerdings ist vor allem für das Erreichen der
Margenzielsetzung ein starkes Schlussquartal notwendig.
Die Continental-Aktie hat mit Kursverlusten auf das Zahlenwerk reagiert (10.11.: -5%) und damit ihren Rückgang der letzten Wochen fortgesetzt. In Anbetracht der Verunsicherung infolge der Gewinnwarnung sowie der zu
erwartenden steigenden Belastungen durch höhere Investitionen erwarten wir vorerst keinen deutlichen
Kursanstieg für den Titel. Bei reduzierten 2016er-Prognosen (u.a. EpS: 12,88 (alt: 13,48) Euro) und einem
neuen Kursziel von 180,00 (alt: 190,00) Euro (DCF-Modell) votieren wir weiterhin mit Halten.
10
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- führende Marktpositionen bei den für das Unternehmen relevanten Produkten
- vergleichsweise hoher Anteil des Automobilgeschäfts
- attraktives Produktportfolio
- noch zu geringe Präsenz in Wachstumsregionen (hohe Abhängigkeit von Deutschland/Europa) – vor allem in Südamerika
- hohe technologische Kompetenz
- konjunkturreagibles Geschäftsmodell
- starke Cashflow-Entwicklung ermöglicht Spielraum für akquisitorisches Wachstum
- Gewinnwarnung für 2016
Chancen
Risiken
- niedriger Ölpreis sorgt für Kostenentlastung
- volatile Material- und Rohstoffpreise beeinflussen Ergebnisentwicklung und Nachfrage in den industrienahen Bereichen
- Kundenbeziehungen zu jedem großen Autobauer
- neue Technologien vor allem in den Bereichen Sicherheit und
Umwelt wie Notbrems- und Fahrerassistenzsysteme
- zunehmende Wertschöpfung von Zulieferern an der Automobilproduktion ermöglicht überdurchschnittliches Wachstum im
Vergleich zum Automobilproduktionswachstum
Quelle: NATIONAL-BANK AG
11
- VW-Dieselskandal sollte das Sentiment für den Sektor mittelfristig belasten
- Brexit-Entscheidung mit negativen Folgen für den europäischen Pkw-Markt
DAILY
Continental
Gewinn- und Verlustrechnung
in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie)
Umsatz
2013
2014
2015
2016e
2017e
33.331
34.506
39.232
40.497
42.241
Bruttoergebnis
7.802
8.666
10.175
10.124
10.560
EBITDA
5.095
5.134
6.002
6.064
6.643
Abschreibungen
1.831
1.789
1.886
2.106
2.197
EBIT
3.264
3.345
4.116
3.958
4.447
-804
-265
-246
-243
-237
2.459
3.080
3.870
3.715
4.210
Finanzergebnis
EBT
Steuern
Ergebnis nach Steuern
Minderheitenanteile
Nettoergebnis
-450
-622
-1.090
-1.059
-1.263
2.010
2.458
2.780
2.656
2.947
-87
-82
-52
-80
-88
1.923
2.375
2.727
2.577
2.859
Anzahl Aktien (Mio. St.)
200
200
200
200
200
Ergebnis je Aktie
9,62
11,88
13,64
12,88
14,29
Dividende je Aktie
2,50
3,25
3,75
3,80
3,90
in % vom Umsatz
Umsatz
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
Bruttoergebnis
23,4%
25,1%
25,9%
25,0%
25,0%
EBITDA
15,3%
14,9%
15,3%
15,0%
15,7%
Abschreibungen
-5,5%
-5,2%
-4,8%
-5,2%
-5,2%
EBIT
9,8%
9,7%
10,5%
9,8%
10,5%
EBT
7,4%
8,9%
9,9%
9,2%
10,0%
Steuern
1,3%
1,8%
2,8%
2,6%
3,0%
Ergebnis nach Steuern
6,0%
7,1%
7,1%
6,6%
7,0%
Nettoergebnis
5,8%
6,9%
7,0%
6,4%
6,8%
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Continental
12
DAILY
Continental
Bilanz- und Kapitalflussdaten
2013
2014
2015
2016e
2017e
Bilanzsumme
Anlagevermögen
Geschäfts- und Firmenwert
Vorräte
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen
Liquide Mittel
Eigenkapital
Verzinsliches Fremdkapital
Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen
Summe Fremdkapital
26.821
15.570
5.521
2.831
5.316
2.045
9.322
6.638
4.596
17.499
30.241
16.923
5.769
2.988
5.846
3.244
11.025
6.432
4.862
19.217
32.836
19.667
6.641
3.360
6.723
1.622
13.214
5.245
5.494
19.622
32.607
19.991
6.641
3.442
6.520
1.167
15.120
4.299
5.447
17.486
34.250
20.329
6.641
3.590
6.801
2.021
17.307
3.527
5.681
16.943
Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit
Cashflow aus Investitionstätigkeit
Free Cashflow
Cashflow aus Finanzierungstätigkeit
Summe der Cashflows
3.722
-1.904
1.818
-2.093
-275
4.168
-2.153
2.015
-908
1.107
4.916
-3.472
1.444
-3.098
-1.654
3.671
-2.430
1.241
-1.695
-454
4.920
-2.534
2.386
-1.532
854
2013
2014
2015
2016e
2017e
0,8
5,3
8,3
11,6
2,4
6,0
0,7
2,2%
1,0
7,0
10,8
13,9
3,0
7,9
1,0
2,0%
1,2
7,6
11,0
15,3
3,2
8,5
1,1
1,8%
0,9
5,9
9,0
12,4
2,1
8,7
0,8
2,4%
0,8
5,4
8,0
11,2
1,9
6,5
0,8
2,4%
Eigenkapitalrendite (ROE)
ROCE
ROI
20,6%
17,1%
7,2%
21,5%
16,0%
7,9%
20,6%
17,0%
8,3%
17,0%
16,2%
7,9%
16,5%
17,8%
8,3%
Eigenkapitalquote
Anlagendeckungsgrad
Anlagenintensität
Vorräte / Umsatz
Forderungen / Umsatz
Working Capital-Quote
Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR)
Nettofinanzverschuldung / EBITDA
34,8%
59,9%
58,1%
8,5%
15,9%
10,7%
4.593
0,9
36,5%
65,1%
56,0%
8,7%
16,9%
11,5%
3.188
0,6
40,2%
67,2%
59,9%
8,6%
17,1%
11,7%
3.623
0,6
46,4%
75,6%
61,3%
8,5%
16,1%
11,2%
3.132
0,5
50,5%
85,1%
59,4%
8,5%
16,1%
11,2%
1.506
0,2
5,9%
108,2%
5,5%
5,9%
114,3%
5,8%
5,6%
115,5%
3,7%
6,0%
115,4%
3,1%
6,0%
115,4%
5,6%
9,09
22,96
10,22
46,61
10,07
15,94
16,22
55,12
7,22
18,12
8,11
66,07
6,21
15,66
5,84
75,60
11,93
7,53
10,11
86,53
in Mio. EUR
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Continental
Continental
Wichtige Kennzahlen
EV / Umsatz
EV / EBITDA
EV / EBIT
KGV
KBV
KCV
KUV
Dividendenrendite
Capex / Umsatz
Capex / Abschreibungen
Free Cashflow / Umsatz
Free Cash Flow / Aktie (EUR)
Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR)
Cash / Aktie (EUR)
Buchwert / Aktie (EUR)
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Continental
13
DAILY
ENGIE
Anlass:
Zahlen für das dritte Quartal 2016
Halten (Halten)
Kurs am 10.11.16 um 17:35 h:
11,78 EUR
Einschätzung:
Erstellung abgeschlossen:
11.11.2016 / 12:20h
Das Zahlenwerk (nur Umsatz, EBITDA, bereinigtes EBIT veröffent-
Erstmals weitergegeben:
11.11.2016 / 14:20h
licht) für das dritte Quartal (Q3) 2016 blieb leicht/moderat hinter
Kursziel:
13,10 EUR
Marktkapitalisierung:
28,68 Mrd. EUR
Branche:
Versorger
unseren Erwartungen zurück (u.a. EBITDA: 2,04 (Vj.: 2,00; unser
Prognose: 2,10) Mrd. Euro). Die Nettoverschuldung stagnierte im
Quartalsverlauf. Der Ergebnisausblick für 2016 wurde konkretisiert und damit gleichzeitig gesenkt (bereinigtes Nettoergebnis
Land:
Frankreich
(vor Anteilen der Hybridanleihengläubiger) am unteren Ende der
WKN:
A0ER6Q
bisherigen Spanne von 2,4-2,7 Mrd. Euro). Es ist nicht die erste
GSZ.PA
Gewinnwarnung des Konzerns in den letzten Jahren. Die Dividen-
12/15 12/16e 12/17e
de für 2016 (1,00 Euro je Aktie) wurde dagegen erneut bestätigt.
Reuters:
Kennzahlen
Gewinn
Für 2017 und 2018 will ENGIE jeweils nach wie vor 0,70 Euro je
-1,99
0,91
0,99
Kurs/Gewinn
neg.
12,9
11,9
Dividende
1,00
1,00
0,70
tes EpS 2016e: 0,91 (alt: 0,94) Euro; bereinigtes/berichtetes
Div.-Rendite
5,8%
8,5%
5,9%
EpS: 2017e: 0,99 (alt: 1,04) Euro). Der im Februar angekündigte
Kurs/Umsatz
0,6
0,4
0,4
Konzernumbau zielt u.E. in die richtige Richtung, könnte aber mit
Kurs/Op Ergebnis
6,5
4,9
4,7
weiteren Belastungen (Wertberichtigungen) einhergehen und
Kurs/Cashflow
4,0
4,3
3,8
Kurs/Buchwert
0,8
0,6
0,6
25
20
15
Nov 11
Feb 13
Mai 14
10
Nov 16
Aug 15
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
-19,9% -10,4% -25,8%
Relativ z. EuroStoxx 50
-19,8% -13,4% -14,2%
Erstempfehlung:
Historie der Umstufungen (12 Monate):
14
26.03.2014
Aktie ausschütten. Unsere Prognosen haben wir teilweise angepasst (u.a. bereinigtes EpS 2016e: 0,98 (alt: 1,00) Euro; berichte-
wird nicht schnell Früchte tragen. Unser Votum lautet weiterhin
Halten (Kursziel: 13,10 (alt: 15,90) Euro (Discounted-CashflowModell)).
Sven Diermeier (Senior Analyst)
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- starke Präsenz auf dem LNG-Markt
- starker Einfluss des französischen Staates
- attraktive Dividendenrendite; Dividendensicherheit bis 2018
- hohe Abhängigkeit von Frankreich und Belgien (EBITDAAnteil 2015: 44%)
- solide Bilanzkennzahlen („A“-Ratings)
- hohe Firmenwerte
Chancen
Risiken
- Konzernumbau
- sehr hohe Wettbewerbsintensität auf dem Strommarkt in
Europa
- Desinvestitionen (Buchgewinne)
- Effizienzsteigerungsprogramm
- regulatorische Veränderungen können erheblichen Einfluss
auf die Ertragslage des Konzerns haben
- Gasabsatz ist stark witterungsabhängig
- Wechselkursentwicklung hat Einfluss auf die Geschäftsentwicklung
- Ratingherabstufung
- weitere Wertberichtigungen
- Störfälle bei belgischen Kernkraftwerken
Quelle: NATIONAL-BANK AG
15
DAILY
Hannover Rück 1)
Anlass:
Zahlen für das dritte Quartal 2016
Verkaufen (Verkaufen)
Kurs am 10.11.16 um 17:35 h:
105,35 EUR
Einschätzung:
Erstellung abgeschlossen:
11.11.2016 / 12:20h
Mit einem Nettoergebnis von 304 (Vj.: 254) Mio. Euro im dritten
Erstmals weitergegeben:
11.11.2016 / 14:20h
Quartal (Q3) 2016 wurden die Erwartungen (unsere Prognose:
245 (Marktkonsens: 252) Mio. Euro) deutlich übertroffen. Ursäch-
Kursziel:
Marktkapitalisierung:
12,70 Mrd. EUR
Branche:
Versicherungen
lich für die besser als von uns erwartete Entwicklung waren höhere operative Ergebnisbeiträge aus beiden Segmenten. Die Hannover Rück hat den Ausblick für 2016 (Nettoergebnis: mindestens
Land:
Deutschland
950 Mio. Euro) lediglich bestätigt. Im Hinblick auf das verbleiben-
WKN:
840221
de Großschadenbudget und den bisherigen Ergebnisverlauf rech-
HNRGn.DE
nen wir damit, dass das Unternehmensziel ohne Probleme er-
12/15 12/16e 12/17e
reicht wird. Der erstmals für 2017 veröffentlichte Ausblick (Netto-
Reuters:
Kennzahlen
Gewinn
ergebnis: mehr als 950 Mio. Euro) spiegelt u.E. das herausfor-
9,54
8,44
8,25
9,7
12,5
12,8
Dividende
4,75
5,00
5,00
1,5; zum Vergleich Münchener Rück: KBV 2016e: 0,9) spiegelt
Div.-Rendite
5,1%
4,7%
4,7%
das Risiko einer "normalen" bzw. überdurchschnittlichen Groß-
Kurs/Umsatz
0,7
0,8
0,8
schadenbelastung sowie das herausfordernde Marktumfeld u.E.
Kurs/Op Ergebnis
6,4
8,2
8,3
allerdings nicht adäquat wider. Wir haben unsere Prognosen an-
94,7%
95,9%
95,7%
1,4
1,5
1,4
Kurs/Gewinn
Combined Ratio
Kurs/Buchwert
dernde Marktumfeld für Rückversicherungen wider. Das derzeitige Bewertungsniveau der Hannover Rück-Aktie (u.a. KBV 2016e:
gehoben (u.a. EpS 2016e: 8,44 (alt: 8,00) Euro; EpS 2017e: 8,25
(alt: 8,09) Euro). Unser Votum lautet weiterhin Verkaufen.
Markus Rießelmann (Analyst)
120
95
70
45
Nov 11
Feb 13
Mai 14
Aug 15
20
Nov 16
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
Absolut
12,4%
8,8%
3,3%
Relativ z. MDAX
18,7%
8,9%
8,0%
Erstempfehlung:
6 Mon. 12 Mon.
13.05.2014
Historie der Umstufungen (12 Monate):
08.12.2014
Von Halten auf Verkaufen
16
DAILY
Highlights
•
Das Nettoergebnis von 304 (Vj.: 254) Mio. Euro in Q3 2016 übertraf unsere Erwartung um rund 24%.
•
Für 2017 stellt die Hannover Rück erstmals ein Nettoergebnis von mehr als (2016 unverändert:
mindestens) 950 Mio. Euro in Aussicht.
Geschäftsentwicklung
Mit einem Nettoergebnis von 304 (Vj.: 254) Mio. Euro in Q3 2016 wurden sowohl unsere Prognose (245 Mio.
Euro) als auch der Marktkonsens (252 Mio. Euro) deutlich übertroffen. Ursächlich für die besser als von uns
erwartete Entwicklung waren höhere operative Ergebnisbeiträge aus beiden Segmenten. Das EBIT (Konzern)
verbesserte sich auf 444 (Vj.: 401; unsere Prognose: 406) Mio. Euro. Die Bruttoprämien sanken auf 4,17 (Vj.:
4,36; unsere Prognose: 4,24) Mrd. Euro. Das Kapitalanlageergebnis verschlechterte sich erwartungsgemäß auf
402 (Vj.: 426; unsere Prognose: 406) Mio. Euro. Ursächlich waren im Wesentlichen rückläufige ordentliche
Kapitalerträge (285 (Vj.: 318) Mio. Euro). Nach 9 Monaten (9M) 2016 lag die annualisierte Kapitalanlagerendite
bei 3,0% (Gesamtjahreszielsetzung: 2,9%).
Ergebnistreiber auf der Segmentebene war die Personen-Rückversicherung mit einem EBIT von 111 (Vj.: 46)
Mio. Euro. Neben einem verbesserten versicherungstechnischen Ergebnis von +5 (Vj.: -24) Mio. Euro ist der
deutliche Anstieg auf einen Zuwachs beim Kapitalanlageergebnis (109 (Vj.: 87) Mio. Euro) zurückzuführen.
Darüber hinaus war das Vorjahr durch einen sonstigen Aufwand von 17 Mio. Euro belastet. Gleichzeitig fiel der
Rückgang beim EBIT im Segment Schaden-Rückversicherung (332 (Vj.: 353) Mio. Euro) weniger stark als erwartet aus. Dabei belasteten ein geringeres Kapitalanlageergebnis (219 (Vj.: 242) Mio. Euro) sowie ein sonstiger
operativer Aufwand (-4 (+25) Mio. Euro). Demgegenüber verbesserte sich das versicherungstechnische Ergebnis
auf 116 (Vj.: 87) Mio. Euro. Die entsprechende Schaden-Kosten-Quote belief sich auf 94,4% (Vj.: 95,8%). Die
Nettogroßschadenbelastung lag insgesamt bei 41 (Vj.: 239) Mio. Euro.
Bruttoprämien Q3 2015
Bruttoprämien Q3 2016
in Mio. EUR
in Mio. EUR
Schaden-Rückversicherung
2.347
2.493
6,2%
Personen-Rückversicherung
2.012
1.677
-16,6%
Hannover Rück
Konzern
4.359
4.170
-4,3%
Nettoergebnis Q3 2015
Nettoergebnis Q3 2016
Veränderung
in Mio. EUR
in Mio. EUR
Schaden-Rückversicherung
233
237
2,0%
Personen-Rückversicherung
32
78
143,9%
Konsolidierung/Sonstige
-11
-12
-
Konzern
254
304
19,6%
Quelle: Hannover Rück, NATIONAL-BANK AG
17
Veränderung
DAILY
Bruttoprämien 9M 2015
Bruttoprämien 9M 2016
in Mio. EUR
in Mio. EUR
Schaden-Rückversicherung
7.319
7.121
-2,7%
Personen-Rückversicherung
5.627
5.334
-5,2%
Hannover Rück
Konzern
Veränderung
12.946
12.454
-3,8%
Nettoergebnis 9M 2015
Nettoergebnis 9M 2016
Veränderung
in Mio. EUR
in Mio. EUR
Schaden-Rückversicherung
651
614
-5,8%
Personen-Rückversicherung
178
209
17,5%
Konsolidierung/Sonstige
-43
-32
-
Konzern
786
790
0,5%
Quelle: Hannover Rück, NATIONAL-BANK AG
Perspektiven
Das den Aktionären zurechenbare Eigenkapital stieg zum 30.09.2016 auf 8,78 (30.06.2016: 8,42) Mrd. Euro.
Die annualisierte Eigenkapitalrendite verschlechterte sich in 9M 2016 zwar auf 12,5% (Vj.: 13,7%), lag damit
u.E. aber immer noch auf einem guten Niveau (Unternehmenszielsetzung: >=10,0%).
Die Hannover Rück hat den Ausblick für das laufende Geschäftsjahr lediglich bestätigt. Demnach wird ein Nettoergebnis von mindestens 950 Mio. Euro erwartet. Voraussetzung dafür ist, dass die Großschadenbelastung in
2016 den Erwartungswert von 825 (bislang in 9M 2016: 393) Mio. Euro nicht deutlich übersteigt. Im Hinblick
auf das verbleibende Großschadenbudget und den bisherigen Ergebnisverlauf (9M 2016: 790 Mio. Euro) rechnen wir damit, dass das Unternehmensziel ohne Probleme erreicht wird. Der erstmals für 2017 veröffentlichte
Ausblick spiegelt u.E. das herausfordernde Marktumfeld für Rückversicherungen wider. Bei währungsbereinigt
stabilen bis leicht rückläufigen Bruttoprämien rechnet die Hannover Rück mit einem Nettoergebnis von mehr als
950 Mio. Euro. Die Kapitalanlagerendite wird bei 2,7% (2016: 2,9%) erwartet. Mit Blick auf das kommende
Geschäftsjahr wird sich das Marktumfeld auf der Kapitalanlageseite weiter verschlechtern. Sollte Hannover
Rück - wie in den vergangenen Jahren - von einer unterdurchschnittlichen Großschadenbelastung profitieren,
lässt sich der Ergebnisdruck allerdings gut abfedern.
Das derzeitige Bewertungsniveau der Hannover Rück-Aktie (u.a. KBV 2016e: 1,5; KGV 2017e: 12,8; zum Vergleich Münchener Rück: KBV 2016e: 0,9; KGV 2017e: 10,6) spiegelt das Risiko einer "normalen" bzw. überdurchschnittlichen Großschadenbelastung sowie das herausfordernde Marktumfeld (niedrige Zinsen, Wettbewerbsdruck im Schaden- und Unfallrückversicherungsgeschäft) u.E. allerdings nicht adäquat wider. Wir haben
unsere Gewinnprognosen angehoben (EpS 2016e: 8,44 (alt: 8,00) Euro; EpS 2017e: 8,25 (alt: 8,09) Euro).
Unsere Dividendenerwartungen (Dividende je Aktie 2016e: 5,00 (alt: 4,50) Euro; Dividende je Aktie 2017e: 5,00
(alt: 4,50) Euro) unterstellen jetzt jeweils eine Sonderdividende von 1,25 Euro. Unser Votum lautet weiterhin
Verkaufen.
18
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- trotz herausforderndem Niedrigzinsniveau gutes Kapitalanlageergebnis
- im Branchenvergleich überdurchschnittliches Kurs/Buchwert-Verhältnis
- gute Profitabilität (Eigenkapitalrendite)
- hohe Ergebnisvolatilität durch zyklisches Rückversicherungsgeschäft
- attraktive Dividendenrendite
- gute Entwicklung in der Schaden-Rückversicherung
- Preisrückgänge in der Erneuerungsrunde; hohe Wettbewerbsintensität
- Ergebnis maßgeblich abhängig von der Entwicklung der Kapitalanlagen
- niedriges Zinsniveau beeinträchtigt Kapitalanlageergebnis
Chancen
Risiken
- Ausbau der Marktposition in der Personen-Rückversicherung
- erneute Verschärfung der Euro-Schuldenkrise
- ansteigendes Zinsniveau
- weitere Aufweichung der Rückversicherungsmärkte (Schaden-Rückversicherung); weiterhin wettbewerbsintensives
Umfeld erwartet
- Großschadenbelastung in 2016 bleibt deutlich unter dem
Erwartungswert von 825 Mio. Euro
- hohe Schadenbelastungen können Ergebnis wesentlich
beeinträchtigen
Quelle: NATIONAL-BANK AG
19
DAILY
Hannover Rück
Gewinn- und Verlustrechnung
2013
2014
2015
2016e
2017e
Gesamterträge
13.963
14.362
17.069
16.403
16.747
Verwaltungsaufwendungen
12.646
12.895
15.313
14.845
15.223
1.102
1.371
1.671
1.487
1.460
-163
-306
-456
-416
-409
939
1.065
1.215
1.071
1.051
in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie)
EBT
Steuern
Ergebnis nach Steuern
Minderheitenanteile
-44
-80
-64
-54
-57
Nettoergebnis
896
986
1.151
1.017
994
Anzahl Aktien (Mio. St.)
121
121
121
121
121
Ergebnis je Aktie
7,43
8,17
9,54
8,44
8,25
Dividende je Aktie
3,00
4,25
4,75
5,00
5,00
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Hannover Rück
Hannover Rück
Bilanz- und Kapitalflussdaten
in Mio. EUR
Bilanzsumme
Barreserve
Finanzanlagen
Goodwill
Verbindlichkeiten aus Versicherungsverträgen
Verbindlichkeiten aus Investmentverträgen
Eigenkapital
2013
2014
2015
2016e
2017e
53.916
643
31.875
57
34.704
6.218
5.888
60.458
773
36.228
58
38.618
6.889
7.551
63.215
793
39.347
60
41.922
5.948
8.068
63.832
740
40.134
58
42.342
6.037
8.436
64.522
741
40.937
59
42.765
6.127
8.827
2013
2014
2015
2016e
2017e
48,8
7,9
1,2
5,1%
62,6
7,9
1,0
6,6%
66,9
9,7
1,4
5,1%
70,0
12,5
1,5
4,7%
73,2
12,8
1,4
4,7%
18,5%
15,0%
20,4%
14,7%
21,4%
14,7%
18,0%
12,3%
16,9%
11,5%
94,9%
161,6%
94,7%
159,8%
94,7%
161,0%
95,9%
159,0%
95,7%
161,0%
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Hannover Rück
Hannover Rück
Wichtige Kennzahlen
Buchwert / Aktie (EUR)
KGV
KBV
Dividendenrendite
ROE (vor Steuern)
ROE (nach Steuern)
Combined-Ratio
Bedeckungsquote
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Hannover Rück
20
DAILY
K+S
Anlass:
Zahlen für das dritte Quartal 2016
Verkaufen (Verkaufen)
Kurs am 10.11.16 um 17:35 h:
19,81 EUR
Einschätzung:
Erstellung abgeschlossen:
11.11.2016 / 12:20h
Die Zahlen für das dritte Quartal 2016 fielen sowohl beim Umsatz
Erstmals weitergegeben:
11.11.2016 / 14:20h
(688 (Vj.: 891) Mio. Euro) als auch ergebnisseitig (u.a. bereinigtes EBIT: -31 (Vj.: +132) Mio. Euro) schwächer aus als erwartet.
Kursziel:
Marktkapitalisierung:
3,79 Mrd. EUR
Branche:
Chemie
Der Ausblick für 2016 wurde erneut gesenkt (u.a. Umsatz: 3,5 bis
3,6 (alt: 3,5 bis 3,7) Mrd. Euro; bereinigtes EBIT: 200 bis 260 (alt:
200 bis 300) Mio. Euro). Weiterhin schwierig sollte sich die
Land:
Deutschland
Produktion am Werk Werra gestalten. Darüber hinaus haben die
WKN:
KSAG88
Reparaturarbeiten an dem beschädigten Prozessbehälter der
SDFGn.DE
Legacy-Mine begonnen. Auf Grund des Schadens dürfte das
12/15 12/16e 12/17e
Budget von 4,1 Mrd. CAD überschritten werden (Euro-Budget von
Reuters:
Kennzahlen
3,1 Mrd. hat wegen günstiger Währungseffekte Bestand). Wir
Gewinn
2,59
0,89
1,17
Kurs/Gewinn
11,4
22,2
16,9
Dividende
1,15
0,40
0,50
Euro). Nach dem jüngsten Kursanstieg (1 Monat: +15%) sehen wir
Div.-Rendite
3,9%
2,0%
2,5%
nach wie vor ein Rückschlagpotential und bestätigen unser
Kurs/Umsatz
1,4
1,1
1,0
Kurs/Op Ergebnis
7,9
12,5
10,0
Kurs/Cashflow
8,4
8,4
6,1
Kurs/Buchwert
1,3
0,9
0,9
50
40
30
20
Nov 11
Feb 13
Mai 14
Aug 15
10
Nov 16
Quelle: Bloomberg
Performance
Absolut
Relativ z. MDAX
Erstempfehlung:
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
5,7% -12,1% -16,7%
12,0% -11,9% -12,0%
17.03.2009
Historie der Umstufungen (12 Monate):
07.01.2016
Von Halten auf Verkaufen
12.10.2015
Von Kaufen auf Halten
13.03.2015
Von Halten auf Kaufen
21
haben unsere Prognosen reduziert (u.a. berichtetes EpS 2016e:
0,89 (alt: 1,14) Euro; berichtetes EpS 2017e: 1,17 (alt: 1,51)
Verkaufen-Votum für die K+S-Aktie.
Bernhard Weininger (Analyst)
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- K+S ist einer der weltweit größten Produzenten von Kalidünger
und anderen Nährstoffen
- die Produktfamilie im Düngemittelbereich (Kali- und Magnesiumprodukte) unterliegt dem gleichen Zyklus
- mit der Übernahme von Morton Salt stieg K+S zum größten
Salzproduzenten der Welt auf
- K+S ist stark von Währungsschwankungen (USD) abhängig;
der Konzern versucht das Exposure über Optionsgeschäfte zu
hedgen
- vergleichsweise breite Produktpalette bei Düngemitteln (neben
Kalium auch Magnesium- und Schwefelprodukte)
- noch begrenzte Produktionskapazität bei Kali
Chancen
Risiken
- langfristig steigende Nachfrage nach Düngemitteln u.a. wegen
des Bevölkerungswachstums und des damit verbundenen erhöhten Nahrungsmittelbedarfs
- weiterhin niedrige Kalipreise durch Überkapazitäten am
Markt
- Ausbau der Produktionskapazitäten durch das Legacy-Projekt
- weitere Expansion und Effizienzsteigerung im Salzgeschäft
(„Salz 2020“-Strategie)
- schärfere Umweltauflagen (z.B. bei der Salzschlackeeinleitung in die Werra) könnten hohe Kosten verursachen und
Produktion einschränken
- ungünstige Witterungsbedingungen beeinflussen Geschäftsverlauf
- Verzögerungen bei Legacy-Projekt
Quelle: NATIONAL-BANK AG
22
DAILY
Nordex
Anlass:
Zahlen für das dritte Quartal 2016
Halten (Halten)
Kurs am 10.11.16 um 17:35 h:
18,68 EUR
Einschätzung:
Erstellung abgeschlossen:
11.11.2016 / 12:20h
Erwartungsgemäß war das Zahlenwerk für das dritte Quartal (Q3)
Erstmals weitergegeben:
11.11.2016 / 14:20h
2016 durch die Übernahme von Acciona Windpower (AWP) per
Kursziel:
21,00 EUR
Marktkapitalisierung:
1,81 Mrd. EUR
Branche:
Erneuerbare Energien
01.04.2016 geprägt (u.a. Umsatz: +25% y/y; ohne AWP: -2% y/y).
Die Q3-Zahlen blieben hinter unseren Erwartungen zurück (u.a.
EBITDA: 67,3 (Vj.: 50,2; unsere Prognose: 68,9; Marktkonsens:
70,4) Mio. Euro). Die Eigenkapitalquote lag per 30.09.2016 mit
Land:
Deutschland
32,1% weiterhin auf einem soliden Niveau. Auf Grund eines nega-
WKN:
A0D655
tiven freien Cashflows (Aufbau von Working Capital) stieg die
NDXG.DE
Nettofinanzverschuldung im Quartalsverlauf auf 217 Mio. Euro
12/15 12/16e 12/17e
an. Der Ausblick für 2016 wurde teilweise konkretisiert und damit
Reuters:
Kennzahlen
gleichzeitig reduziert (u.a. Umsatz: 3,35 (bisher: 3,35 bis 3,45)
Gewinn
0,65
0,95
1,00
Kurs/Gewinn
36,3
19,8
18,7
Dividende
0,00
0,00
0,00
re Prognosen gesenkt (u.a. EpS 2016e: 0,95 (alt: 1,08) Euro; EpS
Div.-Rendite
0,0%
0,0%
0,0%
2017e: 1,00 (alt: 1,20) Euro). Wir sind nach wie vor skeptisch
Kurs/Umsatz
0,8
0,5
0,5
bezüglich der Mittelfristziele. Die Unsicherheiten/Risiken für das
Kurs/Op Ergebnis
15,0
10,8
10,4
Unternehmen sind infolge der Wahl von Donald Trump zum US-
Kurs/Cashflow
11,3
44,6
13,0
Kurs/Buchwert
4,2
1,8
1,7
36
27
18
9
Nov 11
Feb 13
Mai 14
Aug 15
0
Nov 16
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
-22,4% -24,4% -38,3%
Relativ z. TecDAX
-20,8% -27,4% -30,5%
Erstempfehlung:
25.03.2014
Historie der Umstufungen (12 Monate):
13.11.2015
Von Kaufen auf Halten
30.07.2015
Von Halten auf Kaufen
21.05.2015
Von Kaufen auf Halten
24.03.2015
Von Halten auf Kaufen
06.02.2015
Von Kaufen auf Halten
23
Mrd. Euro; EBITDA-Marge: 8,3% (bisher: eher im unteren als im
oberen Bereich der Spanne von 8,3% bis 8,7%)). Wir haben unse-
Präsidenten nicht geringer geworden. Unsere Einschätzung zur
Nordex-Aktie - Halten (Kursziel: 21,00 (alt: 28,00) Euro (Discounted-Cashflow-Modell)) - hat Bestand.
Sven Diermeier (Senior Analyst)
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- hohes technologisches Know-how
- hohe Investitionen in Produktinnovationen
- breite regionale und produktseitige Aufstellung
- von Quartal zu Quartal stark schwankende Geschäftsentwicklung
- hoher Goodwill in der Bilanz
Chancen
Risiken
- Erreichen der so genannten Netzparität (Unabhängigkeit von
staatlicher Förderung, Konkurrenzfähigkeit zu anderen Stromerzeugungstechnologien)
- die Nachfrage nach Windenergieanlagen ist teilweise subventionsgetrieben (hohe Abhängigkeit von staatlichen
Förderprogrammen)
- Produktinnovationen (Senkung der Stromgestehungskosten;
Abmilderung des Preisdrucks)
- Fehlinvestitionen/-innovationen, Verpassen technologischer
Trends
- Effizienzsteigerungen
- Projektverzögerungen können die Rentabilität deutlich
belasten
- Anstieg der Preise für Strom (Großhandelsebene) sowie für
fossile Energieträger und CO2-Emissionszertifikate
- Großteil der Komponenten wird extern beschafft (Lieferverzögerungen, Preisanstieg, Qualitätsprobleme)
- dauerhaft niedrige Preise für Strom (Großhandelsebene)
sowie für fossile Energieträger und CO2-Emissionszertifikate
- steigende Zinsen (höhere Finanzierungskosten für die
Kunden)
- Integrationsrisiken (AWP)
Quelle: NATIONAL-BANK AG
24
DAILY
Puma
Anlass:
Zahlen für das dritte Quartal 2016
Verkaufen (Verkaufen)
Kurs am 10.11.16 um 17:35 h:
223,90 EUR
Einschätzung:
Erstellung abgeschlossen:
11.11.2016 / 12:20h
Die Zahlen für das dritte Quartal (Q3) 2016 lagen auf der Umsatz-
Erstmals weitergegeben:
11.11.2016 / 14:20h
ebene unter unserer Prognose, jedoch im Rahmen der Markterwartung (990 (Vj.: 914; unsere Prognose: 1.029; Marktkonsens:
Kursziel:
Marktkapitalisierung:
3,38 Mrd. EUR
Branche:
Konsum
994) Mio. Euro). Dabei zeigte sich das Segment Schuhe stark.
Das operative Ergebnis stieg auf Grund einer guten Kostenkontrolle deutlich an (60,3 (Vj.: 41,1; unsere Prognose: 54,3; Markt-
Land:
Deutschland
konsens: 54,6) Mio. Euro). Das Nettoergebnis wurde nahezu ver-
WKN:
696960
doppelt (39,5 (Vj.: 20,0) Mio. Euro), übertraf jedoch durch eine
PUMG.DE
geringer als erwartete Steuerquote unsere Prognose (32,6 (Markt-
12/15 12/16e 12/17e
konsens: 32,9) Mio. Euro). Der Ausblick für 2016 wurde teilweise
Reuters:
Kennzahlen
konkretisiert (EBIT: in der oberen Hälfte der bisherigen Spanne
Gewinn
2,48
4,39
5,17
Kurs/Gewinn
71,1
51,0
43,3
Dividende
0,50
0,60
0,80
5,17 Euro). Wir halten die deutliche operative Verbesserung in Q3
Div.-Rendite
0,3%
0,3%
0,4%
auf Grund der angekündigten höheren Aufwendungen in Q4 für
Kurs/Umsatz
0,8
0,9
0,9
nicht nachhaltig. Die EBIT-Marge bleibt ggü. Wettbewerbern
27,4
27,1
23,7
schwach (Q3: 6,1%; Q2: 1,4%; Q1: 4,8%; adidas Q3: 10,4%; Q2:
Kurs/Cashflow
-71,1
40,3
40,0
Kurs/Buchwert
1,6
2,0
1,9
Kurs/Op Ergebnis
280
180
Feb 13
Mai 14
Aug 15
130
Nov 16
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
-2,2%
11,8%
5,9%
Relativ z. SDAX
-2,5%
7,8%
13,5%
Erstempfehlung:
16.05.2014
Historie der Umstufungen (12 Monate):
13.11.2015
Von Halten auf Verkaufen
01.08.2014
25
(u.a. EpS 2016e: 4,39 (alt: 4,02) Euro; EpS 2017e: unverändert
9,4%; Q1: 10,3%). In Verbindung mit dem vergleichsweise hohen
Bewertungsniveau (KGV 2017e: 43,3) votieren wir weiterhin mit
Verkaufen.
Markus Rießelmann (Analyst)
230
Nov 11
(115 bis 125 Mio. Euro)). Wir haben unsere Prognosen angepasst
Von Verkaufen auf Halten
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- erfolgreiche Markenstrategie mit weltweit hohem Bekanntheitsgrad
- teilweise hohe Abhängigkeit von Modetrends
- striktes Kostenmanagement
- mittelfristige Zielsetzung liefert kaum Wachstumsimpulse
- schwache Brutto- und operative Marge im Vergleich zu Wettbewerbern
- schwache Marktposition im wichtigen US-Markt
- relativ geringer Streubesitz
Chancen
Risiken
- Wachstumsimpulse durch anstehende sportliche Großereignisse (u.a. Fußball-EM)
- negative Währungseffekte (vor allem in Lateinamerika)
- hohes Wachstumspotenzial in Regionen wie Asien und
Lateinamerika
- nachhaltige Trendwende
Quelle: NATIONAL-BANK AG
26
- Erfolg der Neuausrichtung der Marke noch ungewiss
DAILY
RWE St 1)
Anlass:
Zahlen für die ersten neun Monate 2016 der Tochter innogy
Halten (Halten)
Kurs am 10.11.16 um 17:35 h:
12,68 EUR
Einschätzung:
Erstellung abgeschlossen:
11.11.2016 / 12:20h
Mit den Neunmonatszahlen (9M) 2016 liegt die Tochter innogy
Erstmals weitergegeben:
11.11.2016 / 14:20h
(u.a. EBITDA: 2,92 (Vj.: 3,15) Mrd. Euro; berichtetes Nettoergeb-
Kursziel:
13,50 EUR
Marktkapitalisierung:
7,66 Mrd. EUR
Branche:
Versorger
nis: 1.009 (Vj.: 1.439) Mio. Euro; bereinigtes Nettoergebnis: 671
(Vj.: k.A.) Mio. Euro) u.E. auf Kurs, das selbstgesteckte Ergebnisziel für das Gesamtjahr 2016 (EBITDA: 4,1-4,4 (Vj.: 4,52) Mrd.
Euro) zu erreichen. Der EBITDA-Rückgang in 9M 2016 von 230
Land:
Deutschland
Mio. Euro y/y ist zum Großteil auf positive Neubewertungseffekte
WKN:
703712
(erstmalige Vollkonsolidierung von VSE) im entsprechenden Vor-
RWEG.DE
jahreszeitraum (+185 Mio. Euro) zurückzuführen. Erstmals hat
12/15 12/16e 12/17e
innogy einen Ausblick für das bereinigte Nettoergebnis (Gj. 2016:
Reuters:
Kennzahlen
Gewinn
in der Größenordnung von 1,1 Mrd. Euro), das maßgeblich für die
-0,28
0,64
0,69
Kurs/Gewinn
neg.
19,9
18,3
Dividende
0,00
0,10
0,15
eine Dividende von 0,59 bis 0,68 Mrd. Euro zufließen. RWE-Neu-
Div.-Rendite
0,0%
0,8%
1,2%
CEO Schmitz hat in einem Interview mit dem „Handelsblatt“ (Aus-
Kurs/Umsatz
0,2
0,2
0,2
gabe vom 08.11.) ein klares Bekenntnis zur Wiederaufnahme der
Kurs/Op Ergebnis
2,9
2,6
2,4
Dividendenzahlung für die RWE-Stammaktionäre für 2016 (unse-
Kurs/Cashflow
3,5
2,8
2,3
Kurs/Buchwert
1,3
0,7
0,6
Dividende (Ausschüttungsquote: 70%-80%) ist, genannt. Bei
einem gegenwärtigen Anteil von 77% an innogy würde RWE somit
re Prognose: 0,10 (Marktkonsens: 0,40) Euro je Aktie) vermissen
lassen. Ebenfalls „droht“ dem Konzern nach den jüngsten Klimaschutzplänen der Bundesregierung nach einer Atomkommission
nun doch wieder eine (Braun-)Kohlekommission. Beide Aspekte
38
werten wir negativ für die RWE-Stammaktie. Von den 9M-Zahlen
28
(Veröffentlichung am Montag (14.11.)) sollten keine Überra-
18
Nov 11
Feb 13
Mai 14
Aug 15
schungen ausgehen (Konzern-Ausblick sollte bestätigt werden).
8
Nov 16
Unser Halten-Votum für die RWE-Stammaktie (Kursziel: 13,50
(alt: 14,80) Euro (Discounted-Cashflow-Modell, gestiegene Risi-
Quelle: Bloomberg
ken)) hat Bestand.
Performance
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
-19,0%
10,8%
1,8%
Relativ z. DAX30
-18,0%
5,2%
7,2%
Erstempfehlung:
18.12.2008
Historie der Umstufungen (12 Monate):
12.05.2016
Von Verkaufen auf Halten
28.04.2016
Von Halten auf Verkaufen
17.02.2016
Von Kaufen auf Halten
12.10.2015
Von Verkaufen auf Kaufen
15.09.2015
Von Halten auf Verkaufen
27
Sven Diermeier (Senior Analyst)
DAILY
STADA Arzneimittel
Anlass:
Zahlen für das dritte Quartal 2016
Halten (Halten)
Kurs am 10.11.16 um 17:35 h:
42,37 EUR
Einschätzung:
Erstellung abgeschlossen:
11.11.2016 / 12:20h
Die Zahlen für das dritte Quartal 2016 fielen beim Umsatz (507
Erstmals weitergegeben:
11.11.2016 / 14:20h
(Vj.: 508) Mio. Euro) schwächer als erwartet aus, lagen ergebnis-
Kursziel:
47,00 EUR
Marktkapitalisierung:
2,64 Mrd. EUR
Branche:
Gesundheit
seitig (u.a. bereinigtes EBITDA: 98 (Vj.: 105) Mio. Euro) aber weitgehend im Rahmen der Prognosen. Auf berichteter Basis belasteten Sondereffekte aus der Reorganisation. Den Ausblick für 2016
hat STADA ergebnisseitig teilweise konkretisiert (bereinigtes Net-
Land:
Deutschland
toergebnis: mind. 180 Mio. Euro (bisher: leichter Anstieg)). Künf-
WKN:
725180
tig dürften vor allem die Spekulationen über das Interesse von
STAGn.DE
Finanzinvestoren kursbestimmend bleiben. Wir haben unsere
12/15 12/16e 12/17e
Prognosen infolge höherer Sonderbelastungen angepasst (u.a.
Reuters:
Kennzahlen
berichtetes EpS 2016e: 2,06 (alt: 2,45) Euro; EpS 2017e: 2,43
Gewinn
1,79
2,06
2,43
Kurs/Gewinn
17,8
20,6
17,4
Dividende
0,70
0,75
0,80
gegen nachhaltige Rücksetzer absichern. Gleichzeitig bietet die
Div.-Rendite
2,2%
1,8%
1,9%
Neuausrichtung u.E. neue Wachstumschancen. Bei einem neuen
Kurs/Umsatz
0,9
1,2
1,2
Kursziel von 47,00 (alt: 50,00) Euro (Peer Group-Modell) hat
Kurs/Op Ergebnis
8,7
11,1
9,8
unser Halten-Votum Bestand.
Kurs/Cashflow
13,7
19,4
19,9
Kurs/Buchwert
1,9
2,4
2,1
54
44
34
24
Nov 11
Feb 13
Mai 14
14
Nov 16
Aug 15
Quelle: Bloomberg
Performance
Absolut
Relativ z. MDAX
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
-15,4%
3,3%
21,1%
-9,1%
3,5%
25,7%
Erstempfehlung:
Historie der Umstufungen (12 Monate):
28
25.03.2014
(alt: 2,73) Euro). Das Interesse von Finanzinvestoren oder die Möglichkeit einer strategischen Übernahme dürfte den Aktienkurs
Bernhard Weininger (Analyst)
DAILY
Highlights
•
Die Zahlen für das dritte Quartal 2016 fielen beim Umsatz (507 (Vj.: 508) Mio. Euro) schwächer als
erwartet aus, lagen ergebnisseitig (u.a. bereinigtes EBITDA: 98 (Vj.: 105) Mio. Euro) aber weitgehend
im Rahmen der Prognosen.
•
Den Ausblick für 2016 hat das Unternehmen ergebnisseitig teilweise konkretisiert (bereinigtes Nettoergebnis: mind. 180 Mio. Euro (bisher: leichter Anstieg); Umsatz und bereinigtes EBITDA: unverändert
leichter Anstieg; jeweils um Währungs- und Portfolioeffekte bereinigt).
Geschäftsentwicklung
Der Umsatz lag im dritten Quartal (Q3) 2016 mit 507 (Vj.: 508) Mio. Euro nahezu auf dem Vorjahresniveau und
blieb damit hinter den Erwartungen (unsere Prognose: 530 (Marktkonsens: 518) Mio. Euro) zurück. Im Segment
Generika konnte der Umsatz zulegen (+4,5% auf 305 (Vj.: 292) Mio. Euro), was u.a. durch die gute Entwicklung
in Russland sowie die Erholung in Belgien begünstigt wurde. Im Geschäft mit den Markenprodukten waren die
Erlöse hingegen rückläufig (-6,2% auf 203 (Vj.: 216) Mio. Euro). Während sich hier die Region Deutschland positiv entwickelte, zeigte sich die Situation in Russland und UK schwierig. In den ersten neun Monaten (9M) 2016
blieben die Umsätze in beiden Segmenten (Generika: +0,4% y/y; Markenprodukte: +0,8% y/y) und entsprechend auch auf Konzernebene (+0,5% y/y auf 1,54 Mrd. Euro) nahezu konstant.
Umsatz
STADA Arzneimittel
Q3 2015
Q3 2016
in Mio. EUR
in Mio. EUR
Generika
291,6
Markenprodukte
Sonstiges
Konzern
Veränderung
Umsatz
Veränderung
9M 2015
9M 2016
gg. Vj
in Mio. EUR
in Mio. EUR
gg. Vj
304,6
4,5%
928,2
931,8
0,4%
216,0
202,6
-6,2%
605,4
609,9
0,8%
0,0
-0,2
-
0,0
0,0
-
507,7
507,0
-0,1%
1.533,5
1.541,7
0,5%
Quelle: STADA Arzneimittel, NATIONAL-BANK AG
Das bereinigte Konzern-EBITDA belief sich in Q3 auf 98 (Vj.: 105; unsere Prognose: 99; Marktkonsens: 98) Mio.
Euro. Belastet wurde das Ergebnis durch Translationseffekte infolge des schwachen RUB und GBP. Das operative Ergebnis ging u.a. infolge eines gestiegenen außerordentlichen Aufwands für die Reorganisation des
Konzerns auf 37 (Vj.: 68) Mio. Euro zurück. Entsprechend fiel auch das berichtete Nettoergebnis trotz verbessertem Finanzergebnis und niedrigerer Steuerbelastung deutlich auf 18 (Vj.: 36) Mio. Euro. Auf bereinigter Basis
lag das Nettoergebnis bei 44 (Vj.: 42; unsere Prognose: 40; Marktkonsens: 41) Mio. Euro. In 9M stieg das
bereinigte EBITDA auf 301 (Vj.: 294) Mio. Euro, das operative Ergebnis ging infolge des Q3-Ergebnisses auf 173
(Vj.: 180) Mio. Euro zurück. Das bereinigte Nettoergebnis stieg auf 140 (Vj.: 127) Mio. Euro (berichtet: 100 (Vj.:
90) Mio. Euro). Der operative Cashflow stieg in 9M 2016 auf 198 (Vj.: 138) Mio. Euro, was u.a. auf eine geringere Mittelbindung im Working Capital zurückzuführen ist. Zum 30.09.2016 lag die Nettoverschuldung bei
1,19 (30.06.2016: 1,21; 31.12.2015: 1,22; 30.09.2015: 1,33) Mrd. Euro.
29
DAILY
Operatives Ergebnis
STADA Arzneimittel
Generika
operative Marge
Markenprodukte
operative Marge
Sonstiges
Konzern
operative Marge
Veränderung
Q3 2015
Q3 2016
in Mio. EUR
in Mio. EUR
36,3
45,3
12,4%
14,9%
2,4 PP
Operatives Ergebnis
Veränderung
9M 2015
9M 2016
gg. Vj
in Mio. EUR
in Mio. EUR
gg. Vj
24,8%
122,1
149,9
22,7%
13,2%
16,1%
2,9 PP
50,3
20,1
-60,0%
121,3
90,8
-25,2%
23,3%
9,9%
-13,4 PP
20,0%
14,9%
-5,2 PP
-18,8
-28,7
-
-63,7
-67,7
-
67,7
36,7
-45,8%
179,8
173,0
-3,8%
13,3%
7,2%
-6,1 PP
11,7%
11,2%
-0,5 PP
Quelle: STADA Arzneimittel, NATIONAL-BANK AG
PP = Prozentpunkte
Perspektiven
Den Ausblick für 2016 hat STADA teilweise konkretisiert. So wird beim bereinigten Nettoergebnis nun ein Anstieg auf mind. 180 Mio. Euro (bisher: leichter Anstieg um Währungs- und Portfolioeffekte bereinigt (wpb.)) in
Aussicht gestellt (2015: 166 Mio. Euro; unsere bisherige Prognose: 181 (Marktkonsens: 179) Mio. Euro). Beim
Umsatz und bereinigten EBITDA wird unverändert ein leichtes Wachstum (wpb.) erwartet.
Nach der turbulenten Hauptversammlung (26.08.) setzt STADA die angekündigte Umstrukturierung fort. So wird
der Konzern ab sofort nur noch über die operativen Segmente (Generika und Markenprodukte) und nicht mehr
über Marktregionen gesteuert. Die Randaktivität Handelsgeschäft wurde in das Segment Generika integriert. Für
Deutschland ist zudem geplant, die STADA GmbH und STADAvita sowie STADApharm und cell pharm zusammenzulegen. Die Reorganisation dürfte den Konzern auch in 2017 beschäftigen. Darüber hinaus dürften vor
allem die Spekulationen über das Interesse von Finanzinvestoren kursbestimmend bleiben. STADA betont,
nicht zwingend an der Eigenständigkeit festhalten zu wollen. Gleichzeitig wird eine Aufspaltung der beiden
Segmente abgelehnt. Auch künftige Zukäufe im Volumen von ca. 300 Mio. Euro pro Jahr seien Unternehmensaussagen zufolge möglich. Die Mittelfristziele haben Bestand (u.a. Ausbau des Umsatzanteils der Markenprodukte auf 60% (2015: 40%)).
Wir haben unsere Prognosen infolge höherer Sonderbelastungen angepasst (u.a. berichtetes EpS 2016e: 2,06
(alt: 2,45) Euro; EpS 2017e: 2,43 (alt: 2,73) Euro). Das Interesse von Finanzinvestoren bzw. die Möglichkeit
einer strategischen Übernahme dürften den Kurs der STADA-Aktie gegen nachhaltige Rücksetzer absichern
(Abschaffung der Vinkulierung noch nicht ins Handelsregister eingetragen). Gleichzeitig bietet die Neuausrichtung u.E. neue Wachstumschancen. Bei einem neuen Kursziel von 47,00 (alt: 50,00) Euro (Peer Group-Modell)
hat unser Halten-Votum Bestand.
30
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- gute Positionierung in wichtigen Generikamärkten
- Abhängigkeit von nationaler Gesundheitspolitik
- strikte und erfolgreiche Kostensenkungsmaßnahmen
- breite Produktpalette
- sinkende Margen im Generikasegment auf Grund zunehmenden Wettbewerbs
Chancen
Risiken
- Fortsetzung der Preis- und Rabattpolitik zum Ausbau der
Marktanteile
- nicht kalkulierbare Risiken aus regulatorischen Eingriffen in
den Pharmamarkt durch den Gesetzgeber
- Übernahmephantasie auf Grund der im Branchenvergleich
relativ günstigen Bewertung
- weitere Zunahme der Wettbewerbsintensität
- Ausbau des Markenproduktportfolios
- Konflikt mit aktivistischen Aktionären und Ungewissheit auf
Vorstandsposten
- Abschaffung der Vinkulierung der Namensaktien vereinfacht
Übernahme
Quelle: NATIONAL-BANK AG
31
- Unsicherheit hinsichtlich der Entwicklung in Russland
DAILY
STADA Arzneimittel
Gewinn- und Verlustrechnung
in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie)
Umsatz
2013
2014
2015
2016e
2017e
2.004
2.062
2.115
2.136
2.232
Rohertrag
979
992
1.013
1.038
1.094
EBITDA
383
419
377
388
416
-130
-229
-152
-150
-145
EBIT
252
190
225
239
271
Finanzergebnis
-59
-64
-66
-53
-56
EBT
189
125
158
179
206
Steuern
-66
-55
-41
-41
-46
Ergebnis nach Steuern
123
70
117
138
160
Abschreibungen
Minderheitenanteile
Nettoergebnis
Anzahl Aktien (Mio. St.)
-1
-6
-7
-9
-9
121
65
110
128
151
60
60
62
62
62
Ergebnis je Aktie
2,04
1,07
1,79
2,06
2,43
Dividende je Aktie
0,66
0,66
0,70
0,75
0,80
in % vom Umsatz
Umsatz
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
Rohertrag
48,9%
48,1%
47,9%
48,6%
49,0%
EBITDA
19,1%
20,3%
17,8%
18,2%
18,6%
6,5%
11,1%
7,2%
7,0%
6,5%
EBIT
12,6%
9,2%
10,7%
11,2%
12,1%
EBT
9,4%
6,0%
7,5%
8,4%
9,2%
Steuern
3,3%
2,6%
1,9%
1,9%
2,1%
Ergebnis nach Steuern
6,1%
3,4%
5,5%
6,4%
7,2%
Nettoergebnis
6,1%
3,1%
5,2%
6,0%
6,8%
Abschreibungen
Quelle: NATIONAL-BANK AG; STADA Arzneimittel
32
DAILY
STADA Arzneimittel
Bilanz- und Kapitalflussdaten
2013
2014
2015
2016e
2017e
3.413
2.060
458
524
592
126
1.010
1.433
332
2.403
3.335
2.014
372
499
503
164
903
1.492
341
2.432
3.287
2.032
392
502
486
143
1.019
1.359
328
2.269
3.328
2.030
392
527
510
136
1.113
1.280
345
2.215
3.397
2.049
392
553
536
132
1.226
1.206
362
2.171
204
-312
-108
149
41
224
-262
-38
84
46
312
-178
134
-155
-22
261
-147
114
-122
-8
282
-165
117
-121
-4
2013
2014
2015
2016e
2017e
1,7
8,7
13,1
16,5
2,0
15,9
1,0
2,0%
1,6
7,8
17,2
30,1
2,1
11,8
0,9
2,1%
1,5
8,4
14,1
17,8
1,9
13,7
0,9
2,2%
1,8
9,9
16,2
20,6
2,4
19,4
1,2
1,8%
1,7
9,3
14,2
17,4
2,1
19,9
1,2
1,9%
Eigenkapitalrendite (ROE)
ROCE
ROI
12,0%
8,9%
3,6%
7,1%
7,1%
1,9%
10,8%
8,4%
3,4%
11,5%
8,8%
3,9%
12,3%
9,8%
4,4%
Eigenkapitalquote
Anlagendeckungsgrad
Anlagenintensität
Vorräte / Umsatz
Forderungen / Umsatz
Working Capital-Quote
Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR)
Nettofinanzverschuldung / EBITDA
29,6%
49,0%
60,4%
26,2%
29,5%
39,1%
1.307
3,4
27,1%
44,9%
60,4%
24,2%
24,4%
32,0%
1.327
3,2
31,0%
50,1%
61,8%
23,7%
23,0%
31,2%
1.216
3,2
33,4%
54,8%
61,0%
24,7%
23,9%
32,4%
1.144
2,9
36,1%
59,8%
60,3%
24,8%
24,0%
32,5%
1.074
2,6
Capex / Umsatz
Capex / Abschreibungen
Free Cashflow / Umsatz
1,7%
26,0%
-5,4%
1,8%
16,4%
-1,9%
2,4%
33,7%
6,3%
2,2%
31,4%
5,4%
2,0%
30,8%
5,3%
Free Cash Flow / Aktie (EUR)
Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR)
Cash / Aktie (EUR)
Buchwert / Aktie (EUR)
-1,82
21,96
2,12
16,98
-0,63
21,98
2,72
14,95
2,17
19,72
2,32
16,52
1,84
18,40
2,18
17,90
1,89
17,32
2,13
19,78
in Mio. EUR
Bilanzsumme
Anlagevermögen
Geschäfts- und Firmenwert
Vorräte
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen
Liquide Mittel
Eigenkapital
Verzinsliches Fremdkapital
Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen
Summe Fremdkapital
Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit
Cashflow aus Investitionstätigkeit
Free Cashflow
Cashflow aus Finanzierungstätigkeit
Summe der Cashflows
Quelle: NATIONAL-BANK AG; STADA Arzneimittel
STADA Arzneimittel
Wichtige Kennzahlen
EV / Umsatz
EV / EBITDA
EV / EBIT
KGV
KBV
KCV
KUV
Dividendenrendite
Quelle: NATIONAL-BANK AG; STADA Arzneimittel
33
DAILY
Vivendi
Anlass:
Zahlen für das dritte Quartal 2016
Verkaufen (Verkaufen)
Kurs am 10.11.16 um 17:35 h:
19,70 EUR
Einschätzung:
Erstellung abgeschlossen:
11.11.2016 / 12:20h
Im dritten Quartal (Q3) 2016 stieg der Umsatz stärker als erwartet
Erstmals weitergegeben:
11.11.2016 / 14:20h
um 5,9% auf 2,67 (Vj.: 2,52; unsere Prognose: 2,53; Marktkonsens: 2,55) Mrd. Euro (währungsbereinigt: +6,6% y/y; organisch:
Kursziel:
Marktkapitalisierung:
25,35 Mrd. EUR
Branche:
+3,8% y/y). Hauptwachstumstreiber war dabei das Musikgeschäft (Universal Music: +10,8% y/y auf 1,31 Mrd. Euro),
Medien
während der Umsatz bei Canal+ (-2,8% y/y auf 1,26 Mrd. Euro)
Land:
Frankreich
rückläufig blieb. Auf der Ergebnisebene konnten die Erwartungen
WKN:
591068
sogar deutlich übertroffen werden (bspw. EBITA: +26,5% auf 277
VIV.PA
(Vj.: 219; unsere Prognose: 167; Marktkonsens: 179) Mio. Euro).
12/15 12/16e 12/17e
Der Ausblick für das laufende Geschäftsjahr wurde bestätigt. Wir
Reuters:
Kennzahlen
haben unsere EpS-Prognosen für 2016 angehoben (berichtet:
Gewinn
1,42
0,74
0,57
Kurs/Gewinn
42,9
26,5
34,3
Dividende
3,00
1,00
1,00
Angesichts der schwachen Entwicklung der Sparte Canal+ in
Div.-Rendite
13,7%
5,1%
5,1%
Frankreich, des anhaltenden Streits mit Mediaset (hoher Streit-
Kurs/Umsatz
2,8
2,3
2,3
wert von 1,5 Mrd. Euro) sowie der hohen Bewertung sehen wir
24,3
23,6
29,1
trotz der attraktiven Ausschüttungspolitik und der soliden Bilanz-
124,5 2.109,5
18,2
Kurs/Op Ergebnis
Kurs/Cashflow
Kurs/Buchwert
1,4
1,4
1,5
26
22
18
14
Nov 11
Feb 13
Mai 14
Aug 15
10
Nov 16
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
9,4%
19,7%
-3,3%
Relativ z. EuroStoxx 50
9,5%
16,6%
8,3%
Erstempfehlung:
18.03.2014
Historie der Umstufungen (12 Monate):
29.08.2016
Von Halten auf Verkaufen
34
0,74 (alt: 0,59) Euro; bereinigt: 0,59 (alt: 0,47) Euro). Wir bestätigen unser Verkaufen-Votum (Discounted-Cashflow-Modell).
struktur weiterhin ein Abwärtspotenzial für die Vivendi-Aktie.
Markus Friebel (Analyst), Lars Lusebrink (Senior Analyst)
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- führende Position von Vivendi in den jeweiligen Marktsegmenten des Medien- und Telekommunikationsmarktes
- kaum Synergien zwischen den einzelnen Bereichen
- eher defensiver Charakter des Geschäftsmodells
- attraktive Ausschüttungspolitik bis 2017
- hohe Bewertung
- anhaltende operative Schwäche bei der Canal+ Group auf
dem Heimatmarkt
- solide Bilanzstruktur
Chancen
Risiken
- Effizienzsteigerungsmaßnahmen
- mögliche Abschwächung des Werbemarkts
- Turnaround bei Telecom Italia
- Musikgeschäft wird durch Rückgang von CD-Verkäufen und
illegale Downloads belastet
- Restrukturierungsprogramm für französischen Pay-TV-Aktivitäten
- Währungsbelastungen
- steigende Kosten für Sportrechte
- Rechtsstreit mit Mediaset
Quelle: NATIONAL-BANK AG
35
DAILY
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überschreitet.
5) Die NATIONAL-BANK AG war in den vergangenen zwölf Monaten an der öffentlichen Emission von Finanzinstrumenten der bewerteten Gesellschaft
federführend beteiligt.
Die Überwachung der korrekten Handhabung möglicher Interessenkonflikte obliegt dem Compliance Beauftragten der NATIONAL-BANK AG.
Zusammenfassung der Bewertungsgrundlagen
Zur Unternehmensbewertung werden gängige und anerkannte Bewertungsmethoden (u.a. Discounted-Cash-Flow-Methode (DCF-Methode), Peer-GroupAnalyse) verwandt. In der DCF-Methode wird der Ertragswert der Emittenten berechnet, der die Summe der abgezinsten Unternehmenserfolge, d.h. des
Barwertes der zukünftigen Nettoausschüttungen des Emittenten, darstellt. Der Ertragswert wird somit durch die erwarteten künftigen Unternehmenserfolge
und durch den angewandten Kapitalisierungszinsfuß bestimmt. In der Peer-Group-Analyse werden an der Börse notierte Emittenten durch den Vergleich
von Verhältniskennzahlen (z.B. Kurs-/Gewinnverhältnis, Kurs-/Buchwert-Verhältnis, Enterprise Value/Umsatz, Enterprise Value/EBITDA, Enterprise
Value/EBIT) bewertet. Die Vergleichbarkeit der Verhältniskennzahlen wird in erster Linie durch die Geschäftstätigkeit und die wirtschaftlichen Aussichten
bestimmt. Bei der Einstufung von Anlageempfehlungen stellen die Analysten die von ihnen erwartete Wertentwicklung innerhalb des folgenden 6-12Monatszeitraums ihrer Einschätzung der gesamten erwarteten Kursentwicklung auf dem jeweiligen Markt gegenüber. Dabei fließt das vorstehend
Beschriebene und ganz allgemein ihre Sicht der künftigen Markt- und Konjunkturentwicklung in die Bewertung ein. Innerhalb dieses allgemeinen Rahmens
bedeutet die Einstufung "Kaufen", dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung über dem Kursverlauf des Marktes liegt.
"Halten" bedeutet, dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung im Marktdurchschnitt liegt. "Verkaufen" bedeutet, dass
die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung unter dem Kursverlauf des Marktes liegt.
Weitere Informationen zu den geschützten Bewertungsmodellen finden sich auf der Homepage der NATIONAL-BANK AG unter
https://www.national-bank.de/fileadmin/user_upload/nationalbank/Vermoegensmanagement/Research/Verordnung_2016-958.pdf
sowie eine Übersicht der Empfehlungen unter
https://www.national-bank.de/fileadmin/user_upload/nationalbank/Vermoegensmanagement/Research/Uebersicht_Empfehlungen.pdf.
Sensitivität der Bewertungsparameter
Die der Unternehmensbewertung zugrunde liegenden Zahlen aus der Gewinn- und Verlustrechnung, Kapitalabflussberechnung und Bilanz sind
datumsbezogene Schätzungen und somit mit Risiken behaftet. Diese können sich jederzeit ohne vorherige Ankündigung ändern.
Unabhängig von der verwendeten Bewertungsmethode besteht ein deutliches Risiko, dass das Kursziel nicht innerhalb des erwarteten Zeitrahmens
erreicht wird. Zu den Risiken gehören unvorhergesehene Änderungen im Hinblick auf den Wettbewerbsdruck oder bei der Nachfrage nach den Produkten
eines Emittenten. Solche Nachfrageschwankungen können sich durch Veränderungen technologischer Art, der gesamtkonjunkturellen Aktivität oder in
einigen Fällen durch Änderungen bei gesellschaftlichen Wertvorstellungen ergeben. Veränderungen im Steuerrecht, beim Wechselkurs und, in bestimmten
Branchen, auch bei Regulierungen können sich gleichfalls auf die Bewertung auswirken. Diese Erörterung von Bewertungsmethoden und Risikofaktoren
erhebt keinen Anspruch auf Vollständigkeit.
Zeitliche Bedingungen vorgesehener Aktualisierungen:
Es existiert keine zeitliche Bedingung für die Aktualisierungen einer Anlageempfehlung, da diese laufend überprüft wird. Ein Datum oder eine Frequenz für
eine Aktualisierung der Anlageempfehlungen kann daher nicht angegeben werden. Falls eine zeitliche Bedingung vorgesehener Aktualisierungen einer
Anlageempfehlung existiert bzw. eine Änderung bereits angekündigter derartiger Bedingungen eintritt, so wird dies in der Anlageempfehlung genannt.
Beschreibung der organisatorischen internen Regelungen zur Vermeidung von Interessenkonflikten und eine Angabe zur Vergütungspolitik
Die Informationen können auf der Homepage der NATIONAL-BANK AG abgerufen werden:
https://www.national-bank.de/fileadmin/user_upload/nationalbank/Vermoegensmanagement/Research/Verordnung_2016-958.pdf.
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