ECBの量的緩和を受けた債券投資 - しんきんアセットマネジメント投信

しんきんアセットマネジメント投信株式会社金融商品取引業者関東財務局長（金商）第３３８号
Sh inkin Asset Management Co., Ltd 加入協会／一般社団法人投資信託協会一般社団法人日本投資顧問業協会
〒104-0031東京都中央区京橋３丁目８番１号 URL：http:// www.skam.co.jp
投資環境
2015 年 3 月 13 日
ＥＣＢの量的緩和を受けた債券投資
１．ＥＣＢが国債買入れを開始
欧州中央銀行（ＥＣＢ）が 3 月 9 日から国債買入れを開始したことを受け、欧州債利回りは軒並み過
去最低を更新しました（図表 1）
。連日、国債買入れが実施されており、マイナス利回りの国債も買い入
れられた模様です。報道によるとＥＣＢのクーレ理事が、開始から 3 日間で 98 億ユーロ買い入れたこ
とを明らかにしました、11 日には独 10 年債利回りは一時 0.2％を、スペイン 10 年債利回りは 12 日に
一時 1.0％を下回りました。
ＥＣＢの量的緩和（ＱＥ）の概要は以下の通りです。
・
規模
：月 600 億ユーロ
総額 1 兆 1,400 億ユーロ＝ 600 億ユーロ × 19 か月
・
期間
： 2015 年 3 月～2016 年 9 月
・
買入対象
：各国の国債、欧州機関債、政府機関債、カバードボンド、ＡＢＳ
・
各国債の買入額
：ユーロ圏各国のＥＣＢへの出資比率に応じ、各国の中央銀行が自
国の国債のみを購入
・
買入上限
： 1 銘柄 25％まで
・
年限
： 2 年～30 年（2 年以上 31 年未満）
・
買入対象の国債利回り
：政策金利（中銀預金金利）のマイナス 0.2％が下限
2．欧州債市場への影響は？
ＥＣＢはカバードボンドとＡＢＳを月当たり 100～120 億ユーロ買入れてきました。月 600 億ユーロ
の内訳は公表されていませんが、カバードボンドとＡＢＳを 100 億ユーロ、機関債を 50 億ユーロとす
ると、国債は 450 億ユーロで、国債の総額は 8,550 億ユーロ。カバードボンドとＡＢＳを 110 億ユー
ロ、機関債を 50 億ユーロとすると、国債は 440 億ユーロで、国債の総額は 8,360 億ユーロになります
（図表 2）。
図表1. 欧州各国の10年債利回り推移
図表2. ＥＣＢへの出資比率と
国債買入れ総額
(%)
8.0
(億ﾕｰﾛ)
30%
7.0
2,500
25%
6.0
2,000
20%
5.0
ﾎﾟﾙﾄｶﾞﾙ
4.0
1,500
15%
1,000
ﾄﾞｲﾂ
15/4
15/1
14/10
14/7
14/4
14/1
13/10
13/7
13/4
13/1
0.0
(年/月、日次)
（出所）Bloombergよりデータ取得し、しんきん投信作成
※最終頁の「本資料に関してご留意していただきたい事項」を必ずご確認ください。
ﾏﾙﾀ
1.0
ｴｽﾄﾆｱ
0
ﾗﾄﾋﾞｱ
0%
ﾘﾄｱﾆｱ
ﾌﾗﾝｽ
ｱｲﾙﾗﾝﾄﾞ
2.0
ﾎﾟﾙﾄｶﾞﾙ
500
ｷﾞﾘｼｬ
5%
ｵﾗﾝﾀﾞ
ｲﾀﾘｱ
3.0
ｲﾀﾘｱ
10%
ﾄﾞｲﾂ
ｽﾍﾟｲﾝ
ECBへの出資比率（ユーロ圏、左目盛）
国債買入額総計（試算値、右目盛）
(出所）ＥＣＢよりデータ取得し、しんきん投信作成
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投資環境
2015 年 3 月 13 日
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ＥＣＢは買い入れる債券が不足することはないとしていますが、需給がひっ迫し、債券価格が上昇す
る中、投資家が欧州債をなかなか手放さないとの指摘も聞かれます。
国債の買入れ総額をＥＣＢへの出資比率で案分すると、ドイツ国債は 2,040～2,090 億ユーロ、フラ
ンス国債は 1,680～1,720 億ユーロ、イタリア国債は 1,460～1,500 億ユーロとなります。やや荒い計
算ですが、期間 2 年～30 年のドイツ国債の残高は 7,900 億ユーロ弱とすると、この残高に対する量的
緩和によるドイツ国債買入れ総額の割合は 27％程度と 4 分の 1 以上を買い入れることになります。同
様に、フランス国債では 15～16％、イタリア国債は 10％弱となり、ドイツ国債よりは需給のひっ迫感
は弱まります。
さらにドイツ国債の利回りは、2 年債、3 年債でマイナス 0.2％を下回っており、今のところ買入対象
外で、期間が長めの債券から買い入れることになります（図表 3）。ＱＥを背景にデフレ圧力が弱まり、
2 年債、3 年債の利回りが買入対象水準に戻るまでは、イールドカーブのブル・フラット化（利回り低
下・平坦化）が促されることが想定されます。
3．ＱＥ下での投資
その他の国債は、ドイツ国債以上に需給がひっ迫することはなさそうです。もっとも、その他の国債
についても、ＱＥに加え、利回りはドイツ国債に追随するため、金融支援が延期され買入対象外となっ
ているギリシャ国債を除き、ブル・フラット化圧力はかかりそうです。
ドイツ国債の利回りは 12 日時点で、10 年債で 0.2％半ば、30 年債で 0.7％程度まで低下しており、
低下余地が限られてきていますが、イタリア国債やスペイン国債の利回りは相対的に魅力的で、一段の
低下余地がありそうです。しばらくは、欧州債のブル・フラット化、イタリア国債やスペイン国債のド
イツ国債との利回りスプレッドの縮小圧力が続きそうです。
ちなみに、米国債利回りはドイツ国債を大きく上回っており、利回り格差は 2000 年以降で最大（図
表 4）
。日本国債については、期間が長めの利回りが相対的に高いため、イールドカーブのスティープ化
（急勾配）が他国に比べ目立っています。ＱＥを背景に欧州債にはブル・フラット化圧力が強まる中、
相対的にはイタリア、スペインなどのやや格付けの劣る国債、独国債との対比では利回り水準が魅力的
な米国債、日本の超長期国債などに投資妙味がありそうです。
0.5
0.0
-0.2％
-0.5
0
10
20
(出所）Bloombergよりデータ取得し、しんきん投信作成
(年/月、日次)
米国
30 (年限)
イタリア
日本
15/1
1.0
14/10
1.5
14/7
2.0
図表4. ドイツ国債からの利回りのかい離
（30年債）
14/4
2.5
(%)
14/1
4.0
3.5
米国
3.0
ｲﾀﾘｱ 2.5
ｽﾍﾟｲﾝ 2.0
1.5
日本
1.0
ﾌﾗﾝｽ 0.5
0.0
ﾄﾞｲﾂ
-0.5
-1.0
-1.5
13/10
2015/3/12
13/7
図表3. 各国のイールドカーブ
13/4
(%)
13/1
3.0
フランス
(出所）Bloombergよりデータ取得し、しんきん投信作成
※最終頁の「本資料に関してご留意していただきたい事項」を必ずご確認ください。
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（参考）独連邦債残高
(億ﾕｰﾛ)
2,000
1,800
1,600
1,400
買入対象
1,200
1,000
800
600
400
200
0
0
2
4
6
8
10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30 32 34
(出所）Bloombergよりデータ取得し、しんきん投信作成
(年限)
（補足 1）週間ベースの買入れの概要はＥＣＢのウェブサイトに掲載され、詳細な内訳は月ごとに公表
（補足 2）ＥＣＢの政策金利：主要政策金利 0.05％、限界貸付ファシリティ金利（上限金利）0.30％、中銀預金金利
（預金ファシリティ金利、下限金利）マイナス 0.20％
ＥＣＢの政策金利は、１週間物の流動性供給（ＭＲＯ、Main Refinancing Operations）を受ける際に金融
機関がＥＣＢに支払う金利。預金ファシリティ金利は政策金利に連動して決定され、金融機関がＥＣＢに余
剰資金を預け入れた際に支払われる。限界貸付ファシリティ金利と呼ばれ、金融機関が市場から資金を調達
できない場合にＥＣＢ（各国中央銀行）が貸付を行う際の金利。なお、ＬＴＲＯ（Longer-term Refinancing
Operations、長期資金供給オペレーション）は補助的な資金供給手段とされ、原則毎月 1 回、期間 3 か月
で実施
（補足 3）資産担保証券（ABS、Asset Backed Securities）とは、住宅ローン、自動車ローン、リース、クレジット
カードなどの貸付債権等の資産を裏付けとして発行される証券
（補足 4）カバードボンド（担保付債券）とは、主に住宅ローンや公共機関向け貸付等の債権を担保として金融機関が
発行する債券
（シニアストラテジスト
※最終頁の「本資料に関してご留意していただきたい事項」を必ずご確認ください。
鈴木和仁）
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