Analyses Monthly April 2014

Analyses
Monthly
n°28 l APRIL 2014
INHOUD
EDITORIAAL
01 Editoriaal
Beste cliënt,
02 De groeilanden
Terug investeringswaardig?
03 Fiscaliteit
Is het voordelig om een
managementvennootschap
op te richten?
04
Goldman Sachs Emerging
Debt Aantrekkelijk rendement
zonder wisselkoersrisico
05
Rolls-Royce
Diversificatie als verdediging
06
Europa
Is het einde van de
lange depressie van de
nutsvoorzieningen in zicht?
07
Home Equity Funds News
Een andere kijk op de
automobielsector
08
Monthly Performances
Indices
Wenst u deze publicatie
in elektronisch formaat te
ontvangen? Schrijf u in via de
website: www.pldw.info
In maart zetten de beurzen hun zigzagbeweging verder. De bewegingen zijn sinds
het begin van het jaar niet min, met maandelijkse variaties van 3 tot 5%, alternerend
positief en negatief. Per saldo kan gesteld worden dat de aandelenmarkten het, tegen
alle verwachtingen in, niet goed deden en hun meerdere moesten erkennen in de
obligatiemarkten. Deze laatsten kunnen, gemiddeld gezien, sinds begin dit jaar een
positieve return van om en bij de 2% op hun palmares schrijven, terwijl de Amerikaanse
en Europese beurzen symbolisch break-even draaien. Japan en de emerging markets
zijn de negatieve hekkensluiters. Klassiek bevestigen de uitzonderingen de regel, waarbij
vooral de perifere landen (Italië, Griekenland, Portugal) konden genieten van een
aantrekkende Europese economie, een opwaardering van de kredietwaardigheid van
hun schuldpapier door de ratingagentschappen, betere financiële condities bij nieuwe
obligatie-uitgiften en gunstige structurele hervormingen (nieuwe regering Renzi in Italië).
Maart werd nog steeds gekenmerkt door zwak economisch nieuws uit de VSA en
China. Voor de VSA gaat men er nog steeds van uit dat dit gerelateerd is aan de invloed
van de harde, uitzonderlijk lange winter en daarom van voorbijgaande aard zal zijn.Voor
China lijken de donderwolken echter van meer structurele aard en reden genoeg voor
de autoriteiten om hun groeipad naar beneden bij te sturen. Intussen duiken hier en
daar de eerste faillissementen op het Chinese vasteland op en heeft de Chinese yuan
zijn jarenlange appreciatie ten opzichte van de dollar gestaakt, een verrassing voor heel
veel speculanten die dachten een “free lunch” gevonden te hebben bij de aankoop van
Dim Sum-obligaties. In het kielzog van de vertragende Chinese economische groei
bereikte ook de koperprijs een meerjarig laagterecord.
Verder stond de voorbije maand in het teken van het afronden van het resultatenseizoen
en werd er alleen maar bevestigd wat we in februari al hadden vastgesteld, namelijk
dat de vierdekwartaalwinstcijfers van de bedrijven geen grand cru waren, zeker niet in
Europa. De sterke euro maakt veel Europese bedrijven ook voorzichtig naar de nabije
toekomst toe, wat nog steeds resulteert in negatief bijgestelde winstvooruitzichten
voor het lopende jaar. Vanuit die hoek moeten we dus nog geen ondersteuning van de
beurs verwachten.
Uiteraard valt het vorige in het niets vergeleken met de geopolitieke spanningen die
ontstaan zijn tussen Rusland en het Westen in verband met de blitse annexatie van
de Krim door Rusland. Gedachten aan de koude oorlog doemen opnieuw op en
het grote gevaar bestaat in een escalatie van sancties tussen de twee machtsblokken,
waar niemand beter van wordt. Het is de combinatie van al het voorgaande dat het
potentieel van de aandelenbeurzen sinds begin dit jaar geremd heeft.
Daartegenover hebben (sommige) obligaties geprofiteerd van de vlucht naar een
veilige haven, van een nog steeds enorm liquiditeitsoverschot en van een desinflatoire
context in grote delen van de wereld (vooral Europa).
Hoe het nu verder gaat, zal veel afhangen van de verdere ontwikkelingen rond
Oekraïne en de houding van de ECB. Indien de geopolitieke spanningen binnen de
perken kunnen worden gehouden (ons basisscenario), denken we dat de beurzen hun
zijdelingse rit nog een tijdje zullen aanhouden alvorens de weg naar boven te hernemen.
Op iets langere termijn hebben aandelen nog steeds onze voorkeur, vooral in de VSA
en Europa omwille van een sterker wordende economie en verwachte normaliserende
rentevoeten. Ons geduld wordt wel op de proef gesteld.
Danny Wittenberg
Chief Investment Officer
www.pldw.be
1
DE GROEILANDEN
Terug investeringswaardig?
Het is één van de lessen die beleggers
steeds weer lijken te vergeten: investeren
in groeilanden is niet weggelegd
voor beleggers met hartproblemen.
Het wedervaren van de voorbije jaren
heeft dit weer eens pijnlijk duidelijk
gemaakt.
Na enkele zeer goede jaren kregen zowel
de aandelen- als de obligatiemarkten van
de groeilanden vorig jaar fikse klappen,
waarbij tot overmaat van ramp ook
de munten van veel groeilanden een
stevige optater moesten incasseren.
De beleggingsprestaties van de
meeste fondsen die in groeilanden
investeerden, vielen dan ook zwaar
tegen. Dit is niet alleen te wijten aan de
wispelturigheid van een aantal westerse
kor tetermijnbeleggers, die even snel
belangrijke kapitalen uit deze markten
terughalen als het even minder gaat, als
ze die investeren wanneer het goed gaat,
maar ook van de groeilanden zelf. Die lijken
immers zelf veel moeite te hebben om
het grote potentieel dat ze ongetwijfeld
herbergen, op een consistente manier in
goede economische en sociale prestaties
te vertalen.
Een moeilijke langetermijngroei
De voorbije jaren dachten veel
beleggers dat de groeilanden eindelijk
de code gekraakt hadden om tot een
meer evenwichtige langetermijngroei te
komen. Meesurfend op de in de jaren
1990 doorgevoerde hervormingen en de
bloeiende grondstoffenmarkten konden
de groeilanden eindelijk groeiprestaties
hun naam waardig neerzetten, zonder
in inflatoire of sociale spanningen te
vervallen.
Helaas moest dit beeld vorig jaar worden
bijgesteld: bleek dat de grondstoffenboom
en de vloed aan liquiditeiten inderdaad
weer eens tot een ver lies aan
economische discipline hadden geleid
en dat er zich fundamentele zwakheden
hadden ontwikkeld in de vorm van grote
afhankelijkheid van buitenlands kapitaal
en inefficiënte marktwerking; zwakheden
die ten volle zichtbaar werden zodra
de monetaire vloed zich terugtrok.
Internationale beleggers trokken dan
ook weer massaal hun geld terug en
een aantal landen dreigde met een
klassieke betalingsbalanscrisis te worden
geconfronteerd.
Spanningen die er geen goed aan doen
Tot overmaat van ramp liepen de
politieke en sociale spanningen in
een aantal markten weer hoog op.
Die lijken, paradoxaal genoeg, het
resultaat te zijn van de gunstige
ontwikkelingen in het eerste decennium
van deze eeuw, waardoor zich in
veel landen een middenklasse heeft
ontwikkeld die haar pas gewonnen
welstand en vrijheden niet zonder
slag of stoot wil opgeven. Dit is onder
andere het geval in Brazilië, maar ook
in Turkije en Thailand. Die sociale en
politieke onrust konden de beleggers
uiteraard missen als kiespijn en ze heeft
alleen maar tot een versnelde uitvloei
van kapitaal geleid.
2013 was dan ook een rotslecht jaar
voor de groeimarkten: beurzen kregen
rake klappen, munten devalueerden tot
20% en de rente diende in veel landen te
worden opgetrokken om de instortende
munt te verdedigen en de kapitaaluitvoer
te stoppen.
Onder tussen lijkt de rust enigszins
teruggekeerd en vragen veel beleggers
zich stilaan af of ze niet wat overdreven
hebben bij het afstraffen van de
groeilanden. Want laten we wel wezen,
niet alle verwezenlijkingen van de
voorbije jaren waren op drijfzand
gebouwd. Infrastructuur, scholing en
sociale situatie zijn er in veel landen sterk
op vooruitgegaan. Bovendien realiseert
men zich nu dat de verminderde
competitiviteit van China voor veel
landen unieke kansen biedt om een stuk
van de Chinese exportmarkten in te
pikken. En tot slot wint de overtuiging
veld dat het met het economische
herstel in Europa niet zo’n vaart zal lopen
en dat de rente er nog wel heel lang
extreem laag zal blijven. Wat uiteraard
de aantrekkelijkheid van de groeilanden,
waar de rendementen in sommige
landen tot 10% kunnen belopen, weer
doet toenemen. Ook de pogingen in de
groeilanden zelf om tot een oplossing
van de sociale spanningen te komen,
dragen bij tot de herwonnen rust. In veel
gevallen blijven er onderhuids nog grote
spanningen, maar de tijd van massale
protestacties op straat lijkt voorbij.
We zien dan ook een voorzichtige
ommekeer van de kapitaalstromen,
waarbij de kapitaalvlucht in elk geval
gestopt lijkt. Dit kan alleen maar goed
nieuws zijn voor de langzaam helende
wereldeconomie.
Voor wie een belegging in deze
markten weer ziet zitten, lijken
de in harde valuta uitgedrukte
schulden van deze landen de beste
mogelijkheden te bieden, maar
herlees toch eerst maar even de
eerste zin van dit artikel…
Christophe Van Canneyt
Chief Economist
2
www.pldw.be
FISCALITEIT
Is het voordelig om een managementvennootschap op te richten?
U hebt wellicht al opgemerkt dat steeds
meer zelfstandigen en beoefenaars van
vrije beroepen hun activiteiten niet meer
uitoefenen als natuurlijke personen,
maar wel in een vennootschap. Wat is
de reden voor deze overgang naar een
vennootschap? Is dit (altijd) interessant?
Hieronder volgt een beknopte analyse.
Wat is een managementvennootschap?
D e B e l g i s c h e we t g e v i n g b e v a t
g e e n e n k e l e d e fi n i t i e v a n d e
managementvennootschap. Ze neemt
het vaakst de vorm aan van een BVBA
waar van het maatschappelijk doel
bestaat in het verlenen van bijstand,
advies en/of leiding aan bedrijven.
Ze wordt dus, naargelang het geval,
opgericht door een bestuurder van
een onderneming of door een externe
consultant bij die onderneming. Ze kan
echter ook worden opgericht door elke
persoon die een vrij beroep uitoefent
(notaris, arts, advocaat, …).
Wat zijn de voordelen van een
managementvennootschap?
Een managementvennootschap laat toe
om:
1/ het privévermogen van de bestuurder
van de managementvennootschap
veilig te stellen voor schuldeisers van
deze vennootschap,
2/ vanuit fiscaal oogpunt, de financiële
stromen naar de bestuurder van
de managementvennootschap te
optimaliseren door de keuze van het
type en het bedrag van de vergoeding
(in de ruimst mogelijke zin van het
woord).
De uitoefening van een beroepsactiviteit
via een vennootschap laat dus toe om
zich te verzekeren van:
- een vaste en regelmatige vergoeding
(waardoor de hoogste belastingschijven
in de personenbelasting worden
vermeden),
- een aanvullende vergoeding (via een
stock option plan),
- een extralegaal pensioen (IPT-verzekering,
i.e. « individuele pensioentoezegging »).
DEFINITIE VAN HET BEGRIP FISCAAL MISBRUIK
Aan de administratie kan niet worden tegengeworpen, de rechtshandeling noch het
geheel van rechtshandelingen dat een zelfde verrichting tot stand brengt, wanneer
de administratie… aantoont dat er sprake is van fiscaal misbruik.
Er is sprake van fiscaal misbruik wanneer de belastingplichtige, middels de door
hem gestelde rechtshandeling of het geheel van rechtshandelingen, één van de
volgende verrichtingen tot stand brengt:
1° een verrichting waarbij hij zichzelf in strijd met de doelstellingen van een bepaling
van dit Wetboek of de ter uitvoering daarvan genomen besluiten buiten het
toepassingsgebied van die bepaling plaatst; of
2° een verrichting waarbij aanspraak wordt gemaakt op een belastingvoordeel
voorzien door een bepaling van dit Wetboek of de ter uitvoering daarvan
genomen besluiten en de toekenning van dit voordeel in strijd zou zijn met de
doelstellingen van die bepaling en die in wezen het verkrijgen van dit voordeel
tot doel heeft.
Het komt aan de belastingplichtige toe te bewijzen dat de keuze voor zijn
rechtshandeling of het geheel van rechtshandelingen door andere motieven
verantwoord is dan het ontwijken van inkomstenbelastingen.
Indien de belastingplichtige het tegenbewijs niet levert, dan wordt de belastbare
grondslag en de belastingberekening zodanig hersteld dat de verrichting aan een
belastingheffing overeenkomstig het doel van de wet wordt onderworpen alsof het
misbruik niet heeft plaatsgevonden.
Wanneer is het interessant om de
overgang naar een vennootschap te
maken?
Elk geval is uiteraard verschillend. Enkel
een simulatie van de belastingberekening
zal een duidelijk antwoord bieden.
De vergelijking van de aanslagvoeten
alleen volstaat niet, aangezien ze geen
rekening houdt met de verschillende
belastingaftrekken, -vr ijstellingen
en -ver minder ingen toepasselijk
op natuurlijke personen. Ze houdt
evenmin rekening met de fiscale frictie
bij de (mogelijke) overdracht van de
als natuurlijke persoon uitgeoefende
activiteit naar de vennootschap. Toch
wordt over het algemeen aangenomen
dat de overgang naar een vennootschap
slechts interessant is wanneer het
netto-inkomen meer dan 55.000 euro
bedraagt.
Hoewel geen enkele wetgeving of
rechterlijke beslissing de geldigheid van de
www.pldw.be
managementvennootschap (momenteel)
in vraag stelt, is het belangrijk om te
herinneren aan het bestaan van de
algemene antimisbruikbepaling (zie
hierboven) in ons juridisch arsenaal.
Voorzichtigheid is dus geboden, ook al
blijven we ervan overtuigd dat talrijke
niet-fiscale redenen de oprichting van
een dergelijke vennootschap kunnen
rechtvaardigen.
De toekomstige regionalisering van de
personenbelasting zal ongetwijfeld zeer
complex zijn. Ze zou de overgang naar een
vennootschap nog interessanter kunnen
maken (de vennootschapsbelasting blijft
een federale materie).
Het departement Estate Planning staat
te uwer beschikking voor alle vragen en
bijkomende informatie. Aarzel niet om
ons te contacteren!
Bruno Ferrier
Head of Estate Planning
3
GOLDMAN SACHS EMERGING DEBT
Aantrekkelijk rendement zonder wisselkoersrisico
In de westerse wereld blijven de
rendementen van de overheidsobligaties
onder druk staan. Een Amerikaanse
obligatie (US Treasury) met een looptijd
van 5 jaar brengt nauwelijks 1,7% per jaar
op. In Europa liggen de intrestvoeten nog
lager. Een Duitse obligatie (German Bund)
met eenzelfde looptijd van 5 jaar heeft een
jaarlijks rendement tot eindvervaldag van
minder dan 1%, namelijk 0,7%. Zelfs de
rendementen van de immens populaire
Zuid-Europese staatsobligaties zijn
de jongste 12 maanden sterk gedaald.
Begin 2013 was het jaarlijks rendement
van Spaanse en Italiaanse vijfjarige
overheidsobligaties nog respectievelijk
4% en 3,3%; vandaag is dit teruggevallen
tot amper 2%.
Een tegenovergestelde beweging, namelijk
stijgende langetermijnrentevoeten,
hebben we in 2013 in de groeilanden
meegemaakt. Daar verzwakten de
obligatiemarkten (en dus stegen de
rentevoeten), vooral onder invloed van
een lagere economische groei. Ook
het feit dat Ben Bernanke op 22 mei
2013 aankondigde dat de Amerikaanse
centrale bank haar obligatieaankopen zou
milderen, zorgde voor een forse opstoot
van de rente.
In de activaklasse van de groeimarktenobligaties kan men op verschillende
manieren beleggen: enerzijds hetzij
via overheidsobligaties, hetzij via
bedrijfsobligaties en anderzijds hetzij
via obligaties uitgegeven in lokale munt,
hetzij via obligaties in harde valuta
(USD).
Twee derde van de portefeuille betreft
kwaliteitsobligaties (« investment grade »).
De overige hebben een rating BB of B
(« high-yield »). Rommelobligaties met een
rating CCC/CC/C worden vermeden.
Lokale munt mijden we op dit moment
wegens nog te veel onzekerheden.
Obligaties in USD waarbij het
wisselkoer srisico afgedekt wordt
(“Euro-hedged”), vinden we nu
opnieuw interessant omwille van het
rendementsverschil ten opzichte van
de obligaties uit de westerse wereld.
Last but not least ver kiezen we
staatsobligaties, die liquider zijn dan
bedrijfsobligaties.
Het jaarlijks rendement tot eindvervaldag
van dit fonds bedraagt 5,6% en de
gemiddelde duratie van het schuldpapier
is 5 jaar.
Ons favoriete fonds in de activaklasse
van de emerging overheidsobligaties
uitgegeven in USD, waarbij het wisselrisico
afgedekt wordt (“Euro-hedged”),
is Goldman Sachs Growth & Emerging
Mar kets Debt, afgekor t Goldman
Emerging Debt.
Een sterke diversificatie
Goldman Emerging Debt is r uim
gediversifieerd: het heeft staatsobligaties
van meer dan 60 landen gespreid over de
drie grote regio’s (Azië, Latijns-Amerika
en Oost-Europa) in por tefeuille. Het
fonds houdt momenteel belangrijke
overwegingen aan in Indonesië en Mexico.
Een gereputeerde beheerder
Daarenboven is het een extr a
troef dat het fonds beheerd
wordt door een gerenommeerde
financiële instelling uit de top 10 der
vermogensbeheerders. Goldman Sachs
is wereldwijd verantwoordelijk voor bijna
900 miljard USD aan beleggingen,
waarvan 40 miljard USD in emerging
schulden.
Om een beter zicht te krijgen op de
snel veranderende ontwikkelingen in de
groeilanden zijn de beheerders en analisten
van Goldman Emerging Debt niet op één
plaats gelokaliseerd, maar wereldwijd. Hun
werkplaatsen zijn New York, Londen,Tokio,
Bangalore (India) en Singapore.
De performance van het fonds over
de laatste vijf jaar is uitstekend (zie
onderstaande grafiek).
Samengevat kunnen we stellen
dat het Goldman Sachs Growth
& Emerging Markets Debt fonds
(“Euro-hedged”) een aantrekkelijk
rendement biedt zonder
blootgesteld te zijn aan enig
wisselkoersrisico. Aarzel niet om
uw private banker te contacteren
voor meer info hierover.
Vincent Vandorpe
Senior Portfolio Manager
& Funds Analyst
Goldman Emerging Debt versus JP Morgan EMBI index
4
www.pldw.be
We wijzen de beleggers erop dat in het verleden
behaalde resultaten geen garantie zijn voor de
resultaten in de toekomst.
ROLLS-ROYCE
Diversificatie als verdediging
De luchtvaart is een veelbelovende sector
sinds de prijzen schappelijker geworden
zijn onder impuls van de low-cost
luchtvaartmaatschappijen (bv. Ryanair) en
de maatschappijen uit het Midden-Oosten
die een gunstigere kostenstructuur
hanteren (bv. Emirates). Het luchtvervoer
is toegankelijker geworden en het verkeer
zou de komende jaren een stijging van
meer dan 5% moeten registreren, met
bestellingen van nieuwe toestellen bij
Boeing en Airbus op een recordniveau.
Dit alles speelt in het voordeel van
de commerciële activiteiten van de
fabrikanten die onderdelen produceren kwaliteitsknowhow voor een bedrijf
voor de bouw van de A330, de B777 en dat sinds 1914 in de sector actief is.
consoorten.
Rolls-Royce bouwt in de eerste plaats
motoren voor langeafstandsvliegtuigen,
Rolls-Royce Holdings plc is een Britse die groter zijn en meer wegen dan
onderneming die in 1973 ontstaan is uit de korte- of middellangeafstandsvliegtuigen
afsplitsing van de groep Rolls-Royce Limited en krachtige motoren nodig hebben.
en waarvan de automobielactiviteit sinds Rolls-Royce levert Trent-motoren die
1998 deel uitmaakt van de Duitse groep in dit segment tot de top behoren en
BMW. Rolls-Royce is wereldleider in de waarmee de vliegtuigen van zowel Airbus
bouw van krachtige motoren voor de als Boeing zijn uitgerust. De groep is
burgerluchtvaart (meer dan 40% van het niet meer actief in het segment van de
omzetcijfer). De groep bouwt motoren korte- en middellangeafstandsvliegtuigen
voor meer dan 30 types vliegtuigen en ingevolge de recente beëindiging van een
heeft momenteel 12.500 motoren in joint-venture met haar concurrent Pratt
dienst, waaronder de Trent-motoren die & Whitney (en haar uittreding in 2011
(exclusief) gebouwd worden voor het uit het consortium IAE, i.e. de bouwer
nieuwe toptoestel van de groep Airbus, van de V2500-motor voor de A320).
de A350. De sector is tamelijk gesloten Toch heeft de groep onlangs verklaard dat
en Rolls-Royce heeft weinig concurrenten, ze erop rekende om opnieuw motoren
waar van de twee belangrijksten de voor dit type vliegtuigen aan te bieden
Amerikaanse groepen General Electric en teneinde de concurrentie aan te gaan
Pratt & Whitney zijn. De motorbouwer met IAE of de leider van het segment, de
is eveneens een belangrijke speler in de gemeenschappelijke onderneming CFM
militaire luchtvaartuitrusting (motoren voor (partnership tussen General Electric en
transportvliegtuigen, helikopters, drones, ...), Safran). Een terugkeer die tijd zal vragen,
alsook in de bouw van propulsiemotoren maar nieuwe horizonten zal openen.
voor de zeevaart (schepen, onderzeeërs). Wat de militaire luchtvaar tactiviteit
Tot slot is de groep eveneens actief betreft, is de tendens minder rooskleurig
in het segment van de gasturbines en met belangrijke begrotingsbezuinigingen
compressoren die met name gebruikt in de Verenigde Staten (bijna de helft van
worden in de olie-industrie en heeft ze een het omzetcijfer van de divisie) die een
impact hebben op de verkopen en die
kleine activiteit in de kernsector.
de groep ertoe gedwongen hebben haar
Een erg luchtvaartgericht profiel, maar verwachtingen voor dit jaar neerwaarts bij
afgestraft door het militaire luik
te stellen. De groep verwacht een daling
van 15 à 20% van de verkopen van de
De luchtvaartactiviteit (burger en militair) divisie met een stabiel groepsresultaat ten
ver tegenwoordigt bijna 70% van de opzichte van 2013. De afwezigheid van
resultaten van de groep en bundelt een groei (voor de eerste keer in tien jaar)
www.pldw.be
werd de dag van de aankondiging afgestraft
door een zware val van bijna 20%.
Een groep die zich wil diversifiëren
Omwille van de zwakte in het segment
van de militaire luchtvaar t, tracht de
motorbouwer zijn randactiviteiten
te ontwikkelen en meer bepaald zijn
dieselmotoren. Zo heeft de groep onlangs
van het Duitse Daimler de resterende
50% van de groep Tognum (nummer 2
van de wereld in krachtige dieselmotoren,
na Caterpillar) gekocht, nadat ze in
januari laatstleden de onderhandelingen
beëindigde voor de overname van de
Finse groep Wärstilä, wereldleider in
de bouw van propulsiemotoren voor
de zeevaart. Rolls-Royce moet nu de
Tognum-transactie (+/- 2 miljard pond)
ver teren, maar zou op middellange
termijn nieuwe strategische acquisities
moeten beogen.
Rolls-Royce biedt een interessante
blootstelling aan de luchtvaartsector,
evenals aan de zeevaart- en de
energiesector. Het is een solide
groep met een leiderspositie en
een uitstekende reputatie wat de
kwaliteit van haar motoren betreft.
De resultaatswaarschuwing van
februari heeft het semtiment over
het aandeel afgezwakt en men kan
zich ideaal positioneren in geval van
een terugkeer tot rond 1.000 pence.
Philippe Vanmeerhaeghe
Financial Analyst
5
EUROPA
Is het einde van de lange depressie van de nutsvoorzieningen in zicht?
Sinds de subprime-crisis en het
faillissement van Lehman Brothers heeft
de Europese nutsvoorzieningensector
een lange tocht door de woestijn
moeten doorstaan. Tot dan waren
deze bedrijven zeer gegeerd door de
beleggers omwille van de visibiliteit van
hun cashflow en hun gul dividendbeleid.
De omgeving was veelbelovend met
hoop op het standhouden van hoge
elektriciteitsprijzen in een context
van sterke groei van de hernieuwbare
energieën.
Met de recessie van 2009 werden de
vermeende defensieve kenmerken
van de nutsbedrijven in vraag gesteld.
De sector moest het hoofd bieden aan tal
van zowel conjuncturele als structurele
problemen, wat de « de-rating » van
deze waarden op de beurs verklaarde.
Vele spelers werden afgestraft door
de zwakke elektriciteitsvraag die
veroorzaakt werd door de slappe groei
van de economie in Europa en die in de
hand gewerkt werd door de overvloed
aan elektrische productiecapaciteiten
ingevolge de sterke opmars van de
hernieuwbare energieën, met name in
Duitsland.
Een sector onder druk
De fundamenten zijn erg verslechterd.
De elektriciteitsprijzen zijn in een
neerwaartse spiraal terechtgekomen.
De rentabiliteit van de operatoren
van
centrales
wordt
bijgevolg
aangetast. De sector staat onder druk:
daling van de resultaten, verhoogde
inmenging van de politici (ongunstige
reglementaire wijzigingen, stijging van
de fiscaliteit in een algemene context
6
van bezuinigingen in de eurozone ten
aanzien van spelers die niet in staat zijn
om hun activa naar het buitenland over
te brengen, kernenergie die onder vuur
ligt in bepaalde landen), onvermogen
om de prijzen te verhogen, druk op de
cashflows en de balansen. Dit leidt tot
een invraagstelling van de beschikbare
middelen zowel voor de noodzakelijke
investeringen voor de toekomstige groei
als voor de uitkering van dividenden.
Talrijke bedrijven zijn verplicht om hun
respectieve schuldenlast te verlagen via
de afstoting van verwaterende activa.
Blijven er opportuniteiten?
Hoewel de sector gedomineerd
wordt door de « geïntegreerde »
zwaargewichten (E.ON, RWE, GDF Suez,
EDF), is hij verre van perfect homogeen.
Men vindt er eveneens zogenaamde
« gereguleerde » bedrijven, naar het
voorbeeld van Elia, onze nationale
operator van het hoogspanningsnet,
maar ook enkele gespecialiseerde
spelers in het milieusegment (Veolia
of Suez Environnement) of in de
hernieuwbare energieën. De voorbije
jaren heeft de sector zich moeten
aanpassen aan de reglementaire
wijzigingen, herstructureringen en
verplichtingen ingevolge de liberalisering
van de elektriciteitsmarkt in Europa.
De « geïntegreerde » nutsbedrijven
voeren herstructureringen door
om hun afhankelijkheid van de
elektriciteitsproductieactiviteit te
verlagen, die in continentaal Europa in
een crisis verkeert. Deze strategie gaat
gepaard met een versterking van de
middelen die worden uitgetrokken voor
groeiplatformen (energie buiten Europa,
energiediensten met een hogere
toegevoegde waarde, exploitatie van
het gassegment met het Liquified
Natural Gas bestemd voor Azië) en
met een verhoogde blootstelling aan
de meer gereguleerde activiteiten
die een betere visibiliteit bieden.
Deze spelers blijven hun zaak bepleiten
bij de verantwoordelijken van al onze
www.pldw.be
overheidsinstellingen en ijveren voor
investeringsstimuli, meer coherentie op
het vlak van de prijzen en de betwisting langs juridische weg - van sommige
politieke beslissingen ten aanzien van
kernenergie.
In het segment van de « gereguleerde »
nutsvoorzieningen hebben de bedrijven
vaak een monopoliepositie met een
tamelijk goede visibiliteit op hun
omgeving. Hoewel de nutsbedrijven
eigenaar zijn van hun activa, hebben
de lokale regulatoren het exclusieve
voorrecht om de investeringen en
het operationele kader te valideren.
Dit verleent hen een stabiele context
om investeringen te stimuleren. Deze
bedrijven bieden hun aandeelhouders
vaak een goed dividendrendement.
Meer fundamenteel voor de sector
hebben de verwachting van een
conjunctuurverbetering in Europa en de
sterke vernauwing van de « spreads »
tussen de Duitse overheidsschuld en die
van de perifere landen de aandelen van
de sector eveneens ondersteund, wat
duidelijk tot uiting kwam in het eerste
kwartaal van dit jaar.
2014 lijkt het jaar van de ommekeer
te worden, met het einde van de
verslechtering van de resultaten
in het vooruitzicht. Zelfs als maar
enkele bedrijven in staat zijn om
hun resultaten sneller te herstellen,
zou dat de beleggers vlugger
gunstig kunnen stemmen. Daarbij
komt dat recente beslissingen,
zoals een verduidelijking van het
dividendbeleid, een hertekening van
de investeringsplannen en het behoud
van de sanering van de balansen als
prioriteit, door de beleggers goed
onthaald werden. Het aandeel
GDF Suez laat de belegger toe om
zich aan dit thema bloot te stellen.
Marc Ernaelsteen
Head of Equities
HOME EQUITY FUNDS NEWS
Een andere kijk op de automobielsector
De automobielsector heeft nu al meer
dan vier jaar de wind in de zeilen.Vooral
de Duitse constructeurs doen zich
opmerken. Getuige hiervan de evolutie
van de beurskoers van deze reuzen. In
ons fonds PLDW Small & Mid Cap Europe
zijn we uiteraard niet rechtstreeks aan
deze constructeurs blootgesteld, omdat
hun beurskapitalisatie ruimschoots de
limiet overschrijdt waaraan wij ons
dienen te houden. We hebben ervoor
gekozen om van deze buitengewone
dynamiek te profiteren via beleggingen
in producenten van uitrustingsgoederen
die zeer intensief bijdragen aan het
succes van onder andere BMW,VW en
Daimler.
Hoewel deze groepen bijna uitsluitend
« beoordeeld » worden op basis van het
succes van hun gamma, ligt dat voor de
producenten van uitrustingsgoederen
complexer. Ze moeten niet alleen bij
de topconstructeurs aanwezig zijn,
maar eveneens als werkelijke partners
worden beschouwd zodat ze onmisbaar
worden… en dus niet al te veel druk
op hun verkoopprijzen ondervinden.
De keuze van de aandelen die wij in
onze por tefeuille aanhouden, werd
dus ingegeven door deze positionering
als partner die toelaat om voldoende
rentabiliteit te verzekeren.
Grote investeringen in R&D
De invoering en de verstrenging van de
uitstootnormen (CO2, fijn stof, enz.)
waren bepalende factoren voor de
automobielindustrie en zullen dit blijven.
Om het hoofd te bieden aan deze
verplichtingen, hebben de constructeurs
miljarden euro’s uitgegeven aan Research
& Development. Het komt er immers
op aan om energiezuinigere (maar even
krachtige) motoren, een andere soort
motorisering dan de verbrandingsmotor
(hybride, elektrische, enz.) en lichtere
wagens met een verbeterde rijhulp,
passagiersveiligheid en verbondenheid
met de buitenwereld te produceren. Dat
brengt veel brood op de plank… en de
tendens wordt alleen maar sterker, want
hoe strenger de normen, hoe groter de
R&D-inspanningen om zich hiernaar te
voegen.
Dit titanenwerk heeft de kloof tussen
de leider s (hoofdzakelijk Duitse
bedrijven) en de anderen (Franse en
Italiaanse, maar ook sommige Aziatische
bedrijven) uiteraard vergroot. Maar
het heeft eveneens de banden tussen
de constructeurs en de producenten
van uitrustingsgoederen zeer duidelijk
versterkt. In onze portefeuille worden
twee (Duitse!) bedrijven aangehouden:
Norma en Bertrandt, dat onlangs in het
fonds opgenomen werd.
Nor ma is een producent van
connectoren, i.e. a priori weinig dure
basisproducten (van enkele tientallen
eurocenten), maar die steeds belangrijker
worden, omdat ze onderworpen zijn
aan steeds hogere temperaturen en een
steeds hogere compressie. De charme
van Norma? Weinig dure, maar essentiële
producten…. zo essentieel dat de
constructeurs weinig geneigd zijn om de
aankoopprijzen te onderhandelen door
een bijna onbestaande concurrentie uit
te spelen!
Bertrandt is een ingenieursbedrijf dat
zijn winst haalt uit deze groter wordende
complexiteit, maar ook uit de sterke en
duurzame tendens van de constructeurs
om de R&D uit te besteden. Momenteel
wordt 40% van het budget aan externe
ingenieurs toever trouwd en deze
tendens neemt alleen maar toe.
Maar het volstaat uiteraard niet om
goede wagens te commercialiseren
die aan de uitstootnormen voldoen.
Ze moeten eveneens op efficiënte
wijze kunnen worden geproduceerd,
zodat de rentabiliteit voldoende blijft
om de aandeelhouders te vergoeden
en de toekomstige ontwikkelingen te
financieren. Vanuit deze optiek hebben
we eveneens een blootstelling aan twee
andere Duitse bedrijven: Dürr en Kuka.
Optimalisering van de productie
Dürr is de wereldleider in verfcabines.
www.pldw.be
De doelstelling van de groep bestaat
erin de constructeurs te helpen om de
verffactuur te verlagen en te besparen
op de energie die noodzakelijk is om
de carrosserie te spuiten. De groep
profiteert niet alleen van de veroudering
van de installaties in de mature landen,
maar ook van de overdracht van de
productie naar de lageloonlanden.
Kuka is actief in de robotisering van
productieketens, niet alleen voor de
automobielindustrie. De groep profiteert
zowel van de productieoverdracht als
van de toename van de modellen die
ofwel nieuwe productielijnen, ofwel
een aanpassing van de bestaande lijnen
vereist.
Al deze waarden lieten de voorbije
jaren reeds een mooie performance
optekenen, ondanks een a priori
weinig veelbelovende economische
omgeving, in elk geval in Europa.
Wij menen dat deze positieve
tendens niet doorbroken is, verre
van. Als de groei van de volumes
in Europa wordt bevestigd, denken
wij zelfs dat sommige producenten
van uitrustingsgoederen voor de
automobielsector opnieuw een
succesjaar zouden kunnen kennen.
Marc Engels
Head of Equity Funds
Meer gedetailleerde informatie en de nettoinventariswaarden van onze fondsen kunt u
terugvinden op onze website www.pldw.be.
7
MONTHLY PERFORMANCES INDICES (31/03/2014)
AANDELEN
MUNTEN
BEURZEN
PERFORMANCES IN EUR
Evolutie (%)
1 maand
Evolutie (%)
sinds
01/01/2014
in 2013
PERFORMANCES IN EUR
1 maand
sinds
01/01/2014
in 2013
Europa - DJ Stoxx 600
-1,1%
1,8%
17,4%
USD - EUR
-0,2%
0,2%
4,2%
Europa - DJ Euro Stoxx 50
0,4%
1,7%
17,9%
GBP - EUR
0,2%
-0,5%
2,3%
België - Bel 20
1,1%
7,0%
18,1%
JPY - EUR
1,2%
-1,9%
26,5%
Nederland - AEX
1,2%
0,4%
17,2%
Frankrijk - CAC 40
-0,4%
2,2%
18,0%
BEDRIJFSOBLIGATIES (IBOXX INDICES)
Duitsland - DAX
-1,4%
0,0%
25,5%
Verenigd Koninkrijk - FTSE 100
-3,1%
-1,4%
11,7%
Spanje - Ibex 35
2,2%
4,3%
21,4%
Italië - FTSE MIB
6,1%
14,4%
16,6%
Zwitserland - SMI
-0,4%
3,7%
18,5%
Dow Jones Industrial Average
1,1%
-0,6%
21,1%
S&P 500
1,0%
1,4%
24,0%
Nasdaq Composite
-2,3%
0,7%
32,4%
Brazilië - Bovespa
10,9%
2,5%
-29,9%
Japan - Nikkei 225
-0,8%
-7,0%
23,0%
Hongkong - Hang Seng
-2,7%
-4,9%
-1,6%
China - Shangai Composite
-2,0%
-6,4%
-8,1%
Taïwan - Taiex
1,4%
0,7%
4,6%
Korea - Kospi
1,3%
-1,7%
-2,4%
SECTOREN (STOXX 600)
PERFORMANCES IN EUR
1 maand
Evolutie (%)
PERFORMANCES IN EUR
1 maand
sinds
01/01/2014
in 2013
AAA
0,0%
0,8%
1,7%
AA
0,2%
1,4%
0,7%
A
0,2%
1,5%
1,7%
BBB
0,3%
2,0%
4,6%
Investment Grade
0,4%
2,3%
2,2%
High Yield
0,6%
2,3%
7,9%
OVERHEIDSOBLIGATIES (JPM INDICES)
Evolutie (%)
PERFORMANCES IN EUR
1 maand
sinds
01/01/2014
in 2013
1 - 3 j.
0,2%
0,8%
1,9%
3 - 5 j.
0,6%
2,3%
2,3%
5 - 7 j.
1,0%
4,0%
3,4%
Evolutie (%)
7 - 10 j.
1,3%
5,2%
3,1%
sinds
01/01/2014
in 2013
> 10 j.
1,8%
7,5%
1,6%
GRONDSTOFFEN
Healthcare
-2,3%
5,0%
20,4%
Oil & Gas
-0,3%
0,4%
3,8%
Food & Beverages
0,6%
0,4%
8,5%
Personal & Household Goods
-1,9%
-0,7%
14,0%
Telecommunication
-2,5%
-1,1%
32,1%
Gold
Insurance
-2,5%
-0,8%
28,9%
Crude Oil
Technology
0,4%
-0,2%
26,7%
Retail
-2,0%
-2,2%
19,6%
Real Estate
-3,1%
4,7%
5,3%
Chemicals
-1,5%
-1,0%
13,9%
Media
-3,0%
-1,8%
33,7%
Utilities
3,4%
10,2%
7,5%
Automobiles & Parts
1,2%
7,8%
37,3%
Construction & Materials
1,9%
9,6%
21,8%
Industrial Goods & Services
-0,5%
0,2%
22,5%
Travel & Leisure
-2,8%
4,4%
27,9%
Financial Services
-0,3%
1,3%
35,0%
De redactie van deze nieuwsbrief werd afgesloten op 2 april 2014.
Banks
-1,6%
2,9%
19,0%
De verstrekte informatie mag niet worden beschouwd als een aanbod of een verzoek tot
aan- of verkoop van om het even welk financieel instrument.
Basic Resource
-3,2%
1,4%
-13,4%
Evolutie (%)
PERFORMANCES IN USD
sinds
01/01/2014
in 2013
-3,2%
6,5%
-28,0%
-1,0%
3,2%
7,2%
1 maand
WENST U TE REAGEREN?
Puilaetco Dewaay
Herrmann-Debrouxlaan 46
1160 Brussel
02/679.45.11
E-mail: [email protected]
Facebook: www.facebook.com/puilaetcodewaay
Twitter: www.twitter.com/PuilaetcoDewaay
LinkedIn: www.linkedin.com/company/puilaetco-dewaay-private-bankers
Analyses Monthly is een financiële nieuwsbrief uitgegeven onder de
verantwoordelijkheid van:
Danny Wittenberg, Chief Investment Officer, en Christophe Van Canneyt, Chief
Economist, van Puilaetco Dewaay Private Bankers NV waarvan de maatschappelijke
zetel gevestigd is aan de Herrmann-Debrouxlaan 46 te 1160 Brussel.
BTW BE 0403.236.126
Brussel | Antwerpen | Hasselt | Luik | Meise | Namen | Sint-Martens-Latem | Waregem
www.pldw.be

Download Report