HF Investment Note SEP 2014 - JP

HF Investment Note –SEP 2014
© 2014 Harris Fraser Group
ハリス・フレイザー投資ノート – 2014 年 9 月 1 日
概要
グローバル株式市場と債券市場では 8 月中旬から回復が見ら
れました。8 月末時点で、米国市場 (S&P500 指数) は 3.77%の
上昇、欧州市場 (Stoxx600 指数)は 1.79%の上昇となりました。
ラテンアメリカは中国市場(上海総合指数)と香港市場(ハンセ
ン指数)が伸び悩んだ事もあり MSCI アジア(除く日本)を上回る
結果になりました。ハイイールド債(HYG)と投資適格債(LQD)は
それぞれ 1.90%と 1.71%の上昇となりました。
米ドルはファンダメンタルズと地政学リスクのバランスに支
えられ堅調でした。しかしながら、多くの商品や通貨が 8 月
はマイナスとなりました。ウクライナ・ロシア間やイラクに
おける緊張という不確定要素により短期の展望は見通しを立
てるのが難しいですが、この様な不確定要素により我々の基
本的視点が変ることはなく、買い機会を産むと考えておりま
す。
表0
8 月 30 日付
出展:: Thomson Reuters, and Harris
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表1
市場センチメント
8 月中旬に、VIX 指数と弊社のリスクオフ/リスクオン指数に
変化があり上昇に戻る傾向が見られました。この変化は一時
的ではありましたが、もしより長い期間において同じ現象が
見られた場合は下振れリスクに注意をする必要があります。
ハリス・フレイザーグループ
ハリス・フレイザー投資調査部
投資調査部
ハリス・フレイザー
シニア投資
投資アナリスト
シニア
投資アナリスト
アンディ・ウォン
訳:
SEP 2014
新井茂
8 月 30 日付
出展:: Thomson Reuters, and Harris
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免責事項：このレポートは信頼できると考えられる情報に基づいて
作成されています。しかしながら、ハリス・フレイザーは明示また
は黙示を問わず、第三者から得た情報の正確性および完全性に関し
て保証をする、または責任を負うものではありません。ハリス・フ
レイザーの役職員は本レポート及び本レポートから得た情報の誤り
或いは削除、また当該情報を利用したことにより発生するいかなる
費用又は損害等の一切の責任を負いません。ここに掲載している情
報は事前に通知することなく変更される場合があります。投資はリ
スクを伴うものです。過去の実績は将来の結果を保証するものでは
ありません。本レポートには投資に伴う全てのリスクを掲載してな
い場合があります。お客様には必要に応じて専門家の助言を仰ぐこ
とをお勧めします。
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米国 – またも V 字パターンになり記録を更新
表2
7 月末から 8 月中旬に行われた調整の後、S&P 500 とダウ平均株価
(DJI) はまたもや記録を更新しました。過去二年間の記録を見ると v
字型の反発を繰り返す上昇トレンドにあることが見られます。これ
は住宅着工件数、中古住宅販売戸数や 7 年ぶりの高水準となった米
消費者信頼感指数などと言った経済指標が上向きだったことからも
分かります。
ジャクソンホールで開かれた経済シンポジウムにて、米国連邦理事
会 (FRB) は未だ金利引き締めを行う時期を見計らっていることが分
かりました。米連邦公開市場委員 (FOMC) とはいつ金利引き締めを
行うかという点では合意を得られないかも知れないが、議事録によ
るとどの様に金利引き締めを行うかに関しては合意を得ているとの
ことです。イエレン議長は失業率のみに頼るのではなくより堅実な
データを集めるために労働市場の 19 の指標の結果を待つというこ
とです。例えば、非正規雇用の従業員の割合が過去の水準を超え
ていることに関し、労働市場が思っているほど楽観視出来ないので
はないかという論点が挙げられます。
8 月 30 日付
表3
8 月 30 日付
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表4
米 10 年債利回り (10YT)はまたも S&P 500 指数と逆の方向に進んで
いることが表 4 から見られます。多くの投資家が最初の金利上昇
は 2015 年半ばに行われると考えていますが、低いインフレ率、弱
い成長、遅い回復が見られる等、長期的には決して楽観的だと断言
は出来ません。それにより、米 10 年利回りは未だ 3%を下回ってい
ます。もし長期目標率が下がれば、アセットクラスを再評価する必
要があり、その結果、米株の価格は高くなくなるかもしれません。
NASDAQ は上昇トレンドにありネックラインの 2866 から上昇し、
最初の目標値である 4628 を達成しようとしています。NASDAQ へ
のセンチメントはアップル社の iPhone6 のリリースとアリババの
IPO 上場まで強気を維持すると考えられます。
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8 月 30 日付
表5
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ドルインデックスはファンダメンタルズと地政学的緊張の影響を受
けて上昇トレンドが続いています。表 0 の黒線からはっきりとした
抵抗線の下降が見られます。
8 月 30 日付
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欧州 – 期待に沿えない結果
最新の経済指標の数字は期待に沿えない結果となりました
(11.5%と 2012 年 9 月以来の低水準のとなった失業率、前期比
+0%となった GDP 成長率、目標とされた 2%を大きく下回り
0.3%に留まったインフレ率など)。ドイツ経済が前期比-0.2%の
マイナス成長に陥った影響により、10 年国債利回りは初めて
1%を割り込みました。これらにより、ユーロ圏がここ 20 年
の日本と似た状況に陥るのではないかという懸念が広がって
おり、投資家の注目はジャクソンホール会議に集まりました。
ドラギ総裁は中長期的なインフレ期待を確実にするため異例
の措置を用いる準備が出来ていることを表明しました。しか
しながら、我々は以下の理由により 9 月第一週には追加の緩
和策の発表はないと考えています; 1. ユーロ圏内での政治的圧
力; 2. ユーロ圏全ての国の協力が必要となる; 3. 欧州中央銀行
(ECB)は恐らく 9 月と 12 月に実地される長期資金供給オペ
(TLTROs)の効果を見てから判断をする。
表 7 よりユーロ/ドル (EUR/USD) が明確な下降トレンドにある
ことが分かります。ECB の緩和策への期待が薄れている点だ
けでなくユーロ圏の回復が悲観視されていることが原因と考
えられます。
ロシアーウクライナ間の状況はユーロ圏の成長率低迷の理由
の一つであると考えられます。ロシアの第 2 四半期の GDP 成
長率は前期比で+0.8%と予想を上回りましたが、追加制裁の可
能性に対する懸念により市場センチメントは悪化しています。
現在の欧米諸国とロシアの間での地政学的緊張はロシアに中
国との交友を深める機会を与える可能性があり、そうなると
新たな地政学的均衡を生むことになります。その結果、過小
評価されているこれら 2 つの市場が更に魅力的になる可能性
があります。
英国は失業率は下がっているが賃金伸び率は低迷が続くとい
う米国に似た状況に直面しています。ドル高と 9 月中旬に行
われるスコットランド独立の是非を問う住民投票に対する懸
念により、表 9 の様に英ポンド(GBP)は下降トレンドが続いて
います。もしスコットランドが独立をすると英国の経済、英
ポンドの安定性、英国の信用格付けの悪化リスクが考えられ
ます(こちらのトピックは次回のハリスフレイザーインサイト
にてお話します)。
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表6
8 月 30 日付
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8 月 30 日付
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表7
表8
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表9
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オーストラリア – 商品以外からも影響
表 10
インフレ成長率は前年比で 3%、失業率はここ 12 年間で最高
の 6.4%となりミゼリーインデックスは 9 を超え 2008 年以来
の高水準となりました。
オーストラリアの GDP の約 10%は鉱業セクターに頼っている
ことから、オーストラリアの経済は商品価格の低下により悪
影響を受けています。それによりオーストラリア準備銀行
(RBA)は経済成長率は 3%のトレンド成長率を下回る 2.5%にな
ると予測すると発表しました。しかし、一方で政府は観光業
(GDP の 6%)の促進や液体天然ガス(LNG)の生産といった異なる
政策により経済を促進すると発表しました。政府は年間 700
億米ドルの観光収入を今後 10 年間で 1200 億米ドルまで上げ
ることを目標としています。この観光業に関するプランは建
設セクターの需要を高くすると考えられます。オーストラリ
アはエネルギーセクターの LNG に投資をしており、2020 年に
は LND の世界最大産出国になると予想されています。
ここ数年の豪ドル(AUD)は商品価格とはそれる方向に変動して
おり(表 11)、むしろ米 10 年国債に近いトレンドが見られます。
市場は世界経済の回復と金利上昇のタイミングのどちらが早
いかに注目をしています。これが豪ドル、ニュージーランド
ドル(NZD)、カナダドル(CAD)が全体的に商品価格指数をアウ
トパフォームした理由だと考えれます。
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表 11
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8 月 30 日付
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表 12
表 12 のテクニカル分析では黒線で示されているようにニュー
ジーランドドルがダブルトップの後に下降し始め、支持線に
支えられているのが見られます。この原因は米ドル高、乳製
品価格の低下、移民数減少により成長の減速などが挙げられ
ます。
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日本 – 未だ待ちの状態
表 13
第 2 四半期の GDP の低下 (6.8%減) の主な原因は消費税引き上
げによる影響だと考えられます。また世界需要の高さにより
円安の割りに輸出にそこまで大きな伸びが見られませんでし
た。しかしながら、最近トヨタ社が過去最高営業益を出した
という発表もあり、今後もより多くの企業が円安の恩恵を受
けることになると予想しています。短期のテクニカル分析で
は日本市場は向上しているのが見られます。これは年金積立
金管理運用独立行政法人(GPIF) が再配分をし相場を下支えす
ると考えられるからです。表 14 では円と日経平均株価 (Nikkei
225) の両方が抵抗線近くにいるのが見られ、日銀がもし将来
的な刺激策を発表した場合、これらの数字が上抜けすると予
想しています。
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表 14
8 月 30 日付出展:: Thomson Reuters, and Harris Fraser
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中国 – 企業収益の質の向上
8 月の経済指標は期待を裏切る形になった反面、HSBC 購買担
当者景気指数 (PMI) が 3 ヶ月間 50 を上回っていたことから、
我々は中国に関して楽観的な見方をしています。また長期的
に見ると以下の好材料もあります。1) 腐敗対策: 国有企業の
主な取締役の給料を最大 70%下げる; 2) 国有セクターと民間セ
クターとの間でより公平な競争環境の確立が進んでいて、経
済がより市場志向になっている; 3) 内需セクター内でのオンラ
インショッピングの売り上げの割合が 2008 年の 1%から 2014
年には 10%まで上昇; 4) 観光業を生産性の高いセクターにする
ための支援 (GDP の 5%を目標) 。こういった再建プランが企業
収益の質を上げ、経済をより健全にすると考えられます。
一方で、不動産セクターの下降が主なリスクに挙げられます。
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表 15
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中国経済がまた好調に戻るだろうという市場の期待を受け、
人民元(CNH) はまた上昇トレンドに戻り、人民元相場は対ド
ルで多くの主要通貨をアウトパフォームしました。人民元は
ドルとの相関性の低い安全な逃避先で、過小評価を受けてい
ると言えます。
表 16
8 月 30 日付
香港 – 上昇トレンドの中で小休止
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表 17
香港の小売売上高は市場期待を下回るマイナス 3.1%となり、
また輸出成長率は先月の前年比 11.4%から前年比 6.8%となり
ました。しかしながら、上海-香港市場の相互接続と検討中の
深セン-香港市場の相互接続のように香港市場は中国市場と高
い相関性を持っているという点や A 株が来年 MSCI 新興国指
数へ組み入れられる可能性があるという点より、我々は香港
市場を楽観的に見ています。
香港の選挙制度に対する運動“Occupy Central” による緊張は最
近高まっています。この運動がコントロール不可能な事態に
発展するまで香港市場に対する戦略は現状を維持します。
韓国 – ハリス・フレイザーインサイトをお楽しみ下さい
8 月 30 日付
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表 18
韓国の金融刺激策、観光業促進計画や輸出の上昇は投資家に
取ってとても魅力的なものであると言えます。テクニカル分
析では韓国市場は 3 年間に渡った三角保ち合いを抜け、上昇
トレンドに入ったことが分かります。
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台湾 – 9 月にセンチメントに変化の可能性
表 19
工業生産高は市場予想を上回る 6.08%となりました。電化製
品、コンピュータ部品と光学部品が主要部門になります。し
かし、前述の NASDAQ 同様、アップル社の iPhone 6 のリリー
スとアリババの IPO 上場後のセンチメントの変化が不安視さ
れています。また電化製品の需要の伸びも懸念材料の一つに
挙げられます。
ブラジル – ４月の MMM 以来 21%上昇
上昇
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表 20
市場利回りはプラスになり、不調となった経済データ (2 四半
期連続となった GDP のマイナス成長 – 景気後退)ではなく、10
月に行われる選挙への期待が表れる形になりました (テクニ
カル面では市場は表 20 で示されている抵抗線に達しましたが、
ダブルボトムの目標値は約 69800 となっています)。インフレ
率を抑えるために設定されている高金利(11%)も理由の一つに
挙げられます。
エデュアルド・カンポス氏の死亡事故の後、経験豊富な環境
保護活動家であり政治家であるマリナ・シルバ氏が正式に 10
月の大統領選の候補に擁立されました。シルバ氏は市場を支
える幾つかの政策を発表しています。
その他の新興国
ASEAN 諸国の中ではフィリピンとマレーシアが共に市場予想
を上回る好調となりました。また両国では近々金利の引き上
げが予想されています。
またここ数年の BRICS での建設セクターの需要が高まること
が予想されます(インドの改革、中国の刺激策、190 億ドル必
要とされる 2018 年モスクワワールドカップなど)。
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ラテンアメリカ諸国では、債務不履行リスクを踏まえアルゼ
ンチンをアンダーウェイトとし、米国の経済成長の恩恵を受
け経済と通貨の上昇が見られるメキシコをオーバーウェイト
します。
債券 – アジア債券と人民元債券が好まれる
全体的には債権はニュートラルと見ています。ユーロ圏での
低金利が米国の金利の引き上げを埋め合わせる形になるので、
米国債とユーロ債はアンダーウェイトとし、アジア債券の方
がより利回りが高く魅力的だと考えています。昨年と似たリ
スクはあるものの、アジア諸国の債務残高対 GDP 比は全体的
に先進国よりも良く、またアジア諸国の成長もアジア債を支
えています。
表 21
商品–
原油先物)が好まれる
商品エネルギー(WTI
エネルギー
原油先物が好まれる
表 21 では金の価格が青線で示される下降トレンドにあり、大
きな三角保ち合いの中にあることが分かります。最近の金の
価格の変動の原因としてドル高、中国とインドにおける需要、
地政学的緊張が挙げられます。
8 月 30 日付
コモディティセクターではエネルギー関連が好まれると思わ
れます。その理由は表 22 の黒線からも見れるテクニカル面か
らだけではなく、ファンダメンタルズ面やウクライナ-ロシア
間やイラクでの地政学的緊張も原因と考えられます。もしイ
スラム教スンニ派武装勢力 ISIS のテロ活動が最悪の事態を招
いた場合、中東の油田に投資をしている多くの国が巻き込ま
れると考えています(中国 25%, 英国 20%, ロシア 19%, マレー
シア 16%, 米国 2%)
表 22
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うものではありません。ハリス・フレイザーの役職員は本レポート及び本レポートから得た情報の誤り或いは
削除、また当該情報を利用したことにより発生するいかなる費用又は損害等の一切の責任を負いません。ここ
に掲載している情報は事前に通知することなく変更される場合があります。投資はリスクを伴うものです。過
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