マーケットの底流を読む株式会社ジャパンエコノミックパルス Japan Economic Pulse Co., Ltd. 「10 月買い・4 月売り」アノマリー日本株 4 月相場、ヘッジ F 米国株ショート戦略新年度入り日本株「4 月相場」は公的・準公的資金による好需給が下支えるも米国株の本格調整と円高再燃リスクを孕み、2 月第 2 週-3 月第 3 週の 2 兆円超のヘッジファンド主体の日経平均・TOPIX 先物買いの利益確定売り、3 月第 3 週迄の 6 週連続の海外投資家の計 1 兆円強の日本株買い越しの益出しや金融機関の年度初期の含み益確定売り、4 週連続で増加した個人投資家の信用買い調整売り等重石に 1 万 8000-1 万 9500 円で「10 月買い・4 月売り」アノマリーの様相を呈しそうだ。日本のバブル時代に匹敵するバフェット指標ある米系証券幹部は、「米企業 1-3 月期決算の減益転落、設備投資の急減、自社株買い減少の需給悪化を背景に変幻自在のヘッジファンドが『米国株ショート戦略』に大挙すべく虎視眈々と機会を伺っている」と打ち明ける。日米ゲームチェンジ株価デ・カップリングの様相を呈す日本株だが、実際、ヘッジファンドが米国株ショート戦略に大挙、15-20％に及ぶ本格調整が現実のものとなれば、日本株「4 月相場」への影響は避けられない。何よりすでに米国株は株式時価総額を名目 GDP で割った「バフェット指標」が 1.4 に上昇、これはバブル時代 1989 年の日本株大天井の 1.44 に匹敵する。しかも、米ダウ平均は 2011 年 10 月以降、一度も 10％以上の調整局面を経験していない。これは極めて異例であり、しかも 2009 年 3 月 6 日からの「強気相場」は 7 年目に入っている。だが、上げ相場 7 年目にして QE（量的緩和）出口の利上げ協奏曲が鳴り響き、特にここに来て、1）「強すぎるドル」による米企業 1-3 月期の減益転落、2）原油安に伴うシェール関連等の設備投資の大幅減少、 3）自社株買い減少に伴う需給悪化、4）オバマ・レイムダック（死に体）と政治不安－等本格調整リスクを孕みつつある。「（最近の）ドル高は米国の輸出を阻害する可能性がある」－。イエレン議長は 27 日カリフォルニア州で講演、開口一番「強すぎるドル」に警鐘を鳴らした。時代は、まさに尻尾（相場）が犬（ファンダメンタルズ）を振り回す「リスクオン経済」の衝撃に覆われている。実際、「増益が続いた米企業収益が『強すぎるドル』によって 1-3 月期に減益転落リスクが高まりつつある」（同証券幹部）。海外収益に依存するグローバル企業が米 S＆P500 採用企業のうち 6 割を占める現状、「強すぎるドル」 [email protected] 2015/4/3 が国際競争力の減退とドル建て手取り額減少に拍車をかける。トムソン・ロイターによれば、米主要 500 社の 1-3 月期の収益予想は 101 社で利益悪化が予想される。米ウォールストリート・ジャーナル（WSJ 紙）3 月 30 日（電子版）は、「売上高の 50％超を海外で稼ぐ企業の年初から 26 日までの株価騰落率は平均 -1.8％の下落。対照的に、売上高の 50％超を米国内で稼ぐ企業の株価は平均+1.5％の上昇だった」と調査会社ファクトセットの分析を紹介した。一方、米国企業は未曽有の QE（量的緩和）を背景に超低金利で社債を発行、調達した資金を事業に回さず自社株買いに充当してきた。2 月にはこうした米企業の自社株買いが円換算 12 兆円と年間 100 兆円超の膨大な規模に達した。利上げによる超低金利時代に幕が降ろされれば、旺盛な社債発行に幕が降ろされ、自社株買い減少に株式需給の悪化は避けられない。さらに、27 日発表された米 10-12 月期 GDP（確定値）は前期比+2.2％と事前予想の+2.4％を下回った。住宅投資や GDP の 7 割を占める個人消費こそ上方修正されたが、企業の設備投資が下方修正された。実際、「米設備投資の 3 分の 1 を占めるシェールオイル・ガス関連設備投資が、原油安に伴う設備稼働率低下に今後 20-40％の大幅減少を強いられる可能性」（同証券幹部）がある。米エネルギー省統計によれば、3 月 13 日現在の米原油在庫は 4.5 億バレルと史上最高、原油生産量は日量 942 万バレルと過去最高にあり、関連設備の過剰解消が急がれる。案の定、設備投資の先行指標である米 2 月耐久財受注（3 月 25 日発表）は前月比 -1.4％と予想外の減少となった。今回、NY ダウ平均は 3 月 23 日高値 1 万 8206 ドルから調整局面入りも 3 月 26 日安値は 61.8％押し（1 万 7515 ドル）の 1 万 7579 ドル水準で下げ止まった。だが、「今後、1 万 7515 ドルの 61.8％押し水準を割り込めば一段と調整色を強め、とても 10％程度の調整では済みそうにない」（同証券幹部）。残る 2 兆円超のヘッジファンドの先物買い一方、ある財務省高官は、「貿易赤字など国際収支の構造変化により 1 ドル＝116-117 円水準では膨大な規模のドル買い・円売り需要が待ち構えている」（財務省高官）と打ち明ける。だが、米国株が 2 割の本格調整となれば、そこから派生するリスク回避の円買いに、「少なくとも 115-116 円水準への円高再燃は避けられない」（米系証券幹部）。むろん 115 円水準への円高は、二ケタ増益を織り込む市場に企業業績の先行き下方修正を迫りつつ、否応なく輸出関連株中心に日経平均に下押し圧力を加える。確かに、日本株「4 月相場」は、公的・準公的資金による好需給、前年を上回る賃上げによる消費拡大、原油安による 8 兆円「交易利得」に企業業績拡大、設備投資の広がり等マクロ景気の好循環を背景に下値は限られよう。だが、問題は 1 ドル＝115 円水準で円高が止まるかどうかだ。ドル/円週足「一目均衡表」基準線の 113 円台後半へと円高が進めば、企業業績の前提が狂い、二ケタ増益期待が萎み株価 1 万 8000 円割れが懸念される。 2 月 18 日、ゆうちょ銀行のリスク資産拡大報道を契機とした海外投資家の先回り買いに 1 万 8200 円へと上放れた局面でドル/円は 118.60 円台で推移していた。円相場が 115.76 円水準へと下押した年明け 1 月 16 日の日経平均は、安値 1 万 6592 円と 1 万 7000 円を割り込んでいる。つまり、米国株の本格調整となればリスクオフの円高再燃に、少なくとも日経平均は 2 月 18 日安値 1 万 8092 円で空いた「窓」を埋めるべく 2 月 16 日高値 1 万 8074 円水準へと下押し圧力が強まる可能性が高い。しかも、米 FRB は 3 月 FOMC 声明文から「can be patient（忍耐強くあれ）」を削除するも景気・物価見通しを下方修正し、米利上げは今秋 10 月に後ズレの様相を呈す。一方、日本株「4 月相場」で好材料視されていた 4 月末の日米首脳会談までの TPP（還太平洋連携協定）「基本合意」シナリオが延期され、支援材料を欠きそうだ。TPP「合意」はオバマ米大統領のレイムダック化による米内政問題に依るところが大きく、安倍政権の経済優先路線からの逸脱ではい。だが、アベノミクス「三の矢」成長戦略として農業や医療など岩盤規制改革を後押し、貿易・投資自由化に伴い法人実効税率 5％引き下げに匹敵する GDP 押し上げ効果を有するだけに、TPP「合意」延期は日本株にとって手痛い好材料喪失といえよう。さらに、2 月第 2 週-3 月第 3 週の 2 兆円超のヘッジファンド主体の日経平均・TOPIX 先物買いの利益確定売り、3 月第 3 週まで 6 週連続の海外投資家の計 1 兆円強の日本株買い越しの益出しが観測される。また、金融機関の年度初期の含み益確定売り、4 週連続で増加した個人投資家の信用買い調整売り等が米国株の調整と円高再燃に誘発される可能性がある。特に、東京証券取引所が 3 月 31 日発表した 27 日申し込み時点の信用取引の買い残高が 3 兆 380 億円と 20 日申し込み比で 653 億円増えている。4 週連続の増加であり、個人投資家が下げ局面で逆張り投資に動いた実状が浮かび上がる。この週（3 月 23-27 日）の日経平均は週後半に株価指数先物に売りが出て 23 日 1 万 9778 円の高値から 274 円下落した局面で投資余力のある個人投資家が押し目買いを入れた。だが、公的年金を代替する信託銀行が売り越し、ヘッジファンドの先物買いの巻き戻し売り越しに傾斜する中での唯一、個人投資家の買い越し（信用取引）は危うい市場の一端を物語る。さらに、国内金融機関は 4 月期初に運用成績を睨み利益が乗った資産売却で利益を確保したい誘因から売りを出しやすい。すでに日経平均はアベノミクス強靭化により 1 年前比で約 3 割上昇し、「国内金融機関の含み益が 18 兆円に膨らんでいる」（4 月 1 日付け日経新聞）。いずれにせよ、日経平均は約 15 年ぶりの高値圏にあり、これまで一本調子の上げ相場を牽引したヘッジファンドが米国株ショート戦略に傾斜、リスクオフの円高再燃となれば日本株「4 月相場」は「10 月買い・4 月売り」のアノマリーの様相を呈しそうだ。お客様は、本レポートに表示されている情報をお客様自身のためにのみご利用するものとし、第三者への提供、再配信を行うこと、独自に加工すること、複写もしくは加工したものを第三者に譲渡または使用させることは出来ません。情報の内容については万全を期しておりますが、その内容を保証するものではありません。また、これらの情報によって生じたいかなる損害についても、当社および本情報提供者は一切の責任を負いません。本レポートの内容は、投資一般に関する情報の提供を目的としたものであり、勧誘を目的としたものではありません。投資にあたっての最終判断はお客様ご自身でお願いします。