Entschuldung? Welche Entschudlung? August 2015 Hans-Jörg Naumer Global Head of Capital Markets & Thematic Research Nur für Vertriebspartner und professionelle Investoren 1 Verstehen: Makro & Märkte 2 JAPAN NAHER OSTEN EZB QE FINANZIELLE REPRESSION EWU-KRISE WACHSTUM FED Griechenland VERSCHULDUNG INFLATIONSERWARTUNGEN CHINA 3 Erleichterung über Verhandlungsbeginn in Griechenland – China und Rohstoffpreise rücken in den Mittelpunkt Wertentwicklung verschiedener Assetklassen über den letzten Monat, in % 15 Aktien 10 Unternehmens -anleihen Staatsanleihen Währungen Rohstoffe 5 0 -5 -10 -15 -20 Wertentwicklungen der Vergangenheit erlauben keine Prognose für die Zukunft. Quellen: Datastream, AllianzGI Global Capital Markets & Thematic Research, Datenstand: 30.07.2015 4 Aktienmärkte weiterhin mit geringer Schwankungsintensität dank der extrem lockeren Geldpolitik, Volatilität an den Anleihemärkten steigt MSCI Welt, CITI BIG Index, VIX, US Anleihevolatilität Wertentwicklungen der Vergangenheit erlauben keine Prognose für die Zukunft. Quellen: Datastream, AllianzGI Economics & Strategy 5 Geldpolitik: Weiterhin expansiv – Finanzielle Repression bleibt ein Thema M0/ BIP weltweit: G-4 Zentralbankstimulus geht weiter 16 EZB und BoJ weiten Geldbasis massiv aus 6 Prognose Prognosee Geldbais in % globaels BIP G4 Geldbasis in % weltweites BIP 14 12 10 8 6 5 4 3 2 4 1 2 0 2006 2008 2010 2012 2014 2016 0 2006 2008 US 2010 Eurozone 2012 2014 Japan 2016 UK Weltweit geht der geldpolitische Stimulus weiter: Die ECB und die BoJ weiten ihre Bilanz aus und übernehmen den “Staffelstab” von der Fed und der BoE. Quelle: Allianz Global Investors, Bloomberg 6 Entschuldung – welche Entschuldung? Globale Verschuldungsquote in % BIP (öffentlicher und privater Sektor, ohne Finanzunternehmen) Die Verschuldung weltweit, insbesondere in Schwellenmärkten, nimmt weiter zu, begünstigt durch die globale expansive Geldpolitik. Dies erfordert weiterhin geldpolitischen Stimulus – nicht nur in den G4 Ländern. Quelle: BIS, AllianzGI Daten per q4 3014, Analyse umfasst folgende Länder: G7, Australien, BRICS, Süd Afrika, Turkey, Süd Korea, Mexico, Saudi Arabien, Indonesien, Argentinien. Gewichtung: aktuelles BIP in USD 7 Finanzielle Repression 2.0: Billiges Geld beglückt nur den Finanzminister Deutsche Staatsverschuldung in % des Bruttoinlandsproduktes (Schematische Darstellung) 100 90 80 70 Inflation: 2 % Schuldenobergrenze gemäß Maastricht 60 50 Inflation: 4 % Annahmen: Die Schulden wachsen nicht weiter an (Primärhaushalt ist ausgeglichen) Reales Wachstum in % 40 30 Inflation: 6 % 20 2021 10 0 1950 2019 1960 1970 1980 1990 2000 2010 2020 Langfristzins: 3,8 % p.a. 2030 2040 2050 2060 Quellen: IMF (International Monetary Fund) Historical Public Debt Database, IMF World Economic Outlook October, AllianzGI Global Capital Markets & Thematic Research. Stand: Mai 2015. Die dargestellten Simulationen dienen ausschließlich zu Zwecken der Veranschaulichung und geben keine tatsächliche Wertentwicklung wieder; sie sind kein verlässlicher Indikator für künftige Ergebnisse. 8 Hohe Verschuldung des Privatsektors in Schwellenländern – ein Vorzeichen für niedrigeres Trendwachstum? Privatsektorverschuldung/BIP: Abweichung vom Trend BIZ Schwelle für die Privatsektorverschuldung/BIP-Lücke In einigen Ländern, nicht nur, aber besonders in Schwellenmärkten, ist die Verschuldung relativ zum BIP bereits signifikant über dem Trend und über der von der BIZ definierten Schwelle. Dies war in der Vergangenheit oft ein Indikator für ein niedrigeres zukünftiges Trendwachstum. Quelle: BIS, AllianzGI Daten per Q4 2014, Ausnahme China (q1 2015). Länder in hellblau: Verschuldungstrend fällt bereits 9 Die Weltwirtschaft wächst entlang ihres Potenzials. Globale Einkaufsmanagerindizes 10 10 Eurozone: Konjunkturelle Erholung (bis jetzt) auf Kurs, zwei ehemalige Programmländer mit höchster Wachstumsdynamik Markit Gesamt-Einkaufsmanagerindizes Irland und Spanien verzeichnen gemessen am Einkaufsmanagerindex das kräftigste Wirtschaftswachstum der Eurozone. Frankreich und Italien expandieren nach langer Zeit ebenfalls wieder, doch bleibt Frankreich das Wachstumssorgenkind. Wertentwicklungen der Vergangenheit erlauben keine Prognose für die Zukunft. Quellen: Datastream, AllianzGI Economics & Strategy. TARGET2: Griechenlands Defizit weiter gestiegen. Im Rest der Eurozone sind Salden stabil. „TARGET2“-Saldo (% vom BIP) "TARGET2"-Saldo (% v. BIP) 40 20 0 -20 -40 -60 -80 -100 1999 2001 Deutschland Österreich 2003 Frankreich Finnland 2005 Italien Irland 2007 2009 Spanien Portugal 2011 2013 Niederlande Belgien Griechenland 2015 Die Target 2 Salden Griechenlands steigen seit Dezember wieder an und spiegeln Kapitalabzug und Depositenrückgang der Banken wider. In den anderen Eurozonen-Staaten sind die Salden allerdings stabil.Griechenland ist ein Einzelfall. Quelle: nationale Notenbanken, Bloomberg 12 Die Eurozone ist heute deutlich krisenfester als vor 3 Jahren Institutionelle Architektur des Währungsraumes seit 2010 deutlich gestärkt Staatsverschuldung reduzieren Wirtschaftspolitik koordinieren Neue haushaltspolitische Überwachung Neue wirtschaftspolitische Steuerung • Fiskalvertrag: strukturelles Defizit darf 0,5% des BIP nicht überschreiten. • Europa 2020: gemeinsame Wachstumsstrategie • • Sixpack: verschärfter Stabilitätsund Wachstumspakt • • Europäisches Semester Finanzmarkt stabilisieren Finanzmarktreform • Europäisches Finanzaufsichtssystem (EBA, ESRB, ESMA, EIOPA) Euro-Plus-Pakt • Makroökonomisches Überwachungsverfahren: Mikro- und makroprudenzielle Überwachung • Strengere Regulierung (Basel III) Europäische Bankenunion • Aufsicht (SSM), Abwicklung (SRM) Stabilitätsmechanismen • Permanenter Rettungsschirm: Europäischer Stabilitätsmechanismus (ESM) • Temporäre Rettungsschirme (bis Juli 2013): Europäische Finanzstabilisierungsfazilität (EFSF), Europäischer Finanzstabilisierungsmechanismus (EFSM) • OMT (Outright Monetary Transaction) *) EBA = Europäische Bankenaufsichtsbehörde, ESMA = Europäische Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde, EIOPA = Europäische Aufsichtsbehörde für das Versicherungswesen und die betriebliche Altersversorgung, ESRB = Europäischer Ausschuss für Systemrisiken. **) Da die bereits zugunsten von Irland, Portugal und Griechenland begebenen EFSF-Hilfen nicht von dem Ausleihvolumen des ESM in Abzug gebracht werden, beträgt das maximale, konsolidierte Ausleihvolumen von EFSF und ESM 700 Mrd. EUR für die Übergangszeit des parallelen Bestehens. Quellen: Bundesministerium der Finanzen, AllianzGI Global Capital Markets & Thematic Research. 13 China: schwache Unternehmensgewinne. Kapitalabflüsse schwächen Wachstum, Inflation und Gewinne Chinas Gewinne im Industriesektor fallen um 0.7%. Dies reflektiert den Rückgang im nominalen BIP Wachstum. In den letzten 12 Monaten sind ca. 800 Mrd USD aus China abgeflossen – ein Grund für das schwache Wachstum. Nominales BIP Wachstum Kapitalzufluss (12 Monate rollierend) Gewinnwachstum Nominales BIP Wachstum Der Kapitalabfluss von ca.800 Mrd. US^-Dollar (8% des BIP) in China in den letzten 12 Monaten drückt auf das Wachstum: Da der RMB keine frei handelbare Währung ist, sondern an einen Währungskorb gebunden ist, ist ein Kapitalabfluss gleichbedeutend mit einem Anziehen der monetären Rahmenbedingungen. Dies dämpft Wachstum und Gewinne. Quell e: Allianz Global Investors Economics & Strategy, Datastream Weltkarte der „schwarzen Schwäne“ - eine Auswahl (geo-)politischer Risiken Territoriale Streitigkeiten im Ostchinesischen Meer BREXIT? UkraineKrise Wahlen in Portugal, Spanien und Irland Puerto Rico ISIS GREXIT? Ölpreis? Quelle: AllianzGI Capital Markets & Thematic Research 2 Handeln: Aktives Investieren 16 US Produktionslücke schließt sich – Lohnkosten steigen. Erster Zinsschritt durch die Fed in 2015 USA: NAIRU basierte Produktionslücke vs. ECI (Kosten für Beschäftigte, indiziert, J/J) Produktionslücke (Schätzung) Kosten für Beschäftigte US Produktionslücke schließt sich durch in Folge der zyklischen Erholung. Die Lohnkosten gehen folglich hoch. Wir erwarten ein leichtes Anziehen der Inflationsraten und die erste Fed-Zinserhöhung im 3. Quartal 2015. Quelle: Datastream, AllianzGI 17 Geldpolitik: EZB mit anhaltend akkommodierender Ausrichtung EZB hat auf Niedriginflationsumfeld reagiert Euro-Geldmarkt preist anhaltend niedrige Leitzinsen ein 5 1,0 0,2 4 0,52 0,42 0,5 0,05 0,08 -0,02 0,01 0,02 0,01 0,02 % % 0,13 0,19 0,0 0,0 -0,5 -0,1 % 3 2 0,1 0,33 0,25 1 0 -1 1999 -1,0 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 -0,2 Spot 12/15 06/16 12/16 06/17 12/17 Konsumentenpreise (ggü. Vorjahr %) Veränderung ggü. Vormonat (r. A.) EZB Hauptrefinanzierungssatz Euribor 3-Monatsrenditen (Forward) 06/18 Die EZB hat mit umfangreichen Maßnahmen (u. a. negativer Einlagensatz, TLTROs, „Quantitative Easing“) auf das Niedriginflationsumfeld und die schwache Konjunkturentwicklung reagiert. Quelle: Bloomberg 18 EWU-Staatsanleihemärkte: Griechenland vornehmlich als isolierter Fall betrachtet, Spreads haben sich nur leicht ausgeweitet Peripherie-Staatsanleihen, Renditedifferenz ggü.10-j. Bundesanleihen, in Prozentpunkten 5-jährige Kreditausfallversicherungen auf Staatsanleihen, EUR, in Basispunkten Wertentwicklungen der Vergangenheit erlauben keine Prognose für die Zukunft. Quellen: Datastream, Allianz GI Global Capital Markets & Thematic Research. 19 Emerging Markets Sovereigns (lokal): Positive Realrenditen stützen mittelfristig Realrenditen: Lokale Emerging Markets-Anleihen 15 14,76 12,79 12 10,73 9,36 8,51 9 6 8,30 8,08 7,11 6,77 6,15 5,76 % 4,71 3,91 4,32 3,07 3 2,16 2,70 3,23 3,27 3,83 3,11 3,44 1,73 1,04 3,102,60 2,24 3,62 3,79 2,72 2,72 1,23 0 -3 -2,77 -6 Nominalrendite Chile Polen Thailand Ungarn China Malaysia Philippinen Mexiko Peru Kolumbien Indien Indonesien Südafrika Türkei Russland Brasilien Nigeria -5,07 Realrendite (Basis: CPI ggü. Vorjahr) Reale Anleiherenditen in lokalen Emerging Markets im Gegensatz zu vielen Industrieländern im Durchschnitt deutlich positiv. Quelle: J. P. Morgan (GBI EM Broad Index, Datum: 02.07.15) 20 Europäische Peripherie und einzelne Schwellenländer mit den attraktivsten Bewertungen Zyklus- und inflationsadjustiertes Kurs/Gewinn-Verhältnis (Graham/Dodd oder Shiller KGV) globaler Aktienmärkte Viele Aktienmärkte rücken zunehmend in hoch bewertetes Terrain vor. Inländische China-Aktien bleiben der global teuerste Markt, trotz der heftigen Korrektur. Quelle: AllianzGI, Datastream, *Zahlen für Regionalindizes ohne Inflationsbereinigung. 21 Eurozone: Viele zyklische und monetäre Treiber bleiben positiv, kurzfristig steht Griechenland im Weg Reales M3-Wachstum ggü. MSCI Europa Eurozone ggü. USA: Indexgewinne Positive Korrelation: Krisenindikator US-Gewinne Negative Korrelation: Normalere Zeiten Eurozonen-Gewinne Wieder erstarkte monetäre Dynamik auf Vorkrisenniveau sehen wir mittelfristig positiv. Im Gegensatz zu den USA befinden wir uns viel früher im Aktien- und Gewinnzyklus, der nun an Fahrt aufzunehmen scheint. Quelle: AllianzGI E&S, Datastream. Die frühere Wertentwicklung ist kein verlässlicher Indikator für künftige Ergebnisse. Prognosen sind kein verlässlicher Indikator für künftige Ergebnisse. 22 Chinesische A-Aktien weisen viele Eigenschaften einer Blase auf, weit über die hohe Bewertung hinaus Kindleberger-Prüfliste der Kriterien für eine Blase Wahrnehmung eines strukturellen Umbruchs Starke Kapitalzuflüße aus dem Ausland Bewertung in Technologie-Sektoren: China heute ggü. NASDAQ in den späten 1990ern Langfristige Reformagenda der Regierung Derzeit Kapitalausflüsse Reichliche Liquidität / Expansive Geldpolitik Geldpolitische Lockerung Deregulierung im Finanzsektor, Einfacher Zugang zu Kredit Finanzmarkt-Deregulierung, Liberalisierung der Kapitalmärkte Steigende Verschuldung Massiver Anstieg der Verschuldung im Privatsektor seit 2008 Starke Handelsaktivität Rekordhoch bei neueröffneten Aktiendepots Vermögenspreise einer Anlageklasse weichen stark vom fairen Wert ab Shiller-KGV bei 32 (ohne Banken noch viel höher) Überbewertungen auch in weiteren Assetklassen Überhitzter Immobilienmarkt US 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 Inländische chinesische Aktien erfüllen fast alle Kriterien für eine Blase. Ein Vergleich der Bewertungen im Technologie-Sektor mit der US-Technologieblase Ende der 1990er Jahre sieht beängstigend aus. Das bedeutet nicht automatisch ein Ende der Rallye, aber die Risiken steigen! Wertentwicklungen der Vergangenheit erlauben keine Prognose für die Zukunft. Quellen: Bloomberg, AllianzGI Economics & Strategy 23 „Aktienzins“ statt Anleihezins: Dividenden – eine stabilisierende Größe für Aktienerträge in Zeiten niedrigen Wachstums Performance-Beitrag von Dividenden und Kursen des MSCI Europa seit 1970 in Fünf-Jahres-Perioden (in % p.a.) Aktienzins schlägt Anleihezins Wertentwicklungen der Vergangenheit erlauben keine Prognose für die Zukunft. Quelle: Datastream, AllianzGI Capital Markets & Thematic Research, Datenstand: 31.12.2014 24 Verstehen 1 Offensive Ausrichtung der globalen Geldpoiitik weiter positiv für Aktien. EZB & BoJ weiter auf Kurs. Fed-Zinsanhebung rückt näher. 2 Globales Wirtschaftswachstum in der Nähe des Potenzials (auch wegen des niedrigen Ölpreises) weiter möglich. Positives Momentum in der Eurozone. Schwaches Momentum in den Emerging Markets. 3 Mögliche Risiken für die Märkte in 2015: hohe Bewertung in einigen Assetklassen, globale Verschuldung, politische Risiken. 4 Anlagen in der Eurozone sollten von der engeren Währungsunion, Restrukturieung der Unternehmen und schwachem Euro profitieren. 5 Dividenden und Zinsen von Schwellenländer-Anleihen bleiben wichtige Rendite-Bringer. 6 Möglicher Ertrag durch Ausnutzung der politisch induzierten Volatilität. 7 Aktives Investieren bleibt wichtigster Erfolgsfaktor. 25 www.allianzglobalinvestors.de/kapitalmarktanalyse www.allianzglobalinvestors.de/newsletter www.allianzglobalinvestors.de/podcast FirstFridayCall http://www.anmelden.org/firstfridaycall https://twitter.com/AllianzGI_DE 26 TACK (xièxiè) SPASIBA THANK YOU CHOKRANE VIELEN DANK GRACIAS BEDANKT TAK DANK U WEL HVALA GRAZIE 谢谢 MERCI ARIGATÔ OBRIGADO ขอบคุณครับ 27 A Anhang 28 Den Deutschen könnte mehr als der gesamte Aktienmarkt gehören, hätten sie nur … Ergebnis eines Sparplans aller Erwerbstätigen, 50 Euro/Monat von 1992 – 2014 Deutschland Italien Spanien France UK Europa 5 Ø Rendite p.a. Ø Volatilität 9,92% 5,24% 8,23% 4,87% 12,80% 5,57% 9,43% 4,67% 8,96% 3,73% 10,19% 3,87% Gesamtertrag 22.809 € 9.089 € 35.304 € 18.439 € 17.638 € 21.853 € davon Dividende 11.810 € 9.139 € 23.054 € 10.981 € 12.328 € 13.187 € Anteil am MSCI Anteil am Europa nationalen MSCI 14,54% 105,23% 8,18% 126,71% 5,75% 126,26% 9,22% 48,78% 9,29% 29,76% 46,98% 44,44% Die systematische Ersparnis aus 5 Ländern über etwas mehr als 20 Jahre hätte einen Anteil von 45% am Europäischen Kapitalmarkt gem. an der MSCI-Benchmark erbracht. Quelle: AllianzGI Global Capital Markets & Thematic Research. Stand: Mai 2015. 29 Globale Konjunkturerholung weiterhin verhalten und unbalanciert Globale Makrodaten weiterhin ohne positives Momentum... ...bei anhaltenden regionalen Divergenzen 0,4 3 6 2 4 1 2 0 0 -1 -2 0,2 Index Veränderung (ggü. Vormonat) 0,6 0,0 -0,2 -0,4 -0,6 2010 2011 2012 2013 2014 2015 -2 2010 -4 2011 2012 2013 2014 2015 Macro Breadth Index: Industrieländer World Macro Breadth Index (Konjunktur) Macro Breadth Index: Emerging Markets (rechte Achse) Trotz positiver Signale aus den Industrieländern haben sich die globalen Konjunkturdaten im Zuge der anhaltenden Abkühlung in den Emerging Markets in den letzten Monaten weiter abgeschwächt. Obwohl strukturelle Abwärtsrisiken weiterhin bestehen, erwarten wir eine zyklische Belebung der Weltwirtschaft in H2/2015 und ein Wirtschaftswachstum um Potenzial für das Gesamtjahr 2015. Die „World Macro Breadth"-Indizes messen die direktionale Entwicklung von 226 globalen, regionalen und länderspezifischen makroökonomischen Indikatoren (173 Konjunkturdaten, 53 Inflationsdaten) 30 auf Monatsbasis. Die Monatsveränderung kann zwischen -1 und 1 schwanken, wobei ein Wert von 1 (-1) einen Anstieg (Rückgang) aller zugehörigen Daten anzeigt. Quelle: Bloomberg, Datastream, eigene Berechnungen Schwächere Konjunkturdaten haben zu einer weiteren Abwärtsrevision der Konsenswachstumserwartungen geführt …die zuletzt jedoch positiv überrascht haben Konsens reagiert auf schwächere Konjunkturdaten... 1,0 1,0 1,0 6 0,0 0,0 -0,5 -0,5 0,4 2 0,2 0,0 0 -0,2 -2 -0,4 -0,6 Veränderung (ggü. Vormonat) 0,5 4 0,6 Veränderung (3 Monate) 0,5 Veränderung (ggü. Vormonat) Veränderung (3 Monate) 0,8 -4 -0,8 -1,0 2011 -1,0 2012 2013 2014 2015 -1,0 2011 -6 2012 2013 2014 2015 World Macro Breadth Index (Konjunktur) World Macro Breadth Index (Konjunktur) Consensus Breadth Index: BIP global (r. A.) Global Eco Surprise Index (Konjunktur, r. A.) Weiterhin schwache globale Konjunkturdaten haben in den letzten Monaten zu einer weiteren Reduzierung der Konsenswachstumsschätzungen für viele Länder geführt. Der „World Macro Breadth"-Index misst die direktionale Entwicklung von 226 globalen, regionalen und länderspezifischen makroökonomischen Indikatoren (173 Konjunkturdaten, 53 Inflationsdaten) auf Monatsbasis. Der "Consensus Breadth"-Index misst die direktionale Entwicklung von Konsenserwartungen für das laufende und folgende Kalenderjahr für 32 Länder im Monatsvergleich. Quelle: Bloomberg, Datastream, UBS, eigene Berechnungen 31 Hinweis Dieses Material ist ausschließlich für Ihren persönlichen Gebrauch und rein zu Informationszwecken erstellt worden. Jede Form der Kenntnisnahme, Veröffentlichung, Vervielfältigung oder Weitergabe des Inhalts durch nicht vorgesehene Adressaten ist unzulässig. Die Präsentation wurde nicht mit der Absicht erarbeitet, einen rechtlichen oder steuerlichen Rat zu geben. Die in der Präsentation enthaltenen Angaben und Mitteilungen dienen ausschließlich der Information und stellen keine Anlageberatung dar. 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Die Richtigkeit der Daten, die aufgrund veröffentlichter Informationen in dieser Präsentation enthalten sind, wurde vorausgesetzt, nicht aber unabhängig überprüft. Der Inhalt dieser Präsentation ist nicht rechtsverbindlich, es sei denn, sie oder Teile davon werden schriftlich entsprechend bestätigt. Aussagen gegenüber dem Adressaten unterliegen den Regelungen des ggf. zugrunde liegenden Angebots bzw. Vertrags. Angaben zur bisherigen Entwicklung erlauben keine Prognose für die Zukunft. Es kann nicht zugesichert werden, dass ein Portfolio die dargestellten Gewinne oder Verluste erzielen oder dass ein Portfolio denselben Grad an Genauigkeit früherer Projektionen erreichen wird. Im Gegensatz zu einer wirklichen Wertentwicklung beruhen Simulationen nicht auf tatsächlichen Transaktionen; es kommt ihnen somit nur eine begrenzte Aussagekraft zu. Da Geschäfte nicht wirklich abgeschlossen werden, kann es zu einer nur unzureichenden Berücksichtigung des Einflusses bestimmter Marktfaktoren, wie etwa fehlender Liquidität, kommen. Diese Präsentation stellt eine Werbung im Sinne des § 31 Abs. 2 WpHG dar. Die aktuellen Verkaufsprospekte sowie Jahres- und ggf. Halbjahresberichte als alleinverbindliche Grundlage für den Kauf von Anteilen an Investmentvermögen erhalten Sie bei Allianz Global Investors Europe GmbH, Bockenheimer Landstr. 42-44, 60323 Frankfurt am Junin. 32 33
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