一般社団法人日本投資顧問業協会投資顧問 JAPAN INVESTMENT ADVISERS ASSOCIATION No.78 2015 Contents 目次「高まる投資運用会社への注目度」 01 巻頭言石川副会長 03 協会の動き 12 「忠実義務」の物差し平成27年4月25日発行通巻78号 (1) ／ 2015/04/27 15:46 (2015/04/27 15:39) ／ wn_15103510_01_os7 一般社団法人日本投資顧問業協会様_投資顧問第 78 号_巻頭言.docx 〈巻頭言〉高まる投資運用会社への注目度一般社団法人日本投資顧問業協会副会長石川昌秀近年、良くも悪くも投資運用会社への注目度が高まっているように感じている。平成 24 年に発覚した AIJ 事件では、投資運用会社への信頼感は大きく損なわれ、むしろ悪者視されていた感さえある。残念ながら、未公開株を巡る詐欺事例、適格機関投資家等特例業務を悪用した事例、助言会社による外国ファンドの実質販売事例等、資産運用業務を巡る不祥事が絶えないという事実もある。われわれは、こうしたことを厳粛に受け止め、社会からの信頼を向上するために、一層の努力を継続していかなければならない。その一つの道筋として、コーポレート・ガバナンス向上への貢献が考えられる。平成 25 年６月の日本再興戦略を受けて、「責任ある機関投資家」の諸原則≪日本版スチュワードシップ・コード≫が策定された。機関投資家の影響力を投資先企業の持続的成長の実現に活かすことを目的としたこのコードにより、投資運用会社は資本市場を支える主役の一人として期待されることとなったと言える。これまでも議決権行使などを通じ、コーポレート・ガバナンスの向上に寄与してきたとの自負はあるものの、一般的な投資運用会社にとって、発行体はあくまでも投資先・調査対象であり、建設的な「目的を持った対話」（エンゲージメント）という明確な意識は、会社ごとあるいは運用者ごとにかなり濃淡があったのではないかと思われる。しかし、われわれには資本市場においてより能動的に活動することが求められている。これは、受託者責任を超えた社会的責任として、その期待に応えていくことが資産運用会社のレゾンデートル（存在理由）の一つになりつつあるとも言えるのではないか。この３月にはスチュワードシップ・コードと対をなすコーポレートガバナンス・コード原案が策定された。かなりのスピード感をもって議論が行われたと仄聞しており、基本原則の多くで株主を意識したものとなっている。このコードの策定により、投資運用会社の対話の相手である発行体の行動規範も揃った。お互いに議論すべきことがはっきりしたことにより、エンゲージメントがスムーズに、かつ効率的に行うことができるのではないかと期待している。投資運用会社は、発行体との「協創」を達成し、いわゆる「インベストメント・チェーン」の全体最適を図るため、自らの実力を高めていく不断の努力をしていかなければならない。実際の経営に携わっていないアナリストが、ただ株主還－ 1 － (2) ／ 2015/04/27 15:46 (2015/04/27 15:39) ／ wn_15103510_01_os7 一般社団法人日本投資顧問業協会様_投資顧問第 78 号_巻頭言.docx 元の強化やＲＯＥの向上策、事業の集中と選択を質すだけでは「協創」にはほど遠いであろう。発行体に対して謙虚な姿勢と革新的であり商業的にも十分、検討に値するアイデアをわれわれが用意できるのか、エンゲージメントの場は常に真剣勝負でもある。なお、協会としても、アンケートの実施等を通じて、今後も継続的に会員の活動をフォローしていく予定。また、投資運用業務の透明化も投資運用会社にとって極めて重要なことと考える。昨年導入された NISA は今後さらに対象が拡がっていく見込みであり、ラップ口座を活用した投資資産も順調に拡大していると認識している。こうした動きのなかで、新たに資産運用を行う人も増えていくこととなろう。企業年金を中心とした投資一任契約では、投資運用会社がお客さまを直接訪問することも多く、コミュニケーションも活発と思われるが、個人のお客さまに対しても、自分たちのお金をどのような人々がどのように運用しているか、を開示するなどして、お客さまからの信頼を獲得していかなければならない。これは、世間での認知度があまり高いとは言えない投資一任業務のプレゼンス向上に、絶好の機会であるとも考えられる。投資運用会社はサービス業でもあるとの自覚を常に持つべきである。第２次安倍政権の発足以来、マーケットが騰勢を強めるなかで、諸外国からも日本の資本市場への注目度が高くなっている。これに対して、われわれは、強固な自律心のもと、「インベストメント・チェーン」の要として期待に応えていく必要がある。その際には、個人投資家や企業年金における加入者・受給者といった、スチュワードシップ・コードの本来の目的である「資本の最終的な提供者の繁栄」に貢献するという視点で業務を行うべきであり、ひいてはそれが本邦資本市場の活性化につながるものと固く信ずる次第である。（明治安田アセットマネジメント株式会社代表取締役社長）－ 2 － (3) ／ 2015/04/27 15:48 (2015/04/27 15:40) ／ wn_15103510_02_os7 一般社団法人日本投資顧問業協会様_投資顧問第 78 号_協会の動き.docx 協会の動き ●各種研修の実施状況 ○投資運用会員会員代表者研修会を開催しました平成 27 年１月 27 日に投資運用会員会員代表者研修会を開催しました。細溝清史金融庁長官を講師に迎え、「最近の金融行政について」をテーマに、金融機関を取り巻く経済環境や金融・資本市場の活性化に向けた金融行政の具体的取組み等についてご講演いただきました。 ○平成 26 年度第２回 FM アナリスト研修を実施しました平成 27 年２月 16 日に不動産系列会員向けＦＭアナリスト研修を「不動産市場の現状と見通し～追加金融緩和後の市場をどうみるか～」というテーマで開催しました。三井住友トラスト基礎研究所投資調査第２部主任研究員室剛朗氏を講師に迎え、平成 26 年 10 月を調査時点とする各セグメント別（オフィス、賃貸住宅等）不動産マーケットの現状と将来予測を解説いただきました。－ 3 － (4) ／ 2015/04/27 15:48 (2015/04/27 15:40) ／ wn_15103510_02_os7 一般社団法人日本投資顧問業協会様_投資顧問第 78 号_協会の動き.docx ○個人情報の取扱いに関する研修会を実施しました協会では投資信託協会との共催で、個人情報の取扱いに関する研修会を毎年実施しています。本年度は、平成 27 年２月 17 日に「金融分野における個人情報の保護について」と題して、金融庁総務企画局企画課調査室課長補佐久冨麻都桂氏、同山口紘一郎氏を講師に迎え、金融分野における個人情報保護法制の枠組み、制度の概要および予定されている金融庁ガイドライン等の改正についてご講演いただきました。－ 4 － (5) ／ 2015/04/27 15:48 (2015/04/27 15:40) ／ wn_15103510_02_os7 一般社団法人日本投資顧問業協会様_投資顧問第 78 号_協会の動き.docx ●大学における寄附講座実施状況について協会では、大学生に対する資産運用についての啓蒙活動を推進していくため、平成 17 年度から投資信託協会と共同で、アセットマネジメント・ビジネスの最先端に立つ実務家を講師に迎え、資産運用に関する知識のみならずビジネスの実態に至るまで幅広い分野について講義を行う寄附講座を提供しています。平成 27 年度は、早稲田大学、一橋大学、大阪大学、京都大学、神戸大学、名古屋大学、東北大学の７大学において開設を予定しています。講座設置年度Ｈ27年度講座開設時期講座名対象学生担当教員一橋大学（商学部）大阪大学（経済学部）神戸大学（経済学部）早稲田大学（グローバルエデュケーションセンター）平成18年度～平成19年度～平成22年度～平成17年度～平成20年度～平成24年度～前期後期後期後期前期前期京都大学（経済学部、法学部）名古屋大学（経済学部）東北大学（経済学部）平成26年度～後期アセットマネジメント論アセットマネジメントの理論と実務アセットマネジメント（資産運用）の理論と実務アセットマネジメント（資産運用）の世界アセットマネジメントの実務と法アセットマネジメント概論アセットマネジメント商学部、経済学部、法学部３・４年の受講希望者（大学院生も可）経済学部３・４年の受講希望者経済学部経済学科の２・３・４年の受講希望者全学部、全学年の受講希望者（大学院生も可）経済学部、法学部３・４年の受講希望者経済学部２・３・４年の受講希望者経済学部３・４年の受講希望者林康史一橋大学非常勤講師（立正大学経済学部教授）太田亘大学院経済学研究科教授中西訓嗣大学院経済学研究科教授田中愛治教授（グローバルエデュケーションセンター所長）川北英隆大学院経営管理研究部教授前田雅弘大学院法学研究科教授木村彰吾大学院経済学研究科教授秋田次郎大学院経済学研究科長・経済学部長－ 5 － (6) ／ 2015/04/27 15:48 (2015/04/27 15:40) ／ wn_15103510_02_os7 一般社団法人日本投資顧問業協会様_投資顧問第 78 号_協会の動き.docx ●苦情相談の状況（平成 26 年 12 月～平成 27 年２月）（１）協会は、お客様等からの会員の行う業務に関する相談、苦情対応及びあっせん業務を、特定非営利活動法人「証券・金融商品あっせん相談センター」（FINMAC）に業務委託しています。（２）平成 26 年 12 月～平成 27 年２月に FINMAC が対応した苦情・相談、あっせんは、苦情が６件、相談が 35 件、あっせんが０件（表１）となっており、それぞれの具体的内容は表２、表３のようになっています。苦情・相談の状況（平成 26 年 12 月～27 年２月）（表 1）受付状況区（単位：件）分苦情相談あっせん合（注）・（計投資運用会員 2（投資助言会員 7） 4（ 10） 12（ 29） 19（ 79） 0（ 0） 0（ 14（ 36） 1） 23（ 90）その他 0（合計 0） 6（ 17） 4（ 12） 35（120） 0（ 0） 4（ 12） 0（ 1） 41（138））は平成 26 年４月からの累計（以下同じ）。・その他には、一般的な問合せや非会員に対する苦情・相談を記載（以下同じ）。・苦情とは、会員の行う業務に関し、会員に責任若しくは責務に基づく行為を求めるもの、又は、損害が発生するとして賠償若しくは改善を求めるものなど、会員に不満足を表明するものをいう（苦情及び紛争の解決のための業務委託等に関する規則第２条）。（表 2）苦情の内容区投資運用会員投資助言会員その他（１）勧誘・契約に関する苦情 1（ 5） 1（ 3） 0（ 0） 2（ 8）（２）会費つり上げ 0（ 0） 0（ 0） 0（ 0） 0（ 0）（３）運用、助言内容の不満 1（ 1） 0（ 1） 0（ 0） 1（ 2）（４）契約不履行等 0（ 0） 0（ 1） 0（ 0） 0（ 1）（５）その他の苦情 0（ 1） 3（ 5） 0（ 0） 3（ 6） 2（ 7） 4（ 10） 0（ 0） 6（ 17）合分（単位：件）計合（表 3）相談の内容区分計（単位：件）投資運用会員投資助言会員その他合計（１）業者の内容 1（ 1） 4（ 10） 0（ 0） 5（ 11）（２）途中解約 1（ 9） 3（ 14） 0（ 1） 4（ 24）（３）運用、助言内容の相談 5（ 5） 3（ 15） 1（ 2） 9（ 22）（４）その他の相談 5（ 14） 9（ 40） 3（ 9） 17（ 63） 12（ 29） 19（ 79） 4（ 12） 35（120）合計－ 6 － (7) ／ 2015/04/27 15:48 (2015/04/27 15:40) ／ wn_15103510_02_os7 一般社団法人日本投資顧問業協会様_投資顧問第 78 号_協会の動き.docx ●会員の動き（平成 26 年 12 月１日～平成 27 年２月 28 日）協会の会員は、投資運用業のうち、① 投資一任業務（従来からの有価証券の一任運用、および不動産等を原資産とする金融商品の一任業務）を行う会員、② ファンド運用業務（ベンチャー企業育成や事業再生等を目的として組成されたファンドの運用を行う業務）を行う会員、投資助言・代理業を行う会員で構成されています。平成 27 年２月末現在の会員数は、次のとおりです。会員数投資運用会員投資助言・代理会員 737 258 ○入会会員一覧・投資運用業者の入会 479 ４件業者名協会入会日 Acadian Asset Management（Japan）平26年12月25日 JAG インベストメントマネジメント株式会社平27年 1月30日 DBJ アセットマネジメント株式会社平27年 2月27日三菱商事・ユービーエス・リアルティ株式会社平27年 2月27日・投資助言・代理業者の入会 11 件業者名協会入会日株式会社 SAIL 平26年12月 2日 TSM アセットマネジメント株式会社平26年12月 5日株式会社クラフト平26年12月 5日 Stream Capital Partners Japan 株式会社平26年12月15日 HJ アセット・マネージメント株式会社平26年12月16日農林中金バリューインベストメンツ株式会社平26年12月19日四季リサーチ株式会社平26年12月22日株式会社アリーナ・エフエックス平26年12月26日一般社団法人日本 FX 教育機構平27年 1月30日ポラリス・アドバイザーズ株式会社平27年 2月17日 EXECUTIVE STAGE 株式会社平27年 2月26日 ○退会会員一覧（７社）業者名退会日資格喪失理由株式会社プランニングビジョン平26年10月31日投資助言・代理業登録の廃止株式会社アルタビジネスコンサルタント平26年10月31日投資助言・代理業登録の廃止株式会社京阪流通システムズ平26年12月 2日投資助言・代理業登録の廃止アセットサイエンス株式会社平26年12月16日投資助言・代理業登録の廃止池田平26年12月26日投資助言・代理業登録の廃止プロトラスト株式会社俊彦平成27年1月31日投資助言・代理業登録の廃止グロブナー・ファンド・マネジメント・ジャパン・リミテッド平成27年2月10日投資運用業登録の廃止 ※当協会ウェブサイトに最新の会員名一覧（電話番号入り）を掲載しています。詳細につきましては、そちらをご覧ください。 URL： http://www.jiaa.or.jp/profile/kaiin.html － 7 － (8) ／ 2015/04/27 15:48 (2015/04/27 15:40) ／ wn_15103510_02_os7 一般社団法人日本投資顧問業協会様_投資顧問第 78 号_協会の動き.docx ●会員の処分協会は、定款第 14 条第１項第２号の規定に基づき、法令違反等の事実が認められた会員を、以下のとおり処分しました。・株式会社ライフスタイルインベストメント（会員番号 012－02601 号）（１）処分の種類及び程度過怠金の賦課 50 万円会員権の停止平成 27 年３月１日から３か月（２）処分の対象となった事実無登録で外国株式の募集の取扱いを行い、金銭の預託を受ける行為（金融商品取引法第 29 条違反）－ 8 － (9) ／ 2015/04/27 15:48 (2015/04/27 15:40) ／ wn_15103510_02_os7 一般社団法人日本投資顧問業協会様_投資顧問第 78 号_協会の動き.docx 統計数値で見る投資顧問業日本投資顧問業協会では、四半期ごとに投資運用会員の契約資産に関する統計を作成し、協会のホームページ（下記）で公開しています。今回掲載したデータ以外にも、多種の詳細なデータを公開していますので、是非ご覧ください。日本投資顧問業協会ホームページ統計資料：http://www.jiaa.or.jp/toukei/ １．契約資産残高は過去最高の 222 兆円単位：兆円契約資産残高 240 平成 26 年 12 月末時点 220 ファンド運用 200 不動産関連有価証券 180 海外顧客 160 年金以外（国内） 140 国内年金資金 222 兆 421 億円 120 100 80 60 40 20 0 ※ 投資一任、投資助言、ファンドの契約資産の合計 ※ 数値は、26 年 12 月末以外は全て３月末時点の残高（以下同様）平成 26 年 12 月末の契約資産残高は、222 兆 421 億円となり、３四半期連続で過去最高を更新しました。平成 20 年秋のリーマンショック後、総じて厳しい市場環境が続いてきましたが、平成 24 年秋以降の市場好転により増加傾向が継続しています。契約資産の内訳を見てみると、国内年金資金の割合が 50％を超えており、当業界において年金資金の存在が非常に大きいことが分かります。年金の資金は、公的年金（年金積立金管理運用独立行政法人など）と私的年金（企業年金基金など）に分けることができますが、その残高推移は次ページのとおりです。－ 9 － (10) ／ 2015/04/27 15:48 (2015/04/27 15:40) ／ wn_15103510_02_os7 一般社団法人日本投資顧問業協会様_投資顧問第 78 号_協会の動き.docx 単位：兆円公的年金と私的年金の契約資産残高推移 90 公的年金私的年金 80 70 60 50 40 30 20 10 0 公的年金の残高は、平成 22 年３月末（約 69 兆円）をピークに一時減少しましたが、平成 24 年３月末以降増加に転じ、平成 26 年 12 月末の残高は 82 兆円となっています。２．ラップ口座：契約残高、件数ともに過去最高を更新ラップ口座の件数・金額の推移金額:億円件数 300,000 35,000 件数 250,000 30,000 金額 25,000 200,000 20,000 150,000 15,000 100,000 10,000 50,000 5,000 0 0 平成 26 年 12 月末のラップ口座の契約状況は、契約件数が 24 万 9,055 件、契約残高が３兆 1,280 億円となり、過去最高を更新しました。－ 10 － (11) ／ 2015/04/27 15:48 (2015/04/27 15:40) ／ wn_15103510_02_os7 一般社団法人日本投資顧問業協会様_投資顧問第 78 号_協会の動き.docx ● 事業日誌 26．12．３（平成 26 年 12 月１日～平成 27 年２月 28 日）プレス発表・日本版スチュワードシップ・コードの対応等に関するアンケートの結果について 12.10 プレス発表・契約資産残高統計（平成 26 年９月末） 12.17 第 335 回理事会（１）入会承認および退会等報告（入会３件、退会５件）（２）その他報告 27.1.23 第 30 回業務委員会（１）「会員の処分等に関する規則」の一部改正について（２）「業務内容開示実施要領」の一部改正について（３）「コーポレートガバナンス・コードの基本的な考え方（案）《コーポレートガバナンス・コード原案》」に関する意見（案）について（４）日本版スチュワードシップ・コードへの対応等に関するアンケートの結果について（５）「金融商品取引業者等向けの総合的な監督指針」の一部改正（案）に対するパブリックコメントの結果等について（６）平成 26 年金融商品取引法等改正（６ヶ月以内施行）に係る政令・内閣府令案に対するパブリックコメントの結果等について（７）日本証券業協会平均単価検討会における「信用取引・デリバティブ取引に係る平均単価利用に関する検討とりまとめ」について（８）「犯罪による収益の移転防止に関する法律の一部を改正する法律案」について（９）金融審議会「投資運用等に関するワーキング・グループ報告（案）」について 1.23 第 155 回自主規制委員会（書面）・自主規制ルール遵守状況等調査票（助言）の集計結果について 1.27 投資運用会員会員代表者研修会（於：東京証券会館）・「最近の金融行政について」金融庁・挨拶 1.28 岩間細溝清史長官陽一郎会長第 336 回理事会（１）業務委員会委員長報告（２）自主規制委員会委員長報告（３）会員の処分等に関する規則の一部改正について（４）業務内容開示実施要領の一部改正について（５）自主規制ルール遵守状況等調査票（助言）の集計結果について（６）入会承認および退会等報告（入会４件、退会４件、会員資格の変更２件）（７）その他報告 2.16 平成 26 年度第２回ＦＭアナリスト研修（於：東京証券会館） 2.17 個人情報の取扱いに関する研修会（於：東京証券会館）・不動産市場の現状と見通し～追加金融緩和後の市場をどう見るか～・金融分野における個人情報の保護について 2.25 第 337 回理事会（１）入会承認および退会報告（入会４件・退会２件）（２）会員の処分について（３）その他報告－ 11 － (12) ／ 2015/04/27 15:49 (2015/04/27 15:40) ／ wn_15103510_03_os7 一般社団法人日本投資顧問業協会様_投資顧問第 78 号_現状と課題.docx 「忠実義務」の物差し一般社団法人日本投資顧問業協会前調査役大槻幸孝曖昧な義務アセットマネジメントの業界における職業人生の過半をコンプライアンスに関わる業務に費やしてきた中、近時、投資運用業者に係る「忠実義務」について考えるところが多くなってきた。そこで、この寄稿をもって協会調査役としての最後の仕事として、備忘録も兼ねて自己の考察及び私見につき、思いつく限りにおいて述べさせて頂きたい。忠実義務については、投資運用業に関するところ、「権利者…のため忠実に…行わなければならない」（法 42 条１項柱書）となっているが、同２項の「善良な管理者の注意」による義務（注意義務）に比べると今一つパッとしたイメージが浮かんでこない。「吾輩は猫である」の中でいうところの「誰も口にせぬ者はないが、誰も見たものはない。誰も聞いた事はあるが、誰も遇つた者がない。」類のものと思われる。そこで、当該義務については、学生時代の会社法（正確には旧商法第二編…と書くにつれ、随分と歳食ったなぁと自覚させられる）の時間に、株式会社の取締役に係る「善管注意義務」と一緒に目にした記憶があったため、多分、似たような定義なのだろうと考え、手元の会社法関連の書籍を何冊か読んでみた。そうしたところ、「（旧商法）254 条３項、民法 644 条に定める善管義務を敷衍し、かつ、一層明確にしたにとどまり、通常の委任関係に伴う善管義務とは別個の、高度な義務を規定したもの「取締役・会社間の利害対立状況において私利を図らなとは解することができない 1」という判例と、い義務 2」という説明に行き着いた。これら二つの考え方のうち、自己の職務上の体験に照らして考えると後者に近い感覚を持っているが、忠実義務の内容が後者のような「利益相反防止義務」だけを指すのかというと、これも肌感覚ながら違う気がする。さしあたって、「顧客のために忠実に」「顧客の利益に即した」「顧客との信頼関係を損なわない」と、当協会の「業務運営にあたり留意すべき基準について」の冒頭にて口を酸っぱくして「顧客のため」を連呼していることもあり、少なくとも「顧客の利益を志向する」義務であることについては確からしい感覚を持ってきた。そういった中で、例えば、同ルールの中にある「…その時点における諸般の状況を総合的に勘案のうえ、最も顧客の利益に資すると判断される相手方及び条件による発注に努める」という最適執行に係る規定の「最も顧客の利益に資する」の部分が、自己の職務上の経験に照らして抽象的かつ端的に、投資運用業者に係る忠実義務の在り方としてしっくりくるものと考える。勿論、忠実義務のうち、利益相反防止義務のように明確に説明しうるものもあるが、それが全部ではなく、それ以外にも「最も顧客の利益に資する」ことを志向していると考えられない振る舞いというのは、やはり投資運用業者としての忠実義務の履行の在り方として相当性を欠くと思われる。 1 2 最判昭和45年6月24日民集第24巻6号625頁 http://www.courts.go.jp/app/hanrei_jp/detail2?id=55040 江頭憲治郎『株式会社法（第５版）』有斐閣,2014年－ 12 － (13) ／ 2015/04/27 15:49 (2015/04/27 15:40) ／ wn_15103510_03_os7 一般社団法人日本投資顧問業協会様_投資顧問第 78 号_現状と課題.docx この考えを前提とするならば、投資運用業のうち「投資一任契約 3」を締結する者の例を考えると、「損失負担の禁止 4」についても、忠実義務の視点の延長上で理解することもできると考える。即ち、忠実義務下において、「最も顧客の利益に資する」との判断に基づいて行われた結果については、仮に損失が生じたとしても投資運用業者に賠償を求められない、という見方である。顧客から投資判断に係る権限を委ねられた投資運用業者においては、その職業人としての知見・経験に基づく幅広い裁量の下、「最も顧客の利益に資する」ための投資判断を行うところ 5 までが履行義務の内容 6 であり、「仕事の完成」を目的とした請負契約（民法 633 条）の場合などとの根本的差異がここにあるものと考える。（この考え方を、会社法の近年のテーマとしての「経営判断原則」に照らして、「投資判断原則」とでも呼称するのも一つの考え方と思われる。以下、この呼称を用いる。）忠実義務損失負担の禁止利益相反防止義務投資判断原則ここまで長々と述べたところを簡潔にまとめると、投資運用業者に課せられた忠実義務の履行についての物差しを一言で表現するならば、顧客の為に「ベストを尽くしているか」ということに帰結するものと考える。 3 4 5 6 法2条8項12号ロ法38条の2第2項等投資一任契約に係る継続的債務の性質から考えて、個別の金融商品の取引後、ポジションを解消するまでの間、保有資産についてモニタリングを継続することは当然に「投資判断を行う」に含まれる勿論、注意義務を履行する限りにおいて、という条件付ではある－ 13 － (14) ／ 2015/04/27 15:49 (2015/04/27 15:40) ／ wn_15103510_03_os7 一般社団法人日本投資顧問業協会様_投資顧問第 78 号_現状と課題.docx 益々深い理解が要求される概念忠実義務について、何故、今頃になってダラダラと考えるのかというと、ここ数年来の「スチュワードシップ・コード」及び「コーポレートガバナンス・コード」において、受託者としての責任というものを理解する上で、投資運用業者である受任者としての忠実義務の在り方とともに、両コードにおける「対話（＝Engagement）」の相手方である発行会社側の取締役等との向き合い方を考えるとき、共通の認識としての忠実義務というものが端緒となり得るのではないかと考えたためである。投資運用業者が顧客との間で忠実義務を負うのと同様、株式会社の取締役等においても「株式会社のため忠実にその職務を行わなければならない。7」ことが法令上要求されている。そして、今般の両コードにおいては各々「顧客・受益者の投資リターン」及び「企業価値」の中長期的な向上を企図することから、同じ方向を向いた対話が可能であると考えられる。こうした状況においては、共通言語としての「忠実義務」を基礎として、互いを理解し、行動することが、目的達成を容易・確実なものにすると考える。即ち、投資運用業者側が、自己の「顧客・受益者」に対する責任として、「投資先の日本企業やその事業環境等に関する深い理解に基づく建設的な『目的をもった対話』（エンゲージメント）などを通じて、当該企業の企業価値の向上や持続的成長を促すことにより…中長期的な投資リターンの拡大を図る 8」ことが出来ているかということに対する評価の在り方と写し鏡の関係で、今度は、株式会社の経営者側に対する関係においても、「株主から経営を付託された者としての責任（受託者責任）をはじめ、様々なステークホルダーに対する責務を負っている…こうした責務に関する説明責任を果たすことを含め会社の意思決定の透明性・公正性を担保しつつ、これを前提とした会社の迅速・果断な意思決定を促すことを通じて…会社の持続的な成長と中長期的な企業価値の向上を図る」ことが出来ているかを評価することとなるものと考える。もっとも、両者とも、その基礎となるものは「委任」等に基づく契約関係によるのであるから「信頼」より他に拠り所が無い。開示された「結果」を評価の重要な根拠としつつも、そこに至る職務において「忠実義務を負うべき相手の利益に資する」ことを志向し続けたかが常に評価され続け、委ねる側が「任せてられない（信頼関係が存続し得なくなった）」と判断すれば「はい、それまでよ（投資一任契約の解除、取締役の解任）」ということとなる。 7 8 会社法355条「責任ある機関投資家」の諸原則≪日本版スチュワードシップ・コード≫～投資と対話を通じて企業の持続的成長を促すために～ http://www.fsa.go.jp/news/25/singi/20140227-2/04.pdf － 14 － (15) ／ 2015/04/27 15:49 (2015/04/27 15:40) ／ wn_15103510_03_os7 一般社団法人日本投資顧問業協会様_投資顧問第 78 号_現状と課題.docx なるほど、株式会社における忠実義務とはかくも厳しいものか、と思いつつ、これまた写し鏡の関係で、投資運用業者に課せられた義務でもあることにつき、武者震いのする思いである。余論ながら、「スチュワードシップ・コード」における「スチュワードシップ」という概念そのものをより本質的に理解しようと欲するならば、元来の発祥地であるイギリスの文化的素地、単刀直入に言うとキリスト教等 9 の理解・知識があったらなぁ、という無いものねだりと不勉強への反省がある。とはいうものの、今般のコード制定がイギリス的素養をそっくり真似て一挙手一投足、まるで影のように成りきれというものでもないし、この御時世に今更鹿鳴館というのも興醒めに思う。そもそもこちらはヨーロッパではないのだから、こちらができる有りったけのもので真摯に取り組むほかない。どうせこちらは日本なのだから、彼らに無くて、こちらに有るものとして「中長期的に成長させる」という意識は、農耕牧畜文明地域であるこちらの専売特許であり、これを育てることで十分に太刀打ちできると思われる。再整理忠実義務に関するおさらい。表にすると、下記の通りになる。投資運用業者（投資一任業者）株式会社の取締役投資一任契約（委任10）基礎的関係（性質）選任（委任11）忠実義務負うべき義務忠実義務顧客・受益者の中長期的なリターンのためにベストを尽くしているか負うべき義務の評価の在り方中長期的な企業価値の向上のためにベストを尽くしているか有り利益相反防止義務有り損失の負担の禁止（投資判断原則）責任の限定経営判断原則顧客・受益者の中長期的なリターンの拡大目指すもの中長期的な企業価値の向上スチュワードシップ・コード今般のテーマコーポレートガバナンス・コード上記のように並べて整理すると、投資運用業と顧客で形成される世界と、株式会社を取り巻く世界とを相似の関係で見渡すことができ、幾何的に美しい感覚が得られた。 9 10 11 例ペトロの手紙１第4章10 あなたがたは、それぞれ賜物をいただいているのだから、神のさまざまな恵みの良き管理人として、それをお互のために役立てるべきである。「投資顧問業者の注意義務について」 P.3 平成13年9月社団法人日本証券投資顧問業協会投資顧問業者の注意義務研究会 http://www.jiaa.or.jp/syuppan/pdf/komon1023.pdf 会社法330条（株式会社と役員等との関係）第三百三十条株式会社と役員及び会計監査人との関係は、委任に関する規定に従う。－ 15 － (16) ／ 2015/04/27 15:49 (2015/04/27 15:40) ／ wn_15103510_03_os7 一般社団法人日本投資顧問業協会様_投資顧問第 78 号_現状と課題.docx 考察の終わりに振り返ってみると、本稿冒頭にて述べた通り、忠実義務については、注意義務が持つメジャー感に比べると、かなり影の薄い概念であったように思われる。それが何故かと考えてみると、後者に比べて、前者に係る規範に直面する機会（忠実義務に基づいて行動せよという状況に遭遇する又は忠実義務を意識する機会）が少ないことに起因するものと考える。ただ、現在においては、忠実義務を考え、これを実践するにあたり、不慣れながら一歩ずつ進み続けることで「経験」を積み重ねることが必要と思われる。最後に、今後の自分自身への問いかけとして、次のフレーズを胸に、当該課題に取り組みたいと考える。「どんな困難もたちどころに吹き飛ばしてしまう、秘密の呪文を知っている。鏡の前に立ち、自分自身に向かってこう唱えるんだ。なぜベストを尽くさないのか。12 」－－－ Why don’t you do your best！－－－（なお、本稿の意見にわたる部分は、筆者の個人的な見解である） 12 上田次郎『日本科学技術大学教授上田次郎のなぜベストを尽くさないのか』学習研究社,2004年－ 16 －投　資　顧　問　No.78　2015 平成27年4月25日発行編集兼発行人宮保　貞発一般社団法人　日本投資顧問業協会行所〒103-0025 東京都中央区日本橋茅場町1-5-8 東京証券会館７階電　話　03（3663）0505（代表）ＦＡＸ　03（3663）0510 http://www.jiaa.or.jp 制作株式会社プロネクサス〒105-0022 東京都港区海岸1-2-20 汐留ビルディング一般社団法人日本投資顧問業協会 J A PA N I N V E S T M E N T A DV I S E R S A S S O C I AT I O N http://www.jiaa.or.jp