マーケット・フォーカス (No.12) ＜マーケットレポートＮｏ. 3,037＞情報提供資料～日米欧の主要企業の財務指標の比較～平成25年6月12日企業の資本政策に注目目次１．要旨・・・1P ２．ROE（自己資本利益率）・・・1～2P ・ROEは米国企業が高い・デュポン分析３．資金使途・・3P ・株主還元のウェイトは緩やかに上昇・設備投資のウェイトは低下４．保有現預金・・・4P ・日米欧ともに高水準１．要旨５．まとめ・・・4P 「投資・輸出から国内消費」への転換と、今回の支援策での役割重要な注意事項・・・6P １．要旨・日本企業のROEは米国企業や欧州企業に比べて低い。売上高利益率に差があることが主因である。・総資産回転率は、売上の伸び悩みなどにより日米欧ともにやや低下傾向にある。・財務レバレッジは、日米が緩やかに上昇しているが、ヒストリカルに見て高位とは言えない。・企業の資金使途は、日米欧ともに概ね設備投資のウェイトが低下し株主還元のウェイトが上昇した。・日米企業の手元資金は増加傾向かつヒストリカルに見て高水準にあり、今後の資本政策が注目される。２．ROE（自己資本利益率） ROEの推移（四半期）（％）＜ROEは米国企業が高い＞日米欧の主要企業のROEを比較すると、日本企業が米国企業や欧州企業に比べて低く、2009年以降は米国企業が欧州企業を上回る状況が継続している。これは、後述のデュポン分析を基にすると、売上高利益率の差が主因であると言える。コスト構造の違いや、円高によるマージンの圧迫（日本企業）、新興国などの新市場への進出状況など、売上高利益率の差の要因は多岐にわたると思われる。日本企業の利益率は相対的に低く、利益率の改善は依然として日本企業の大きな課題であろう。 25 米国日本欧州 20 15 10 5 0 -5 07/3 08/3 09/3 10/3 11/3 12/3 13/3 （年/月期）（注1）データは2007年3月～2013年3月。（注2）米国はS&P500、日本は東証1部、欧州はMSCI EUROPE（全て金融セクターを除く）。（出所）FactSetのデータを基に三井住友アセットマネジメント作成当資料の最終ページに重要な注意事項を記載しておりますので、必ずご確認ください。 1 マーケット・フォーカス (No.12) 情報提供資料平成25年6月12日＜デュポン分析＞ ROEの分析手法としてデュポン分析がある。これは、米国デュポン社がROEの分析手法として用いたものであり、ROE分析の基本として活用されるケースが多い。デュポン分析はROEを売上高利益率、総資産回転率、財務レバレッジの3つに分解してROEを検証する（分解式は3ページの下段参照）。売上高利益率の推移（四半期）（％） 12 米国日本欧州 10 8 6 4 2 0 日米欧の主要企業のROEをデュポン分解すると、前述の通り売上高利益率に大きな差が見られる。特に日本企業の水準が低い。総資産回転率、財務レバレッジに大きな差は見られない。 -2 07/3 08/3 09/3 12/3 13/3 総資産回転率の推移（四半期）（回） 1.0 日本欧州 0.9 0.8 0.7 0.6 07/3 財務レバレッジは、リーマン・ショック後低下していたが、2011年前半をボトムに日米欧ともに緩やかに上昇している。緩和的な金融環境が続いていることから金利が低位にあり、借入コストが低水準であることなどが影響していると見られる（ただし、最近の欧州企業は再度デレバレッジの状況にある）。ヒストリカルに見て財務レバレッジは高位にあるとは言えず、低金利環境が続き、企業が設備投資などに前向きになれば財務レバレッジの上昇も期待できるだろう。 11/3 （年/月期）米国総資産回転率は、日米欧ともにやや低下傾向にある。これは売上の伸び悩みが主因と思われる（直近の日本は円高是正に伴う外貨建資産の評価替えにより、総資産が大幅に増加した影響もあると思われる）。一方、売上高利益率は緩やかな低下に止まっており、企業はコストカットによるマージンの維持に努めていると見られる。 10/3 08/3 09/3 10/3 11/3 12/3 13/3 （年/月期）財務レバレッジの推移（四半期）（倍） 3.2 米国日本欧州 3.0 2.8 2.6 2.4 07/3 08/3 09/3 10/3 11/3 12/3 13/3 （年/月期）（注1）上記3つのグラフのデータは2007年3月～2013年3月。（注2）米国はS&P500、日本は東証1部、欧州はMSCI EUROPE（全て金融セクターを除く）。（出所）FactSetのデータを基に三井住友アセットマネジメント作成当資料の最終ページに重要な注意事項を記載しておりますので、必ずご確認ください。 2 マーケット・フォーカス (No.12) 情報提供資料平成25年6月12日３．資金使途＜株主還元のウェイトは緩やかに上昇＞収益性の次に、日米欧の主要企業の資金使途を見る。一つ目として株主還元を挙げる。営業キャッシュフローに対する配当と自社株買いの比率（以下、ペイアウトレシオ）を比較した。日米欧ともにリーマンショック後にペイアウトレシオは落ち込んだが、以後上昇している。ペイアウトレシオの水準は米国企業が高く、株主還元に積極的（≒資本コストを意識した経営を実践）であることがうかがえる。 80 ペイアウトレシオ（％）米国日本欧州 60 40 20 0 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 （年度）＜設備投資のウェイトは低下＞二つ目に設備投資を挙げる。営業キャッシュフローに対する設備投資の割合は、株主還元とは逆に日本と欧州が高い。ただし、ヒストリカルに見ると割合は低水準となっており、上記のペイアウトレシオが上昇していることとは対照的である。経済環境が不透明であることなどを背景に、企業は設備投資増加による拡大再生産を積極的に選択しなかったと見られる。（％） 120 営業CFに対する設備投資の割合米国日本欧州 100 80 60 40 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 （年度）（注1）上記2つのグラフのデータは2000年度～2012年度。（注2）米国はS&P500、日本は東証1部、欧州はMSCI EUROPE（全て金融セクターを除く）。（注3）2000年度～2005年度の欧州は、2006年度末のMSCI EUROPEの構成銘柄で算出。（出所）FactSetのデータを基に三井住友アセットマネジメント作成【参考：デュポン分析】 ROE = 純利益純利益売上高総資産 = × × 自己資本売上高総資産自己資本 = 売上高利益率 × 総資産回転率 × 財務レバレッジ純利益売上高売上高総資産回転率 = 総資産総資産財務レバレッジ = 自己資本売上高利益率 = 当資料の最終ページに重要な注意事項を記載しておりますので、必ずご確認ください。 3 マーケット・フォーカス (No.12) 情報提供資料平成25年6月12日４．保有現預金＜日米欧ともに高水準＞企業が保有する現預金は、2000年度以降大きく増加した。日米欧ともにヒストリカルに見た保有現預金の水準は非常に高い。設備投資の拡大が積極的に選択されなかったことや、リーマンショックで経済の大きな落ち込みを経験したため、キャッシュフローが内部留保に向けられたことなどが影響したと思われる。今後、豊富に積み上がった現預金を企業が前向きな投資に活用することが期待される。保有現預金の推移（10億米ドル） 1000 米国日本欧州 800 600 400 200 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 （年度）（注1）データは2000年度～2012年度。（注2）米国はS&P500、日本は東証1部、欧州はMSCI EUROPE（全て金融セクターを除く）。（注3）2000年度～2005年度の欧州は、2006年度末のMSCI EUROPEの構成銘柄で算出。（出所）FactSetのデータを基に三井住友アセットマネジメント作成５．まとめ ROEで見る資本効率（調達した株主資本あたりの利益）は米国企業に優位性がある。ただし、日米欧ともに最近はROEの改善が大きくは進んでいない。売上が伸びないなか、企業は費用の削減などによりマージンの維持に努めていると思われる。財務レバレッジは緩やかに上昇しているものの、ヒストリカルに見た水準は高くなく、業容拡大などを目的とした借入を大きく増やしている状況ではないと見られる。ROE改善のための一つの方法として、先進国経済が成熟化するなか、新興国の成長を取り込むなどして売上を増加させる戦略が企業に強く求められる。企業の資金使途の面では、株主還元のウェイトが上昇し、設備投資のウェイトが低下している傾向が見られる。企業の手元資金も増加傾向にあることから、最近の企業のキャッシュフローは資本市場に還流するか、内部留保に向かってきたと言える。企業は、今後の経済環境を見ながらこれまでの資本政策を維持するか、変更するかを選択する必要がある。企業には合理的な資本政策が求められる。特に、主要企業の売上が伸びていない状況であることや、手元資金が高水準であることなどを踏まえると、市場はこれまで以上に企業の資本政策に大きく注目し、合理的か否かを厳しく評価すると思われる。日本の例で言えば、緩和的な金融環境に下支えされた景気回復期待の高まりや、法人税減税などの政策支援により、企業が合理的に保有現預金を活用する戦略を実践できるか大いに注目したい。当資料の最終ページに重要な注意事項を記載しておりますので、必ずご確認ください。 4 マーケット・フォーカス (No.12) 情報提供資料平成25年6月12日【重要な注意事項】【投資信託商品についてのご注意（リスク、費用）】 ●投資信託に係るリスクについて投資信託の基準価額は、投資信託に組み入れられる有価証券の値動き等（外貨建資産には為替変動もあります。）の影響により上下します。基準価額の下落により損失を被り、投資元本を割り込むことがあります。運用の結果として投資信託に生じた利益および損失は、すべて受益者に帰属します。したがって、投資信託は預貯金とは異なり、投資元本が保証されているものではなく、一定の投資成果を保証するものでもありません。 ●投資信託に係る費用についてご投資いただくお客さまには以下の費用をご負担いただきます。 ◆直接ご負担いただく費用・・・申込手数料上限3.675％（税込）・・・換金（解約）手数料上限1.05％（税込）・・・信託財産留保額上限3.50％ ◆投資信託の保有期間中に間接的にご負担いただく費用・・・信託報酬上限1.995％（税込） ◆その他費用・・・監査費用、有価証券の売買時の手数料、デリバティブ取引等に要する費用（それらにかかる消費税等相当額を含みます。）、および外国における資産の保管等に要する費用等が信託財産から支払われます。また、投資信託によっては成功報酬が定められており当該成功報酬が信託財産から支払われます。投資信託証券を組み入れる場合には、お客さまが間接的に支払う費用として、当該投資信託の資産から支払われる運用報酬、投資資産の取引費用等が発生します。これらの費用等に関しましては、その時々の取引内容等により金額が決定し、運用の状況により変化するため、予めその上限額、計算方法等を具体的には記載できません。 ※なお、お客さまにご負担いただく上記費用等の合計額、その上限額および計算方法等は、お客さまの保有期間に応じて異なる等の理由により予め具体的に記載することはできません。上記に記載しているリスクや費用項目につきましては、一般的な投資信託を想定しております。費用の料率につきましては、三井住友アセットマネジメントが運用するすべての投資信託（基準日現在において有価証券届出書を提出済みの未設定の投資信託を含みます。）における、それぞれの費用の最高の料率を記載しております。投資信託に係るリスクや費用は、それぞれの投資信託により異なりますので、ご投資をされる際には、事前に投資信託説明書（交付目論見書）や契約締結前交付書面等を必ずご覧ください。 ●投資信託は、預貯金や保険契約と異なり、預金保険・貯金保険・保険契約者保護機構の保護の対象ではありません。また登録金融機関でご購入の場合、投資者保護基金の支払対象とはなりません。●投資信託は、クローズド期間、国内外の休祭日の取扱い等により、換金等が出来ないことがありますのでご注意ください。〔2013年2月21日現在〕三井住友アセットマネジメント株式会社金融商品取引業者関東財務局長(金商)第399号加入協会：一般社団法人投資信託協会、一般社団法人日本投資顧問業協会 ■当資料は、情報提供を目的として、三井住友アセットマネジメントが作成したものです。特定の投資信託、生命保険、株式、債券等の売買を推奨･勧誘するものではありません。■当資料に基づいて取られた投資行動の結果については、当社は責任を負いません。■当資料の内容は作成基準日現在のものであり、将来予告なく変更されることがあります。■当資料に市場環境等についてのデータ・分析等が含まれる場合、それらは過去の実績及び将来の予想であり、今後の市場環境等を保証するものではありません。■当資料は当社が信頼性が高いと判断した情報等に基づき作成しておりますが、その正確性・完全性を保証するものではありません。■当資料にインデックス･統計資料等が記載される場合、それらの知的所有権その他の一切の権利は、その発行者および許諾者に帰属します。■当資料に掲載されている写真がある場合、写真はイメージであり、本文とは関係ない場合があります。当資料の最終ページに重要な注意事項を記載しておりますので、必ずご確認ください。 5