4. Mai 2016
Marktdaten
2
Unternehmenskommentare
3
BMW St
3
BNP Paribas
9
Deutsche Telekom
11
ENGIE
17
Fresenius
19
HeidelbergCement
25
Pfeiffer Vacuum Technology
31
Pfizer
33
ProSiebenSat.1 Media
35
Siemens
41
UBS Group
47
Rechtliche Hinweise
49
DAILY
Marktdaten im Überblick
Deutschland
Deutschland
DAX
DAX
MDAX
MDAX
TecDAX
TecDAX
Bund-Future
Bund-Future
10j. Bund in %
10j. Bund in %
3M-Zins in %
3M-Zins in %
Schlusskurs
Vortag
Änderung
9.927
9.662,40
20.046
16.754,70
1.615
1.257,26
163,03
7.216,97
0,2000
13,91
-0,2717
13,91
10.123
9.596,77
20.270
16.633,59
1.633
1.256,49
161,86
7.169,08
0,2670
14,56
-0,2724
14,56
-1,94%
0,68%
-1,10%
0,73%
-1,06%
0,06%
0,72%
0,67%
-25,09%
-4,46%
-0,26%
-4,46%
2.974
6.186
3.119,06
7.851
6.663,62
8.417,58
3.033
6.242
3.097,95
7.978
6.659,42
8.383,90
-1,93%
-0,90%
0,68%
-1,59%
0,06%
0,40%
17.751
2.063
16.154,39
4.763
4.244,03
16.147
14.313,03
1.300
17.891
2.081
16.027,59
4.818
4.240,67
16.666
14.534,74
1.341
-0,78%
-0,87%
0,79%
-1,13%
0,08%
-3,11%
-1,53%
-3,03%
1,1496
1.320,00
1.294,00
109,08
44,97
1,3693
1,1534
1.296,00
1.285,65
108,73
45,83
1,3681
-0,33%
1,85%
0,65%
0,32%
-1,88%
0,09%
Europa
Europa
EuroStoxx 50
FTSE
100 50
EuroStoxx
SMI
FTSE 100
SMI
Welt
DOW JONES
Welt
S&P 500
DOW JONES
NASDAQ
COMPOSITE
NASDAQ COMPOSITE
NIKKEI
225
NIKKEI 225
TOPIX
Rohstoffeund
/ Devisen
Rohstoffe
Devisen
Euro
in
US-Dollar
Gold (US-Dollar je Feinunze)
Gold
(US-Dollar
je Feinunze)
Brent-Öl
(US-Dollar
je Barrel)
Brent-Öl
(US-Dollar
Euro in US-Dollar je Barrel)
Hinweis: Die Indexstände von FTSE 100 und Gold beziehen sich auf die Handelstage vom 3. Mai und
29. April (kein Handel am 2. Mai). Die Indexstände von Nikkei 225 und TOPIX beziehen sich auf die
Handelstage vom 2. Mai und 28. April (kein Handel 3. Mai und 29. April).
DAX (Kurs und 90 Tage moving average)
Bund-Future (Kurs und 90 Tage moving average)
12.800
170
11.200
161
152
9.600
143
8.000
134
6.400
125
Mai 11
Mai 12
Mai 13
Mai 14
Mai 15
4.800
Mai 16
Mai 11
Quelle: Bloomberg
2
Mai 12
Quelle: Bloomberg
Mai 13
Mai 14
Mai 15
116
Mai 16
DAILY
Unternehmenskommentare
BMW St
Anlass:
Zahlen für das erste Quartal 2016
Halten (Halten)
Kurs am 03.05.16 um 17:35 h:
78,03 EUR
Kursziel:
85,00 EUR
Einschätzung:
Das Zahlenwerk für das erste Quartal 2016 ist umsatzseitig
schwächer als von uns erwartet ausgefallen. Ursächlich hierfür
50,68 Mrd. EUR
waren u.a. Währungseffekte. In Anbetracht eines nachteiligeren
Automobile/Zulieferer
Mixes konnte die Umsatzentwicklung dem insgesamt robusten
Land:
Deutschland
Anstieg bei den Auslieferungen nicht folgen. Belastungsfaktor für
WKN:
519000
Marktkap.:
Branche:
Reuters:
BMWG.DE
Kennzahlen
12/15 12/16e 12/17e
die Umsatzentwicklung war auch die schwächere Absatzentwicklung in den USA. Ergebnis- und margenseitig ist die Quartalsentwicklung erfreulich ausgefallen. Der Ausblick für 2016 wurde erwartungsgemäß bestätigt (u.a. leicht steigendes EBT). Die BMWStammaktie hat mit einem Kursrückgang auf das Q1-Zahlenwerk
Gewinn
9,70
9,29
9,84
reagiert (03.05.: -4%) und damit ihren Abwärtstrend der letzten
Kurs/Gewinn
10,1
8,4
7,9
Monate fortgesetzt (-20% seit Jahresbeginn). In Anbetracht der
Dividende
3,20
3,20
3,20
Div.-Rendite
3,3%
4,1%
4,1%
Kurs/Umsatz
0,7
0,5
0,5
teiligeren Produktpalette keine Impulse für einen nachhaltig
Kurs/Op Ergebnis
6,5
5,3
5,1
deutlichen Kursanstieg erkennen. Bei unveränderten Prognosen
Kurs/Cashflow
67,0
4,9
4,4
sowie einem unveränderten Kursziel von 85,00 Euro votieren wir
Kurs/Buchwert
1,5
1,1
1,0
insgesamt robusten Absatzentwicklung halten wir den Kursrückgang für nicht gerechtfertigt. Allerdings können wir auf Grund des
anhaltenden Preisdrucks in den USA sowie der gegenwärtig nach-
weiterhin mit Halten.
Zafer Rüzgar (Senior Analyst)
135
110
85
60
Mai 11
Aug 12
Nov 13
Feb 15
35
Mai 16
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
9,1% -15,6% -26,9%
Relativ z. DAX30
4,9%
Erstempfehlung:
-5,6%
-9,7%
24.08.2007
Historie der Umstufungen (12 Monate):
09.07.2015
Von Verkaufen auf Halten
10.02.2015
Von Halten auf Verkaufen
21.03.2014
Von Kaufen auf Halten
3
DAILY
Highlights
•
Der Umsatz lag im ersten Quartal (Q1) 2016 mit 20,85 (Vj.: 20,92; unsre Prognose: 21,59) Mrd. Euro
auf dem Vorjahresniveau. Das EBIT ging dabei erwartungsgemäß um 2,5% y/y (unsere Prognose: -3,9%
y/y) zurück.
•
Ausblick für 2016: Bei leicht höheren Pkw-Auslieferungen rechnet der Konzern im Automobilgeschäft
mit einem leichten Umsatzanstieg (2015: +13,8% y/y). Beim EBT wird ein leichter Anstieg in Aussicht
gestellt (2015: +5,9% y/y).
Geschäftsentwicklung
Belastet von Währungseffekten (-336 Mio. Euro y/y; Vj.: +1.400 Mio. Euro y/y) lag der Q1-Umsatz mit 20,85 (Vj.:
20,92) Mrd. Euro entgegen unserer Erwartung (21,59 Mrd. Euro) nur auf dem Vorjahresniveau. Deutlich negativ
bemerkbar machten sich die Währungseffekte im Pkw-Geschäft (Auslieferungen: +5,9% y/y; Umsatz: -0,4%
y/y). Auf Modellebene sind die sehr starken Auslieferungen bei den Geländewagen hervorzuheben (X1: +68%
y/y; X3: +27% y/y; X6: +15% y/y). Deutlich zulegen konnten die Auslieferungen auch beim 7er (+20% y/y) und
2er (+56% y/y). Regional betrachtet konnten die Auslieferungen vor allem in Westeuropa und Deutschland
deutlich zulegen. In China (+11% y/y) fiel der Jahresstart überzeugend aus. Lediglich die Absatzentwicklung in
den USA (-11% y/y) ist negativ zu erwähnen.
Umsatz
BMW
Q1 2015
Q1 2016
Veränderung
in Mio. EUR
in Mio. EUR
gg. Vj.
Automobile
18.893
18.814
-0,4%
Motorräder
567
582
2,6%
6.058
6.032
-0,4%
Finanzdienstleistungen
Konsolidierungen
-4.601
-4.575
-
Konzern
20.917
20.853
-0,3%
Quelle: BMW, NATIONAL-BANK AG
Das Konzern-EBIT ging erwartungsgemäß auf 2,46 (Vj.: 2,52; unsere Prognose: 2,42) Mrd. Euro zurück. Auf
Segmentebene konnte lediglich der Bereich Finanzdienstleistungen zulegen. Die Ergebnismarge im Bereich
Automobile (9,4% (Vj.: 9,5%)) ist solide ausgefallen. Das Nettoergebnis im Konzern (1,63 (Vj.: 1,51; unsere
Prognose: 1,56) Mrd. Euro) profitierte von einem deutlich verbesserten Finanzergebnis (-89 (Vj.: -252) Mio.
Euro; positive Effekte aus Derivaten überkompensierten den rückläufigen Beitrag des China-JV sowie Abschreibungen auf Anteile an SGL Carbon) sowie einer vorteilhafteren Steuerquote (30,7% (Vj.: 33,2%)).
4
DAILY
EBIT
BMW
Automobile
EBIT-Marge (%)
Motorräder
Veränderung
Q1 2015
Q1 2016
in Mio. EUR
in Mio. EUR
gg. Vj.
1.794
1.763
-1,7%
9,5
9,4
-0,1 PP
115
94
-18,3%
20,3
16,2
-4,1 PP
555
591
6,5%
EBIT-Marge (%)
9,2
9,8
+0,6 PP
Konsolidierungen
57
9
-
2.521
2.457
-2,5%
12,1
11,8
-0,3 PP
EBIT-Marge (%)
Finanzdienstleistungen
Konzern-EBIT
EBIT-Marge (%)
Quelle: BMW, NATIONAL-BANK AG
PP: Prozentpunkte
Perspektiven
Das Q1-Zahlenwerk ist umsatzseitig schwächer als von uns erwartet ausgefallen. Der Marktkonsens wurde
ebenfalls verfehlt. Ursächlich hierfür waren u.a. Währungseffekte. In Anbetracht eines nachteiligeren Produktmixes (überdurchschnittlich starker Anstieg bei der Kompaktklasse und kleineren X-Modellen) konnte die
Umsatzentwicklung dem insgesamt robusten Anstieg bei den Auslieferungen nicht folgen. Der durchschnittliche
Umsatz je Fahrzeug sank um knapp 6% y/y. Ein Belastungsfaktor für die Umsatzentwicklung war auch die
schwächere Absatzentwicklung in den USA. BMW zufolge war hier zudem ein stärkerer Preisdruck zu spüren.
Margenseitig ist die Q1-Entwicklung erfreulich ausgefallen. BMW profitierte dabei jedoch auch von einer währungsbedingt verbesserten Bruttomarge (Konzern: +0,7 PP y/y; Automobile: +0,6 PP y/y). Den Ausblick für 2016
hat der Konzern erwartungsgemäß bestätigt. BMW rechnet weiterhin mit leicht höheren Pkw-Auslieferungen
(2015: +6,1% y/y) sowie einem leichten Umsatzanstieg im Bereich Automobile. Beim EBT wird ein leichter
Anstieg in Aussicht gestellt (2015: +5,9% y/y).
Die BMW-Stammaktie hat mit einem Kursrückgang auf das Q1-Zahlenwerk reagiert (03.05.: -4%) und damit
ihren Abwärtstrend der letzten Monate fortgesetzt (-20% seit Jahresbeginn). In Anbetracht der insgesamt robusten Absatzentwicklung halten wir den Kursrückgang für nicht gerechtfertigt. Allerdings können wir auf Grund
des anhaltenden Preisdrucks in den USA, der BMW zufolge noch bis in den Sommer bestehen bleiben dürfte,
sowie der gegenwärtig nachteiligeren Produktpalette keine Impulse für einen nachhaltig deutlichen Kursanstieg
erkennen. Bei unveränderten Prognosen sowie einem unveränderten Kursziel von 85,00 Euro (Discounted-Cashflow-Modell) votieren wir weiterhin mit Halten.
5
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- BMW verfügt über starke Marken (BMW, Rolls-Royce)
- weltweit größter Anbieter von Premium- und Luxusautomobilen
- hohe Abhängigkeit von wenigen Modellen, kaum Modelle für
Massenmarkt
- technologische Kompetenz sowie hohe Kundenbindung
- hoher Fixkostenanteil
- Unternehmensstrategie „Erhaltung der Innovationsführerschaft“ bedarf hoher Investitionen in Forschung und Entwicklung
Chancen
Risiken
- Übertragung des Premium-Images auf neue Automobilsegmente
- konjunktur- und modellbedingt nachlassende Dynamik bei
den Auslieferungen in 2016 erwartet
- Übertragung innovativer Antriebstechnologien von BMW i auf
andere Modelle
- Premiumhersteller stärker von Emissionsauflagen betroffen –
nach Dieselskandal bei VW mit verschärften Regularien zu
rechnen
- Ausweitung der Modelle am oberen Ende der Produktpalette –
neue Derivate auf Basis des 7er möglich
- zunehmende Digitalisierung und Vernetzung der Autos erfordert kostenintensiven Strukturwandel – Aufkommen von
neuen Wettbewerbern aus der Technologieindustrie
- zunehmender Preisdruck auf dem US-Markt
Quelle: NATIONAL-BANK AG
6
DAILY
BMW
Gewinn- und Verlustrechnung
2013
2014
2015
2016e
2017e
Umsatz
76.059
80.401
92.175
92.901
96.399
Bruttoergebnis
15.268
17.005
18.132
18.952
19.665
EBITDA
11.810
13.441
14.279
14.114
14.832
Abschreibungen
-3.832
-4.323
-4.686
-4.645
-4.820
7.978
9.118
9.593
9.469
10.012
in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie)
EBIT
Finanzergebnis
EBT
Steuern
Ergebnis nach Steuern
Minderheitenanteile
Nettoergebnis
-85
-411
-369
-358
-366
7.893
8.707
9.224
9.111
9.646
-2.564
-2.890
-2.828
-3.007
-3.183
5.329
5.817
6.396
6.105
6.463
-26
-19
-20
-26
-26
5.303
5.798
6.376
6.079
6.437
Anzahl Aktien (Mio. St.)
602
602
602
602
602
Ergebnis je Aktie
8,08
8,83
9,70
9,29
9,84
Dividende je Aktie
2,60
2,90
3,20
3,20
3,20
in % vom Umsatz
Umsatz
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
Bruttoergebnis
20,1%
21,2%
19,7%
20,4%
20,4%
EBITDA
15,5%
16,7%
15,5%
15,2%
15,4%
5,0%
5,4%
5,1%
5,0%
5,0%
EBIT
10,5%
11,3%
10,4%
10,2%
10,4%
EBT
Abschreibungen
10,4%
10,8%
10,0%
9,8%
10,0%
Steuern
3,4%
3,6%
3,1%
3,2%
3,3%
Ergebnis nach Steuern
7,0%
7,2%
6,9%
6,6%
6,7%
Nettoergebnis
7,0%
7,2%
6,9%
6,5%
6,7%
Quelle: NATIONAL-BANK-Bank AG; BMW
7
DAILY
BMW
Bilanz- und Kapitalflussdaten
2013
2014
2015
2016e
2017e
138.377
86.193
6.179
9.595
2.449
7.664
35.600
70.304
7.485
102.777
154.803
97.959
6.499
11.089
2.153
7.688
37.437
80.649
7.709
117.366
172.174
110.343
7.372
11.071
2.751
6.122
42.764
91.683
7.773
129.410
173.227
112.108
7.372
11.148
2.787
5.715
46.771
89.391
7.897
126.456
175.883
113.940
7.372
11.568
2.892
6.430
51.136
87.156
8.194
124.747
4.127
-7.491
-3.364
2.703
-661
2.912
-6.116
-3.204
3.133
-71
960
-7.603
-6.643
5.004
-1.639
10.393
-6.410
3.983
-4.390
-407
11.699
-6.652
5.047
-4.332
715
2013
2014
2015
2016e
2017e
1,5
9,4
13,9
9,2
1,4
11,8
0,6
3,5%
1,6
9,6
14,2
9,9
1,5
19,7
0,7
3,3%
1,6
10,4
15,5
10,1
1,5
67,0
0,7
3,3%
1,5
9,6
14,4
8,4
1,1
4,9
0,5
4,1%
1,4
9,2
13,6
7,9
1,0
4,4
0,5
4,1%
14,9%
8,8%
3,8%
15,5%
8,8%
3,7%
14,9%
8,2%
3,7%
13,0%
8,0%
3,5%
12,6%
8,3%
3,7%
Eigenkapitalquote
Anlagendeckungsgrad
Anlagenintensität
Vorräte / Umsatz
Forderungen / Umsatz
Working Capital-Quote
Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR)
Nettofinanzverschuldung / EBITDA
25,7%
41,3%
62,3%
12,6%
3,2%
6,0%
62.640
5,3
24,2%
38,2%
63,3%
13,8%
2,7%
6,9%
72.961
5,4
24,8%
38,8%
64,1%
12,0%
3,0%
6,6%
85.561
6,0
27,0%
41,7%
64,7%
12,0%
3,0%
6,5%
83.675
5,9
29,1%
44,9%
64,8%
12,0%
3,0%
6,5%
80.726
5,4
Capex / Umsatz
Capex / Abschreibungen
Free Cashflow / Umsatz
8,8%
174,7%
-4,4%
7,6%
141,1%
-4,0%
6,4%
125,7%
-7,2%
6,9%
138,0%
4,3%
6,9%
138,0%
5,2%
-5,13
95,61
11,70
54,34
-4,89
111,36
11,73
57,14
-10,14
130,60
9,34
65,27
6,08
127,72
8,72
71,39
7,70
123,22
9,81
78,05
in Mio. EUR
Bilanzsumme
Anlagevermögen
Geschäfts- und Firmenwert
Vorräte
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen
Liquide Mittel
Eigenkapital
Verzinsliches Fremdkapital
Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen
Summe Fremdkapital
Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit
Cashflow aus Investitionstätigkeit
Free Cashflow
Cashflow aus Finanzierungstätigkeit
Summe der Cashflows
Quelle: NATIONAL-BANK-Bank AG; BMW
BMW
Wichtige Kennzahlen
EV / Umsatz
EV / EBITDA
EV / EBIT
KGV
KBV
KCV
KUV
Dividendenrendite
Eigenkapitalrendite (ROE)
ROCE
ROI
Free Cash Flow / Aktie (EUR)
Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR)
Cash / Aktie (EUR)
Buchwert / Aktie (EUR)
Quelle: NATIONAL-BANK-Bank AG; BMW
8
DAILY
BNP Paribas
Anlass:
Zahlen für das erste Quartal 2016
Kaufen (Kaufen)
Kurs am 03.05.16 um 17:37 h:
45,50 EUR
Kursziel:
57,00 EUR
Einschätzung:
Mit einem Nettoergebnis von 1,81 (Vj.: 1,65) Mrd. Euro im ersten
Quartal (Q1) 2016 wurden die Erwartungen (unsere Prognose:
56,71 Mrd. EUR
1,45 (Marktkonsens: 1,35) Mrd. Euro) deutlich übertroffen. Berei-
Banken
nigt um Sondereffekte stieg das Nettoergebnis um 4% y/y auf
Land:
Frankreich
1,61 Mrd. Euro. Bei im Rahmen unserer Prognose liegenden Ge-
WKN:
887771
Reuters:
BNPP.PA
Marktkap.:
Branche:
Kennzahlen
12/15 12/16e 12/17e
samterträgen von 10,84 (Vj.: 11,07; unsere Prognose: 10,74)
Mrd. Euro war ein u.E. überraschender Rückgang der Risikovorsorge (0,76 (Vj.: 1,04; unsere Prognose: 1,05) Mrd. Euro) ursächlich für die besser als von uns erwartete Entwicklung. Zudem
verbesserte sich die Aufwands-Ertragsquote auf 70,3% (Vj.:
Gewinn
5,14
6,04
6,52
70,6%; unsere Prognose: 71,2%). Positiv sehen wir die operative
Kurs/Gewinn
10,5
7,5
7,0
Entwicklung im Segment Domestic Markets (EBT: 0,71 (Vj.: 0,64)
Dividende
2,31
2,60
3,00
Div.-Rendite
4,3%
5,7%
6,6%
Kurs/Umsatz
1,6
1,3
1,3
stieg zum 31.03.2016 leicht auf 11,0% (31.12.2015: 10,9%) und
Kurs/Op Ergebnis
6,9
5,1
4,7
liegt damit u.E. auf einem guten Niveau. Für die BNP Paribas-
Cost/Income Ratio
0,7
0,7
0,6
Aktie sprechen u.E. neben der ausgewogenen Ergebnisdiversi-
Kurs/Buchwert
0,7
0,6
0,5
Mrd. Euro). Dabei wurde allerdings im französischen Privatkundengeschäft erneut ein Ergebnisrückgang (EBT: 0,36 (Vj.: 0,38)
Mrd. Euro) verzeichnet. Die harte Kernkapitalquote nach Basel III
fikation, die gute Kapitalausstattung sowie die attraktive Dividendenrendite (2016e: 5,7%). Bei angehobenen Prognosen (EpS
2016e: 6,04 (alt: 5,91) Euro; EpS 2017e: 6,52 (alt: 6,41) Euro)
64
53
42
und einem neuen Kursziel von 57,00 (alt: 56,00) Euro (Sum-ofthe-Parts-Modell) bestätigen wir unser Kaufen-Votum.
31
Mai 11
Aug 12
Nov 13
Feb 15
20
Mai 16
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
Absolut
11,1% -18,2% -19,8%
Relativ z. EuroStoxx 50
Erstempfehlung:
8,7%
6 Mon. 12 Mon.
-4,7%
02.05.2014
Historie der Umstufungen (12 Monate):
9
-1,7%
Markus Rießelmann (Analyst)
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- ausgewogene Ergebnisdiversifikation (Geschäftsbereiche,
Regionen)
- ansteigende Kosten in Zusammenhang mit Steuern und
Regulierung
- attraktive Dividendenrendite
- hohe Wettbewerbsintensität im französischen Retail Banking
- starke Marktposition im Retail Banking, vor allem in Frankreich
und Italien
- französisches und italienisches Privatkundengeschäft weist
unverändert Schwächen auf
- solide Kapitalquoten (harte Kernkapitalquote)
- niedriges Bewertungsniveau (auf KBV-Basis)
- hohe Anfälligkeit bei Wirtschaftsabschwung (relativ hoher
Anteil des Konsumentenkreditgeschäfts)
- mittelfristige Wachstumspläne stehen im Kontrast zur Konsolidierungspolitik vieler europäischer Wettbewerber
- umfangreiche Kreditausleihungen in Italien über die Tochtergesellschaft BNL
Chancen
Risiken
- positive Währungseffekte treiben Gesamterträge
- ausstehende Rechtsstreitigkeiten
- verbesserte Kreditqualität
- Verschärfung der regulatorischen Anforderungen (u.a.
Leverage Ratio)
- ansteigendes Zinsniveau (positive Effekte auf das Zinsergebnis)
- rückläufige Länderrisiken in Bezug auf GIIPS-Staaten (vor allem
Italien)
- Einengung der Renditespreads bei italienischen Staatsanleihen
- verbessertes Marktsentiment für Bankaktien (Fortschritte bei
Haushaltskonsolidierungen)
Quelle: NATIONAL-BANK AG
10
- Anstieg der regulatorischen Kosten
- erneute Spread-Ausweitungen bei GIIPS-Staatsanleihen (vor
allem bei italienischen Staatsanleihen)
DAILY
Deutsche Telekom 1)
Anlass:
Zahlen für das erste Quartal 2016
Kaufen (Kaufen)
Kurs am 03.05.16 um 17:35 h:
15,18 EUR
Kursziel:
19,00 EUR
Einschätzung:
Der Umsatz stieg im ersten Quartal (Q1) 2016 wie von uns erwartet um 4,7% y/y. Einmal mehr wurden die Erlöse getrieben vom
69,93 Mrd. EUR
starken US-Geschäft, während das Geschäft im Heimatmarkt und
Telekommunikation
Europa rückläufig blieb. Das bereinigte Konzern-EBITDA lag mit
Land:
Deutschland
einem Anstieg um 12,9% auf 5,16 (Vj.: 4,57; unsere Prognose:
WKN:
555750
Marktkap.:
Branche:
Reuters:
DTEGn.DE
Kennzahlen
12/15 12/16e 12/17e
5,37; Marktkonsens: 5,08) Mrd. Euro unter unserer Prognose
bzw. über dem Marktkonsens. Das bereinigte Nettoergebnis lag
dagegen mit einem Anstieg um 1,1% auf 1.047 (Vj.: 1.036;
unsere Prognose: 1.031; Marktkonsens: 938) Mio. Euro über unseren Erwartungen. Die Veräußerung des 50%-Anteils am Ge-
Gewinn
0,71
1,27
0,92
meinschaftsunternehmen EE erbrachte einen Ergebnisbeitrag von
Kurs/Gewinn
22,5
12,0
16,5
2,5 Mrd. Euro, wodurch sich das berichtete Nettoergebnis auf
Dividende
0,55
0,60
0,65
Div.-Rendite
3,4%
4,0%
4,3%
Kurs/Umsatz
1,1
1,0
1,0
blick für 2016 sowie die mittelfristigen Ziele bis 2018 wurden be-
10,4
6,8
8,1
stätigt. Wir haben unsere Prognose für das berichtete EpS 2016
Kurs/Cashflow
4,9
3,8
4,1
auf 1,27 (alt: 0,77) Euro angehoben. Bei einem unveränderten
Kurs/Buchwert
1,9
1,7
1,6
Kurs/Op Ergebnis
3.125 (Vj.: 787) Mio. Euro vervierfachte. Die Zahl der Mobilfunkvertragskunden in Deutschland, Europa und den USA konnte in
Q1 weiter zulegen, allerdings mit verringerter Dynamik. Der Aus-
Kursziel von 19,00 Euro bestätigen wir unser Kaufen-Votum.
Markus Friebel (Analyst)
19
16
13
10
Mai 11
Aug 12
Nov 13
Feb 15
7
Mai 16
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
-2,0%
-9,8% -10,6%
Relativ z. DAX30
-6,3%
Erstempfehlung:
0,2%
6,6%
06.03.2009
Historie der Umstufungen (12 Monate):
10.06.2015
Von Halten auf Kaufen
05.08.2010
11
Von Kaufen auf Halten
DAILY
Highlights
•
Die Q1-Zahlen werten wir insgesamt als erfreulich. Neben einem anhaltend starken US-Geschäft
konnte die Deutsche Telekom in Q1 vom Verkauf ihres Anteils an EE profitieren.
•
Für 2016 wird unverändert ein weiterer Umsatzanstieg, ein Anstieg des bereinigten EBITDA auf ca. 21,2
Mrd. Euro und ein Anstieg des freien Cashflows auf ca. 4,9 Mrd. Euro in Aussicht gestellt. Die mittelfristigen Ziele bis 2018 erfuhren ebenfalls keine Änderungen.
Geschäftsentwicklung
Der Umsatz stieg in Q1 2016 wie von uns erwartet um 4,7% auf 17,63 (Vj.: 16,84; unsere Prognose: 17,65;
Marktkonsens: 17,43) Mrd. Euro. Einmal mehr wurden die Erlöse getrieben vom starken US-Geschäft (+13,2%
y/y auf 7,82 Mrd. Euro), während das Geschäft im Heimatmarkt (-2,5% y/y auf 5,45 Mrd. Euro) und Europa
(-2,4% y/y auf 3,08 Mrd. Euro) rückläufig blieb.
Umsatz Q1 2015
Umsatz Q1 2016
Veränderung
in Mio. EUR
in Mio. EUR
gg. Vj.
Deutschland
5.589
5.452
-2,5%
USA
6.905
7.816
13,2%
Europa
3.157
3.080
-2,4%
Systemgeschäft
1.927
2.045
6,1%
565
513
-9,2%
Deutsche Telekom
Konzernzentrale & Shared Services
Konsolidierung
-1.301
-1.276
-
Konzern
16.842
17.630
4,7%
Quelle: Deutsche Telekom, NATIONAL-BANK AG
Das bereinigte Konzern-EBITDA lag in Q1 2016 mit einem Anstieg um 12,9% auf 5,16 (Vj.: 4,57; unsere Prognose: 5,37; Marktkonsens: 5,08) Mrd. Euro unter unserer Prognose bzw. über dem Marktkonsens. Auf Segmentebene bietet sich beim bereinigten EBITDA das gleiche Bild wie auch beim Umsatz: anhaltender starker
Anstieg in den USA; Deutschland und Europa weiter rückläufig. Das bereinigte Konzern-Nettoergebnis lag mit
einem Anstieg um 1,1% auf 1.047 (Vj.: 1.036; unsere Prognose: 1.031; Marktkonsens: 938) Mio. Euro leicht
über unseren Erwartungen. Der unterproportionale Anstieg resultiert dabei aus signifikant höheren Abschreibungen sowie einer überdurchschnittlich gestiegenen Steuerlast. Die Veräußerung des 50%-Anteils am Gemeinschaftsunternehmen EE erbrachte einen Ergebnisbeitrag von 2,5 Mrd. Euro, wodurch sich das berichtete
Nettoergebnis auf 3.125 (Vj.: 787; unsere Prognose: 831; Marktkonsens: 796) Mio. Euro vervierfachte. Der freie
Cashflow sank in Q1 infolge höherer Investitionen (+11,9% y/y) um 5,0% auf 822 (Vj.: 865) Mio. Euro.
12
DAILY
Deutsche Telekom
Deutschland
EBITDA-Marge*
USA
EBITDA-Marge*
Europa
EBITDA-Marge*
Systemgeschäft
EBITDA-Marge*
EBITDA* Q1 2015
EBITDA* Q1 2016
Veränderung
in Mio. EUR
in Mio. EUR
gg. Vj.
2.211
2.180
-1,4%
39,6%
40,0%
+0,4 PP
1.225
1.908
55,8%
17,7%
24,4%
+6,7 PP
1.016
986
-3,0%
32,2%
32,0%
-0,2 PP
145
206
42,1%
+2,6 PP
7,5%
10,1%
Konzernzentrale & Shared Services
-22
-117
-
Konsolidierung
-1
0
-
Konzern
EBITDA-Marge*
Quelle: Deutsche Telekom, NATIONAL-BANK AG
4.574
5.163
12,9%
27,2%
29,3%
+2,1 PP
* bereinigt um Sondereinflüsse; PP: Prozentpunkte
Perspektiven
Der Jahresauftakt der Deutschen Telekom, bei dem sich die Trends vor allem des Vorquartals fortsetzten, fiel
aus unserer Sicht überwiegend erfreulich aus. Insgesamt profitierte die Deutsche Telekom in Q1, wie auch in
den Quartalen zuvor, wesentlich vom anhaltend starken Wachstum im US-Geschäft und von signifikanten Währungseffekten. So konnte in den USA in Q1 2016 (Zeitraum jeweils vom 31.12.2015 bis 31.03.2016) die Zahl
der Mobilfunkvertragskunden weiter um 3,3% auf 32,74 Mio. zulegen, woraufhin T-Mobile US die Erwartung für
das Kundenwachstum 2016 auf 3,2-3,6 (bisher: 2,4-3,4) Mio. erhöht hat. Ebenso verzeichnete auch die Zahl
der Mobilfunkvertragskunden in Deutschland das fünfte Quartal in Folge ein Wachstum (+1,0% q/q auf 23,94
Mio.). Auch die wichtigsten Bereiche des Festnetzgeschäfts (Breitbandanschlüsse: +0,5% q/q, darunter Glasfaser: +12,4% q/q; Entertain: +2,0% q/q) konnten weitere Zuwächse verzeichnen. Darüber hinaus konnte die
Zahl der Mobilfunkvertragskunden in Europa ebenfalls ihr im Vorquartal begonnenes Wachstum fortsetzen
(+0,3% q/q auf 26,54 Mio.; Breitband: +1,3% q/q; Entertain: +0,4% q/q).
Für 2016 wird unverändert ein weiterer Umsatzanstieg, ein Anstieg des bereinigten EBITDA auf ca. 21,2 Mrd.
Euro und ein Anstieg des freien Cashflows auf ca. 4,9 Mrd. Euro in Aussicht gestellt. Die mittelfristigen Ziele bis
2018 erfuhren ebenfalls keine Änderungen (u.a. Umsatzwachstum 2014-2018: +1% bis +2% p.a.; bereinigtes
EBITDA: +2% bis +4% p.a.; freier Cashflow: ca. +10% p.a.).
Wir haben unsere Prognose für das berichtete EpS 2016 auf 1,27 (alt: 0,77) Euro angehoben. Unsere übrigen
Prognosen bleiben unverändert. Bei einem unveränderten Kursziel von 19,00 Euro (Discounted-Cashflow-Modell und Peer Group-Modell) bestätigen wir unser Kaufen-Votum. Impulse für die Aktie erwarten wir vom starken
Wachstum im US-Geschäft, von der Erholung im Deutschland- und Europageschäft, dem attraktiven Bewertungsniveau sowie der attraktiven Dividendenrendite bzw. den bis 2018 in Aussicht gestellten mindestens
stabilen Dividendenausschüttungen.
13
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- hoher Marktanteil und hohe Akzeptanz in Deutschland und
Europa
- hoher Wettbewerb und Preisdruck sowie zum Teil sinkende
Marktanteile
- erfolgreiche Kostenoptimierungsprogramme, vor allem im
Festnetz- und Geschäftskundensegment
- keine Mobilfunkaktivitäten in den Emerging Markets mit Ausnahme Osteuropas
- langfristige Dividendenkontinuität
- Personalstruktur (hoher Beamtenanteil)
Chancen
Risiken
- Wachstumspotenziale durch Glasfasernetze, Telekom Entertain, Bündelangebote („Magenta“-Tarife), Internet der Dinge
(neue Dienste, stark steigende Anzahl von vernetzten Geräten),
neuer Mobilfunkstandard 5G (ca. in 2020)
- ständige Bedrohung des Geschäftsmodells durch Technologiekonzerne wie Google oder Facebook
- steigende Tarifpreise
- Vorgaben der Regulierungsbehörden (z.B. Reduzierung der
Terminierungsentgelte sowie der Roamingentgelte)
- steigende Nachfrage der Kunden nach mehr Datenvolumen und
besserer Netzqualität
- Umstellung auf IP-Netze (Kosteneinsparungen)
- sich abschwächender Regulierungsdruck in Europa
- zukünftig stärker akquisitionsgetriebene und renditeorientiertere Geschäftspolitik des Vorstandsvorsitzenden Timotheus
Höttges
- Ausstieg aus Märkten ohne marktbeherrschende Stellung
Quelle: NATIONAL-BANK AG
14
Wettbewerbsverschärfung im Breitbandmarkt insbesondere
durch Kabelkonzerne
hohe Investitionen für den Netzwerkausbau hauptsächlich in
Deutschland
DAILY
Deutsche Telekom
Gewinn- und Verlustrechnung
2013
2014
2015
2016e
2017e
Umsatz
60.132
62.658
69.228
71.631
73.207
Rohertrag/Bruttoergebnis
23.877
24.119
27.253
28.366
29.136
EBITDA
17.424
17.569
19.908
21.579
22.694
-10.904
-10.574
-11.360
-12.052
-12.226
in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie)
Abschreibungen
EBIT
Finanzergebnis
EBT
Steuern
Ergebnis nach Steuern
Minderheitenanteile
Nettoergebnis
Anzahl Aktien (Mio. St.)
4.930
7.247
7.028
10.355
8.638
-2.802
-2.897
-2.250
-2.104
-2.562
2.128
4.350
4.778
8.251
6.076
-924
-1.106
-1.276
-2.037
-1.641
1.204
3.244
3.502
6.214
4.436
-274
-320
-248
-447
-250
930
2.924
3.254
5.767
4.186
4.370
4.476
4.553
4.553
4.553
Ergebnis je Aktie
0,21
0,65
0,71
1,27
0,92
Dividende je Aktie
0,50
0,50
0,55
0,60
0,65
in % vom Umsatz
Umsatz
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
Rohertrag/Bruttoergebnis
39,7%
38,5%
39,4%
39,6%
39,8%
EBITDA
29,0%
28,0%
28,8%
30,1%
31,0%
Abschreibungen
18,1%
16,9%
16,4%
16,8%
16,7%
EBIT
8,2%
11,6%
10,2%
14,5%
11,8%
EBT
3,5%
6,9%
6,9%
11,5%
8,3%
Steuern
1,5%
1,8%
1,8%
2,8%
2,2%
Ergebnis nach Steuern
2,0%
5,2%
5,1%
8,7%
6,1%
Nettoergebnis
1,5%
4,7%
4,7%
8,1%
5,7%
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Deutsche Telekom
15
DAILY
Deutsche Telekom
Bilanz- und Kapitalflussdaten
in Mio. EUR
Bilanzsumme
Anlagevermögen
Geschäfts- und Firmenwert
Vorräte
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen
Liquide Mittel
Eigenkapital
Verzinsliches Fremdkapital
Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen
Summe Fremdkapital
Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit
Cashflow aus Investitionstätigkeit
Free Cashflow
Cashflow aus Finanzierungstätigkeit
Summe der Cashflows
2013
2014
2015
2016e
2017e
118.148
96.185
45.967
1.062
7.712
7.970
32.063
51.599
7.259
86.085
129.360
99.562
51.565
1.503
10.454
7.523
34.066
55.227
9.681
95.294
143.920
111.736
57.025
1.847
9.238
6.897
38.150
62.380
11.090
105.770
148.312
113.509
57.025
1.862
9.885
8.854
41.860
62.380
11.103
106.452
150.591
115.192
57.025
1.903
10.103
9.191
43.564
62.380
11.347
107.028
13.017
-9.896
3.121
1.022
4.143
13.393
-10.761
2.632
-3.434
-802
14.997
-15.015
-18
-876
-894
18.286
-13.825
4.461
-2.504
1.957
16.978
-13.909
3.069
-2.732
337
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Deutsche Telekom
Deutsche Telekom
Wichtige Kennzahlen
2013
2014
2015
2016e
2017e
EV / Umsatz
EV / EBITDA
EV / EBIT
KGV
KBV
KCV
KUV
Dividendenrendite
1,4
4,9
17,4
45,4
1,3
3,2
0,7
5,2%
1,6
5,8
14,0
18,5
1,6
4,0
0,9
4,1%
1,9
6,5
18,3
22,5
1,9
4,9
1,1
3,4%
1,7
5,8
12,0
12,0
1,7
3,8
1,0
4,0%
1,7
5,5
14,4
16,5
1,6
4,1
1,0
4,3%
Eigenkapitalrendite (ROE)
ROCE
ROI
2,9%
5,0%
0,8%
8,6%
7,1%
2,3%
8,5%
6,3%
2,3%
13,8%
9,1%
3,9%
9,6%
7,5%
2,8%
Eigenkapitalquote
Anlagendeckungsgrad
Anlagenintensität
Vorräte / Umsatz
Forderungen / Umsatz
Working Capital-Quote
Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR)
Nettofinanzverschuldung / EBITDA
27,1%
33,3%
81,4%
1,8%
12,8%
2,5%
43.629
2,5
26,3%
34,2%
77,0%
2,4%
16,7%
3,6%
47.704
2,7
26,5%
34,1%
77,6%
2,7%
13,3%
0,0%
55.483
2,8
28,2%
36,9%
76,5%
2,6%
13,8%
0,9%
53.526
2,5
28,9%
37,8%
76,5%
2,6%
13,8%
0,9%
53.189
2,3
Capex / Umsatz
Capex / Abschreibungen
Free Cashflow / Umsatz
18,4%
101,5%
5,2%
18,9%
112,0%
4,2%
21,1%
128,6%
0,0%
19,3%
114,7%
6,2%
19,0%
113,8%
4,2%
0,71
9,98
1,82
7,34
0,59
10,66
1,68
7,61
0,00
12,19
1,51
8,38
0,98
11,76
1,94
9,19
0,67
11,68
2,02
9,57
Free Cash Flow / Aktie (EUR)
Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR)
Cash / Aktie (EUR)
Buchwert / Aktie (EUR)
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Deutsche Telekom
16
DAILY
ENGIE
Anlass:
Zahlen für das erste Quartal 2016
Halten (Halten)
Kurs am 03.05.16 um 17:37 h:
14,07 EUR
Kursziel:
15,40 EUR
Einschätzung:
Das Zahlenwerk für das erste Quartal (Q1) 2016 entsprach ergebnisseitig den Erwartungen (u.a. EBITDA: 3,50 (Vj.: 3,56; unsere
34,25 Mrd. EUR
Prognose: 3,50; Marktkonsens: 3,48) Mrd. Euro). Der Ausblick für
Versorger
2016 (bereinigtes Nettoergebnis: 2,4-2,7 (Gj. 2015: 2,6) Mrd. Eu-
Land:
Frankreich
ro), der keine eindeutige Tendenz (y/y) aufweist, wurde bestätigt.
WKN:
A0ER6Q
Marktkap.:
Branche:
Reuters:
GSZ.PA
Kennzahlen
12/15 12/16e 12/17e
Die Dividende für 2016 (1,00 Euro je Aktie) wurde ebenfalls
bestätigt. Für 2017 und 2018 will ENGIE jeweils 0,70 Euro je Aktie
ausschütten. Unsere Prognosen bleiben unverändert (u.a. EpS
2016e: 1,00 Euro; Dividende je Aktie 2016e: 1,00 Euro; EpS
2017e: 1,04 Euro; Dividende je Aktie 2017e: 0,70 Euro). Der im
Gewinn
-1,99
1,00
1,04
Februar angekündigte Konzernumbau zielt u.E. in die richtige
Kurs/Gewinn
neg.
14,0
13,6
Richtung (Reduzierung der Abhängigkeit von Rohstoffpreisen,
Dividende
1,00
1,00
0,70
Div.-Rendite
5,8%
7,1%
5,0%
Kurs/Umsatz
0,6
0,5
0,5
haben einen Boden gebildet. Unsicherheiten bestehen bezüglich
Kurs/Op Ergebnis
6,5
5,6
5,4
der belgischen AKWs. Unter Berücksichtigung dieser Aspekte
Kurs/Cashflow
4,0
4,4
4,2
lautet unser Votum für die ENGIE-Aktie weiterhin Halten (Kursziel:
Kurs/Buchwert
0,8
0,7
0,7
Minderung der CO2-Intensität), könnte aber mit weiteren Belastungen (Wertberichtigungen) einhergehen. Die Dividendenrendite
(2016e: 7,1%; 2017e: 5,0%) ist attraktiv. Die (Rohstoff-)Preise
15,40 (alt: 14,50) Euro (Discounted-Cashflow-Modell)).
Sven Diermeier (Senior Analyst)
30
24
18
Mai 11
Aug 12
Nov 13
Feb 15
12
Mai 16
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
Absolut
-0,6% -12,9% -22,0%
Relativ z. EuroStoxx 50
-3,0%
Erstempfehlung:
6 Mon. 12 Mon.
0,6%
26.03.2014
Historie der Umstufungen (12 Monate):
17
-3,9%
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- starke Präsenz auf dem LNG-Markt
- starker Einfluss des französischen Staates
- attraktive Dividendenrendite; Dividendensicherheit bis 2018
- hohe Abhängigkeit von Frankreich und Belgien (EBITDAAnteil 2015: 44%)
- solide Bilanzkennzahlen („A“-Ratings)
- hohe Firmenwerte
Chancen
Risiken
- Konzernumbau
- sehr hohe Wettbewerbsintensität im Strommarkt in Europa
- Desinvestitionen (Buchgewinne)
- regulatorische Veränderungen können erheblichen Einfluss
auf die Ertragslage des Konzerns haben
- Effizienzsteigerungsprogramm
- Gasabsatz ist stark witterungsabhängig
- Wechselkursentwicklung hat Einfluss auf die Geschäftsentwicklung
- Ratingherabstufung
- weitere Wertberichtigungen
- Störfälle bei belgischen Kernkraftwerken
Quelle: NATIONAL-BANK AG
18
DAILY
Fresenius
Anlass:
Zahlen für das erste Quartal 2016
Kaufen (Kaufen)
Kurs am 03.05.16 um 17:35 h:
64,47 EUR
Kursziel:
76,00 EUR
Einschätzung:
Die Zahlen für das erste Quartal 2016 lagen beim Umsatz (6,91
(Vj.: 6,48) Mrd. Euro) im Rahmen der Erwartungen. Ergebnisseitig
35,20 Mrd. EUR
(u.a. EBIT: 959 (Vj.: 873) Mio. Euro; Nettoergebnis: 362 (Vj.: 317)
Gesundheit
Mio. Euro) konnten diese übertroffen werden (unsere Prognose:
Land:
Deutschland
950 bzw. 356 Mio. Euro). Zu der erfreulichen Entwicklung trugen
WKN:
578560
Reuters:
FREG.DE
Marktkap.:
Branche:
Kennzahlen
12/15 12/16e 12/17e
alle Bereiche bei. Hervorzuheben ist aus unserer Sicht insbesondere die gute Entwicklung bei Fresenius Medical Care und bei
Fresenius Kabi. Der Ausblick für 2016 wurde erwartungsgemäß
bestätigt (Umsatz (währungsbereinigt): +6% bis +8%; bereinigtes
Nettoergebnis (währungsbereinigt): +8% bis +12%). Wir behalten
Gewinn
2,50
2,99
3,33
unsere Prognosen bei (EpS 2016e: 2,99 Euro; EpS 2017e: 3,33
Kurs/Gewinn
23,3
21,6
19,4
Euro) und ermitteln ein neues Kursziel von 76,00 (alt: 75,00) Euro
Dividende
0,55
0,63
0,70
Div.-Rendite
0,9%
1,0%
1,1%
Kurs/Umsatz
1,1
1,2
1,1
verlauf anziehende Dynamik der Geschäftsentwicklung dürften
Kurs/Op Ergebnis
8,2
8,3
7,6
unseres Erachtens für Impulse sorgen. Unser Kaufen-Votum hat
Kurs/Cashflow
30,3
37,3
28,9
Kurs/Buchwert
1,8
1,7
1,5
(DCF-Modell; zeitliche Anpassung). Die Aktie konnte zuletzt deutlich zulegen (3 Monate: +13,6%; relativ ggü. DAX: +9,3 Prozentpunkte). Die erfreuliche Ergebnisentwicklung und eine im Jahres-
Bestand.
Bernhard Weininger (Analyst)
74
60
46
32
Mai 11
Aug 12
Nov 13
Feb 15
18
Mai 16
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
13,6%
-1,5%
16,3%
9,3%
8,5%
33,5%
Relativ z. DAX30
Erstempfehlung:
25.03.2009
Historie der Umstufungen (12 Monate):
20.01.2016
Von Halten auf Kaufen
26.03.2014
19
Von Kaufen auf Halten
DAILY
Highlights
•
Der Umsatz (6,91 (Vj.: 6,48) Mrd. Euro) lag im ersten Quartal 2016 im Rahmen der Erwartungen. Ergebnisseitig (u.a. EBIT: 959 (Vj.: 873) Mio. Euro) konnten die Erwartungen hingegen übertroffen werden.
•
Den Ausblick für 2016 hat Fresenius bestätigt (Umsatz: +6,0% bis +8,0% y/y; bereinigtes Konzernergebnis: +8,0% bis +12,0% y/y; jeweils währungsbereinigt).
Geschäftsentwicklung
Der Umsatz stieg im ersten Quartal (Q1) 2016 um 6,6% auf 6,91 (Vj.: 6,48) Mrd. Euro und lag damit im Rahmen
der Erwartungen (unsere Prognose: 6,90 (Marktkonsens: 6,91) Mrd. Euro). Zu dem Anstieg konnten alle Bereiche beitragen, wobei aus unserer Sicht die erneut starke Entwicklung bei der Dialysetochter Fresenius Medical
Care (+8,5% auf 3,82 (Vj.: 3,52) Mrd. Euro) hervorzuheben ist. Der Bereich Fresenius Kabi legte um 5,5% auf
1,47 (Vj.: 1,39) Mrd. Euro zu und wurde von negativen Währungseffekten und Desinvestitionen gebremst. Auf
währungsbereinigter Basis (wb.) konnte hingegen ein Umsatzwachstum von 8,0% y/y (organisch: +10,0% y/y)
erzielt werden. Regional betrachtet wirkten sich in Lateinamerika erwartungsgemäß die Wechselkurseffekte besonders negativ aus (Umsatz: -20,0% y/y; wb.: +3,0% y/y; organisch: +6,0% y/y). Das Konzern-EBIT konnte
überproportional auf 959 (Vj.: 873) Mio. Euro zulegen und damit unsere Prognose (950 (Marktkonsens: 937)
Mio. Euro) übertreffen. Die EBIT-Marge verbesserte sich leicht auf 13,9% (Vj.: 13,5%). Ursächlich hierfür war
u.a. eine gestiegene Kosteneffizienz, die sich vor allem im Bereich Kabi (EBIT: +20,2% auf 309 (Vj.: 257) Mio.
Euro; EBIT-Marge: 21,0% (Vj.: 18,4%)) positiv auswirkte. Bei einem verbesserten Finanzergebnis (-152 (Vj.:
-165) Mio. Euro) belief sich das Konzern-Nettoergebnis auf 362 (Vj.: 317; unsere Prognose: 356; Marktkonsens:
349) Mio. Euro.
Umsatz
Fresenius SE & Co. KGaA
Veränderung
Q1 2015
Q1 2016
in Mio. EUR
in Mio. EUR
gg. Vj.
Fresenius Medical Care
3.516
3.816
8,5%
Fresenius Kabi
1.394
1.470
5,5%
Fresenius Helios
1.391
1.435
3,2%
Fresenius Vamed
208
218
4,8%
Sonstiges
-26
-25
-
6.483
6.914
6,6%
Konzern
Quelle: Fresenius SE & Co. KGaA, NATIONAL-BANK AG
In Q1 2016 ging der operative Cashflow auf 334 (Vj.: 531) Mio. Euro zurück. Ursächlich hierfür waren vor allem
die Anpassung der Rechnungsstellung und vorgezogene Lohnzahlungen in Nordamerika bei Fresenius Medical
Care. Auf das Gesamtjahr betrachtet soll sich hierdurch jedoch kein wesentlicher Einfluss ergeben. Der
Verschuldungsgrad (Nettofinanzverschuldung/EBITDA; Unternehmensdefinition) lag per 31.03.2016 bei 2,7
(31.12.2015: 2,7) und wird Ende 2016 bei 2,6 erwartet (Unternehmensziel: unter 3,0).
20
DAILY
Veränderung
EBIT
Fresenius SE & Co. KGaA
Fresenius Medical Care
EBIT-Marge
Fresenius Kabi
EBIT-Marge
Q1 2015
Q1 2016
in Mio. EUR
in Mio. EUR
gg. Vj.
448
490
9,4%
12,7%
12,8%
0,1 PP
257
309
20,2%
18,4%
21,0%
2,6 PP
Fresenius Helios
147
159
8,2%
EBIT-Marge
10,6%
11,1%
0,5 PP
Fresenius Vamed
7
7
0,0%
EBIT-Marge
3,4%
3,2%
-0,2 PP
Sonstiges
14
-6
-
Konzern
873
959
9,9%
13,5%
13,9%
0,4 PP
EBIT-Marge
Quelle: Fresenius SE & Co. KGaA, NATIONAL-BANK AG
Perspektiven
Die Zahlen für das Q1 2016 lagen umsatzseitig im Rahmen der Erwartungen, konnten diese ergebnisseitig aber
übertreffen. Profitieren konnte Fresenius dabei von einer erfreulichen Geschäftsentwicklung bei Fresenius
Medical Care. Zudem entwickelte sich Fresenius Kabi erneut stark und profitierte nach wie vor von Lieferschwierigkeiten der Konkurrenz. Die im Vergleich zum Vorjahr nachlassende Dynamik ist auf Grund der hohen
Basis nicht überraschend. Positiv werten wir auch, dass sich infolge der Effizienzsteigerungsprogramme das
Margenprofil (insbesondere bei Kabi) verbesserte.
Den Ausblick für 2016 hat Fresenius erwartungsgemäß bestätigt und geht nach wie vor von einem währungsbereinigten Umsatzanstieg um 6,0% bis 8,0% y/y aus. Das bereinigte Konzernergebnis soll auf währungsbereinigter Basis um 8,0% bis 12,0% y/y zulegen. Die im Februar erneuerten Mittelfristziele bis 2019 werten wir
als ambitioniert, sehen sie aber unter Berücksichtigung geplanter kleinerer und mittlerer Akquisitionen und der
historisch erfolgreichen Integration von Zukäufen als erreichbar an.
Die Aktie konnte zuletzt deutlich zulegen (3 Monate: +13,6%; seit unserer Hochstufung: +8,7%) und entwickelte sich damit besser als der Gesamtmarkt (relativ ggü. DAX: +9,3 Prozentpunkte). Infolge der ergebnisseitig
besser als erwarteten Entwicklung sehen wir uns in unserer positiven Einschätzung bestätigt. Insbesondere die
Umsatz- und Ergebnisentwicklung bei Fresenius Medical Care sollte unseres Erachtens im Jahresverlauf an
Dynamik gewinnen. Durch die Steigerung der Kosteneffizienz erwarten wir zusätzliche Impulse. Darüber hinaus
dürfte das weitgehend konjunkturunabhängige Geschäftsmodell die Aktie stützen. Bei einem neuen Kursziel
von 76,00 (alt: 75,00) Euro (Discounted-Cashflow-Modell; zeitliche Anpassung) bestätigen wir unser KaufenVotum.
21
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- innerhalb des Gesundheitssektors breit aufgestellter Konzern
- hoher Goodwill in der Bilanz
- das Unternehmen verfügt über ein wenig konjunkturreagibles
Geschäftsmodell
- Abhängigkeit von Wechselkurseinflüssen (insb. USD)
- führende Marktpositionen in den einzelnen Geschäftsbereichen
- Zunahme des Kostendrucks innerhalb des Gesundheitssektors
Chancen
Risiken
- Ausbau der Präsenz in wachstumsstarken Regionen (u.a.
Lateinamerika und Asien-Pazifik)
- erfolgreiche Integration der übernommenen Unternehmen
- Effizienzsteigerungsprogramme (bei Fresenius Medical Care
und Fresenius Kabi)
- erfolgreiche Integration der übernommenen Unternehmen;
Hebung von Kostensynergien
Quelle: NATIONAL-BANK AG
22
- Reglementierungen des Gesundheitsmarktes können Profitabilität beeinflussen
- Rückschläge bei der Forschung und Entwicklung
DAILY
Fresenius
Gewinn- und Verlustrechnung
in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie)
Umsatz
2013
2014
2015
2016e
2017e
20.331
23.231
27.626
29.505
31.511
Rohertrag/Bruttoergebnis
6.383
6.842
8.534
9.294
10.083
EBITDA
3.834
4.051
4.990
5.429
5.861
-843
-937
-1.115
-1.180
-1.260
2.991
3.114
3.875
4.249
4.601
-584
-602
-613
-596
-615
2.407
2.512
3.262
3.653
3.986
Abschreibungen
EBIT
Finanzergebnis
EBT
Steuern
Ergebnis nach Steuern
Minderheitenanteile
Nettoergebnis
-669
-700
-965
-1.074
-1.176
1.738
1.812
2.297
2.579
2.810
-727
-745
-939
-950
-995
1.011
1.067
1.358
1.629
1.815
Anzahl Aktien (Mio. St.)
536
540
544
546
546
Ergebnis je Aktie
1,89
1,97
2,50
2,99
3,33
Dividende je Aktie
0,42
0,44
0,55
0,63
0,70
in % vom Umsatz
Umsatz
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
Rohertrag/Bruttoergebnis
31,4%
29,5%
30,9%
31,5%
32,0%
EBITDA
18,9%
17,4%
18,1%
18,4%
18,6%
4,1%
4,0%
4,0%
4,0%
4,0%
EBIT
14,7%
13,4%
14,0%
14,4%
14,6%
EBT
Abschreibungen
11,8%
10,8%
11,8%
12,4%
12,6%
Steuern
3,3%
3,0%
3,5%
3,6%
3,7%
Ergebnis nach Steuern
8,5%
7,8%
8,3%
8,7%
8,9%
Nettoergebnis
5,0%
4,6%
4,9%
5,5%
5,8%
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Fresenius
23
DAILY
Fresenius
Bilanz- und Kapitalflussdaten
2013
2014
2015
2016e
2017e
Bilanzsumme
Anlagevermögen
Geschäfts- und Firmenwert
Vorräte
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen
Liquide Mittel
Eigenkapital
Verzinsliches Fremdkapital
Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen
Summe Fremdkapital
32.758
24.786
14.826
2.014
3.474
864
13.260
12.804
885
19.498
39.788
29.776
21.314
2.333
4.235
1.175
15.483
14.523
1.052
24.305
43.170
32.253
23.033
2.860
4.596
1.044
18.003
13.931
1.291
25.167
45.085
33.343
23.033
2.950
5.311
943
20.283
13.792
1.239
24.802
47.336
34.473
23.033
3.151
5.830
1.217
22.749
13.654
1.323
24.587
Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit
Cashflow aus Investitionstätigkeit
Free Cashflow
Cashflow aus Finanzierungstätigkeit
Summe der Cashflows
2.320
-3.603
-1.283
1.305
22
2.585
-3.351
-766
1.043
277
3.327
-1.494
1.833
-1.982
-149
2.607
-2.270
337
-438
-101
3.147
-2.391
756
-482
274
2013
2014
2015
2016e
2017e
1,4
7,5
9,7
16,8
1,3
19,6
0,8
1,3%
1,5
8,4
10,9
19,3
1,3
17,6
0,9
1,2%
1,6
8,9
11,5
23,3
1,8
30,3
1,1
0,9%
1,8
9,5
12,2
21,6
1,7
37,3
1,2
1,0%
1,6
8,8
11,3
19,4
1,5
28,9
1,1
1,1%
7,6%
10,2%
3,1%
6,9%
8,8%
2,7%
7,5%
10,1%
3,1%
8,0%
10,5%
3,6%
8,0%
10,9%
3,8%
Eigenkapitalquote
Anlagendeckungsgrad
Anlagenintensität
Vorräte / Umsatz
Forderungen / Umsatz
Working Capital-Quote
Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR)
Nettofinanzverschuldung / EBITDA
40,5%
53,5%
75,7%
9,9%
17,1%
22,6%
11.940
3,1
38,9%
52,0%
74,8%
10,0%
18,2%
23,7%
13.348
3,3
41,7%
55,8%
74,7%
10,4%
16,6%
22,3%
12.887
2,6
45,0%
60,8%
74,0%
10,0%
18,0%
23,8%
12.849
2,4
48,1%
66,0%
72,8%
10,0%
18,5%
24,3%
12.437
2,1
Capex / Umsatz
Capex / Abschreibungen
Free Cashflow / Umsatz
5,3%
127,0%
-6,3%
5,8%
143,5%
-3,3%
5,4%
133,5%
6,6%
6,0%
150,0%
1,1%
6,0%
150,0%
2,4%
-2,39
22,28
1,61
24,74
-1,42
24,70
2,17
28,65
3,37
23,69
1,92
33,10
0,62
23,55
1,73
37,18
1,39
22,80
2,23
41,70
in Mio. EUR
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Fresenius
Fresenius
Wichtige Kennzahlen
EV / Umsatz
EV / EBITDA
EV / EBIT
KGV
KBV
KCV
KUV
Dividendenrendite
Eigenkapitalrendite (ROE)
ROCE
ROI
Free Cash Flow / Aktie (EUR)
Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR)
Cash / Aktie (EUR)
Buchwert / Aktie (EUR)
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Fresenius
24
DAILY
HeidelbergCement
Anlass:
Zahlen für das erste Quartal 2016
Halten (Halten)
Kurs am 03.05.16 um 17:35 h:
77,40 EUR
Kursziel:
85,00 EUR
Einschätzung:
Während im ersten Quartal (Q1) 2016 der Umsatz (2,83 (Vj.:
2,84; unsere Prognose: 2,88; Marktkonsens: 2,85) Mrd. Euro)
14,54 Mrd. EUR
und das Nettoergebnis (-72 (Vj.: -123; unsere Prognose: -70;
Bau/Baustoffe
Marktkonsens: -73) Mio. Euro) im Rahmen der Erwartungen lagen,
Land:
Deutschland
konnte das operative EBITDA (-7% auf 321 (Vj.: 299; unsere Pro-
WKN:
604700
Reuters:
HEIG.DE
Marktkap.:
Branche:
Kennzahlen
12/15 12/16e 12/17e
gnose: 315; Marktkonsens: 307) Mio. Euro) die Prognosen übertreffen. Die Geschäftsentwicklung wurde von Währungseffekten
belastet. Stark entwickelten sich insbesondere die NordamerikaAktivitäten. Die Nettoverschuldung konnte im Quartalsverlauf
weiter reduziert werden. Der Ergebnisausblick für 2016 wurde
Gewinn
4,26
4,68
6,09
erhöht (moderater bis deutlicher (bisher: moderater) Anstieg von
Kurs/Gewinn
16,4
16,5
12,7
operativem EBITDA, operativem Ergebnis und bereinigtem Netto-
Dividende
1,30
1,50
1,90
Div.-Rendite
1,9%
1,9%
2,5%
Kurs/Umsatz
1,0
0,9
0,8
den am 06.05. veröffentlicht) berücksichtigt. Unsere Prognosen
Kurs/Op Ergebnis
7,0
7,0
5,7
haben wir leicht erhöht (u.a. EpS 2016e: 4,68 (alt: 4,62) Euro;
Kurs/Cashflow
9,0
7,6
6,5
EpS 2017e: 6,09 (alt: 6,01) Euro). Unser Votum lautet weiterhin
Kurs/Buchwert
0,8
0,9
0,9
ergebnis). Dabei ist zu berücksichtigten, dass die Unternehmenszielsetzung keine Währungs- und Konsolidierungseffekte und damit auch nicht Italcementi (Restrukturierungsfall, Q1-Zahlen wer-
Halten (Kursziel: 85,00 (alt: 82,00) Euro (Discounted-CashflowModell)).
82
62
42
Mai 11
Aug 12
Nov 13
Feb 15
22
Mai 16
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
18,5%
13,4%
10,2%
Relativ z. DAX30
14,3%
23,4%
27,3%
Erstempfehlung:
27.05.2010
Historie der Umstufungen (12 Monate):
04.04.2016
Von Kaufen auf Halten
01.04.2015
Von Halten auf Kaufen
20.03.2015
Von Kaufen auf Halten
25
Sven Diermeier (Senior Analyst)
DAILY
Highlights
•
Währungseffekte haben die Geschäftsentwicklung in Q1 2016 belastet (operatives EBITDA: -14 Mio.
Euro y/y).
•
Überdurchschnittlich entwickelte sich das Nordamerika-Geschäft.
•
Der Ergebnisausblick für das laufende Geschäftsjahr wurde angehoben. Die Zielsetzung berücksichtigt
keine Währungs- und Konsolidierungseffekte.
Geschäftsentwicklung
Bei überwiegenden Absatzsteigerungen (Zement: +4,5% y/y (auf vergleichbarer Basis (lfl.): +4,5% y/y); Zuschlagstoffe: +6,5% y/y (lfl.: +4,9% y/y); Transportbeton: +1,3% y/y (lfl.: +0,9% y/y); Asphalt: -11,9% y/y (lfl.:
-11,9% y/y)) stagnierte der Umsatz im ersten Quartal (Q1) 2016 bei 2,83 (Vj.: 2,84; unsere Prognose: 2,88;
Marktkonsens: 2,85) Mrd. Euro. Auf vergleichbarer Basis ergab sich ein leichter Anstieg von 0,9% y/y. HeidelbergCement profitierte erneut von einem starken Nordamerika-Geschäft (+14,6% y/y (lfl.: +14,8% y/y)).
HeidelbergCement
Nordamerika
Umsatz Q1 2015
Umsatz Q1 2016
Veränderung
Veränderung
in Mio. EUR
in Mio. EUR
berichtet
vergleichbare Basis (lfl.)
623
714
14,6%
14,8%
West-/Südeuropa
698
683
-2,1%
2,7%
Nord-/Osteuropa
382
420
9,7%
-2,1%
Asien/Pazifik
693
637
-8,1%
-4,7%
Afrika-Mittelmeerraum
252
240
-4,5%
3,0%
Service
282
230
-18,5%
-20,1%
Eliminierung
-95
-92
-
-
2.835
2.832
-0,1%
0,9%
Konzern
Quelle: HeidelbergCement, NATIONAL-BANK AG
Das operative Konzern-EBITDA wurde um 7% auf 321 (Vj.: 299; unsere Prognose: 315; Marktkonsens: 307) Mio.
Euro gesteigert. Entsprechend erhöhte sich die operative EBITDA-Marge auf 11,3% (Vj.: 10,6%; unsere Prognose: 11,1%; Marktkonsens: 10,8%). Auf vergleichbarer Basis ergab sich ein Anstieg von 13% y/y. Auch hier
profitierte der Konzern vor allem von einem starken Nordamerika-Geschäft (operatives EBITDA: +46 Mio. Euro
y/y; zum Vergleich auf Konzernebene: +22 Mio. Euro y/y). Das Nettoergebnis verbesserte sich auf -72 (Vj.: -123;
unsere Prognose: -70; Marktkonsens: -73) Mio. Euro.
Die Kennzahl Nettofinanzverschuldung zu operativem EBITDA lag Ende März 2016 bei 2,2 (31.12.2015: 2,0;
31.03.2015: 2,6; 31.12.2014: 3,0; 31.12.2013: 3,3) und damit im Rahmen der Unternehmenszielsetzung (1,52,5).
26
DAILY
HeidelbergCement
EBITDA* Q1 2015
EBITDA* Q1 2016
Veränderung
Veränderung
in Mio. EUR
in Mio. EUR
berichtet
vergleichbare Basis (lfl.)
Nordamerika
38
84
121,2%
125,9%
West-/Südeuropa
27
34
26,5%
63,1%
Nord-/Osteuropa
9
8
-16,0%
-80,1%
Asien/Pazifik
181
152
-15,9%
-13,2%
Afrika-Mittelmeerraum
73
64
-12,2%
-4,0%
Service
7
7
4,7%
2,6%
Eliminierung
-36
-29
-
Konzern
299
321
7,2%
13,0%
10,6%
11,3%
0,7 PP
-
EBITDA-Marge
Quelle: HeidelbergCement, NATIONAL-BANK AG
* operativ; PP = Prozentpunkte
Perspektiven
Im Rahmen des Q1-Berichts (am 04.05.) hat HeidelbergCement den Ausblick für das Geschäftsjahr 2016, der
keine Währungs- und Konsolidierungseffekte berücksichtigt, ergebnisseitig erhöht. Der Konzern rechnet nach
wie vor mit Absatzsteigerungen (Zement, Zuschlagstoffe, Transportbeton) und einem moderaten Anstieg des
Umsatzes. Das operative EBITDA, das operative Ergebnis sowie das bereinigte Nettoergebnis sollen nun moderat bis deutlich (bisher: moderat) steigen.
Am 28.07.2015 hat HeidelbergCement angekündigt, den börsennotierten Konkurrenten Italcementi (Umsatz
2015: 4,30 Mrd. Euro; EBITDA 2015: 636 Mio. Euro; Nettoergebnis 2015: -120 Mio. Euro (das fünfte Jahr in
Folge negativ)) übernehmen zu wollen. Für einen 45%igen Italcementi-Anteil wurde eine Vereinbarung mit Italmobiliare geschlossen (1,67 Mrd. Euro (entspricht 10,60 Euro je Aktie) in bar und in Aktien). Im Anschluss soll
den restlichen Italcementi-Aktionären ein Übernahmeangebot (voraussichtlich 10,60 Euro je Aktie in bar) unterbreitet werden. Die Transaktionen sollen im zweiten Halbjahr 2016 abgeschlossen werden. Durch eine erfolgreiche Italcementi-Übernahme wird HeidelbergCement die selbstgesteckten Mittelfristziele (Jahr 2019) eigenen
Angaben zufolge übertreffen (Umsatz: >20 (allein: >17) Mrd. Euro; operatives EBITDA: >5 (allein: >4) Mrd. Euro;
EpS: rund 11 (allein: rund 10) Euro). Die Ausschüttungsquote soll in 2019 nach wie vor bei 40% bis 45% liegen.
Wir haben unsere Prognosen leicht angehoben (u.a. EpS 2016e: 4,68 (alt: 4,62) Euro; EpS 2017e: 6,09 (alt:
6,01) Euro). Auf Basis unseres Discounted-Cashflow-Modells (zeitliche Anpassung; niedrigeres Beta) haben wir
ein neues Kursziel von 85,00 (alt: 82,00) Euro für die HeidelbergCement-Aktie ermittelt. Damit verfügt der Titel
über ein Aufwärtspotenzial von knapp 10%. Unser Votum lautet weiterhin Halten.
27
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- einer der führenden Baustoffkonzerne weltweit
- signifikante Firmenwerte in der Bilanz
- im Branchenvergleich bereits hoher Umsatzanteil in Schwellen- - kapitalintensives und stark (konjunktur-)zyklisches Geund Entwicklungsländern
schäftsmodell
- integriertes Geschäftsmodell
- noch kein Investmentgrade-Rating
- hohe Reserven an Zuschlagstoffen
- ehrgeizige Mittelfristziele
Chancen
Risiken
- erfolgreiche Restrukturierung und Sanierung von Italcementi
- Wechselkurse und Energiepreise haben erheblichen Einfluss
auf die Geschäftsentwicklung
- Effizienzsteigerungsprogramme
- Erreichen eines Investmentgrade-Ratings
- Nachholbedarf bei (Verkehrs-)Infrastrukturprojekten
(Industrieländer)
- regulatorische und (umwelt-)politische Entscheidungen
(CO2-Emissionen)
- in zahlreichen Ländern mit politischen Risiken aktiv
- Übernahmen (Verwässerung, weiterer Aufbau von Goodwill,
Integrationsrisiken, Restrukturierungskosten)
Quelle: NATIONAL-BANK AG
28
DAILY
HeidelbergCement
Gewinn- und Verlustrechnung
in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie)
Umsatz
2013
2014
2015
2016e
2017e
12.128
12.614
13.465
15.617
18.962
Rohertrag/Bruttoergebnis
7.044
7.322
8.020
9.339
11.339
EBITDA (operativ)
2.224
2.288
2.613
3.062
3.723
Abschreibungen
-704
-693
-767
-850
-1.100
1.559
1.560
1.863
2.072
2.541
-537
-629
-550
-550
-575
1.022
931
1.313
1.522
1.966
EBIT
Finanzergebnis
EBT
Steuern
Ergebnis nach Steuern
Minderheitenanteile
Nettoergebnis
-212
-65
-295
-381
-511
810
866
1.019
1.142
1.455
-197
-202
-183
-201
-222
736
486
800
915
1.208
Anzahl Aktien (Mio. St.)
188
188
188
195
198
Ergebnis je Aktie
3,93
2,59
4,26
4,68
6,09
Dividende je Aktie
0,60
0,75
1,30
1,50
1,90
in % vom Umsatz
Umsatz
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
Rohertrag/Bruttoergebnis
58,1%
58,0%
59,6%
59,8%
59,8%
EBITDA (operativ)
18,3%
18,1%
19,4%
19,6%
19,6%
Abschreibungen
5,8%
5,5%
5,7%
5,4%
5,8%
EBIT
12,9%
12,4%
13,8%
13,3%
13,4%
EBT
8,4%
7,4%
9,8%
9,7%
10,4%
Steuern
1,7%
0,5%
2,2%
2,4%
2,7%
Ergebnis nach Steuern
6,7%
6,9%
7,6%
7,3%
7,7%
Nettoergebnis
6,1%
3,9%
5,9%
5,9%
6,4%
Quelle: NATIONAL-BANK AG; HeidelbergCement
29
DAILY
HeidelbergCement
Bilanz- und Kapitalflussdaten
2013
2014
2015
2016e
2017e
Bilanzsumme
Anlagevermögen
Geschäfts- und Firmenwert
Vorräte
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen
Liquide Mittel
Eigenkapital
Verzinsliches Fremdkapital
Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen
Summe Fremdkapital
26.276
21.845
9.648
1.411
1.101
1.351
12.514
8.729
1.333
13.763
28.133
22.509
9.605
1.397
1.057
1.228
14.245
8.222
1.399
13.888
28.374
23.668
10.181
1.444
1.215
1.351
15.976
6.712
1.451
12.398
32.175
26.818
10.181
1.679
1.840
1.085
16.849
8.774
2.050
15.326
32.771
26.118
10.181
2.059
2.286
1.475
17.985
7.605
2.359
14.786
Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit
Cashflow aus Investitionstätigkeit
Free Cashflow
Cashflow aus Finanzierungstätigkeit
Summe der Cashflows
1.167
-1.037
130
83
213
1.480
-973
507
-718
-212
1.449
493
1.942
-1.827
115
1.917
-4.000
-2.083
1.818
-265
2.251
-400
1.851
-1.462
389
in Mio. EUR
Quelle: NATIONAL-BANK AG; HeidelbergCement
HeidelbergCement
Wichtige Kennzahlen
2013
2014
2015
2016e
2017e
EV / Umsatz
EV / EBITDA
EV / EBIT
KGV
KBV
KCV
KUV
Dividendenrendite
1,4
7,9
11,3
13,8
0,8
8,7
0,8
1,1%
1,4
7,9
11,6
22,7
0,8
7,5
0,9
1,3%
1,4
7,1
9,9
16,4
0,8
9,0
1,0
1,9%
1,3
6,5
9,6
16,5
0,9
7,6
0,9
1,9%
1,1
5,4
7,9
12,7
0,9
6,5
0,8
2,5%
Eigenkapitalrendite (ROE)
ROCE
ROI
5,9%
6,8%
2,8%
3,4%
6,6%
1,7%
5,0%
7,5%
2,8%
5,4%
7,3%
2,8%
6,7%
9,0%
3,7%
47,6%
57,3%
83,1%
11,6%
9,1%
9,7%
7.378
3,3
50,6%
63,3%
80,0%
11,1%
8,4%
8,4%
6.994
3,1
56,3%
67,5%
83,4%
10,7%
9,0%
9,0%
5.361
2,1
52,4%
62,8%
83,4%
10,7%
11,8%
9,4%
7.689
2,5
54,9%
68,9%
79,7%
10,9%
12,1%
10,5%
6.131
1,6
9,1%
155,9%
1,1%
6,3%
115,5%
4,0%
-0,2%
-4,0%
14,4%
25,6%
470,6%
-13,3%
2,1%
36,4%
9,8%
0,69
39,35
7,20
66,74
2,70
37,23
6,54
75,82
10,33
28,53
7,19
85,02
-10,66
39,34
5,55
86,22
9,33
30,90
7,43
90,64
Eigenkapitalquote
Anlagendeckungsgrad
Anlagenintensität
Vorräte / Umsatz
Forderungen / Umsatz
Working Capital-Quote
Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR)
Nettofinanzverschuldung / EBITDA
Capex / Umsatz
Capex / Abschreibungen
Free Cashflow / Umsatz
Free Cash Flow / Aktie (EUR)
Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR)
Cash / Aktie (EUR)
Buchwert / Aktie (EUR)
Quelle: NATIONAL-BANK AG; HeidelbergCement
30
DAILY
Pfeiffer Vacuum Technology
Anlass:
Zahlen für das erste Quartal 2016
Halten (Halten)
Kurs am 03.05.16 um 17:35 h:
88,35 EUR
100,00 EUR
Kursziel:
Einschätzung:
Die Zahlen für das erste Quartal (Q1) 2016 fielen u.E. etwas
schwächer als erwartet aus. Im Vergleich zum Marktkonsens la-
0,87 Mrd. EUR
gen sie jedoch im Rahmen der Erwartungen. Nach wie vor belas-
Industrie
tet die anhaltend schwache Entwicklung im Halbleitersegment
Land:
Deutschland
die Erlöse auf Konzernebene, die – vor allem dank deutlicher Zu-
WKN:
691660
Marktkap.:
Branche:
Reuters:
PV.DE
Kennzahlen
12/15 12/16e 12/17e
wächse in den Bereichen Industrie und Beschichtung – aber noch
moderat um 2,5% y/y zulegen konnten. Nettowährungsverluste
führten zu einem deutlichen EBIT-Rückgang um 21,5% y/y. Für
2016 sieht sich Pfeiffer bislang im Rahmen seiner Planungen, die
eine Verbesserung der Nachfragedynamik in der zweiten Jahres-
Gewinn
4,25
4,88
5,39
hälfte vorsehen. Das Unternehmen geht daher weiter davon aus,
Kurs/Gewinn
20,8
18,1
16,4
2016 ein deutliches Umsatz- und Ergebniswachstum zu errei-
Dividende
3,20
3,60
4,10
Div.-Rendite
3,6%
4,1%
4,6%
Kurs/Umsatz
1,9
1,8
1,8
Euro). Bei einem moderat auf 100,00 (alt: 103,00) Euro (Discoun-
Kurs/Op Ergebnis
14,3
12,6
11,4
ted-Cashflow-Modell) reduzierten Kursziel bestätigen wir unser
Kurs/Cashflow
14,6
13,1
12,2
Halten-Votum. Den Kurseinbruch im Rahmen der Q1-Zahlen
Kurs/Buchwert
2,9
2,7
2,6
chen. Ein konkreterer Ausblick soll zur Hauptversammlung am
24.05. abgegeben werden. Wir haben unsere Prognosen leicht
gesenkt (EpS 2016e: 4,88 (alt: 4,94) Euro; 2017e: 5,39 (alt: 5,44)
(-7,2%; 03.05.) führen wir auf Gewinnmitnahmen zurück.
Markus Friebel (Analyst)
Mai 11
Aug 12
Nov 13
Feb 15
125
110
95
80
65
50
Mai 16
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
7,3% -13,4%
5,1%
Relativ z. TecDAX
8,1%
7,9%
Erstempfehlung:
-3,2%
21.03.2014
Historie der Umstufungen (12 Monate):
19.02.2016
Von Verkaufen auf Halten
23.02.2015
Von Halten auf Verkaufen
06.08.2014
Von Verkaufen auf Halten
31
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- breite Diversifizierung der Absatzmärkte sowohl regional als
auch hinsichtlich der Anwender
- Übernahme von adixen hat Konjunktursensibilität deutlich
erhöht
- solide Bilanzstruktur mit einer hohen Eigenkapitalquote
- auf Grund der hohen Zyklizität nur sehr schwer zu prognostizierende Geschäftsentwicklung
- für einen Zykliker sehr hohe Dividendenrendite
- sinkendes Margenniveau auf Grund von Akquisitionen
- Abhängigkeit vom Großkunden Samsung
- Verfehlen der eigenen Zielsetzung
Chancen
Risiken
- Steigerung des Marktanteils
- Währungsrisiken
- Restrukturierungsmaßnahmen sollen zur Verbesserung des
Margenniveaus führen
- Integrationsrisiken u.a. im Zuge der Übernahme von Trinos
Vakuum Systeme und des von Alcatel-Lucent übernommenen
Bereichs adixen
- sinkende Nachfrage infolge einer Konjunkturabkühlung
Quelle: NATIONAL-BANK AG
32
DAILY
Pfizer
Anlass:
Zahlen für das erste Quartal 2016
Halten (Halten)
Kurs am 03.05.16 um 22:00 h:
33,70 USD
Kursziel:
37,00 USD
Einschätzung:
Der Umsatz stieg im ersten Quartal (Q1) 2016 um 19,7% auf
13,01 (Vj.: 10,86) Mrd. USD und damit stärker als erwartet (un-
208,41 Mrd. USD
sere Prognose: 12,01 (Marktkonsens: 12,07) Mrd. USD). Das EBT
Gesundheit
legte auf 3,56 (Vj.: 3,08; unsere Prognose: 3,31) Mrd. USD zu. Auf
Land:
USA
Nettoebene profitierte das Ergebnis von einer deutlich geringeren
WKN:
852009
Marktkap.:
Branche:
Reuters:
PFE.N
Kennzahlen
12/15 12/16e 12/17e
Steuerquote (15,0% (Vj.: 22,9%)) und konnte auf 3,02 (Vj.: 2,38;
unsere Prognose: 2,84) Mrd. USD gesteigert werden. Zu der
erfreulichen Entwicklung trugen sowohl die Innovativen Produkte
als auch die Etablierten Produkte infolge der Hospira-Übernahme
bei. Den Ausblick für 2016 hat Pfizer auf Grund verbesserter Ge-
Gewinn
1,13
1,76
1,95
schäftsaussichten und positiver Wechselkursveränderungen an-
Kurs/Gewinn
29,9
19,1
17,3
gehoben und erwartet den Umsatz nun zwischen 51,0 und 53,0
Dividende
1,12
1,20
1,25
Div.-Rendite
3,3%
3,6%
3,7%
Kurs/Umsatz
4,3
4,0
3,9
Integration bis 2018 nun bei 1,0 (ursprünglich: 0,8) Mrd. USD
Kurs/Op Ergebnis
21,5
14,1
13,3
erwartet. Wir haben unsere Prognosen angehoben (u.a. EpS
Kurs/Cashflow
57,2
36,5
28,4
2016e: 1,76 (alt: 1,61) USD; EpS 2017e: 1,95 (alt: 1,81) USD).
Kurs/Buchwert
3,2
3,2
3,0
(zuvor: 49,0 bis 51,0) Mrd. USD. Das verwässerte EpS soll sich
auf 1,72 bis 1,85 (zuvor: 1,54 bis 1,67) USD belaufen. Darüber
hinaus werden die Kosteneinsparungen durch die Hospira-
Die Aktie konnte zuletzt deutlich zulegen (1 Monat: +9,7%; relativ
ggü. Dow Jones: +9,6 Prozentpunkte). Bei einem neuen Kursziel
von 37,00 (alt: 35,00) USD (Peer Group-Modell) sehen wir nach
38
32
26
wie vor ein moderates Aufwärtspotential und bestätigen unser
Halten-Votum.
20
Mai 11
Aug 12
Nov 13
Feb 15
14
Mai 16
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
16,2%
-1,3%
-1,8%
8,1%
-0,6%
0,0%
Relativ z. DJ Ind. Avg.
Erstempfehlung:
06.05.2014
Historie der Umstufungen (12 Monate):
28.01.2015
Von Kaufen auf Halten
33
Bernhard Weininger (Analyst)
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- führende Position in der Pharmaindustrie
- durchwachsene eigene F&E-Kompetenz (wie im Fall des ursprünglichen Lipitor-Nachfolgers Torcetrapib)
- hohe Profitabilität (bereinigte EBT-Marge)
- gute Positionierung im Bereich der biopharmazeutischen
Produkte
- hohe Anzahl an auslaufenden Patenten (bspw. Celebrex) und
nicht ausreichende Neuzulassungen können zu Zulassungslücken führen
- zu geringes Engagement im Bereich Onkologie (Krebsforschung)
Chancen
Risiken
- Pipeline-Erweiterung und Kostensynergien durch Akquisitionen
- Medikamente, die ihren Patentschutz verlieren (wie Lipitor),
sind leicht nachzuahmen, weshalb mit höheren Umsatzeinbußen und Marktanteilsverlusten zu rechnen ist
- zunehmende Anzahl an Blockbustern minimiert Abhängigkeit
von der Umsatzentwicklung eines einzelnen Medikaments
- eingeleitete Strategiewende (Konzentration auf das Kerngeschäft)
Quelle: NATIONAL-BANK AG
34
- Pharmamarkt ist durch die Legislative stark reglementiert
- Integrations- und Restrukturierungsrisiken infolge von
Zukäufen
DAILY
ProSiebenSat.1 Media
Anlass:
Zahlen für das erste Quartal 2016
Kaufen (Kaufen)
Kurs am 03.05.16 um 17:35 h:
43,91 EUR
Kursziel:
54,00 EUR
Einschätzung:
Die Zahlen für das erste Quartal (Q1) 2016 sind als überzeugend
anzusehen und übertrafen u.a. beim Umsatz (+22% y/y auf 802
9,61 Mrd. EUR
(Vj.: 655) Mio. Euro) und beim bereinigten EBITDA (+11% y/y auf
Medien
170 (Vj.: 153) Mio. Euro) unsere Erwartungen (776 Mio. Euro bzw.
Land:
Deutschland
165 Mio. Euro) moderat. Die bereinigte EBITDA-Marge verringerte
WKN:
PSM777
Marktkap.:
Branche:
Reuters:
PSMGn.DE
Kennzahlen
12/15 12/16e 12/17e
sich auf Grund des starken Umsatzwachstums des Segments
Digital & Adjacent erwartungsgemäß auf 21,2% (Vj.: 23,3%). Der
Ausblick für 2016 (Umsatzanstieg von mehr als 10%; Anstieg des
bereinigten EBITDA und des bereinigten Nettoergebnisses jeweils
im mittleren bis hohen einstelligen Prozentbereich) sowie die
Gewinn
1,81
2,35
2,59
langfristige Zielsetzung (bis 2018: u.a. Umsatzzuwachs gegen-
Kurs/Gewinn
24,8
18,7
16,9
über 2012 von 1,85 Mrd. Euro auf 4,2 Mrd. Euro) wurden bestä-
Dividende
1,80
2,00
2,20
Div.-Rendite
4,0%
4,6%
5,0%
Kurs/Umsatz
3,0
2,7
2,4
markts sowie dem positiven mittelfristigen Ausblick erhalten. Bei
13,3
11,4
10,4
einem unveränderten Kursziel von 54,00 Euro bestätigen wir
Kurs/Cashflow
6,4
6,6
6,2
Kurs/Buchwert
10,3
8,9
7,9
Kurs/Op Ergebnis
tigt. Aktuell sehen wir die Aktie weiterhin als attraktiv bewertet
an. Impulse sollte sie von der attraktiven Ausschüttungspolitik,
der erwarteten sehr robusten Entwicklung des deutschen Werbe-
unser Kaufen-Votum.
Lars Lusebrink (Senior Analyst)
56
44
32
20
Mai 11
Aug 12
Nov 13
Feb 15
8
Mai 16
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
-3,3%
-9,8%
-6,5%
Relativ z. DAX30
-7,6%
0,2%
10,7%
Erstempfehlung:
16.04.2014
Historie der Umstufungen (12 Monate):
35
DAILY
Highlights
•
Die Zahlen sind insgesamt als überzeugend zu werten und übertrafen u.a. beim Umsatz (+22% y/y auf
802 Mio. Euro) und beim bereinigten EBITDA (+11% y/y auf 170 Mio. Euro) unsere Erwartungen
moderat.
•
Der Ergebnisausblick für das Geschäftsjahr 2016 und der mittelfristige Ausblick für 2018 wurden
bestätigt.
Geschäftsentwicklung
Der Medienkonzern hat in Q1 2016 den Umsatz deutlich um 22% auf 802 (Vj.: 655; unsere Prognose: 776;
Marktkonsens: 782) Mio. Euro gesteigert. Das größte Segment Broadcasting German-speaking steigerte den
Umsatz moderat um 5% auf 514 (Vj.: 488) Mio. Euro und profitierte dabei von höheren Werbeeinnahmen
(+7,4% y/y). Das Segment Digital & Adjacent verzeichnete ein kräftiges Umsatzwachstum von 76% auf 246 (Vj.:
140) Mio. Euro. Ursächlich dafür war das starke Wachstum des Ventures- & Commerce-Portfolios mit etraveli
und Verivox als Wachstumstreiber. Zudem wirkte sich die Erstkonsolidierung des Multi-Channel-Networks
Studio71 (früher: CDS) positiv aus. Das bereinigte EBITDA verbesserte sich um 11% auf 170 (Vj.: 153; unsere
Prognose: 165; Marktkonsens: 168) Mio. Euro. Die bereinigte EBITDA-Marge verringerte sich entsprechend um
210 Basispunkte (bp) auf 21,2% (Vj.: 23,3%), bedingt durch den starken Umsatzzuwachs des margenschwächeren Segments Digital & Adjacent (bereinigte EBITDA-Marge: (14,2% (Vj.: 19,3%)). Das Segment Broadcasting German-speaking verzeichnete einen leichten Rückgang der EBITDA-Marge (-30 bp y/y auf 25,5%). Das
EBIT (Konzern) stieg unterproportional um 4% auf 122 (Vj.: 117; unsere Prognose: 120) Mio. Euro, bedingt
durch einen deutlichen Anstieg der Vertriebs- und Verwaltungskosten (+55% y/y bzw. +52% y/y). Das bereinigte Nettoergebnis verbesserte sich auf 76 (Vj.: 70; unsere Prognose: 73) Mio. Euro.
Umsatz
ProSiebenSat1. Media
Q1 2016
in Mio. EUR
in Mio. EUR
Broadcasting German-speaking
488
514
5,3%
Digital & Adjacent
140
246
75,7%
gg. Vj.
Content Production & Global Sales
56
76
35,7%
Sonstige/Eliminierungen
-28
-35
-
Konzern
656
801
Quelle: ProSiebenSat1. Media, NATIONAL-BANK AG
36
Veränderungen
Q1 2015
22,1%
Rundungsdifferenzen zum Text
DAILY
EBITDA*
ProSiebenSat1. Media
Broadcasting German-speaking
EBITDA-Marge
Digital & Adjacent
EBITDA-Marge
Content Production & Global Sales
EBITDA-Marge
Sonstige/Eliminierungen
Konzern
EBITDA-Marge
Quelle: ProSiebenSat1. Media, NATIONAL-BANK AG
Veränderungen
Q1 2015
Q1 2016
in Mio. EUR
in Mio. EUR
126
131
4,0%
25,8%
25,5%
-0,3 PP
gg. Vj.
27
35
29,6%
19,3%
14,2%
-5,1 PP
1
5
>100%
1,8%
6,6%
4,8 PP
-1
-1
-
153
170
11,1%
23,3%
21,2%
-2,1 PP
PP: Prozentpunkte; *bereinigt
Perspektiven
Die Zahlen für das Q1 2016 sind sowohl umsatz- als auch ergebnisseitig als überzeugend anzusehen und lagen
moderat über unseren Erwartungen. Wachstumsimpulse kamen erneut vor allem vom Segment Digital &
Adjacent, während die Umsatzentwicklung des Segments Broadcasting German-speaking, getragen von einem
positiven Marktumfeld (deutscher Werbemarkt), als sehr solide anzusehen ist. Der erneute Rückgang der bereinigten EBITDA-Marge (Konzern) stellt angesichts des starken Wachstums des Segments Digital & Adjacent keine
Überraschung dar.
ProSiebenSat.1 Media hat im Zuge der Veröffentlichung der Q1-Zahlen (03.05.) den Ausblick für 2016 bestätigt
(Umsatzanstieg von mehr als 10% y/y; Anstieg des bereinigten EBITDA und des bereinigten Nettoergebnisses
jeweils im mittleren bis hohen einstelligen Prozentbereich). Die langfristige Zielsetzung (bis 2018: Umsatzzuwachs gegenüber 2012 von 1,85 Mrd. Euro auf 4,2 Mrd. Euro; Anstieg des bereinigten EBITDA um 350 Mio. Euro
auf mindestens 1,09 Mrd. Euro) wurde bestätigt. Nach Ende des Q1 2016 hat der Medienkonzern sowohl beim
Umsatz als auch beim bereinigten EBITDA nach Unternehmensangaben bereits jeweils 57% der Zielsetzung
erreicht. Die Bilanzstruktur hat sich zum 31.03.2016 gegenüber dem Jahresende 2015 u.a. mit einer Eigenkapitalquote von 16,9% (31.12.2015: 17,7%) sowie einem Verschuldungsgrad (Nettofinanzverschuldung/bereinigtes EBITDA von 2,1 (31.12.2015: 2,1; Zielkorridor: 1,5 bis 2,5) kaum verändert.
Die ProSiebenSat.1-Aktie gab in den letzten Wochen leicht nach (1 Monate: -3%) und entwickelte sich damit
moderat schwächer als der DAX (relativ: -3 Prozentpunkte). Auf dem aktuellen Kursniveau sehen wir die Aktie
mit einem KGV 2017e von 16,9 (Median 2011-2015: 20,2) weiterhin als attraktiv bewertet an. Impulse sollte
die Aktie von der attraktiven Ausschüttungspolitik, der erwarteten sehr robusten Entwicklung des deutschen
Werbemarkts sowie dem positiven mittelfristigen Ausblick erhalten. Bei unveränderten Prognosen und einem
unveränderten Kursziel von 54,00 Euro (Discounted-Cashflow-Modell) bestätigen wir unser Kaufen-Votum für
die ProSiebenSat.1-Aktie.
37
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- gute Marktposition auf dem deutschen Werbemarkt
- relativ hohe Abhängigkeit von TV-Werbeeinnahmen
- starke Sendermarken (u.a. ProSieben, Sat.1)
- geringe regionale Diversifikation (ca. 84% der Erlöse entfallen auf Deutschland)
- Synergien innerhalb der Gruppe
- Innovationskraft
- attraktive Ausschüttungspolitik
Chancen
Risiken
- Ausbau des Programmvertriebs
- starker Wettbewerbsdruck
- weitere Verbesserung der Kostenstruktur
- hohe Programminvestitionen erforderlich
- deutliche Reduzierung der Verschuldung
- sinkende Werbeeinnahmen
- weitere Steigerung der werbeunabhängigen Erlöse
- Streaming-Dienste (Netflix, Amazon Prime)
- deutlich steigender Goodwill (Wertberichtigungen)
Quelle: NATIONAL-BANK AG
38
DAILY
ProSiebenSat.1 Media
Gewinn- und Verlustrechnung
2013
2014
2015
2016e
2017e
Umsatz
2.605
2.876
3.261
3.600
3.935
Rohertrag/Bruttoergebnis
1.174
1.315
1.497
1.638
1.771
EBITDA
758
818
926
994
1.068
Abschreibungen
-89
-124
-151
-148
-143
bereinigtes EBIT (EBITA)
701
724
730
846
925
EBT
527
560
603
744
826
bereinigtes EBT
559
589
603
744
826
-162
-179
-208
-231
-256
365
382
396
513
570
5
8
5
7
10
312
347
391
506
560
in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie)
Steuern
Ergebnis nach Steuern
Minderheitenanteile
Nettoergebnis
Anzahl Aktien (Mio. St.)
213
214
216
216
216
Ergebnis je Aktie
1,46
1,62
1,81
2,35
2,59
Dividende je Aktie
1,47
1,60
1,80
2,00
2,20
in % vom Umsatz
Umsatz
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
Rohertrag/Bruttoergebnis
45,0%
45,7%
45,9%
45,5%
45,0%
EBITDA
29,1%
28,5%
28,4%
27,6%
27,1%
3,4%
4,3%
4,6%
4,1%
3,6%
bereinigtes EBIT (EBITA)
26,9%
25,2%
22,4%
23,5%
23,5%
bereinigtes EBT
21,5%
20,5%
18,5%
20,7%
21,0%
6,2%
6,2%
6,4%
6,4%
6,5%
Ergebnis nach Steuern
14,0%
13,3%
12,1%
14,3%
14,5%
Nettoergebnis
12,0%
12,0%
12,0%
14,1%
14,2%
Abschreibungen
Steuern
Quelle: NATIONAL-BANK AG; ProSiebenSat.1 Media
39
DAILY
ProSiebenSat.1 Media
Bilanz- und Kapitalflussdaten
2013
2014
2015
2016e
2017e
3.557
2.535
1.165
1
328
396
584
2.153
353
2.973
3.901
2.898
1.048
1
318
471
754
2.236
375
3.147
5.317
3.933
1.656
8
383
734
943
3.181
450
4.374
5.517
4.123
1.656
11
385
700
1.068
3.186
497
4.449
5.763
4.411
1.656
12
420
580
1.206
3.143
543
4.558
1.407
164
1.570
-1.956
-388
1.444
-1.174
271
-208
62
1.519
-1.505
14
242
256
1.430
-1.080
350
-384
-35
1.535
-1.180
355
-475
-120
2013
2014
2015
2016e
2017e
3,2
10,9
12,3
20,7
11,1
4,6
2,5
4,8%
3,0
10,7
12,6
20,2
9,3
4,8
2,4
4,9%
3,7
13,1
16,6
24,8
10,3
6,4
3,0
4,0%
3,2
11,6
13,7
18,7
8,9
6,6
2,7
4,6%
2,9
10,8
12,5
16,9
7,9
6,2
2,4
5,0%
Eigenkapitalrendite (ROE)
ROCE
ROI
53,4%
26,6%
8,8%
46,0%
24,4%
8,9%
41,4%
18,8%
7,3%
47,4%
21,0%
9,2%
46,4%
21,5%
9,7%
Eigenkapitalquote
Anlagendeckungsgrad
Anlagenintensität
Vorräte / Umsatz
Forderungen / Umsatz
Working Capital-Quote
Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR)
Nettofinanzverschuldung / EBITDA
16,4%
23,0%
71,3%
0,0%
12,6%
-0,9%
1.758
2,3
19,3%
26,0%
74,3%
0,0%
11,1%
-1,9%
1.765
2,2
17,7%
24,0%
74,0%
0,3%
11,8%
-1,8%
2.447
2,6
19,4%
25,9%
74,7%
0,3%
10,7%
-2,8%
2.486
2,5
20,9%
27,3%
76,5%
0,3%
10,7%
-2,8%
2.563
2,4
35,8%
1048,1%
60,3%
33,2%
770,6%
9,4%
30,3%
654,5%
0,4%
30,0%
729,7%
9,7%
30,0%
825,4%
9,0%
7,36
8,24
1,85
2,74
1,27
8,26
2,20
3,53
0,06
11,33
3,40
4,37
1,62
11,51
3,24
4,95
1,64
11,87
2,68
5,58
in Mio. EUR
Bilanzsumme
Anlagevermögen
Geschäfts- und Firmenwert
Vorräte
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen
Liquide Mittel
Eigenkapital
Verzinsliches Fremdkapital
Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen
Summe Fremdkapital
Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit
Cashflow aus Investitionstätigkeit
Free Cashflow
Cashflow aus Finanzierungstätigkeit
Summe der Cashflows
Quelle: NATIONAL-BANK AG; ProSiebenSat.1 Media
ProSiebenSat.1 Media
Wichtige Kennzahlen
EV / Umsatz
EV / EBITDA
EV / EBIT
KGV
KBV
KCV
KUV
Dividendenrendite
Capex / Umsatz
Capex / Abschreibungen
Free Cashflow / Umsatz
Free Cash Flow / Aktie (EUR)
Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR)
Cash / Aktie (EUR)
Buchwert / Aktie (EUR)
Quelle: NATIONAL-BANK AG; ProSiebenSat.1 Media
40
DAILY
Siemens
Anlass:
Zahlen für das zweite Quartal 2015/16
Halten (Halten)
Kurs am 03.05.16 um 17:35 h:
89,96 EUR
Kursziel:
92,00 EUR
Einschätzung:
Siemens hat mit den Zahlen für das zweite Quartal 2015/16
(31.03.) ergebnisseitig überzeugt. Dabei konnte der Konzern in
76,47 Mrd. EUR
nahezu allen Segmenten eine Ergebnisverbesserung ausweisen.
Industrie
Besonders hervorzuheben ist die operative Marge im industriel-
Land:
Deutschland
len Geschäft (10,9% (Vj.: 9,0%); Siemens-Ziel für 2015/16: 10%
WKN:
723610
Marktkap.:
Branche:
Reuters:
SIEGn.DE
Kennzahlen
09/15 09/16e 09/17e
bis 11%). Die Umsatzentwicklung ist im Rahmen unserer Erwartung ausgefallen. Den Ausblick für 2015/16 hat der Konzern bestätigt (u.a. währungsbereinigt moderater Umsatzanstieg; EpS:
6,00 bis 6,40 Euro). Allerdings rechnet der Konzern aus heutiger
Sicht nicht mehr damit, dass sich das Marktumfeld für das hoch-
Gewinn
8,84
5,97
6,85
margige kurzzyklische Geschäft im weiteren Jahresverlauf we-
Kurs/Gewinn
10,6
15,1
13,1
sentlich verbessern wird. Wir bestätigen unsere verhalten opti-
Dividende
3,50
3,50
3,80
Div.-Rendite
3,7%
3,9%
4,2%
Kurs/Umsatz
1,0
0,9
0,9
Kurs/Op Ergebnis
12,8
10,9
10,0
Kurs/Cashflow
15,2
10,0
11,8
Kurs/Buchwert
2,2
1,9
1,8
115
100
85
70
Mai 11
Aug 12
Nov 13
Feb 15
55
Mai 16
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
5,7%
-2,5%
-8,7%
Relativ z. DAX30
1,4%
7,5%
8,5%
Erstempfehlung:
03.03.2009
Historie der Umstufungen (12 Monate):
27.01.2015
Von Kaufen auf Halten
01.04.2014
Von Halten auf Kaufen
27.06.2012
Von Kaufen auf Halten
41
mistische Einschätzung für die Siemens-Aktie, die in den letzten
Wochen in einem schwächeren Aktienmarktumfeld nachgegeben
hat (1 Monat: -2%). Bei einem unveränderten Kursziel von 92,00
Euro votieren wir mit Halten.
Zafer Rüzgar (Senior Analyst)
DAILY
Highlights
•
Siemens steigerte im zweiten Quartal (Q2) 2015/16 das Ergebnis im Industriegeschäft auf 2,15 (Vj.:
1,66; unsere Prognose: 1,90) Mrd. Euro. Die Ergebnismarge stieg dabei auf 10,9% (Vj.: 9,0%). Der
währungsbereinigte Q2-Umsatz legte um 7% y/y zu.
•
Ausblick für 2015/16: Siemens rechnet weiterhin mit einem moderaten Anstieg beim währungsbereinigten Umsatz sowie einer Ergebnismarge im industriellen Geschäft zwischen 10% und 11%
(2014/15: 10,1%).
Geschäftsentwicklung
Siemens steigerte in Q2 2015/16 trotz negativer Währungseffekte (-2 Prozentpunkte (PP) y/y bzw. -316 Mio.
Euro) den Umsatz um 5,2% auf 19,00 (Vj.: 18,05; unsere Prognose: 19,19) Mrd. Euro. Konsolidierungseffekte
(hauptsächlich im Bereich Power and Gas) trugen mit 2 PP y/y zum Umsatzanstieg bei, so dass auf organischer
Basis der Anstieg bei +5% y/y lag. Gestützt wurde die Umsatzentwicklung in vielen Bereichen von der Abarbeitung des Auftragsbestands. Regional betrachtet fiel die Umsatzentwicklung in Deutschland (-7% y/y) und China
(-9% y/y) negativ auf. In den USA (+14% y/y) konnte Siemens erwartungsgemäß deutlich zulegen.
Umsatz
Siemens
Q2 2014/15 Q2 2015/16
in Mio. EUR
Veränderung
gg. Vj.
Umsatz
H1 2014/15 H1 2015/16
in Mio. EUR
Veränderung
gg. Vj.
Power and Gas (PG)
3.103
3.926
26,5%
6.021
7.605
26,3%
Wind Power and Renewables (WP)
1.263
1.460
15,6%
2.740
2.658
-3,0%
Energy Management (EM)
2.810
2.709
-3,6%
5.485
5.473
-0,2%
Building Technologies (BT)
1.446
1.443
-0,2%
2.823
2.922
3,5%
Mobility (MO)
1.836
1.915
4,3%
3.694
3.959
7,2%
Digital Factory (DF)
2.426
2.400
-1,1%
4.819
4.865
1,0%
Process Industries and Drives (PD)
2.244
2.145
-4,4%
4.518
4.350
-3,7%
Healthcare (HC)
3.212
3.319
3,3%
6.062
6.607
9,0%
Industrielles Geschäft
18.340
19.317
5,3%
36.163
38.440
6,3%
Konzern
18.049
18.996
5,2%
35.464
37.887
6,8%
Quelle: Siemens, NATIONAL-BANK AG
Bei einem Ergebnis des industriellen Geschäfts von 2,12 (Vj.: 1,66, unsere Prognose: 1,90) Mrd. Euro bezifferte
sich das EBT auf 1,90 (Vj.: 2,55 (davon 1,2 Mrd. Euro aus Veräußerungen); unsere Prognose: 1,66) Mrd. Euro.
Dabei konnte der Konzern in nahezu allen Segmenten eine Ergebnisverbesserung ausweisen. Besonders positiv
zu erwähnen ist die anhaltende Verbesserung in den energienahen Bereichen. Das Q2-Ergebnis profitierte auch
von einem positiven Iran-Effekt (+130 Mio. Euro aus Neubewertung langfristiger Verträge). Nach sechs Monaten
bezifferte sich das unverwässerte EpS auf 3,67 (Vj.: 5,99) Euro und erreichte somit rund 60% der Jahreszielsetzung (im Mittel).
42
DAILY
Segmentergebnis
Siemens
Q2 2014/15 Q2 2015/16
in Mio. EUR
Veränderung
gg. Vj.
Segmentergebnis
H1 2014/15 H1 2015/16
in Mio. EUR
Veränderung
gg. Vj.
Power and Gas (PG)
382
535
40,1%
713
884
24,0%
Ergebnismarge
12,3%
13,6%
1,3 PP
11,8%
11,6%
-0,2 PP
-44
137
-
37
188
408,1%
neg.
9,4%
-
1,4%
7,1%
5,7 PP
93
172
84,9%
201
355
76,6%
3,3%
6,3%
3,0 PP
3,7%
6,5%
2,8 PP
Wind Power and Renewables (WP)
Ergebnismarge
Energy Management (EM)
Ergebnismarge
Building Technologies (BT)
Ergebnismarge
Mobility (MO)
95
111
16,8%
212
242
14,2%
6,6%
7,7%
1,1 PP
7,5%
8,3%
0,8 PP
157
153
-2,5%
313
346
10,5%
Ergebnismarge
8,6%
8,0%
-0,6 PP
8,5%
8,7%
0,3 PP
Digital Factory (DF)
343
363
5,8%
793
780
-1,6%
Ergebnismarge
14,1%
15,1%
1,0 PP
16,5%
16,0%
-0,4 PP
Process Industries and Drives (PD)
Ergebnismarge
Healthcare (HC)
Ergebnismarge
Industrielles Geschäft
Ergebnismarge
Konzern-EBT
Ergebnismarge
Quelle: Siemens, NATIONAL-BANK AG
103
89
-13,6%
263
215
-18,3%
4,6%
4,1%
-0,4 PP
5,8%
4,9%
-0,9 PP
526
555
5,5%
939
1.095
16,6%
16,4%
16,7%
0,3 PP
15,5%
16,6%
1,1 PP
1.655
2.115
27,8%
3.471
4.105
18,3%
9,0%
10,9%
1,9 PP
9,6%
10,7%
1,1 PP
2.550
1.904
-25,3%
4.107
3.779
-8,0%
14,1%
10,0%
-4,1 PP
11,6%
10,0%
-1,6 PP
PP: Prozentpunkte
Perspektiven
Die Q2-Zahlen sind ergebnisseitig erneut überzeugend ausgefallen. Besonders hervorzuheben ist die operative
Marge im industriellen Geschäft (10,9% (Vj.: 9,0%); Siemens-Ziel für 2015/16: 10% bis 11%). Die Q2-Umsatzentwicklung ist im Rahmen unserer Erwartung ausgefallen. Bei den Quartalszahlen ist auch der starke freie
Cashflow (812 (Vj.: -241) Mio. Euro) positiv hervorzuheben. Die Book-to-Bill-Ratio lag mit 1,17 (Vj.: 1,15) erneut
deutlich über 1 und bewegt sich damit im Rahmen der Siemens-Zielsetzung für 2015/16 („klar über 1“). Den
anlässlich der Bekanntgabe der Q1-Zahlen angehobenen Ausblick für 2015/16 hat der Konzern bestätigt (u.a.
währungsbereinigt moderater Umsatzanstieg; EpS: 6,00 bis 6,40 Euro). Zugleich zeigte sich das Unternehmen
zuversichtlicher bzgl. der erwarteten Kosteneinsparungen (850 bis 950 (zuvor: 800 bis 900) Mio. Euro). Allerdings rechnet der Konzern aus heutiger Sicht nicht mehr damit, dass sich das Marktumfeld für das hochmargige
kurzzyklische Geschäft im weiteren Jahresverlauf wesentlich verbessern wird.
Wir bestätigen unsere verhalten optimistische Einschätzung für die Siemens-Aktie, die in den letzten Wochen in
einem schwächeren Aktienmarktumfeld nachgegeben hat (1 Monat: -2%). Bei einem unveränderten Kursziel
von 92,00 Euro (Discounted-Cashflow-Modell) votieren wir mit Halten.
43
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- breite Produkt- und Länderdiversifizierung
- konjunkturreagibles Geschäftsmodell
- solide Kapitalstruktur bei geringen Schulden und hoher Liquidität
- häufige Belastungen des Ergebnisses durch negative Sondereffekte machen Prognose der Geschäftsentwicklung schwierig
- eines der weltweit führenden Unternehmen in den einzelnen
Branchen mit guten Wettbewerbspositionen in den Sparten
Automatisierungstechnik, Medizintechnik und Energie
- teilweise immer noch zu träge Konzernstrukturen
Chancen
Risiken
- umfangreiche Aktivitäten mit Bezug zu aussichtsreichen Zukunftstrends (Energiewende, Urbanisierung, demografischer
Wandel, grüne Technologien)
- Währungsrisiken
- hoher operativer Cashflow ermöglicht mehr Spielraum bei Investitionen als es bei den Wettbewerbern der Fall ist
- Aktienrückkaufprogramm
- Vision 2020 (Konzernumbau, Effizienzsteigerungsmaßnahmen)
Quelle: NATIONAL-BANK AG
44
- politische Risiken (Auftragsvergabe)
- permanent hohe Restrukturierungskosten
- Gefahr von zu teuren Übernahmen
- niedriger Ölpreis belastet Nachfrage
DAILY
Siemens
Gewinn- und Verlustrechnung
2012/13
2013/14
2014/15
2015/16e
2016/17e
Umsatz
73.445
71.227
75.636
80.700
83.169
Bruttoergebnis
20.135
20.357
21.847
23.564
24.535
8.098
8.994
8.591
9.563
10.180
-2.804
-2.387
-2.549
-2.865
-2.911
5.294
6.607
6.042
6.698
7.269
519
699
1.177
300
557
5.813
7.306
7.219
6.998
7.826
-1.634
-2.014
-1.869
-1.820
-2.191
4.179
5.292
5.350
5.179
5.635
-126
-134
-98
-98
-98
4.284
5.373
7.283
4.831
5.537
in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie)
EBITDA
Abschreibungen
EBIT
Finanzergebnis
EBT
Steuern
Ergebnis nach Steuern
Minderheitenanteile
Nettoergebnis
Anzahl Aktien (Mio. St.)
844
843
823
809
809
Ergebnis je Aktie
5,08
6,37
8,84
5,97
6,85
Dividende je Aktie
3,00
3,30
3,50
3,50
3,80
in % vom Umsatz
Umsatz
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
Bruttoergebnis
27,4%
28,6%
28,9%
29,2%
29,5%
EBITDA
11,0%
12,6%
11,4%
11,9%
12,2%
Abschreibungen
3,8%
3,4%
3,4%
3,6%
3,5%
EBIT
7,2%
9,3%
8,0%
8,3%
8,7%
EBT
7,9%
10,3%
9,5%
8,7%
9,4%
Steuern
2,2%
2,8%
2,5%
2,3%
2,6%
Ergebnis nach Steuern
5,7%
7,4%
7,1%
6,4%
6,8%
Nettoergebnis
5,8%
7,5%
9,6%
6,0%
6,7%
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Siemens
45
DAILY
Siemens
Bilanz- und Kapitalflussdaten
in Mio. EUR
2012/13
2013/14
2014/15
2015/16e
2016/17e
Bilanzsumme
Anlagevermögen
Geschäfts- und Firmenwert
Vorräte
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen
Liquide Mittel
Eigenkapital
Verzinsliches Fremdkapital
Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen
Summe Fremdkapital
101.937
54.999
17.883
15.560
14.853
9.190
28.625
20.453
7.599
73.312
104.879
56.803
17.883
15.100
14.526
8.013
31.514
20.946
7.594
73.365
120.348
68.906
23.166
17.253
15.982
9.957
35.056
29.661
7.774
85.292
120.511
68.422
23.166
16.947
16.361
10.490
37.353
28.178
8.474
83.159
120.582
67.840
23.166
17.466
16.862
10.083
40.157
26.769
8.733
80.425
7.340
-5.076
2.264
-3.396
-1.132
7.100
-4.026
3.074
-4.487
-1.413
5.081
-958
4.123
-2.210
1.913
7.279
-2.381
4.898
-4.365
533
6.160
-2.329
3.832
-4.239
-407
2012/13
2013/14
2014/15
2015/16e
2016/17e
1,1
9,7
14,8
15,6
2,3
9,1
0,9
3,8%
1,3
10,4
14,1
15,0
2,6
11,3
1,1
3,5%
1,3
11,3
16,0
10,6
2,2
15,2
1,0
3,7%
1,1
9,7
13,8
15,1
1,9
10,0
0,9
3,9%
1,1
9,1
12,7
13,1
1,8
11,8
0,9
4,2%
15,0%
6,8%
4,2%
17,0%
8,4%
5,1%
20,8%
6,4%
6,1%
12,9%
7,2%
4,0%
13,8%
7,8%
4,6%
28,1%
52,0%
54,0%
21,2%
20,2%
31,1%
11.263
1,4
30,0%
55,5%
54,2%
21,2%
20,4%
30,9%
12.933
1,4
29,1%
50,9%
57,3%
22,8%
21,1%
33,7%
19.704
2,3
31,0%
54,6%
56,8%
21,0%
20,3%
30,8%
17.688
1,8
33,3%
59,2%
56,3%
21,0%
20,3%
30,8%
16.686
1,6
Capex / Umsatz
Capex / Abschreibungen
Free Cashflow / Umsatz
2,5%
64,5%
3,1%
2,6%
76,7%
4,3%
2,5%
74,4%
5,5%
3,0%
83,1%
6,1%
2,8%
80,0%
4,6%
Free Cash Flow / Aktie (EUR)
Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR)
Cash / Aktie (EUR)
Buchwert / Aktie (EUR)
2,68
13,35
10,89
33,92
3,64
15,33
9,50
37,36
5,01
23,93
12,09
42,57
6,06
21,87
12,97
46,19
4,74
20,64
12,47
49,66
Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit
Cashflow aus Investitionstätigkeit
Free Cashflow
Cashflow aus Finanzierungstätigkeit
Summe der Cashflows
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Siemens
Siemens
Wichtige Kennzahlen
EV / Umsatz
EV / EBITDA
EV / EBIT
KGV
KBV
KCV
KUV
Dividendenrendite
Eigenkapitalrendite (ROE)
ROCE
ROI
Eigenkapitalquote
Anlagendeckungsgrad
Anlagenintensität
Vorräte / Umsatz
Forderungen / Umsatz
Working Capital-Quote
Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR)
Nettofinanzverschuldung / EBITDA
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Siemens
46
DAILY
UBS Group
Anlass:
Zahlen für das erste Quartal 2016
Halten (Kaufen)
Kurs am 03.05.16 um 17:31 h:
15,29 CHF
Kursziel:
17,00 CHF
Einschätzung:
Mit einem Nettoergebnis von 0,71 (Vj.: 1,98; unsere Prognose:
1,04) Mrd. CHF im ersten Quartal (Q1) 2016 wurde unsere Erwar-
58,87 Mrd. CHF
tung deutlich verfehlt. Ursächlich waren im Wesentlichen geringer
Banken
als von uns erwartete Gesamterträge (6,83 (Vj.: 8,84; unsere Pro-
Land:
Schweiz
gnose: 7,32) Mrd. CHF). Dabei fiel u.E. insbesondere die Erlösent-
WKN:
A12DFH
Marktkap.:
Branche:
Reuters:
UBSG.VX
Kennzahlen
12/15 12/16e 12/17e
wicklung im Kernsegment Wealth Management schwach aus.
Trotz guter Nettoneugeldzuflüsse (15,5 (Vj.: 14,4; Q4 2015: -3,4)
Mrd. CHF) wurde ein deutlicher Erlösrückgang auf 1,89 (Vj.: 2,25)
Mrd. CHF verzeichnet. Entsprechend dem bisherigen Trend in Q1
verzeichnete die Investment Bank einen deutlichen Ergebnisrück-
Gewinn
1,68
1,28
1,59
gang. Ursächlich waren vor allem geringere Erlöse im Anleihe-
Kurs/Gewinn
11,1
11,9
9,6
(-33% y/y) und Aktienhandel (-20% y/y). Die harte Kernkapital-
Dividende
0,85
0,85
0,90
Div.-Rendite
4,5%
5,6%
5,9%
Kurs/Umsatz
2,3
1,9
1,9
erträgen haben wir unsere EpS-Prognose für 2016 auf 1,28 (alt:
12,6
9,9
8,0
1,52) CHF und für 2017 auf 1,59 (alt: 1,76) CHF) deutlich gesenkt.
Cost/Income Ratio
0,8
0,8
0,8
Unsere Dividendenerwartung haben wir ebenfalls gesenkt (Divi-
Kurs/Buchwert
1,2
1,0
1,0
Kurs/Op Ergebnis
quote nach Basel III sank zwar zum 31.03.2016 auf 14,0%
(31.12.2015: 14,5%), liegt damit aber weiterhin auf einem guten
Niveau. Auf Grund von geringer als bisher unterstellten Gesamt-
dende je Aktie (DpS) 2016e: 0,85 (alt: 1,00) CHF; DpS 2017e:
0,90 (alt: 1,10) CHF). Zwar verfügt die UBS weiterhin über sehr
gute Kapitalquoten sowie eine im Branchenvergleich relativ hohe
23
18
13
Mai 11
Aug 12
Nov 13
Feb 15
8
Mai 16
Eigenkapitalrendite, allerdings überwiegen aus unserer Sicht derzeit die Risiken. Die Schwäche im Kernsegment hat sich - nach
einem schwachen Q4 2015 - stärker als von uns erwartet fortgesetzt. Bedingt durch die anhaltend hohe Kapitalmarktvolatilität
erwarten wir hier kurzfristig keine Trendumkehr. Bei einem neuen
Quelle: Bloomberg
Kursziel von 17,00 (alt: 20,00) CHF (Sum-of-the-Parts-Modell) votieren wir neu mit Halten (alt: Kaufen).
Performance
3 Mon.
Absolut
-0,3% -20,0% -16,6%
Relativ z. Stoxx Europe 50-1,5%
Erstempfehlung:
6 Mon. 12 Mon.
-6,0%
2,0%
05.12.2014
Historie der Umstufungen (12 Monate):
04.05.2016
Von Kaufen auf Halten
05.05.2015
47
Von Halten auf Kaufen
Markus Rießelmann (Analyst)
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- weltweit einer der führenden Vermögensverwalter
- zusätzliche Kapitalanforderungen durch FINMA-Vorschriften
sowie Einstufung als systemrelevante Bank (SiFi)
- vergleichsweise detaillierte mittelfristige Zielsetzungen
- attraktive Dividendenrenditen
- im Branchenvergleich überdurchschnittlich hohe Kapitalquoten
- Trennung vom Fixed Income-Geschäft geht mit erheblichen
Ertragseinbußen einher
- überdurchschnittliches Bewertungsniveau (u.a. KBV 2016e)
- erfolgreiche Rückführung der Konzernbilanz (Deleveraging;
insbesondere im Bereich Non-Core)
- Verschlechterung der Nettomarge im Wealth Management
Chancen
Risiken
- anhaltend hohe Marktvolatilität sowie hohe Kundenaktivität
sorgen für hohe Erlöse im Aktienhandel
- Belastungen durch Rechtsstreitigkeiten
- höhere Dynamik bei Nettomittelzuflüssen (Vermögensverwaltung)
- Verschärfung des regulatorischen Umfelds
- weiteres sukzessives Angleichen der Bruttomarge an das
Vorkrisenniveau
Quelle: NATIONAL-BANK AG
48
- Verfehlen der Unternehmensprognose
- anhaltendes Niedrigzinsumfeld (insbesondere Negativzinsen
in Europa und der Schweiz)
DAILY
WICHTIGE INFORMATION: BITTE LESEN !
Die in dieser Ausgabe enthaltenen Angaben, verwendeten Zahlen und Informationen beruhen auf eigener Kenntnis und/oder dritten Quellen
(Bloomberg, Thomson Reuters, Unternehmen, Börsen-Zeitung, Frankfurter Allgemeine Zeitung, Handelsblatt, Finanz und Wirtschaft, Wall Street
Journal, Financial Times, Dow Jones Newswire, dpa-afx, IWF, OECD, Eurostat, Statistisches Bundesamt) die wir hinsichtlich der Recherche und
Prüfung für verlässlich halten. Die Gewähr für die Richtigkeit, Vollständigkeit und Aktualität der Angaben können wir nicht übernehmen. Diese
Ausgabe stellt keine Anlageberatung dar, sondern dient ausschließlich dem Zweck, eine Hilfe für die eigene und selbständige
Anlageentscheidung zu bieten. Die Meinungsaussagen der Autoren geben deren aktuelle Einschätzung wieder, die sich ohne Ankündigung
ändern kann, und stimmen nicht notwendigerweise mit der Auffassung der NATIONAL-BANK AG überein. Angaben zu Wertentwicklungen in der
Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für eine vergleichbare künftige Entwicklung. Die NATIONAL-BANK AG übernimmt keinerlei
Haftung für den Fall der Verwendung der veröffentlichten Informationen oder deren Inhalt.
Aufsichtsbehörde:
Die NATIONAL-BANK AG unterliegt der Aufsicht der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht, Graurheindorfer Str. 108, 53117 Bonn
sowie der Europäischen Zentralbank, Sonnemannstraße 20, 60314 Frankfurt am Main.
Mögliche Interessenkonflikte:
Diese Ausgabe wurde in Übereinstimmung mit den internen Regeln der NATIONAL-BANK AG zum Umgang von möglichen Interessenkonflikten
erstellt. Danach sind in einer Anlageempfehlung mögliche Interessenkonflikte der NATIONAL-BANK AG zur Information der Anleger offen zu
legen. Im einzelnen sind dies:
1) Der Verfasser einer Anlageempfehlung oder einer seiner Mitarbeiter bzw. Kollegen hält unmittelbar die den Gegenstand der
Anlageempfehlung bildenden Wertpapiere oder hierauf bezogene Derivate
2) Ein Mitglied der Geschäftsleitung oder ein Mitarbeiter der NATIONAL-BANK AG ist Mitglied im Vorstand oder Aufsichtsrat der zur Anlage
empfohlenen Gesellschaft
3) Die NATIONAL-BANK AG hält eine Beteiligung in Höhe von mindestens einem Prozent des Grundkapitals der zur Anlage empfohlenen
Gesellschaft
4) Die NATIONAL-BANK AG hält unmittelbar die den Gegenstand der Anlageempfehlung bildenden Wertpapiere oder hierauf bezogene Derivate
für eigene Rechnung (Handelsbestand).
Die Überwachung der korrekten Handhabung möglicher Interessenkonflikte obliegt dem Compliance Beauftragten der NATIONAL-BANK AG.
Zusammenfassung der Bewertungsgrundlagen
Zur Unternehmensbewertung werden gängige und anerkannte Bewertungsmethoden (u.a. Discounted-Cash-Flow-Methode (DCF-Methode), PeerGroup-Analyse) verwandt. In der DCF-Methode wird der Ertragswert der Emittenten berechnet, der die Summe der abgezinsten
Unternehmenserfolge, d.h. des Barwertes der zukünftigen Nettoausschüttungen des Emittenten, darstellt. Der Ertragswert wird somit durch die
erwarteten künftigen Unternehmenserfolge und durch den angewandten Kapitalisierungszinsfuß bestimmt. In der Peer-Group-Analyse werden
an der Börse notierte Emittenten durch den Vergleich von Verhältniskennzahlen (z.B. Kurs-/Gewinnverhältnis, Kurs-/Buchwert-Verhältnis,
Enterprise Value/Umsatz, Enterprise Value/EBITDA, Enterprise Value/EBIT) bewertet. Die Vergleichbarkeit der Verhältniskennzahlen wird in
erster Linie durch die Geschäftstätigkeit und die wirtschaftlichen Aussichten bestimmt. Bei der Einstufung von Anlageempfehlungen stellen die
Analysten die von ihnen erwartete Wertentwicklung innerhalb des folgenden 6-12-Monatszeitraums ihrer Einschätzung der gesamten erwarteten
Kursentwicklung auf dem jeweiligen Markt gegenüber. Dabei fließt das vorstehend Beschriebene und ganz allgemein ihre Sicht der künftigen
Markt- und Konjunkturentwicklung in die Bewertung ein. Innerhalb dieses allgemeinen Rahmens bedeutet die Einstufung "Kaufen", dass die
erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung über dem Kursverlauf des Marktes liegt. "Halten" bedeutet, dass die
erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung im Marktdurchschnitt liegt. "Verkaufen" bedeutet, dass die erwartete
Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung unter dem Kursverlauf des Marktes liegt.
Sensitivität der Bewertungsparameter
Die zur Unternehmensbewertung zugrunde liegenden Zahlen aus der Gewinn- und Verlustrechnung, Kapitalabflussberechnung und Bilanz sind
datumsbezogene Schätzungen und somit mit Risiken behaftet. Diese können sich jederzeit ohne vorherige Ankündigung ändern.
Unabhängig von der verwendeten Bewertungsmethode besteht ein deutliches Risiko, dass das Kursziel nicht innerhalb des erwarteten
Zeitrahmens erreicht wird. Zu den Risiken gehören unvorhergesehene Änderungen im Hinblick auf den Wettbewerbsdruck oder bei der
Nachfrage nach den Produkten eines Emittenten. Solche Nachfrageschwankungen können sich durch Veränderungen technologischer Art, der
gesamtkonjunkturellen Aktivität oder in einigen Fällen durch Änderungen bei gesellschaftlichen Wertvorstellungen ergeben. Veränderungen im
Steuerrecht, beim Wechselkurs und, in bestimmten Branchen, auch bei Regulierungen können sich gleichfalls auf die Bewertung auswirken.
Diese Erörterung von Bewertungsmethoden und Risikofaktoren erhebt keinen Anspruch auf Vollständigkeit.
Zeitliche Bedingungen vorgesehener Aktualisierungen:
Im Regelfall existiert keine zeitliche Bedingung vorgesehener Aktualisierungen einer Anlageempfehlung, da diese laufend überprüft wird. Ein
Datum für eine Aktualisierung dieser Ausgabe kann daher im Regelfall nicht angegeben werden. Falls eine zeitliche Bedingung vorgesehener
Aktualisierungen einer Anlageempfehlung existiert bzw. eine Änderung bereits angekündigter derartiger Bedingungen eintritt, so wird dies in der
Anlageempfehlung genannt.
49

Umsatz mit Onkologika im GKV-Arzneimittelmarkt

Research aktuell vom 11.06.2015 - National-Bank

Research aktuell vom 17.04.2015 - National-Bank

Kennzahlenübersicht

eBay - National-Bank

MAHLE GESCHÄFTSJAHR 2015 – AUF EINEN BLICK

Junior Manager Marketing Monetization (m/w)

Research aktuell vom 23.03.2015 - National-Bank

Halten - internetwertpapiere.at

Versicherungsanalyse für IT