みずほ米国経済情報 2015年2月号 ［米国経済の概況］ ◆米国経済は昨年終盤に踊り場に入った。民間最終需要の鈍化と外需の悪化 が要因である。 ◆踊り場は長引かないだろう。個人消費は雇用環境の改善と原油安に支えら れて堅調さを保つとみられ、企業の設備投資は安定しつつある。 ◆下振れリスクは3つある。①住宅市場のボトルネック問題と寒波の影響、② エネルギー産業の調整、③ドル高と海外経済の減速である。 ◆金融政策の焦点は物価シフトが鮮明となった。またフォワードガイダンス の修正と利上げ判断の結びつきが弱められ、ガイダンス修正が近づいた。 2 01 5年 2月 25 日 発行 欧米調査部主席エコノミスト 小野 亮 03-3591-1219 mak ot [email protected] o. jp 欧米調査部エコノミスト 山崎 亮 03-3591-1289 ryo .y amasaki@mizuho-ri .c o.jp ●当レポートは情報提供のみを目的として作成されたものであり、商品の勧誘を目的としたものではあり ません。本資料は、当社が信頼できると判断した各種データに基づき作成されておりますが、その正確 性、確実性を保証するものではありません。また、本資料に記載された内容は予告なしに変更されるこ ともあります。 １．トピック：踊り場の米国経済。金融政策上は景気・雇用よりも物価動向が重要に 昨年終盤に踊り場入り 米国経済は昨年終盤に踊り場に入った。前月号で紹介した米民間調査機関 Macroeconomic Advisers の月次ＧＤＰは、11 月分が下方修正され、12 月は前月 から低下した（2/16） 。12 月の月次ＧＤＰ成長率は 3 カ月前比年率＋0.5％の伸び に留まり、踊り場入りを示している（参考図表 1） 。12 月は主だった民間最終需要 が前月から減少もしくは横ばいとなり、輸入が急増したことで、月次ＧＤＰが押 し下げられたと考えられる。 家計・企業の状況は良好 で、踊り場は長引かず 踊り場が長引くことはないだろう。個人消費は雇用環境の改善に支えられてお り、原油安の恩恵も受ける。また設備投資マインドに変調はみられず、設備投資 は安定し始めている。 3 つの下振れリスク 一方、景気の下振れリスクは残っている。第 1 は、住宅投資に関するボトルネ ック問題と寒波の影響である。第 2 は原油安に伴う雇用・設備投資調整の規模と タイミングのズレである。タイミングのズレとは、原油安の恩恵が消えた後にエ ネルギー部門を中心とする調整が発生するケースを指す。エネルギー産業では、 すでに 2 万人超のレイオフ計画が発表された（参考図表 2） 。第 3 の下振れリスク は、想定以上のドル高進行と海外経済の減速による外需の下押しである。 利上げ判断の鍵を握る物 価動向 金融政策では、景気・雇用情勢よりも物価動向が重要性を増している。イエレ ン連邦準備制度理事会（ＦＲＢ）議長は、議会証言で、デュアル・マンデートの 達成に関して未だ自信の持てないインフレの持ち直しが、利上げ判断の鍵である と述べた（2/24） 。12 月の連邦公開市場委員会（FOMC）後の記者会見や、1 月会合 の声明文では、雇用動向と物価動向を両にらみする“a balanced approach”を採 る姿勢が示されていた。つまり今回の議会証言によって、金融政策の焦点が雇用 から物価動向にシフトしていることが明白となった。 近づくガイダンスの修正 フォワード・ガイダンスの修正も間近なようだ。イエレン議長は上記議会証言 で、ガイダンス修正がその次あるいは次々回の会合での利上げ決定に直結するわ けではないと述べた。ガイダンス修正に向けた地ならしと考えられる。 参考図表 1 月次実質ＧＤＰ成長率 参考図表 2 エネルギー産業のレイオフ計画 （資料）Macroeconomic Advisers よりみずほ総合研究所作成 （資料）Challenger, Gray & Christmas よりみずほ総合研究所作成 1 みずほ米国経済情報（2015 年 2 月号） ２．生産・雇用動向：製造業の業況に変調も、雇用は力強く拡大 企業業況は拡大。ただ製 企業業況は拡大しているが、製造業では業況指数が顕著に低下している。 造業では指数が急低下 1 月のＩＳＭ指数は、非製造業が 56.7 と前月並みの水準を維持する一方、製造 業では 53.5 と前月から 1.6Pt 低下した（図表 1） 。 生産は緩やかに増加 生産は緩やかに増加している。変動の大きいエネルギーを除く 1 月の鉱工業生 産指数は前月比＋0.2％と緩やかに上昇した（図表 2）。石油・ガス掘削関連の生 産指数は前月から 1 割低下し、原油安の影響が顕著に表れているが、製造業を始 めとする他業種・部門の生産活動は底堅く推移している。設備稼働率は緩やかな 上昇基調を辿っている。 2 月の製造業業況に大き な変化なし 2 月に入り、製造業の業況に大きな変化は見られない。ニューヨーク連銀とフ ィラデルフィア連銀の製造業調査によれば、2 月の現状判断ＤＩは共に前月並み の水準で推移した。 西海岸の港湾作業の遅れ 先のＩＳＭによれば、西海岸地域の主要港湾における労働争議の影響が、製造 による影響は限定的。労 業企業のコメントとして寄せられている。しかし、当該労働争議が 1 月の製造業 働争議は暫定合意に達し、 ＩＳＭ指数の急低下をもたらした主因であるとは考えにくい。3 つの理由がある。 港湾作業は正常化へ 第 1 に、業況指数の低下が港湾作業の遅れにあるとすれば、入荷遅延指数は大 きく上昇するはずである。しかし 1 月の入荷遅延指数は大幅に低下し（前月比▲ 5.7Pt） 、むしろ米国内の荷動きは速まった。第 2 に、港湾作業に影響を受けやす い輸入指数（季節調整前原数値）は高水準で、昨夏につけたボトムから大きく上 昇している。第 3 に、全米の港湾におけるコンテナの動きを調査している Hackett Associates によれば、西海岸から東海岸の港湾への切り替えが同社の予想以上に 進んでいる（全米小売連盟（ＮＲＦ） 、2/11） 。 なお労働争議については、当事者である国際港湾倉庫労働組合（ILWU）と太平 洋海事協会（ＰＭＡ）が暫定合意に達した（2/20） 。港湾作業は今後、正常化に向 かう見通しだが、平時の状態に戻るまで数か月かかると言われている。 原油安やドル高の影響に 注視 製造業ＩＳＭ指数の内訳をみると、新規受注指数（前月比▲4.9Pt）と生産指数 （同▲5.5Pt）の急低下が目立つ。また、輸出受注指数（季節調整前原数値）は業 況判断の分かれ目である 50 を下回った。輸入指数の好調さと、 内外の受注指数 図表 1 企業業況 図表 2 鉱工業生産と稼働率 （資料）米国サプライマネジメント協会（ISM） （資料）連邦準備制度理事会 2 図表 3 雇用統計 （資料）米国労働省 みずほ米国経済情報（2015 年 2 月号） 及び生産指数の急低下を踏まえると、1 月の製造業ＩＳＭ指数の低下は、港湾労 働争議の影響よりも、原油安やドル高の影響が表れ始めた可能性がある。 雇用は力強く拡大 雇用は力強く拡大している。1 月の非農業部門雇用者数は前月差＋25.7 万人と 堅調に増加した（前頁図表 3） 。さらに年次改訂に伴い、11 月は 42.3 万人、12 月 は 32.9 万人の増加となり、 3 カ月で 100 万人の雇用が生まれたことが判明した （従 来はそれぞれ前月差＋35.3 万人、同＋25.2 万人） 。 失業率は低下基調にあり、 労働需給は改善傾向 労働需給の改善が続いている。失業率は 1 月 5.7％と低下基調にある（前頁図 表 3） 。より幅広く失業問題を捉えるための指標である代替的失業率（U6）も同様 である。 賃金は緩やかな伸び 賃金は緩やかに伸びている。1 月の時間当たり賃金（農業を除く民間部門）は 前月比＋0.5％と高い伸びとなり、12 月の悪化（同▲0.2％）が一時的であったこ とを示した（図表 4） 。後方 3 カ月移動平均は＋0.2％と緩やかである。 原油安を受け、関連企業 民間調査会社 Challenger, Gray & Christmas によれば、米国のエネルギー関連 が 1 月 2 万人のレイオフ 企業では 1 月に 2 万人を超えるレイオフ計画が発表された。米国の石油関連産業 計画を発表 には 100 万人ほどの労働者が働いており、原油安を受けた産業調整圧力の大きさ とタイミングに注意が必要である。 ３．需要動向：小売は減少。住宅着工に天井感。設備投資のもたつきには一服の兆し 小売売上高は減少 小売売上高は 2 カ月連続で減少した（図表 5） 。もっとも、実質個人消費は小売 売上高ほど悪くはないとみられる。 小売売上高の主な押し下げ要因は、ガソリンスタンドと自動車ディーラーの売 上高であり、前者はガソリン小売価格の低下が響いているだけである。コア小売 （自動車、ガソリン、建材・造園関連を除く小売）は同＋0.2％と緩やかな伸びを 保った。また、1 月の新車自動車販売台数（Autodata Corporation）は前月比▲ 1.5％と減少したが、主因は乗用車販売の減少である。ＧＤＰへの影響が相対的に 大きいライト・トラック（ＳＵＶ等が含まれる）の販売台数は 1 月に持ち直して おり、基調的にも増加傾向を保っている。 消費者マインドは堅調 消費者マインドは堅調さを保っている。2 月のミシガン大学とカンファレンス ボードの指標は共に前月から低下したが、上昇傾向は崩れていない（図表 6） 。 図表 4 時間当たり賃金上昇率 （資料）米国労働省 図表 5 （資料）米国商務省 3 小売統計 図表 6 消費者マインド （資料）ミシガン大学©、ｶﾝﾌｧﾚﾝｽﾎﾞｰﾄﾞ© みずほ米国経済情報（2015 年 2 月号） 住宅着工は天井感が強ま る兆し 住宅着工は天井感が強まる兆しがうかがえる。 1 月の住宅着工件数は年率 106.5 万件と前月から小幅減少し、 建設業者の景況感を表す住宅市場指数は 2 月 55 とほ ぼ横ばいで推移した（図表 7） 。2013 年終盤以降、年率 110 万件という水準が住宅 着工の「天井」となっている。これまで住宅市場については、建設労働者や建設 資材の不足というボトルネック問題がたびたび指摘されてきた。今後も、同問題 が注目される可能性がある。 住宅販売はまちまち 住宅販売は新築・中古でまちまちな動きである。12 月の新築住宅販売件数は年 率 48.1 万件となり、2013 年以降で最も高い水準となった（図表 8） 。一方、中古 住宅販売件数は減少傾向を辿っている。足元の実勢に近いと言われている中古住 宅仮契約指数（全米不動産協会。販売契約時点で集計）も 12 月には前月比▲3.7％ （11 月同＋0.6％）と大きく低下した。 米国では年明け後、中西部や北東部が寒波に見舞われており、足元では南部に まで寒波が広がっている。昨年前半のように、悪天候が住宅着工・販売の落ち込 みにつながるのかどうか、注意が必要な状況である。 設備投資のもたつきに一 設備投資はもたつきが一服しつつある。機械関連の設備投資動向を示す非国防 服感。設備投資マインド 資本財（除く航空関連）の出荷額（米国商務省）は、小幅ながら 3 カ月ぶりに増 は堅調 加した（図表 9） 。新規受注額は 4 カ月連続の減少となったが、減少ペースは緩ん でいる。 原油安による関連産業の調整や、ドル高による多国籍企業の収益圧迫などが報 じられているが、企業の設備投資マインドは堅調さを保っている。ニューヨーク 連銀とフィラデルフィア連銀の製造業調査によれば、製造業企業の設備投資判断 ＤＩに大きな崩れはなく、2 月単月では前月から改善している。 図表 7 住宅着工・住宅市場指数 （資料）全米住宅建設業者協会、米国商務省 図表 8 住宅販売件数 （資料）全米不動産協会、米国商務省 4 図表 9 資本財出荷・新規受注 （資料）米国商務省 みずほ米国経済情報（2015 年 2 月号） 建設投資は伸びが鈍化 住宅を除く建設投資は伸びが鈍化している（図表 10） 。昨年終盤にかけて、オ フィス、商業施設、工場の建設に一服感がみられることが主な理由である。今後 は、過去数年にわたりシェール・ブームに沸いてきたテキサスを始めとする地域 において各種建設計画の見直しが広がるのか、原油安の恩恵を受ける他地域の建 設拡大が支えとなるのかどうかが、建設投資を左右する重要なポイントである。 輸出が足踏みする一方、 輸入が急増 輸出は伸びが止まる一方、輸入は昨年末に急増した（図表 11） 。輸出の内訳を みると、資本財、自動車、消費財の最終財輸出が昨年終盤から緩やかに減少し、 輸出の伸びを抑えている。一方、輸入では最終財輸入の拡大が続いており、12 月 単月では原油輸入が急増した。最終財輸出の弱まりと同輸入の拡大は、ドル高を 映じたものとみられる。 連邦財政は前年並みペー 連邦財政は、前年度並みのペースで赤字額が膨らんでいる（図表 12） 。なお、 スで赤字拡大。債務上限 債務上限規定の見直しが迫っているが、 米財政に差し迫った資金繰り懸念はない。 規定の見直しが迫ってい 議会予算局によれば、 3 月 15 日に債務上限適用免除規定が法律通り失効した場合、 るが、当面は米財政の資 財務省の資金繰りは今年 9 月または 10 月まで続く模様である （1/26） 。 とはいえ、 金繰り懸念なし オバマ政権と共和党議会が債務上限の取り扱いで対立を深めることになれば、金 融市場参加者の不安を煽りかねない点には注意が必要である。 図表 10 非住宅建設投資 （資料）米国商務省 図表 11 実質財輸出・輸入 （資料）米国商務省 5 図表 12 累積連邦財政収支 （資料）米国財務省 みずほ米国経済情報（2015 年 2 月号） ４．物価動向： 原油安・ドル高にもかかわらず、コア・インフレ率は低位安定 輸入物価は大きく低下 輸入物価は、原油安・ドル高を背景に大きく低下している。1 月の輸入物価指 数は、前年比▲8.0％と一段と低下した（図表 13） 。原油安が進み、石油関連輸入 財物価が昨夏のピークと比べて 45％低下しているほか、最終財（自動車、消費財、 資本財）物価も低下し、ドル高の影響がうかがえる。 国内企業部門では原油関 国内企業部門では原油安の影響を除けば緩やかなインフレが続いている。1 月 連を除けば緩やかなイン の最終需要・生産者物価指数（ＰＰＩ）は、前年並みの水準まで低下した（図表 フレが持続 14） 。一方、食品・エネルギーを除くコアＰＰＩは前年比＋1.6％と緩やかに上昇 している。 コアＰＣＥデフレーター は低めで安定推移 リテール部門でも、原油安によってヘッドラインのインフレ率が大きく低下す ると共に、基調的なコア・インフレ率は低めの安定推移が続いている。個人消費 支出（ＰＣＥ）デフレーターは、12 月前年比＋0.7％まで低下した（図表 14） 。食 品・エネルギーを除くコアＰＣＥデフレーター上昇率は同＋1.3％と、2 か月で 0.2Pt 低下した。この低下をもたらした財・サービス項目をみると衣料品、耐久 財、金融サービス・保険であり、特に衣料品物価の急低下が顕著である。衣料品 については、年末商戦で激しいディスカウントが行われたことが示唆される。 こうした一部の財・サービスにおける極端な物価変動は、基調的なコア・イン フレ率の動きとは無関係である可能性が高い。ダラス連銀の Trimmed-Mean PCE デフレーター上昇率をみると 12 月は前年比＋1.6％とそれまでと変わらない水準 であり、基調的なコア・インフレ率は安定していると考えられる。 以 上 図表 13 （資料）米国労働省 輸入物価 図表 14 最終需要ＰＰＩ （資料）米国労働省 図表 15 ＰＣＥデフレーター （資料）米国商務省 6 みずほ米国経済情報（2015 年 2 月号） 巻末 資料：米国主要経済指標 12Q3 2.5 1.3 0.4 ▲1121.3 ▲2.7 Q4 0.1 ▲2.0 0.4 ▲1057.8 ▲2.6 13Q1 2.7 2.1 0.5 ▲1054.9 ▲2.6 Q2 1.8 0.7 0.4 ▲1061.5 ▲2.6 Q3 4.5 3.5 0.5 ▲1013.1 ▲2.4 Q4 3.5 3.1 0.5 ▲873.2 ▲2.0 14Q1 ▲2.1 ▲5.0 0.3 ▲1111.6 ▲2.6 Q2 4.6 2.9 0.7 #N/A #N/A Q3 5.0 3.2 0.7 #N/A #N/A Q4 2.6 ▲2.0 0.6 #N/A #N/A Sep-14 0.6 Oct 0.6 前月比 Nov 0.3 Dec 0.4 Jan-15 0.2 Sep-14 6.0 Oct 6.3 前年比 Nov 5.7 Dec 6.2 Jan-15 6.5 ▲0.1 0.1 *1634 *103 *104 *59 0.7 *85 *89 0.3 0.2 *1635 *109 *110 *54 ▲1.6 *87 *94 0.4 0.2 *1709 *102 *106 *58 4.5 *89 *91 ▲0.9 ▲0.9 *1680 *109 *106 *58 ▲3.5 *94 *93 ▲0.8 ▲0.9 *1656 *107 *105 *57 11.3 *98 *104 5.9 4.5 9.3 20.2 12.1 4.9 4.1 6.0 17.3 7.3 3.0 2.5 4.5 ▲9.5 0.1 4.7 3.4 10.7 8.0 10.7 2.8 1.4 13.7 18.3 3.6 1.3 0.7 ▲4.8 ▲1.1 2.2 ▲1.3 ▲0.9 ▲0.0 ▲1.8 0.4 ▲1.2 ▲0.5 ▲1.5 ▲0.5 0.8 0.5 0.2 ▲9.3 ▲0.1 ▲0.2 #N/A #N/A #N/A #N/A #N/A 11.2 9.7 3.9 10.1 0.0 8.3 7.4 4.1 7.8 0.0 3.3 2.4 ▲5.8 0.4 0.0 5.8 5.0 ▲7.3 3.6 0.0 #N/A #N/A #N/A #N/A #N/A 貿易収支（億ドル） 実質財貿易収支（億ドル） 実質財輸出（％） 実質財輸入（％） *▲432.4 *▲504.7 ▲1.7 0.3 *▲418.9 *▲497.0 2.7 1.4 *▲397.5 *▲486.6 ▲0.8 ▲1.1 *▲465.6 *▲546.8 ▲0.0 3.5 #N/A #N/A #N/A #N/A 4.1 2.9 3.2 4.2 2.5 3.9 4.7 8.0 #N/A #N/A 財政収支（億ドル） 4.5 3.1 4.3 2.7 4.8 4.3 4.3 2.8 4.8 3.8 実質GDP（％、前期比年率） 労働生産性（％、前期比年率、非農業部門） 雇用コスト指数（％、前期比） 経常収支（億ドル） 名目GDP比（％） ｶﾝﾌｧﾚﾝｽﾎﾞｰﾄﾞ景気先行指数（％） 小売売上高（％） 除く自動車（％） 国内自動車販売台数（万台、年率） 住宅着工件数（万件、年率） 住宅着工許可件数（万件、年率） ホームビルダー・マーケット指数 MBA購入指数（％） ﾐｼｶﾞﾝ大消費者ｾﾝﾁﾒﾝﾄ指数（66Q1=100） ｶﾝﾌｧﾚﾝｽﾎﾞｰﾄﾞ消費者信頼感指数（85=100） 国防を除く資本財出荷（％） 除く航空機・同部品（％) 国防を除く資本財受注（％） 除く航空機・同部品（％） 民間建設支出（非居住用、％） *1058.3 *▲1217.1 *▲568.2 *18.7 *▲175.4 鉱工業生産（％） 最終財生産（％） 設備稼働率（％） 民間在庫投資（億ドル） 在庫率（カ月） 0.7 0.6 *79.4 *49.8 *1.30 ▲0.1 0.0 *79.1 *37.1 *1.31 1.1 1.8 *79.8 *27.7 *1.31 ▲0.3 ▲0.9 *79.4 *13.4 *1.33 0.2 0.1 *79.4 #N/A #N/A ISM製造業指数 ISM非製造業指数 NFIB楽観指数（1986=100） ﾌｨﾗﾃﾞﾙﾌｨｱ連銀景況感指数 *56.1 *58.1 *95.3 *18.6 *57.9 *56.9 *96.1 *19.0 *57.6 *58.8 *98.1 *40.2 *55.1 *56.5 *100.4 *24.3 *53.5 *56.7 *97.9 *6.3 失業率（％） 非農業部門雇用者数（万人） 製造業雇用者数（万人） 週平均労働時間（時間、全従業員ベース） 時間当たり賃金（％、全従業員ベース） *5.9 25.0 0.9 *34.5 0.0 *5.7 22.1 2.3 *34.6 0.2 *5.8 42.3 4.5 *34.6 0.4 *5.6 32.9 2.6 *34.6 ▲0.2 *5.7 25.7 2.2 34.6 0.5 2.0 2.0 2.1 1.9 2.2 -0.1 0.2 0.1 0.1 -0.2 0.0 0.1 0.2 -0.3 0.1 ▲0.3 0.0 0.0 0.3 ▲0.3 0.0 -0.7 0.2 #N/A #N/A 0.7 2.1 1.7 1.5 0.4 2.1 1.8 1.5 0.1 2.0 1.7 1.4 ▲0.1 1.8 1.6 1.3 ▲1.2 1.5 #N/A #N/A *0.13 *0.57 *2.53 0.6 0.1 0.4 *17042.90 *4493.39 *109.66 *1.2628 *0.13 *0.45 *2.30 0.4 0.0 0.3 *17390.52 *4630.74 *112.09 *1.2530 *0.13 *0.53 *2.33 1.1 0.1 0.4 *17828.24 *4791.63 *118.70 *1.2438 *0.13 *0.64 *2.21 1.4 0.3 0.5 *17823.07 *4736.05 *119.85 *1.2101 *0.13 *0.55 *1.88 1.0 0.3 0.7 *17164.95 *4635.24 *117.44 *1.1290 12.3 2.6 6.2 11.9 2.7 5.5 12.8 2.7 5.8 13.2 2.8 5.8 13.4 3.1 6.0 輸入物価（％、除く石油関連） 生産者物価・最終財コア（％） コア消費者物価（％） コアＰＣＥデフレーター（％） FF金利誘導目標（末値、％） 2年債金利（％） 10年債金利（％） 商工業向け銀行貸出（％） 不動産向け銀行貸出（％） マネーサプライ（％） ダウ工業30種平均（末値） NASDAQ（末値） 円・ドルレート（末値、\/$） ドル・ユーロレート（末値、$/Euro） （注）*印は水準。 （資料）米国商務省、米国労働省、米連邦準備制度理事会、カンファレンスボード、米サプライマネジメント協会（ISM）、 モーゲージバンカーズ協会（MBA）、米住宅建設業協会、米独立企業連盟（NFIB）、HAVER ANALYTICS 7 みずほ米国経済情報（2015 年 2 月号）
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