Research aktuell vom 24.03.2016 - National-Bank

24. März 2016
Marktdaten
2
Unternehmenskommentare
3
BB Biotech
3
Credit Suisse Group
4
Enel
5
Leoni
11
Rechtliche Hinweise
17
DAILY
Marktdaten im Überblick
Deutschland
Deutschland
DAX
DAX
MDAX
MDAX
TecDAX
TecDAX
Bund-Future
Bund-Future
10j. Bund in %
10j. Bund in %
3M-Zins in %
3M-Zins in %
Schlusskurs
Vortag
Änderung
10.023
9.662,40
20.257
16.754,70
1.616
1.257,26
162,73
7.216,97
0,1940
13,91
-0,2494
13,91
9.990
9.596,77
20.188
16.633,59
1.603
1.256,49
162,54
7.169,08
0,2110
14,56
-0,2486
14,56
0,33%
0,68%
0,34%
0,73%
0,81%
0,06%
0,12%
0,67%
-8,06%
-4,46%
0,35%
-4,46%
3.042
6.199
3.119,06
7.894
6.663,62
8.417,58
3.051
6.193
3.097,95
7.853
6.659,42
8.383,90
-0,29%
0,10%
0,68%
0,53%
0,06%
0,40%
17.503
2.037
16.154,39
4.769
4.244,03
17.001
14.313,03
1.364
17.583
2.050
16.027,59
4.822
4.240,67
17.049
14.534,74
1.370
-0,45%
-0,64%
0,79%
-1,10%
0,08%
-0,28%
-1,53%
-0,42%
1,1181
1.320,00
1.217,60
109,08
40,47
1,3693
1,1217
1.296,00
1.252,50
108,73
41,79
1,3681
-0,32%
1,85%
-2,79%
0,32%
-3,16%
0,09%
Europa
Europa
EuroStoxx 50
FTSE
100 50
EuroStoxx
SMI
FTSE 100
SMI
Welt
DOW JONES
Welt
S&P 500
DOW JONES
NASDAQ
COMPOSITE
NASDAQ
COMPOSITE
NIKKEI
225
NIKKEI 225
TOPIX
Rohstoffeund
/ Devisen
Rohstoffe
Devisen
Euro
in
US-Dollar
Gold (US-Dollar je Feinunze)
Gold
(US-Dollar
je Feinunze)
Brent-Öl
(US-Dollar
je Barrel)
Brent-Öl
(US-Dollar
Euro in US-Dollar je Barrel)
DAX (Kurs und 90 Tage moving average)
Bund-Future (Kurs und 90 Tage moving average)
172
12.800
164
11.200
156
9.600
148
140
8.000
132
6.400
124
Mrz 11
Mrz 12
Quelle: Bloomberg
2
Mrz 13
Mrz 14
Mrz 15
4.800
Mrz 16
Mrz 11
Mrz 12
Quelle: Bloomberg
Mrz 13
Mrz 14
Mrz 15
116
Mrz 16
DAILY
Unternehmenskommentare
BB Biotech
Anlass:
Aktiensplit erfolgt zum 29.03.2016 im Verhältnis 1:5
Halten (Halten)
Kurs am 23.03.16 um 17:35 h:
208,00 EUR
Kursziel:
235,00 EUR
Einschätzung:
Auf der Hauptversammlung (17.03.2016) wurde dem im Rahmen
des Geschäftsjahresabschlusses 2015 vorgeschlagenen Aktien-
2,46 Mrd. EUR
split im Verhältnis 1:5 zugestimmt. Daraus ergibt sich zukünftig
Finanzdienstleistungen
eine neue Gesamtanzahl von 59.250.000 (bisher: 11.850.000)
Land:
Schweiz
Namensaktien mit einem Nennwert von 0,20 (bisher: 1,00) CHF je
WKN:
A0NFN3
Marktkap.:
Branche:
Reuters:
BIONn.DE
Aktie. Der Aktiensplit wird mit der heutigen Eintragung
(24.03.2016) des Beschlusses in das Schweizer Handelsregister
rechtswirksam. Der erste Handelstag mit dem neuen Nennwert
wird am Dienstag, den 29.03.2016 sein. Der Kurs der BB Biotech-
Kennzahlen
12/15 12/16e 12/17e
Gewinn
58,44
58,00
60,50
betragen. Die historischen Werte werden im entsprechenden
4,8
3,9
3,7
Verhältnis angepasst. Der Aktiensplit soll zu einer höheren
14,50
17,40
19,00
Div.-Rendite
5,1%
7,7%
8,4%
Kurs/Umsatz
4,5
0,8
0,8
EpS-Prognosen unabhängig vom Aktiensplit für 2016 (58,00 (alt:
-
-
-
59,99) CHF) und 2017 (60,50 (alt: 61,47) CHF) leicht reduziert.
Kurs/Cashflow
60,3
7,6
7,1
Die BB Biotech-Aktie verzeichnete auf Sicht von 1 Monat einen
Kurs/Buchwert
0,8
0,5
0,5
Aktie wird dann nur noch ein Fünftel des vorherigen Kurses
Kurs/Gewinn
Dividende
Kurs/Op Ergebnis
Liquidität und einer besseren Handelbarkeit beitragen. An den
Beteiligungsverhältnissen und dem Wert des Aktienbestandes
der Aktionäre ändert sich hierdurch nichts. Wir haben unsere
moderaten Kursanstieg (+5,3%). Die Aussichten des Sektors sind
unseres Erachtens intakt, auch wenn dieser weiterhin hohen
Schwankungen (u.a. Debatte zur Preisdeckelung von Medika-
320
240
Mrz 11
Jun 12
Sep 13
Dez 14
160
Kursziel (unabhängig vom Aktiensplit) von 235,00 (alt: 240,00)
80
Euro (NAV-Bewertung) hat unser Halten-Votum Bestand.
0
Mrz 16
Bernhard Weininger (Analyst)
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
-19,0% -12,3% -25,7%
Relativ z. Pr. All Share
-12,9% -18,3% -10,1%
Erstempfehlung:
17.04.2014
Historie der Umstufungen (12 Monate):
23.02.2016
Von Verkaufen auf Halten
03.12.2014
Von Halten auf Verkaufen
02.09.2014
Von Kaufen auf Halten
3
menten in den USA) ausgesetzt sein dürfte. Bei einem neuen
DAILY
Credit Suisse Group
Anlass:
Restrukturierung wird beschleunigt
Halten (Halten)
Kurs am 23.03.16 um 17:30 h:
14,45 CHF
Kursziel:
15,00 CHF
Einschätzung:
Credit Suisse forciert auf Grund eines sich abzeichnenden
Verlustes im ersten Quartal (Q1) 2016 die erst im Oktober 2015
28,28 Mrd. CHF
angekündigte Restrukturierung. Demnach werden für 2018
Banken
Kostenreduzierungen (netto) von mindestens 3,0 (zuvor: 2,0)
Land:
Schweiz
Mrd. CHF angestrebt. Die erstmals für 2016 angekündigten Ein-
WKN:
876800
Marktkap.:
Branche:
Reuters:
CSGN.VX
Kennzahlen
12/15 12/16e 12/17e
sparungen belaufen sich auf netto 1,4 Mrd. CHF. Die operative
Kostenbasis soll von 21,2 Mrd. CHF in 2015 auf unter 18,0 Mrd.
CHF in 2018 fallen. Die tieferen Einschnitte betreffen insbesondere das Segment Global Markets, das - wie in Q4 2015 einen Verlust ausweisen dürfte. Die risikogewichteten Aktiva
Gewinn
-1,73
0,37
1,22
sollen per Ende 2016 auf 60 (31.12.2015: 75) Mrd. CHF sinken
Kurs/Gewinn
neg.
38,7
11,8
(u.a. Rückzug aus dem europäischen Handel mit verbrieften
Dividende
0,70
0,70
0,70
Div.-Rendite
3,0%
4,8%
4,8%
Kurs/Umsatz
1,7
1,3
1,2
sierung auf die Vermögensverwaltung. Allerdings verdeutlicht
Kurs/Op Ergebnis
neg.
21,1
6,8
u.E. die sich abzeichnende Entwicklung in Q1 2016 - ähnlich wie
Cost/Income Ratio
1,1
0,9
0,8
bei der Deutsche Bank - die Schwierigkeiten einer Restruktu-
Kurs/Buchwert
0,9
0,6
0,6
Produkten; Konsolidierung des Devisen- und Optionsgeschäfts).
Wir begrüßen die beschleunigte Verkleinerung der Investment
Bank und die damit einhergehende nochmals verstärkte Fokus-
rierung im derzeitigen Marktumfeld. Auf Grund höher als bisher
unterstellter Restrukturierungskosten haben wir unsere EpSPrognose für 2016 auf 0,37 (alt: 0,72) CHF gesenkt. Für 2017
40
30
20
Mrz 11
Jun 12
Sep 13
Dez 14
Absolut
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
-33,5% -36,7% -40,9%
24.03.2014
Historie der Umstufungen (12 Monate):
4
Modell) votieren wir weiterhin mit Halten.
Markus Rießelmann (Analyst)
Relativ z. Stoxx Europe 50
-24,3% -33,8% -22,0%
Erstempfehlung:
neuen Kursziel von 15,00 (alt: 16,00) CHF (Sum-of-the-Parts-
10
Mrz 16
Quelle: Bloomberg
Performance
erwarten wir nun ein EpS von 1,22 (alt: 1,54) CHF. Bei einem
DAILY
Enel
Anlass:
Endgültige Zahlen für das Geschäftsjahr 2015
Kaufen (Kaufen)
Kurs am 23.03.16 um 17:35 h:
3,89 EUR
Kursziel:
4,60 EUR
Einschätzung:
Die endgültigen Zahlen für 2015 entsprachen den Eckdaten. Das
erstmals veröffentlichte bereinigte Nettoergebnis (2,89 (Vj.: 2,99)
36,56 Mrd. EUR
Mrd. Euro) verfehlte auf Grund einer veränderten Steuergesetz-
Versorger
gebung in Italien unsere Prognose (3,03 Mrd. Euro) sowie die
Land:
Italien
eigene Zielsetzung (rd. 3 Mrd. Euro; aber steuergesetzgebungs-
WKN:
928624
Reuters:
ENEI.MI
Marktkap.:
Branche:
Kennzahlen
12/15 12/16e 12/17e
bereinigt: 3,07 Mrd. Euro). Die Dividende für 2015 entsprach mit
0,16 (Vj.: 0,14) Euro der im März 2015 angekündigten Mindestdividende sowie unserer Prognose. Sowohl der Ausblick für 2016
(u.a. bereinigtes Nettoergebnis: rd. 3,1 Mrd. Euro; Mindestdividende: 0,18 Euro) als auch für 2017 (bereinigtes Netto-
Gewinn
0,23
0,31
0,34
ergebnis: rd. 3,4 Mrd. Euro) sowie die Ziele bis 2019 (u.a.
Kurs/Gewinn
17,6
12,5
11,6
Nettoergebnis CAGR: rd. 10%; Ausschüttungsquote: rd. 65%)
Dividende
0,16
0,18
0,20
Div.-Rendite
3,9%
4,6%
5,1%
Kurs/Umsatz
0,5
0,5
0,5
ständig übernehmen (rund 770 Mio. neue Enel-Aktien). Unsere
Kurs/Op Ergebnis
5,0
4,0
3,8
Prognosen haben wir angepasst (u.a. EpS 2016e: 0,31 (alt: 0,32)
Kurs/Cashflow
4,0
3,5
3,9
Euro; EpS 2017e: 0,34 (alt: 0,33) Euro). Wir bestätigen unser
Kurs/Buchwert
0,7
0,7
0,7
wurden bestätigt. Die Ziele implizieren im Branchenvergleich ein
überdurchschnittliches Ergebnis- und Dividendenwachstum. Per
31.03. wird Enel die börsennotierte EGP per Aktientausch voll-
Kaufen-Votum (Kursziel: 4,60 (alt: 4,50) Euro (Discounted-Cashflow-Modell)).
5,50
4,50
3,50
2,50
Mrz 11
Jun 12
Sep 13
Dez 14
1,50
Mrz 16
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
-0,3%
3,0% -10,4%
Relativ z. EuroStoxx 50
Erstempfehlung:
7,1%
2,2%
8,1%
09.05.2014
Historie der Umstufungen (12 Monate):
13.11.2014
Von Halten auf Kaufen
5
Sven Diermeier (Senior Analyst)
DAILY
Highlights
•
Die endgültigen Zahlen für 2015 entsprachen den Eckdaten (Umsatz, bereinigtes/berichtetes EBITDA,
Nettoverschuldung). Die Ziele für 2015 wurden erreicht.
•
Der Dividendenvorschlag für 2015 lautet erwartungsgemäß 0,16 Euro je Aktie.
•
Die Ziele bis 2019 wurden bestätigt.
Geschäftsentwicklung
Das berichtete EBITDA sank im vierten Quartal (Q4) 2015 deutlich um 25% bzw. 1,03 Mrd. Euro auf 3,14 (Vj.:
4,16; vorläufig: 3,14) Mrd. Euro. Ausschlaggebend für den Ergebniseinbruch waren Rückstellungen für den
Personalabbau (1,5 Mrd. Euro, davon Italien: 1,1 Mrd. Euro; Spanien: 0,4 Mrd. Euro) im Zuge des im November
2015 angekündigten neue Effizienzsteigerungsprogramms. Dem stand ein positiver Pensionsrückstellungseffekt (Auflösung in Italien: 0,6 Mrd. Euro) gegenüber. Das bereinigte Konzern-EBITDA entwickelte sich (-23%
bzw. -0,89 Mrd. Euro auf 3,15 (Vj.: 4,04; vorläufig: 3,11) Mrd. Euro) ähnlich dem berichteten EBITDA. Das
bereinigte Nettoergebnis brach um 78% auf 246 (Vj.: 1.134; unsere Prognose: 392) Mio. Euro. Ausschlaggebend für das Verfehlen unserer Prognose war eine höhere Steuerbelastung. Auf berichteter Basis verbesserte
sich das Nettoergebnis auf +107 (Vj.: -1.430) Mio. Euro. In Q4 2014 waren milliardenschwere Wertberichtigungen angefallen.
Enel
Italien
Iberische Halbinsel
Lateinamerika
EBITDA Q4 2014
EBITDA Q4 2015
y/y berichtet
y/y berichtet
y/y bereinigt
in Mio. EUR
in Mio. EUR
in %
in Mio. EUR
in Mio. EUR
1.408
1.540
9,4%
132
132
708
314
-55,6%
-394
-394
1.066
875
-17,9%
-191
-191
Osteuropa
427
183
-57,1%
-244
-244
Erneuerbare Energien
626
356
-43,1%
-270
-131
Sonstige / Holding
-71
-132
-
-61
-61
4.164
3.136
-24,7%
-1.028
-889
Konzern
Quelle: Enel, NATIONAL-BANK AG
Im Gesamtjahr 2015 sank das EBITDA (berichtet/bereinigt) um jeweils 3% y/y. Der bereinigte Nettogewinn ging
um 4% auf 2,89 (Vj.: 2,99) Mrd. Euro zurück. Ohne eine veränderte Steuergesetzgebung in Italien hätte es sich
auf 3,07 Mrd. Euro (+3% y/y) belaufen. Das berichtete Nettoergebnis legte auf Grund höherer Sondereffekte auf
2.196 (Vj.: 517) Mio. Euro zu. Wie seit längerem bekannt (März 2015), will Enel für 2015 eine Dividende von
0,16 (Vj.: 0,14; unsere Prognose: 0,16) Euro je Aktie ausschütten.
6
DAILY
EBITDA Q4 2014
EBITDA Q4 2015
y/y berichtet
y/y berichtet
y/y bereinigt
in Mio. EUR
in Mio. EUR
in %
in Mio. EUR
in Mio. EUR
Infrastruktur / Netze
1.966
1.920
-2,3%
-46
-46
Stromerzeugung & Handel
1.482
718
-51,6%
-764
-764
Vertrieb
223
410
83,9%
187
187
Erneuerbare Energien
626
356
-43,1%
-270
-131
Enel
Service / Sonstige
-133
-268
-
-135
-135
Konzern
4.164
3.136
-24,7%
-1.028
-889
Quelle: Enel, NATIONAL-BANK AG
Der freie Cashflow war in Q4 2015 zwar - saisonal bedingt - deutlich positiv, aber rückläufig (+2,63 (Vj.: +5,08)
Mrd. Euro; Gj. 2015: +3,15 (Vj.: +3,92) Mrd. Euro). Die Nettofinanzverschuldung (Unternehmensdefinition) sank
entsprechend im Quartalsverlauf und lag Ende Dezember 2015 bei 37,5 (30.09.2015: 39,4; 31.12.2014: 37,4)
Mrd. Euro. Bei beiden großen Ratingagenturen verfügt Enel weiterhin über kein „A“-Rating (Standard & Poor´s:
„BBB“ (Ausblick: „stabil“); Moody´s: „Baa2“ (Ausblick: „stabil“)).
Perspektiven
Die Ziele für das Geschäftsjahr 2015 hat Enel erreicht (bereinigtes EBITDA: rd. 15 (ist: 15,04) Mrd. Euro;
bereinigtes Nettoergebnis: rd. 3 (ist steuerbereinigt: 3,07) Mrd. Euro; Nettoverschuldung: 38 (ist: 37,5) Mrd.
Euro.
Im Rahmen der Veröffentlichung der Q4-Zahlen (am 23.03.) wurden die Ziele bis 2019 bestätigt. Demnach sieht
Enel das bereinigte EBITDA bei rd. 14,7 Mrd. Euro und das bereinigte Nettoergebnis bei rund 3,1 Mrd. Euro. Für
2017 wird nach wie vor ein bereinigtes EBITDA von rund 15,5 Mrd. Euro und ein bereinigtes Nettoergebnis von
rund 3,4 Mrd. Euro in Aussicht gestellt. Bis 2019 soll das bereinigte EBITDA um rund 4% p.a. (impliziert: rund
17,3 Mrd. Euro), das bereinigte Nettoergebnis um rund 10% p.a. (impliziert: rund 4,4 Mrd. Euro) und die
Dividende je Aktie um rund 17% p.a. (impliziert: rd. 0,28 Euro) steigen. Die Ausschüttungsquote (bezogen auf
den bereinigten Nettogewinn) soll kontinuierlich erhöht werden (2016e: 55%; 2017e: 60%; 2018e/2019e:
jeweils 65%). Für das Geschäftsjahr 2016 wurde die Mindestdividende (0,18 Euro je Aktie) bestätigt. Per
31.03.2016 wird Enel die börsennotierte Erneuerbare Energien-Tochter Enel Green Power (EGP, aktueller Anteil:
69,17%) vollständig übernehmen (0,486 neue Enel-Aktien für 1 EGP-Aktie; bis zu 770.588.712 neue EnelAktien (entspricht bis zu 8,2% des aktuellen Grundkapitals)).
Wir haben unsere Prognosen für die Geschäftsjahre 2016 (u.a. bereinigtes/berichtetes EpS: 0,31 (alt: 0,32)
Euro; Dividende je Aktie: unverändert 0,18 Euro) und 2017 (u.a. bereinigtes/berichtetes EpS: 0,34 (alt: 0,33)
Euro; Dividende je Aktie: unverändert 0,20 Euro) mehrheitlich angepasst. Auf Basis unseres DiscountedCashflow-Modells haben wir ein neues Kursziel von 4,60 (alt: 4,50) Euro für die Enel-Aktie ermittelt. Unser
Votum lautet vor dem Hintergrund der attraktiven Dividendenrendite (2016e: 4,6%) weiterhin Kaufen.
7
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- starke Position auf dem Strommarkt in Italien und Spanien
- hoher Goodwill in der Bilanz im Vergleich zum Eigenkapital
- Effizienzsteigerungsprogramm
- Verschuldungssituation weiterhin nicht komfortabel (kein
„A“-Rating)
- starker Ausblick bis 2019 (im Branchenvergleich
überdurchschnittliches Gewinn- und Dividendenwachstum)
- „Dividendensicherheit“ für 2016
Chancen
Risiken
- Reorganisation der Konzernstruktur (stärkerer Zugriff auf
Wachstumstöchter, höhere finanzielle Flexibilität)
- hohe Wettbewerbsintensität auf allen Ebenen der
Wertschöpfungskette
- erfolgreiche Reduzierung des Verschuldungsniveaus
- regulatorische Veränderungen können erheblichen Einfluss
auf die Ertragslage des Konzerns haben
- weitere Konjunkturerholung in Italien und Spanien
- Buchgewinne bei Desinvestitionen (Stärkung der
Eigenkapitalbasis)
- weitere Wertberichtigungen
- Länderrisiko Russland (OGK-5)
- Verwässerung (Kapitalerhöhung bei Komplettübernahme
von Enel Green Power)
Quelle: NATIONAL-BANK AG
8
DAILY
Enel
Gewinn- und Verlustrechnung
2013
2014
2015
2016e
2017e
Umsatz
78.663
75.791
75.658
75.204
77.084
Rohertrag/Bruttoergebnis
23.011
21.684
21.714
21.208
22.046
EBITDA
16.691
15.757
15.297
14.699
15.494
Abschreibungen
-7.067
-12.670
-7.612
-5.565
-5.750
9.740
3.087
7.685
9.134
9.744
-2.587
-3.165
-2.404
-2.588
-2.575
in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie)
EBIT
Finanzergebnis
EBT
Steuern
Ergebnis nach Steuern
Minderheitenanteile
7.153
-78
5.281
6.546
7.169
-2.373
850
-1.909
-2.324
-2.588
4.780
772
3.372
4.222
4.581
-1.545
-255
-1.176
-1.111
-1.167
Nettoergebnis
3.235
517
2.196
3.111
3.414
Anzahl Aktien (Mio. St.)
9.403
9.403
9.403
9.981
10.174
Ergebnis je Aktie
0,34
0,05
0,23
0,31
0,34
Dividende je Aktie
0,13
0,14
0,16
0,18
0,20
in % vom Umsatz
Umsatz
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
Rohertrag/Bruttoergebnis
29,3%
28,6%
28,7%
28,2%
28,6%
EBITDA
21,2%
20,8%
20,2%
19,5%
20,1%
9,0%
16,7%
10,1%
7,4%
7,5%
EBIT
12,4%
4,1%
10,2%
12,1%
12,6%
EBT
9,1%
-0,1%
7,0%
8,7%
9,3%
Steuern
3,0%
-1,1%
2,5%
3,1%
3,4%
Ergebnis nach Steuern
6,1%
1,0%
4,5%
5,6%
5,9%
Nettoergebnis
4,1%
0,7%
2,9%
4,1%
4,4%
Abschreibungen
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Enel
9
DAILY
Enel
Bilanz- und Kapitalflussdaten
in Mio. EUR
Bilanzsumme
Anlagevermögen
Geschäfts- und Firmenwert
Vorräte
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen
Liquide Mittel
Eigenkapital
Verzinsliches Fremdkapital
Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen
Summe Fremdkapital
Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit
Cashflow aus Investitionstätigkeit
Free Cashflow
Cashflow aus Finanzierungstätigkeit
Summe der Cashflows
2013
2014
2015
2016e
2017e
163.865
128.255
14.967
3.555
11.378
7.873
52.832
58.047
12.363
111.033
166.634
117.675
14.027
3.334
12.022
13.088
51.145
57.032
13.419
115.489
161.179
116.997
13.824
2.904
12.797
10.639
51.751
52.760
11.775
109.428
163.579
117.782
13.824
3.008
12.409
12.181
54.468
50.996
12.785
109.110
165.133
118.532
13.824
3.083
12.719
12.236
57.253
49.232
13.104
107.880
7.254
-4.103
3.151
-4.598
-1.447
10.058
-6.137
3.921
1.536
5.457
9.572
-6.421
3.151
-5.382
-2.231
11.161
-6.350
4.811
-3.269
1.542
10.115
-6.500
3.615
-3.561
54
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Enel
Enel
Wichtige Kennzahlen
2013
2014
2015
2016e
2017e
EV / Umsatz
EV / EBITDA
EV / EBIT
KGV
KBV
KCV
KUV
Dividendenrendite
1,0
4,6
7,9
8,3
0,5
3,7
0,3
4,5%
1,1
5,1
26,2
71,5
0,7
3,7
0,5
3,6%
1,1
5,3
10,5
17,6
0,7
4,0
0,5
3,9%
1,0
5,2
8,4
12,5
0,7
3,5
0,5
4,6%
1,0
4,9
7,8
11,6
0,7
3,9
0,5
5,1%
Eigenkapitalrendite (ROE)
ROCE
ROI
6,1%
7,4%
2,0%
1,0%
2,6%
0,3%
4,2%
6,4%
1,4%
5,7%
7,6%
1,9%
6,0%
8,0%
2,1%
32,2%
41,2%
78,3%
4,5%
14,5%
3,3%
50.174
3,0
30,7%
43,5%
70,6%
4,4%
15,9%
2,6%
43.944
2,8
32,1%
44,2%
72,6%
3,8%
16,9%
5,2%
42.121
2,8
33,3%
46,2%
72,0%
4,0%
16,5%
3,5%
38.815
2,6
34,7%
48,3%
71,8%
4,0%
16,5%
3,5%
36.996
2,4
5,2%
58,1%
4,0%
8,1%
48,4%
5,2%
8,5%
84,4%
4,2%
8,4%
114,1%
6,4%
8,4%
113,0%
4,7%
0,34
5,34
0,84
5,62
0,42
4,67
1,39
5,44
0,34
4,48
1,13
5,50
0,48
3,89
1,22
5,46
0,36
3,64
1,20
5,63
Eigenkapitalquote
Anlagendeckungsgrad
Anlagenintensität
Vorräte / Umsatz
Forderungen / Umsatz
Working Capital-Quote
Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR)
Nettofinanzverschuldung / EBITDA
Capex / Umsatz
Capex / Abschreibungen
Free Cashflow / Umsatz
Free Cash Flow / Aktie (EUR)
Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR)
Cash / Aktie (EUR)
Buchwert / Aktie (EUR)
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Enel
10
DAILY
Leoni
Anlass:
Endgültige Zahlen für das vierte Quartal 2015
Verkaufen (Verkaufen)
Kurs am 23.03.16 um 17:35 h:
29,25 EUR
Einschätzung:
Die endgültigen Zahlen für das vierte Quartal 2015 entsprachen
Kursziel:
den Ende Februar veröffentlichten Eckdaten. Das Überraschungs0,96 Mrd. EUR
potenzial war somit gering. Der Ausblick für 2016 (Umsatz: rund
Industrie
4,4 Mrd. Euro; EBIT: rund 105 Mio. Euro inkl. 30 Mio. Euro Re-
Land:
Deutschland
strukturierungsaufwendungen) wurde erwartungsgemäß bestä-
WKN:
540888
Marktkap.:
Branche:
Reuters:
LEOGn.DE
Kennzahlen
12/15 12/16e 12/17e
tigt. Im Vordergrund standen die Aussagen zur Neuausrichtung in
dem Problemfeld Boardnetze (u.a. Straffung der Organisation und
Verbesserung des Projektmanagements). Bei den laufenden
kritischen Projekten hat das Unternehmen eigenen Angaben
zufolge bereits mehrere Maßnahmen umgesetzt (insbesondere in
Gewinn
2,37
1,61
2,68
der Produktion und Logistik). Ungeachtet dessen ist nach unserer
Kurs/Gewinn
22,0
18,2
10,9
Einschätzung nicht ausgeschlossen, dass es zu weiteren uner-
Dividende
1,00
0,50
0,85
Div.-Rendite
1,9%
1,7%
2,9%
Kurs/Umsatz
0,4
0,2
0,2
in dem Problembereich Boardnetze - ist aus unserer Sicht nicht
11,2
9,5
6,4
gesichert. Bei unveränderten Prognosen votieren wir daher
Kurs/Cashflow
7,5
4,9
4,0
weiterhin mit Verkaufen.
Kurs/Buchwert
1,7
0,9
0,9
Kurs/Op Ergebnis
warteten Belastungen kommt. Nach dem Vertrauensverlust in den
letzten Monaten dürfte die Leoni-Aktie weiterhin unter Abwärtsdruck stehen. Die schnelle operative Trendwende - insbesondere
Zafer Rüzgar (Senior Analyst)
75
55
35
Mrz 11
Jun 12
Sep 13
Dez 14
15
Mrz 16
Quelle: Bloomberg
Performance
3 Mon.
6 Mon. 12 Mon.
Absolut
-20,8% -38,3% -50,5%
Relativ z. MDAX
-18,4% -45,6% -45,5%
Erstempfehlung:
27.03.2014
Historie der Umstufungen (12 Monate):
13.10.2015
Von Kaufen auf Verkaufen
11
DAILY
Highlights
•
Im vierten Quartal (Q4) 2015 erzielte Leoni einen Umsatzanstieg von 7,3% y/y (unsere Prognose: -3,0%
y/y). Der EBIT-Rückgang auf 36 (Vj.: 50; unsere Prognose: 14) Mio. Euro fiel auf Grund eines
Sondereffekts geringer als erwartet aus.
•
Für das Geschäftsjahr 2015 will das Unternehmen eine Dividende von 1,00 (Vj.: 1,20; unsere
Prognose: 0,70) Euro je Aktie ausschütten.
•
Ausblick 2016: Leoni rechnet im laufenden Jahr mit einem Umsatzrückgang auf rund 4,4 (Vj.: 4,5) Mrd.
Euro. Das EBIT soll dabei auf 105 (Vj.: 151) Mio. Euro zurückgehen.
Geschäftsentwicklung
Leoni steigerte in Q4 2015 den Umsatz um 7,3% auf 1,13 (Vj.: 1,05; unsere Prognose: 1,02) Mrd. Euro. Dabei
profitierte der Konzern auch von Währungseffekten (+4,8 Prozentpunkte (PP) bzw. +47 Mio. Euro y/y). Die
Kupferpreisentwicklung hatte dagegen einen deutlich negativen Umsatzeffekt (-40 Mio. Euro y/y). Zu der
erfreulichen Umsatzentwicklung haben beide Bereiche beigetragen. Allerdings schwächte sich die Dynamik in
beiden Bereichen ab. Ursächlich hierfür waren neben einem nachlassenden organischen Anstieg auch
geringere Währungseffekte sowie höhere Belastungen aus dem niedrigen Kupferpreis. Im Gesamtjahr steigerte
Leoni den Konzernumsatz um 9,7% (Währungseffekte: +5,9 PP bzw. +246 Mio. Euro y/y) auf 4,50 (Vj.: 4,10)
Mrd. Euro und erreichte somit die eigene Zielsetzung (> 4,40 Mrd. Euro).
Umsatz
Leoni
Q4 2014
Q4 2015
in Mio. EUR
Veränderung
gg. Vj.
Umsatz
Gj. 2014
Gj. 2015
in Mio. EUR
Veränderung
gg. Vj.
Wiring Systems
628
681
8,5%
2.400
2.668
11,2%
Wire & Cable Solutions
422
446
5,6%
1.704
1.835
7,7%
1.050
1.127
7,3%
4.103
4.503
9,7%
Konzern
Quelle: Leoni, NATIONAL-BANK AG
Der Rückgang beim Konzern-EBIT in Q4 auf 36 (Vj.: 50) Mio. Euro fiel auf Grund eines Sondereffekts (19,6 Mio.
Euro aus dem Verkauf von 50% der Anteile am chinesischen JV Langfang) geringer als von uns erwartet aus (14
Mio. Euro). Ohne den positiven Effekt, der im Bereich Wiring Systems angefallen ist, wäre das Segment-EBIT auf
Grund von Sonderaufwendungen geringer ausgefallen. Im Gesamtjahr bezifferte sich das EBIT auf 151 (Vj.: 183)
Mio. Euro und übertraf damit die im November 2015 reduzierte Zielsetzung (> 130 Mio. Euro). Auf bereinigter
Basis ging das EBIT auf 147 (Vj.: 193; unsere Prognose: 143) Mio. Euro zurück. Einem verbesserten
Finanzergebnis (-25 (Vj.: -35; unsere Prognose: -30) Mio. Euro) stand eine höhere Steuerquote (39% (Vj.: 24%;
unsere Prognose: 30%)) gegenüber. Bei einem EpS von 2,37 (Vj.: 3,51; unsere Prognose: 2,15) Euro will das
Unternehmen für 2015 eine Dividende von 1,00 (Vj.: 1,20; unsere Prognose: 0,70) Euro je Aktie ausschütten.
12
DAILY
EBIT
Leoni
Q4 2014
Q4 2015
in Mio. EUR
Wiring Systems
EBIT-Marge (%)
Wire & Cable Solutions
EBIT-Marge (%)
Konzern
EBIT-Marge (%)
Quelle: Leoni, NATIONAL-BANK AG
Veränderung
EBIT
Gj. 2014
gg. Vj.
35
28
5,5
15
3,6
Gj. 2015
in Mio. EUR
Veränderung
gg. Vj.
-18,7%
105
87
-16,4%
4,2
-1,4 PP
4,4
3,3
-1,1 PP
8
-50,3%
78
64
-18,2%
1,7
-1,9 PP
4,6
3,5
-1,1 PP
50
36
-27,7%
183
151
-17,1%
4,7
3,2
-1,5 PP
4,4
3,4
-1,0 PP
PP: Prozentpunke
Perspektiven
Die endgültigen Q4-Zahlen entsprachen den Ende Februar veröffentlichten Eckdaten. Das Überraschungspotenzial war somit gering. Der Ausblick für 2016 (Umsatz: rund 4,4 Mrd. Euro; EBIT: rund 105 Mio. Euro inkl.
30 Mio. Euro Restrukturierungsaufwendungen) wurde erwartungsgemäß bestätigt. Im Vordergrund standen die
Aussagen zur Neuausrichtung in dem Problemfeld Boardnetze (u.a. Straffung der Organisation und
Verbesserung des Projektmanagements). Bei den laufenden kritischen Projekten (Volumen von rund 300 Mio.
Euro; zu ehrgeizige Kalkulation, keine Rückkehr zur ursprünglichen geplanten Profitabilität zu erwarten) hat das
Unternehmen eigenen Angaben zufolge bereits mehrere Maßnahmen umgesetzt (insbesondere in der
Produktion und Logistik). Ungeachtet dessen ist nach unserer Einschätzung nicht ausgeschlossen, dass es zu
weiteren unerwarteten Belastungen kommt. Auch wenn Leoni zufolge von dem bestehenden Auftragsbestand
(Wiring Systems: rund 13 Mrd. Euro) keine negativen Überraschungen zu erwarten sind.
Die Leoni-Aktie hat sich in den letzten Wochen von ihrem Verlaufstief Ende Februar (23,75 Euro) deutlich
erholen können. Die Reaktion auf das endgültige Zahlenwerk fiel jedoch deutlich negativ aus (23.03.: -7%).
Nach dem Vertrauensverlust in den letzten Monaten dürfte die Leoni-Aktie weiterhin unter Abwärtsdruck
stehen. Die schnelle operative Trendwende - insbesondere in dem Problembereich Boardnetze - ist aus unserer
Sicht nicht gesichert. Bei unveränderten Prognosen votieren wir daher weiterhin mit Verkaufen.
13
DAILY
SWOT-Analyse
Stärken
Schwächen
- Größenvorteile, Technologie-Know-how und Innovationskraft
- hoher Preisdruck durch die Automobilhersteller - nur
begrenzte Verhandlungsmacht gegenüber den
Automobilherstellern
- weltweite Positionierung
- breites, internationales Kundenportfolio
- vergleichsweise niedrige Margen, insbesondere im
Automobilgeschäft
- Kupferpreisentwicklung hat Einfluss auf
Ergebnisentwicklung
- deutliche Mängel im Projektmanagement
Chancen
Risiken
- Markttrend geht zu Systemanbietern bzw. technologisch
kompetenten Zulieferern
- konjunkturzyklisches Geschäftsmodell
- Stärkung der Marktposition außerhalb des Automobilbereichs
- Erholung auf dem europäischen Pkw-Markt
- verunsicherte Anleger nach zuletzt mehrere
Gewinnwarnungen
- Portfoliooptimierung im Bereich Wire & Cable Solutions-Bereich
- getrübte Aussichten für 2016
- Neuausrichtung in dem Problembereich Boardnetze
Quelle: NATIONAL-BANK AG
14
- meist unerwartete Zusatzkosten bei Projektanläufen
DAILY
Leoni
Gewinn- und Verlustrechnung
in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie)
Umsatz
2013
2014
2015
2016e
2017e
3.918
4.103
4.503
4.385
4.496
Bruttoergebnis
678
702
723
767
787
EBITDA
284
306
298
254
306
-121
-123
-147
-153
-157
EBIT
163
183
151
101
148
Finanzergebnis
-32
-32
-25
-25
-25
EBT
131
151
126
76
123
Abschreibungen
Steuern
-25
-36
-49
-24
-36
Ergebnis nach Steuern
106
115
77
52
88
0
0
0
0
0
106
115
77
53
88
Minderheitenanteile
Nettoergebnis
Anzahl Aktien (Mio. St.)
33
33
33
33
33
Ergebnis je Aktie
3,23
3,51
2,37
1,61
2,68
Dividende je Aktie
1,00
1,20
1,00
0,50
0,85
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
17,3%
17,1%
16,1%
17,5%
17,5%
EBITDA
7,3%
7,5%
6,6%
5,8%
6,8%
Abschreibungen
3,1%
3,0%
3,3%
3,5%
3,5%
EBIT
4,2%
4,4%
3,4%
2,3%
3,3%
EBT
3,3%
3,7%
2,8%
1,7%
2,7%
Steuern
0,6%
0,9%
1,1%
0,5%
0,8%
Ergebnis nach Steuern
2,7%
2,8%
1,7%
1,2%
1,9%
Nettoergebnis
2,7%
2,8%
1,7%
1,2%
1,9%
in % vom Umsatz
Umsatz
Bruttoergebnis
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Leoni
15
DAILY
Leoni
Bilanz- und Kapitalflussdaten
2013
2014
2015
2016e
2017e
2.400
1.067
148
510
522
198
828
462
699
1.572
2.667
1.196
148
564
562
232
918
556
744
1.749
2.838
1.291
150
548
603
280
996
604
798
1.841
2.835
1.370
150
535
592
221
1.016
614
785
1.818
2.944
1.447
150
553
607
221
1.087
625
805
1.857
187
-151
37
-136
-99
181
-219
-38
65
27
228
-233
-5
46
41
197
-232
-36
-23
-58
239
-234
5
-6
-1
2013
2014
2015
2016e
2017e
0,4
5,5
9,6
12,3
1,6
6,9
0,3
2,5%
0,5
6,6
11,0
14,8
1,8
9,4
0,4
2,3%
0,4
6,8
13,4
22,0
1,7
7,5
0,4
1,9%
0,3
5,0
12,7
18,2
0,9
4,9
0,2
1,7%
0,3
4,2
8,6
10,9
0,9
4,0
0,2
2,9%
Eigenkapitalrendite (ROE)
ROCE
ROI
12,8%
11,6%
4,4%
12,5%
11,6%
4,3%
7,8%
9,2%
2,7%
5,2%
5,9%
1,9%
8,1%
8,2%
3,0%
Eigenkapitalquote
Anlagendeckungsgrad
Anlagenintensität
Vorräte / Umsatz
Forderungen / Umsatz
Working Capital-Quote
Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR)
Nettofinanzverschuldung / EBITDA
34,5%
77,5%
44,5%
13,0%
13,3%
8,5%
264
0,9
34,4%
76,8%
44,8%
13,7%
13,7%
9,3%
324
1,1
35,1%
77,2%
45,5%
12,2%
13,4%
7,9%
325
1,1
35,8%
74,2%
48,3%
12,2%
13,5%
7,8%
393
1,5
36,9%
75,2%
49,1%
12,3%
13,5%
7,9%
404
1,3
4,3%
138,9%
0,9%
5,4%
178,0%
-0,9%
5,5%
168,4%
-0,1%
5,3%
151,4%
-0,8%
5,2%
148,6%
0,1%
1,13
8,08
6,06
25,33
-1,16
9,91
7,10
28,09
-0,16
9,94
8,56
30,50
-1,09
12,02
6,78
31,10
0,16
12,36
6,76
33,29
in Mio. EUR
Bilanzsumme
Anlagevermögen
Geschäfts- und Firmenwert
Vorräte
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen
Liquide Mittel
Eigenkapital
Verzinsliches Fremdkapital
Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen
Summe Fremdkapital
Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit
Cashflow aus Investitionstätigkeit
Free Cashflow
Cashflow aus Finanzierungstätigkeit
Summe der Cashflows
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Leoni
Leoni
Wichtige Kennzahlen
EV / Umsatz
EV / EBITDA
EV / EBIT
KGV
KBV
KCV
KUV
Dividendenrendite
Capex / Umsatz
Capex / Abschreibungen
Free Cashflow / Umsatz
Free Cash Flow / Aktie (EUR)
Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR)
Cash / Aktie (EUR)
Buchwert / Aktie (EUR)
Quelle: NATIONAL-BANK AG; Leoni
16
DAILY
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sowie der Europäischen Zentralbank, Sonnemannstraße 20, 60314 Frankfurt am Main.
Mögliche Interessenkonflikte:
Diese Ausgabe wurde in Übereinstimmung mit den internen Regeln der NATIONAL-BANK AG zum Umgang von möglichen Interessenkonflikten
erstellt. Danach sind in einer Anlageempfehlung mögliche Interessenkonflikte der NATIONAL-BANK AG zur Information der Anleger offen zu
legen. Im einzelnen sind dies:
1) Der Verfasser einer Anlageempfehlung oder einer seiner Mitarbeiter bzw. Kollegen hält unmittelbar die den Gegenstand der
Anlageempfehlung bildenden Wertpapiere oder hierauf bezogene Derivate
2) Ein Mitglied der Geschäftsleitung oder ein Mitarbeiter der NATIONAL-BANK AG ist Mitglied im Vorstand oder Aufsichtsrat der zur Anlage
empfohlenen Gesellschaft
3) Die NATIONAL-BANK AG hält eine Beteiligung in Höhe von mindestens einem Prozent des Grundkapitals der zur Anlage empfohlenen
Gesellschaft
4) Die NATIONAL-BANK AG hält unmittelbar die den Gegenstand der Anlageempfehlung bildenden Wertpapiere oder hierauf bezogene Derivate
für eigene Rechnung (Handelsbestand).
Die Überwachung der korrekten Handhabung möglicher Interessenkonflikte obliegt dem Compliance Beauftragten der NATIONAL-BANK AG.
Zusammenfassung der Bewertungsgrundlagen
Zur Unternehmensbewertung werden gängige und anerkannte Bewertungsmethoden (u.a. Discounted-Cash-Flow-Methode (DCF-Methode), PeerGroup-Analyse) verwandt. In der DCF-Methode wird der Ertragswert der Emittenten berechnet, der die Summe der abgezinsten
Unternehmenserfolge, d.h. des Barwertes der zukünftigen Nettoausschüttungen des Emittenten, darstellt. Der Ertragswert wird somit durch die
erwarteten künftigen Unternehmenserfolge und durch den angewandten Kapitalisierungszinsfuß bestimmt. In der Peer-Group-Analyse werden
an der Börse notierte Emittenten durch den Vergleich von Verhältniskennzahlen (z.B. Kurs-/Gewinnverhältnis, Kurs-/Buchwert-Verhältnis,
Enterprise Value/Umsatz, Enterprise Value/EBITDA, Enterprise Value/EBIT) bewertet. Die Vergleichbarkeit der Verhältniskennzahlen wird in
erster Linie durch die Geschäftstätigkeit und die wirtschaftlichen Aussichten bestimmt. Bei der Einstufung von Anlageempfehlungen stellen die
Analysten die von ihnen erwartete Wertentwicklung innerhalb des folgenden 6-12-Monatszeitraums ihrer Einschätzung der gesamten erwarteten
Kursentwicklung auf dem jeweiligen Markt gegenüber. Dabei fließt das vorstehend Beschriebene und ganz allgemein ihre Sicht der künftigen
Markt- und Konjunkturentwicklung in die Bewertung ein. Innerhalb dieses allgemeinen Rahmens bedeutet die Einstufung "Kaufen", dass die
erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung über dem Kursverlauf des Marktes liegt. "Halten" bedeutet, dass die
erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung im Marktdurchschnitt liegt. "Verkaufen" bedeutet, dass die erwartete
Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung unter dem Kursverlauf des Marktes liegt.
Sensitivität der Bewertungsparameter
Die zur Unternehmensbewertung zugrunde liegenden Zahlen aus der Gewinn- und Verlustrechnung, Kapitalabflussberechnung und Bilanz sind
datumsbezogene Schätzungen und somit mit Risiken behaftet. Diese können sich jederzeit ohne vorherige Ankündigung ändern.
Unabhängig von der verwendeten Bewertungsmethode besteht ein deutliches Risiko, dass das Kursziel nicht innerhalb des erwarteten
Zeitrahmens erreicht wird. Zu den Risiken gehören unvorhergesehene Änderungen im Hinblick auf den Wettbewerbsdruck oder bei der
Nachfrage nach den Produkten eines Emittenten. Solche Nachfrageschwankungen können sich durch Veränderungen technologischer Art, der
gesamtkonjunkturellen Aktivität oder in einigen Fällen durch Änderungen bei gesellschaftlichen Wertvorstellungen ergeben. Veränderungen im
Steuerrecht, beim Wechselkurs und, in bestimmten Branchen, auch bei Regulierungen können sich gleichfalls auf die Bewertung auswirken.
Diese Erörterung von Bewertungsmethoden und Risikofaktoren erhebt keinen Anspruch auf Vollständigkeit.
Zeitliche Bedingungen vorgesehener Aktualisierungen:
Im Regelfall existiert keine zeitliche Bedingung vorgesehener Aktualisierungen einer Anlageempfehlung, da diese laufend überprüft wird. Ein
Datum für eine Aktualisierung dieser Ausgabe kann daher im Regelfall nicht angegeben werden. Falls eine zeitliche Bedingung vorgesehener
Aktualisierungen einer Anlageempfehlung existiert bzw. eine Änderung bereits angekündigter derartiger Bedingungen eintritt, so wird dies in der
Anlageempfehlung genannt.
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