US-Wahlen

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Makro Research
Volkswirtschaft Spezial
Ausgabe 7/2016 – Montag, 24. Oktober 2016
US-Wahlen: Am Scheideweg? Nicht ökonomisch, aber politisch.
‡ Der Wahlkampf um die nächste Präsidentschaft in den USA ist spektakulär und übersät mit Kapriolen. Der Wahlausgang scheint hingegen nach den jüngsten Umfragen fast schon entschieden zu sein: Die Demokratin Hillary
Clinton dürfte diese Wahl für sich entscheiden können.
‡ Wir beleuchten wegen der starken potentiellen Auswirkungen sowohl einen Wahlsiegn von Hillary Clinton als auch
von Donald Trump. Beide werden vermutlich an der Umsetzung ihres Wirtschaftsprogramms an den politischen
Möglichkeiten scheitern. Clinton müsste wohl gegen ein republikanisch geführtes Repräsentantenhaus regieren
und Trump weht ein zunehmender innerparteilicher Wind entgegen. Da aber US-Präsidenten im Bereich der Außenpolitik relativ autark entscheiden können, ist die US-Wahl mehr ein globales Thema als ein rein US-spezifisches.
US-Wahl schon entschieden?
Am 8. November findet die 58. Wahl des USPräsidenten statt. Die aktuellen Umfragen (vgl. Abb. 1)
sehen Hillary Clinton klar vor Donald Trump. Die Wahl
enthält mehrere Kuriositäten: Erstmals seit über 100
Jahren stellt sich mit Trump ein ausgewiesener Populist
zur Wahl.1 Zudem sind beide Kandidaten extrem unbeliebt im jeweils anderen politischen Lager und selbst in
der eigenen Partei nicht unumstritten. Insbesondere
Clinton muss befürchten, dass ihr Umfragevorsprung
aufgrund zu geringer Wählermobilisierung am Wahltag
dahinschmilzt.
Abb. 1 Umfragewerte: Clinton vor Trump
in %
54
52
50
48
46
44
42
40
38
36
34
32
Jul
15
Sep
15
Nov
15
Jan Mrz
16
16
Clinton
Mai Jul
16
16
Trump
Sep
16
Nov
16
Quellen: Real Clear Politics, DekaBank
Auch das Wahlsystem in den USA sorgt noch für etwas
Restspannung, denn eine Stimmenmehrheit bei den
1
Im Zeitraum 1891 bis 1908 gab es in den USA die sogenannte Populist Party, die vor allem in ländlichen Gebieten erfolgreich war. Von dieser Partei leitet sich der
Begriff „Populismus“ ab.
Wählern muss nicht in eine erfolgreiche Wahl münden.
Zur Besonderheit der US-Präsidentschaftswahl gehört,
dass nicht die Bürger den Präsidenten direkt wählen,
sondern nur die Wahlmänner in ihrem Bundesstaat. Diese geben dann am 19. Dezember gemäß dem Mehrheitsvotum der Wähler ihre Stimme ab. Auf Bundesstaatenebene gilt in nahezu allen Fällen das Prinzip „thewinner-takes-it-all“, was bedeutet, dass alle Wahlmänner eines Bundesstaates einheitlich den Kandidaten mit
den meisten Stimmen wählen. Es kann also passieren,
dass ein Kandidat ohne landesweite Mehrheit gewinnt,
weil er mehrere Bundesstaaten knapp gewinnt und andere mit großem Abstand verliert.2 Die Anzahl der
Wahlmänner in jedem Bundesstaat variiert mit der Größe der Bevölkerung. In vielen Bundesstaaten sind die
Mehrheitsverhältnisse über mehrere Legislaturperioden
unverändert und daher auch prognostizierbar. Der tatsächliche Wahlausgang wird daher in der Regel in den
sogenannten „Battle States“ entschieden.
Bei den relativen sicheren Stimmen liegt derzeit Hillary
Clinton allerdings bereits mit 262 Stimmen komfortabel
vor Donald Trump, der aktuell nur mit 126 Stimmen fest
rechnen kann. Bei insgesamt 538 Stimmen benötigt
Clinton also nur noch acht weitere Stimmen, um Präsidentin zu werden.
Bei den Battle States hat Clinton in sechs von zehn Fällen einen Vorsprung (vgl. Abb. 2). Bereits der Gewinn
bspw. von Minnesota (10 Stimmen) oder North Carolina
(15 Stimmen) würde daher für Clinton ausreichen.
Rechnet man die Stimmen der Battle States hinzu, dann
hätte sie 334 Stimmen im Vergleich zu 204 Stimmen für
Trump. Somit ist es ist aus heutiger Sicht am wahr-
2
Ein Beispiel hierfür in der jüngeren Vergangenheit war
die 54. Wahl im Jahr 2000. Al Gore verlor damals, obwohl er landesweit gut 500.000 Stimmen mehr erhielt
als George W. Bush.
1
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scheinlichsten, dass Hillary Clinton die erste Präsidentin
der USA wird.
Abb. 2 „Battle States“ im Überblick
Florida
Ohio
North Carolina
Iowa
Nevada
Minnesota
Georgia
Texas
Maine
Arizona
Clinton
Trump
47,0
44,0
45,8
38,0
45,5
44,3
42,3
38,8
42,0
41,8
43,2
44,6
43,3
41,7
41,3
40,0
46,3
43,6
36,8
40,5
Differenz
Clinton +3,8
Trump +0,6
Clinton +2,5
Trump +3,7
Clinton +4,2
Clinton +4,3
Trump +4,0
Trump +4,8
Clinton +5,2
Clinton +1,3
Derzeit führt Clinton in sechs von zehn "Battle"-Staaten
Quellen: Real Clear Politics, DekaBank
Die Wahlprogramme im Vergleich
Ein kurzer Vergleich der beiden Wahlprogramme genügt, um zu erkennen, dass ihre spätere politische Umsetzbarkeit mindestens fragwürdig ist.
Clinton: Der wirtschaftspolitische Teil von Clintons
Wahlprogramm lässt sich relativ leicht zusammenfassen:
weiter so. Sie plant Mehrausgaben in den Bereichen
Infrastruktur (100-Tage-Plan), Bildung (Ermöglichung einer schuldenfreien Collegeausbildung) und Familienpolitik (finanzielle Unterstützungen bei der Kinderbetreuung). Diese Mehrausgaben sollen durch eine steuerliche
Mehrbelastung von Gutverdienern bzw. durch das Stopfen von Steuerschlupflöchern nahezu vollständig gegenfinanziert werden. Zudem präferiert sie eine Anhebung
des bundesweiten Mindestlohnes und möchte Unternehmen belasten, die Gewinne im Ausland erzielen. Sie
hat sich hinsichtlich multilateraler Handelsabkommen
zuletzt kritischer geäußert als noch in ihrer Zeit als Außenministerin. Unklar ist, inwieweit dies tatsächlich einem politischen Umdenken geschuldet ist oder vielmehr
in den Bereich der Wahlkampfrhetorik gehört. Von einem grundsätzlichen wirtschaftspolitischen Kurswechsel
gegenüber ihrem Vorgänger kann bei diesem Wirtschaftsprogramm nicht gesprochen werden.
Trump: Während Clinton für wirtschaftspolitische Kontinuität steht, überwiegen bei Trump die ökonomischen
Fragezeichen. Kernstück seines Wirtschafsprogramms ist
eine deutliche Senkung der Einkommen- und Unternehmenssteuersätze. Die Steuermindereinnahmen würden nach Berechnungen des politisch unabhängigen Tax
Policy Centers für einen Zeitraum von 10 Jahren in der
Summe 6,2 Billionen betragen. Dies sind knapp 34 %
des Bruttoinlandsprodukts. Die Gegenfinanzierung soll
teilweise über eine Verringerung der Staatsausgaben
(außerhalb des Verteidigungsbereichs) erfolgen. Der
überwiegende Teil der Finanzierung soll allerdings über
ein stärkeres Wirtschaftswachstum erzielt werden. Das
vom Trump-Team unterstellte durchschnittliche jährliche
Wirtschaftswachstum von 3,5 % erscheint allerdings als
unwahrscheinlich hoch.3
Dies gilt umso mehr, da das Wahlprogramm von Trump
unserer Einschätzung nach auch zwei wesentliche ökonomische Belastungsfaktoren beinhaltet. Er plant
11,3 Millionen nicht registrierte Einwanderer innerhalb
kürzester Zeit auszuweisen. Der Verlust von so vielen
Arbeitskräften wäre eine Belastung für die inländische
Nachfrage und würde aufgrund des ohnehin schon
knappen Arbeitsangebots (zurzeit sind knapp
8 Millionen Personen arbeitslos) die Lohndynamik aus
geldpolitischer Sicht unerwünscht anheizen.
Zudem stünde unter Trump eine Neuausrichtung der
Handelsbeziehungen zu Mexiko und China bevor, den
wichtigsten US-Handelspartnern nach Kanada. Er droht
damit erhebliche Schutzzölle einzuführen. Die Beeinträchtigung des Handels könnte weitere inflationäre
Tendenzen nach sich ziehen.
Umsetzbarkeit der wirtschaftspolitischen Versprechen auch von Kongresswahlen abhängig
Am 8. November wird von den Amerikanern nicht nur
der nächste Präsident gewählt, sondern es stehen auch
34 von 100 Sitzen im Senat sowie die Abgeordneten
des Repräsentantenhauses zur Wahl. Nach derzeitigem
Umfragestand dürften die Republikaner zumindest im
Repräsentantenhaus ihre Mehrheit verteidigen können.
Hingegen könnten die Demokraten eine Mehrheit im
Senat zurückgewinnen.
Für die Umsetzbarkeit der Wahlprogramme beider Präsidentschaftskandidaten ist jedoch in den meisten Fällen
eine Zustimmung in beiden Kammern des Kongresses
notwendig. Ein republikanisch geführter Kongress dürfte sich gegen die meisten Vorhaben Clintons aussprechen. Aber auch das Wahlprogramm Trumps hätte wohl
keine Mehrheit im Kongress. Nicht nur, weil sich im Lau-
3
Nach Berechnungen des Congressional Budget Office,
eine politisch unabhängige Behörde des Kongresses,
dürfte das durchschnittliche Wirtschaftswachstum in
den kommenden zehn Jahren 2,0 % betragen.
2
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fe des Wahlkampfes zunehmend führende Republikaner
von Trump abgewendet haben (insbesondere mit Paul
Ryan der Sprecher der Republikaner im Repräsentantenhaus), sondern auch weil eine vermutlich schuldenfinanzierte Steuerpolitik keine Mehrheit in der republikanischen Partei finden dürfte.
Globale Auswirkungen
Aufgrund dieser politischen Konstellation sind die direkten Auswirkungen der US-Wahlen auf die weitere Entwicklung der US-Wirtschaft von geringerer Bedeutung
und die geopolitischen sowie außenwirtschaftlichen
Entwicklungen bzw. die hiermit verbundenen Risiken
überwiegen.
Im Falle einer Wahl von Clinton besteht das Risiko, dass
das Verhältnis zu Russland aufgrund des Syrienkonflikts
weiter belastet wird. Im Bereich der Außenwirtschaft
dürfte Clinton die Bestrebungen von Barack Obama, die
Handelsbeziehungen zum Pazifikraum zu verbessern
(TPP), fortsetzen. Änderungen zu Kanada bzw. Mexiko
(NAFTA) sind nicht zu erwarten. Jedoch erscheint es
fraglich, ob die Verhandlungen über die außenwirtschaftlichen Beziehungen zur Europäischen Union (TTIP)
unter Clinton weiter vorangetrieben werden.
Die Einführung von Schutzzöllen gegenüber Mexiko und
China wäre im Falle einer Wahl Trumps nur in Einzelfällen zu befürchten, denn für eine Einführung für alle Güter und Dienstleistungen fehlt dem Präsidenten schlicht
die gesetzgebende Möglichkeit. Aber bereits auf abgeschwächte Maßnahmen könnten die beiden wichtigen
Handelspartner mit Gegenmaßnahmen reagieren und
schon ein verdeckter Handelskrieg mit China könnte die
Weltwirtschaft empfindlich treffen. Hinzu käme, dass
eine protektionistische Außenpolitik der USA Nachahmungseffekte in den anderen Regionen verursachen
könnte. Ebenfalls schwer einzuschätzen wäre die geopolitische Ausrichtung der USA unter einem Präsidenten
Trump. Die politische Unerfahrenheit gepaart mit dem,
vorsichtig formuliert, aufbrausenden Temperament von
Trump lassen zumindest Spekulationen über eine Zunahme von global erhöhten geopolitischen Risiken zu.
Nicht zu unterschätzen wäre zudem die Symbolkraft,
die eine Wahl von Trump hätte. Denn die Wahl eines
Populisten in einem großen Industrieland, welches die
Lehman-Krise verhältnismäßig gut überwunden hat,
würde die Wahrscheinlichkeit für weitere von Populisten
geführte Regierungen in anderen Industrieländern erhöhen.
Fed-Politik
Die Auswirkungen der US-Wahl auf die US-Zentralbank
sind im Falle Clintons vernachlässigbar und im Falle
Trumps erheblich. Unter einem Präsidenten Trump wären gleich drei Bereiche der Zentralbank betroffen: der
geldpolitische Kurs, die Personalie Janet Yellen und die
Unabhängigkeit der Fed in der derzeitigen Form.
Die protektionistischen Maßnahmen würden zu einer
deutlich höheren Inflation führen und einen steileren
Leitzinspfad nach sich ziehen. Die Zunahme von geopolitischen Risiken wäre hingegen ein Argument für einen
flacheren Leitzinspfad. Welche Effekte überwiegen, wäre erst mittelfristig abschätzbar.
Zu diesen rein ökonomischen Risiken kämen aber noch
zwei weitere hinzu: Trump hat im Wahlkampf mehrfach
betont, die Anfang 2018 endende Amtszeit von Janet
Yellen nicht verlängern zu wollen (die Möglichkeit der
unmittelbaren Absetzung besteht nicht).4 Die Wahl eines Nachfolgers könnte sich allerdings als schwierig erweisen. So hat sich kein namhafter US-Ökonom positiv
zum Wahlprogramm von Trump geäußert. Durchaus
möglich ist daher, dass Trump nur unter den weniger
namhaften Ökonomen einen Nachfolger für Yellen findet. Ein weniger ökonomisch versierter Zentralbankchef
muss nicht zwingend zu einer schlechteren Geldpolitik
führen. Gleichwohl hat die geldpolitische Entscheidungsfindung in den vergangenen Jahren an Komplexität gewonnen. Die Gefahr bestünde, dass ein neuer
Zentralbankchef dieser Komplexität nicht gewachsen ist.
Der dritte Aspekt betrifft die Unabhängigkeit der Zentralbank selbst. So hat die Kritik an der Geldpolitik von
Seiten der Republikaner nach der Lehman-Krise deutlich
zugenommen. Erkennbar ist dies an der schärferen Rhetorik der Politiker bei den halbjährlichen Anhörungen
von Yellen vor den Kongressabgeordneten sowie einem
von Republikanern forcierten Gesetz, die Unabhängigkeit der Fed zu begrenzen (Audit-the-Fed). Die Einstellung von Trump zu diesem Thema ist nicht eindeutig
bekannt. Das Risiko bestünde aber, dass er als Kompensation für andere von ihm gewünschte politische Vor-
4
Anfang 2018 endet die Amtszeit von Janet Yellen als
Vorsitzende des Board of Governors. Der Präsident hat
die Möglichkeit, diese Amtszeit nicht zu verlängern.
Hingegen könnte zumindest theoretisch Janet Yellen
weiterhin Vorsitzende des FOMC bleiben. Es ist aber
fraglich, ob solch eine Situation politisch tragfähig wäre.
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haben dem Drängen seiner Partei nachkommt. Das bisherige Gesetzesvorhaben würde der Fed einen regelbezogenen geldpolitischen Kurs anempfehlen. Nach diesem regelbezogenen Ansatz müsste das aktuelle Leitzinsniveau im Bereich von 1,50 % und 1,75 % liegen.
Marktimplikationen
Aufgrund der zumindest auf den ersten Blick eindeutigen Umfrageergebnisse dürften die Kapitalmärkte kaum
auf eine Wahl von Clinton reagieren. Wenn überhaupt,
würden vermutlich risikobehaftete Anlagen wie Aktien
leicht profitieren und beispielsweise die Kurse von USTreasuries geringfügig verlieren.
Mit größeren Marktbewegungen wäre allerdings zu
rechnen, wenn Trump der nächste US-Präsident werden
sollte. Hierbei wären drei Zeiträume zu unterscheiden:
Marktreaktionen am Tag nach der Wahl, in den anschließenden Wochen sowie auf Sicht der kommenden
Monate bzw. Jahre.
Als unmittelbare Reaktion dürften alle sicheren Anlagehäfen profitieren. Als Blaupause könnte man die Tagesentwicklungen unmittelbar nach der Herabstufung von
US-Staatsanleihen durch S&P am 08.August.2011 heranziehen. Dies ist das letztmalige US-spezifische Risikoereignis der vergangenen Jahre. Damals sanken die
Renditen für 10-jährige US-Treasuries um ca.
25 Basispunkte. Im Falle einer Wahl von Trump würden
wir allerdings eine etwas weniger ausgeprägte erste
Marktreaktion erwarten. Diese könnte im Bereich von
15 Basispunkten liegen. Die Renditen für 10-jährige
Bundesanleihen sanken damals um acht Basispunkte. In
einem Trump-Szenario würden wir den Renditeabschlag
im Bereich von fünf Basispunkten ansiedeln. An den Aktienmärkten sorgte der damalige Downgrade für einen
Indexrückgang von 6,7 % (S&P 500) bzw. um 5 %
(DAX). Zu vermuten wären nun Abschläge im Bereich
von 3 % bis 5 %. Weitgehend unbeeindruckt zeigte
sich damals der Wechselkurs zwischen Euro und USDollar. Auch dieses Mal wären hier eher geringe Ausschläge zu erwarten, insbesondere weil erhöhter Protektionismus und die Suche nach sicheren Anlagehäfen
gegenläufig auf den Wechselkurs wirken würden.
Nach einem ersten Schock könnte sich vermutlich relativ
rasch die Einschätzung am Markt durchsetzen, dass sich
auch unter Trump ökonomisch aufgrund der fehlenden
innerparteilichen Zustimmung nicht viel verändert. Somit könnten auf erste Marktreaktionen in den Tagen
nach der Wahl wieder gegenläufige Entwicklungen eintreten, sodass nach einem Zeitfenster von mehreren
Wochen die vorherigen Kurse an den Renten- und Aktienmärkten wieder erreicht werden.
Auf mittelfristige Sicht sind die Marktimplikationen
weitaus problematischer abzugreifen. Dies liegt an den
politischen Unwägbarkeiten im globalen Kontext sowie
im Bereich der Zentralbank, die sich wohl erst im Laufe
des kommenden Jahres oder darüber hinaus niederschlagen werden. Unbestreitbar wird im Falle einer
Wahl von Trump mit erhöhter Marktvolatilität in den
kommenden Jahren zu rechnen sein.
Fazit
In Tabelle 1 haben wir die wichtigsten Auswirkungen
einer Wahl Clintons bzw. Trumps zusammengefasst.
Das wahrscheinlichste Szenario ist, dass Hillary Clinton
zum Präsidenten der USA gewählt werden wird und
zumindest in ihren ersten zwei Amtsjahren keine Mehrheit in beiden Kammern des Kongresses hat. Unter
Trump würde sich ebenfalls nicht alles ändern, da viele
seiner Vorhaben innerparteilich keine Mehrheit besitzen.
Aber die Fragezeichen, wohin sich die USA (außen-) politisch in den kommenden Jahren entwickelt, wären
größer als nach jeder anderen Präsidentschaftswahl der
vergangenen Jahrzehnte.
Tab. 1
Ergebnisse zusammengefasst
Clinton
Auswirkungen: US-Wirtschaft
Staatsausgaben

Einkommensteuersätze

Unternehmenssteuersätze

Staatsverschuldung
unveränd.
Auswirkungen: Global
US-Außenhandelspolitik
Welthandel
geopolitische Risiken
Auswirkungen: Fed
geldpolitischer Kurs
Fed Chairman
Fed Unabhängigkeit
Trump




unveränd.
unveränd.
unveränd. ()
negativ


unveränd.
unveränd.
unveränd.
nicht eindeutig
Neubesetzung
Einschränkung
Quelle: DekaBank
4
Spezial
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Autor:
Rudolf Besch
Tel.: (069) 7147-5468
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