リサーチ TＯＤＡＹ 2016 年 9 月 28 日 ＦＲＢは金融政策スタンスを下方修正、来年も利上げは困難か 常務執行役員 チーフエコノミスト 高田 創 ９月20・21日に開催されたFOMCは、利上げの根拠が強まっているという判断を示しながら、政策金利の 据え置きを決定した。10人の投票メンバーのうち３人が据え置きに反対する異例の事態だ。みずほ総合研 究所は、９月のFOMCに関し、金融政策のスタンスに対する解釈の変化に注目したリポートを発表している1。 金利据え置きの背景には、労働市場の一段の改善余地、インフレ率の低位推移、ゼロ金利制約による政 策対応の非対称性、そして金融政策スタンスに対する解釈の下方修正があった。今回、イエレン議長が示 したように、金融政策のスタンスは「十分緩和的」どころか「やや緩和的」なものに過ぎない。さらに下記の図 表に示されるように、政策金利見通しも下方修正されており、金融政策の正常化は遠のいている。当社は、 年初から一貫して、年内のFRBの利上げは困難との見通しを持っているが、今回の結果を受けて12月の利 上げも引き続き困難と展望している。今回特に重視したのは、金融政策スタンスに対する解釈の下方修正 である。この下方修正に従えば、11月あるいは12月の会合までに中立金利が大きく改善し、この解釈が「緩 和的」に戻るとは考えにくい。よって、年内は無論、来年前半の利上げすら難しいことになる。 ■図表：FOMC参加者の政策金利見通し （％） 4.50 ------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- 4.00 ──────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────── ● ───────────── ○ ──────────────────────────────────── ● 2015年12月見通し ● ○ ◆ - - - - - - - - - - - - - - - - ●● - - - - - - - - - - - ○○ - - - - - - - - - - ●● - - - - - - - - - - - ◆ - - - - - ○ 2016年3月見通し ●● - - - - -2016年6月見通し - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - ●● - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - ●●●●●● - - - - - - ○○ - - - - - - - - - - - ● - - - - - - - - - - - - ◆ - - - - - 3.50 - - - - - -● ● ●●● ○○ ● ◆ - - - - - -◆ - - - - -2016年9月見通し - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - ● - - - - - - - - ○○ - - - - - - - - ● - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - ●●●●●● - - ○○○○○○○ - - - ●●●● - - - - - - - - - - - - - - - - - ---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- 3.00 2.50 2.00 ●● ● ○○○ ◆ ◆ ─────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────── ● ────────────────────────────────────────────────────── ● ───────── ○ ───────── ● ─────────────────────────── ◆◆◆ ────────────── ●● ──────── ○○○○○ ─── ●●●●●● ── ◆◆◆◆◆◆ - ●●●● ○○○ ●●● ◆ - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - ○ - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - ◆◆ - - - - - - - - - - - - - - - ◆ - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - ●●● - - - - - - ◆◆◆◆◆ - ●● ○ ○ ● ◆◆ ◆◆◆◆◆ - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - ● - - - - - - - - - ○ - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - ◆◆◆ - - - ●●●● ○○○ ● ○○ ●●●●● ◆◆◆ --------------------------------------------------------------------------------------------------------------- ● ------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------● ●● ○○○ ● ◆ ● ○ ●●●● ◆ ◆ ─────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────── ●●●●● ○○○○○ ●●● ◆◆ ◆◆◆◆◆◆◆ ◆ ---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------◆◆ ◆◆ ------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------ 1.50 ●● ○○○○ ●●●● ------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- ●●●●●●● ○○○○ ● ●●●●●● ◆ ------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- 1.00 ●●● ○○○ ● ◆ ◆◆◆◆◆◆◆ ─────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────────── ●●●● ○○○○○○○○○ ●●●●●●●●● ◆◆◆ ◆ - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - -中央値 ------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- 0.50 ○ ●●●●●● ◆◆◆◆◆◆◆◆◆◆ ● ◆◆ ● ◆ ◆ ------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- 現在 ◆◆◆ 当時 当時 - - - - - - - - - - - - - - - - - - - -当時 ----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------× × × 0.00 2016年末 2017年末 2018年末 2019年末 長期 （資料）FRB よりみずほ総合研究所作成 次ページの図表は製造業・非製造業のISM指数であるが、どちらも最近発表された数値は予想を下回る ものとなった。こうした数字は一時的との見方もあるが、企業セクターに力強さは感じられない。長期停滞と 1 リサーチＴＯＤＡＹ 2016 年 9 月 28 日 されるような構造変化の影響で、指数の動きに下方バイアスが存在することに留意が必要だ。すなわち、従 来の回復局面と比べ指数の水準が低いため、一寸した外的要因によって回復シナリオが断絶するリスクが ある。 ■図表：製造業・非製造業ＩＳＭ指数 62 製 造業 ISM指 数 60 非 製造業 ISM指数 58 56 54 52 51.4 50 49.4 48 46 14/8 15/2 15/8 16/2 16/8 （年/月） （資料）米サプライマネジメント協会よりみずほ総合研究所作成 ９月の金融政策決定会合については日銀が21日に結果を発表し、日本時間の翌朝にFOMCが判断を 下すということで、日米当局の意思表明のタイミングが接近していたが、年内は日米の金融政策決定会合 が近接したスケジュールで開かれることとなっている。下記の図表は年内の日米の金融政策決定会合のス ケジュールである。次回開催予定の11月には、米国では大統領選直前なのでFRBの動きは殆ど期待され ていない。問題は12月だ。我々は引き続き米国の年内の利上げは困難とのスタンスにあるが、市場では今 月のFOMCの結果を受けて、12月の利上げ観測がやや高まる状況にある。しかし、先述の当社の見通しの ように12月も据え置きとなれば、2016年には一度も利上げができなかったことになるので、FRBの当面の利 上げシナリオは大幅に後退し、為替の水準は90円台に定着する可能性がある。さらに米国の実体経済に 下方リスクが生じればれば、円高が一層進むリスクもあるだろう。一方日銀は、今月の会合で事前の観測が 高かったマイナス金利の深掘りは行わなかったが、この対応はどちらかと言えば、12月のこの円高進行のリ スクシナリオ用に温存したのではないか。ただし、筆者が「達磨さんが転んだ」と例えて議論してきたように、 為替の主導権は常に米国サイドにあるため、米国がドル高を懸念している今、日銀がマイナス金利を深掘 りしても円高を食い止めるのは容易でないだろう。2017年にも円高を覚悟する必要がありそうだ。 ■図表：日米の金融政策スケジュール 10 月 31 日～ 日銀政策決定会合 11 月 1 日 米国 FRB の FOMC 12 月 19～20 日 11 月 1～2 日 12 月 13～14 日 （資料）日本銀行、FRB よりみずほ総合研究所作成 1 小野 亮 「葛藤の 9 月 FOMC」 （みずほ総合研究所 『みずほインサイト』 2016 年 9 月 23 日） 当レポートは情報提供のみを目的として作成されたものであり、商品の勧誘を目的としたものではありません。本資料は、当社が信頼できると判断した各種データに基づき 作成されておりますが、その正確性、確実性を保証するものではありません。また、本資料に記載された内容は予告なしに変更されることもあります。 2
© Copyright 2025 ExpyDoc
