情報提供用資料マーケット・レター 2016年2月2日日本銀行によるマイナス金利導入について＜マイナス金利導入＞日本銀行は、1月28日～29日に開催された金融政策決定会合において、2％の「物価安定の目標」をできるだけ早期に実現させる等の目的のため、「マイナス金利付き量的・質的金融緩和」を導入することを発表しました。これは金融機関が保有する日本銀行当座預金の一部にマイナス金利（▲0.1％）を適用する措置です。【日本国債利回り】期間利回り期間利回り（年）（％）（年）（％） 1 -0.148 7 -0.061 2 -0.152 8 -0.031 3 -0.135 9 0.023 ＜導入の背景＞ 4 -0.115 10 0.080 今回の金融緩和の背景には、最近実効為替レートが各通貨に対して 5 -0.103 15 0.385 円高に推移していることが一因であると考えます。とりわけ、昨年夏の 6 -0.102 20 0.813 人民元の切り下げ開始に伴い、韓国ウォンなどのアジア通貨に対して出所：ブルームバーグ（2016年2月2日時点）円高が見受けられ、これが輸出の鈍化につながり、実体経済にネガティブな影響を与えているという判断があると思われます。加えて、想定以上の原油安の進行に伴い、企業や個人の期待インフレ率が低下。このままの状況では、賃上げによる、所得への好循環が阻害され、早期のデフレ脱却が困難になっているという現状が背景にあると考えます。また、今回マイナス金利政策に踏み込んだことで、政策の打ち止め感が払拭され、経済・金融市場の下支えを狙ったことも導入の背景であると考えます。＜円債市場への影響＞今回のマイナス金利導入の影響については、以下の３つの側面があると考えられます。１．マイナス金利を前提とした、新しい金利形成従来は付利0.1％を前提に日本国債のイールドカーブは形成されてきましたが、金利の下限が ▲0.1％とマイナスになったことで、新たなイールドカーブが形成されると思われます。実際、マイナス金利の適用対象になる金額は2月 16日スタートの準備預金積み期間では10兆円程度との指摘もされていますが、今後の金利形成は限界的な準備預金金利に基づいてなされると思われることから、今後のイールドカーブは恒常的なマイナス金利を前提としたものになっていくことが予想されます。利回り（%）【日本国債イールドカーブの変化】 2.5 2.0 1.5 2016年2月2日 2015年2月2日 2010年2月2日 1.0 0.5 0.0 ‐0.5 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 15 20 期間（年）出所：ブルームバーグ（2016年2月2日時点）当コメントは、パインブリッジ・インベストメンツの運用関係者の作成したコメントを基に作成しています。 ■当資料は、「日本銀行によるマイナス金利導入」に関する参考情報の提供を目的として、パインブリッジ・インベストメンツが作成した参考資料です。金融商品取引法に基づく開示書類ではありませんし、特定の有価証券の売買、ファンド、商品を勧誘、推奨するものではありません。■当資料は、信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性・完全性について当社が責任を負うものではありません。当資料中の記載事項、数値、図表等は、当資料作成日時点のものであり、市場の環境やその他の状況によって予告なく変更することがあります。なお、当資料中のいかなる記載事項も、将来の投資機会または運用成果を示唆あるいは保証するものではありません。パインブリッジ・インベストメンツ株式会社金融商品取引業者関東財務局長（金商）第307号加入協会／一般社団法人投資信託協会一般社団法人日本投資顧問業協会一般社団法人第二種金融商品取引業協会 1/3 情報提供用資料マーケット・レター 2016年2月2日２．量的・質的金融緩和との関連性日銀の金融緩和については、従来の量的・質的金融緩和（いわゆるQQE）についても維持されることから、この従来の緩和政策との関連性も重要な論点となります。実際、今年に入り日銀は国債の買入金額を増加させており、年間市中発行金額の100％近い国債を現状購入しています。現在、いまだ札割れという状況ではないものの、今回のマイナス金利導入により、銀行などが国債売却をより抑制すると、国債需給ひっぱくに伴い、買入額拡大やマネタリーベースの増加を継続することが困難になることも予想されます。今後、マネタリーベースの増加から、金利引下げへの金融政策のパラダイムシフトが起こる可能性もあると考えられます。３．マイナス金利政策の効果最後の論点は、マイナス金利政策のマクロ経済効果です。これに関しては、円高抑制を通じての間接的な景気下支え効果はあると思われますが、貸出増加に関しては限定的であると考えられます。銀行の融資行動は、貸出先の資金需要に対応して融資を行うというのが通常であり、資金が安く調達できるから、貸出が必ずしも増加するわけではありません。融資基準の緩和に伴い、不動産向けの融資など拡大する可能性はありますが、国際的な規制強化の流れの中で拡大には限界があると思われます。銀行の余剰資金は、中期的によりスプレッドのある社債や住宅ローン担保証券（MBS）、米国を中心とする外債、REIT、高配当利回り株などに流れ込むことが想定されます。マイナス金利政策の採用は我が国では初めてであることから、短期的には市場の変動が大きくなる可能性には留意が必要と思われますが、政策のプラス効果については未だ不透明であることから、日銀の異次元緩和が継続される限り、国債金利の低位安定傾向が続くと予想しています。＜機構債市場に関して＞国債金利の低位安定傾向が予想される中、機構債の価格は国債対比で高い利回りという点もあることから安定的に推移していくものと考えています。毎月条件決定されている機構債は、新発10年国債利回りにスプレッドを上乗せさる形でクーポンが決まっています。 2015年度に機構債の裏付け資産である住宅ローン「フラット35S」の金利優遇幅がマイナス0.3％からマイナス0.6％に拡大し、機構債の発行額が前年度に比べ約1.5倍に増えました。この発行額の増額を主な理由として、2015年4月以降新規条件決定した機構債のスプレッドは拡大基調となり、直近2016年1月21日に条件決定した機構債ではスプレッドは0.56％と過去3年で最も大きな水準となりました。日本銀行によるマイナス金利政策導入により住宅ローン金利も低下し、国内全体の住宅ローン借入の増加が見込まれます。しかし、「フラット35S」の金利優遇措置幅の拡大に関しては2016年1月29日申込みをもって終了しており、今後民間住宅ローン金利対比での「フラット35S」の住宅ローン金利の魅力が薄れることを背景に、2016年度の機構債発行額は2015年度に比べ減少する見込みです。なお、国土交通省が2015年12月に発表した2016年度の機構債の新規発行額計画は2015年度新規発行額計画に比べ約8割水準まで減額となっています。機構債発行額の減少が見込まれ、また国債金利が低位で推移して行く中、高格付けかつ国債対比で高い利回りの機構債への投資需要は高まると思われ、スプレッドは今後タイト化方向となり、機構債価格の上昇を支える一因になるものと考えています。また、機構債の特徴である毎月の任意繰上償還額に関しては、借換えインセンティブが低い低金利住宅ローンが裏付けとなっている新規発行の機構債を中心に低位に留まり、機構債の毎月のキャッシュフローは安定的に推移すると見込んでいます。この安定的なキャッシュフローも、機関投資家からの需要を引き付け、スプレッド縮小要因となると考えています。当コメントは、パインブリッジ・インベストメンツの運用関係者の作成したコメントを基に作成しています。 ■当資料は、「日本銀行によるマイナス金利導入」に関する参考情報の提供を目的として、パインブリッジ・インベストメンツが作成した参考資料です。金融商品取引法に基づく開示書類ではありませんし、特定の有価証券の売買、ファンド、商品を勧誘、推奨するものではありません。■当資料は、信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性・完全性について当社が責任を負うものではありません。当資料中の記載事項、数値、図表等は、当資料作成日時点のものであり、市場の環境やその他の状況によって予告なく変更することがあります。なお、当資料中のいかなる記載事項も、将来の投資機会または運用成果を示唆あるいは保証するものではありません。パインブリッジ・インベストメンツ株式会社金融商品取引業者関東財務局長（金商）第307号加入協会／一般社団法人投資信託協会一般社団法人日本投資顧問業協会一般社団法人第二種金融商品取引業協会 2/3 情報提供用資料マーケット・レター 2016年2月2日重要な注意事項：投資信託に関する留意点お客様が実際にご購入される個々のファンドに適用される費用やリスクとは内容が異なる場合がありますのでご注意下さい。下記に記載しているリスクや費用項目につきましては、一般的な投資信託を想定しております。費用の料率につきましては、パインブリッジ・インベストメンツ株式会社が運用するすべての投資信託のうち、徴収する個々の費用における最高の料率を記載しております。投資信託に係るリスクや費用は、投資信託により異なりますので、ご投資をされる際には、事前に必ず「投資信託説明書（交付目論見書）」や契約締結前交付書面をご覧いただき、投資に関する最終決定はお客様ご自身の判断でなさるようお願い申し上げます。［お申込みに際しての留意事項］ ●投資信託に係るリスクについて投資信託は、主に国内外の株式や公社債等の値動きのある証券を投資対象とし投資元本が保証されていないため、当該資産の市場における取引価格の変動や為替の変動等により投資一単位当たりの価値が変動します。従ってお客様の投資された金額を下回ることもあります。又、投資信託は、個別の投資信託毎に投資対象資産の種類や投資制限、取引市場、投資対象国等が異なることから、リスクの内容や性質が異なりますので、ご投資に当たっては「投資信託説明書（交付目論見書）」や契約締結前交付書面を必ずご覧下さい。［ご投資いただくお客様には以下の費用をご負担いただきます］ ●投資信託に係る費用について申込時に直接ご負担いただく費用購入時手数料（申込手数料）上限3.78%（税抜3.5%）換金時に直接ご負担いただく費用信託財産留保額上限 1.00% 投資信託の保有期間中に間接的にご負担いただく費用運用管理費用（信託報酬）上限年2.106%（税抜1.95%）その他費用上記以外に保有期間等に応じてご負担いただく費用があります。「投資信託説明書（交付目論見書）」、契約締結前交付書面等でご確認下さい。 ■当資料は、「日本銀行によるマイナス金利導入」に関する参考情報の提供を目的として、パインブリッジ・インベストメンツが作成した参考資料です。金融商品取引法に基づく開示書類ではありませんし、特定の有価証券の売買、ファンド、商品を勧誘、推奨するものではありません。■当資料は、信頼できると考えられる情報に基づいて作成しておりますが、情報の正確性・完全性について当社が責任を負うものではありません。当資料中の記載事項、数値、図表等は、当資料作成日時点のものであり、市場の環境やその他の状況によって予告なく変更することがあります。なお、当資料中のいかなる記載事項も、将来の投資機会または運用成果を示唆あるいは保証するものではありません。パインブリッジ・インベストメンツ株式会社金融商品取引業者関東財務局長（金商）第307号加入協会／一般社団法人投資信託協会一般社団法人日本投資顧問業協会一般社団法人第二種金融商品取引業協会 3/3