Research vom 04.05.2015 - National-Bank

4. Mai 2015
Unternehmenskommentare
3
Aurubis
3
BNP Paribas
4
Deutsche Börse
6
DMG MORI SEIKI
11
Fresenius Medical Care
13
Fresenius St
19
MAN St
25
Nokia
27
Salzgitter
29
DAILY
Marktdaten im Überblick
Deutschland
Deutschland
DAX
DAX
MDAX
MDAX
TecDAX
TecDAX
Bund-Future
Bund-Future
10j. Bund in %
10j. Bund in %
3M-Zins in %
3M-Zins in %
Schlusskurs
Vortag
Änderung
11.454
9.662,40
20.317
16.754,70
1.606
1.257,26
156,70
7.216,97
0,3730
13,91
-0,0079
13,91
11.433
9.596,77
20.342
16.633,59
1.605
1.256,49
157,73
7.169,08
0,3660
14,56
-0,0079
14,56
0,19%
0,68%
-0,13%
0,73%
0,07%
0,06%
-0,65%
0,67%
1,91%
-4,46%
0,00%
-4,46%
3.616
6.986
3.119,06
9.077
6.663,62
8.417,58
3.616
6.961
3.097,95
9.105
6.659,42
8.383,90
0,00%
0,36%
0,68%
-0,31%
0,06%
0,40%
18.024
2.108
16.154,39
5.005
4.244,03
19.532
14.313,03
1.586
17.841
2.086
16.027,59
4.941
4.240,67
19.520
14.534,74
1.593
1,03%
1,09%
0,79%
1,29%
0,08%
0,06%
-1,53%
-0,45%
1,1199
1.320,00
1.175,95
109,08
66,46
1,3693
1,1224
1.296,00
1.180,25
108,73
66,78
1,3681
-0,22%
1,85%
-0,36%
0,32%
-0,48%
0,09%
Europa
Europa
EuroStoxx 50
FTSE
100 50
EuroStoxx
SMI
FTSE 100
SMI
Welt
DOW JONES
Welt
S&P 500
DOW JONES
NASDAQ
COMPOSITE
NASDAQ
COMPOSITE
NIKKEI
225
NIKKEI 225
TOPIX
Rohstoffeund
/ Devisen
Rohstoffe
Devisen
Euro
in
US-Dollar
Gold (US-Dollar je Feinunze)
Gold
(US-Dollar
je Feinunze)
Brent-Öl
(US-Dollar
je Barrel)
Brent-Öl
(US-Dollar
Euro in US-Dollar je Barrel)
Hinweis: Die Indexstände von DAX, MDAX, TecDAX, Bund-Future, SMI beziehen sich auf die Handelstage vom
30. April und 29. April (kein Handel am 1. Mai).
DAX (Kurs und 90 Tage moving average)
Mai 10
Mai 11
Quelle: Bloomberg
2
Mai 12
Mai 13
Mai 14
Bund-Future (Kurs und 90 Tage moving average)
12.800
163
11.200
154
9.600
145
8.000
136
6.400
127
4.800
Mai 15
Apr 10
Apr 11
Quelle: Bloomberg
Apr 12
Apr 13
Apr 14
118
Apr 15
DAILY
Unternehmenskommentare
Aurubis
Anlass:
Eckdaten für das zweite Quartal 2014/15
Halten (Halten)
Kurs am 30.04.15 um 17:35 h:
56,73 EUR
Kursziel:
61,00 EUR
Einschätzung:
Gemäß den Eckdaten für das zweite Quartal (Q2) 2014/15
(31.03.) legte das operative EBT deutlich auf 141 (Vj.: 31) Mio.
2,55 Mrd. EUR
Euro zu und übertraf damit unsere Prognose (63 Mio. Euro) signi-
Rohstoffe
fikant. Selbst unter Bereinigung um die positiven Sondereffekte
Land:
Deutschland
(u.a. stichtagsbezogene Bestandsreduzierung, Aufwertung von
WKN:
676650
Reuters:
NAFG.DE
Marktkap.:
Branche:
Kennzahlen
09/14 09/15e 09/16e
Gold- und Silberbeständen) in Höhe von rund 50 Mio. Euro wäre
unsere Erwartung deutlich übertroffen worden (bereinigtes operatives EBT in Q2: rd. 91 Mio. Euro). Aurubis profitierte eigenen
Angaben zufolge von einem sehr guten Marktumfeld (Kupferkonzentrat, Schwefelsäure), einem vorteilhafteren Rohstoff-Ein-
Gewinn
2,17
4,56
4,82
satz sowie hohen Durchsätzen. Für das Geschäftsjahr 2014/15
Kurs/Gewinn
18,8
12,4
11,8
(30.09.) stellt Aurubis nach wie vor einen deutlichen Anstieg des
Dividende
1,00
1,35
1,55
Div.-Rendite
2,5%
2,4%
2,7%
Kurs/Umsatz
0,2
0,2
0,2
aussagen dahingehend, dass das H2 auf bereinigter operativer
10,5
8,1
7,7
Basis etwas schwächer als das H1 (rd. 130 Mio. Euro) ausfallen
Kurs/Cashflow
4,5
10,0
8,1
wird. Wir erwarten für das Gesamtjahr 2014/15 nun ein opera-
Kurs/Buchwert
1,0
1,3
1,2
Kurs/Op Ergebnis
operativen EBT gegenüber dem Vorjahr (138 Mio. Euro) in Aussicht. Ein Teil des Q2-Sondereffekts wird im zweiten Halbjahr (H2)
2014/15 „neutralisiert“. Wir interpretieren die Unternehmens-
tives EBT von 280 (alt: 228) Mio. Euro, ein operatives EpS von
4,56 (alt: 3,71) Euro sowie eine Dividende je Aktie von 1,35 (alt:
1,25) Euro. Für 2015/16 prognostizieren wir nun ein operatives
64
52
40
Mai 10
Aug 11
Nov 12
28
Mai 15
Feb 14
EpS von 4,82 (alt: 4,07) Euro sowie eine Dividende je Aktie von
1,55 (alt: 1,40) Euro. Unser Halten-Votum (Kursziel: 61,00 (alt:
59,00) Euro (Discounted-Cashflow-Modell)) für die Aurubis-Aktie
(seit Jahresbeginn: +22%) hat Bestand.
Quelle: Bloomberg
Sven Diermeier (Senior Analyst)
Performance
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
13,7%
34,8%
47,2%
4,9%
9,4%
23,7%
Relativ z. MDAX
Erstempfehlung:
20.05.2014
Historie der Umstufungen (12 Monate):
3
DAILY
BNP Paribas
Anlass:
Zahlen für das erste Quartal 2015
Kaufen (Kaufen)
Kurs am 30.04.15 um 17:39 h:
56,44 EUR
Kursziel:
67,00 EUR
Einschätzung:
Mit einem Nettoergebnis in Q1 2015 von 1,65 (Vj.: 0,40) Mrd.
Euro wurde unsere Prognose (1,40 Mrd. Euro) deutlich über-
70,32 Mrd. EUR
troffen. Dies ist ausschließlich auf höher als erwartete Gesamt-
Banken
erträge zurückzuführen. Positiv wirkten sich dabei u.a. Wechsel-
Land:
Frankreich
kurseffekte aus. Diese spiegelten sich vornehmlich im Segment
WKN:
887771
Reuters:
BNPP.PA
Marktkap.:
Branche:
Kennzahlen
12/14 12/15e 12/16e
Corporate & Institutional Banking wider, wo ein Anstieg der Erträge auf 3,35 (Vj.: 2,71) Mrd. Euro (berichtet: +24% YoY; bereinigt:
+13% YoY) verzeichnet wurde. Als unverändert herausfordernd
sehen wir das französische Privatkundengeschäft an. Die zum
31.03.2015 ausgewiesene harte Kernkapitalquote nach Basel III
Gewinn
0,13
5,23
5,83
lag mit 10,3% auf einem soliden Niveau. Unter Berücksichtigung
416,6
10,8
9,7
höherer Gesamterträge heben wir unsere EpS-Prognose für 2015
Dividende
1,50
2,00
2,50
Div.-Rendite
2,8%
3,5%
4,4%
Kurs/Umsatz
1,7
1,7
1,7
sowie die attraktive Dividendenrendite (2015e: 3,5%). Bei einem
22,3
7,1
6,5
unveränderten Kursziel von 67,00 Euro (Sum-of-the-Parts-Modell)
67,7%
66,7%
65,8%
0,7
0,7
0,7
Kurs/Gewinn
Kurs/Op Ergebnis
Cost/Income Ratio
Kurs/Buchwert
auf 5,23 (alt: 5,22) Euro sowie für 2016 auf 5,83 (alt: 5,73) Euro
an. Für die BNP-Aktie sprechen u.E. das niedrige Bewertungsniveau (KBV 2015e: 0,7), die ausgewogene Ergebnisdiversifikation
bestätigen wir unser Kaufen-Votum.
Stefan Bongardt (Analyst)
68
56
44
32
Mai 10
Aug 11
Nov 12
20
Mai 15
Feb 14
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
15,6%
15,8%
7,5%
9,8%
-3,3%
-6,2%
Relativ z. EuroStoxx 50
Erstempfehlung:
02.05.2014
Historie der Umstufungen (12 Monate):
4
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- ausgewogene Ergebnisdiversifikation (Geschäftsbereiche,
Regionen)
- Währungseffekte in Q1 2015 belasten Leverage Ratio
- attraktive Dividendenrendite
- starke Marktposition im Retail Banking, vor allem in Frankreich und Italien
- solide Kapitalquoten (harte Kernkapitalquote)
- niedriges Bewertungsniveau (auf KBV-Basis)
- mittelfristige Wachstumspläne stehen im Kontrast zur Konsolidierungspolitik vieler europäischer Wettbewerber
- ansteigende Kosten in Zusammenhang mit Steuern und
Regulierung
- hohe Wettbewerbsintensität im französischen Retail Banking
- hohe Anfälligkeit bei Wirtschaftsabschwung (relativ hoher
Anteil des Konsumentenkreditgeschäfts)
- umfangreiche Kreditausleihungen in Italien über die Tochtergesellschaft BNL
- Rückstellungen für Rechtsstreitigkeiten
Chancen
Risiken
- positive Währungseffekte treiben Gesamterträge
- ausstehende Rechtsstreitigkeiten (u.a. USA)
- verbesserte Kreditqualität
- Verschärfung der regulatorischen Anforderungen (u.a. Leverage Ratio)
- ansteigendes Zinsniveau (positive Effekte auf das Zinsergebnis)
- Anstieg der regulatorischen Kosten
- rückläufige Länderrisiken in Bezug auf GIIPS-Staaten (vor
allem Italien)
- erneute Spread-Ausweitungen bei GIIPS-Staatsanleihen (vor
allem bei italienischen Staatsanleihen)
- Einengung der Renditespreads bei italienischen Staatsanleihen
- Eskalation im Ukraine-Konflikt
- verbessertes Marktsentiment für Bankaktien (Fortschritte
bei Haushaltskonsolidierungen)
Quelle: National-Bank AG
5
DAILY
Deutsche Börse
Anlass:
Zahlen für das erste Quartal 2015
Halten (Verkaufen)
Kurs am 30.04.15 um 17:35 h:
74,31 EUR
Kursziel:
77,00 EUR
Einschätzung:
Sowohl das Nettoergebnis (222,3 (Vj.: 229,6; unsere Prognose:
214,0) Mio. Euro) als auch das EBIT (312,3 (Vj.: 343,0; unsere
14,34 Mrd. EUR
Prognose: 298,0) Mio. Euro) haben in Q1 2015 unsere Erwartung
Finanzdienstleistungen
deutlich übertroffen. Ursächlich waren höher als von uns erwar-
Land:
Deutschland
tete Nettoerlöse von 600,1 (Vj.: 516,7; unsere Prognose: 585,0)
WKN:
581005
Marktkap.:
Branche:
Reuters:
DB1Gn.DE
Kennzahlen
12/14 12/15e 12/16e
Mio. Euro. Hervorzuheben ist u.E. die gute Entwicklung in den
Segmenten Eurex und Market Data + Services. Die operativen
Kosten fielen mit 293,0 (Vj.: 247,8; unsere Prognose: 288,0) Mio.
Euro höher als von uns erwartet aus. Im Hinblick auf die sehr gute
Q1-Entwicklung, die Vollkonsolidierung der APX Group sowie die
Gewinn
4,14
4,10
4,36
Aufwertung des US-Dollar zum Euro hat die Deutsche Börse die
Kurs/Gewinn
13,5
18,1
17,0
Prognosebandbreite für 2015 angehoben. Demnach werden u.a.
Dividende
2,10
2,10
2,30
Div.-Rendite
3,8%
2,8%
3,1%
Kurs/Umsatz
4,3
5,2
5,0
wartet aus. Wir heben unsere EpS-Prognose für 2015 folglich auf
10,2
12,0
11,4
4,10 (alt: 3,99) Euro sowie für 2016 auf 4,36 (alt: 4,24) Euro an.
58,1%
56,5%
56,4%
Bei einem Kursziel von 77,00 Euro (Peer Group-Modell) votieren
3,0
3,6
3,2
Kurs/Op Ergebnis
Cost/Income Ratio
Kurs/Buchwert
nunmehr Nettoerlöse von rund 2,2 bis 2,4 (alt: 2,1 bis 2,3) Mrd.
Euro sowie ein bereinigtes EBIT von 0,98 bis 1,18 Mrd. Euro
erwartet. Insgesamt fielen die Q1-Zahlen besser als von uns er-
wir neu mit Halten (alt: Verkaufen).
Stefan Bongardt (Analyst)
90
75
60
45
Mai 10
Aug 11
Nov 12
Feb 14
30
Mai 15
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
8,3%
37,7%
39,3%
Relativ z. DAX30
1,7%
15,9%
23,0%
Erstempfehlung:
02.03.2009
Historie der Umstufungen (12 Monate):
04.05.2015
Von Verkaufen auf Halten
11.02.2015
Von Halten auf Verkaufen
30.04.2014
Von Verkaufen auf Halten
17.05.2013
Von Halten auf Verkaufen
6
DAILY
Highlights
•
Mit einem EBIT in Q1 2015 von 312,3 Mio. Euro wurde unsere Prognose von 298,0 Mio. Euro
übertroffen.
•
Für 2015 stellt die Deutsche Börse nunmehr einen Anstieg der Nettoerlöse auf 2,2 bis 2,4 (alt: 2,1 bis
2,3) Mrd. Euro in Aussicht.
Geschäftsentwicklung
Sowohl das Nettoergebnis (222,3 (Vj.: 229,6; unsere Prognose: 214,0) Mio. Euro) als auch das EBIT (312,3 (Vj.:
343,0; unsere Prognose: 298,0) Mio. Euro) haben in Q1 2015 unsere Erwartung deutlich übertroffen. Ursächlich
waren höher als von uns erwartete Nettoerlöse von 600,1 (Vj.: 516,7; unsere Prognose: 585,0) Mio. Euro.
Hervorzuheben ist u.E. die gute Entwicklung im Segment Eurex (248,3 (Vj.: 209,7) Mio. Euro). Davon sind 16,5
Mio. Euro auf Transaktions- und sonstige Erlöse der erstmals konsolidierten Powernext zurückzuführen. Die
Erlösentwicklung im Segment Eurex profitierte von einer deutlich höheren Handelsaktivität. So belief sich das
entsprechende Handelsvolumen unter Berücksichtigung der International Securities Exchange auf 543,8 (Vj.:
540,9) Mio. Kontrakte. Insbesondere die Erlöse aus dem Handel und Clearing von Aktienindexderivaten stiegen
deutlich auf 102,8 (Vj.: 86,1) Mio. Euro. Stabil entwickelten sich die Erlöse bei den europäischen Zinsderivaten
mit 45,6 (Vj.: 45,7) Mio. Euro. Positiv bewerten wir ebenfalls den Erlöszuwachs im Segment Market Data +
Services auf 111,8 (Vj.: 93,6) Mio. Euro. Insbesondere im Bereich Information (umfasst den Vertrieb von
Handels- und Marktsignalen sowie Lizenzen; Nettoerlöse: 45,1 (Vj.: 35,3) Mio. Euro) wirkt sich der gestiegene
Absatz höherwertiger Datenprodukte vorteilhaft aus. Erlösimpulse kamen zudem aus dem Bereich Index
(Berechnung und Vermarktung von Indizes und Benchmarks) mit Nettoerlösen von 27,9 (Vj.: 22,0) Mio. Euro.
Höher als von uns erwartet fielen die operativen Kosten (Konzern) mit 293,0 (Vj.: 247,8; unsere Prognose:
288,0) Mio. Euro aus (Anstieg u.a. auf Grund negativer Konsolidierungseffekte (16,0 Mio. Euro) sowie negativer
Währungseffekte (7,5 Mio. Euro)).
Deutsche Börse
Nettoerlöse Q1 2015
Veränderung
in Mio. EUR
in Mio. EUR
gg. Vj.
Xetra
43,5
49,2
13,1%
Eurex
209,7
248,3
18,4%
Clearstream
169,9
190,8
12,3%
Market Data & Services
93,6
111,8
19,4%
Konzern
516,7
600,1
16,1%
Quelle: Deutsche Börse, National-Bank AG
7
Nettoerlöse Q1 2014
DAILY
Deutsche Börse
EBIT Q1 2014*
EBIT Q1 2015*
Veränderung
in Mio. EUR
in Mio. EUR
gg. Vj.
Xetra
27,1
31,9
17,7%
Eurex
110,2
129,1
17,2%
Clearstream
86,1
99,2
15,2%
Market Data & Services
50,7
59,0
16,4%
Konzern
274,1
319,2
16,5%
Quelle: Deutsche Börse, National-Bank AG
*
bereinigt
Perspektiven
Im Hinblick auf die sehr gute Q1-Entwicklung, die Vollkonsolidierung der APX Group sowie die Aufwertung des
US-Dollar zum Euro hat die Deutsche Börse die Prognosebandbreite für 2015 angehoben. Demnach werden
nunmehr Nettoerlöse von rund 2,2 bis 2,4 (alt: 2,1 bis 2,3) Mrd. Euro, ein bereinigtes EBIT von 0,98 bis 1,18
(alt: 0,93 bis 1,13) Mrd. Euro sowie ein bereinigtes Nettoergebnis von 0,68 bis 0,83 (alt: 0,63 bis 0,78) Mrd.
Euro erwartet.
Insgesamt fielen die Q1-Zahlen angesichts der guten Entwicklung der Nettoerlöse besser als von uns erwartet
aus. Nach unserer Einschätzung sollte die Deutsche Börse mittelfristig von der gestiegenen Volatilität an den
Kapitalmärkten profitieren. Dies sollte sich auch künftig in einem hohen Handelsvolumen in den Segmenten
Eurex und Xetra niederschlagen. Ab dem 01.06.2015 wird Carsten Kengeter den Vorstandsvorsitz von Reto
Francioni übernehmen (siehe u.a. unsere Kommentierung vom 28.10.2014). Einen grundlegenden Strategiewechsel erwarten wir in diesem Zusammenhang nicht.
Wir heben unsere EpS-Prognose für 2015 folglich auf 4,10 (alt: 3,99) Euro sowie für 2016 auf 4,36 (alt: 4,24)
Euro an. Unsere Dividendenprognosen je Aktie für 2015 (2,10 Euro) und 2016 (2,30 Euro) bleiben unverändert.
Auf Basis des derzeitigen Bewertungsniveaus notiert die Deutsche Börse-Aktie (u.a. KGV 2016e: 17,0) mit
einem Abschlag zur Peer Group (KGV 2016e: 19,1). Die Aktie sollte u.E. durch die attraktive Dividendenrendite
(2015e: 2,8%) gestützt werden. Bei einem Kursziel von 77,00 Euro (Peer Group-Modell) votieren wir neu mit
Halten (alt: Verkaufen).
8
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- Produkt- und Dienstleistungsportfolio deckt die gesamte
Wertschöpfungskette ab (integriertes Geschäftsmodell)
- ambitionierte Bewertung
- aktuelle Geldpolitik sollte sich (mehrheitlich) positiv auf die
Zahlen in den Segmenten Xetra und Eurex niederschlagen
- volatile Ergebnisentwicklung auf Grund der hohen Kapitalmarktabhängigkeit
- ansteigende operative Kosten in 2015 erwartet
- sehr gute Marktstellung im Terminhandel (Eurex) sowie in der - aktuelle Geldpolitik führt zu schwachem Handelsvolumen bei
Wertpapierabwicklung/-verwahrung (Clearstream)
Zinsprodukten
- attraktive Ausschüttungspolitik (Dividenden)
- Margendruck im Kassahandel durch die Etablierung alternati- zuletzt punktuelle Investitionen in Wachstumsfelder
ver Handelsplattformen
- kein deutlicher Anstieg der Nettoerlöse zu erwarten
Chancen
Risiken
- zusätzliche Ertragspotenziale bei neuer Finanzmarktregulierung (u.a. Clearing von außerbörslich gehandelten Derivaten)
- Regulierung der Finanzmärkte
- stärkere Bearbeitung des asiatischen Marktes; zuletzt Aufbau eines Clearinghauses in Singapur
- Kostensenkungsprogramm trägt zur Ergebnisstabilisierung
bei
Quelle: National-Bank AG
9
- Rechtsstreitigkeiten
- latentes Abschreibungsrisiko auf immaterielle Vermögenswerte
(ISE)
- Erhöhung des Margendrucks durch steigende Wettbewerbsintensität
DAILY
Deutsche Börse
Gewinn- und Verlustrechnung
2012
2013
2014
2015e
2016e
Gesamterträge
2.209
2.217
2.404
2.620
2.746
Verwaltungsaufwand
1.240
1.478
1.397
1.480
1.549
969
739
1.007
1.140
1.197
in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie)
EBIT
EBT
837
668
963
1.095
1.151
-167
-173
-175
-314
-322
Ergebnis nach Steuern
670
495
789
781
829
Minderheitenanteile
-25
-17
-26
-26
-25
Nettoergebnis
645
478
762
755
803
Steuern
Anzahl Aktien (Mio. St.)
187
184
184
184
184
Ergebnis je Aktie
3,44
2,60
4,14
4,10
4,36
Dividende je Aktie
2,10
2,10
2,10
2,10
2,30
Quelle: National-Bank AG; Deutsche Börse
Deutsche Börse
Bilanzdaten
2012
2013
2014
2015e
2016e
216.528
20.093
3.179
178.057
19.451
12.880
2.947
189.310
16.850
3.159
153.547
16.222
9.725
3.037
215.908
23.109
3.527
170.251
22.282
11.487
3.430
268.980
38.005
3.848
204.301
27.853
12.636
3.798
271.289
38.385
3.848
206.344
28.048
12.509
4.214
2012
2013
2014
2015e
2016e
15,8
12,6
2,8
4,8%
16,5
19,8
3,1
4,1%
18,6
13,5
3,0
3,8%
20,6
18,1
3,6
2,8%
22,9
17,0
3,2
3,1%
ROE (vor Steuern)
ROE (nach Steuern)
28,5%
22,0%
22,3%
16,0%
29,8%
23,6%
30,3%
20,9%
28,7%
20,1%
Eigenkapitalquote
Aufwands-Ertragsquote
7,7%
56,1%
8,5%
66,7%
7,5%
58,1%
5,9%
56,5%
6,5%
56,4%
in Mio. EUR
Bilanzsumme
Barreserve
Immaterielle Vermögenswerte
Finanzinstrumente der Eurex Clearing AG
Bardepots der Marktteilnehmer
Verbindlichkeiten aus Bankgeschäft
Eigenkapital
Quelle: National-Bank AG; Deutsche Börse
Deutsche Börse
Wichtige Kennzahlen
Buchwert / Aktie (EUR)
KGV
KBV
Dividendenrendite
Quelle: National-Bank AG; Deutsche Börse
10
DAILY
DMG MORI SEIKI
Anlass:
Zahlen für das erste Quartal (Q1) 2015
Verkaufen (Verkaufen)
Kurs am 30.04.15 um 17:35 h:
31,40 EUR
Einschätzung:
Getragen von Währungseffekten und einer anhaltend starken Ent-
Kursziel:
wicklung im Bereich Industrielle Dienstleistungen hat DMG mit
2,47 Mrd. EUR
den Q1-Zahlen (Umsatz: 538 (Vj.: 505; unsere Prognose: 528)
Industrie
Mio. Euro; EBIT: 30,0 (Vj.: 28,4; unsere Prognose: 27,8) Mio.
Land:
Deutschland
Euro) vor allem ergebnisseitig unsere Erwartungen übertroffen.
WKN:
587800
Reuters:
GILG.DE
Marktkap.:
Branche:
Kennzahlen
12/14 12/15e 12/16e
Angesichts der starken Nachfrage aus Asien – insbesondere China – ist der Konzern nunmehr zuversichtlicher. Den Ausblick für
2015 (u.a. Umsatz rund 2,25 Mrd. Euro; EBIT rund 165 Mio. Euro)
hat DMG zwar bestätigt. Bei Bekanntgabe der Zahlen für das erste
Halbjahr will DMG die Zielsetzung für 2015 jedoch überprüfen.
Gewinn
1,41
1,40
1,51
Angesichts der positiven Aussagen für das laufende Quartal (u.a.
Kurs/Gewinn
16,3
22,5
20,8
Umsatz etwa auf Q1-Niveau; EBIT auf dem starken Vorjahres-
Dividende
0,55
0,55
0,60
Div.-Rendite
2,4%
1,8%
1,9%
Kurs/Umsatz
0,8
1,1
1,0
Mrd. Euro; EBIT 2015: 180 Mio. Euro) impliziert ebenfalls eine
Kurs/Op Ergebnis
9,7
14,5
13,1
Anhebung des Ausblicks. Wir lassen unsere Prognosen, die über
Kurs/Cashflow
10,3
13,0
13,6
der DMG-Zielsetzung liegen (u.a. Umsatz 2015e: 2,30 Mrd. Euro;
Kurs/Buchwert
1,4
1,8
1,7
niveau) ist aus unserer Sicht die Anhebung des Ausblicks im
weiteren Jahresverlauf sehr wahrscheinlich. Die gegenwärtig hohe Erwartungshaltung des Marktkonsens (u.a. Umsatz 2015: 2,31
EBIT 2015e: 171 Mio. Euro) unverändert. Nachdem der japanische Großaktionär DMG Mori Seiki Company mittlerweile 52,54%
des Grundkapitals von DMG hält (Ende der Übernahmefrist
35
25
15
Mai 10
Aug 11
Nov 12
Feb 14
5
Mai 15
13.04.2015; Übernahmepreis 30,55 Euro) und damit das Ziel
einer Mehrheit erreicht hat, dürften weitere Zukäufe vorerst ausbleiben. Der DMG-Aktie (1 Monat: +3%; 6 Monate: +56%) fehlt
somit ein wichtiger Kurstreiber der letzten Monate. Die weitere
operative Verbesserung im laufenden Jahr ist nach unserer Ein-
Quelle: Bloomberg
schätzung auf dem gegenwärtigen Kursniveau bereits eingepreist. Zudem bietet das Bewertungsniveau (u.a. KGV 2016e:
Performance
Absolut
Relativ z. MDAX
Erstempfehlung:
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
20,8; 30% über dem langfristigen Median) wenig Spielraum für
6,4%
56,8%
37,7%
eine positive Kursentwicklung. Wir votieren unverändert mit
-2,4%
31,5%
14,3%
Verkaufen.
17.03.2014
Historie der Umstufungen (12 Monate):
23.01.2015
Von Halten auf Verkaufen
11
Zafer Rüzgar (Senior Analyst)
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- gute Marktpositionierung und Technologieführerschaft
- vergleichsweise hohe Fixkosten
- attraktive Produktpalette und breite Kundenstruktur
- zyklisches Geschäftsmodell – Abhängigkeit vom Werkzeugmaschinenmarkt
- Full-Service-Anbieter mit kundenspezifischen Lösungen
- permanent hohe F&E-Ausgaben
Chancen
Risiken
- weltweiter Ausbau des bestehenden Vertriebsnetzes
- zunehmende Konkurrenz durch preiswertere asiatische Anbieter - insbesondere bei Standardmaschinen
- Margenverbesserung durch kontinuierlichen Ausbau des
relativ stabilen Service-Geschäfts
- anhaltende Verbesserung der Bilanzkennzahlen
Quelle: National-Bank AG
12
- Rohstoffpreisentwicklung belastet Ergebnismargen
- Ukraine-Russland-Konflikt mit Auswirkungen auf das Russland-Geschäft – Genehmigungsverfahren für Maschinenauslieferungen verzögern sich
DAILY
Fresenius Medical Care
Anlass:
Zahlen für das erste Quartal 2015
Halten (Halten)
Kurs am 30.04.15 um 17:35 h:
75,23 EUR
Kursziel:
82,00 EUR
Einschätzung:
Fresenius Medical Care (FMC) lag mit den Zahlen für das erste
Quartal 2015 beim Umsatz (3,96 Mrd. USD) leicht über unserer
23,43 Mrd. EUR
Erwartung (3,81 Mrd. USD). Während das EBIT (504 Mio. USD) im
Gesundheit
Rahmen unserer Erwartung lag, verfehlte das Nettoergebnis (210
Land:
Deutschland
Mio. USD) unsere Prognose (217 Mio. USD) leicht. Der Ausblick
WKN:
578580
Marktkap.:
Branche:
Reuters:
FMEG.DE
Kennzahlen
12/14 12/15e 12/16e
für 2015 (Umsatz: +5% bis +7% yoy; Nettoergebnis: +5% yoy)
und 2016 (Umsatz: +9% bis +12% yoy; Nettoergebnis: +15% bis
+20% yoy) wurde bestätigt. Wir belassen unsere Prognosen
unverändert (EpS 2015e: 3,63 USD; EpS 2016e: 4,29 USD). Die
solide Geschäftsentwicklung in Q1 2015 sowie der bestätigte
Gewinn
3,46
3,63
4,29
Ausblick dürften aus unserer Sicht für moderate Aufwärtsimpulse
Kurs/Gewinn
24,4
23,2
19,7
sorgen. Bremsen dürfte die Kursentwicklung dagegen der gegen-
Dividende
0,89
0,91
0,99
Div.-Rendite
1,1%
1,1%
1,2%
Kurs/Umsatz
1,6
1,5
1,4
Kurs/Op Ergebnis
11,3
10,7
9,5
Kurs/Cashflow
40,3
37,7
36,8
Kurs/Buchwert
2,4
2,1
1,9
90
75
60
45
Mai 10
Aug 11
Nov 12
30
Mai 15
Feb 14
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
15,9%
29,6%
53,5%
9,3%
7,8%
37,2%
Relativ z. DAX30
Erstempfehlung:
06.03.2009
Historie der Umstufungen (12 Monate):
13
über dem USD wieder stärkere Euro, der auf die Bewertung
drücken sollte. Wir votieren daher bei einem neuen Kursziel von
82,00 (alt: 87,00) Euro (Peer Group-Modell) weiterhin mit Halten.
Christoph Schöndube (Analyst)
DAILY
Highlights
•
Der Umsatz stieg im ersten Quartal 2015 dynamisch um +11,1% yoy (unsere Prognose: +7,0% yoy).
Das EBIT konnte auf 504 (Vj.: 445; unsere Prognose: 503) Mio. USD verbessert werden.
•
FMC hat den Ausblick für 2015 (Umsatz: +5% bis +7% yoy; Nettoergebnis: +5% yoy) und 2016
(Umsatz: +9% bis +12% yoy; Nettoergebnis: +15% bis +20% yoy) bestätigt.
Geschäftsentwicklung
Der Umsatz stieg im ersten Quartal (Q1) 2015 etwas stärker als von uns erwartet um 11,1% auf 3,96 (Vj.: 3,56;
unsere Prognose: 3,81; Marktkonsens: 3,90) Mrd. USD. Hervorzuheben ist das solide organische Wachstum
von 7,0% yoy. Belastend wirkten sich dagegen Währungseffekte mit 6 Prozentpunkten aus. Vor allem die
Dialyseprodukte (-0,5% yoy (währungsbereinigt (wb.): +11,0% yoy) auf 778 Mio. USD) waren hiervon betroffen.
Bei den Gesundheitsdienstleistungen war ein Anstieg von 14,4% yoy (wb. +18,0% yoy) auf 3,18 Mrd. USD zu
verzeichnen. Das EBIT konnte im Rahmen der Erwartungen auf 504 (Vj.: 445; unsere Prognose: 503;
Marktkonsens: 497) Mio. USD gesteigert werden. Die EBIT-Marge stieg entsprechend auf 12,7% (Vj.: 12,5%).
Insbesondere belastet durch eine höhere Steuerquote (34,3% (Vj.: 29,2%)) stieg das Nettoergebnis nur leicht
auf 210 (Vj.: 205; unsere Prognose: 217; Marktkonsens: 206) Mio. USD.
Umsatz
Umsatz
Q1 2014
Q1 2015
in Mio. USD
in Mio. USD
gg. Vj.
Nordamerika
2.393
2.771
15,8%
International
1.161
1.180
1,6%
10
9
-10,0%
3.564
3.960
11,1%
Fresenius Medical Care
Corporate
Konzern
Veränderung
Quelle: Fresenius Medical Care, National-Bank AG
Der operative Cashflow stieg in den ersten drei Monaten 2015 auf 447 (Vj.: 112) Mio. USD und lag damit über
der vom Unternehmen angestrebten Relation zum Umsatz von 10% (11,3% (Vj.: 3,1%)). Der Verschuldungsgrad
(Nettoverschuldung/EBITDA) lag per 31.03.2015 bei 2,90 (31.12.2014: 3,10; 31.03.2014: 2,90).
14
DAILY
EBIT
Fresenius Medical Care
Nordamerika
EBIT-Marge
International
EBIT-Marge
EBIT
Veränderung
Q1 2014
Q1 2015
in Mio. USD
in Mio. USD
gg. Vj.
336
340
1,2%
14,0%
12,3%
-1,8 PP
180
244
35,3%
5,1 PP
15,5%
20,6%
Corporate
-71
-80
-
Konzern
445
504
13,1%
12,5%
12,7%
EBIT-Marge
Quelle: Fresenius Medical Care, National-Bank AG
0,2 PP
PP = Prozentpunkte
Perspektiven
FMC verzeichnete in Q1 2015 aus unserer Sicht eine solide Geschäftsentwicklung. Positiv werten wir das
anhaltend gute organische Wachstum (Q1 2015: +7,0% yoy; Q4 2014: +7,0% yoy; Q3 2014: +7,0% yoy; Q2
2014: +5,0% yoy). Der Konzern profitierte dabei unter anderem von einer gestiegenen Anzahl der Behandlungen (+6,5% yoy auf 10,77 Mio.). Die Verbesserung der Profitabilität resultiert aus dem Geschäft außerhalb
Nordamerikas (EBIT-Marge: 20,6% (Vj.: 15,5%)). In Nordamerika ging die EBIT-Marge dagegen auf 12,3% (Vj.:
14,0%) zurück, was unter anderem auf höhere Kosten pro Behandlung in den USA (288 (Vj.: 285) USD)
zurückzuführen ist.
Der Ausblick für das laufende (Umsatz: +5% bis +7% yoy; Nettoergebnis: +5% yoy) und kommende (Umsatz:
+9% bis +12% yoy; Nettoergebnis: +15% bis +20% yoy) Geschäftsjahr wurde bestätigt. Beim langfristigen
Ausblick bis 2020 rechnet der Konzern nach wie vor mit einem durchschnittlichen jährlichen Umsatzwachstum
von 10% sowie einem jährlichen Zuwachs des Nettoergebnisses im hohen einstelligen Prozentbereich. Wir
belassen unsere Prognosen für 2015 (EpS: 3,63 USD) und 2016 (EpS: 4,29 USD) unverändert.
Auf Basis unseres Peer Group-Modells ermitteln wir ein neues Kursziel von 82,00 (alt: 87,00) Euro. Die solide
Geschäftsentwicklung in Q1 2015 sowie der bestätigte Ausblick dürften aus unserer Sicht für moderate
Aufwärtsimpulse sorgen. Bremsen dürfte die Kursentwicklung dagegen der gegenüber dem USD wieder stärkere
Euro, der auf die Bewertung drücken sollte. Wir votieren daher weiterhin mit Halten.
15
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- weltweiter Marktführer bei Dialyseprodukten und -dienstleistungen
- mangelnde regionale Diversifikation (hohe Abhängigkeit vom
US-Markt)
- auf Grund des Geschäftsmodells wenig konjunkturabhängiges Unternehmen
- Abhängigkeit von politischen Entscheidungen und Reglementierungen
- attraktiver Markt (Anzahl der chronisch Nierenkranken steigt
jährlich um ca. 5% bis 6%)
Chancen
Risiken
- Ausbau des Engagements im Markt für Heimdialyse
- negative Währungseffekte bei zunehmender regionaler Diversifikation
- Ausbau des Netzes an Dialysekliniken durch Neueröffnungen
und gezielte Akquisitionen
- Erweiterung des Produktportfolios um Präparate, mit denen
sich der Mineral- und Bluthaushalt von Dialysepatienten
regulieren lässt
Quelle: National-Bank AG
16
- zunehmender Kostendruck im Gesundheitswesen
DAILY
Fresenius Medical Care
Gewinn- und Verlustrechnung
in Mio. USD (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie)
Umsatz
2012
2013
2014
2015e
2016e
13.800
14.610
15.832
16.804
18.485
Rohertrag/Bruttoergebnis
4.601
4.738
4.996
5.344
5.915
EBITDA
2.821
2.904
2.954
3.126
3.494
-603
-648
-699
-739
-813
2.219
2.256
2.255
2.386
2.680
Abschreibungen
EBIT
Finanzergebnis
EBT
Steuern
Ergebnis nach Steuern
Minderheitenanteile
Nettoergebnis
-286
-409
-411
-420
-420
1.932
1.847
1.844
1.966
2.260
-605
-592
-584
-649
-746
1.327
1.255
1.260
1.317
1.514
-140
-145
-215
-220
-220
1.187
1.110
1.045
1.097
1.294
Anzahl Aktien (Mio. St.)
305
304
302
302
302
Ergebnis je Aktie
3,89
3,65
3,46
3,63
4,29
Dividende je Aktie
0,96
1,06
0,89
0,91
0,99
in % vom Umsatz
Umsatz
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
Rohertrag/Bruttoergebnis
33,3%
32,4%
31,6%
31,8%
32,0%
EBITDA
20,4%
19,9%
18,7%
18,6%
18,9%
4,4%
4,4%
4,4%
4,4%
4,4%
EBIT
16,1%
15,4%
14,2%
14,2%
14,5%
EBT
Abschreibungen
14,0%
12,6%
11,6%
11,7%
12,2%
Steuern
4,4%
4,1%
3,7%
3,9%
4,0%
Ergebnis nach Steuern
9,6%
8,6%
8,0%
7,8%
8,2%
Nettoergebnis
8,6%
7,6%
6,6%
6,5%
7,0%
Quelle: National-Bank AG; Fresenius Medical Care
17
DAILY
Fresenius Medical Care
Bilanz- und Kapitalflussdaten
2012
2013
2014
2015e
2016e
Bilanzsumme
Anlagevermögen
Geschäfts- und Firmenwert
Vorräte
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen
Liquide Mittel
Eigenkapital
Verzinsliches Fremdkapital
Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen
Summe Fremdkapital
22.326
16.199
11.422
1.037
3.019
688
9.731
8.242
622
12.595
23.120
16.833
11.658
1.097
3.037
683
10.133
8.417
543
12.987
25.447
18.722
13.082
1.116
3.204
634
10.853
9.532
573
14.594
26.537
19.341
13.082
1.176
3.394
677
11.902
9.328
622
14.635
27.817
19.952
13.082
1.294
3.734
694
13.142
9.128
684
14.675
Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit
Cashflow aus Investitionstätigkeit
Free Cashflow
Cashflow aus Finanzierungstätigkeit
Summe der Cashflows
2.039
-2.281
-242
468
226
2.035
-1.206
829
-808
21
1.861
-2.691
-829
805
-24
1.873
-1.358
515
-472
43
1.915
-1.424
491
-474
17
2012
2013
2014
2015e
2016e
2,1
10,2
13,0
18,0
2,2
31,1
1,5
1,4%
1,9
9,7
12,5
18,5
2,0
30,0
1,4
1,6%
2,2
11,6
15,2
24,4
2,4
40,3
1,6
1,1%
2,0
11,0
14,4
23,2
2,1
37,7
1,5
1,1%
1,9
9,8
12,8
19,7
1,9
36,8
1,4
1,2%
Eigenkapitalrendite (ROE)
ROCE
ROI
12,2%
11,3%
5,3%
11,0%
11,0%
4,8%
9,6%
10,0%
4,1%
9,2%
10,2%
4,1%
9,8%
11,0%
4,7%
Eigenkapitalquote
Anlagendeckungsgrad
Anlagenintensität
Vorräte / Umsatz
Forderungen / Umsatz
Working Capital-Quote
Nettofinanzverschuldung (in Mio. USD)
Nettofinanzverschuldung / EBITDA
43,6%
60,1%
72,6%
7,5%
21,9%
24,9%
7.554
2,7
43,8%
60,2%
72,8%
7,5%
20,8%
24,6%
7.735
2,7
42,6%
58,0%
73,6%
7,0%
20,2%
23,7%
8.898
3,0
44,9%
61,5%
72,9%
7,0%
20,2%
23,5%
8.651
2,8
47,2%
65,9%
71,7%
7,0%
20,2%
23,5%
8.435
2,4
4,9%
112,0%
-1,8%
5,1%
115,4%
5,7%
5,5%
124,6%
-5,2%
5,7%
129,5%
3,1%
5,0%
113,6%
2,7%
-0,79
24,76
2,26
31,89
2,73
25,46
2,25
33,35
-2,74
29,43
2,10
35,90
1,71
28,65
2,24
39,41
1,63
27,93
2,30
43,52
in Mio. USD
Quelle: National-Bank AG; Fresenius Medical Care
Fresenius Medical Care
Wichtige Kennzahlen
EV / Umsatz
EV / EBITDA
EV / EBIT
KGV
KBV
KCV
KUV
Dividendenrendite
Capex / Umsatz
Capex / Abschreibungen
Free Cashflow / Umsatz
Free Cash Flow / Aktie (USD)
Nettofinanzverschuldung / Aktie (USD)
Cash / Aktie (USD)
Buchwert / Aktie (USD)
Quelle: National-Bank AG; Fresenius Medical Care
18
DAILY
Fresenius St
Anlass:
Zahlen für das erste Quartal 2015
Halten (Halten)
Kurs am 30.04.15 um 17:35 h:
53,43 EUR
Kursziel:
58,00 EUR
Einschätzung:
Die Zahlen für das erste Quartal 2015 lagen sowohl beim Umsatz
(6,48 Mrd. Euro) als auch beim EBIT (873 Mio. Euro) über unseren
29,01 Mrd. EUR
Erwartungen (6,15 Mrd. Euro bzw. 830 Mio. Euro). Währungs-
Gesundheit
effekte und ein erfreuliches organisches Wachstum wirkten sich
Land:
Deutschland
dabei positiv aus. Zudem profitierte der Konzern in der Sparte
WKN:
578560
Reuters:
FREG.DE
Marktkap.:
Branche:
Kennzahlen
12/14 12/15e 12/16e
Fresenius Kabi von länger als erwarteten Lieferproblemen bei
Wettbewerbern. Fresenius hat den Ergebnisausblick für 2015 angehoben (währungsbereinigter Anstieg des um Sondereffekte
bereinigten Nettoergebnisses von 13% bis 16% yoy (zuvor: +9%
bis +12% yoy)). Der umsatzseitige Ausblick wurde bestätigt (wäh-
Gewinn
1,97
2,66
3,19
rungsbereinigt: +7% bis +10% yoy). Wir haben unsere Prognosen
Kurs/Gewinn
27,1
20,1
16,7
für 2015 (EpS: 2,66 (alt: 2,59) Euro) und 2016 (EpS: 3,19 (alt:
Dividende
0,44
0,53
0,55
Div.-Rendite
0,8%
1,0%
1,0%
Kurs/Umsatz
1,2
1,1
1,0
blick sollten aus unserer Sicht für moderate Aufwärtsimpulse
Kurs/Op Ergebnis
9,3
7,7
6,9
sorgen. Wir votieren daher bei einem neuen Kursziel von 58,00
Kurs/Cashflow
24,6
22,2
22,0
Kurs/Buchwert
1,9
1,7
1,5
3,06) Euro) angehoben. Am Tag der Zahlenveröffentlichung
(30.04.) legte die Fresenius-Aktie um 4,1% zu. Die positive Geschäftsentwicklung in Q1 sowie der angehobene Ergebnisaus-
(alt: 55,00) Euro weiterhin mit Halten.
Christoph Schöndube (Analyst)
70
55
40
25
Mai 10
Aug 11
Nov 12
Feb 14
10
Mai 15
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
7,6%
30,9%
49,0%
Relativ z. DAX30
1,1%
9,0%
32,8%
Erstempfehlung:
25.03.2009
Historie der Umstufungen (12 Monate):
26.03.2014
Von Kaufen auf Halten
19
DAILY
Highlights
•
Fresenius konnte im ersten Quartal 2015 einen signifikanten Umsatzanstieg von 24,4% yoy ausweisen.
Das EBIT konnte noch deutlicher auf 873 (Vj.: 664) Mio. Euro gesteigert werden.
•
Fresenius hat den Ergebnisausblick für 2015 angehoben (währungsbereinigter Anstieg des um
Sondereffekte bereinigten Nettoergebnisses von 13% bis 16% yoy (zuvor: +9% bis +12% yoy)). Der
Umsatzausblick wurde bestätigt (währungsbereinigt: +7% bis +10% yoy).
Geschäftsentwicklung
Der Umsatzanstieg im ersten Quartal (Q1) 2015 von 24,4% auf 6,48 (Vj.: 5,21; Marktkonsens: 6,42) Mrd. Euro
fiel stärker als von uns erwartet aus (6,15 Mrd. Euro). Neben deutlich positiven Währungseffekten (+11
Prozentpunkte) profitierte der Konzern von einem erfreulichen organischen Wachstum (+6% yoy). Auf
Segmentebene konnte hier vor allem Fresenius Medical Care (organisch: +7% yoy) überzeugen. Auf regionaler
Ebene verzeichnete vor allem Lateinamerika ein dynamisches Wachstum (organisch: +18% yoy). Das KonzernEBIT konnte ebenfalls stärker als erwartet zulegen (873 (Vj.: 664; unsere Prognose: 830; Marktkonsens: 831)
Mio. Euro). Hervorzuheben ist hier der deutliche Margenanstieg bei Fresenius Kabi (18,4% (Vj.: 16,6%)). Das
Konzern-Nettoergebnis lag bei 317 (Vj.: 248; unsere Prognose: 322) Mio. Euro. Der im Vergleich zum EBIT
schwächere Anstieg resultiert aus einem verschlechterten Finanzergebnis, einer höheren Steuerquote (28,8%
(Vj.: 25,5%)) sowie höheren Minderheitenanteilen.
Umsatz Q1 2014
Umsatz Q1 2015
Veränderung
in Mio. EUR
in Mio. EUR
gg. Vj.
Fresenius Medical Care
2.602
3.516
35,1%
Fresenius Kabi
1.213
1.394
14,9%
Fresenius Helios
1.227
1.391
13,4%
Fresenius Vamed
191
208
8,9%
Sonstiges
-21
-26
-
5.212
6.483
24,4%
Fresenius
Konzern
Quelle: Fresenius, National-Bank AG
Der operative Cashflow stieg in den ersten drei Monaten 2015 deutlich auf 531 (Vj.: 140) Mio. Euro. Hierzu trug
neben dem Ergebnisanstieg vor allem ein verbessertes Working Capital-Management bei. Die Nettofinanzverschuldung stieg per 31.03.2015 auf 14,95 (31.12.2014: 14,28; 31.03.2014: 12,94) Mrd. Euro.
20
DAILY
Fresenius
Fresenius Medical Care
EBIT-Marge
Fresenius Kabi
EBIT-Marge
EBIT Q1 2014
EBIT Q1 2015
Veränderung
in Mio. EUR
in Mio. EUR
gg. Vj.
325
448
37,8%
12,5%
12,7%
0,3 PP
201
257
27,9%
16,6%
18,4%
1,9 PP
Fresenius Helios
114
147
28,9%
EBIT-Marge
9,3%
10,6%
1,3 PP
Fresenius Vamed
6
7
16,7%
EBIT-Marge
3,1%
3,4%
0,2 PP
18
14
-
Sonstiges
Konzern
EBIT-Marge
664
873
31,5%
12,7%
13,5%
0,7 PP
Quelle: Fresenius, National-Bank AG
Perspektiven
Die Geschäftsentwicklung im Auftaktquartal 2015 fiel aus unserer Sicht positiv aus. Auch unter Nicht-Berücksichtigung von Wechselkurseffekten verzeichnete der Konzern ein dynamisches Umsatz- (+13% yoy) und
Ergebniswachstum (EBIT: +18% yoy). Ergebnisseitig profitierte der Konzern insbesondere von einer erfreulichen
Entwicklung bei Fresenius Kabi. Hier konnten mehrere neue Produkte früher als zuvor angenommen verkauft
werden. Zudem profitierte die Sparte länger als erwartet von Lieferengpässen der Konkurrenz in den USA.
Auf Grund der erfreulichen Ergebnisentwicklung des Bereichs Kabi hat Fresenius den Ergebnisausblick für das
laufende Geschäftsjahr angehoben. Der Konzern erwartet nun einen währungsbereinigten Anstieg des um
Sondereffekte bereinigten Nettoergebnisses von 13% bis 16% yoy (zuvor: +9% bis +12% yoy). Der umsatzseitige Ausblick wurde bestätigt (währungsbereinigt: +7% bis +10% yoy). Wir haben unsere Prognosen für 2015
(EpS: 2,66 (alt: 2,59) Euro) und 2016 (EpS: 3,19 (alt: 3,06) Euro) angehoben.
Auf Basis unseres Discounted-Cashflow-Modells ermitteln wir ein neues Kursziel von 58,00 (alt: 55,00) Euro.
Am Tag der Zahlenveröffentlichung (30.04.) legte die Fresenius-Aktie um 4,1% zu. Die positive Geschäftsentwicklung in Q1 sowie der angehobene Ergebnisausblick sollten aus unserer Sicht für moderate Aufwärtsimpulse sorgen. Wir votieren daher weiterhin mit Halten für die Fresenius-Aktie.
21
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- innerhalb des Gesundheitssektors breit aufgestellter Konzern
- nach Akquisitionen stark gestiegener Verschuldungsgrad;
hoher Goodwill in der Bilanz
- das Unternehmen verfügt über ein wenig konjunkturreagibles - Zunahme des Kostendrucks innerhalb des GesundheitsGeschäftsmodell
sektors
- Ausbau des margenstärkeren Arzneimittelbereichs Fresenius
Kabi
- Abhängigkeit von Wechselkurseinflüssen
Chancen
Risiken
- Margenerholung bei Fresenius Kabi und FMC
- Integrationsrisiken bei Fresenius Helios
- wieder planmäßige Weiterführung von Projekten bei Fresenius Vamed
- Reglementierungen des Gesundheitsmarktes können Profitabilität beeinflussen
- erfolgreiche Integration der übernommenen Unternehmen;
Hebung von Kostensynergien
- Gefahr überteuerter Übernahmen
Quelle: National-Bank AG
22
DAILY
Fresenius
Gewinn- und Verlustrechnung
in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie)
Umsatz
2012
2013
2014
2015e
2016e
19.290
20.331
23.231
26.716
28.586
Rohertrag/Bruttoergebnis
6.288
6.383
6.842
8.415
9.147
EBITDA
3.759
3.834
4.051
4.836
5.374
-776
-843
-937
-1.095
-1.172
2.983
2.991
3.114
3.740
4.202
-592
-584
-602
-681
-743
2.391
2.407
2.512
3.059
3.459
Abschreibungen
EBIT
Finanzergebnis
EBT
Steuern
Ergebnis nach Steuern
Minderheitenanteile
Nettoergebnis
-659
-669
-700
-872
-986
1.732
1.738
1.812
2.187
2.473
-806
-727
-745
-750
-750
926
1.011
1.067
1.437
1.723
Anzahl Aktien (Mio. St.)
173
536
540
540
540
Ergebnis je Aktie
1,78
0,63
1,97
2,66
3,19
Dividende je Aktie
0,37
0,42
0,44
0,53
0,55
in % vom Umsatz
Umsatz
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
Rohertrag/Bruttoergebnis
32,6%
31,4%
29,5%
31,5%
32,0%
EBITDA
19,5%
18,9%
17,4%
18,1%
18,8%
4,0%
4,1%
4,0%
4,1%
4,1%
EBIT
15,5%
14,7%
13,4%
14,0%
14,7%
EBT
Abschreibungen
12,4%
11,8%
10,8%
11,5%
12,1%
Steuern
3,4%
3,3%
3,0%
3,3%
3,4%
Ergebnis nach Steuern
9,0%
8,5%
7,8%
8,2%
8,7%
Nettoergebnis
4,8%
5,0%
4,6%
5,4%
6,0%
Quelle: National-Bank AG; Fresenius
23
DAILY
Fresenius
Bilanz- und Kapitalflussdaten
2012
2013
2014
2015e
2016e
Bilanzsumme
Anlagevermögen
Geschäfts- und Firmenwert
Vorräte
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen
Liquide Mittel
Eigenkapital
Verzinsliches Fremdkapital
Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen
Summe Fremdkapital
30.664
22.551
15.014
1.840
3.650
885
12.758
11.028
961
17.906
32.758
24.786
14.826
2.014
3.474
864
13.260
12.804
885
19.498
39.897
29.869
19.868
2.333
4.235
1.175
15.483
14.622
1.052
24.414
41.088
30.109
19.868
2.672
4.675
1.301
17.432
13.252
1.122
23.655
42.414
30.867
19.868
2.859
5.003
1.309
19.619
12.032
1.201
22.795
Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit
Cashflow aus Investitionstätigkeit
Free Cashflow
Cashflow aus Finanzierungstätigkeit
Summe der Cashflows
2.438
-3.251
-813
1.075
262
2.320
-3.603
-1.283
1.305
22
2.585
-3.351
-766
1.043
277
3.069
-1.336
1.733
-1.608
126
3.444
-1.929
1.515
-1.506
9
2012
2013
2014
2015e
2016e
0,8
4,0
5,0
15,4
0,4
5,4
0,2
1,3%
1,4
7,5
9,7
50,3
1,3
19,6
0,8
1,3%
1,9
10,8
14,1
27,1
1,9
24,6
1,2
0,8%
1,6
9,1
11,7
20,1
1,7
22,2
1,1
1,0%
1,5
8,2
10,4
16,7
1,5
22,0
1,0
1,0%
7,3%
11,0%
3,0%
7,6%
10,2%
3,1%
6,9%
8,8%
2,7%
8,2%
10,3%
3,5%
8,8%
11,2%
4,1%
Eigenkapitalquote
Anlagendeckungsgrad
Anlagenintensität
Vorräte / Umsatz
Forderungen / Umsatz
Working Capital-Quote
Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR)
Nettofinanzverschuldung / EBITDA
41,6%
56,6%
73,5%
9,5%
18,9%
23,5%
10.143
2,7
40,5%
53,5%
75,7%
9,9%
17,1%
22,6%
11.940
3,1
38,8%
51,8%
74,9%
10,0%
18,2%
23,7%
13.447
3,3
42,4%
57,9%
73,3%
10,0%
17,5%
23,3%
11.951
2,5
46,3%
63,6%
72,8%
10,0%
17,5%
23,3%
10.722
2,0
Capex / Umsatz
Capex / Abschreibungen
Free Cashflow / Umsatz
5,0%
125,0%
-4,2%
5,3%
127,0%
-6,3%
5,8%
143,5%
-3,3%
5,0%
122,0%
6,5%
5,0%
122,0%
5,3%
-4,70
58,64
5,12
73,76
-2,39
22,28
1,61
24,74
-1,42
24,89
2,17
28,65
3,21
22,13
2,41
32,28
2,81
19,86
2,42
36,33
in Mio. EUR
Quelle: National-Bank AG; Fresenius
Fresenius
Wichtige Kennzahlen
EV / Umsatz
EV / EBITDA
EV / EBIT
KGV
KBV
KCV
KUV
Dividendenrendite
Eigenkapitalrendite (ROE)
ROCE
ROI
Free Cash Flow / Aktie (EUR)
Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR)
Cash / Aktie (EUR)
Buchwert / Aktie (EUR)
Quelle: National-Bank AG; Fresenius
24
DAILY
MAN St
Anlass:
Zahlen für das erste Quartal (Q1) 2015
Verkaufen (Verkaufen)
Kurs am 30.04.15 um 17:35 h:
96,81 EUR
Einschätzung:
Die Q1-Zahlen haben auf Grund eines unerwartet schwachen
Kursziel:
Lateinamerika-Geschäfts unsere Erwartungen verfehlt (Umsatz:
14,23 Mrd. EUR
3,09 (Vj.: 3,14; unsere Prognose: 3,15) Mrd. Euro; operative
Industrie
Ergebnis: 34 (Vj.: 68; unsere Prognose: 45) Mio. Euro). Nach
Land:
Deutschland
zuletzt sehr schwachen Quartalen hatten wir in Q1 zumindest mit
WKN:
593700
Marktkap.:
Branche:
Reuters:
MANG.DE
Kennzahlen
12/14 12/15e 12/16e
einer deutlichen Abschwächung der rückläufigen Entwicklung gerechnet. Der deutliche Absatz- und Umsatzrückgang in Lateinamerika im Auftaktquartal hat auch den Konzern überrascht. Eigenen Angaben zufolge könnte der Markt in Brasilien in 2015 um
30% (bisher erwartet: -10%) zurückgehen. Positiv überrascht hat
Gewinn
1,73
1,11
1,81
uns dagegen die Entwicklung in Europa. Der Auftragseingang
Kurs/Gewinn
52,7
87,1
53,6
(+11,6% y/y) legte hier nunmehr das zweite Quartal in Folge zu.
Dividende
3,07
3,07
3,07
Div.-Rendite
3,4%
3,2%
3,2%
Kurs/Umsatz
0,9
1,0
0,9
ermutigend einzustufen. Den Ausblick für 2015 (Umsatz auf Vor-
34,8
36,5
27,0
jahresniveau, stabiles operatives Ergebnis und operative Marge
Kurs/Cashflow
-19,2
19,2
28,4
in etwa auf Vorjahresniveau) hat der Konzern bestätigt. Bei einer
Kurs/Buchwert
2,4
2,5
2,4
Kurs/Op Ergebnis
Die Anzeichen für einen nachhaltigen Anstieg mehren sich. Die
Entwicklung in den anderen Geschäftsbereichen ist vor allem auf
Grund der Auftragseingänge (Power Engineering: +9,1% y/y) als
Fortsetzung des deutlichen Rückgangs in Lateinamerika (Auftragseingang: -49% y/y) sowie einem unerwarteten Rücksetzer in
Europa dürfte MAN aus unserer Sicht die Zielsetzung für 2015
110
90
Mai 10
Aug 11
Nov 12
Feb 14
verfehlen. Wir lassen unsere Prognosen, die im Rahmen der MANGuidance liegen, unverändert. Für die MAN-Stammaktie votieren
70
weiterhin mit Verkaufen. Trotz der deutlichen Kursausschläge der
50
Mai 15
letzten Wochen an den Börsen notierte die MAN-Stammaktie nahezu unverändert (1 Monat: -1,0%). Auf Grund der Sondersi-
Quelle: Bloomberg
tuation mit VW (Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag)
sollte sich die geringe Volatilität und unterdurchschnittliche KursPerformance
Absolut
Relativ z. MDAX
Erstempfehlung:
3 Mon.
2,0%
6 Mon. 12 Mon.
6,1%
-6,8% -19,2% -19,6%
05.05.2014
Historie der Umstufungen (12 Monate):
25
entwicklung fortsetzen.
3,9%
Zafer Rüzgar (Senior Analyst)
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- führende Marktposition in Europa
- moderne und wettbewerbsfähige Produktpalette
- hoher Investitionsbedarf, damit die Produkte die Umweltrichtlinien erfüllen
- solide Finanzstruktur
- Fixkosten- und kapitalintensives Geschäftsmodell
- auf Grund der Unternehmensgröße geringere Skaleneffekte
als Daimler und Volvo im Nutzfahrzeugbereich
- keine Präsenz in Nordamerika
Chancen
Risiken
- verstärkte Zusammenarbeit mit Scania birgt umfangreiches
Synergiepotenzial
- durch den Nutzfahrzeugbereich ist das Geschäftsmodell
stark konjunkturzyklisch
- internationale Expansion des Nutzfahrzeuggeschäfts
- Wechselkurschwankungen
- Ausweitung des laufenden Sparprogramms
- beschleunigter Nachfragerückgang in Südamerika hält an
Quelle: National-Bank AG
26
DAILY
Nokia
Anlass:
Zahlen für das erste Quartal 2015
Halten (Verkaufen)
Kurs am 30.04.15 um 17:29 h:
6,05 EUR
Kursziel:
6,50 EUR
Einschätzung:
Der Umsatz konnte im ersten Quartal (Q1) 2015 erneut überraschend deutlich um 20,0% y/y zulegen. Negativ überrascht hat-
22,23 Mrd. EUR
te jedoch der Margeneinbruch im Kerngeschäft mit Netzwerk-
Technologie
technik (bereinigte operative Marge: 3,2% (Vj.: 9,3%)), weshalb
Land:
Finnland
auch der Nokia-Aktienkurs in Reaktion auf die Q1-Zahlen am
WKN:
870737
Marktkap.:
Branche:
Reuters:
NOK1V.HE
Kennzahlen
12/14 12/15e 12/16e
30.04. um 10,7% eingebrochen war. Bereits im Rahmen unserer
Herabstufung der Nokia-Aktie Anfang März (Kursentwicklung seitdem: -17,5%) hatten wir auf das hohe Risiko von negativen Überraschungen in der Netzwerksparte infolge des hohen Wettbewerbsdrucks aus China hingewiesen. Der Margeneinbruch im
Gewinn
0,84
0,27
0,28
Netzwerkgeschäft in Q1 macht somit die Notwendigkeit einer
6,9
22,6
21,7
Fusion mit Alcatel-Lucent deutlich. Das Konzern-Nettoergebnis
Dividende
0,14
0,15
0,16
Div.-Rendite
2,4%
2,5%
2,6%
Kurs/Umsatz
1,9
1,6
1,5
mistischer Margenausblick für die Netzwerksparte). Bei unverän-
141,0
14,6
12,8
derten Prognosen und einem Kursziel von 6,50 Euro (Peer Group-
Kurs/Cashflow
18,8
22,6
19,7
Modell) stufen wir die Aktie auf Grund des gesunkenen Bewer-
Kurs/Buchwert
2,8
2,6
2,5
Kurs/Gewinn
Kurs/Op Ergebnis
(berichtet) war dagegen mit +177 (Vj.: -239; unsere Prognose:
+174; Marktkonsens: +177) Mio. Euro erfreulicher ausgefallen.
Der Ausblick für 2015 wurde leicht angepasst (v.a. weniger opti-
tungsniveaus auf Halten (alt: Verkaufen) hoch.
Markus Friebel (Analyst)
12
9
6
3
Mai 10
Aug 11
Nov 12
Feb 14
0
Mai 15
Quelle: Bloomberg
Performance
Absolut
3 Mon.
-7,1%
18,8%
Relativ z. EuroStoxx 50 -17,4% -26,2%
5,0%
Erstempfehlung:
-11,6%
6 Mon. 12 Mon.
06.05.2014
Historie der Umstufungen (12 Monate):
04.05.2015
Von Verkaufen auf Halten
06.03.2015
27
Von Halten auf Verkaufen
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- die Netzwerksparte von Nokia ist einer der Top-Player im
Markt für Telekommunikationsinfrastruktur insbesondere
bei Mobilfunknetzen
- hoher Wettbewerbsdruck in der Netzwerksparte insbesondere durch asiatische Anbieter (Huawei, ZTE)
- solide Bilanzsituation
- mit dem Verkauf der Handysparte hat Nokia kein zweites
Standbein mehr (Netzwerkgeschäft dominierende Sparte)
- großes Patentportfolio
Chancen
Risiken
- Kooperationen im Karten- und Navigationsgeschäft
- Investitionszurückhaltung der Telekommunikationsunternehmen
- wieder aufgenommene Dividendenzahlungen, Aktienrückkaufprogramm
- Restrukturierungsmaßnahmen
- Akquisitionen im Netzwerkgeschäft zur Steigerung des
Marktanteils (Übernahme von Alcatel-Lucent)
Quelle: National-Bank AG
28
- anhaltende Konsolidierung im Mobilfunksektor kann zu Verzögerungen bei Investitionsentscheidungen und/oder erhöhter Abhängigkeit von wenigen Großkunden führen
DAILY
Salzgitter
Anlass:
Eckdaten für das erste Quartal 2015
Verkaufen (Verkaufen)
Kurs am 30.04.15 um 17:35 h:
30,65 EUR
Einschätzung:
Nach einem starken ersten Quartal (Q1) 2015 (Umsatz: 2,3 (Vj.:
Kursziel:
2,30; unsere Prognose: 2,36) Mrd. Euro; EBT: +51,8 (Vj.: -8,7;
1,84 Mrd. EUR
unsere Prognose: +8,4) Mio. Euro) hat Salzgitter den Ergebnis-
Rohstoffe
ausblick für das laufende Geschäftsjahr angehoben. Das Unter-
Land:
Deutschland
nehmen sieht nun das EBT im niedrigen bis mittleren zweistel-
WKN:
620200
Marktkap.:
Branche:
Reuters:
SZGG.DE
Kennzahlen
12/14 12/15e 12/16e
ligen Mio.-Euro-Bereich. Bisher war ein EBT im unteren zweistelligen Mio.-Euro-Bereich in Aussicht gestellt worden. Positiv
werten wir, dass die Ergebnisverbesserung in Q1 auf Konzernebene nicht aus der Aurubis-Beteiligung resultierte (EBT: +3,1
(Vj.: +8,2) Mio. Euro). Salzgitter sollte von der Euro-Abwertung
Gewinn
-0,64
0,71
1,81
gegenüber dem US-Dollar, den niedrigeren Rohstoffkosten (ins-
Kurs/Gewinn
neg.
43,0
16,9
besondere Eisenerz) sowie den Restrukturierungs- und Effizienz-
Dividende
0,20
0,25
0,35
Div.-Rendite
0,7%
0,8%
1,1%
Kurs/Umsatz
0,2
0,2
0,2
unsere Prognosen für 2015 (EBT: 56 (alt: 28) Mio. Euro; EpS: 0,71
19,7
12,3
8,7
(alt: 0,32) Euro) und 2016 (EpS: 1,81 (alt: 1,55) Euro) ange-
Kurs/Cashflow
2,6
3,9
3,2
hoben. Unsere konservative Einschätzung zur Salzgitter-Aktie
Kurs/Buchwert
0,5
0,6
0,6
Kurs/Op Ergebnis
steigerungsmaßnahmen profitiert haben. Die angehobene Zielsetzung für 2015 impliziert, dass das Durchschnitts-EBT Q2-Q4
deutlich niedriger als das Q1-EBT ausfallen wird. Wir haben
- Verkaufen - hat vorerst Bestand.
Sven Diermeier (Senior Analyst)
75
60
45
30
Mai 10
Aug 11
Nov 12
Feb 14
15
Mai 15
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
25,3%
33,8%
Relativ z. MDAX
16,5%
Erstempfehlung:
0,2%
8,5% -23,2%
02.04.2014
Historie der Umstufungen (12 Monate):
27.02.2015
Von Halten auf Verkaufen
14.08.2014
29
Von Verkaufen auf Halten
DAILY
WICHTIGE INFORMATION: BITTE LESEN !
Die in dieser Ausgabe enthaltenen Angaben, verwendeten Zahlen und Informationen beruhen auf eigener Kenntnis und/oder dritten Quellen
(Bloomberg, Thomson Reuters, Unternehmen, Börsen-Zeitung, Frankfurter Allgemeine Zeitung, Handelsblatt, Finanz und Wirtschaft, Wall Street
Journal, Financial Times, Dow Jones Newswire, dpa-afx, IWF, OECD, Eurostat, Statistisches Bundesamt) die wir hinsichtlich der Recherche und
Prüfung für verlässlich halten. Die Gewähr für die Richtigkeit, Vollständigkeit und Aktualität der Angaben können wir nicht übernehmen. Diese
Ausgabe stellt keine Anlageberatung dar, sondern dient ausschließlich dem Zweck, eine Hilfe für die eigene und selbständige
Anlageentscheidung zu bieten. Die Meinungsaussagen der Autoren geben deren aktuelle Einschätzung wieder, die sich ohne Ankündigung
ändern kann, und stimmen nicht notwendigerweise mit der Auffassung der National-Bank AG überein. Angaben zu Wertentwicklungen in der
Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für eine vergleichbare künftige Entwicklung. Die National-Bank AG übernimmt keinerlei Haftung
für den Fall der Verwendung der veröffentlichten Informationen oder deren Inhalt.
Aufsichtsbehörde:
Die National-Bank AG unterliegt der Aufsicht der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht, Graurheindorfer Str. 108, 53117 Bonn sowie
der Europäischen Zentralbank, Sonnemannstraße 20, 60314 Frankfurt am Main.
Mögliche Interessenkonflikte:
Diese Ausgabe wurde in Übereinstimmung mit den internen Regeln der National-Bank AG zum Umgang von möglichen Interessenkonflikten
erstellt. Danach sind in einer Anlageempfehlung mögliche Interessenkonflikte der National-Bank AG zur Information der Anleger offen zu legen.
Im einzelnen sind dies:
1) Der Verfasser einer Anlageempfehlung oder einer seiner Mitarbeiter bzw. Kollegen hält unmittelbar die den Gegenstand der
Anlageempfehlung bildenden Wertpapiere oder hierauf bezogene Derivate
2) Ein Mitglied der Geschäftsleitung oder ein Mitarbeiter der National-Bank AG ist Mitglied im Vorstand oder Aufsichtsrat der zur Anlage
empfohlenen Gesellschaft
3) Die National-Bank AG hält eine Beteiligung in Höhe von mindestens einem Prozent des Grundkapitals der zur Anlage empfohlenen
Gesellschaft
4) Die National-Bank AG hält unmittelbar die den Gegenstand der Anlageempfehlung bildenden Wertpapiere oder hierauf bezogene Derivate für
eigene Rechnung (Handelsbestand).
Die Überwachung der korrekten Handhabung möglicher Interessenkonflikte obliegt dem Compliance Beauftragten der National-Bank AG.
Zusammenfassung der Bewertungsgrundlagen
Zur Unternehmensbewertung werden gängige und anerkannte Bewertungsmethoden (u.a. Discounted-Cash-Flow-Methode (DCF-Methode), PeerGroup-Analyse) verwandt. In der DCF-Methode wird der Ertragswert der Emittenten berechnet, der die Summe der abgezinsten
Unternehmenserfolge, d.h. des Barwertes der zukünftigen Nettoausschüttungen des Emittenten, darstellt. Der Ertragswert wird somit durch die
erwarteten künftigen Unternehmenserfolge und durch den angewandten Kapitalisierungszinsfuß bestimmt. In der Peer-Group-Analyse werden
an der Börse notierte Emittenten durch den Vergleich von Verhältniskennzahlen (z.B. Kurs-/Gewinnverhältnis, Kurs-/Buchwert-Verhältnis,
Enterprise Value/Umsatz, Enterprise Value/EBITDA, Enterprise Value/EBIT) bewertet. Die Vergleichbarkeit der Verhältniskennzahlen wird in
erster Linie durch die Geschäftstätigkeit und die wirtschaftlichen Aussichten bestimmt. Bei der Einstufung von Anlageempfehlungen stellen die
Analysten die von ihnen erwartete Wertentwicklung innerhalb des folgenden 6-12-Monatszeitraums ihrer Einschätzung der gesamten erwarteten
Kursentwicklung auf dem jeweiligen Markt gegenüber. Dabei fließt das vorstehend Beschriebene und ganz allgemein ihre Sicht der künftigen
Markt- und Konjunkturentwicklung in die Bewertung ein. Innerhalb dieses allgemeinen Rahmens bedeutet die Einstufung "Kaufen", dass die
erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung über dem Kursverlauf des Marktes liegt. "Halten" bedeutet, dass die
erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung im Marktdurchschnitt liegt. "Verkaufen" bedeutet, dass die erwartete
Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung unter dem Kursverlauf des Marktes liegt.
Sensitivität der Bewertungsparameter
Die zur Unternehmensbewertung zugrunde liegenden Zahlen aus der Gewinn- und Verlustrechnung, Kapitalabflussberechnung und Bilanz sind
datumsbezogene Schätzungen und somit mit Risiken behaftet. Diese können sich jederzeit ohne vorherige Ankündigung ändern.
Unabhängig von der verwendeten Bewertungsmethode besteht ein deutliches Risiko, dass das Kursziel nicht innerhalb des erwarteten
Zeitrahmens erreicht wird. Zu den Risiken gehören unvorhergesehene Änderungen im Hinblick auf den Wettbewerbsdruck oder bei der
Nachfrage nach den Produkten eines Emittenten. Solche Nachfrageschwankungen können sich durch Veränderungen technologischer Art, der
gesamtkonjunkturellen Aktivität oder in einigen Fällen durch Änderungen bei gesellschaftlichen Wertvorstellungen ergeben. Veränderungen im
Steuerrecht, beim Wechselkurs und, in bestimmten Branchen, auch bei Regulierungen können sich gleichfalls auf die Bewertung auswirken.
Diese Erörterung von Bewertungsmethoden und Risikofaktoren erhebt keinen Anspruch auf Vollständigkeit.
Zeitliche Bedingungen vorgesehener Aktualisierungen:
Im Regelfall existiert keine zeitliche Bedingung vorgesehener Aktualisierungen einer Anlageempfehlung, da diese laufend überprüft wird. Ein
Datum für eine Aktualisierung dieser Ausgabe kann daher im Regelfall nicht angegeben werden. Falls eine zeitliche Bedingung vorgesehener
Aktualisierungen einer Anlageempfehlung existiert bzw. eine Änderung bereits angekündigter derartiger Bedingungen eintritt, so wird dies in der
Anlageempfehlung genannt.
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