巻頭言大買収時代の幕開け越田弘志ライブドアによるニッポン放送に対する買収問題は、双方の和解という形で結着をみたが、日本でもいよいよ大買収時代が到来したことを実感させるできごととなった。テレビでも連日トップ項目で報道され、株式市場やＭ＆Ａが証券市場関係者のみならず一般の人々にも身近な出来事として関心を呼んだことは、今回の事件の最大の功績の一つであろう。また、専門家の立場からは、Ｍ＆Ａを容易とする会社法の改正が今年の通常国会で実現する中で、今回の一連の過程で、企業価値とは何か、コーポレート・ガバナンスのあるべき姿、ＴＯＢ法制の整備、企業防衛策、株主への説明責任など様々な論点、課題が浮かび上がってきたことは大きな収穫であった。株式市場において企業買収が可能になってきた背景には、法制度の変更の他に、株式の持合い解消の影響が大きい。株式の持合い解消の結果、固定株が減少し市場に流通する浮動株が増え、株式市場で株式を買い集めやすくなった。また、株価も、 PER が国際水準に下がり、需給関係でなく企業価値に基づく株価形成となった。今後、日本社会が世界の歴史の中で類をみないスピードで超高齢化社会を迎え、日本経済の活力や国家財政、１年金財政への懸念が強まる中で、日本経済を活性化していくためには、基本的に、資本効率を高めるＭ＆Ａが我が国でも推し進められるべきであると思う。ＴＯＢ法制の整備、健全な企業防衛策の導入など、Ｍ＆Ａ推進のための体制整備が急がれるが、その基本には株主利益の保護が根本にあらねばならない。大買収時代の到来に当り、企業経営者が取り組むべき課題は多いが、経営者は、特に企業価値の向上を第一義に考えるべきではないかと思う。例えば、今回のケースや大幅な株式分割が行われたケースでは、株式のダイリューション（希薄化）が相当な規模で行われ、既存の株主の利益は大きく損なわれたのではないかと思う。また、敵対的な買収防衛策として実施される場合に、単に授権資本の拡大は、厚生年金基金連合会が反対しているように、株式価値の希薄化を招いてしまう。最近の日本経済新聞の記事によれば、ＡＴ＆Ｔはかつて分割した子会社にＡＴ＆Ｔ自身を身売りすることになったが、ＡＴ＆Ｔの株式時価総額は分割時の四分の一に下がってしまった。しかし、分割後のＡＴ＆Ｔの株式に加えて分割時に株主に割り当てられた地域通信会社七社の株式を含めれば、分割時から株式を売らずに保有している株主にとっては保有株式の価値は四倍超になっていたという。今後高齢化社会が進展していく中で、株主として年金基金の比重が高まっていくが、経営者は、個人投資家や年金基金など長期保有の投資家が報われるような経営をしていくべきではないか。また、マイクロ・ソフトは、株式上場以来無配を続けてきたが、二〇〇三年初めて配当を実施し、二〇〇四年には総額三百二十六億ドル、三兆円を上回る配当金を株２主に支払った。この額はアメリカのＧＤＰの約〇・三％に相当し、経済や個人消費にも大きな影響があったはずだ。また、三兆円という規模は、日本の上場企業全社の配当総額に匹敵する。当然ながら配当政策はその企業の成長段階に応じて決められるべきだが、マイクロ・ソフトの英断は評価されるべきであろう。経営者は株主の負託を受けて、株主のために経営を委託されている。株式を上場している以上、Ｍ＆Ａが起こりうるという状況の中で、経営者は、株主にとって何が最善の選択なのか、日々判断してほしいし、株主のために真摯に対応すべきではないかと思う。株主を向いた経営をしなければ経営者の経営姿勢が株価に反映され、マーケットから評価されない状況になっていることは確かである。（常任理事日本証券業協会会長）３