Research aktuell vom 29.02.2016 - National-Bank

29. Februar 2016
Marktdaten
2
Unternehmenskommentare
3
BASF
3
Lloyds Banking Group
9
Nordex
14
Safran
15
Salzgitter
21
Rechtliche Hinweise
27
DAILY
Marktdaten im Überblick
Deutschland
Deutschland
DAX
DAX
MDAX
MDAX
TecDAX
TecDAX
Bund-Future
Bund-Future
10j. Bund in %
10j. Bund in %
3M-Zins in %
3M-Zins in %
Schlusskurs
Vortag
Änderung
9.513
9.662,40
19.201
16.754,70
1.604
1.257,26
165,95
7.216,97
0,1470
13,91
-0,2204
13,91
9.331
9.596,77
19.023
16.633,59
1.589
1.256,49
166,13
7.169,08
0,1380
14,56
-0,2173
14,56
1,95%
0,68%
0,94%
0,73%
0,90%
0,06%
-0,11%
0,67%
6,52%
-4,46%
1,45%
-4,46%
2.929
6.096
3.119,06
7.877
6.663,62
8.417,58
2.877
6.013
3.097,95
7.794
6.659,42
8.383,90
1,80%
1,38%
0,68%
1,06%
0,06%
0,40%
16.640
1.948
16.154,39
4.590
4.244,03
16.188
14.313,03
1.311
16.697
1.952
16.027,59
4.582
4.240,67
16.140
14.534,74
1.308
-0,34%
-0,19%
0,79%
0,18%
0,08%
0,30%
-1,53%
0,29%
1,0934
1.320,00
1.226,50
109,08
35,10
1,3693
1,1018
1.296,00
1.236,00
108,73
35,29
1,3681
-0,76%
1,85%
-0,77%
0,32%
-0,54%
0,09%
Europa
Europa
EuroStoxx 50
FTSE
100 50
EuroStoxx
SMI
FTSE 100
SMI
Welt
DOW JONES
Welt
S&P 500
DOW JONES
NASDAQ
COMPOSITE
NASDAQ
COMPOSITE
NIKKEI
225
NIKKEI 225
TOPIX
Rohstoffeund
/ Devisen
Rohstoffe
Devisen
Euro
in
US-Dollar
Gold (US-Dollar je Feinunze)
Gold
(US-Dollar
je Feinunze)
Brent-Öl
(US-Dollar
je Barrel)
Brent-Öl
(US-Dollar
Euro in US-Dollar je Barrel)
DAX (Kurs und 90 Tage moving average)
Bund-Future (Kurs und 90 Tage moving average)
12.800
170
11.200
161
152
9.600
143
8.000
134
6.400
125
Feb 11
Feb 12
Quelle: Bloomberg
2
Feb 13
Feb 14
Feb 15
4.800
Feb 16
Feb 11
Feb 12
Quelle: Bloomberg
Feb 13
Feb 14
Feb 15
116
Feb 16
DAILY
Unternehmenskommentare
BASF
Anlass:
Zahlen für das vierte Quartal 2015
Halten (Halten)
Kurs am 26.02.16 um 17:35 h:
60,96 EUR
Kursziel:
64,00 EUR
Einschätzung:
Die von BASF vorgelegten Zahlen für das vierte Quartal 2015
lagen beim Umsatz (13,88 Mrd. Euro) im Rahmen und beim berei-
55,99 Mrd. EUR
nigten EBIT (1,02 Mrd. Euro) leicht über unserer Erwartung (13,85
Chemie
bzw. 0,99 Mrd. Euro). In 2015 konnten die Unternehmensziele
Land:
Deutschland
(Umsatz: leichter Anstieg; bereinigtes EBIT: leichter Rückgang),
WKN:
BASF11
Marktkap.:
Branche:
Reuters:
BASFn.DE
Kennzahlen
12/15 12/16e 12/17e
wie bereits im Januar kommuniziert, nicht erreicht werden (AssetTausch mit Gazprom; Wertberichtigungen im Bereich Öl & Gas).
Der Dividendenvorschlag für 2015 beläuft sich wie erwartet auf
2,90 (Vj.: 2,80; unsere Prognose: 2,90) Euro je Aktie. Für 2016
rechnet BASF mit einem Umsatz deutlich unter dem Vorjahresni-
Gewinn
4,34
4,29
4,82
veau. Das EBIT soll sowohl auf bereinigter als auch auf berich-
Kurs/Gewinn
14,0
14,2
12,6
teter Basis leicht zurückgehen. Wir haben unsere Prognosen für
Dividende
2,90
3,00
3,10
Div.-Rendite
4,8%
4,9%
5,1%
Kurs/Umsatz
0,8
0,9
0,9
Kurs/Op Ergebnis
9,0
9,1
8,2
Kurs/Cashflow
25,0
27,7
30,8
Kurs/Buchwert
1,8
1,7
1,6
100
85
70
55
Feb 11
Mai 12
Aug 13
Nov 14
40
Feb 16
Quelle: Bloomberg
Performance
Absolut
Relativ z. DAX30
Erstempfehlung:
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
-22,2% -15,1% -28,8%
-5,5%
-7,5% -10,1%
19.02.2009
Historie der Umstufungen (12 Monate):
27.04.2012
Von Kaufen auf Halten
30.03.2010
Von Halten auf Kaufen
15.10.2009
Von Verkaufen auf Halten
3
2016 (u.a. EpS: 4,29 (alt: 4,73) Euro) und 2017 (u.a. EpS: 4,82
(alt: 5,20) Euro) gesenkt. Bei einem unveränderten Kursziel von
64,00 Euro (Discounted-Cashflow-Modell; zeitliche Anpassung,
Mittelfristannahmen erhöht) hat unser Halten-Votum Bestand.
Bernhard Weininger (Analyst)
DAILY
Highlights
•
Der Umsatz (13,88 (Vj.: 18,05) Mrd. Euro) lag im vierten Quartal im Rahmen unserer Erwartung (13,85
Mrd. Euro). Das bereinigte EBIT (1,02 (Vj.: 1,46) Mrd. Euro) konnte unsere Prognose (0,99 Mrd. Euro)
leicht übertreffen.
•
Für 2016 rechnet BASF mit einem Umsatz deutlich unter dem Vorjahresniveau. Das EBIT soll sowohl auf
bereinigter als auch auf berichteter Basis leicht zurückgehen.
Geschäftsentwicklung
Der Umsatz sank im vierten Quartal (Q4) 2015 auf 13,88 (Vj. 18,05; unsere Prognose: 13,85; Marktkonsens:
14,06) Mrd. Euro. Ursächlich für den deutlichen Rückgang war insbesondere das Segment Öl & Gas, wo sich der
Umsatz infolge des Asset-Tauschs mit Gazprom auf 0,73 (Vj.: 4,01) Mrd. Euro belief. Im Bereich Chemicals lag
der Umsatz auf Grund niedrigerer Preise und Absatzmengen mit 3,19 (Vj.: 4,07) Mrd. Euro ebenfalls signifikant
unter dem Vorjahresniveau. Das bereinigte Konzern-EBIT ging entsprechend ebenfalls deutlich auf 1,02 (Vj.:
1,46; unsere Prognose: 0,99; Marktkonsens: 1,09) Mrd. Euro zurück. Erfreulich entwickelte sich insbesondere
der Bereich Functional Materials & Solutions (+76,8% y/y auf 389 Mio. Euro). Auf berichteter Basis belief sich
das Konzern-EBIT auf 0,33 (Vj.: 1,73; unsere Prognose: 0,29; Marktkonsens: 0,67) Mrd. Euro und spiegelt die
Wertberichtigungen im Segment Öl & Gas wider. Das Nettoergebnis ging auf 0,34 (Vj.: 1,42; unsere Prognose:
0,42; Marktkonsens: 0,36) Mrd. Euro zurück.
Umsatz
BASF
Q4 2014
Veränderung
Q4 2015
in Mio. EUR
Umsatz
Gj. 2014
gg. Vj.
Veränderung
Gj. 2015
in Mio. EUR
gg. Vj.
Chemicals
4.071
3.189
-21,7%
16.968
14.670
-13,5%
Performance Products
3.718
3.627
-2,4%
15.433
15.648
1,4%
Functional Mat. & Sol.
4.444
4.506
1,4%
17.725
18.523
4,5%
Agricultural Solutions
1.109
1.167
5,2%
5.446
5.820
6,9%
Oil & Gas
4.005
731
-81,7%
15.145
12.998
-14,2%
Sonstige
700
660
-5,7%
3.609
2.790
-22,7%
Konzern
18.047
13.880
-23,1%
74.326
70.449
-5,2%
Quelle: BASF, NATIONAL-BANK AG
Auf Gesamtjahresbasis ging der Umsatz auf 70,45 (Vj.: 74,33) Mrd. Euro zurück. Das bereinigte EBIT sank auf
6,74 (Vj.: 7,36) Mrd. Euro. Auf berichteter Basis belief sich das EBIT auf 6,25 (Vj.: 7,63) Mrd. Euro. Das
Nettoergebnis lag bei 3,99 (Vj.: 5,16) Mrd. Euro bzw. 4,34 (Vj.: 5,61) Euro je Aktie. Für das abgelaufene
Geschäftsjahr schlägt das Unternehmen eine Erhöhung der Dividende je Aktie auf 2,90 (Vj.: 2,80; unsere Prognose: 2,90; Marktkonsens: 2,87) Euro vor. Der operative Cashflow stieg in 2015 im Wesentlichen infolge einer
geringeren Mittelbindung im Nettoumlaufvermögen auf 9,45 (Vj.: 6,96) Mrd. Euro. Die Nettofinanzverschuldung
ist per 31.12.2015 auf 12,96 (30.09.2015: 13,76; 31.12.2014: 13,67) Mrd. Euro zurückgegangen.
4
DAILY
bereinigtes EBIT
BASF
Q4 2014
Veränderung
Q4 2015
in Mio. EUR
bereinigtes EBIT
Gj. 2014
Gj. 2015
in Mio. EUR
gg. Vj.
Veränderung
gg. Vj.
Chemicals
580
249
-57,1%
2.367
2.156
-8,9%
Performance Products
217
228
5,1%
1.455
1.366
-6,1%
Functional Mat. & Sol.
220
389
76,8%
1.197
1.649
37,8%
Agricultural Solutions
123
144
17,1%
1.109
1.090
-1,7%
Oil & Gas
347
127
-63,4%
1.795
1.366
-23,9%
Sonstige
-28
-114
-
-566
-888
-
Konzern
1.459
1.023
-29,9%
7.357
6.739
-8,4%
8,1%
7,4%
-0,7 PP
9,9%
9,6%
-0,3 PP
EBIT-Marge
Quelle: BASF, NATIONAL-BANK AG
Perspektiven
Die Q4-Zahlen lagen umsatzseitig im Rahmen unserer Erwartung. Beim EBIT wurde unsere Prognose leicht übertroffen. Dabei entwickelten sich die Segmente Chemicals sowie Öl & Gas erwartungsgemäß deutlich rückläufig.
Positiv überrascht hat uns der trotz insgesamt leicht gesunkener Preise starke EBIT-Anstieg im Segment Functional Materials & Solutions. Auf Gesamtjahressicht konnten wie bereits kommuniziert die Unternehmensziele
beim Umsatz (leichter Anstieg) und beim bereinigten EBIT (leichter Rückgang) nicht erreicht werden (Desinvestition der Gashandels- und speicheraktivitäten, Wertberichtigungen im Segment Öl & Gas; siehe Kommentierung vom 27.01.).
Für das laufende Geschäftsjahr rechnet BASF mit einem Wachstum der globalen Chemieproduktion von 3,4%
y/y (2015: 3,6% y/y). Den Ölpreis der Sorte Brent erwartet der Konzern im Jahresdurchschnitt bei 40 USD pro
Barrel. Entsprechend der Annahmen geht BASF für 2016 von einem Umsatz deutlich unter dem Vorjahr aus
(insbesondere wegen des Asset-Tauschs mit Gazprom). Das bereinigte EBIT wird leicht unter dem Niveau des
Vorjahres erwartet. Auch auf berichtigter Basis wird das EBIT leicht niedriger erwartet. BASF bewertet die Ziele
angesichts des schwierigen Marktumfelds als ambitioniert. Das Erreichen dürfte bei Öl- und Gaspreisen auf
dem derzeitigen Niveau sehr schwer werden. Darüber hinaus wird der Verkauf des Geschäfts mit Industrielacken für 475 Mio. Euro an AkzoNobel bis Ende 2016 erwartet.
Wir teilen die Ansichten des Konzerns hinsichtlich der Schwierigkeit des Erreichens der Ziele. Wir haben unsere
Prognosen angepasst (u.a. EpS 2016e: 4,29 (alt: 4,73) Euro; EpS 2017e: 4,82 (alt: 5,20) Euro). Auf Basis unseres Discounted-Cashflow-Modells (zeitliche Anpassung, Mittelfristannahmen erhöht) ermitteln wir unverändert
ein Kursziel von 64,00 Euro. Nach einer zuletzt deutlich negativen Kursentwicklung (3 Monate: -22%) reagierte
die Aktie auf die Zahlenbekanntgabe aufwärtsgerichtet (26.02.: +3%). Das Risiko für weitere nachhaltige
Kursrücksetzer sehen wir als gering an. Das Aufwärtspotential ist derzeit angesichts der anhaltend niedrigen Ölund Gaspreise aus unserer Sicht jedoch begrenzt. Unser Halten-Votum hat Bestand.
5
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- überzeugendes und im Vergleich zum Wettbewerb breiter diversifiziertes Produktportfolio (u.a. margenstarkes Öl- und
Gasgeschäft)
- in vielen Konzern-Segmenten sind Skaleneffekte wichtig, um
die Profitabilität zu gewährleisten
- Kostenvorteile gegenüber den Wettbewerbern
- trotz strategischer Zukäufe besteht weiterhin eine hohe Abhängigkeit vom zyklischen Chemiegeschäft
- China-Engagement wird weiter ausgebaut
- hohe Konjunkturabhängigkeit
Chancen
Risiken
- hohe F&E-Expertise ermöglicht auch zukünftig Wachstumspotenzial (bspw. Joint Venture mit Polyera bei Plastikchips)
- Integrationsrisiken im Fall von Akquisitionen
- Anstieg des Ölpreises
- weitere Diversifikation durch strategische Zukäufe führt zu
weiterer Entkoppelung von der zyklischen Chemieindustrie
Quelle: NATIONAL-BANK AG
6
- Restrukturierungsbedarf bei Zukäufen wie Ciba, um positive
operative Entwicklung zu gewährleisten
- Währungseffekte
DAILY
BASF
Gewinn- und Verlustrechnung
2013
2014
2015
2016e
2017e
Umsatz
73.973
74.326
70.449
60.586
63.131
Rohertrag/Bruttoergebnis
18.490
18.487
19.077
16.237
16.982
EBITDA
10.432
11.043
10.649
10.343
10.861
Abschreibungen
-3.272
-3.417
-4.401
-4.180
-4.009
7.160
7.626
6.248
6.163
6.853
-560
-423
-700
-580
-550
6.600
7.203
5.548
5.583
6.303
-1.487
-1.711
-1.247
-1.340
-1.576
5.113
5.492
4.301
4.243
4.727
-321
-337
-314
-300
-300
4.792
5.155
3.987
3.943
4.427
in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie)
EBIT
Finanzergebnis
EBT
Steuern
Ergebnis nach Steuern
Minderheitenanteile
Nettoergebnis
Anzahl Aktien (Mio. St.)
918
918
918
918
918
Ergebnis je Aktie
5,22
5,61
4,34
4,29
4,82
Dividende je Aktie
2,70
2,80
2,90
3,00
3,10
in % vom Umsatz
Umsatz
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
Rohertrag/Bruttoergebnis
25,0%
24,9%
27,1%
26,8%
26,9%
EBITDA
14,1%
14,9%
15,1%
17,1%
17,2%
Abschreibungen
4,4%
4,6%
6,2%
6,9%
6,4%
EBIT
9,7%
10,3%
8,9%
10,2%
10,9%
EBT
8,9%
9,7%
7,9%
9,2%
10,0%
Steuern
2,0%
2,3%
1,8%
2,2%
2,5%
Ergebnis nach Steuern
6,9%
7,4%
6,1%
7,0%
7,5%
Nettoergebnis
6,5%
6,9%
5,7%
6,5%
7,0%
Quelle: NATIONAL-BANK AG; BASF
7
DAILY
BASF
Bilanz- und Kapitalflussdaten
2013
2014
2015
2016e
2017e
Bilanzsumme
Anlagevermögen
Geschäfts- und Firmenwert
Vorräte
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen
Liquide Mittel
Eigenkapital
Verzinsliches Fremdkapital
Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen
Summe Fremdkapital
64.204
38.253
12.324
10.160
10.233
1.827
27.673
14.407
5.153
36.531
71.359
43.939
12.967
11.266
10.385
1.718
28.195
15.384
4.861
43.164
70.836
46.270
12.537
9.693
9.516
2.241
31.545
15.197
4.020
39.291
69.340
46.331
12.537
9.330
8.543
2.020
33.124
12.565
4.060
36.215
69.099
46.425
12.537
9.217
8.523
1.818
35.096
10.691
4.182
34.003
Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit
Cashflow aus Investitionstätigkeit
Free Cashflow
Cashflow aus Finanzierungstätigkeit
Summe der Cashflows
8.100
-5.994
2.106
-1.874
232
6.958
-4.496
2.462
-2.478
-16
9.446
-5.235
4.211
-3.673
538
9.316
-4.241
5.075
-5.296
-221
8.531
-4.103
4.427
-4.629
-202
2013
2014
2015
2016e
2017e
1,1
7,5
11,0
13,8
2,4
36,2
0,9
3,8%
1,1
7,7
11,2
13,9
2,5
41,7
1,0
3,6%
1,0
6,5
11,0
14,0
1,8
25,0
0,8
4,8%
1,1
6,7
11,2
14,2
1,7
27,7
0,9
4,9%
1,1
6,3
10,1
12,6
1,6
30,8
0,9
5,1%
17,3%
13,4%
7,5%
18,3%
12,6%
7,2%
12,6%
10,2%
5,6%
11,9%
10,2%
5,7%
12,6%
11,4%
6,4%
Eigenkapitalquote
Anlagendeckungsgrad
Anlagenintensität
Vorräte / Umsatz
Forderungen / Umsatz
Working Capital-Quote
Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR)
Nettofinanzverschuldung / EBITDA
43,1%
72,3%
59,6%
13,7%
13,8%
20,6%
12.580
1,2
39,5%
64,2%
61,6%
15,2%
14,0%
22,6%
13.666
1,2
44,5%
68,2%
65,3%
13,8%
13,5%
21,6%
12.956
1,2
47,8%
71,5%
66,8%
15,4%
14,1%
22,8%
10.545
1,0
50,8%
75,6%
67,2%
14,6%
13,5%
21,5%
8.873
0,8
Capex / Umsatz
Capex / Abschreibungen
Free Cashflow / Umsatz
6,6%
148,9%
2,8%
7,1%
155,0%
3,3%
5,6%
89,6%
6,0%
7,0%
101,4%
8,4%
6,5%
102,4%
7,0%
2,29
13,70
1,99
30,13
2,68
14,88
1,87
30,70
4,58
14,11
2,44
34,34
5,53
11,48
2,20
36,06
4,82
9,66
1,98
38,21
in Mio. EUR
Quelle: NATIONAL-BANK AG; BASF
BASF
Wichtige Kennzahlen
EV / Umsatz
EV / EBITDA
EV / EBIT
KGV
KBV
KCV
KUV
Dividendenrendite
Eigenkapitalrendite (ROE)
ROCE
ROI
Free Cash Flow / Aktie (EUR)
Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR)
Cash / Aktie (EUR)
Buchwert / Aktie (EUR)
Quelle: NATIONAL-BANK AG; BASF
8
DAILY
Lloyds Banking Group
Anlass:
Zahlen für das vierte Quartal 2015
Halten (Halten)
Kurs am 26.02.16 um 17:35 h:
72,13 GBp
Kursziel:
80,00 GBp
Einschätzung:
Mit einem bereinigten EBT von 1,76 (Vj.: 1,67) Mrd. GBP im
vierten Quartal (Q4) 2015 wurde unsere Prognose (2,21 Mrd.
51,54 Mrd. GBP
GBP) verfehlt. Ursächlich für die schwächer als erwartete Ergeb-
Banken
nisentwicklung waren vornehmlich geringere Gesamterträge. Die
Land:
Großbritannien
harte Kernkapitalquote nach Basel III lag zum 31.12.2015 mit
WKN:
871784
Marktkap.:
Branche:
Reuters:
LLOY.L
Kennzahlen
12/15e 12/16e 12/17e
13,0% auf einem überdurchschnittlichen Niveau. Die Dividende
je Aktie für 2015 von 2,75 (Vj.: 0,75) GBp hat unsere Erwartung
(2,50 GBp) deutlich übertroffen. Im Gesamtjahr 2015 konnte
Lloyds weitere Erfolge im Kerngeschäft (u.a. Rückgang der Aufwands-Ertragsquote; Anstieg der Nettozinsmarge) erzielen. Aller-
Gewinn
0,80
5,82
6,79
dings belasteten erneut hohe Rückstellungen für Restschuld-
Kurs/Gewinn
98,4
12,4
10,6
versicherungen die Entwicklung. Wir haben unsere EpS-Prognose
Dividende
2,75
4,00
4,70
Div.-Rendite
3,5%
5,5%
6,5%
Kurs/Umsatz
3,2
2,8
2,8
wir angesichts des überdurchschnittlichen Bewertungsniveaus le-
Kurs/Op Ergebnis
6,9
5,7
5,5
diglich ein begrenztes Aufwärtspotenzial für die Lloyds-Aktie. Bei
52,1%
49,6%
48,9%
einem unveränderten Kursziel von 80,00 GBp votieren wir weiter-
1,4
1,2
1,1
Cost/Income Ratio
Kurs/Buchwert
für 2016 unverändert gelassen, unsere Dividendenerwartung
aber auf 4,00 (alt: 3,50) GBp je Aktie erhöht. Trotz der sehr guten
Kapitalausstattung und der attraktiven Dividendenrendite sehen
hin Halten.
Markus Rießelmann (Analyst)
95
75
55
35
Feb 11
Mai 12
Aug 13
Nov 14
15
Feb 16
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
-1,1%
-6,8%
-8,7%
Relativ z. Stoxx Europe 5014,2%
3,7%
9,4%
Erstempfehlung:
01.12.2015
Historie der Umstufungen (12 Monate):
01.12.2015
Neuaufnahme
9
DAILY
Highlights
•
Das bereinigte EBT von 1,76 (Vj.: 1,67) Mrd. GBP fiel in Q4 2015 geringer als von uns erwartet aus
(unsere Prognose: 2,21 Mrd. GBP).
•
Die harte Kernkapitalquote nach Basel III lag zum 31.12.2015 mit 13,0% (30.09.2015: 13,7%) u.E.
weiterhin auf einem überdurchschnittlichen Niveau.
Geschäftsentwicklung
Mit einem bereinigten EBT von 1,76 (Vj.: 1,67) Mrd. GBP in Q4 2015 wurden die Erwartungen (unsere Prognose:
2,21 (Marktkonsens: 1,89) Mrd. GBP) verfehlt. Ursächlich für die schwächer als von uns erwartete Ergebnisentwicklung waren vornehmlich geringere Gesamterträge (4,43 (Vj.: 4,24; unsere Prognose: 4,98) Mrd. GBP).
Lloyds Banking Group
Gesamterträge H2 2014*
Gesamterträge H2 2015*
Veränderung
in Mio. GBP
in Mio. GBP
gg. Vj.
Retail Banking
4.098
4.217
2,9%
Commercial Banking
2.218
2.319
4,6%
Consumer Finance
1.334
1.310
-1,8%
Insurance
804
712
-11,4%
Sonstige
208
111
-46,6%
Konzern
8.662
8.669
0,1%
EBT H2 2014*
EBT H2 2015*
Veränderung
in Mio. GBP
in Mio. GBP
gg. Vj.
Retail Banking
1.518
1.675
10,3%
Commercial Banking
1.050
1.238
17,9%
Consumer Finance
476
466
-2,1%
Insurance
461
378
-18,0%
Sonstige
200
-28
-
Konzern
3.705
3.729
0,6%
Quelle: Lloyds Banking Group, NATIONAL-BANK AG
* bereinigt
Im zweiten Halbjahr (H2) 2015 stieg das bereinigte EBT leicht auf 3,73 (Vj.: 3,71) Mrd. GBP. Erfreulich verlief
u.E. die Entwicklung beim Zinsergebnis (5,77 (Vj.: 5,57) Mrd. GBP). Die sonstigen Erlöse fielen auf 2,90 (Vj.:
3,09) Mrd. GBP. Entsprechend lagen die Gesamterträge nahezu unverändert bei 8,67 (Vj.: 8,66) Mrd. GBP. Die
Aufwands-Ertragsquote verbesserte sich leicht auf 52,5% (Vj.: 52,7%). Das berichtete EBT fiel auf 0,45 (Vj.:
0,90) Mrd. GBP. Der signifikante Rückgang ist auf höhere Rückstellungen in Zusammenhang mit dem Verkauf
von Restschuldversicherungen (2,60 (Vj.: 1,60) Mrd. GBP; davon 2,10 Mrd. GBP in Q4 2015) zurückzuführen.
Die Dividende je Aktie für 2015 von 2,75 (Vj.: 0,75; reguläre Dividende: 2,25, Sonderdividende: 0,50) GBp hat
die Erwartungen (unsere Prognose: 2,50 (Marktkonsens: 2,30) GBp) deutlich übertroffen.
10
DAILY
Gesamterträge Gj. 2014*
Gesamterträge Gj. 2015*
Veränderung
in Mio. GBP
in Mio. GBP
gg. Vj.
Retail Banking
8.291
8.519
2,7%
Commercial Banking
4.436
4.576
3,2%
Consumer Finance
2.654
2.645
-0,3%
Insurance
1.594
1.664
4,4%
Sonstige
467
233
-50,1%
Konzern
17.442
Lloyds Banking Group
17.637
*
Retail Banking
1,1%
*
EBT 2014
EBT 2015
Veränderung
in Mio. GBP
in Mio. GBP
gg. Vj.
3.228
3.514
8,9%
Commercial Banking
2.206
2.431
10,2%
Consumer Finance
1.010
1.005
-0,5%
Insurance
922
962
4,3%
Sonstige
-68
82
-220,6%
Konzern
7.298
7.994
9,5%
Quelle: Lloyds Banking Group, NATIONAL-BANK AG
*bereinigt
Perspektiven
Die zum 31.12.2015 ausgewiesene harte Kernkapitalquote nach Basel III lag unter Abgrenzung der Dividende
bei 13,0% (30.09.2015: 13,7%; ohne Dividendenabgrenzung: 13,9%) und befindet sich damit im Branchenvergleich auf einem überdurchschnittlichen Niveau. Die Leverage Ratio fiel zum 31.12.2015 auf 4,8%
(30.09.2015: 5,0%; Dividendenabgrenzung: 5,1%).
Insgesamt verlief die operative Entwicklung auf bereinigter Basis in H2 2015 unseres Erachtens solide. Auf
berichteter Basis belasteten erneut unerwartet hohe Rückstellungen in Zusammenhang mit dem Verkauf von
Restschuldversicherungen die Ergebnisentwicklung. Allerdings zeichnet sich hier angesichts der Vorschläge der
Financial Conduct Authority allmählich ein Ende ab. Im Gesamtjahr 2015 konnte Lloyds weitere Erfolge im
Kerngeschäft erzielen. So verbesserte sich die bereinigte Aufwands-Ertragsquote auf 51,5% (2014: 51,8%) und
die Nettozinsmarge stieg auf 2,63% (2014: 2,40%). Für 2016 stellt Lloyds einen weiteren Anstieg der Nettozinsmarge auf 2,70% in Aussicht.
Trotz der sehr guten Kapitalausstattung, der attraktiven Dividendenrendite und der Fortschritte im Kerngeschäft, sehen wir angesichts des im Branchenvergleich überdurchschnittlichen Bewertungsniveaus (u.a. KBV
2016e: 1,2; zum Vergleich Peer Group Europa: 0,5) lediglich ein begrenztes Aufwärtspotenzial für die LloydsAktie. Wir haben unsere EpS-Prognose für 2016 unverändert gelassen, unsere Dividendenerwartung aber auf
4,00 (alt: 3,50) GBp je Aktie erhöht. Für 2017 prognostizieren wir erstmals ein EpS von 6,79 GBp und eine
Dividende je Aktie von 4,70 GBp. Bei einem unveränderten Kursziel von 80,00 GBp (Sum-of-the-Parts-Modell)
votieren wir weiterhin Halten.
11
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- im Branchenvergleich attraktive Dividendenrendite
- im Branchenvergleich ambitioniertes Bewertungsniveau
- gute Kostenkontrolle
- hohe Sonderbelastungen beeinträchtigen Ergebnis (u.a. in
Zusammenhang mit der Restrukturierung oder dem Verkauf
von Restschuldversicherungen (PPI))
- Kapitalquoten liegen auf einem sehr guten Niveau
- höhere Zinsmarge in 2016 erwartet
- hohe Abhängigkeit von der Wirtschaftsentwicklung in
Großbritannien
Chancen
Risiken
- ansteigendes Zinsniveau sollte positiv auf Erträge wirken
- anhaltend niedriges Zinsniveau
- Beschleunigung der konjunkturellen Entwicklung in Großbritannien
- Eintrübung der Konjunktur in Großbritannien
- weiterer Abbau der Kosten sowie Rückführung von Non-Core
Assets
Quelle: NATIONAL-BANK AG
12
- Verschärfung des regulatorischen Umfelds
DAILY
Lloyds Banking Group
Gewinn- und Verlustrechnung
2013
2014
2015(e)
2016e
2017e
18.805
16.399
17.421
18.105
18.458
9.635
9.042
9.075
8.980
9.026
-3.004
-1.102
-568
-180
-150
415
1.762
1.644
6.055
7.042
-1.217
-263
-688
-1.816
-2.113
-802
1.499
956
4.238
4.929
-36
-87
-96
-87
-92
-838
1.412
860
4.151
4.837
Anzahl Aktien (Mio. St.)
71.900
71.350
71.272
71.272
71.272
Ergebnis je Aktie (GBp)
-1,20
1,60
0,80
5,82
6,79
0,00
0,75
2,75
4,00
4,70
in Mio. GBP (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie)
Gesamterträge
Verwaltungsaufwand
Risikovorsorge
EBT
Steuern
Ergebnis nach Steuern
Minderheitenanteile
Nettoergebnis
Dividende je Aktie (GBp)
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Lloyds Banking Group
Lloyds Banking Group
Bilanz- und Kapitalflussdaten
in Mio. GBP
Bilanzsumme
Barreserve
Forderungen aus dem Kreditgeschäft
Goodwill
Verbindlichkeiten gegenüber Kreditinstituten
Verbindlichkeiten gegenüber Kunden
Zum Fair Value bewertete Verpflichtungen
Eigenkapital
2013
2014
2015(e)
2016e
2017e
842.380
49.915
519.672
2.016
13.982
439.467
43.625
38.989
854.896
50.492
510.072
2.016
10.887
447.067
62.102
43.335
806.688
58.417
484.483
2.016
16.925
418.326
51.863
41.234
811.824
56.501
494.173
2.016
16.079
397.410
49.788
43.425
819.097
56.502
504.056
2.016
15.275
377.539
47.797
45.412
2013
2014
2015(e)
2016e
2017e
54,2
neg.
1,2
0,0%
60,7
48,2
1,3
1,0%
57,9
98,4
1,4
3,5%
60,9
12,4
1,2
5,5%
63,7
10,6
1,1
6,5%
1,0%
-27,7%
4,3%
46,7%
3,9%
28,4%
14,3%
137,3%
15,9%
160,0%
51,2%
28.218
272.641
10,3%
-0,3%
55,1%
30.689
239.734
12,8%
0,6%
52,1%
28.544
222.845
12,8%
0,4%
49,6%
29.845
225.073
13,3%
1,9%
48,9%
31.332
231.826
13,5%
2,1%
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Lloyds Banking Group
Lloyds Banking Group
Wichtige Kennzahlen
Buchwert / Aktie (GBP)
KGV
KBV
Dividendenrendite
ROE (vor Steuern)
ROE (nach Steuern)
Aufwands-Ertragsquote
Core Tier 1 Capital (in Mio. GBP)
Risk weighted assets (in Mio. GBP)
Core Tier 1-Quote
RoRWA
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Lloyds Banking Group
13
DAILY
Nordex
Anlass:
Eckdaten für das Geschäftsjahr 2015
Halten (Halten)
Kurs am 26.02.16 um 17:35 h:
27,03 EUR
Kursziel:
29,00 EUR
Einschätzung:
Die Eckdaten für das vierte Quartal (Q4) 2015 übertrafen umsatzseitig (+38% auf 644 (Vj.: 468) Mio. Euro) unsere Prognose (603
2,19 Mrd. EUR
(Marktkonsens: 571) Mio. Euro), blieben aber ergebnisseitig
Erneuerbare Energien
(EBIT: +58% auf 28,6 (Vj.: 18,1) Mio. Euro) hinter unserer Erwar-
Land:
Deutschland
tung (33,7 (Marktkonsens: 32,3) Mio. Euro) zurück. Die Ziele für
WKN:
A0D655
Marktkap.:
Branche:
Reuters:
NDXG.DE
2015 wurden damit übertroffen (Umsatz: 2,3-2,4 (ist: 2,43) Mrd.
Euro; Auftragseingang: 2,3-2,4 (ist: 2,48) Mrd. Euro) bzw. erfüllt
(EBIT-Marge: 5%-6% (ist: 5,2%)). Der freie Cashflow war in Q4
2015 deutlich positiv (+76,1 (Vj.: -31,0) Mio. Euro; Gj. 2015:
12/15(e)
12/16e
12/17e
Gewinn
0,76
1,06
1,31
mögens-Effekte zurückzuführen ist. Die Bilanz- und Verschul-
Kurs/Gewinn
35,7
25,5
20,7
dungskennzahlen sind u.E. nach wie vor solide (u.a. Eigenkapital-
Dividende
0,00
0,00
0,00
Div.-Rendite
0,0%
0,0%
0,0%
Kurs/Umsatz
0,9
0,6
0,6
Mrd. Euro; 31.12.2014: 1,46 Mrd. Euro). Wir haben unsere
Kurs/Op Ergebnis
17,3
12,0
10,1
Schätzungen für 2015 gesenkt (u.a. EpS 0,76 (alt: 0,80) Euro).
Kurs/Cashflow
13,7
67,0
18,9
Für 2016 (u.a. EpS: 1,06 Euro) und 2017 (u.a. EpS: 1,31 Euro)
Kurs/Buchwert
4,8
4,7
3,8
Kennzahlen
+94,6 (Vj.: +88,7) Mio. Euro), was aber v.a. auf Nettoumlaufver-
quote per 31.12.2015: 31,2%; Nettoliquidität: 294,4 Mio. Euro).
Der feste Auftragsbestand ist im Schlussquartal 2015 nicht weiter
gestiegen (per 31.12.2015: 1,67 Mrd. Euro; 30.09.2015: 1,79
bleiben unsere Prognosen vorerst unverändert. Unter den Aspekten - fehlender Ausblick für 2016; hohe Konsensschätzungen;
hohes Gewinnwachstum - hat unsere Einschätzung zur Nordex-
36
27
18
Aktie - Halten (Kursziel: unverändert 29,00 Euro (DiscountedCashflow-Modell)) - Bestand.
9
Feb 11
Mai 12
Aug 13
Nov 14
0
Feb 16
Quelle: Bloomberg
Performance
Absolut
Relativ z. TecDAX
Erstempfehlung:
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
-15,0%
5,1%
44,5%
-1,3%
11,2%
45,0%
25.03.2014
Historie der Umstufungen (12 Monate):
13.11.2015
Von Kaufen auf Halten
30.07.2015
Von Halten auf Kaufen
21.05.2015
Von Kaufen auf Halten
24.03.2015
Von Halten auf Kaufen
06.02.2015
Von Kaufen auf Halten
14
Sven Diermeier (Senior Analyst)
DAILY
Safran
Anlass:
Zahlen für das Geschäftsjahr 2015
Halten (Halten)
Kurs am 26.02.16 um 17:35 h:
56,04 EUR
Kursziel:
62,00 EUR
Einschätzung:
Safran steigerte den Umsatz im Geschäftsjahr 2015 um 13,4%
auf 17,41 (Vj.: 15,36; unsere Prognose: 17,60) Mrd. Euro. Ge-
23,37 Mrd. EUR
tragen wurde der Anstieg von Währungseffekten und einer hohen
Industrie
Nachfrage im Bereich zivile Luftfahrt. Das bereinigte operative Er-
Land:
Frankreich
gebnis legte auf 2,43 (Vj.: 2,09) Mrd. Euro zu und lag damit
WKN:
924781
Marktkap.:
Branche:
Reuters:
SAF.PA
weitgehend im Rahmen unserer Erwartung (2,49 Mrd. Euro). Auf
berichteter Ebene (u.a. Nettoergebnis: 1,48 (Vj.: 1,25) Mrd. Euro)
belasteten Abschreibungen (bei dem Triebwerkprogramm Silvercrest: 654 Mio. Euro). Die Dividende für 2015 (1,38 (Vj.: 1,20)
12/15(e)
12/16e
12/17e
Gewinn
3,55
3,72
3,99
Prognose: 1,55 Euro). Der Ausblick für 2016 (Umsatzanstieg im
Kurs/Gewinn
18,2
14,9
13,9
niedrigen einstelligen Prozentbereich; Anstieg des bereinigten
Dividende
1,38
1,40
1,50
Div.-Rendite
2,1%
2,5%
2,7%
Kurs/Umsatz
1,6
1,3
1,2
ten 2016er-Prognosen (u.a. EpS: 3,72 (alt: 3,85) Euro) und einem
15,6
9,4
8,9
unveränderten Kursziel von 62,00 Euro weiterhin mit Halten.
Kurs/Cashflow
9,8
13,7
11,4
Kurs/Buchwert
4,6
3,3
2,9
Kennzahlen
Euro je Aktie) ist hinter den Erwartungen zurückgeblieben (unsere
Kurs/Op Ergebnis
75
60
45
30
Feb 11
Mai 12
Aug 13
Nov 14
15
Feb 16
Quelle: Bloomberg
Performance
Absolut
Relativ z. EuroStoxx 50
Erstempfehlung:
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
-19,8% -19,5% -10,9%
-3,3%
-9,1%
7,7%
01.12.2015
Historie der Umstufungen (12 Monate):
01.12.2015
Neuaufnahme
15
operativen Ergebnisses um rund 5%) ist ohne größere Überraschungen ausgefallen und dürfte nach unserer Einschätzung für
die Safran-Aktie kaum Impulse liefern. Wir votieren bei reduzier-
Zafer Rüzgar (Senior Analyst)
DAILY
Highlights
•
Der Umsatz stieg im vierten Quartal (Q4) 2015 um 6,8% y/y (unsere Prognose: 10,7% y/y). bereinigte
EBIT (Konzern) verbesserte sich im zweiten Halbjahr (H2) 2015 auf 1,26 (Vj.: 1,13; unsere Prognose:
1,32) Mrd. Euro.
•
Für das Geschäftsjahr 2015 will das Unternehmen eine Dividende von 1,38 (Vj.: 1,20; unsere
Prognose: 1,55; Marktkonsens: 1,46) Euro je Aktie ausschütten.
•
Ausblick 2016: Bei einem EUR/USD-Wechselkurs von 1,11 geht der Konzern von einem Umsatzanstieg
im niedrigen einstelligen Prozentbereich aus (2015: +13,4% y/y). Das bereinigte EBIT soll dabei um
etwa 5% y/y (2015: +16,4% y/y) zulegen.
Geschäftsentwicklung
Safran steigerte den Umsatz in Q4 2015 um 6,8% auf 4,87 (Vj.: 4,56) Mrd. Euro und verfehlte damit unsere
Erwartung (5,05 Mrd. Euro) leicht. Neben Währungseffekten (+247 Mio. Euro y/y) profitierte der Konzern von der
hohen Nachfrage im Bereich zivile Luftfahrt. Besonders auffällig war dabei der überproportionale Anstieg im
Service-Geschäft. Getrübt wurde das Gesamtbild im Bereich Aerospace Propulsion von der rückläufigen
Entwicklung im Militär- und Helikoptergeschäft. Der Anstieg im Bereich Aircraft Equipment ist ausschließlich auf
Währungseffekte zurückzuführen (organisch: -0,9% y/y). Im Gesamtjahr 2015 steigerte Safran den Konzernumsatz um 13,4% auf 17,41 (Vj.: 15,36) Mrd. Euro (Währungseffekte: +9,1 Prozentpunkte bzw. +1,40 Mrd. Euro)
und lag damit etwas über der eigenen Zielsetzung (Umsatzanstieg im niedrigen zweistelligen Prozentbereich).
Umsatz
Safran
Q4 2014
Q4 2015
in Mio. EUR
Veränderung
gg. Vj.
Umsatz
Gj. 2014
Gj. 2015
in Mio. EUR
Veränderung
gg. Vj.
Aerospace Propulsion
2.446
2.613
6,8%
8.153
9.319
14,3%
Aircraft Equipment
1.288
1.349
4,7%
4.446
4.943
11,2%
Defence
381
384
0,8%
1.221
1.266
3,7%
Security
440
519
18,0%
1.530
1.878
22,7%
Konzern
4.558
4.870
6,8%
15.355
17.414
13,4%
Quelle: Safran, NATIONAL-BANK AG
Das bereinigte EBIT (Konzern) verbesserte sich in H2 2015 auf 1,26 (Vj.: 1,13; unsere Prognose: 1,32) Mrd.
Euro. Ausschlaggebend hierfür war vor allem der Bereich Aircraft Equipment (hohe Nachfrage nach ServiceLeistungen). Im Bereich Aerospace Propulsion belasteten höhere F&E-Aufwendungen. Im Gesamtjahr stieg das
bereinigte Konzern-EBIT um 16,4% (Safran-Ziel: +13% bis +19% y/y) auf 2,43 (Vj.: 2,09) Mrd. Euro. Auf berichteter Basis (u.a. Nettoergebnis: 1,48 (Vj.: 1,25; unsere Prognose: 1,94) Mrd. Euro) belasteten Abschreibungen
im Zusammenhang mit dem Triebwerkprogramm Silvercrest (654 Mio. Euro).
16
DAILY
Bereinigtes EBIT
Safran
H2 2014
H2 2015
in Mio. EUR
Aerospace Propulsion
Ergebnismarge
Aircraft Equipment
Ergebnismarge
Defence
Ergebnismarge
Security
Ergebnismarge
Konzern
Ergebnismarge
Quelle: Safran, NATIONAL-BANK AG
Veränderung
Bereinigtes EBIT
Gj. 2014
gg. Vj.
Gj. 2015
in Mio. EUR
Veränderung
gg. Vj.
906
889
-1,9%
1.633
1.833
12,2%
20,6%
18,4%
-2,2 PP
20,0%
19,7%
-0,4 PP
226
267
18,1%
426
466
9,4%
9,8%
10,6%
0,8 PP
9,6%
9,4%
-0,2 PP
28
49
75,0%
71
64
-9,9%
4,4%
7,5%
3,1 PP
5,8%
5,1%
-0,8 PP
70
85
21,4%
134
151
12,7%
8,7%
8,6%
-0,1 PP
8,8%
8,0%
-0,7 PP
1.133
1.261
11,3%
2.089
2.432
16,4%
13,9%
14,0%
0,1 PP
13,6%
14,0%
0,4 PP
PP: Prozentpunkte
Perspektiven
Die Q4-Umsatzzahlen sind leicht schwächer als erwartet ausgefallen. Dabei verzeichnete Safran in allen
Bereichen in dem saisonal wichtigen Schlussquartal eine nachlassende Dynamik. Das starke Momentum im
Triebwerksgeschäft in den ersten neun Monaten hat spürbar nachgelassen (bedingt durch Military, Helikopter).
Zu bemängeln ist in erster Linie die weiterhin rückläufige Umsatzentwicklung auf organischer Basis im
Rüstungsgeschäft (nunmehr das dritte Jahr in Folge). Die bereinigte Ergebnisentwicklung werten wir insgesamt
als noch solide. Erfreulich ist dabei vor allem die Margenentwicklung ausgefallen. Die Sonderabschreibungen
bei Silvercrest kommen nicht überraschend, nachdem der Konzern im Jahresverlauf 2015 von technischen Problemen (Leistungs- und Verbrauchsanforderungen der Kunden bislang noch nicht erfüllt) und daraus resultierenden Verzögerungen bei den Auslieferungen respektive möglichen Vertragsstrafen berichtet hatte.
Die Dividende für 2015 (1,38 (Vj.: 1,20) Euro je Aktie) ist hinter den Erwartungen zurückgeblieben (unsere
Prognose: 1,55 Euro; Marktkonsens: 1,46 Euro). Der Ausblick für 2016 (Umsatzanstieg im niedrigen einstelligen
Prozentbereich; Anstieg des bereinigten operativen Ergebnisses um rund 5% y/y) ist ohne größere Überraschungen ausgefallen und dürfte nach unserer Einschätzung für die Safran-Aktie kaum Impulse liefern. In
Anbetracht der Projektrisiken (Hochlauf bei dem neuen LEAP-Triebwerk) votieren wir bei reduzierten 2016erPrognosen (u.a. EpS: 3,72 (alt: 3,85) Euro) und einem unveränderten Kursziel von 62,00 Euro (DiscountedCashflow-Modell) weiterhin mit Halten.
17
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- führende Position im Bereich Triebwerksherstellung
- krisenanfälliges Geschäftsmodell
- margenstarkes Instandhaltungsgeschäft mit Triebwerken
- hohe Abhängigkeit von wenigen Flugzeugkunden
- breit aufgestelltes Geschäftsmodell mit Präsenz in Wachstumsmärkten
- konstant hohe F&E-Ausgaben
Chancen
Risiken
- sehr hohe Nachfrage nach neuem sparsamen Triebwerk (LEAP)
- anhaltende Schwäche im Militärgeschäft
- hohe Defence-Nachfrage in Schwellenländern
- Verzögerungen und finanzielle Belastungen bei Neuprojekten
- weltweit zunehmender Bedarf für Sicherheitstechnik
- Untersuchung durch die EU-Kommission wegen möglichen
Absprachen mit Flugzeugherstellern
- hohe Abschreibungen bei Silvercrest-Triebwerk
Quelle: NATIONAL-BANK AG
18
DAILY
Safran
Gewinn- und Verlustrechnung
in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie)
Umsatz
2013
2014
2015(e)
2016e
2017e
14.363
15.355
17.414
18.005
19.065
Rohertrag
5.920
6.312
7.213
6.824
7.226
EBITDA
2.246
2.800
2.356
3.205
3.394
-500
-818
-622
-756
-801
1.746
1.982
1.734
2.449
2.593
Abschreibungen
EBIT
Finanzergebnis
EBT
Steuern
Ergebnis nach Steuern
Minderheitenanteile
Nettoergebnis
-138
-165
-224
-225
-210
1.608
1.817
1.510
2.224
2.383
-529
-522
-403
-623
-667
1.079
1.295
1.107
1.601
1.716
-32
-65
-50
-50
-50
1.193
1.248
1.482
1.551
1.666
Anzahl Aktien (Mio. St.)
417
417
417
417
417
Ergebnis je Aktie
2,87
3,00
3,55
3,72
3,99
Dividende je Aktie
1,12
1,20
1,38
1,40
1,50
in % vom Umsatz
Umsatz
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
Rohertrag
41,2%
41,1%
41,4%
37,9%
37,9%
EBITDA
15,6%
18,2%
13,5%
17,8%
17,8%
3,5%
5,3%
3,6%
4,2%
4,2%
EBIT
12,2%
12,9%
10,0%
13,6%
13,6%
EBT
Abschreibungen
11,2%
11,8%
8,7%
12,4%
12,5%
Steuern
3,7%
3,4%
2,3%
3,5%
3,5%
Ergebnis nach Steuern
7,5%
8,4%
6,4%
8,9%
9,0%
Nettoergebnis
8,3%
8,1%
8,5%
8,6%
8,7%
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Safran
19
DAILY
Safran
Bilanz- und Kapitalflussdaten
2013
2014
2015(e)
2016e
2017e
Bilanzsumme
Anlagevermögen
Geschäfts- und Firmenwert
Vorräte
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen
Liquide Mittel
Eigenkapital
Verzinsliches Fremdkapital
Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen
Summe Fremdkapital
23.698
11.747
4.620
3.998
4.967
1.547
6.813
2.736
8.668
16.885
26.133
13.358
5.536
4.265
5.827
1.633
6.478
3.165
9.638
19.655
28.507
14.386
5.321
4.518
6.515
1.845
5.893
2.628
10.602
22.614
29.656
14.350
5.321
5.005
6.857
2.169
6.919
2.562
11.073
22.737
30.836
14.312
5.321
5.300
7.260
2.658
8.051
2.370
11.725
22.785
Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit
Cashflow aus Investitionstätigkeit
Free Cashflow
Cashflow aus Finanzierungstätigkeit
Summe der Cashflows
2.120
-1.836
284
-805
-521
2.357
-1.954
403
-341
62
2.753
-1.268
1.485
-1.278
207
1.686
-720
966
-641
324
2.027
-763
1.264
-776
488
2013
2014
2015(e)
2016e
2017e
1,3
8,1
10,5
14,3
2,5
8,1
1,2
2,7%
1,4
7,9
11,2
16,5
3,2
8,8
1,3
2,4%
1,6
11,8
16,0
18,2
4,6
9,8
1,6
2,1%
1,3
7,5
9,8
14,9
3,3
13,7
1,3
2,5%
1,3
7,0
9,2
13,9
2,9
11,4
1,2
2,7%
Eigenkapitalrendite (ROE)
ROCE
ROI
17,5%
14,5%
5,0%
19,3%
14,3%
4,8%
25,1%
11,7%
5,2%
22,4%
16,2%
5,2%
20,7%
17,1%
5,4%
Eigenkapitalquote
Anlagendeckungsgrad
Anlagenintensität
Vorräte / Umsatz
Forderungen / Umsatz
Working Capital-Quote
Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR)
Nettofinanzverschuldung / EBITDA
28,7%
58,0%
49,6%
27,8%
34,6%
2,1%
1.189
0,5
24,8%
48,5%
51,1%
27,8%
37,9%
3,0%
1.532
0,5
20,7%
41,0%
50,5%
25,9%
37,4%
2,5%
783
0,3
23,3%
48,2%
48,4%
27,8%
38,1%
4,4%
393
0,1
26,1%
56,3%
46,4%
27,8%
38,1%
4,4%
-288
-0,1
Capex / Umsatz
Capex / Abschreibungen
Free Cashflow / Umsatz
3,4%
98,4%
2,0%
4,4%
82,4%
2,6%
4,4%
121,9%
8,5%
4,0%
95,2%
5,4%
4,0%
95,2%
6,6%
Free Cash Flow / Aktie (EUR)
Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR)
Cash / Aktie (EUR)
Buchwert / Aktie (EUR)
0,68
2,85
3,71
16,34
0,97
3,67
3,92
15,53
3,56
1,88
4,42
14,13
2,32
0,94
5,20
16,59
3,03
-0,69
6,37
19,30
in Mio. EUR
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Safran
Safran
Wichtige Kennzahlen
EV / Umsatz
EV / EBITDA
EV / EBIT
KGV
KBV
KCV
KUV
Dividendenrendite
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Safran
20
DAILY
Salzgitter
Anlass:
Vorläufige Eckdaten für das Geschäftsjahr 2015 / Ausblick für
2016
Verkaufen (Halten)
Kurs am 26.02.16 um 17:35 h:
20,55 EUR
Kursziel:
Einschätzung:
Die Eckdaten für das vierte Quartal (Q4) 2015 entsprachen beim
Marktkap.:
Branche:
1,23 Mrd. EUR
Umsatz und dem EBT in etwa den Ende Januar veröffentlichten
Rohstoffe
Indikationen. Das erstmals veröffentlichte EpS (-1,05 (Vj.: -0,36)
Land:
Deutschland
WKN:
620200
Reuters:
SZGG.DE
Euro) blieb deutlich hinter unserer Prognose (-0,57 Euro) zurück.
Damit ist 2015 (EpS: -0,89 Euro) das vierte Jahr in Folge, das
Salzgitter mit einem Nettoverlust abschließt. Einen Dividendenvorschlag für das abgelaufene Geschäftsjahr hat Salzgitter noch
nicht veröffentlicht. Die Bilanzkennzahlen (u.a. Eigenkapital-
12/15(e)
12/16e
12/17e
-0,89
-0,45
0,42
fen wir nach wie vor als solide ein. Der Ausblick für das Ge-
Kurs/Gewinn
neg.
neg.
48,5
schäftsjahr 2016 (u.a. in etwa ausgeglichenes operatives EBT)
Dividende
0,20
0,20
0,20
Div.-Rendite
0,7%
1,0%
1,0%
sere Prognosen gesenkt (u.a. EpS 2016e: -0,45 (alt: +1,10) Euro;
Kurs/Umsatz
0,2
0,1
0,1
EpS 2017e: +0,42 (alt: +1,72) Euro). Die Kapitalkosten werden
20,4
43,6
12,5
nach unserer Einschätzung weiterhin nicht verdient (Wertvernich-
Kurs/Cashflow
3,1
2,6
3,5
Kurs/Buchwert
0,5
0,4
0,4
Kennzahlen
Gewinn
Kurs/Op Ergebnis
quote per 31.12.2015: 35%; Nettoliquidität: 415 Mio. Euro) stu-
fällt u.E. äußerst schwach aus (unsere bisherige EBT-Prognose:
+90,5 Mio. Euro; Marktkonsens: +54 Mio. Euro). Wir haben un-
tung für die Aktionäre). Die Konsensschätzungen dürften deutlich
sinken. Unter Berücksichtigung dieser Aspekte sehen wir kein
Aufwärtspotenzial für die Salzgitter-Aktie und votieren neu mit
Verkaufen (alt: Halten).
70
55
40
25
Feb 11
Mai 12
Aug 13
Nov 14
10
Feb 16
Quelle: Bloomberg
Performance
Absolut
Relativ z. MDAX
Erstempfehlung:
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
-11,7% -26,0% -19,5%
-0,5% -23,3% -12,8%
02.04.2014
Historie der Umstufungen (12 Monate):
29.02.2016
Von Halten auf Verkaufen
27.08.2015
Von Verkaufen auf Halten
27.02.2015
Von Halten auf Verkaufen
14.08.2014
Von Verkaufen auf Halten
21
Sven Diermeier (Senior Analyst)
DAILY
Highlights
•
Das Q4-EpS blieb deutlich hinter unserer Erwartung zurück.
•
Salzgitter hat noch keinen Dividendenvorschlag für 2015 veröffentlicht.
•
Der Ergebnisausblick für das Geschäftsjahr 2016 verfehlt deutlich die Erwartungen.
Geschäftsentwicklung
Der Konzernumsatz (vorläufige Daten) sank im vierten Quartal (Q4) 2015 um 14% auf 1,93 (Vj.: 2,23;
Indikation: 1,91) Mrd. Euro. Alle operativen Bereiche mit Ausnahme des „stahlfernen“ Bereichs Technologie
zeigten preisbedingt Umsatzrückgänge. Das Konzern-EBT verbesserte sich um 9,2 Mio. Euro auf -11,6 (Vj.:
-20,8; Indikation: -12,0) Mio. Euro. Dabei war die Ergebnisentwicklung der einzelnen Bereiche sehr unterschiedlich. Das Aurubis-Engagement (25%-Beteiligung; Umtauschanleihe auf Aurubis-Aktien) lieferte einen
Ergebnisbeitrag (erfasst unter Sonstiges/Konsolidierung) von +34,6 (Vj.: -11,2) Mio. Euro. Das Nachsteuerergebnis (Nettoergebnis vor Anteilen Dritter) bezifferte sich auf Grund eines negativen Steuer-Einmaleffekts auf
-57,6 (Vj.: -19,7; unsere Prognose: -30,3) Mio. Euro. Das EpS belief sich auf -1,05 (Vj.: -0,36; unsere Prognose:
-0,57) Euro.
Umsatz Q4 2014
Umsatz Q4 2015
Veränderung
Veränderung
in Mio. EUR
in Mio. EUR
in Mio. EUR
in %
Flachstahl
452
417
-35
-7,8%
Grobblech/Profilstahl
274
190
-84
-30,7%
Energie
287
251
-36
-12,6%
Handel
850
681
-169
-19,9%
Technologie
321
331
10
3,2%
Sonstiges/Konsolidierung
45
57
13
28,4%
2.229
1.927
-302
-13,5%
Salzgitter
Konzern
Quelle: Salzgitter, NATIONAL-BANK AG
Im Gesamtjahr 2015 gab der Konzernumsatz um 5% auf 8,62 (Vj.: 9,04) Mrd. Euro nach. Das EBT verbesserte
sich auf +12,6 (Vj.: -15,2) Mio. Euro. Es war der erste Vorsteuergewinn seit dem Geschäftsjahr 2011. Damit
wurde die Unternehmenszielsetzung (EBT-Gewinn im unteren zweistelligen Mio.-Euro-Bereich) knapp erreicht.
Das Nachsteuerergebnis belief sich aber auf -45,5 (Vj.: -31,9) Mio. Euro und das EpS auf -0,89 (Vj.: -0,64) Euro.
Es war damit das vierte Verlustjahr in Folge.
22
DAILY
Die Nettoliquidität ist im Quartalsverlauf stark gestiegen und lag Ende Dezember 2015 bei 415 (30.09.2015:
267; 31.12.2014: 403) Mio. Euro. Die Eigenkapitalquote bezifferte sich Ende Q4 2015 auf 35% (30.09.2015:
34,8%; 31.12.2014: 33,9%).
Salzgitter
EBT Q4 2014
EBT Q4 2015
Veränderung
Veränderung
in Mio. EUR
in Mio. EUR
in Mio. EUR
in %
Flachstahl
-4,9
-16,5
-11,6
-
Grobblech/Profilstahl
-69,9
-35,2
34,7
-
Energie
-20,1
-6,6
13,5
-
Handel
44,0
11,2
-32,8
-74,5%
Technologie
12,0
8,5
-3,5
-29,2%
Sonstiges/Konsolidierung
18,1
27,0
8,9
49,2%
Konzern
-20,8
-11,6
9,2
-
Quelle: Salzgitter, NATIONAL-BANK AG
Perspektiven
Im Rahmen der Veröffentlichung der Eckdaten für das Geschäftsjahr 2015 (am 26.02.) hat Salzgitter erstmals
einen konkreten Ausblick für das Geschäftsjahr 2016 veröffentlicht. Demnach sollen ein in etwa ausgeglichenes operatives EBT sowie ein annähernd stabiler Umsatz (Gj. 2015: 8,6 Mrd. Euro) erzielt werden. Das EBT
ohne Einmaleffekte (-73,8 Mio. Euro) lag im Geschäftsjahr 2015 bei 86,4 Mio. Euro. Der ROCE soll knapp positiv
ausfallen (2015: 2,1%; 2014: 1,8%).
Infolge des Unternehmensausblicks sowie eines Gesprächs mit der Investor Relations-Abteilung haben wir
unsere Schätzungen für das Geschäftsjahr 2016 (u.a. EBT: -31,7 (alt: +90,5) Mio. Euro, EpS: -0,45 (alt: +1,10)
Euro; Dividende je Aktie: 0,20 (alt: 0,25) Euro) und 2017 (u.a. EpS: +0,42 (alt: +1,72) Euro; Dividende je Aktie:
0,20 (alt: 0,40) Euro) gesenkt. Wir votieren neu mit Verkaufen (alt: Halten) für die Salzgitter-Aktie.
23
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- diversifiziertes Produktportfolio von Flachstahl über Träger bis
hin zu Großrohren
- Wandlung zum Konglomerat (Bewertungsabschlag) mit der
Übernahme der Klöckner-Werke und der Beteiligung an
Aurubis
- weltweit Marktführer bei Großrohren mit der 50%igen Beteiligung an Europipe
- solide Bilanzkennzahlen (u.a. Nettoliquidität)
- Aktionärsstruktur (Land Niedersachsen: 26,5%)
- hohe Abhängigkeit von Deutschland/Europa (geringe regionale Diversifikation)
- schwacher Ergebnisausblick für 2016
Chancen
Risiken
- Trend zu hochwertigen Stählen - Salzgitter ist Premiumhersteller
- sehr zyklische Industrie - anfällig für konjunkturelle Abkühlung
- Effizienzsteigerungsprogramme
- Stahlbranche ist stark fragmentiert, während auf der Lieferantenseite (Rohstoffkonzerne) eine eher oligopolistische
Marktstruktur herrscht
- Einführung von wirksamen Stahl-Importzöllen
- globale Produktionsüberkapazitäten (Stahl)
- kein strukturelles Wachstum im Stahlbereich in Europa
- staatsanwaltschaftliche Ermittlungen (Steuern, Korruption)
- (Umwelt-)Regulierung (u.a. CO2-Zertifikate)
Quelle: NATIONAL-BANK AG
24
DAILY
Salzgitter
Gewinn- und Verlustrechnung
2013
2014
2015(e)
2016e
2017e
Umsatz
9.310
9.040
8.618
8.403
8.781
Rohertrag
2.536
2.692
2.542
2.496
2.629
192
461
409
368
443
Abschreibungen
-530
-382
-335
-340
-345
EBIT
-338
79
74
28
98
Finanzergebnis
-145
-94
-61
-60
-60
EBT
-483
-15
13
-32
38
-7
-17
-58
9
-12
-490
-32
-46
-22
27
-3
-3
-2
-2
-4
-493
-35
-48
-24
23
in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie)
EBITDA
Steuern
Ergebnis nach Steuern
Minderheitenanteile
Nettoergebnis
Anzahl Aktien (Mio. St.)
54
54
54
54
54
-9,11
-0,64
-0,89
-0,45
0,42
0,20
0,20
0,20
0,20
0,20
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
27,2%
29,8%
29,5%
29,7%
29,9%
EBITDA
2,1%
5,1%
4,7%
4,4%
5,1%
Abschreibungen
5,7%
4,2%
3,9%
4,0%
3,9%
EBIT
-3,6%
0,9%
0,9%
0,3%
1,1%
EBT
-5,2%
-0,2%
0,1%
-0,4%
0,4%
Ergebnis je Aktie
Dividende je Aktie
in % vom Umsatz
Umsatz
Rohertrag
Steuern
0,1%
0,2%
0,7%
-0,1%
0,1%
Ergebnis nach Steuern
-5,3%
-0,4%
-0,5%
-0,3%
0,3%
Nettoergebnis
-5,3%
-0,4%
-0,6%
-0,3%
0,3%
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Salzgitter
25
DAILY
Salzgitter
Bilanz- und Kapitalflussdaten
2013
2014
2015(e)
2016e
2017e
8.250
3.622
0
1.973
1.475
853
3.187
819
849
5.063
8.493
3.575
0
1.992
1.647
888
2.876
749
1.151
5.617
8.075
3.590
0
1.775
1.322
1.014
2.819
749
767
5.256
8.062
3.550
0
1.731
1.289
1.128
2.786
749
748
5.276
8.200
3.505
0
1.809
1.371
1.134
2.802
749
782
5.398
141
-195
-54
-52
-105
599
-348
251
-238
13
487
-350
137
-11
126
425
-300
125
-11
114
317
-300
17
-11
6
2013
2014
2015(e)
2016e
2017e
0,2
7,7
neg.
neg.
0,5
12,0
0,2
0,6%
0,1
2,7
15,6
neg.
0,5
2,6
0,2
0,7%
0,1
2,6
14,4
neg.
0,5
3,1
0,2
0,7%
0,1
2,2
28,9
neg.
0,4
2,6
0,1
1,0%
0,1
1,8
8,3
48,5
0,4
3,5
0,1
1,0%
-15,5%
-7,5%
-6,0%
-1,2%
1,8%
-0,4%
-1,7%
1,8%
-0,6%
-0,9%
0,7%
-0,3%
0,8%
2,5%
0,3%
Eigenkapitalquote
Anlagendeckungsgrad
Anlagenintensität
Vorräte / Umsatz
Forderungen / Umsatz
Working Capital-Quote
Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR)
Nettofinanzverschuldung / EBITDA
38,6%
88,0%
43,9%
21,2%
15,8%
27,9%
-213
-1,1
33,9%
80,4%
42,1%
22,0%
18,2%
27,5%
-318
-0,7
34,9%
78,5%
44,5%
20,6%
15,3%
27,0%
-444
-1,1
34,6%
78,5%
44,0%
20,6%
15,3%
27,0%
-558
-1,5
34,2%
79,9%
42,7%
20,6%
15,6%
27,3%
-564
-1,3
Capex / Umsatz
Capex / Abschreibungen
Free Cashflow / Umsatz
2,1%
36,8%
-0,6%
3,3%
78,6%
2,8%
4,1%
104,5%
1,6%
3,6%
88,2%
1,5%
3,4%
87,0%
0,2%
Free Cash Flow / Aktie (EUR)
Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR)
Cash / Aktie (EUR)
Buchwert / Aktie (EUR)
-0,99
-3,94
15,78
58,92
4,64
-5,88
16,41
53,16
2,53
-8,21
18,74
52,12
2,31
-10,32
20,85
51,51
0,31
-10,44
20,96
51,81
in Mio. EUR
Bilanzsumme
Anlagevermögen
Geschäfts- und Firmenwert
Vorräte
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen
Liquide Mittel
Eigenkapital
Verzinsliches Fremdkapital
Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen
Summe Fremdkapital
Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit
Cashflow aus Investitionstätigkeit
Free Cashflow
Cashflow aus Finanzierungstätigkeit
Summe der Cashflows
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Salzgitter
Salzgitter
Wichtige Kennzahlen
EV / Umsatz
EV / EBITDA
EV / EBIT
KGV
KBV
KCV
KUV
Dividendenrendite
Eigenkapitalrendite (ROE)
ROCE
ROI
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Salzgitter
26
DAILY
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Diese Ausgabe wurde in Übereinstimmung mit den internen Regeln der NATIONAL-BANK AG zum Umgang von möglichen Interessenkonflikten
erstellt. Danach sind in einer Anlageempfehlung mögliche Interessenkonflikte der NATIONAL-BANK AG zur Information der Anleger offen zu
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Die Überwachung der korrekten Handhabung möglicher Interessenkonflikte obliegt dem Compliance Beauftragten der NATIONAL-BANK AG.
Zusammenfassung der Bewertungsgrundlagen
Zur Unternehmensbewertung werden gängige und anerkannte Bewertungsmethoden (u.a. Discounted-Cash-Flow-Methode (DCF-Methode), PeerGroup-Analyse) verwandt. In der DCF-Methode wird der Ertragswert der Emittenten berechnet, der die Summe der abgezinsten
Unternehmenserfolge, d.h. des Barwertes der zukünftigen Nettoausschüttungen des Emittenten, darstellt. Der Ertragswert wird somit durch die
erwarteten künftigen Unternehmenserfolge und durch den angewandten Kapitalisierungszinsfuß bestimmt. In der Peer-Group-Analyse werden
an der Börse notierte Emittenten durch den Vergleich von Verhältniskennzahlen (z.B. Kurs-/Gewinnverhältnis, Kurs-/Buchwert-Verhältnis,
Enterprise Value/Umsatz, Enterprise Value/EBITDA, Enterprise Value/EBIT) bewertet. Die Vergleichbarkeit der Verhältniskennzahlen wird in
erster Linie durch die Geschäftstätigkeit und die wirtschaftlichen Aussichten bestimmt. Bei der Einstufung von Anlageempfehlungen stellen die
Analysten die von ihnen erwartete Wertentwicklung innerhalb des folgenden 6-12-Monatszeitraums ihrer Einschätzung der gesamten erwarteten
Kursentwicklung auf dem jeweiligen Markt gegenüber. Dabei fließt das vorstehend Beschriebene und ganz allgemein ihre Sicht der künftigen
Markt- und Konjunkturentwicklung in die Bewertung ein. Innerhalb dieses allgemeinen Rahmens bedeutet die Einstufung "Kaufen", dass die
erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung über dem Kursverlauf des Marktes liegt. "Halten" bedeutet, dass die
erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung im Marktdurchschnitt liegt. "Verkaufen" bedeutet, dass die erwartete
Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung unter dem Kursverlauf des Marktes liegt.
Sensitivität der Bewertungsparameter
Die zur Unternehmensbewertung zugrunde liegenden Zahlen aus der Gewinn- und Verlustrechnung, Kapitalabflussberechnung und Bilanz sind
datumsbezogene Schätzungen und somit mit Risiken behaftet. Diese können sich jederzeit ohne vorherige Ankündigung ändern.
Unabhängig von der verwendeten Bewertungsmethode besteht ein deutliches Risiko, dass das Kursziel nicht innerhalb des erwarteten
Zeitrahmens erreicht wird. Zu den Risiken gehören unvorhergesehene Änderungen im Hinblick auf den Wettbewerbsdruck oder bei der
Nachfrage nach den Produkten eines Emittenten. Solche Nachfrageschwankungen können sich durch Veränderungen technologischer Art, der
gesamtkonjunkturellen Aktivität oder in einigen Fällen durch Änderungen bei gesellschaftlichen Wertvorstellungen ergeben. Veränderungen im
Steuerrecht, beim Wechselkurs und, in bestimmten Branchen, auch bei Regulierungen können sich gleichfalls auf die Bewertung auswirken.
Diese Erörterung von Bewertungsmethoden und Risikofaktoren erhebt keinen Anspruch auf Vollständigkeit.
Zeitliche Bedingungen vorgesehener Aktualisierungen:
Im Regelfall existiert keine zeitliche Bedingung vorgesehener Aktualisierungen einer Anlageempfehlung, da diese laufend überprüft wird. Ein
Datum für eine Aktualisierung dieser Ausgabe kann daher im Regelfall nicht angegeben werden. Falls eine zeitliche Bedingung vorgesehener
Aktualisierungen einer Anlageempfehlung existiert bzw. eine Änderung bereits angekündigter derartiger Bedingungen eintritt, so wird dies in der
Anlageempfehlung genannt.
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