マーケット・レポート情報提供用資料債券・為替相場 2015/1/13 2015年の債券・為替相場目次： 2015年の債券・為替相場 -2015年の債券相場のポイント p.2 -米国債は、利回りが緩やかに上昇 p.2 -欧州債は、利回りが低位で推移 p.3 -円債は、利回りが低位で推移 p.3 -2015年の為替相場のポイント p.4 -対ドル中心に円安トレンドが継続 p.4 -FRBの金融政策正常化から、ドル高継続 p.5 -ユーロは低成長、デフレ懸念が売り要因 p.5 -豪ドルは、対円で底堅く推移 p.5 2015年の債券相場は、米連邦準備制度理事会(FRB)による利上げ観測から、米国債の利回りが緩やかに上昇すると見ています。一方、欧州中央銀行(ECB)及び日銀の金融緩和姿勢を背景に欧州債、円債の利回りは低位で推移すると見ています。為替相場については、日本の貿易赤字定着、公的年金や国内投資家の海外投資拡大、日銀の金融緩和姿勢を受けて、円安トレンドが継続すると予想します。ドルは、順調な米景気回復を背景に、2015年半ばの利上げが見込まれていることから、堅調地合いが続くと予想します。主要国国債の利回りとドル円の推移（日次、2013年12月31日～2015年1月8日）米10年国債利回り（左軸）独10年国債利回り（左軸）日10年国債利回り（左軸）ドル円（右軸）（％） 3.5 （円） 125 3.0 120 2.5 115 2.0 110 1.5 http://www.okasan-am.jp 2-8-1 Yaesu, Chuo-ku, Tokyo, JAPAN 105 1.0 100 0.5 0.0 13/12 95 14/2 14/4 14/6 14/8 14/10 14/12 （年/月）（出所）Bloombergデータより岡三アセットマネジメント作成 [本資料の最終ページに記載された【当レポートに関する留意事項】及び【皆様の投資判断に関する留意事項】を必ずお読みください] 1 ー 2015年の債券相場のポイントー米失業率と非農業部門雇用者数変化米国債は、利回りが緩やかに上昇（月次、2005年1月～2014年11月）・2015年半ばの利上げ観測が金利上昇要因・雇用市場の改善や旺盛な個人消費を背景に景気回復継続非農業部門雇用者数変化（千人、前月比、左軸）失業率（％、右軸） 600 11.0 400 10.0 200 9.0 0 8.0 -200 7.0 -400 6.0 -600 5.0 -800 4.0 -1000 3.0 05/01 06/09 08/05 10/01 11/09 13/05 （年/月）（出所）Bloombergﾃﾞｰﾀより岡三アセットマネジメント作成・期待インフレ率の低下が金利上昇抑制・財政の健全化による良好な債券需給が金利上昇抑制欧州債は、利回りが低位で推移・域内の低成長、デフレ懸念が金利低下要因・ECBは、国債買入れに踏み切る見込み円債は、利回りが低位で推移・日銀による強力な国債買入れを背景に金利低下余地を模索・物価上昇率の鈍化から日銀の追加金融緩和観測が台頭へー米国債は、利回りが緩やかに上昇ー米期待インフレ率の推移（週次、2010年1月8日～2014年12月26日）米国経済は順調な回復が継続しています。労働市場では、失業率が5.8％（2014年11月）へ低下し、また、非農業部門雇用者インフレ連動債（5年）から算出した期待インフレ率（％） FRB算出の期待インフレ率（％、5年後5年先） 3.5 数が2014年2月以降前月比で20万人を超える増加が続くなど、 3.0 雇用は改善基調にあります。個人消費は、労働市場の改善や株価上昇を受けた資産効果に後押しされ、堅調な回復が続いてい 2.5 ます。昨年夏場以降の原油価格の下落が、個人の購買力の増 2.0 大につながり、今後も個人消費の拡大に寄与すると予想されま 1.5 す。米景気回復の継続を背景に、FRBが金利正常化へ向け利上 1.0 げに着手すると見られており、米金利の上昇要因として働くと考 0.5 10/01 11/05 12/09 14/02 （年/月）（出所）FRB(St.Louis)、Bloombergﾃﾞｰﾀより岡三アセットマネジメント作成えます。一方、物価上昇率は低位で推移すると予想します。原油価格が下落していることや、賃金上昇率の緩慢な状態が続いていることなどから、インフレ率が落ち着く中、FRBによる利上げのペース米財政収支（対GDP比）の推移は緩やかになると見られ、米金利の上昇を抑制する要因となると（年次、2001年～2015年）思われます。（％） 0 需給面では、国債発行額の減少や投資家による旺盛な債券 -2 需要が米金利の上昇を抑制すると見ています。景気回復に伴う -4 -6 税収増と歳出の削減を受けて、財政収支が改善しており、新規 -8 国債発行額の減少が続いています。また、日本や欧州が金融緩 -10 和姿勢を示す中、主要国の中でも相対的に高利回りである米国 -12 債への需要は高いと考えられます。このため、長期金利の上昇 -14 -16 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 は緩やかにとどまると見ています。（年度）（注）2014、2015年度は2014年10月時点見通し（出所）IMF, World Economic Outlook Database, October 2014 [本資料の最終ページに記載された【当レポートに関する留意事項】及び【皆様の投資判断に関する留意事項】を必ずお読みください] 2 ー欧州債は、利回りが低位で推移ーユーロ圏の実質GDP成長率の推移ユーロ圏の実質GDP成長率は、直近で低水準ながらも6期連（四半期、2006年1-3月期～2014年7-9月期）前期比（％）続でプラスを維持しました。国別では、内需が堅調となったドイ前年同期比 6 ツは回復を示す一方、イタリアは2期連続で前期比マイナス成長 4 となりました。イタリアは、労働市場における構造改革が遅れて 2 おり、成果が表れるまで時間が掛かると予想されます。世界経 0 済の成長スピードの鈍化が懸念される中、外需による成長押し -2 -4 上げも期待しにくいため、ユーロ圏の景気回復力は鈍いものと -6 考えます。ただ、原油価格の下落が個人消費に好影響を与える -8 可能性があることや、ユーロ安の進行が輸出の増加に寄与する 06/03 07/03 08/03 09/03 10/03 11/03 12/03 13/03 14/03 （年/月）ユーロ圏のCPIと原油価格の推移ユーロ圏の物価上昇率は、域内の低成長に加え、原油価格下落の影響を受けて一段と低下することが予想されます。（2009年1月～2014年12月） ECBのドラギ総裁は、ユーロ圏のデフレリスクについて警戒感 CPI（％、前年比、月次、左軸）北海ブレント原油（ドル/バレル、日次、右軸） 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 09/01 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 10/05 11/09 ことも想定されるため、徐々に景気回復ペースが持ち直す展開を想定しています。（出所）Bloombergデータより岡三アセットマネジメント作成 13/02 を強めています。また、必要があれば資産買入れ措置の規模や構成等を変更する方針も示しています。ECBが国債買入れを含む量的緩和に踏み切るのは時間の問題と思われ、このことは、欧州の債券に利回り低下圧力を掛けるものと見ています。 14/06 （年/月）（注）北海ブレント原油価格は2009年1月2日～2014年12月31日）（出所）Bloombergデータより岡三アセットマネジメント作成ー円債は、利回りが低位で推移ー日銀の長期国債保有残高と10年国債利回り日銀は、2014年10月末に追加金融緩和を決定しました。資金供（月次、2009年12月～2014年12月）給量（マネタリーベース）の年間増加ペースは約80兆円に拡大さ長期国債保有残高（兆円、左軸） 10年国債利回り（％、右軸） 330 1.60 目標れ、長期国債やETFなどの買入れ額が大幅に増額されました。日銀が発表した2015年1月の長期国債買入れ額は年間を通して続 275 1.35 220 1.10 165 0.85 110 0.60 55 0.35 の伸び率が一段と鈍化することが見込まれています。日銀は2％ 0.10 の物価上昇目標の達成に向け、金融緩和を続ける考えを示して 0 09/12 10/12 11/12 12/12 13/12 14/12 15/12 （年/月）（出所）日銀、Bloombergデータより岡三アセットマネジメント作成くと考えられます。日銀による国債買入れ額は、新規固定利付国債発行額の約9割の規模に達します。このため、長期金利には低下圧力が掛かる展開が続くと見ています。物価面では、原油安を受けて、全国コア消費者物価指数（CPI）います。今後も追加金融緩和観測の高まりから、長期金利は低位で推移すると考えます。 [本資料の最終ページに記載された【当レポートに関する留意事項】及び【皆様の投資判断に関する留意事項】を必ずお読みください] 3 ー 2015年の為替相場のポイントー日本の貿易収支の推移対ドル中心に円安トレンドが継続（月次、2008年1月～2014年11月）貿易収支（右軸） 60 輸出（左軸）輸入（左軸）（兆円）（前年比：[％]） 2.0 1.5 30 1.0 0.5 0 0.0 -0.5 -30 -1.0 -1.5 -60 -2.0 -2.5 -90 -3.0 08/01 08/10 09/07 10/04 11/01 11/10 12/07 13/04 14/01 14/10 （年/月）日本の投資家部門別対外証券投資の推移信託勘定 FRBの金融政策正常化から、ドル高継続・2015年半ば以降利上げの可能性・年後半は米金利上昇とともにドルが一段高ユーロは低成長、デフレ懸念から対円で上値の重い展開・独が域内景気を牽引するものの、一部の国で景気低迷深刻 2011年以降、日本では高水準の貿易赤字が定着しています。合計 6.0 足元では、大幅な円安進行による輸出競争力の好転や原油安等 4.0 を背景に、貿易収支が改善する兆しも見られますが、世界経済の 2.0 成長鈍化や原発停止による巨額な燃料輸入を考慮すると、2015 0.0 年も貿易赤字が続く見込みです。引き続き、貿易赤字による円安 -2.0 圧力は残ると考えます。 -4.0 年金積立金管理運用独立行政法人（GPIF）は2014年10月末、 -6.0 1-3月期 4-6月期 7-9月期 10-12月期 1-3月期 4-6月期 7-9月期 10-12月期 1-3月期 4-6月期 7-9月期 10-12月期 1-3月期 4-6月期 7-9月期 10-12月期 1-3月期 4-6月期 7-9月期 10-12月期 1-3月期 4-6月期 7-9月期万投信・日銀の金融緩和姿勢は当面続く見込みー対ドル中心に円安トレンドが継続ー（四半期、2009年1-3月期～2014年7-9月期）生保・日米金融政策スタンスの違いから対ドル中心に円安継続・低成長と原油安の影響からデフレ懸念強まる（出所）Bloombergデータより岡三アセットマネジメント作成（兆円）・日本の貿易赤字定着が引き続き円安をサポート・GPIFを始めとする国内投資家の海外投資拡大は円安要因 2009年 2010年 2011年 2012年 2013年外貨建て資産の投資比率を高めるなどの資産配分を変更する方針を発表しました。年金フローを始めとして、国内投資家による対 2014年（出所）財務省ﾃﾞｰﾀより岡三アセットマネジメント作成外証券投資の拡大が見込まれることから、円が軟調に推移する展開を想定します。日米中銀の資産残高比率と円相場の推移日銀は2014年10月末、量的・質的金融緩和の拡大を発表しました。黒田総裁は、物価安定目標のため必要であれば追加金融（月次、2008年10月～2014年12月）日米中銀資産残高の比率※ ドル円緩和に踏み切る方針を示しています。一方、FRBは、2014年10月で量的緩和（QE）を終了しました。日米中銀が保有する資産拡大 130 （2008年10月＝100） 120 ペースの違いにより、ドルは対円で堅調に推移すると予想されま 110 す。 100 90 80 70 60 08/10 09/10 10/10 11/10 12/10 13/10 14/10 （年/月） ※日銀の資産残高をFRBの資産残高で割った値（出所）日銀、FRB、Bloombergデータより岡三アセットマネジメント作成 [本資料の最終ページに記載された【当レポートに関する留意事項】及び【皆様の投資判断に関する留意事項】を必ずお読みください] 4 ー FRBの金融政策正常化から、ドル高継続ー米FF金利先物 2014年12月の米連邦公開市場委員会（FOMC）声明文では、（％） 0.750 フォワードガイダンスが変更されるなど、FRBは着々と金融政策正 0.625 0.500 常化へ向け準備を進めています。米フェデラル・ファンド（FF）金利 0.375 先物市場では、FRBによる利上げ開始時期が2015年半ばになると 0.250 予想されています。 0.125 世界経済の成長鈍化に対する懸念は残りますが、米国について 0.000 12月 11月 10月 9月 8月 7月 6月 5月 4月 3月 2月 1月は、雇用の改善や旺盛な個人消費など、経済指標が良好であることから、FRBが利上げに着手する可能性は高いと思われます。日本 2015年（限月） (注）各限月が示す利回り（2014年12月30日時点） (注）シャドーはFRBの誘導目標（0～0.25％）や欧州が金融緩和姿勢を示す一方で、早期利上げが見込まれるドルは、2015年も引き続き堅調に推移すると思われます。（出所）Bloombergデータより岡三アセットマネジメント作成ユーロ圏諸国の鉱工業生産の推移ユーロ圏の鉱工業生産は、ドイツの持ち直しもあって小幅ながら（月次、2012年1月～2014年10月）ユーロ圏ドイツーユーロは低成長、デフレ懸念が売り要因ーフランスイタリアも改善しています。しかし、イタリアやフランスなど一部の国は依然低迷しています。個人消費も弱さが残っており、域内の景気回復（前年比：[％]） 6 4 は遅れる見込みです。また、2014年10月以降の原油価格急落を 2 受けて、2014年12月のユーロ圏のCPIは前年比でマイナスとなりま 0 した。 -2 -4 ユーロは、域内の低調な経済成長に加え、デフレ懸念が一段と -6 強まっていることから、ECBによる追加金融緩和観測を背景に、対 -8 -10 円で上値の重い展開となると予想します。 -12 12/1 12/10 13/7 14/4 （年/月）ー豪ドルは、対円で底堅く推移ー（出所）Bloombergデータより岡三アセットマネジメント作成オーストラリア準備銀行（RBA）は金融政策について中立的な姿オーストラリアの実質GDP成長率の推移勢を維持しています。豪ドルの水準については、2014年12月の理（四半期、2006年1-3月期～2014年7-9月期）事会において「資源価格の下落や豪経済成長からみると豪ドル（前年同期比：％） 6.0 は高い水準にある」と指摘するなど、警戒姿勢を示しています。 RBAの警戒姿勢に加え、FRBによる利上げ観測や中国経済の 5.0 減速を受けて、豪ドルはドルに対し軟調に推移すると予想します。 4.0 ただ、2014年7-9月期実質GDP成長率が前年比＋2.7％となる 3.0 など、豪州景気は先進国の中では良好です。金利水準が相対的 2.0 に高く、日本勢による豪ドル建て債券への投資が続いています。 1.0 今後も、この傾向は続くと予想され、豪ドルは、対円では底堅く推 0.0 06/3 07/3 08/3 09/3 10/3 11/3 12/3 13/3 14/3 移すると見ています。（年/月）以上（出所）Bloombergデータより岡三アセットマネジメント作成（作成：債券運用部） [本資料の最終ページに記載された【当レポートに関する留意事項】及び【皆様の投資判断に関する留意事項】を必ずお読みください] 5 【当レポートに関する留意事項】 ■本資料は、投資環境に関する情報提供を目的として岡三アセットマネジメント株式会社が作成したものであり、特定のファンドの投資勧誘を目的として作成したものではありません。■本資料に掲載されている市況見通し等は、本資料作成時点での当社の見解であり、将来予告なしに変更される場合があります。また、将来の運用成果を保証するものではありません。 ■本資料は当社が信頼できると判断した情報を基に作成しておりますが、その正確性・完全性を保証するものではありません。■投資信託の取得の申込みに当たっては、投資信託説明書（交付目論見書）をお渡ししますので必ず内容をご確認のうえ、投資判断はお客様ご自身で行っていただきますようお願いします。【皆様の投資判断に関する留意事項】【投資信託のリスク】投資信託は、株式や公社債など値動きのある証券等（外貨建資産に投資する場合は為替リスクがあります。）に投資しますので、基準価額は変動します。従って、投資元本が保証されているものではなく、基準価額の下落により、損失を被り、投資元本を割り込むことがあります。投資信託は預貯金と異なります。投資信託財産に生じた損益は、すべて投資者の皆様に帰属します。【留意事項】・投資信託のお取引に関しては、金融商品取引法第37条の6の規定（いわゆるクーリングオフ）の適用はありません。・投資信託は預金商品や保険商品ではなく、預金保険、保険契約者保護機構の保護の対象ではありません。また、登録金融機関が取扱う投資信託は、投資者保護基金の対象とはなりません。・投資信託の収益分配は、各ファンドの分配方針に基づいて行われますが、必ず分配を行うものではなく、また、分配金の金額も確定したものではありません。分配金は、預貯金の利息とは異なり、ファンドの純資産から支払われますので、分配金が支払われると、その金額相当分、基準価額は下がります。分配金は、計算期間中に発生した収益を超えて支払われる場合があるため、分配金の水準は、必ずしも計算期間におけるファンドの収益率を示すものではありません。また、投資者の購入価額によっては、分配金の一部または全部が、実質的には元本の一部払戻しに相当する場合があります。ファンド購入後の運用状況により、分配金額より基準価額の値上がりが小さかった場合も同様です。【お客様にご負担いただく費用】 ■お客様が購入時に直接的に負担する費用購入時手数料：購入価額×購入口数×上限 3.78％（税抜3.5％） ■お客様が換金時に直接的に負担する費用換金時手数料：公社債投信 1万口当たり上限108円（税抜100円） ※その他の投資信託にはありません信託財産留保額：換金時に適用される基準価額×0.3％以内 ■お客様が信託財産で間接的に負担する費用運用管理費用（信託報酬）の実質的な負担：純資産総額×実質上限年率2.052％（税抜1.90％） ※実質的な負担とは、ファンドの投資対象が投資信託証券の場合、その投資信託証券の信託報酬を含めた報酬のことをいいます。なお、実質的な運用管理費用（信託報酬）は目安であり、投資信託証券の実際の組入比率により変動します。その他費用・手数料監査費用：純資産総額×上限年率0.01296％（税抜0.012％） ※上記監査費用の他に、有価証券等の売買に係る売買委託手数料、投資信託財産に関する租税、信託事務の処理に要する諸費用、海外における資産の保管等に要する費用、受託会社の立替えた立替金の利息、借入金の利息等を投資信託財産から間接的にご負担いただく場合があります。※監査費用を除くその他費用･手数料は、運用状況等により変動するため、事前に料率･上限額等を示すことはできません。 ●お客様にご負担いただく費用につきましては、運用状況等により変動する費用があることから、事前に合計金額若しくはその上限額又はこれらの計算方法を示すことはできません。【岡三アセットマネジメント】商号：岡三アセットマネジメント株式会社事業内容：投資運用業、投資助言・代理業及び第二種金融商品取引業登録：金融商品取引業者関東財務局長（金商）第370号加入協会：一般社団法人投資信託協会／一般社団法人日本投資顧問業協会上記のリスクや費用につきましては、一般的な投資信託を想定しております。各費用項目の料率は、委託会社である岡三アセットマネジメント株式会社が運用するすべての公募投資信託のうち、最高の料率を記載しております。投資信託のリスクや費用は、個別の投資信託により異なりますので、ご投資をされる際には、事前に、個別の投資信託の「投資信託説明書（交付目論見書）」の【投資リスク、手続・手数料等】をご確認ください。 6