景気循環週報（米国） - 三菱UFJ証券

景気循環研究所レポート
景気循環週報（米国）
2014 年 12 月 25 日
FRB/US マクロモデルにみる利上げ、ドル高、原油安の影響
～50 ドルの原油安は成長率を 0.15％ポイント押し上げ～
FF レート 1％の引き上
米国の金融政策の先行きを予想する上で、利上げ、ドル高、原油安の影
げは、成長率を 0.44％
響を、FRB がどのようにみているかを知ることは、非常に重要である。FRB
ポイント下押し
の考え方を知る手がかりとして、FRB のマクロ計量モデルのシミュレーショ
ン結果が参考となるだろう。
FRB は、14 年 11 月に、マクロ計量モデル（FRB/US マクロモデル）を更新
し、合わせて、FF レート、為替、原油にショックを与えた場合のシミュレ
ーション結果も公表した。同シミュレーションにおいては、経済主体がど
嶋中雄二
景気循環研究所長
のように先行きを予想するか（期待形成）によって、2 つケースが示されて
いる。ひとつは、経済主体が完全な情報のもとで、将来のショックを完全
に予見するケース（合理的期待）。もうひとつは、限られた情報しか持ち合
宮嵜浩
シニアエコノミスト
03-6213-6573
miyazaki-hiroshi
@sc.mufg.jp
福田圭亮
シニアエコノミスト
03-6213-2608
fukuda-keisuke
@sc.mufg.jp
わせておらず、過去の経験に多くを依存するケースである（適合的期待）
。
ここでは、後者の適合的期待のケースを中心にみていく。
図１は FF レートが 1％上昇した場合の GDP ギャップおよびインフレ率へ
の影響を表している。FRB のシミュレーション結果（適合的期待のケース）
によると、9 四半期後に GDP を 0.44％ポイント押し下げる。また、同様に
コアインフレ率を 0.06％ポイント下押しする。
図１．FF レートが 1％上昇した場合の影響
（％ﾎﾟｲﾝﾄ）
（％ﾎﾟｲﾝﾄ）
0.2
0.02
GDP ギャップ
0.1
本週報は､嶋中雄二の見方に
基づき､宮嵜･福田が執筆を担
当しています｡
0.00
0.0
-0.02
-0.1
-0.2
景気循環研究所
コアインフレ率
-0.04
-0.3
適合的期待
-0.4
合理的期待
-0.5
東京都千代田区丸の内
0
2-5-2
（出所）FRB
5
10
15
20
25
30
35
適合的期待
-0.06
-0.08
40
合理的期待
0
5
10 15 20 25 30 35 40
（四半期）（注）コアインフレ率は、個人消費デフレーター除く食品・エネルギーの前年比。
FRBの公開数値を、グラフ化した際に階段状となる場合は、景気循環研究所に
てスムージング。
（出所）FRB
（四半期）
三菱ビルヂング
1
2014 年 12 月 25 日
ドル 10％の上昇は、
図２は、ドルが 10％上昇した場合のシミュレーションである。適合的期待
成長率を 0.8％ポイ
のもとでは、GDP は、約 8 四半期後に 0.8％押し下げられる。ドルの上昇によ
ント下押し
り、輸出が減少する上に、輸入が増加することで GDP は下押しされる。イン
フレ率も約 8 四半期後に 0.2％ポイント押し下げられる。輸入物価の低下に
加え、需要の減退によりインフレ率は下押しされる。
図２．ドルが 10％上昇した場合の影響
（％ﾎﾟｲﾝﾄ）
0.4
（％ﾎﾟｲﾝﾄ）
0.1
GDP ギャップ
0.2
コアインフレ率
0.0
0.0
-0.1
-0.2
-0.2
-0.4
-0.6
適合的期待
-0.8
合理的期待
-0.4
適合的期待
40 -0.5
合理的期待
-1.0
0
5
10
15
20
25
30
35
-0.3
0
（四半期）
（出所）FRB
5
10
15
20
25
30
35
40
（注）コアインフレ率は、個人消費デフレーター除く食品・エネルギーの前年比。
FRBの公開数値を、グラフ化した際に階段状となる場合は、景気循環研究所に
てスムージング。
（四半期）
（出所）FRB
原油価格 10 ドルの
図３は、原油が 10 ドル上昇した場合のシミュレーションである。初期の影
上昇は、当初成長率
響としては、原油価格の上昇により家計の実質所得や消費が下押しされる（適
を 0.03％ポイント押
合的期待の場合、3 四半期後に成長率を 0.03％ポイント下押し）。その後、1
し下げ
年程度で、GDP ギャップはプラスに転じる。これは、原油価格上昇により企
業の供給能力が低下し、家計などの需要を満たせなくなると想定されている
からである。インフレ率は、GDP ギャップの推移にあわせて、当初は低下し、
その後上昇することが想定されている。
原油価格が上昇した場合と下落した場合では、影響に若干の違いがあると
思われるが、上昇を下落と読み替えても問題ないだろう。シミュレーション
では、原油価格の下落は、当初、景気を押し上げ、やがてコア物価も押し上
げるということである。
図３．原油が 10％ドル上昇した場合の影響
（％ﾎﾟｲﾝﾄ）
GDP ギャップ
0.02
（％ﾎﾟｲﾝﾄ）
0.02
コアインフレ率
0.00
0.00
適合的期待
-0.02
適合的期待
-0.02
合理的期待
合理的期待
-0.04
-0.04
0
5
10
15
20
25
30
35
40
（四半期）
（出所）FRB
巻末に重要なお知らせを記載していますので､ご参照ください｡
2
0
5
10
15
20
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30
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（注）コアインフレ率は、個人消費デフレーター除く食品・エネルギーの前年比。
FRBの公開数値を、グラフ化した際に階段状となる場合は、景気循環研究所に
てスムージング。
（四半期）
（出所）FRB
2014 年 12 月 25 日
原油価格の 50 ドル
下落は、成長率を
0.15％ポイント押し
上げ
これらのシミュレーション結果は、ショックに対する経済の反応について、
FRB 内部の考え方を反映しているだろう。
例えば、原油価格は 14 年 7 月以降、約 50 ドル低下しており、FRB/US マク
ロモデルによれば、米国の成長率を 3 四半期後に、0.15％ポイント押し上げ
る可能性がある。これは、イエレン議長が、12 月 17 日の FOMC 後の記者会見
で「原油価格の下落は米国経済にとって差し引きプラスになる」との発言と
整合的である。
また、コアインフレ率は、50 ドルの原油価格の下落により、約 3 四半期後
に 0.1％ポイント程度押し上げられることになる。原油価格の下落がコアイ
ンフレ率を押し上げるという結論は、直感と反する面もあろうが、このよう
なシミュレーション結果から、FRB が原油価格の下落は、インフレ目標とし
ているコア個人消費デフレーターの伸びを押し上げると考えている可能性が
ある。
FRB のマクロモデル
FRB はモデルによるシミュレーション分析において、今回紹介した FRB/US
のシミュレーション
マクロモデルの他に、動学的確率的一般均衡（DSGE）モデルも利用している。
結果は貴重な情報
ただし、FRB によると、DSGE モデルによるシミュレーションも、ここで見て
きた FRB/US マクロモデルのシミュレーション結果と大きく違わないとして
いる。
今回 FRB が公表したマクロ計量モデルのシミュレーション結果は、FRB の
金融政策の先行きを占う上で貴重な情報だといえるだろう。
（以
(14.12.25 福田
巻末に重要なお知らせを記載していますので､ご参照ください｡
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上）
圭亮)
2014 年 12 月 25 日
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引業協会
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巻末に重要なお知らせを記載していますので､ご参照ください｡
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