Fundamentale Einschätzungen ausgewählter Währungen

Fundamentale Einschätzungen
ausgewählter Währungen: Frühjahr 2015
Volkswirtschaft und Research
Düsseldorf, April 2015
Agenda
2
1.
Einleitende Gedanken: Notenbankpolitik, Konjunktur und Wechselkursrisiken
2.
US-Dollar, Britisches Pfund, Schweizer Franken und Japanischer Yen
3.
Ausgewählte osteuropäische Währungen: Polnischer Zloty, Ungarischer Forint und
Tschechische Krone
4.
Türkische Lira, Mexikanischer Peso, Russischer Rubel, Südafrikanischer Rand, Australischer
Dollar, Kanadischer Dollar und Chinesischer Renminbi
5.
IKB-Ausblick auf einen Blick
Geldpolitik wichtiger Notenbanken im Vergleich
3
Zentralbank
Aktuelle Ausrichtung und Ausblick
EZB
Das Anleihen-Kaufprogramm der EZB wird den Euro kurz- bis mittelfristig entscheidend prägen. Der Einsatz
unorthodoxer geldpolitischer Instrumente sorgt für sinkende Risikoprämien und Renditen. Leitzinsanhebungen sind
nicht vor 2017/18 zu erwarten. Das Aufkaufprogramm sollte bis in die zweite Jahreshälfte 2016 andauern. Von einer
Aufstockung des Programms aufgrund des schwachen Euro und der konjunkturellen Erholung in der Euro-Zone geht
die IKB nicht aus.
FED
Die sinkende Arbeitslosenquote (zuletzt 5,5 %) festigt die Konsens-Meinung bezüglich einer ersten Zinsanhebung im
Sommer des laufenden Jahres. Doch liegt das Niveau der Langzeitarbeitslosen in den USA immer noch oberhalb des
Niveaus der letzten beiden Rezessionen. Zusammen mit einem aufwertenden US-Dollar deutet dies auf keinen
kurzfristigen Handlungsbedarf der Fed hin, auch wenn die realwirtschaftlichen Konsequenzen eines steigenden USDollar-Kurses überschaubar sein sollten. Da die Aufwertung des Dollar an sich bereits einer geldpolitische Straffung
gleichkommt, ist von einer verhaltenen Zinsanhebung auszugehen.
BoE
Mit einer Zinsanhebung in Großbritannien wurde bereits Ende 2014 gerechnet. Die fallenden Ölpreise und ein
aufwertendes Pfund haben aber zu sinkenden Teuerungsraten sowie Inflationserwartungen geführt, was jeglichen
Handlungsdruck von der BoE genommen hat. Zudem kann die britische Notenbank angesichts einer zögerlichen
Haltung der Fed und der geplanten Bilanzausweitung der EZB kaum Leitzinsen anheben, ohne dadurch eine deutliche
Aufwertung des Pfund herbeizuführen. Wie in den USA, sollten Zinsanhebungen in Großbritannien moderat ausfallen.
SNB
Die SNB sah sich nicht in der Lage, dem Aufwertungsdruck des Franken nachhaltig entgegenzutreten, obwohl sie dies
lange als offizielles Ziel formulierte. Dennoch ist die SNB aktuell davon überzeugt, dass negative Zinsen den
Wechselkurs wieder schwächen sollten. Zudem wurden weitere Deviseninterventionen nicht ausgeschlossen.
Allerdings hat die SNB durch die Aufhebung des Mindestkurses ihre Glaubwürdigkeit und damit ihren Einfluss auf den
Wechselkurs deutlich geschwächt. Weitere Zinssenkungen sind aufgrund der Deflationsrisiken und des möglichen
Aufwertungsdrucks des Franken nicht auszuschließen.
BoJ
Vor etwa zwei Jahren trat H. Kuroda als Gouverneur der BoJ mit dem Ziel an, dem Inflationsziel von 2 % deutlich näher
zu kommen. Die massiven Anleihekäufe sollten höhere Inflationserwartungen etablieren und die Abkehr von der
Deflationsmentalität des japanischen Volkes unterstützen. Im Herbst 2014 wurde das Aufkaufvolumen nochmals
erhöht, um dieses Ziel sicherzustellen. Angesichts der Yen-Abwertung wird allerdings von keiner weiteren Aufstockung
des Programms ausgegangen.
EUR/USD: Aufkaufprogramm der EZB weitet Zinsdifferenzial weiter aus
4
Langfristzinsdifferenzial zw. USA und Deutschland, bps
200
150
100
50
0
-50
-100
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
Bloomberg US-Dollar-Index* als Maßstab für Aufwertung
1300
Im Detail
 Das Aufkaufprogramm der EZB umfasst monatlich 60 Mrd. € und soll
voraussichtlich bis Ende September 2016 fortgeführt werden. So wird
ein niedriges Zinsniveau in der Euro-Zone sichergestellt, wodurch die
relative Attraktivität des Euro sinkt. Gleichzeitig stützen USKonjunkturaussichten den Dollar. Laut Bloomberg-Index ist der Dollar
aktuell so stark wie seit 10 Jahren nicht mehr.
 Mit einer ersten Zinsanhebung in den USA wird generell in der
zweiten Jahreshälfte 2015 gerechnet. Doch die Zinserhöhungen
sollten moderat ausfallen. Zum einen sorgen niedriger Ölpreis und
langsam steigende Löhne für geringe Teuerungstendenzen. Zum
anderen wirkt ein aufwertender US-Dollar restriktiv bzw. deflationär.
Langzeitarbeitslose** in den USA, in Tsd.
8000
7000
1200
6000
5000
1100
4000
3000
1000
2000
1000
900
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
Quellen: Bloomberg; BLS; IKB
0
1980 1983 1986 1989 1992 1995 1998 2001 2004 2007 2010 2013
**Index (Dez. 2004 = 1000)
** Arbeitslos seit 27 Wochen oder länger
EUR/USD: Abwertung bestätigt Erfolg des Aufkaufprogramms
5
Euro-Raum: Realer effektiver Wechselkurs, Index (2010=100)
Im Detail
 Der Erfolg des Aufkaufprogramms der EZB ist primär an der
115
95
Abwertung des Euro zu erkennen. Aufgrund des hohen
Offenheitsgrads hat eine Abwertung im Euro-Raum weitreichendere
Konsequenzen als in Japan oder den USA. Die Abwertung des Euro
wird kurzfristig wichtige konjunkturelle Impulse senden, was ein
Ausweiten des Programms unwahrscheinlich erscheinen lässt.
90
 Die EZB hat mit ihrem Aufkaufprogramm einen wichtigen Beitrag für
85
die Erholung und den Erhalt der Eurozone geleistet. Allerdings ist
dieser Schritt angesichts der Entwicklung der Kreditvergabe
mindestens 12 Monate zu spät erfolgt. Noch ist der Beschäftigungsgrad weit von einem Niveau entfernt, das den gesellschaftlichen
Zusammenhalt innerhalb der Euro-Zone sicherstellt.
110
105
100
80
2000
2002
2004
2006
2008
2010
2012
2014
Offenheitsgrad (Exporte und Importe in % des BIP)
60
Kreditvergabe im Privatsektor, in % ggü. Vorjahr
10
8
50
6
4
40
2
30
0
-2
20
-4
-6
10
2000
2002
2004
Euro-Zone
Quellen: BIS; EZB; Eurostat; BEA; IKB
2006
2008
USA
2010
2012
Japan
2009
2010
2011
2012
Nicht-Finanzunternehmen
2013
2014
Haushalte
2015
EUR/GBP: Inflation sinkt und BoE hat keinen Handlungsdruck
6
Anzahl der Beschäftigten Personen in UK, in Tsd.
Im Detail
 Die expansive Ausrichtung der Bank of England (BoE) in den letzten
31500
Jahren trug zur konjunkturellen Erholung maßgeblich bei. Die
britische Wirtschaft hat im letzten Quartal des abgelaufenen Jahres
um 2,7 % zum Vorjahr zugelegt.
31000
30500
30000
 Doch während sich die Wirtschaft auf einem robusten
29500
Wachstumspfad befindet, fällt die Inflationsrate immer weiter: im
Januar befand sie sich auf einem Rekordtief von 0 % zum Vorjahr.
Der aktuelle Rückgang in der Teuerungsrate kann nach Aussage des
geldpolitischen Ausschusses der BoE zu 2/3 durch sinkende
Energiepreise erklärt werden.
29000
28500
28000
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
 Die tendenzielle Aufwertung des preisbereinigten Wechselkurses
kommt einer geldpolitische Straffung gleich.
Inflationsrate in UK und Inflationsziel der BoE, in % z. Vj.
UK: Realer effektiver Wechselkurs, Index (2010=100)
6
140
5
130
4
120
3
110
2
100
1
0
2007
2008
2009
2010
Inflationsrate
Quellen: BIS; Bloomberg; BoE; ONS; IKB
2011
2012
2013
2014
Inflationsziel der BoE
2015
90
2000
2002
2004
2006
2008
2010
2012
2014
EUR/CHF: EZB-Politik setzt Schweizerische Notenbank unter Druck
7
Realer effektiver Wechselkurs (REEX), Index (2010=100)
Im Detail
 Nach deutlicher Aufwertung des Franken im Laufe der Euro-Krise
130
versicherte die Schweizerische Notenbank (SNB) im September
2011, die Untergrenze des EUR/CHF-Wechselkurses von 1,20
bedingungslos verteidigen zu wollen.
120
110
 Doch die SNB ist eine von mehreren Notenbanken, die durch das
100
90
80
2000
2002
2004
2006
2008
2010
2012
2014
Aufkaufprogramm und die außerordentlich expansive Geldpolitik der
EZB unter Druck geraten ist. Während für viele Notenbanken ein
Anhäufen von Reserven weiterhin kein Problem darstellt, hat das
Bilanzvolumen der SNB ihren Handlungsspielraum beschränkt und
sie zur Aufgabe der Untergrenze gezwungen. Die daraus folgende
Aufwertung des Franken hat den Deflationsdruck in der Schweiz
deutlich erhöht.
Inflationsrate Schweiz versus Euro-Zone, in % zum Vorjahr
Schweiz im Vergleich: Finanzierungssaldo, in % des BIP
5
3
4
0
3
2
-3
1
0
-6
-1
-2
2008
2009
2010
2011
Euro-Zone
Quellen: Bloomberg; SNB; SECO; Eurostat; IKB
2012
2013
Schweiz
2014
2015
-9
2000
2002
2004
Schweiz
2006
2008
2010
Frankreich
2012
2014
Italien
Hintergrund zu Modellen und Prognosen
8
 Die folgenden Seiten dokumentieren die aktualisierten Fundamentalprognosen der IKB für ausgewählte Devisenkurse. Unsere Einschätzungen
basieren auf Modellen, die sich auf makroökonomische Daten stützen und somit als Fair-Value- oder Fundamentalprognosen zu sehen sind. Im
Besonderen werden US-Dollar, japanischer Yen, Schweizer Franken, ungarischer Forint, tschechische Krone, polnischer Zloty, britisches Pfund,
türkische Lira, russischer Rubel und südafrikanischer Rand analysiert. Zudem werden Einschätzungen zum australischen und kanadischen Dollar
abgegeben. Die Prognosen für den mexikanischen Peso und chinesischen Renminbi werden vom US-Dollar-Kurs abgeleitet.
 Die Prognosen dienen als mittelfristiger Anker der Wechselkursentwicklung und nicht als Prognose des kurzfristigen Verlaufs, der oftmals
spekulative Komponenten beinhaltet. Vertrauensintervalle zur Einschätzung von Währungsrisiken werden ebenfalls präsentiert, um die Spanne
möglicher spekulativer Überreaktionen bzw. das Prognoserisiko darzustellen. Wie in jeder Quartalsausgabe werden neue Prognosen den
vorherigen Einschätzungen (Dezember 2014) grafisch gegenübergestellt. Der Prognosehorizont erstreckt sich bis Ende 2016. Eine tabellarische
Zusammenfassung der Prognosen folgt am Ende der Präsentation.
 Viele unserer Wechselkursmodelle, allen voran das EUR/USD-Modell, erweisen sich als robuste und relevante Darstellungen der Treiber von
Wechselkursentwicklungen. Die Quelle der Prognosefehler liegt in den volkswirtschaftlichen Annahmen bzw. einem möglicherweise unerwarteten
Einfluss des Aufkaufprograms. Dies gilt insbesondere für den EUR/USD-Wechselkurs, aber wegen der anhaltenden Ukraine-Krise auch für viele
osteuropäische Währungen. Der Einfluss der Geldpolitik ist derzeit generell schwer zu greifen. Detaillierte Erklärungen der Modelle sowie die
zugrunde liegenden Annahmen sind auf Anfrage erhältlich. Der ebenfalls für Kunden erhältliche IKB-Fair-Value-Simulator ermöglicht zudem,
eigene Annahmen und damit Prognosen oder Szenarien für den EUR/USD-Wechselkurs zu definieren. Im aktuellen Umfeld von erhöhter
geopolitischer Unsicherheit sowie divergierender Notenbankpolitik könnte sich solch eine Szenarioanalyse als sinnvoller erweisen als
Punktprognosen.
 Die Fair-Value-Modelle werden jedes Quartal neu geschätzt und auf ihre Stabilität hin überprüft. In Fällen von strukturellen Veränderungen
müssen die Modelle angepasst werden. Eine solche Anpassung war zum Beispiel nach der Ankündigung des „Abe-Programms“ für den
japanischen Yen oder nach der Ankündigung der tschechischen Notenbank erforderlich, den Risiken einer sinkenden Inflation durch Abwertung
der Krone entgegenzutreten. Allerdings ist es notwendig, zwischen kurzfristigen und fundamentalen Veränderungen zu unterscheiden, wie aktuell
der Ukraine-Konflikt und die Implikationen für den russischen Rubel zeigen. So muss ein großer Modellfehler nicht unbedingt auf eine
Veränderung im Modell hindeuten, wenn die Umstände als eher temporär angesehen werden. Dies gilt zum Beispiel für den russischen Rubel,
bei dem die jüngste Aufwertung den Modellfehler reduziert hat. Generell ist die Stabilität von Modellen für Schwellenländer geringer als für
industrialisierte Länder. Hierfür ist die anhaltende Stabilität des EUR/USD-Modells ein gutes Beispiel.
Agenda
9
1.
Einleitende Gedanken: Notenbankpolitik, Konjunktur und Wechselkursrisiken
2.
US-Dollar, Britisches Pfund, Schweizer Franken und Japanischer Yen
3.
Ausgewählte osteuropäische Währungen: Polnischer Zloty, Ungarischer Forint und
Tschechische Krone
4.
Türkische Lira, Mexikanischer Peso, Russischer Rubel, Südafrikanischer Rand, Australischer
Dollar, Kanadischer Dollar und Chinesischer Renminbi
5.
IKB-Ausblick auf einen Blick
US-Dollar: Aufwertung keine Einbahnstraße
10
Prognose April 2015: US-Dollar je Euro
Im Detail
 Der höhere Außenwert des Dollar hat realwirtschaftliche
1,6
Implikationen und bringt Deflationsrisiken mit sich, auch wenn
diese überschaubar ausfallen sollten. In solch einem Umfeld ist es
dennoch unwahrscheinlich, dass die Fed durch geldpolitische
Änderungen die Entwicklung auf den Devisenmärkten noch weiter
verstärkt. Zudem bedeutet eine Aufwertung des US-Dollar bereits
eine geldpolitische Straffung.
Simulation
1,4
1,2
1,0
 Mit einem weiter ausweitenden Renditenabstand zwischen
Deutschland und der USA rückt die Parität des US-Dollar zum
Euro näher. Doch steigende Inflation in der Euro-Zone und eine
moderate Zinswende der Fed deuten auf ein ausgeglicheneres
Bild in 2016.
0,8
2008
2009
2010 2011 2012
Fundamentalwert
2013 2014 2015 2016
Ober- und Untergrenze
Prognose Januar 2015: US-Dollar je Euro
US-Inflation: Gesamt-HVPI und Index ohne Energie
6
1,6
Simulation
1,4
4
1,2
2
1,0
0
0,8
2008
2009
2010 2011 2012
Fundamentalwert
Quellen: Bloomberg; BLS; IKB
2013 2014 2015 2016
Tatsächlicher Wert
-2
2008
2009
2010
2011
Verbraucherinflation
2012
2013
2014
Index ohne Energie
2015
Britisches Pfund: Zinswende sorgt für kurzfristigen Aufwertungsdruck
11
Prognose April 2015: Pfund je Euro
Im Detail
 Die Inflationsrate ist auf einem Rekordtief. Dies lässt vermuten,
1,0
dass die BoE selbst bei guter Konjunkturlage die Leitzinsen nur
sehr achtsam anheben wird. Im Kontext eines ehe zögerlichen
Verhaltens der Fed hält sich auch die BoE bedeckt hinsichtlich
des Zeitpunktes der Zinsanhebung.
Simulation
0,9
0,8
 Zudem erschwert das Aufkaufprogramm der EZB den Briten eine
gelpolitische Wende, ohne konjunkturhemmende Wechselkursimplikationen einzuleiten. Kommt die US-Zinswende, ist in der
zweiten Jahreshälfte 2015 auch mit einer Zinsanhebung in
Großbritannien zu rechnen. Wie in den USA, sollte der Fokus auf
einer behutsamen Normalisierung der Geldpolitik liegen.
0,7
0,6
2008
2009
2010 2011 2012
Fundamentalwert
2013 2014 2015 2016
Ober- und Untergrenze
Prognose Januar 2015: Pfund je Euro
Leitzinsen historisch und Konsenserwartungen*, in %
6
1,0
Simulation
EZB
Fed
BoE
5
0,9
4
0,8
3
2
0,7
1
0,6
2008
2009
2010 2011 2012
Fundamentalwert
Quellen: Bloomberg; IKB
2013 2014 2015
Tatsächlicher Wert
2016
0
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
* gewichteter Durchschnitt der Prognosen ausgewählter Banken per Ende März 2015
2015
2016
Schweizer Franken: Erholung der Euro-Zone schafft Raum für Abwertung
12
Prognose April 2015: Franken je Euro
Im Detail
 Die Schweiz ist eine relative offene Volkswirtschaft. Dabei ist fast
1,7
Simulation
1,5
1,3
1,1
die Hälfte der Schweizer Ausfuhren für die Euro-Zone bestimmt.
Bedingt durch die Aufwertung des Franken rutschte der Einkaufsanagerindex der Credit Suisse im Januar unter die 50-PunkteSchwelle und deutet auf einen konjunkturellen Abschwung. Auch
der ZEW-CS-Indikator, der das Vertrauen in die Wirtschaft
spiegelt, sank nach deutlicher Aufwertung des Franken rasant ab.
 Unmittelbar nach der Aufgabe der Wechselkursbindung war der
0,9
2008
2009
2010 2011 2012
Fundamentalwert
2013 2014 2015 2016
Ober- und Untergrenze
Prognose Januar 2015: Franken je Euro
Außenwert des Franken abrupt angestiegen und schwächte sich
in Februar etwas ab. Das IKB-Modell deutet auf ein baldiges Ende
der Aufwertungsphase für den Franken und einen anschließenden
Anstieg des EUR/CHF-Wechselkurses auf über 1,1 Ende 2016.
Schweiz: Wirtschaftsvertrauen und Einkaufmanagerindex
100
70
1,5
50
60
1,3
0
50
1,1
-50
40
1,7
Simulation
0,9
2008
2009
2010 2011 2012
Fundamentalwert
Quellen: Bloomberg; BIS; IKB
2013 2014 2015
Tatsächlicher Wert
2016
-100
2008
30
2009
2010
2011
2012
ZEW CS WIrtschaftsvertrauensindex
2013
2014
2015
Einkaufsmanagerindex (r.S.)
Japanischer Yen: Abenomics geht in die zweite Runde
13
Prognose April 2015: Yen je Euro
Im Detail
 Die japanische Wirtschaft war im zweiten und dritten Quartal des
190
Vorjahres infolge negativer Nachfrageeffekte durch die
Mehrwertsteuererhöhung geschrumpft. Die deutlich höheren
Teuerungsraten und Steuereinnahmen stützen zwar die
Schuldenquote, reduzieren aber Kaufkraft und somit Kauflaune
der Konsumenten.
Simulation
170
150
130
 Angesichts gesunkener Kaufkraft der Bevölkerung durch die
110
vollzogene Yen-Abwertung und höhere Inflationsraten sollte der
kurzfristige Fokus der Notenbank nun nicht mehr auf einer
höheren Inflation liegen. Eine ähnliche geldpolitische Ausrichtung
von BoJ und EZB implizieren einen relativ stabilen Verlauf des
EUR/JPY-Wechselkurses.
90
2008
2009
2010 2011 2012
Fundamentalwert
2013 2014 2015 2016
Ober- und Untergrenze
Prognose Januar 2015: Yen je Euro
Inflationsrate und Einkommen der Arbeitnehmer, in % z. Vj.
190
4
8
2
4
0
0
-2
-4
Simulation
170
150
130
110
90
2008
2009
2010 2011 2012
Fundamentalwert
Quellen: Bloomberg; BIS; IKB
2013 2014 2015
Tatsächlicher Wert
2016
-4
2008
-8
2009
2010
Inflationsrate
2011
2012
2013
2014
2015
Reales Einkommen der Arbeitnehmer (r.S.)
Agenda
14
1.
Einleitende Gedanken: Notenbankpolitik, Konjunktur und Wechselkursrisiken
2.
US-Dollar, Britisches Pfund, Schweizer Franken und Japanischer Yen
3.
Ausgewählte osteuropäische Währungen: Polnischer Zloty, Ungarischer Forint und
Tschechische Krone
4.
Türkische Lira, Mexikanischer Peso, Russischer Rubel, Südafrikanischer Rand, Australischer
Dollar, Kanadischer Dollar und Chinesischer Renminbi
5.
IKB-Ausblick auf einen Blick
Osteuropäische EU-Länder: Im Bann der geldpolitischen Lockerung der EZB
15
Inflationsrate, in % zum Vorjahr
Im Detail
 Deutliche institutionelle Verbesserungen, eine hohe Qualität der
8
Infrastruktur und weiterhin bestehende Arbeitskostenvorteile
bedingen die Attraktivität der osteuropäischen EU-Länder. Die
Einbeziehungen grenzüberschreitender Fertigungsketten geht mit
steigendem Produktionsvolumen einher.
6
4
 Die Teuerungsraten in Osteuropa sind unter die Null-Prozent-
2
Schwelle gerutscht. Das Aufkaufprogramm der EZB zwingt die
Zentralbanken Osteuropas, ihre Geldpolitik expansiv zu gestalten,
um dämpfenden Konjunkturimpulsen aus Währungsaufwertungen
entgegenzuwirken. Die fallenden Teuerungsraten würden zudem
bei konstanten Leitzinsen steigende Realzinsen implizieren.
0
-2
2008
2009
2010
Euroraum
2011
Polen
2012
2013
Tschechien
2014
2015
Ungarn
Leitzinsen, in %
Industrieproduktion, Index (2010=100)
12
140
10
120
8
100
6
80
4
2
60
0
2008
40
2000
2009
2010
Euroraum
2011
Polen
2012
2013
Tschechien
Quellen: Eurostat; EZB; nationale Zentralbanken; IKB
2014
2015
Ungarn
2002
2004
Euroraum
2006
Polen
2008
2010
Tschechien
2012
2014
Ungarn
Polnischer Zloty: Sinkende Inflationserwartung trotz guter Konjunktur
16
Prognose April 2015: Zloty je Euro
Im Detail
 Trotz zwischenzeitlicher Abkühlung legte die polnische Wirtschaft
5,2
Simulation
in 2014 preisbereinigt um 3,3 % zu. Auch der Start in das laufende
Jahr scheint gelungen zu sein. Die Industrieproduktion entwickelte
sich im Januar und Februar positiv. Der HSBC-Einkaufsmanagerindex für das Verarbeitende Gewerbe liegt weiterhin deutlich über
der 50-Punkte-Schwelle.
4,8
4,4
4,0
 Niedrige Teuerungsrate und expansive Ausrichtung der EZB
3,6
zwangen die Polnische Nationalbank zur weiteren Zinssenkung
im März: Der Leitzins wurde auf 1,5 % herabgesetzt. Trotz weiter
sinkender Inflationserwartungen deutet das Protokoll der letzten
Sitzung des geldpolitischen Ausschusses darauf hin, dass die
geldpolitischen Lockerung abgeschlossen sein könnte.
3,2
2008
2009
2010 2011 2012
Fundamentalwert
2013 2014 2015 2016
Ober- und Untergrenze
Prognose Januar 2015: Zloty je Euro
Inflationsrate und -erwartungen*
5,2
4,8
6
30
4
10
2
-10
0
-30
4,4
4,0
3,6
Simulation
3,2
2008
2009
2010 2011 2012
Fundamentalwert
Quellen: Bloomberg; NBP; IKB
2013 2014 2015
Tatsächlciher Wert
2016
-2
2008
-50
2009
2010
2011
Inflationsrate, in % z. Vj.
* Inflationserwartungen aus den Umfragen der NBP
2012
2013
2014
2015
Index der Inflationserwartungen, (r.S.)
Ungarischer Forint: Weitere Zinssenkungen trotzt positiver wirtschaftlicher
Tendenzen erwartet
17
Prognose Januar 2015: Forint je Euro
Im Detail
 Positive fiskalische und realwirtschaftliche Tendenzen sowie
400
anhaltende Leistungsbilanzüberschüsse und steigende
Währungsreserven spiegeln sich in einer Anhebung der
Landesbonitätsnote durch S&P von BB auf BB+. Die sinkende
Arbeitslosenrate und steigende Einkommen sollen die inländische
Nachfrage stärken.
360
320
280
 Angesicht der fallenden Inflationsrate senkte die Ungarische
240
Zentralbank den Leitzins Ende März um 0,15 Prozentpunkte auf
1,95 %. Die IKB hält weitere Senkungen um insgesamt 0,5
Prozentpunkte für wahrscheinlich.
Simulation
200
2008
2009
2010 2011 2012
Fundamentalwert
2013 2014 2015 2016
Ober- und Untergrenze
Prognose Januar 2015: Forint je Euro
 Das Prognoserisiko bleibt wegen eines Modellfehlers hoch.
Arbeitslosenquote und Einzelhandelsumsätze
400
14
9
360
12
6
320
10
280
8
240
6
-6
4
2008
2009
2010
Arbeitslosenquote, in %
-9
3
0
-3
Simulation
200
2008
2009
2010 2011 2012
Fundamentalwert
Quellen: Bloomberg; KSH; IKB
2013 2014 2015
Tatsächlicher Wert
2016
2011
2012
2013
2014
2015
Reale Einzelhandelsumsätze (R.s.), % z. Vj.
Tschechische Krone: Mit Wechselkursziel gegen die Deflation vorgehen
18
Prognose April 2015: Kronen je Euro
Im Detail
32
Simulation
30
28
26
24
22
2008
2009
2010 2011 2012
Fundamentalwert
2013 2014 2015 2016
Ober- und Untergrenze
Prognose Januar 2015: Kronen je Euro
 Das Wirtschaftswachstum betrug im vergangenen Jahr 2 %. Doch
bezüglich des Investitionstempos hinkt Tschechien gegenwärtig
den anderen osteuropäische EU-Ländern hinterher. Auch der seit
Ende 2012 auf 0,05 % gesenkte Leitzins konnte das Tempo des
Kapazitätsausbaus nicht nennenswert vorantreiben. Inzwischen
deuten jedoch einige Indikatoren auf eine moderate
Konjunkturverbesserung hin.
 Die Tschechische Zentralbank setzt die Politik einer faktischen
Kursbindung fort. Die Kursuntergrenze von 27 CZK/€ wird auch
mit Hilfe von direkten Interventionen beibehalten. Die Kursbindung
soll möglichen Deflationsrisiken aus der Euro-Abwertung
entgegenwirken.
Währungsreserven in % des BIP*
35
34
Simulation
32
30
30
25
28
20
26
15
24
22
2008
2009
2010 2011 2012
Fundamentalwert
Quellen: Bloomberg; Eurostat; CNB; IKB
2013 2014 2015
Tatsächlicher Wert
2016
10
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
Agenda
19
1.
Einleitende Gedanken: Notenbankpolitik, Konjunktur und Wechselkursrisiken
2.
US-Dollar, Britisches Pfund, Schweizer Franken und Japanischer Yen
3.
Ausgewählte osteuropäische Währungen: Polnischer Zloty, Ungarischer Forint und
Tschechische Krone
4.
Türkische Lira, Mexikanischer Peso, Russischer Rubel, Südafrikanischer Rand, Australischer
Dollar, Kanadischer Dollar und Chinesischer Renminbi
5.
IKB-Ausblick auf einen Blick
Türkische Lira: Weitere Zinssenkungen möglich
20
Prognose April 2015: Lira je Euro
Im Detail
 In 2014 blieb das Wachstumstempo der Türkei mit ca. 3 % hinter
4,0
den Erwartungen zurück. Bedingt durch eine Abwertung stieg
dagegen die Inflationsrate in 2014 auf 8,9 %. Um die Jahreswende sank sie wieder dank hoher Zentralbankzinsen und tiefer
Rohstoffpreise.
3,5
3,0
 Die Türkei ist weiterhin abhängig von ausländischen Kapital-
2,5
zuflüssen, welche in turbulenten Zeiten abrupt umkehren und eine
Wechselkurskrise verursachen können. Die statistischen
Konfidenzintervalle zeigen ein erhöhtes Prognoserisiko. Das IKBModell sagt aber eine graduelle Aufwertung der Lira in 2015
voraus. Langfristig ist wegen der strukturell höheren Inflationsrate
von einer tendenziellen Abwertung auszugehen.
2,0
Simulation
1,5
2008
2009
2010 2011 2012
Fundamentalwert
2013 2014 2015 2016
Ober- und Untergrenze
Prognose Januar 2015: Lira je Euro
Preis eines Barrels Rohöl und Leistungsbilanzsaldo
4,0
3,5
140
-10
120
-8
100
3,0
80
2,5
60
-6
-4
-2
40
2,0
Simulation
1,5
2008
2009
2010 2011 2012
Fundamentalwert
Quellen: Bloomberg; TCMB; IKB
2013 2014 2015
Tatsächlicher Wert
2016
0
20
0
2000
2
2002
2004
Rohöl, US-$/Barrel
2006
2008
2010
2012
2014
Bilanzsaldo (rechte Skala, invers), Mrd. US-$
Mexikanischer Peso: Aufwertung des US-Dollar ersichtlich
21
Im Detail
Prognose April 2015: Peso je Euro
 Die konjunkturelle Erholung der USA sorgte in der zweiten Hälfte
24
des vergangenen Jahres für eine Belebung der mexikanischen
Wirtschaft. Zudem sorgten angekündigte Reformen allgemein für
positive Erwartungen, deren erfolgreiche Umsetzung das
Wachstumspotenzial des Landes deutlich steigern würde.
Simulation
22
20
18
 Der sinkende Ölpreis entzieht dem Staat zwar wichtige Einnahmen,
die niedrige Inflationsrate sichert der Notenbank jedoch mehr
Handlungsraum für unterstützende Maßnahmen. Der seit Herbst
2014 andauernde Abwertungstrend des Peso gegenüber dem USDollar scheint abzuflachen. Die Einschätzung zum Peso beruht
nicht auf einem Fair-Value-Modell, sondern wird von der
Entwicklung des US-Dollar abgeleitet.
16
14
12
2008
2009
2010 2011 2012
Fundamentalwert
2013 2014 2015 2016
Ober- und Untergrenze
Prognose Januar 2015: Peso je Euro
24
Exporte* nach Warenstruktur, in % zum Vorjahr
Simulation
100
75
22
50
20
25
18
0
16
-25
14
-50
12
-75
2008
2008
2009
2010 2011 2012
Fundamentalwert
Quellen: Bloomberg; IKB
2013 2014 2015
Tatsächlicher Wert
2016
2009
2010
2011
Erdölerzeugnisse
*nicht preis- und nicht saisonbereinigt
2012
2013
2014
Sonstige Ware
2015
Russischer Rubel: Ölpreis und Inflation belasten die Inlandsnachfrage
22
Prognose April 2015: Rubel je Euro
Im Detail
 Der abwertungsbedingte Anstieg der Teuerungsraten belastet das
90
verfügbare Einkommen, während aktuell aufwertender Rubel und
hoher Leitzins geldpolitisch restriktiv wirken. Der Rückgang der
inländischen Nachfrage sollte sich in den nächsten Quartalen
fortsetzen. Die allmählich sinkenden Inflationsraten sollten die
Zentralbank zu weiteren Zinssenkungen veranlassen, was im
nächsten Jahr das Konsumentenvertrauen stützen sollte.
Simulation
80
70
60
50
 Die seit dem Höchststand in 2013 um ca. 30 % geschrumpften
40
Reserven sind in den letzten Wochen leicht angestiegen. Das
Verhältnis zwischen Fremdwährungsverschuldung und
vorhandenen Reserven bleibt überzeugend und senkt das kurzbis mittelfristige Risiko einer erneuten eskalierenden Abwertung.
30
2008
2009
2010 2011 2012
Fundamentalwert
2013 2014 2015 2016
Ober- und Untergrenze
Prognose Januar 2015: Rubel je Euro
Reserven* der Zentralbank und der Leitzins
90
600
18
80
550
15
70
500
60
450
50
400
40
350
Simulation
30
2008
2009
2010 2011 2012
Fundamentalwert
Quellen: Bloomberg; CBR; MinFin; IKB
2013 2014 2015
Tatsächlicher Wert
2016
12
9
6
300
2010
3
2011
2012
2013
Gold- und Währungsreserven, Mrd. US-$
*Monatsdurchschnittlich
2014
2015
7-Tage Reposatz (r.S.), %
Südafrikanischer Rand: Reformstau und Zwillingsdefizit belasten Ausblick
23
Prognose April 2015: Rand je Euro
Im Detail
 Nur schleppend umgesetzte Reformen, Korruption und markt-
23
feindliche Politik dämpfen weiterhin das Wachstumspotenzial.
Simulation
20
 In 2014 lagen Leistungsbilanzdefizit sowie Fehlbetrag im
Staatshaushalt bei ca. 5 % der jährlichen Wirtschaftsleistung. Das
„Investment Grade“-Rating soll zwar kurzfristig nicht gefährdet
sein, der Ausblick bleibt im Kontext der bestehenden Ungleichgewichte allerdings unsicher.
17
14
11
 Die Zentralbank versuchte dem Abwertungstrend mit höheren
Leitzinsen entgegenzuwirken. Die gesunkenen Inflationsrisiken
lassen weitere Zinsanhebungen weniger wahrscheinlich
erscheinen. Die Abhängigkeit von ausländischem Kapital bedingt
eine hohe Sensitivität des Wechselkurses zur Risikoeinschätzung.
8
2008
2009
2010 2011 2012
Fundamentalwert
2013 2014 2015 2016
Ober- und Untergrenze
Prognose Januar 2015: Rand je Euro
Verbraucherinflation und Leitzins
15
23
Simulation
20
12
17
9
14
6
11
3
8
2008
2009
2010 2011 2012
Fundamentalwert
Quellen: Bloomberg; SARB; IKB
2013 2014 2015
Tatsächlicher Wert
2016
0
2008
2009
2010
2011
2012
Infaltionsrate, in % zum Vorjahr
2013
2014
Leitzins, in %
2015
Australischer Dollar: Währungshüter vor zinspolitischem Dilemma
24
Prognose April 2015: Australische Dollar je Euro
Im Detail
 Das niedrige Niveau der Rohstoffpreise belastet das
2,0
1,8
Konjunkturtempo. Trotz einer zunehmenden Anzahl offener
Stellen seit Anfang 2014 steigt die Arbeitslosenquote weiter an.
1,6
 Die australische Zentralbank hat im Februar den Leitzins um 25bp
Simulation
auf 2,25 % reduziert. Die Senkung leitet eine neue Runde der
geldpolitischen Lockerung ein, deren Implementierungsgrad von
der Fed-Politik und Konjunkturdaten im April und Mai abhängen
wird. Die tendenzielle Abwertung des australischen Dollar gleicht
die außenwirtschaftlichen Nachteile niedrigerer Rohstoffpreise
zum Teil aus. Als Folge der Niedrigzinspolitik steigt das
Hypothekenvolumen ebenso ungebremst wie die Häuserpreise.
1,4
1,2
1,0
0,8
2008
2009
2010 2011 2012
Fundamentalwert
2013 2014 2015 2016
Ober- und Untergrenze
Prognose Januar 2015: Australische Dollar je Euro
Arbeitslosenquote und Leitzins
2,0
8
1,8
7
1,6
6
1,4
5
1,2
4
3
1,0
Simulation
0,8
2008
2009
2010 2011 2012
Fundamentalwert
Quellen: Bloomberg; RBA; IKB
2013 2014 2015
Tatsächlicher Wert
2016
2
2000
2002
2004
2006
2008
Arbeitslosenquote, in %
2010
2012
Leitzins, in %
2014
Kanadischer Dollar: Inflationsziel von 2 % vor einer Revision?
25
Prognose April 2014: Kanadische Dollar je Euro
Im Detail
 Der niedrige Ölpreis trifft besonders den Bergbausektor, da die
1,8
Förderkosten des kanadischen Ölsandes erheblich sind. Dabei
machten Energieträger in 2014 ein Viertel der gesamten
Ausfuhren aus. Die restlichen Industrien scheinen an Wettbewerbsfähigkeit eingebüßt zu haben: seit einigen Jahren ist die
Handelsbilanz für Nicht-Energieprodukte negativ.
Simulation
1,6
1,4
 Im Fünfjahresturnus werden die Zielsetzungen der Bank of
1,2
Canada von der Regierung neu bewertet. Eine Anhebung des seit
fast zwei Dekaden geltenden Inflationsziels ist bei der nächsten
Beurteilung in 2016 nicht ausgeschlossen. Im Januar wurde der
Leitzins um 25bp. auf 0,75 % reduziert. Die Konsenserwartung
deutet auf eine weitere Senkung.
1,0
2008
2009
2010 2011 2012
Fundamentalwert
2013 2014 2015 2016
Ober- und Untergrenze
Prognose Oktober 2014: Kanadische Dollar je Euro
1,8
Simulation
1,6
1,4
1,2
1,0
2008
2009
2010 2011 2012
Fundamentalwert
Quellen: Bloomberg; Statcan; IKB
2013 2014 2015
Tatsächlicher Wert
2016
Exporte und Einkaufsmanagerindex für Verarb. Gewerbe
30
56
20
54
10
52
0
50
-10
48
-20
46
-30
44
-40
42
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
Warenexporte (nominal), in % z.Vj.
RBC Manufacturing PMI (r.S.)
Renminbi: Der wirtschaftspolitische Werkzeugkasten ist weiterhin voll
26
Prognose April 2015: Yuan je Euro
Im Detail
 Die Abkühlung auf dem Häusermarkt belastet den Konjunktur-
11
ausblick. Das Volumen der Immobilienkredite beträgt gerade mal
15 % der jährlichen Wertschöpfung in China. Fallende
Häuserpreise bergen daher kein systematisches Risiko.
Simulation
10
9
 Geringere Bauaktivitäten und eine langsamer wachsende
Industrieproduktion sind Hauptgründe für die weltweit niedrigen
Rohstoffpreise. Neben der voranschreitenden Wechselkursflexibilisierung steht die Liberalisierung der Kapitalströme im
Fokus. Die seit geraumer Zeit anhaltende Deflation in den
Produzentenpreisen wird nun als reelle Gefahr wahrgenommen.
Eine weitere Senkung von Zinsen und Mindestreservesatz der
PBoC werden erwartet.
8
7
6
2008
2009
2010
2011
2012 2013 2014
Fundamentalwert
2015
2016
Prognose Januar 2015: Yuan je Euro
NBS-Häuserpreise nach Regionen, in % zum Vorjahr
20
11
Simulation
10
15
10
9
5
0
8
-5
7
-10
6
2008
2009
2010 2011 2012
Fundamentalwert
Quellen: Bloomberg; NBS; IKB
2013 2014 2015
Tatsächlicher Wert
2016
-15
2009
2010
Beijing
2011
2012
Chengdu
2013
Shanghai
2014
2015
Hangzhou
Agenda
27
1.
Einleitende Gedanken: Notenbankpolitik, Konjunktur und Wechselkursrisiken
2.
US-Dollar, Britisches Pfund, Schweizer Franken und Japanischer Yen
3.
Ausgewählte osteuropäische Währungen: Polnischer Zloty, Ungarischer Forint und
Tschechische Krone
4.
Türkische Lira, Mexikanischer Peso, Russischer Rubel, Südafrikanischer Rand, Australischer
Dollar, Kanadischer Dollar und Chinesischer Renminbi
5.
IKB-Ausblick auf einen Blick
Auf einen Blick: IKB-Ausblick für Konjunktur und Finanzmärkte
28
Risikoprämien* ausgewählter Länder, bps
Reales BIP – Prognosen
600
Frankreich
Italien
Spanien
500
400
300
200
2012
2013
2014
2015F
2016F
Deutschland
0,6%
0,2%
1,6%
1,6%
2,1%
Euro-Zone
-0,7%
-0,4%
0,9%
1,3%
1,6%
UK
0,7%
1,7%
2,6%
2,5%
2,4%
USA
2,3%
2,2%
2,4%
3,0%
3,3%
Japan
1,8%
1,6%
-0,1%
1,0%
1,4%
China
7,7%
7,7%
7,4%
7,0%
6,7%
100
0
2007
Inflationsprognosen
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
FX-Prognosen – ausgewählte Währungen
2012
2013
2014
2015F
2016F
Deutschland
2,0%
1,5%
0,9%
0,3%
1,6%
Euro-Zone
2,5%
1,4%
0,4%
0,1%
1,5%
UK
2,8%
2,6%
1,5%
0,7%
1,6%
USA
2,1%
1,5%
1,6%
0,4%
2,1%
Japan
0,0%
0,4%
2,7%
1,0%
1,3%
China
2,7%
2,6%
2,0%
1,6%
2,3%
10. April
in 3M
in 6M
Ende 2015
Ende 2016
EUR/USD
1,06
1,07
1,04
1,04
1,14
EUR/GBP
0,73
0,72
0,71
0,71
0,76
EUR/JPY
128
129
128
130
141
EUR/CHF
1,04
1,05
1,03
1,05
1,12
EUR/HUF
297
301
299
299
301
EUR/CZK
27,4
27,5
27,4
27,3
26,9
EUR/TRY
2,80
2,76
2,70
2,62
2,59
EUR/PLN
4,02
4,05
4,02
4,07
4,24
10. April
in 3M
in 6M
Ende 2015
Ende 2016
EUR/RUB
55,7
56,0
55,4
56,2
59,1
3M-Euribor
0,01
0,01
0,01
0,01
0,01
EUR/MXN
16,2
16,6
16,5
16,6
17,5
3M-$-Libor
0,28
0,40
0,70
0,90
2,20
EUR/ZAR
12,8
13,0
13,0
13,3
14,5
10-Jahre Bund
0,14
0,20
0,40
0,60
1,00
EUR/CNY
6,60
6,65
6,46
6,45
6,83
10-Jahre U.S. Treasury
1,94
2,10
2,40
2,60
3,00
EUR/CAD
1,34
1,38
1,35
1,34
1,30
EUR Sw ap 10-Jahre
0,52
0,60
0,80
1,00
1,30
1,35
US-$ Sw ap 10-Jahre
2,03
2,20
2,50
2,80
3,20
EUR/AUD
Quellen: Bloomberg; IKB
1,39
1,42
1,39
(Stand: 10. April 2015)
1,38
Geld- und Kapitalmarktzinsen (in %)
**Aufschlag zehnjähriger Staatsanleihen zu Bundesanleihen
Ihre Ansprechpartner
29
Dr. Klaus Bauknecht
Oleksiy Artin
IKB Deutsche Industriebank AG
Wilhelm-Bötzkes-Straße 1
40474 Düsseldorf
IKB Deutsche Industriebank AG
Wilhelm-Bötzkes-Straße 1
40474 Düsseldorf
Telefon
E-mail
Telefon
E-mail
+49 211 8221-4118
[email protected]
+49 211 8221-3283
[email protected]
Dr. Carolin Vogt
Eugenia Wiebe
IKB Deutsche Industriebank AG
Wilhelm-Bötzkes-Straße 1
40474 Düsseldorf
IKB Deutsche Industriebank AG
Wilhelm-Bötzkes-Straße 1
40474 Düsseldorf
Telefon
E-mail
Telefon
E-mail
+49 211 8221-4492
[email protected]
+49 211 8221-3174
[email protected]
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30
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Volkswirtschaft und Research
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13. Januar 2015
Herausgeber: IKB Deutsche Industriebank AG
Rechtsform: Aktiengesellschaft
Sitz: Düsseldorf
Handelsregister: Amtsgericht Düsseldorf, HR B 1130
Vorsitzender des Aufsichtsrats: Bruno Scherrer
Vorsitzender des Vorstands: Dr. Michael H. Wiedmann
Vorstand: Dr. Dieter Glüder, Claus Momburg,

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