企業調査レポート イーピーエス（4282） 【サービス業】東証２部 2005 年 6 月 14 日 QUICK 企業研究所 アナリスト 谷林正行 SMO 事業を再編 株価(05/06/13) 373,000 円 年初来高値(2005/1/31) 435,000 円 年初来安値(2005/1/4) 327,000 円 1. コスト管理が進む。05 年 9 月期予想を上方修正 2005 年 9 月期上期は前年同期比 14%増収、同 18%経常減 益。主力の CRO 事業で大型案件の期間満了、一部案件の試 験中止などにより採算が悪化したほか、SMO 事業ではグルー プ 2 社がともに会社側期初計画未達。全社ベースで利益面を みると、販管費の抑制が効き、経常利益は期初計画からあまり 乖離しなかった。投資有価証券売却益により純利益は期初計 画を上回り前年同期比増益。 05 年 9 月期通期の QBR 予想は、売上高 131 億円、前期比 20%増、経常利益17.5億円、同19%増。SMOの子会社イーピ ーリンクとグループ外企業の(株)ミントの合併および販管費の 抑制が通期でも効いてくるとみて、2 月の予想値よりも売上高 1 億円、経常利益 2.2 億円上方修正した。続く 06 年 9 月期は、 売上高170 億円、前期比30%増、経常利益23.0 億円、同31% 増を予想。CRO 事業では、05 年 9 月期では第 1 四半期に試 験停止となった案件が発生するなど不順な面があったが、足元 の進捗状況は順調であり、06 年 9 月期は通年で堅調な伸びを 予想。SMO 事業では、イーピーリンク、ミント、日本エスエムオ ー3 社の一本化による再編効果を見込んだ。 324 億円 時価総額（*） 30.90 倍 連結 PER(05/09 期 QBR 予想)(*) 6.04 倍 連結 PBR(04/09 期実績)(*) 87 千株 発行済株式数（*） 1 株 売買単位 2,000 円 年間配当(05/09 期会社予想)(*) 注：（*）が付記されているデータについては最終ページの注記事項を 必ずご確認ください Ｅ Ｐ Ｓ [4282/T] 週足 2005/06/13 単価 売買高(平均) PMA_13 PMA_26 600,000 2 0 0 5 550,000 500,000 2. SMO 事業を再編 450,000 セグメント情報によると、同社の SMO 事業は 03 年 9 月期以 降、売上高営業利益率は全社を下回り、また 05 年 9 月期上期 のように期初計画未達となるなど不振。そこで、同社は既存の SMO 子会社イーピーリンクと 04 年8 月に株式取得した日本エ スエムオー、7 月にイーピーリンクと合併予定のミントの一本化 による再編に乗り出す。これら 3 社は補完関係にある上、一体 化により規模の面では業界トップクラスとなる。競争が激化する なか、受注力および人材確保の面で規模および業界でのプレ ゼンスは重要となってきた。同社の再編効果を注視したい。 400,000 350,000 300,000 2 0 02/09 03/29 05/31 07/26 09/27 11/22 01/24 03/22 05/23 注：表示期間中に株式分割等があった場合には遡及修正済み また、市場変更があった場合は新旧両市場の株価を連続的に描画している PMA_13 は株価 13 週移動平均、PMA_26 は株価 26 週移動平均 出所：QUICK Level X 3. リスクファクター ∼大型・複数契約の解除、人材確保、規制等の変更、など 【投資コメント】 05 年に入ってからの株価の推移をみると、2 月に経常赤字となった第 1 四半期業績発表で一旦大きく下げた。その後持ち直 してきたが、同社および同業他社の中間決算や本決算が比較的さえなかったことで 5 月以降もやや低迷。6 月 13 日終値の日 経予想サービスセクター(外国部除く東証)の予想 PER は 27 倍。同社の 05 年 9 月期 QBR 予想 PER は 31 倍、06 年 9 月期 予想は 27 倍。来期業績を織り込んで現在の株価をみれば割高感はない。ただ前提は SMO 事業の再編が軌道に乗ること。今 後の進捗状況を注視する必要があろう。また CRO 事業についても受注状況などをみていくことが必要だ。 【連結業績】＜国内基準＞ 決算期 売上高 （百万円） 2002/09（実） 2003/09（実） 2004/09（実） 2005/09（予） 2006/09（予） 5,971 8,936 10,927 13,100 17,000 営業利益 前年比（%） +38.2 +49.6 +22.3 +19.9 +29.8 （百万円） 733 1,179 1,412 1,720 2,270 経常利益 前年比（%） （百万円） +37.5 +60.9 +19.8 +21.8 +32.0 789 1,153 1,465 1,750 2,300 当期利益 前年比（%） +42.9 +46.2 +27.1 +19.5 +31.4 （百万円） 445 572 767 1,050 1,200 EPS（*） 前年比（%） +90.2 +28.6 +34.1 +37.0 +14.3 （円） 16,469.97 20,759.33 8,812.67 12,068.97 13,793.10 注：（*）が付記されているデータについては最終ページの注記事項を必ずご確認ください 出所：実績 AMSUS、予想は QBR （C）2003 QBR Corp. All rights reserved. 本資料のご利用にあたり、お客様にご確認いただきたい事項を、本資料の最終ページに記 載させていただきました。ご確認の程、よろしくお願い致します。 1/7 2005 年 6 月 14 日 イーピーエス（4282） 1. コスト管理が進む。05 年 9 月期予想を上方修正 05 年 9 月期上期(04 年 10 月−05 年 3 月)の売上 高 59.1 億円、前年同期比 14%増、経常利益 4.7 億 円、同 18%減。会社側期初計画と比べて売上高は 2.8 億円、経常利益は 0.1 億円の未達。四半期毎に みると、第 1 四半期が 1.8 億円の経常赤字、第 2 四 半期が 6.5 億円の黒字で大幅に回復したが、半期ベ ースでは前上期の水準には達しなかった。事業セグ メント別にみると、主力の CRO 事業において大型案 件であるメバロチンの市販後調査のモニタリングが 04 年 12 月で終了(データマネジメント業務は 05 年 9 月 まで)したこと、一部案件で第 1 四半期に急に試験中 止となったものが発生したことなどにより採算が悪化し、 増収は確保したものの減益。SMO 事業は、グループ 2 社がともに会社側期初計画を下回った。2 社単純合 算で売上高 3.6 億円、営業利益 0.9 億円未達。特に 04 年 8 月に資本参加した日本エスエムオーでは、社 内体制の再構築などでの混乱により受託案件の進捗 遅延、一部受託案件の失注が発生し、大幅に落ち込 んだ。全社ベースの採算をみると、売上高総利益率 が同 4 ポイント低下したが、販管費の伸びは抑えられ た。コスト管理の強化により、売り上げ未達が利益に 与える影響を減少させたとみてよいだろう。なお純利 益が増益となったのは、投資有価証券売却益を計上 したため。 05 年 9 月期通期の QBR 予想は、売上高 131 億 円、前期比 20%増、経常利益 17.5 億円、同 19%増。 下方修正を行った 2 月時点の予想値と比べて売上高 は 1 億円、経常利益は 2.2 億円上方修正。CRO 事 業におけるデータマネジメントの鈍化など、既存事業 の売り上げの見通しはやや厳しくしたが、7 月の SMO 事業の子会社イーピーリンクとグループ外企業 (株)ミントの合併を織り込み、同セグメントの従来見通 しを 3 億円増やした。ミントの 04 年 12 月期の売上高 は 9.2 億円。利益面では、販管費の抑制が通期でも 進むとみている。セグメント利益では、会社側では 4 月より新規の大型案件がスタートしたとしているため、 CRO 事業を上方修正した。純利益は上期の特別利 益により 10.5 億円、同 37%増へ。なお会社側では第 1 四半期発表時点では予想を修正しなかったが、今 回は売上高 133 億円、同 22%増、経常利益 18.2 億 円、同 24%増へ。それぞれ 3.9 億円、0.8 億円の下方 修正。単体の経常利益は据え置いており、利益面で はグループ会社の見通しを引き下げた。 06 年 9 月期の QBR 予想は、売上高 170 億円、 前期比 30%増、経常利益 23.0 億円、同 31%増。 CRO 事業では、05 年 9 月期第 1 四半期にはデータ マネジメントで急に試験停止となる案件が発生するな ど苦戦したが、第 2 四半期は業況は改善しており、堅 調な伸びをみている。SMO 事業は、既存のイーピー リンク、04 年買収の日本エスエムオー、05 年 7 月にイ ーピーリンクと合併するミント 3 社の再編の効果を織り 込み、増収増益を見込む。販管費については、引き 続きコスト管理が維持され、大幅に増えることはないと みている。売上高対比では 16.6%を予想。 (単位：百万円、％) 05/9上 伸び率 05/9予 伸び率 06/9予 伸び率 売上高 5,910 14.0 13,100 19.9 17,000 29.8 CRO 4,093 12.1 8,900 14.0 11,050 24.2 SMO 1,093 28.0 2,800 50.4 4,500 60.7 非臨床 725 6.3 1,400 11.1 1,450 3.6 営業利益 457 -17.1 1,720 21.8 2,270 32.0 CRO 335 -20.8 1,220 15.6 1,350 10.7 SMO 25 -35.0 300 81.6 700 133.3 非臨床 94 4.1 200 8.2 220 10.0 売上高総利益率 25.0 -4.0p 29.4 -0.7p 30.0 +0.6p 販管費 1,019 7.1 2,230 13.8 2,830 32.9 経常利益 469 -17.5 1,750 19.5 2,300 31.4 純利益 360 27.8 1,050 37.0 1,200 14.3 (注)売上高総利益率の伸び率欄は前(年同)期比増減ポイント (出所)会社資料よりQBR作成。予想はQBR 表1.EPSの業績推移 （C）2003 QBR Corp. All rights reserved. 本資料のご利用にあたり、お客様にご確認いただきたい事項を、本資料の最終ページに記 載させていただきました。ご確認の程、よろしくお願い致します。 2/7 2005 年 6 月 14 日 イーピーエス（4282） 2. SMO 事業を再編 同社は不振が続いていた SMO 事業のテコ入れに 本格的に乗り出した。セグメント情報から同事業の売 上高営業利益率の推移をみると、02 年 9 月期は 20%を超える数値を記録したが、競争激化によりその 後 2 期間は 1 ケタの利益率を余儀なくされた。また期 初計画からの未達も続いた。このため、同社は M&A による事業強化を進めている。はじめに 04 年 8 月に 日本エスエムオーの株式を 75%取得し、05 年 7 月に は子会社イーピーリンクとミントが合併する予定。今期 中には日本エスエムオーも一本化させたいとしている。 体制整備によりコスト面の管理も進むとみられ、06 年 9 月期は大幅増収増益となろう。 SMO の業務は、主に CRC(治験コーディネータ ー)派遣、サイトサポートに区分される。CRC 派遣は、 看護師や薬剤師などの経験者を派遣し、医療機関で 治験の進行等をサポートする業務。サイトサポートは、 治験体制整備、事前準備、事務局サポートなどの業 務。イーピーリンクは CRC 派遣が約 65%を占めてお り、サイトサポート業務が弱点だった。日本エスエムオ ー、ミントはサイトサポートが主力であり、業務面で補 完関係にあった。また地域面でも、ミントはイーピーリ ンクの空白地であった東北などに事業所を展開して おり補完関係にある。規模の面では、3 社の一本化が フルに寄与する 06 年 9 月期の売上高 45 億円が見 込まれ、国内トップクラスの SMO 会社となる見通し。 なお主な上場 SMO の売上規模は、アイロム 31.6 億 円(05 年 3 月期、他事業も含めた全社売上高は 57.7 億円)、サイトサポート 22.4 億円(05 年 3 月期)、綜合 臨床 22.2 億円(04 年 7 月期)。 SMO は個人事業に近い経営形態のところもあるも ようで事業者は非常に多く、競争が厳しい。ただ治験 の重要性が高まるにつれ、製薬企業などは価格、症 例の確保だけでなく、治験のプロセス管理など質の 問題、治験期間安心して任せられるかどうか経営面 まで重視するようになってきた。受注力を高めるうえで 規模、知名度の向上は重要。また知名度の向上は人 材確保の面でも有効だ。こうしたなか、業界の先陣を 切って M&A を行い、体制整備を進めた点は評価で きる。ただ綜合臨床など、同業他社も業界再編を仕 掛けてきた。今後 EPS グループが SMO 分野でどれ だけプレゼンスを高めていけるか注視していきたい。 (％) 25 図1.売上高営業利益率の推移 20 15 10 全社 5 SMO 0 01/9 02/9 03/9 04/9 (出所)会社資料よりQBR作成。予想はQBR 05/9予 06/9予 (期) 3. リスクファクター ・ 大型・複数契約の解除の可能性について：製品か ら予見できなかった副作用が見つかった場合、顧 客の一存で製品の製造中止が決まった場合、十分 な被験者を募集することができなかった場合、等に より業務委託契約が顧客から解約されることがある。 大型契約や複数の契約を一度に解約された場合 には業績に悪影響が及ぶ可能性がある。 ・ 事業成長が人材確保に制約されることについて： 事業拡大に当たって、医学・薬学・看護学などの 専門的な知識・技能を有する人材を多数確保する 必要がある。また統計解析のノウハウを持った人 材、IT 技術やマネジメントに優れた人材も必要。 こうした人材の確保や教育研修が順調に進まない 場合、人材が多数競合他社に引き抜かれた場合、 業績に悪影響が出る可能性がある。 ・ 規制、法制度変更の業績への影響について：事 業は薬事法およびそれに関連する省令等により 規制を受けている。こうした規制の動向が業績に 影響を及ぼす可能性がある。また主要な顧客であ る製薬企業の動向に大きく影響を受けるが、その 製薬企業も薬事法等の規制を受けており、その規 制が変わることで間接的に影響を受ける可能性が ある。 （C）2003 QBR Corp. All rights reserved. 本資料のご利用にあたり、お客様にご確認いただきたい事項を、本資料の最終ページに記 載させていただきました。ご確認の程、よろしくお願い致します。 3/7 2005 年 6 月 14 日 イーピーエス（4282） 4. 投資コメント 05 年に入ってからの株価の推移をみると、2 月に 経常赤字となった第 1 四半期業績発表で一旦大きく 下げた。その後持ち直してきたが、同社および同業 他社の中間決算や本決算が比較的さえなかったこと で 5 月以降もやや低迷。6 月 13 日終値の日経予想 サービスセクター(外国部除く東証)の予想 PER は 27 倍。同社の 05 年 9 月期 QBR 予想 PER は 31 倍、 06 年 9 月期予想は 27 倍。来期業績を織り込んで現 在の株価をみれば割高感はない。ただ前提は SMO 事業の再編が軌道に乗ること。今後の進捗状況を注 視する必要があろう。また CRO 事業についても受注 状況などをみていくことが必要だ。 5. 会社概要 臨床試験関連の業務受託機関 臨床試験に関連して製薬会社を支援する CRO(Contract Research Organization)事業お よび医療機関を支援する SMO(Site Management Organization)事業、非臨床試験業務の受託を中心 に事業展開を行っている。非臨床事業は、製薬会社 を対象とする非臨床試験段階における各種安全性試 験の仲介および実験用資材、動物の提供等。2004 年 9 月期の事業セグメント別売上高構成比率は、 CRO 事業が 71.4%、SMO 事業が 17.0%、非臨床事 業が 11.5%。 1991(平成 3)年 5 月に医薬品の臨床データの統 計・解析に関するソフトウェア開発および販売を目的 として東京都に(株)エプス東京を設立。93 年 4 月に 臨床試験関連の症例登録・割付業務を開始し、CRO 事業に参入。99 年 12 月にパソナグループと提携し、 SMO 業務の子会社(株)イーピーリンクを設立。01 年 4 月にイーピーエス(株)に商号変更。01 年 7 月に株 式を店頭登録(現:JASDAQ)。02 年 1 月に非臨床試 験受託業務を行うエルエスジー(株)に出資(同年 12 月に連結子会社化)。03 年 4 月に EPS シンガポール を設立。04 年 7 月に東証 2 部上場。 （C）2003 QBR Corp. All rights reserved. 本資料のご利用にあたり、お客様にご確認いただきたい事項を、本資料の最終ページに記 載させていただきました。ご確認の程、よろしくお願い致します。 4/7 2005 年 6 月 14 日 連結ベース 【損益計算書】 売上高 売上原価 売上総利益 販売費及び一般管理費 営業利益 営業外収益 営業外費用 経常利益 当期利益 1株当たり利益(*) 円 イーピーエス（4282） <国内基準> 2002/09（実） 5,971 +38.2 4,143 +45.9 1,828 +23.3 1,096 +15.4 733 +37.5 65 +75.7 9 -50.0 789 +42.9 445 +90.2 16,469.97 2003/09（実） 8,936 +49.6 6,174 +49.0 2,762 +51.1 1,583 +44.4 1,179 +60.9 31 -52.3 57 +533.3 1,153 +46.2 572 +28.6 20,759.33 2004/09（実） 10,927 +22.3 7,643 +23.8 3,283 +18.9 1,871 +18.2 1,412 +19.8 78 +151.6 24 -57.9 1,465 +27.1 767 +34.1 8,812.67 2005/09（予） 13,100 +19.9 9,250 +21.0 3,850 +17.3 2,130 +13.8 1,720 +21.8 40 -48.7 10 -58.3 1,750 +19.5 1,050 +37.0 12,068.97 2006/09（予） 17,000 +29.8 11,900 +28.6 5,100 +32.5 2,830 +32.9 2,270 +32.0 40 0.0 10 0.0 2,300 +31.4 1,200 +14.3 13,793.10 【収益性指標】 売上高原価率 売上高粗利益率 売上高販管費率 売上高営業利益率 売上高経常利益率 売上高当期利益率 株主資本利益率 総資産経常利益率 総資産回転率 ％ ％ ％ ％ ％ ％ ％ ％ 回 69.4 30.6 18.4 12.3 13.2 7.5 20.5 23.2 1.75 69.1 30.9 17.7 13.2 12.9 6.4 17.1 22.2 1.72 70.0 30.0 17.1 12.9 13.4 7.0 15.8 19.5 1.46 70.6 29.4 16.3 13.1 13.4 8.0 70.0 30.0 16.7 13.4 13.5 7.1 【貸借対照表】 流動資産 現金及び預金 受取手形・売掛金 棚卸資産 固定資産 有形固定資産 資産合計 流動負債 支払手形・買掛金 固定負債 負債合計 資本合計 負債・資本合計 2,886 1,501 1,157 34 923 94 3,809 1,140 94 182 1,323 2,372 3,809 +541 +389 +149 -26 +272 +1 +813 +332 +10 +23 +356 +406 +813 5,471 3,075 1,950 122 1,102 191 6,573 1,587 182 288 1,874 4,322 6,573 +2,585 +1,574 +793 +88 +179 +97 +2,764 +447 +88 +106 +551 +1,950 +2,764 5,727 2,394 2,657 158 2,706 232 8,433 2,218 256 475 2,693 5,366 8,433 +256 -681 +707 +36 +1,604 +41 +1,860 +631 +74 +187 +819 +1,044 +1,860 690 853 28 -113 -164 -63 -136 1,501 526 +647 +357 +8 +154 -25 -19 -867 +389 +622 361 1,151 59 -565 -48 -134 1,266 3,075 313 -329 +298 +31 -452 +116 -71 +1,402 +1,574 -213 578 1,501 65 -496 -1,140 -110 -113 2,394 -562 +217 +350 +6 +69 -1,092 +24 -1,379 -681 -875 【キャッシュフロー計算書】 営業活動CF 税金等調整前純利益 減価償却費 運転資本の減少 投資活動CF 固定資産の取得 財務活動CF 期末残高 FCF 【安全性指標】 流動比率 長期固定適合比率 株主資本比率 D/Eレシオ 棚卸資産回転日数 売上債権回転日数 買入債務回転日数 ％ ％ ％ 倍 日 日 日 253.2 276.7 62.3 0.01 3 66 5 344.7 418.3 65.8 0.01 3 63 6 258.2 215.9 63.6 0.01 5 77 7 26 1 87 87,849.68 64 2 87 149,029.91 38 15 87 61,673.54 【その他指標】 有利子負債 金融収支 期末発行済株式数(*) 1株当たり純資産(*) 千株 円 注 1：前年比、損益計算書は前年比増減率、貸借対照表およびキャッシュフロー計算書は前年比増減額、単位は特に表記がない場合百万円 注 2：運転資本の減少は（売上債権の減少＋棚卸資産の減少＋仕入れ債務の増加）で算出 出所：実績 AMSUS、予想 QBR （C）2003 QBR Corp. All rights reserved. 本資料のご利用にあたり、お客様にご確認いただきたい事項を、本資料の最終ページに記 載させていただきました。ご確認の程、よろしくお願い致します。 5/7 2005 年 6 月 14 日 イーピーエス（4282） 指標の計算式 【安全性指標】 流動比率 流動資産÷流動負債 長期固定適合比率 （株主資本＋固定負債）÷固定資産 株主資本比率 株主資本÷総資本 D/E レシオ 有利子負債÷株主資本 棚卸資産回転日数 棚卸資産÷（売上高÷365） 売上債権回転日数 売上債権÷（売上高÷365） 仕入債務回転日数 仕入債務÷（売上高÷365） 【収益性指標】 売上高原価率 売上原価÷売上高 売上高粗利益率 粗利益÷売上高 売上高販管費率 販管費÷売上高 売上高営業利益率 営業利益÷売上高 売上高経常利益率 経常利益÷売上高 売上高税引前利益率 税引前利益÷売上高 売上高当期利益率 当期利益÷売上高 株主資本利益率 当期利益÷株主資本 総資産経常利益率 経常利益÷総資産 総資産税引前利益率 税引前利益÷総資産 総資産回転率 売上高÷総資産 【その他指標】 有利子負債 短期借入金、その他短期債務、長期借入金、その他長期債務、受取手形割引高 金融収支 受取利息・配当金−支払利息 期末発行済株式数（*） 期末発行済株式数 1 株当たり利益（*） 当期利益÷発行済株式数 1 株当たり純資産（*） 純資産÷発行済株式数 注：（*）が付記されているデータについては最終ページの注記事項を必ずご確認ください。 （C）2003 QBR Corp. All rights reserved. 本資料のご利用にあたり、お客様にご確認いただきたい事項を、本資料の最終ページに記 載させていただきました。ご確認の程、よろしくお願い致します。 6/7 2005 年 6 月 14 日 イーピーエス（4282） ＜指標の説明＞ 株価： 原則としてデータ日付のレポートタイトル部分に掲載されている市場における終値を表示。終値がない場合は基準値を表示。 年初来高安値・昨年来高安値： 当該期間中に株式分割等の株価不連続要因があった場合には、権利落ち後の高安値を表示。また、市場の変更 があった場合には、変更後の高安値を表示。 時価総額： （株価）×（直近の発行済株式数）（*） PER（予想）： 株価収益率。株価を予想 1 株当たり利益（*）で割って算出する。 − （ハイフン）は 1 株当たり利益がゼロもしくはマイナスの場合、ま たは 1 株当たり利益が非常に少額で PER が 200 倍を上回る場合。 n/a は 1 株当たり利益の予想値がない場合。 PBR（実績）： 株価純資産倍率。株価を 1 株当たり純資産（*）で割って算出する。 年間配当： 株式分割の権利落ちがあった場合には、その影響を遡及修正して算出した直近の株式数ベースの 1 株当たり配当金を表示。 n/a は 会社予想がない場合。 （*）付記のデータに関する注記事項： 本レポート中、（*）を付記した時価総額、1 株当たり利益（EPS、予想値）、1 株当たり純資産（予想値）、PER （予想）、PBR（実績）の算出にあたっては、レポート作成タイミングにおいて QUICK が日々算出する直近の発行済株式数を採用。QUICK が算出 する直近の発行済株式数、および本レポートに記載されている各決算期末の発行済株式数は、自己株式控除などの調整がなされておらず、また、 連結決算会社においても親会社単体ベースの数値であるため、会社が発表する 1 株当たり利益、1 株当たり純資産の計算基礎となる発行済株式 数とは異なる場合がある。なお 1 株当たり利益（実績値）は会社発表データを掲載（株式分割による遡及修正は行っていない）。 ≪アナリストによる宣言≫ 私 谷林正行 は本調査資料に表明された見解が、対象企業と証券に対する私個人の見解を正確に反映していることをここに証明します。 また私は本調査資料で特定の見解を表明することに対する直接的または間接的な報酬は、過去、現在共に得ておらず、将来においても得ないことを 証明します。 ≪利益相反に関する開示事項≫ 1. 株式会社 QBR（以下、「QBR」）は、日興コーディアル証券株式会社（以下、「日興コーディアル証券」）との契約に基づき、日興コーディアル証券へ のレポート提供を一定の期間にわたって定期的・継続的に行なうことに対する包括的な対価を日興コーディアル証券から得ておりますが、本レポー トに対して個別に対価を得ているものではありません。また、銘柄の選定も QBR 独自の判断で行っており、日興コーディアル証券を含む第三者から の銘柄の指定は一切受けておりません。 2. アナリスト または QBR と本レポートの対象企業との間には、重大な利益相反の関係はありません。 ≪免責事項≫ 1. 本資料は株式会社 QBR（以下、「QBR」）が作成し、QBR との契約に基づき、日興コーディアル証券株式会社（以下、「弊社」）及び弊社のお客様 に提供されるものですが、本資料は情報の提供を唯一の目的としており、有価証券売買の勧誘を目的としたものではありません。有価証券その他の 取引等に関する最終決定はお客様ご自身の判断と責任で行って下さい。 2. 本資料に記載されている内容の著作権は、原則として QBR に帰属いたします。 3. 本資料は QBR が信頼できると判断した情報源に基づき記載されたものですが、弊社ならびに QBR がその正確性、完全性または適時性を保証す るものではありません。また、本資料に記載された見解や予測は、本資料発行時における QBR の判断であり、予告なしに変更される場合がありま す。 4. 本資料において提供されるいかなる情報もしくは分析に、またはそれらの正確性、完全性または適時性に、お客様が依拠した結果として、お客様が 被る可能性のある直接的、間接的、付随的もしくは特別な損害またはその他の損害について、弊社ならびに QBR が責任を負うものではありません のでご了承ください。 5. 本資料に関するご質問等は、弊社の支店各担当者までお問い合わせ下さい。 （C）2003 QBR Corp. All rights reserved. 本資料のご利用にあたり、お客様にご確認いただきたい事項を、本資料の最終ページに記 載させていただきました。ご確認の程、よろしくお願い致します。 7/7
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