ご参考資料 ピクテ・マーケット・フラッシュ 2016年8月10日 先進国 Pictet Market Flash 英国金融政策：利下げと量的緩和再開の狙いは何か？ イングランド銀行（中央銀行、BoE）は、7年ぶりの利下げを軸とする金融緩和策を発表しました。同時に、来年の経 済成長見通しを下方修正し、年内の追加利下げの可能性を示唆するとともに、カーニーBoE総裁は金融政策の限 界にも言及しています。今後は、秋の予算編成に盛り込まれることとなる財政政策が注目されます。 英中銀、7年ぶりの利下げを決定 図表1：英国の政策金利 日次、期間：1911年1月2日～2016年8月8日 市場の追加緩和期待は、イングランド銀行（BoE）が 2016年8月4日に金融政策委員会を開催する前から高 まっていました。英国の欧州連合（EU）離脱（「ブレグ ジット」）の決定を踏まえ、複数の委員が「各種の経済 刺激策と施策の組み合わせ」を検討する意向を示唆し ていたためです。委員会が決定した包括的な金融緩和 策には、主要政策金利のバンク・レートを25ベーシス・ ポイント（0.25%）引き下げて史上最低の0.25%とする ことに加え（図表1参照）、利下げの効果の波及を確実 にするための銀行向け資金供給スキーム（TFS）なら びに国債買入の600億ポンド増額と100億ポンドを上 限とする社債買入を通じた量的緩和の拡大が含まれ ます。カーニーBoE総裁は、「金融緩和策の全ての要 素に拡大の余地がある」と述べています。 利下げ発表直後の市場は追加緩和を好感して買われ る展開となりましたが、BoEの狙いがどこにあるかを見 極めるには時間が必要です。0.25%の利下げだけで、 経済の先行きに大きな影響を及ぼすことは考えられな いからです。民間セクターの資金調達コストは、既に過 去最低水準に達しており、マネーの波及の経路が損な われた様子も窺えません。また、低金利の環境では資 産買入の効果が薄れていく公算が高いからです。資産 買入以外の波及経路についても、従来ほどの効果は 期待できそうにありません。 BoEは政府との明確な協調政策は無くとも、追加緩和 によって時間を稼ぎ、政府予算の変更を期待して「財 政余地」を創り出す意志を見せたと考えることは可能で しょう。大規模な財政出動は、現時点では期待できそう にありませんが、今後、経済情勢が悪化し続けるとした ら、政府は、BoEが創出した「財政余地」を活用し、行 動せざるを得ないのではと思われます。 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 1911年 1931年 1951年 1971年 1991年 2011年 出所：ブルームバーグのデータを使用しピクテ投信投資顧問作成 利下げと資金供給のスキーム 7年ぶりの利下げは金融政策委員会の全会一致の決 定ですが、追加緩和の公算も高いと思われます。BoE が公表した四半期インフレ・レポートに記載された予測 が現実のものとなれば、大方の金融政策委員がもう一 段の利下げを支持することが予想されるからです。一 方、カーニー総裁は、政策金利の下限は明らかに0% を上回るとして、マイナス金利には消極的な意向を繰り 返し明言しています。インフレ・レポートからは、金融政 策委員会が下限を「0%近辺で0%を若干上回る水準」 にあると判断したことが読み取れます。BoEは、2016 年10-12月期のいずれかの時点で追加利下げを行い、 政策金利を0.1%に引き下げるものと思われます。 ＜次ページに続きます＞ ピクテ投信投資顧問株式会社 巻末の「当資料をご利用にあたっての注意事項等」を必ずお読みください。 1 4 ご参考資料 Pictet Market Flash 先進国 1,000億ポンドを上限とする銀行向け資金供給スキー ム（TFS）は、利下げの効果が広く行きわたることを確 実にするため、現行の資産買取プログラムの一環とし て実施されます。記者会見に臨んだカーニー総裁は、 BoEの金融政策の波及について、終始、極めて楽観的 でしたが、純利息収益（銀行収益）の悪化等、意図せ ぬ弊害が金融セクターに及ぶリスクは否めません。ＴＦ Ｓはこのようなリスクの軽減を図ったものであり、「利下 げが銀行と住宅金融組合の収益に（プラスでもマイナ スでもない）中立の影響を及ぼすよう、規模を決定し た」とのことです。 TFSと欧州中央銀行の貸出条件付き長期資金供給策 （TLTRO II）には、銀行の融資行動に応じた4年間の 資金供給等、多くの共通点が見られます。TFSの当初 の借入上限は企業ならびに家計向け貸出残高の5% に留まりますが、（貸出から回収を引いた）純貸出が維 持される限り、追加の借入が可能となります。また、当 初の借入にはバンク・レート（現行0.25%）が適用され ますが、純貸出が減少した場合には、銀行に借入れの 増加を促すことを目的に、借入金利が引き上げられま す。 これが、中銀預金金利（現行-0.40%）を下限とする ECBのTLTRO IIとの主な相違点です。もっとも、BoE は今後TFSの条件を良い方向にのみ調整する可能性 について言及しています。 図表2：英国の主な景況感指数 時点：2016年7月 2016年7月 前月 3ヵ月前 47.5 52.5 51.9 新規受注 46.1 53.0 53.1 雇用環境 49.6 50.5 52.1 製造業PMI 48.2 52.4 49.3 新規受注 48.3 56.3 50.3 新規輸出受注 50.9 51.2 49.6 雇用 47.9 48.2 47.7 生産価格 52.7 51.3 49.8 投入価格 61.6 55.5 49.4 サービス業PMI 47.4 52.3 52.3 新規事業 45.7 52.3 53.6 雇用 50.0 50.9 53.0 EC景況感指数 102.6 107.0 104.4 消費者信頼感指数 -12.0 -1.0 -3.0 総合PMI 前月から の動き ※PMI：購買担当者景気指数（内訳は抜粋）、EC景況感調査：欧州委員会経 済センチメント指標 英国、消費者信頼感指数：GfK英国消費者信頼感指数 出所：ピクテグループ 社債買入を導入し、資産買入プログラム を拡大 ンフレ・レポートにある通り、規制当局が保険会社の支 払余力を現行の基準よりも緩やかな「ソルベンシーII」 で測定すると決めているからです。 BoEは、国債買入と社債買入を並行して行うこととし、 「通常の」国債については買入額を600億ポンド増額す ることで現行の資産買取プログラムを4,350億ポンドに 拡大すると同時に、社債買取プログラムを新規に設定 し、「英国経済に多大な貢献をする」企業が発行するポ ンド建ての投資適格社債を、1年半の期間で100億ポ ンドを上限に買入れます。9名で構成される金融政策 委員会において、利下げは全会一致で決定したのに 対し、資産買取プログラムについては3名の委員が、 社債買取プログラムについては1名の委員が反対票を 投じました。 BoEは、社債買取プログラムの対象となる投資適格社 債のユニバースの時価総額を1,500億ポンド程度とし ており、対象債券が不足する事態に陥ることなく、買取 の増額が可能であるとしています。 資産買取プログラムを取り巻く環境は、2009年の導入 以降、大きく変わっていますが、リスク・プレミアムの低 下、ポートフォリオの資産配分変更（リバランス）、信用 （銀行貸出）の拡大、為替レート、インフレ期待の醸成 等、各種の経路を通じた量的緩和プログラムの目的は 変わりません。BoEは、一部の波及経路の効果が薄れ つつある一方で、金融の安定を損なうリスクが増してい ることを認めています。年金基金や保険会社の「現時 点でのリスクは限定的」だとしている一因は、四半期イ 金融政策の次は、財政政策に注目 6月23日の「ブレグジット」決定以降、経済の先行きを 巡る不透明感が強まり、景況感や不動産市況が悪化 していることから、BoEは、追加緩和を余儀なくされる 状況に置かれています。マークイットが発表した7月の 購買担当者景気指数等、最新の月次指標は、英国の 7-9月期のGDP（国内総生産）成長率が前期比-0.4% 程度と、マイナスに転じる可能性を示唆しています（図 表2参照） 。 ＜次ページに続きます＞ ピクテ投信投資顧問株式会社 巻末の「当資料をご利用にあたっての注意事項等」を必ずお読みください。 2 4 ご参考資料 Pictet Market Flash 先進国 このような状況下、金融政策委員会の経済見通し（図 図表3：英国のGDP成長率（前年比） 表3、4参照）も大幅に下方修正され、GDP成長率につ 四半期、期間：2012年1-3月期～2019年4-6月期（見通し） % 6 いては、2017年予想が+0.8%、2018年予想が+1.8% と、従来予想（いずれも+2.3%）を大きく下回っています。 見通し 5 一方、物価見通しについては、消費者物価指数が小幅 4 に上方修正され、前回のインフレ・レポートに掲載され た従来予想の2.1%に対して、2-3年のうちにも2.4%前 3 後に上昇すると見込んでいます。物価の上昇圧力は、 2 大方が輸入物価の上昇に起因するとし、ポンド安の他、 余剰生産能力の拡大から予想される成長鈍化も影響 1 実績 し得るとしています。 0 景気が一段と悪化する局面では、インフレ予想が政府 目標の2%を僅かに上回っても、BoEの追加緩和を妨 げることはないと思われます。実際のところ、BoEは、 景気動向次第では、大規模緩和を更に進める意向で あることを明言しています。 ファンダメンタルズ面に照らして考えると、金融政策だ けで、経済活動や賃金上昇やインフレにどれほどの影 響を及ぼせるかは不明です。BoEが時間を稼ぎ、財政 政策の変更を期待して財政余地を創りだしたことを勘 案すると、低金利で先行きの不透明な現状での総需要 不足に対応するには財政政策の方が適切だとの見方 により説得力があるように思われます。 カーニー総裁は、「ヘリコプターからマネーをばらまくよ うな」形での純粋なヘリコプター・マネー政策を否定す る一方で、政府との間でより緊密な協調体制を築くこと の可能性について言及しています。双子の赤字が高 位に留まる状況で財政緊縮リスクを和らげるには、政 府債務の増加を抑制する手段を提示することが必須だ と思われます。ハモンド蔵相は、カーニー総裁宛ての 書簡の中で、「経済を支え、信頼を高めるために、財務 省は、BoEの金融政策と並行して必要なあらゆる手段 を講じる用意がある」と述べ、予算責任局が新しい経 済見通しを策定した後、秋季財政報告書に財政計画を 盛り込むことを明言しています。 大規模な財政刺激策は、現時点では見込まれません が、今後、景気回復の勢いが鈍化し続けるならば、政 府は、BoEが創り出した財政余地を活用した財政出動 を余儀なくされそうです。（前任のオズボーン蔵相が策 定した2020年の黒字転換を目指す）財政赤字削減計 画は、達成期限の延長あるいは一部計画の撤回を余 儀なくされる公算が高いと思われます。また、この間、 減税等、的を絞った景気浮揚策が発表されるかもしれ ません。一方、政府予算は、BoEの追加緩和の度合い に大きな影響を及ぼすこととなりそうです。来年の経済 成長見通しの大幅な上方修正を可能とするのは、結局 のところ、より刺激的な財政政策のみということになり そうです。 -1 -2 -3 12年 13年 14年 15年 16年 17年 18年 19年 図表4：英国の消費者物価指数（前年比） 四半期、期間：2012年1-3月期～2019年4-6月期（見通し） % 6 見通し 5 4 3 2 1 0 -1 -2 12年 13年 14年 15年 16年 17年 18年 19年 ※図表3、4の2016年4-6月期以降は、2016年8月時点の金融政策委員会 の見通しを表しており、色が濃いほど可能性が高いことを示しています 出所：BoE ※将来の市場環境の変動等により、当資料記載の内 容が変更される場合があります。 ピクテ投信投資顧問株式会社 巻末の「当資料をご利用にあたっての注意事項等」を必ずお読みください。 3 4 ご参考資料 Pictet Market Flash 先進国 ピクテのウェブサイトで 最新情報にキャッチアップ！ ピクテ http://www.pictet.co.jp Market Flash マーケット関連ニュース ヨーロッパから見た世界のマーケット関連情報 ピクテならではの分析はこちら http://www.pictet.co.jp/archives/category/news/markets Today’s Headline 今日のヘッドライン 今、マーケットで注目の話題をプロの視点でレポート 平日夕方 毎日配信中！ http://www.pictet.co.jp/archives/category/news/headline Fund Watch ファンド関連ニュース ファンドの現状と日々変動するマーケットの関係を 詳しく、解りやすく解説します http://www.pictet.co.jp/archives/category/news/fundinfo 当資料をご利用にあたっての注意事項等 ●当資料はピクテ投信投資顧問株式会社が作成した資料であり、特定の商品の勧誘や売買の推奨等を目的としたものではなく、また特定の銘柄および市場 の推奨やその価格動向を示唆するものでもありません。●運用による損益は、すべて投資者の皆さまに帰属します。●当資料に記載された過去の実績は、将 来の成果等を示唆あるいは保証するものではありません。●当資料は信頼できると考えられる情報に基づき作成されていますが、その正確性、完全性、使用 目的への適合性を保証するものではありません。●当資料中に示された情報等は、作成日現在のものであり、事前の連絡なしに変更されることがあります。 ●投資信託は預金等ではなく元本および利回りの保証はありません。●投資信託は、預金や保険契約と異なり、預金保険機構・保険契約者保護機構の対象 ではありません。●登録金融機関でご購入いただいた投資信託は、投資者保護基金の対象とはなりません。●当資料に掲載されているいかなる情報も、法務、 会計、税務、経営、投資その他に係る助言を構成するものではありません。 4 4
© Copyright 2024 ExpyDoc
