Febbraio 2014 (format pdf - 640 Ko)

Orientamenti e strategia n°143
Newsletter mensile di La Française AM | Febbraio 2014 - Inviato alla stampa il 03 | 02 | 2014
Andamento del mercato
Dopo l'eccellente conclusione del 2013, i mercati tentennano e le borse sono a dir poco esitanti… A New York, l'indice S&P 500 e il Nasdaq di gennaio chiudono con un calo
rispettivamente del - 3,50% e del - 1,70%. In Europa, fatta
eccezione per il MIB italiano, tutti gli indici sono nettamente
scivolati in territorio negativo e, dal 1° gennaio, il CAC 40,
l’EuroStoxx50, il DAX e il Footsie hanno perso tutti il 3% circa.
L’indice giapponese subisce un crollo dell'8,50% e l'indice MSCI
Emergenti di quasi il 7%! Dati che non fanno che alimentare le
superstizioni e temere oscuri presagi per il 2014… Sul versante
obbligazionario, inoltre, i rendimenti del mese dei titoli di
Stato americani o tedeschi hanno registrato un ribasso
di 30 pb, confermando l'idea di un netto aumento della
propensione al rischio! Il netto rimbalzo dell'oro o della volatilità rappresentano un altro segnale del repentino mutamento
del sentiment... Nonostante ciò, l'idea di una ripresa mondiale,
indubbiamente modesta e non omogenea a livello geografico,
continua a essere lo scenario di riferimento di numerosi osservatori, ma è inevitabile constatare che ad avere la meglio sono
attualmente le forze ribassiste. Quali sono quindi le ragioni di
tali stati d'animo? C'è il rischio che tali fattori perdurino fino a
incrinare il buon andamento osservato negli ultimi 18 mesi?
• La Cina, innanzitutto, preoccupa su due fronti. In primo
luogo perché, a fronte di indicatori PMI in netto ribasso,
prevale la sensazione di un rallentamento della crescita cinese
più rapido del previsto, al quale si somma la difficoltà di attuare
misure di risanamento e di liberalizzazione del settore finanziario senza provocare traumi. L'atteggiamento dirigista adottato
dalle autorità locali nella gestione del potenziale default di un
prodotto di gestione patrimoniale ha fatto tirare un sospiro
di sollievo agli osservatori nel breve periodo, senza tuttavia
rassicurarli sulle possibili soluzioni del problema della finanza
ombra. Si noti tuttavia che la decelerazione del PIL, leggermente al di sopra del 7,5%, rimane sotto controllo e che la
sua scomposizione a fine 2013 mostra un miglioramento del
contributo dei consumi, mentre l'esportazione e gli investimenti registrano una battuta d'arresto, avvalorando quindi la
tesi dell'avvio di una fase di riequilibrio. Non dobbiamo quindi
necessariamente temere il peggio.
•T
uttavia, la sfera emergente nel suo complesso ha risentito in maniera particolarmente significativa dei disordini
sul fronte valutario (peso argentino, lira turca, rublo…), che
interessano principalmente i paesi con fondamentali fragili
(inflazione, deficit delle partite correnti, peso del debito a breve
termine…) e spingono le rispettive banche centrali ad adottare misure severe, se non drastiche, (aumento di 425 pb del
tasso di riferimento in Turchia!), con un impatto fortemente
negativo sul potere d'acquisto degli attori economici locali e
ripercussioni sull'ottimo andamento della crescita mondiale.
•L
a previsione, rivelatasi poi corretta, dell'imminenza di una
nuova riduzione degli acquisti di asset da parte della
FED ha indubbiamente seminato il panico. Diventa inoltre
ancora più complesso, a fronte di una congiuntura economica
inglese migliore delle attese, decifrare l'orientamento futuro
della politica monetaria della Bank of England... mentre la
BCE dovrà continuare a tenere conto del rischio di deflazione
nell'Eurozona e la BOJ dovrà continuare a immettere liquidità!
• Infine, i primi elementi emersi dalla stagione dei risultati delle
imprese negli Stati Uniti e in Europa, fanno propendere
per una certa circospezione. Sono stati pubblicati i dati
di metà delle società americane e, nell'insieme, emergono
fatturati in linea e utili leggermente migliori del previsto, con
nette disparità a livello settoriale (positivi per industria, petrolio e sanità; negativi per consumi, tecnologia e finanziari). In
Europa, invece, è presto per tirare le somme, ma gli elementi
deludenti sono numerosi, sia sul versante delle vendite sia
su quello degli utili. Niente, quindi, che possa giustificare un
miglioramento delle valutazioni azionarie.
Sebbene lo scenario di riferimento appaia invariato, è
indubbio che l'equilibrio di tali fattori si è incrinato, i flussi
mondiali si orientano nuovamente verso posizioni nettamente più difensive e contribuiscono al riemergere della
volatilità. Il 2014 si preannuncia burrascoso!
Congiuntura
La congiuntura mondiale prosegue il trend di lento miglioramento, sebbene i rischi si siano spostati dai paesi sviluppati a quelli emergenti. L'Eurozona ha resistito agli shock e i
timori sulla sua stabilità si sono affievoliti. I rischi si sono invece
intensificati nei paesi emergenti come la Turchia, l'Argentina
e l'Indonesia, le cui valute hanno registrato un forte calo. Il
real brasiliano e il peso cileno sono stati anch'essi trascinati
al ribasso facendo temere un contagio della crisi valutaria.
Oltre a lasciar presagire un'accelerazione dell'inflazione in tali
paesi, il calo dei tassi di cambio e le strette monetarie impongono reazioni in termini di politica monetaria e interferiscono
sui mercati borsistici mondiali. La Cina è immune ai rischi di
cambio, i timori riguardano piuttosto il controllo della distribuzione del credito.
Il tasso di disoccupazione negli Stati Uniti fa segnare un costante ribasso. L'inizio della
normalizzazione della politica monetaria americana ha accelerato il deflusso dei capitali
provenienti dai paesi emergenti più fragili, come mostrato ad esempio dall'accelerazione
del crollo del peso argentino.
Tasso di disoccupazione negli Stati Uniti
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Tasso di cambio del peso argentino
(1 peso = ........ dollari USA)
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Newsletter mensile di La Française AM | Febbraio 2014
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Si conferma la ripresa della crescita americana. Da inizio 2013,
la produzione industriale ha messo a segno una decisa accelerazione. Aumentano in maniera sensibile i nuovi ordinativi
di beni di consumo e di beni durevoli. Nonostante il calo di
gennaio, riteniamo che l'indice ISM (indice dei direttori d'acquisto) del settore manifatturiero indichi il proseguimento di
un'espansione industriale soddisfacente. L'indice ISM dei servizi
è invece sceso nuovamente sotto la soglia di 55, rispecchiando
una crescita meno vigorosa nel settore terziario. La creazione
di posti di lavoro rimane tendenzialmente compresa tra 180.000
e 200.000 su base mensile. Il tasso di disoccupazione è sceso
sotto quota 7%, tendenza destinata a continuare. La crescita si
consolida in un contesto di ridotta inflazione, (l'inflazione sottostante è inferiore al 2% annuo). Il deficit del bilancio federale è
passato da 1.600 miliardi di dollari l'anno nel 2009 a circa 500
miliardi di dollari a inizio 2013. Da allora, la riduzione del deficit
sembra aver rallentato. Gli utili societari fanno osservare un
aumento, seppur modesto. Nel corso del prossimo periodo,
l’espansione americana dovrebbe attestarsi complessivamente tra il 2,5% e il 3% l’anno, dopo un terzo trimestre,
non dimentichiamolo, a oltre il 3% l’anno.
Nell'Eurozona, la produzione industriale, rimasta invariata per
buona parte del 2013, sembra essersi risvegliata. Secondo le
indagini europee, le tendenza della produzione e il sentiment
delle imprese nell'industria sono tornati in territorio positivo. Nel
settore delle costruzioni, il sentiment rimane mediocre, prossimo
ai minimi storici, mentre l'indicatore della fiducia dei consumatori
e il sentiment delle imprese nel commercio al dettaglio sono
pressoché in linea con le medie storiche. Sebbene potremmo
aspettarci un tasso di crescita dell'Eurozona nettamente positivo
nel quarto trimestre, il tasso di utilizzo delle capacità di produzione rimane estremamente contenuto. L'inflazione nell'Eurozona rimane molto debole, con un calo annuo dello 0,8%, valore
prossimo allo zero negli ultimi due mesi. La massa monetaria
M3 dell'Eurozona avanza a un ritmo dell'1,5% l’anno e il
volume dei finanziamenti al settore privato residente continua a registrare una contrazione. Le condizioni di concessione del credito si sono tuttavia allentate.
Prospettive economiche
In base alle nostre prospettive economiche, il ciclo dell'economia reale mondiale, avviato nel 2011, al quale l'Eurozona
sembra ormai voler prendere parte, proseguirà nel 2014 con
una leggerissima accelerazione. Partenza in sordina, invece,
per il ciclo finanziario che sembra avere qualche difficoltà. Il
volume delle IPO è ancora modesto nell'Eurozona e negli Stati
Uniti, in cui i riacquisti di azioni sono superiori rispetto alle emis-
sioni. Le IPO dovrebbero comunque far registrare una ripresa. Il
volume delle attività di fusione e acquisizione si attesta su livelli
bassi senza mostrare molti segni di rimbalzo. Gli investimenti di
capitale mostrano una tenuta relativamente buona. L'attività dei
fondi è positiva, ma i capitali liquidi vengono accumulati senza
essere investiti. È un fattore positivo per la ripresa, sebbene
per il momento prevalga l'insufficienza di opportunità. Il tasso
di default delle obbligazioni societarie rimane contenuto.
Di recente, il principale rischio riguarda i paesi emergenti
e si concentra su paesi come l’India, l’Indonesia, il Sud Africa,
la Turchia, il Brasile e l’Argentina, in cui si manifesta in maniera
brutale. Le politiche monetarie continuano a essere accomodanti e la liquidità è in crescita. I tassi a lungo termine non
dovrebbero più registrare minimi storici, ma le prospettive di
un'inflazione contenuta sono piuttosto favorevoli al mantenimento di tassi bassi.
In conclusione, si apre la strada per un nuovo ciclo finanziario. Il nuovo ciclo potrà decollare soltanto se l'economia reale
confermerà che si tratta di un autentico riavvio. Tale ciclo è in
corso negli Stati Uniti e, più timidamente, nell'Eurozona, mentre
i paesi emergenti sono e resteranno in una fase di rallentamento
e di incertezza nel 2014.
Scenario di riferimento per il 2014
Crescita*
Lo scenario che possiamo delineare prevede
il proseguimento della ripresa americana e
l'uscita dalla recessione dell'Eurozona.
La crescita su scala mondiale ancora molto
contenuta non è sufficiente a determinare
un cambiamento di ritmo per l'inflazione, che
dovrebbe rimanere debole, salvo nei paesi
emergenti che hanno osservato un crollo delle
rispettive valute.
I tassi d'interesse di riferimento dovrebbero
rimanere molto bassi, mentre i tassi a lungo
termine dovrebbero far osservare un leggero
aumento, pur rimanendo al di sotto dell'obiettivo
di medio periodo.
Inflazione*
Tasso d'interesse banche
centrali**
Rendimenti a 10 anni**
2013
2014
Stati Uniti
1,90
3,00
Eurozona
- 0,40
0,70
Stati Uniti
1,50
1,80
Eurozona
1,20
1,50
Fed
0,25
0,25
BCE
0,25
0,25
Treasury Notes USA
3,00
3,50
OAT
2,44
2,75
Febbraio 2014 | Newsletter mensile di La Française AM
*Media annuale - **A fine anno
Il 2013 si conclude meglio di come era iniziato, facendo sperare
in una ripresa economica vera e propria. L'allentamento delle
tensioni sui debiti sovrani europei, la speranza di miglioramento
delle prospettive di crescita e l'abbondante liquidità immessa
dalle Banche Centrali hanno generato un duplice spostamento
delle masse di capitali: dai mercati obbligazionari verso i
mercati azionari, da una lato; dai paesi emergenti verso
quelli sviluppati, dall'altro. Le quotazioni azionarie dei paesi
emergenti hanno fatto registrare in media un calo dell'ordine
dell'8% del rispettivo valore in euro; e i prezzi delle commodity sono sostanzialmente scesi con il calo maggiore registrato
dall'oro (-30%). La performance delle obbligazioni di Stato
"core" (Stati Uniti, Germania) è risultata negativa. Le valute
diverse dall'euro hanno perso il 4% per il dollaro e il 12% per lo
yen. I prezzi dell'immobiliare residenziale sono relativamente
eterogenei, con cali osservati in Francia e in Spagna e aumenti
negli Stati Uniti, nel Regno Unito e, per la prima volta da molto
tempo, in Germania.
3
Le nostre convinzioni
Gestione flessibile
La nostra gestione flessibile, fondata sui principi della gestione asimmetricaTM, è illustrata attraverso il fondo diversificato
LFP Patrimoine Flexible.
Variazione mensile del portafoglio (in %)
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Il valzer dei cambi
I bruschi cali delle valute emergenti e le prospettive prudenti annunciate in occasione della pubblicazione dei risultati negli Stati Uniti
hanno avuto la meglio sulla dinamica rialzista degli indici azionari
che ha caratterizzato gli ultimi mesi. In assenza di un autentico
catalizzatore rialzista e nonostante un consensus di mercato
sempre molto favorevole alle azioni, da una decina di giorni i
mercati hanno avviato un consolidamento significativo su tutte le
zone geografiche...
Continuiamo a non detenere alcuna posizione sui mercati emergenti, azionari e obbligazionari, che godono di una scarsa visibilità:
nonostante il recente calo netto e una valutazione indubbiamente
interessante, i flussi di vendita continuano a prevalere. Benché
prevista, la conferma da parte della Fed del tapering di ulteriori 10
miliardi non è di alcun aiuto.
Non abbiamo apportato modifiche sostanziali in termini di allocazione del portafoglio: la componente azionaria è pari al 55% (a
inizio gennaio era del 62%), con un posizionamento di sovrappeso
sull'Europa rispetto a Stati Uniti e Giappone…
Abbiamo mantenuto le posizioni obbligazionarie high yield e periferiche per poter sfruttare il carry trade, molto redditizio nell'attuale
contesto caratterizzato da tassi sempre molto bassi.
Siamo convinti che l'attuale turbolenza dei mercati non sia compromettente per lo scenario di graduale ripresa della crescita mondiale
e per il conseguente apprezzamento dei mercati azionari, sostenuti
da prospettive di crescita degli utili societari per il 2014. Continuiamo
tuttavia a tenere sotto controllo l'andamento dei mercati emergenti,
consapevoli che un ulteriore deterioramento potrebbe avere un
impatto più pesante del previsto sul resto del mondo.
Questo documento ha fini esclusivamente informativi e di marketing. Le informazioni contenute non rappresentano un consiglio d'investimento, una proposta d'investimento o un incitamento
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XX1217 - Febbraio 2014 - Servizio comunicazione di La Française. Redazione Michel Didier, Pascale Auclair e Joël Konop. Ideazione grafica e stampa La Française

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