LGT Beacon Wöchentlicher Marktkommentar

LGT Beacon
Wöchentlicher Marktkommentar
31. August 2016
Japans Geduld ist nicht mit einem Mangel an Optionen zu verwechseln
Mikio Kumada, CIIA, LGT Capital Partners
Trotz rückläufiger Inflation hat sich die Bank of Japan heuer nur mit kleinen, vorbereitenden Kursanpassungen begnügt.
Die abwartende Haltung könnte sie zudem zumindest bis nach einem durch die US-Präsidentschaftswahl ausgelösten
möglichen Shock beibehalten, was die Anleger enttäuschen dürfte. Zugleich ist aber auch klar: An monetärer Munition
mangelt es Nippons Notenbank kaum.
Seit einiger Zeit heisst es immer wieder, dass der BOJ im Kampf gegen die Deflation die Munition ausgeht. Wer das behauptet, setzt
jedoch wahrscheinlich den Wagen vor das Pferd. Japans Inflation sinkt, weil die BOJ es vorgezogen hat, den Rohstoffpreisverfall und
die anschliessende Yen-Aufwertung als potentiell vorübergehende Markschwankungen weitegehend zu ignorieren. Sie könnte am
Ende auch durchaus Recht behalten, zumal ihr geldpolitisches Arsenal weiter prall gefüllt und einsatzbereit bleibt.
Zentralbanken bevorzugen mittel- bis langfristige Betrachtungen
Schon einmal hat BOJ neun Monate lang zugewartet, bis Japans Kerninflation auf ähnlich tiefe Niveaus wie heute gesunken war,
bevor sie im Oktober 2014 mit einer Ausweitung ihrer «qualitativen und quantitativen Lockerungspolitik» (QQE) überraschte. Zuvor
war auch der Rohölpreis in Yen um rund 50% eingebrochen. Nach der deutlichen QQE-Ausweitung zog die Inflation jedoch wieder
rasch an, obwohl der Ölpreis danach nochmal um weitere 50% zurückging. Die BOJ weiss, dass sie jederzeit wirksam handeln kann
und hat daher zumindest bisher keine grosse Eile (vgl. Charts, Seite 2).
Auch diesmal könnte es ähnlich ablaufen: Seit Dezember hat der Yen gegenüber den restlichen neun G10-Währungen um rund
25% aufgewertet, was die Inflation dementsprechend belastet hat. Nach einer QQE-Ausweitung dürfte sich die Inflation jedoch
wieder erholen, während der deflationäre Effekt der Yen-Rallye mit der Zeit verblasst. Angesichts der nachteiligen Marktentwicklungen ist es ohnehin bemerkenswert, dass sich Japans Kerninflationsrate (ohne Berücksichtigung der verzerrenden Wirkung der Mehrwertsteuererhöhung von 2014) recht stabil auf positiven Niveau halten konnte, nachdem sie seit Beginn der als Abenomics bekannten Reflationspolitik um mehr als zwei Prozentpunkte anstieg.
Japanische Aktien: Nur eine Konsolidierung übermässiger Gewinne?
Dazu kommt, dass japanische Aktien aus einer fünfjährigen Perspektive, welche im Wesentlichen mit Abenomics zusammenfällt,
immer noch zu den weltweiten Top-Performern zählen (vgl. Chart, Seite 4). Auch das rechtfertigt zum Teil die abwartende Haltung
der Notenbank. Selbst wenn es eines neuen geldpolitischen Impulses bedarf, könnte sich die diesjährige japanische Börsenschwäche
am Ende doch noch als eine weitere Konsolidierungsphase übermässig rasch erzielter früherer Kursgewinne erweisen.
Ausweitung «aller Dimensionen» der Lockerungsprogramms jederzeit möglich
Inzwischen hat auch BOJ-Chef Haruhiko Kuroda, während der Notenbanker-Konferenz in Jackson Hole am Wochenende, erneut
ausdrücklich bekräftigt, dass die BOJ nicht zögern werde, «alle drei Dimensionen» ihrer Geldpolitik auszuweiten. Sprich, sie ist bereit,
(1) das mit den Käufen anvisierte Geldmengenziel zu erhöhen, (2) weitere Arten von Wertpapieren in das QQE-Programm aufzunehmen und (3) die Zinsen noch tiefer in den negativen Bereich zu führen. Zu den realistischen Optionen zählt übrigens nach unserer Einschätzung der Kauf sogenannter Zaito-Anleihen, welche von staatsnahen Agenturen zur Finanzierung von Infrastruktur- und
Wohlfahrtsprogrammen emittiert werden. Damit könnte auch das etwaige politische Problem der direkten Staatsfinanzierung umgangen werden, weil Zaito-Schulden formal nicht vom Staat garantiert werden.
So lautet die einzige Frage derzeit: Wann könnte die BOJ endlich handeln? Solange der freundliche Unterton an den Finanzmärkten
anhält, dürfte die BOJ wohl trotz allem dazu neigen, zumindest bis nach den US-Präsidentschaftswahlen im November zuzuwarten.
The Beacon. Quellen: Bloomberg, oder wie angegeben. Siehe Disclaimer letzte Seite.
1/4
Charts und Hintergrundinformationen:
Japans Kerninflationsrate ist auf ein Niveau zurückgefallen, das eine BOJ-Aktion rechtfertigt
2.5
10
9
Prozent, ggü. Vorjahr
2.0
Nächste
8
QQEAusweitung?7
QQEAusweitung
Okt. 2014
1.5
QQE-Start
Apr. 2013
1.0
6
5
0.5
0.0
-0.5
4
Öl sinkt
erneut
um 50%
in JPY
Ölpreis
sinkt um
50% in
JPY
JPY wertet
um 25% auf
(ggü. G9Whrg.)
3
2
1
-1.0
0
2011
2012
2013
Abenomics-Start
2014
Kern-VBI ex. MwSt.-Effekt
2015
2016
Kern-VBI
2017
Zielwert
Die obige Grafik zeigt die jährliche Veränderungsrate der Verbraucherpreise in Japan ohne Energie, Nahrungsmittel, jeweils mit und
ohne den Effekt der Mehrwertsteuererhöhung von 2014. Mit der Lancierung von QQE im April 2014 begann die Inflation in beschleunigtem Tempo zu steigen: Die jährliche Veränderungsrate kletterte von -0.8% im März 2013 auf 1.3% im Dezember 2015. Es
gab zwei disinflationäre Phasen - die erste fiel mit dem Ölpreiseinbruch von 2014 zusammen und die zweite hält seit Beginn der
extremen Yen-Stärke etwa ein Jahr später an. Erwähnenswert ist allerdings, dass der zweite Ölpreiseinbruch von 2015 keinen negativen Einfluss mehr auf die Kerninflation hatte. Sobald die BOJ erneut einen klaren monetären Impuls setzt, dürfte auch der deflationäre Effekt der diesjährigen Yen-Aufwertung wieder verblassen.
Negativzinssignal der BOJ hatte einen sehr starken Einfluss auf Anleihenmärkte
240
165
QQE
Negativzinsen
JGBs Gesamtrendite
Trend
230
220
155
QQE
Negativzinsen
USTs Gesamtrendite JPY-hedged
Trend
145
210
135
200
125
190
115
180
105
170
160
2001
2003
2005
2007
2009
2011
2013
2015
2017
95
2001
2003
2005
2007
2009
2011
2013
2015
2017
Die Grafik links oben zeigt die Gesamtrendite (in Yen) japanischer Staatsanleihen (JGBs) mit Laufzeiten von mehr als einem Jahr. Die
Einführung eines negativen BOJ-Zinssatzes im Januar 2016 hatte einen grossen Einfluss auf den Markt, obwohl es sich dabei um
einen vergleichsweise bescheidenen Schritt handelte. Die BOJ belastet nur einen Bruchteil der freiwillig bei ihr gehaltenen Überschussreserven der Banken mit 0.1% pro Jahr, während mehrere europäische Notenbanken viel tiefere Negativzinsen auf deutlich
grössere Teile der jeweiligen Reserven verrechnen. Institutionelle Anleger haben nun jedenfalls einen noch grösseren Anreiz, ihre
JGB-Bestände (und Übersschussreserven) zugunsten anderer Anlagen (einschliesslich klassischer Kredite) zu reduzieren. Die extreme
Entwicklung hat viele im JGB-Markt aktiven Institutionen überrascht und vor praktische Herausforderungen gestellt. Am Ende dürften sie sich jedoch mit der Politik letztlich abfinden und ihre Investmentstrategien entsprechend anpassen.
Die Grafik rechts zeigt die Gesamtrendite von US-Anleihen (ebenfalls alle Laufzeiten) aus währungsabgesicherter Sicht in JPY. Einige
Analysten warnen, dass die BOJ-Politik die internationalen Zinsdifferenzen ausgeweitet und damit die Hedging-Kosten so stark erhöht hat, dass auch ausländische Staatsanleihen für japanische Institutionen an Attraktivität verlieren. Nach Hedging-Kosten bieten
beispielsweise US-Anleihen aus dieser Sicht inzwischen tatsächlich leicht negative Umlaufrenditen. Die Gesamtrendite hat sich seit
Januar sogar deutlich verbessert, wie der Chart zeigt.
Klar ist, dass die BOJ weiter Anreize für den Aus- und Umstieg aus Überschussreserve-Konten und Staatsanleihen schafft. Von einem
Munitionsmangel kann kaum die Rede sein. Im Gegenteil können selbst kleine BOJ-Schritte einen grossen Einfluss auf die Märkte
und das Investitionsverhalten im In- und Ausland haben, was sich auf Dauer auch auf die Realwirtschaft auswirken sollte.
The Beacon. Quellen: Bloomberg, oder wie angegeben. Siehe Disclaimer letzte Seite.
2/4
Marktperformance
Anteil
Marktkap.
Stand
5 Tage
1 Mo.
3 Mo.
6 Mo.
1 Jahr
Seit
Jahresbeginn
Trend
BBG World All Country
100%
65,894
193
-1.0%
0.0%
2.9%
10.5%
2.3%
1.2%
Steigend
S&P 500
Nasdaq Composite *
S&P 600 Small Cap *
TSX
Bovespa
Mexbol
37.1%
24,421
2,176.1
12.5%
8,228
5,223.0
-0.5%
-0.7%
0.0%
-0.5%
1.0%
0.0%
0.1%
1.2%
1.7%
0.7%
2.2%
2.1%
3.8%
5.6%
7.3%
4.4%
20.8%
4.8%
12.6%
14.6%
18.9%
14.2%
36.9%
9.0%
10.3%
9.3%
12.1%
6.0%
25.6%
9.0%
6.5%
4.3%
12.6%
12.9%
35.1%
10.9%
Steigend
Steigend
Steigend
Steigend
Steigend
Steigend
0.7%
-0.1%
0.6%
0.1%
0.4%
-0.2%
1.6%
1.4%
3.1%
1.6%
2.2%
2.1%
-0.1%
9.5%
3.7%
2.1%
-0.6%
4.6%
4.4%
11.9%
9.3%
8.7%
-1.4%
7.9%
-4.0%
9.2%
0.8%
12.6%
-16.9%
14.6%
-5.3%
9.3%
-3.8%
4.6%
-3.3%
12.7%
Steigend
Steigend
Steigend
Steigend
Seitwärts
Steigend
1.8%
0.8%
0.6%
0.0%
-2.4%
1.4%
-0.5%
0.8%
2.0%
5.1%
6.8%
3.9%
-2.5%
1.4%
0.9%
1.2%
-1.9%
10.6%
9.9%
5.1%
0.9%
6.6%
2.5%
6.5%
5.5%
20.4%
20.9%
15.7%
11.2%
23.6%
6.1%
8.0%
-10.5%
6.2%
-1.8%
-1.1%
4.2%
8.2%
4.7%
11.2%
-11.2%
5.0%
-1.0%
-10.8%
2.5%
8.9%
3.7%
9.0%
Steigend
Steigend
Steigend
Steigend
Steigend
Steigend
Steigend
Steigend
Aktien
Welt
Amerika
USA
Kanada
Brasilien
Mexiko
Europa
Euroland
GB
Deutschl.
Schweiz
Polen
Russland
Asien
Japan
Hongkong
China H
China A
Australien
Indien
Korea
Taiwan
1.1%
708
756.5
3.0%
1,946
14,684.9
1.1%
715
58,575.4
0.5%
349
47,650.6
Euro Stoxx *
FTSE 100
DAX Price Ix
Swiss Perf Extra Pr Ix
WSE
Micex
8.0%
5,248
326.8
4.9%
3,255
6,820.8
2.8%
1,846
5,187.5
2.3%
1,505
233.5
0.2%
140
1,798.2
0.7%
493
1,985.7
Nikkei 225
Hang Seng Ix
China Enterprises Ix
CSI 300 *
ASX 200
Sensex
Kospi
Taiex
7.6%
5,003
16,902.6
6.2%
4,085
23,013.6
9.7%
6,406
9,567.4
5.2%
3,451
3,329.9
1.7%
1,143
5,425.8
2.5%
1,652
28,439.9
2.0%
1,307
2,033.4
1.5%
965
9,088.0
Für alle Märkte: Kursindizes (exkl. Dividenden) in jew. Lokalwährung. Marktkapitalisierung in Mrd. USD bezieht sich auf Gesamtmarkt oder Index (*)
Währungen
USD-Index, korrelationsgewichtet
EUR-Index, korrelationsgewichtet
JPY-Index, korrelationsgewichtet
CHF-Index, korrelationsgewichtet
117.9
99.0
381.0
342.9
1.3%
0.2%
-1.5%
-0.5%
0.2%
0.0%
-0.8%
-1.3%
-0.2%
0.0%
8.1%
1.0%
-2.8%
0.0%
7.4%
-1.1%
-0.6%
-1.2%
19.0%
-2.4%
-2.3%
0.7%
16.0%
-0.2%
Seitwärts
Steigend
Steigend
Fallend
-0.2%
-0.1%
0.3%
0.0%
-2.3%
0.1%
0.2%
-0.6%
-0.1%
3.1%
1.9%
0.2%
0.2%
2.1%
2.3%
3.0%
11.5%
7.3%
6.8%
4.1%
6.1%
2.2%
3.5%
12.0%
12.5%
12.9%
8.3%
15.9%
5.4%
8.0%
17.9%
14.5%
11.0%
9.4%
10.4%
5.5%
6.3%
17.8%
14.5%
14.9%
9.5%
14.9%
Steigend
Steigend
Steigend
Steigend
Steigend
Steigend
Steigend
Anleihen
US-Staatsanleihen **
Deutsche Staatsanleihen **
Britische Staatsanleihen **
EM Bonds in USD ***
EM Bonds Lokalwährung ***
Investment Grade Anleihen USD +
Risikoanleihen High Yield USD +
USD
392.9
EUR
238.5
GBP
684.1
USD
809.1
USD
267.7
USD
148.4
USD
166.1
**Gesamtrendite, Indices von Anleihen mit mindestens einjähriger Laufzeit. ***JP Morgan Indizes + Bloomberg Indizes
Rohstoffe
Erdöl WTI (generisch)
USD
46.3
-0.9%
11.4%
-5.6%
37.3%
-5.8%
25.1%
Steigend
JOC Industrial Metals Index
USD
125.2
-1.9%
-2.8%
5.1%
5.3%
-0.7%
7.1%
Steigend
Gold
USD
1,314.9
-0.7%
-2.8%
8.2%
6.2%
15.9%
23.9%
Steigend
31.08.2016 - 12:15
Quelle: Bloomberg. Alle Angaben auf Basis des letzten gehandelten Kurses/Preises zum Zeitpunkt der Datenaktualisierung (Hongkong oder Schweiz):
Gesamtrendite der Aktienmärkte
230
210
1. Januar 2012 = 100
190
170
150
130
110
90
70
2012
2013
MSCI USA USD
2014
MSCI Japan JPY
MSCI Europe EUR
The Beacon. Quellen: Bloomberg, oder wie angegeben. Siehe Disclaimer letzte Seite.
2015
MSCI All Asia Pacific x Jpn USD
2016
2017
MSCI EM USD
3/4
Volkswirtschaft und Unternehmen im Überblick
Volkswirtschaft
Bruttoinlandsprodukt (BIP) 2016, nominal ¹
BIP pro Kopf 2016 (Kaufkraftparität) ¹
BIP-Realwachstum 2016, geschätzt
BIP-Realwachstum 2017, geschätzt
Arbeitslosenrate²
Inflation (Kernrate, Verbraucherpreise)
Industrieproduktion
Mia. USD
USD
Konsens
Konsens
ggü. Vj.
ggü. Vj.
Budgetsaldo, strukturell / BIP 2016
IMF
Bruttostaatsverschuldung / BIP 2016
IMF
Leistungsbilanzsaldo / BIP 2016
Währungsreserven
IMF
Mia. USD
USA
China
Eurozone
Japan
Deutschl.
UK
Brasilien
Russland
Schweiz
18,558
57,220
1.50%
2.20%
4.9%
1.6%
-0.5%
11,383
15,095
6.50%
6.30%
4.1%
1.8%
6.0%
11,853
37,071
1.50%
1.20%
10.1%
0.9%
0.4%
4,413
38,731
0.50%
0.70%
3.0%
0.3%
-3.8%
3,468
47,536
1.50%
1.20%
6.1%
1.3%
0.5%
2,761
42,041
1.60%
0.55%
4.9%
1.9%
0.9%
1,535
15,049
-3.50%
0.95%
8.2%
8.7%
1.1%
1,133
25,186
-0.70%
1.30%
5.3%
7.4%
-0.3%
652
59,150
1.00%
1.40%
3.3%
0.0%
-1.2%
-3.4%
107%
-2.9%
43
-2.9%
47%
2.6%
3,201
-1.1%
92%
3.5%
255
-4.5%
249%
3.8%
1,202
0.1%
68%
8.4%
38
-3.1%
89%
-4.3%
115
-7.1%
76%
-2.0%
185
-4.3%
18%
4.2%
329
0.0%
45%
9.3%
675
0.80%
1.58%
0.50%
2.55%
3.02%
4.35%
-0.20%
-0.07%
-0.05%
-0.62%
-0.09%
-0.40%
0.15%
0.64%
0.25%
12.40%
7.65%
14.25%
9.68%
8.34%
8.25%
-0.86%
-0.50%
-0.75%
ESM / EFSF
Staatsanleihen-Rendite 2j. **
p.a.
Staatsanleihen-Rendite 10j. **
p.a.
Leitzins 
p.a.
-0.48%
0.00%
-0.40%
¹IWF-Schätzung *annualisiertes Wachstum gegenüber Vorquartal ²China ohne Migranten ** Swap-Sätze für China und Brasilien, vergleichbare ESM/EFSF-Bonds für Eurozone ˚Maximalzins für Fed, SNB
Unternehmen
USA
China
Eurozone
Japan
Deutschl.
UK
Brasilien
Russland
Schweiz
USD
24,421
10,491
6,364
5,003
1,846
3,255
715
493
1,505
Nächstes Bilanzjahr / aktuelles Bilanzjahr
Konsens
Übernächstes Bilanzjahr/nächstes Bilanzj.
Konsens
13.6%
12.2%
15.4%
13.2%
13.4%
10.4%
8.4%
8.7%
12.4%
8.8%
16.4%
13.5%
18.3%
21.6%
16.3%
17.6%
9.7%
12.0%
6.1%
6.0%
11.1%
10.3%
3.7%
3.4%
3.0%
2.9%
2.7%
2.1%
8.0%
4.9%
9.2%
7.6%
15.1%
10.1%
1.7%
4.6%
18.90
1.89
2.1%
13.09
1.40
2.2%
15.09
0.96
3.6%
13.65
0.72
2.4%
14.21
0.86
3.0%
17.67
1.31
4.0%
14.82
1.27
2.8%
7.11
0.89
4.6%
18.08
1.98
3.4%
Marktkapitalisierung*
Gewinnwachstum je Aktie, geschätzt (MSCI)
Umsatzwachstum je Aktie, geschätzt (MSCI)
Nächstes Bilanzjahr / aktuelles Bilanzjahr
Konsens
Übernächstes Bilanzjahr / nächstes Bilanzj.
Konsens
Bewertungsindikatoren (MSCI)
Kurs-Gewinn-Verhältnis (12 Mo. vorwärts)
Konsens
Kurs-Umsatz-Verhältnis (w.o.)
Konsens
Dividendenrendite
Konsens
*China inkludiert Hongkong. Gewinnwachstum: "Wende pos.", von Verlust zu Gewinn, "Wende neg.", Verlust erwartet. Daten basieren auf Konsensschätzungen. Quelle: Bloomberg.
31.08.2016
LGT Taktische Asset-Allokation¹
Traditionelle Aktienmärkte klar übergewichtet. Gesamtrisiko («Aktien-Beta») über Neutralposition. Hohe Liquidität, bevorzugt in USD und JPY gehalten.
Alternative
Anlagen
Realwerte
Aktien
Anleihen
Assetklasse
Liquidität
Globale Staatsanleihen
Inflationsgekoppelte Anleihen
Investment Grade-Unternehmensanleihen
High Yield-Anleihen
Emerging Markets
Global
Nordamerika
Europa
Japan
Asien-Pazifik ohne Japan
Emerging Markets
Rohstoffe
Immobilienaktien (REITs)
Infrastruktur
Versicherungsbasierte Anlagen (ILS)
HF CTA
HF Global macro
HF Equity long/short
HF Event driven
HF Relative value
Listed private equity
SAA
Untergewicht
Taktische Allokation versus SAA
Übergewicht
-8%
-6%
-4%
-2%
+2%
+4%
+6%
+8%
-8%
-6%
-4%
-2%
+2%
+4%
+6%
+8%
0.0%
3.5%
3.0%
3.0%
9.0%
9.0%
11.4%
4.7%
4.7%
2.0%
2.0%
12.5%
3.6%
5.0%
1.5%
5.0%
5.4%
3.6%
3.0%
1.5%
1.5%
5.0%
Währungen
22
Currency2
USD
EUR
CHF
GBP
JPY
AUD
Andere (TAA ggü. Basiswährung)
SAA
76.0%
0.0%
0.0%
0.0%
2.0%
1.1%
20.9%
Quelle: LGT Capital Partners. 1 Basiert auf LGT GIM Growth (USD). Taktische Positionen (TAA) gegenüber der strategischen Allokation (SAA) können grundsätzlich auf ähnliche Portfolios übertragen werden.
Anlagerestriktionen oder Liquiditätsüberlegungen können zu Abweichungen bei der Implementierung führen. 2 „Andere“ bezieht sich auf die jeweilige Basiswährung, in diesem Beispiel den USD.
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The Beacon. Quellen: Bloomberg, oder wie angegeben. Siehe Disclaimer letzte Seite.
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