ETF Securities Research – Anleihen

James Butterfill
Executive Director – Head of Research & Investment Strategist
Morgane Delledonne
Associate Director – Fixed Income Strategist
[email protected]
26. Juli 2016
ETF Securities Research – Anleihen
Attraktive risikoadjustierte Renditen in Schwellenmärkten
Überblick

Der Brexit-Schock weckte auf den globalen Märkten
Erwartungen, dass die Notenbanken ihre Interventionen
fortsetzen würden, und verschärfte die Renditejagd unter
den Anlegern.

Das politische Risiko der Türkei wird auf die
Schwellenmärkte außerhalb des Nahen Osten
wahrscheinlich nur begrenzten Einfluss haben. Die
chinesische Wirtschaft und die Geldpolitik der Fed sind
nach wie vor die beiden wesentlichen Treiber der Renditen
der Schwellenmarktanleihen.

Die Abbremsung des globalen Wachstums begünstigt das
Durationsrisiko zu Lasten des Wachstumsrisikos.
Schwellenmarktanleihen sind im Vergleich zu
Schwellenmarktaktien attraktiv bewertet.
Leistungsbilanz haben, weit besser gegen Zinsschocks gerüstet
sind. Als die Fed im März 2015 erstmals die Anhebung der
Zinsen signalisierte, werteten Schwellenländer mit einer
starken Leistungsbilanzposition weniger ab als Länder mit
großen außenwirtschaftlichen Ungleichgewichten.
Lehren der Neunziger verinnerlicht
Die Schwellenmärkte haben aus der Asienkrise Ende der
Neunziger ihre Schlüsse gezogen, vor allem was die
Außenfinanzierung anbelangt. Trotz aller regionalen
Unterschiede besitzen die Schwellenländer heute im
Allgemeinen höhere Devisenreserven. Außerdem sind sie
weniger als früher auf kurzfristige Schulden angewiesen, zumal
wenn sie auf Hartwährungen lauten.
Türkische Werte unter Druck
Der Putschversuch vom Freitag, den 15. Juli, ließ die türkische
Lira gegenüber dem US-Dollar an einem einzigen Tag um
4,8 % abstürzen. Am Mittwoch, den 20. Juli, senkte S&P das
Rating der türkischen Lokalwährungsanleihen um eine Stufe
auf BB+ und behielt seinen negativen Ausblick bei. In der Folge
gab die türkische Lira gegenüber dem US-Dollar noch einmal
um 1,1 % auf 3,0755 nach. Die Türkei weist das größte
Leistungsbilanzdefizit aller Schwellenländer auf (-4,5 % des
BIP im Juli 2016) und verfügt nur über relativ geringe
Devisenreserven. Angesichts der drastischen Zunahme der
politischen Instabilität und der externen Ungleichgewichte ist
es wahrscheinlich, dass die türkischen Vermögenswerte ebenso
wie die Lira weiter unter Druck stehen werden. Etwaige
Ausstrahlungseffekte auf Schwellenländer außerhalb des
Nahen Ostens sollten allerdings begrenzt bleiben.
China – der Haupttreiber der
Schwellenmarktrenditen
Als Faustregel kann man sagen, dass Schwellenländer mit
robusten fundamentalen Bedingungen, das heißt, wenn sie
einen positiven Staatshaushalt und eine positive
Die Abbremsung der chinesischen Konjunktur wurde vom
Markt bereits zu Jahresanfang eingepreist. Seither sendet die
Der Wert Ihrer Anlagen kann sowohl steigen als auch fallen, und Sie erhalten den investierten Betrag möglicherweise nicht oder nicht in voller Höhe zurück. Die Performance
der Vergangenheit stellt keine Garantie für zukünftige Erträge dar.
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ETF Securities – Research 2016
Wirtschaft jedoch Signale, dass sie sich stabilisiert. Das
chinesische BIP wuchs im Jahresvergleich um 6,7 % und die
Industrieproduktion um 6,2 %. Das kurzfristige Wachstum
wird von den Behörden weiterhin mit Hilfe der Finanz- und
Geldpolitik gestützt. So stiegen im Juni die Staatsausgaben um
20,3 %, die Geldmenge (M2) um 11,8 % und das
Finanzierungsvolumen, das heißt, das Kreditwachstum, um
1630 Mrd. RMB. Der extrem hohe Schuldenstand Chinas (über
260 % des BIP) stellt das Wachstum langfristig in Frage, ist
aber dank des ordentlichen fiskalischen Spielraums, also dank
der geringen staatlichen Schulden, auf kurze Sicht tragbar1.
Die Stabilität des Yuan ist für die Stabilität der
Schwellenmarktwährungen wesentlich. Eine weitere YuanAbwertung ist unseres Erachtens unwahrscheinlich, da China
von ihr kaum profitieren dürfte. Für große Importeure wie
China lohnt es sich so gut wie nicht, die Währung weiter
abzuwerten, da die höheren Importpreise die Leistungsbilanz
beschädigen. China weist einen Handelsüberschuss auf, so dass
der Yuan, wenn überhaupt, aufwerten sollte, da die Nachfrage
nach Yuan zur Bezahlung der Exporteure den Bedarf an
Fremdwährungen zur Bezahlung der Importe übersteigt.
Infolge dessen scheint auch das Risiko für die SchwellenmarktLokalwährungen auf kurze Sicht begrenzt zu sein.
Lateinamerika reagierte in den letzten Jahren am
empfindlichsten auf den Anstieg der US-Zinsen. Die Länder
dieser Region sind im Inneren mit erheblichen wirtschaftlichen
und politischen Schwächen konfrontiert, die die
Kapitalabflüsse in Zeiten erhöhter Marktspannungen
tendenziell verschärfen. Außerdem sind ihre Märkte liquider
als die ihrer Pendants, sodass sie sich leichter „shorten“ lassen.
Und bei einem neuerlichen
Zinsschock?
Auch die Stabilität des US-Dollar ist für die Stabilität der
Schwellenmarktwährungen wichtig. Die zögerliche Zinspolitik
der Fed hat den US-Dollar bisher vor einer weiteren
Aufwertung bewahrt und die Volatilität der
Schwellenmarktwährungen gedämpft. Da wir lediglich mit
einer weiteren Anhebung der US-Leitzinsen um 25
Basispunkte in diesem Jahr und einer Beschleunigung der USKonjunktur rechnen, sollte der US-Dollar unseres Erachtens
nur maßvoll aufwerten. Allgemein gesagt, ist ein stärkerer USDollar für die Vermögenswerte der Schwellenmärkte
tendenziell nicht unproblematisch – aber es kommt darauf an,
wodurch diese Stärke angetrieben wird. Der US-Dollar wertet
derzeit im Zuge einer anhaltenden Expansion in den USA auf,
was dem Welthandel zugute kommt. Exportländer werden also
von der zunehmenden Wettbewerbsfähigkeit und der
steigenden Nachfrage in den USA profitieren. Länder, die auf
die kurzfristige externe Finanzierung in Hartwährungen bauen,
also die Türkei, Mexiko und Südafrika, wären am meisten
gefährdet.
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Renditejagd wird mittelfristig
anhalten
Der brexitbedingte Marktschock weckte Erwartungen, dass die
Notenbanken ihre Interventionen fortsetzen werden, und
verschärfte die Renditejagd. Wir behalten unsere langfristig
positive Sicht für Schwellenmarktanleihen aus drei Gründen
bei. Erstens ist die Abhängigkeit der meisten Schwellenmärkte
von der britischen Wirtschaft begrenzt. Zweitens erlaubt die
niedrigere Inflation den Schwellenländern eine Lockerung der
Geldpolitik, die das Wachstum auf kurze Sicht stützen sollte.
Drittens sind Schwellenmarktanleihen im Vergleich zu
Schwellenmarktaktien weiterhin attraktiv bewertet. Obwohl
das Verhältnis der Anleiheverzinsung zur Dividendenrendite
rasch fällt, liegt es immer noch über 1. Dies impliziert, dass
Schwellenmarktaktien gegenüber staatlichen
Schwellenmarktanleihen überbewertet sind.
Staatsschulden / BIP 2015 = 43,9 %
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ETF Securities – Research 2016
Fazit
Die fundamentale Situation der Schwellenländer ist robuster
als in den Neunzigern, was das Risiko einer Krise begrenzt. Das
Niedrigzinsumfeld holt traditionelle Anleger aus ihrer
Komfortzone und zwingt sie, im Universum der
Schwellenmärkte nach risikoadjustierten Renditen zu suchen.
Generell heben die Anleger ihre Engagements in den
Schwellenmärkten an2, sodass die betreffenden Länder mehr
und mehr auf Grundlage ihrer Fundamentaldaten gehandelt
werden.
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Laut EPFR Global verzeichneten auf die
Schwellenmarktanleihen spezialisierten Fonds im Juni
Zuflüsse in Höhe von 3,42 Mrd. USD.
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