３．格付会社の情報生産 ○格付けの手法 • デフォルトリスク：事業リスク面＋財務リスク面 • 財務リスク： • 財務リスクの規定要因 – 資本負債構成、実態に近いバランスシートの作成して検討 – 借入金・社債の返済時期・契約内容 – 巨額の投資やM&A – 金融機関との関係 1 格付投資情報センター『格付けQ&A』日本経済新聞社 2001 2 ・自動車会社の格付け格付投資情報センターR&I 2008年4月30日現在 General Motors: B /Negative Ford : B /Negative Chrysler : B /Negative（1年前はBBB） S&P （スタンダード・アンド・プアーズ） 3 • シティの格付け引き下げ：Moody’s Aa1→Aa2 (07年11月5日) →Aa3 (07年12月13日) → Aa3:outlook,negative (08年4月18日) ○格付引下げと企業の経営危機 • 日産自動車の格付け推移（ムーディーズ） – Baa1(98年前半)→ Baa3(98.11.) →Ba1(99.3.ダイムラークライスラーとの提携交渉失敗) – 99.3. ルノーと資本提携(6430億円の出資) – ゴーンによる大胆なリストラ →Baa3(01.12.)→・・・→A3:outlook,positive (08.5.現在) 4 ○ストラクチャード・ファイナンスSF格付 • 従来の格付対象：事業会社、金融機関、公的機関 • 1980年代の証券化の発展に伴い証券化を対象とする格付（SF格付）が始まる – 現在、世界の主要格付会社の収益の5割以上がSF格付によるもの • SF格付の特徴 – 証券化の対象資産のキャッシュフローの分析 • 公社債格付に比べて数理モデル・計量分析に大きく依存 – 特別目的会社SPC・サービサー等の証券化の仕組の安定性の分析 –・ 5 ○証券化の仕組サービサー債権譲渡住宅ローン借入証書住宅ローン負債資本･債（不務足者主体）銀行・ノンバンクローン元利金の回収・管理住宅ローン（資産担保証券 SPC（特別）目的会社）・Special Purpose Company ・Asset Backed Security A B S 証券市場投（余資剰家主体） 6 ○格付会社の収入 ○格付会社：純粋民間会社 • 19世紀中頃米国で格付け始まる～1960年代： – 投資家からの情報提供料の受け取り（投資家側のニーズから格付会社が登場） • 米国：1960年代末～： – 投資家への情報提供料プラス – 背景：格付けの普及 →格付けを取得しないと投資家が債券を買ってくれない。高い格付けを取得すれば低金利で債券の発行が可能。 →発行体にとって格付け取得が必要 7 ○格付けの信頼性 – 格付け対象の企業との癒着？、中立性？ – 信頼確保のメカニズム（） • 甘い格付け →格付けが高い企業でもデフォルトが多発 →投資家がその格付会社の格付けを信用しない（評判が悪くなる） →その格付会社から高い格付けを取得しても低い金利で債券が発行できない →債券を発行する企業にとってその格付会社に格付けを依頼しても意味がない →格付会社としてやっていけなくなる – 投資家は格付会社のこれまでの実績から、その格付けの信頼性を判断する 8 「信用格付を活用した信用リスク管理体制の整備」『日本銀行調査月報』2001年10月号 9 ○サブプライム問題と格付の信頼性 • 07年6月以降：サブプライム証券化商品で大量の格付引き下げ、格下げ幅も大幅 – 6月15日：ムーディーズ、サブプライム住宅ローン担保証券RMBS131件を格下げ – 7月10日：ムーディーズ、399件格下げ、S&P、612件格下げ – その後も大量の格下げが続き、07年1年間で総額3273 億ドルの証券化商品格下げ • 06年以前の格下げは年間600億ドル以下 – A→CCCへの（11ノッチもの）格下げも大量に発生 10 ・サブプライム関連証券化商品の大量格下げ 2007年みずほ証券調べ 11 黒沢義孝『格付けの経済学』 PHP新書 12 – 06年サブプライムローンの推定損失率の度重なる改定（S&P）→大量の大幅格下げ • 当初：6～7% → 12 ～14%(07年7月) • → 19% (08年1月) • サブプライムRMBSの格付の問題点 • 当初の推定損失率が低過ぎた←データに基づく • データの信頼性 – サブプライム住宅ローンは新しい商品であるため、データ期間が短い – データの期間は住宅価格上昇の時期であり、損失率が小さい – 近年は虚偽の情報に基づく貸出が横行 13 • 格付会社と証券化商品格付け – 世界の大手格付会社の収入の5割以上は証券化商品の格付けから – 証券化商品格付け(SF格付け)では、格付依頼が少数の大手の金融機関からに限定 • 企業格付けでは外部から債務償還能力を評価 – 証券化商品が投資家に売却できる形で、何とか案件を成立させようという誘引が格付会社に働く（） 14 15 • 第2章参考文献 • 「信用格付を活用した信用リスク管理体制の整備」『日本銀行調査月報』2001年10月号 • 格付投資情報センター『格付けQ&A』日経新聞社．第2章 2001年 • 黒沢義孝『格付けの経済学』PHP新書 1999年 • 江川由紀雄『サブプライム問題の教訓：証券化と格付けの精神』商事法務 2007年 • 江川由紀雄「証券化商品の大量格下げが示した統計モデルの限界」『金融財政事情』08年2月25日号 • 福田徹「証券化商品に対する格付けを考える」『証券レビュー』48巻1号08年1月 16