Perspective_IT_Avril 2014

-20%
La sottoperformance relativa dei titoli
delle grandi società europee che hanno
un'operatività globale, a vantaggio dei
titoli di minore qualità. Pagina 2
4
Caratteristiche delle politiche monetarie
delle principali banche centrali. Queste
sono desincronizzate e non
cooperative. Pagina 4
0,5%
Livello attuale dell'inflazione per
l'insieme dell'eurozona. Il pericolo di
deflazione è molto concreto.
Pagina 6
+7,7%
Il rimbalzo dell'indice MSCI Eastern
Europe in USD nell'ultima settimana
di marzo.
Pagina 7
BBB-
L'agenzia Standard & Poor's ha abbassato
di un livello il rating creditizio del Brasile,
da BBB a BBB-.
Pagina 8
+4,6%
Il rialzo del prezzo del palladio a marzo,
che porta la sua performance da inizio
anno all'8,5%.
Pagina 10
6,7%
Livello del tasso di disoccupazione
americano a febbraio 2014. All'inizio del
2013 era al 7,9%.
Pagina 12
3%
La nostra stima per il tasso dei Fed funds a
fine 2015, sulla base delle proiezioni dei tassi
di disoccupazione e d'inflazione della Fed.
Pagina 13
Generazione di rendimento contro protezione del
capitale in un mondo monetario non cooperativo:
il dilemma dell'investitore
Aprile 2014
Prospettive
COMMENTO
La qualità a prezzi, relativamente, stracciati
La ripresa dei mercati borsistici europei dopo l'estate 2012 è
stata caratterizzata dal rimbalzo delle vittime accertate – come
le banche – o potenziali – come le società a media
capitalizzazione – della crisi dell'eurozona. Parallelamente,
il titoli dei leader mondiali basati sul Vecchio continente sono
stati totalmente trascurati o addirittura abbandonati, nel
grande movimento di riequilibrio dei portafogli che ha fatto
seguito alla fine dei timori di un'implosione della moneta
unica.
Nei mesi più bui della crisi dell'euro, gli investitori che non
avevano lasciato le coste europee si sono rifugiati nei grandi
titoli mondiali, protetti dagli avatar dell'eurozona dalla loro
esposizione verso i paesi emergenti e gli Stati Uniti, in settori come il lusso o le case
automobilistiche di alta gamma. I titoli maggiormente dipendenti dall'andamento
dell'economia europea sono stati pertanto trattati a sconto elevato, riflettendo i rischi legati
al loro orientamento geografico. Questi ultimi non erano solo di ordine congiunturale, ma
anche regolamentare e fiscale, come ad esempio nel caso delle banche o dei servizi di
pubblica utilità.
Yves Bonzon
Direttore degli investimenti
Con il ritorno dell'eurozona nelle grazie dei grandi investitori globali, e con il parallelo
aumento delle tensioni nei paesi emergenti, i grandi titoli globali europei hanno conosciuto
un brusco rovescio di fortuna. Secondo alcune metriche la sottoperformance relativa ha
superato il 20% e solo due episodi di ampiezza paragonabile sono stati osservati negli ultimi
due decenni, entrambi rimbalzi iniziali successivi ai ribassi storici dei mercati nel 2002 e 2008.
Dopo un simile movimento, le probabilità sono nuovamente cambiate, questa volta a favore
dei titoli di qualità. A breve termine, il loro destino è legato a quello dei paesi emergenti, e in
particolare ai rischi legati alla fase di transizione in cui è entrata l'economia cinese. Il loro
comportamento borsistico è peraltro correlato alla performance relativa delle azioni
emergenti rispetto a quelle dei mercati sviluppati.
Sul mercato americano, il fenomeno della sottoperformance dei titoli di qualità è stato molto
meno marcato. Questo per due motivi. In primo luogo, dato che il punto di partenza era
meno estremo, la crisi europea non ha ovviamente provocato lo stesso stress delle
valutazioni. Secondariamente, l'euro si è sensibilmente rafforzato con il ritorno della fiducia
nella sua stessa esistenza. Pertanto, lo choc di svalutazione delle monete emergenti ha un
impatto molto più forte sui titoli europei che sui corrispondenti titoli americani. Questo
effetto di base dovrebbe comunque esaurirsi a partire dal quarto trimestre.
|2|
prospettive|aprile 2014
PERFORMANCE RELATIVA DEI QUARTILI SUPERIORI (ALTA QUALITÀ) E INFERIORI (BASSA QUALITÀ) PER L'EUROPA
RISPETTO ALL'INDICE MSCI EUROPE, ENTRAMBI EQUIPONDERATI.
110
%
1° quartile (alta qualità)
4° quartile (bassa qualità)
105
100
95
90
85
10
11
12
13
Fonti: Pictet Asset Management, Datastream, Worldscope, MSCI
Dopo l'attuale fase di consolidamento degli indici europei, delle due l'una, o usciamo da
questa fase dall'alto (ma questo scenario sembra poco probabile senza che vi partecipino i
grandi nomi del listino), o usciamo dal basso in un contesto di nuova accentuazione delle
tensioni congiunturali o politiche e i titoli di qualità faranno allora valere le loro
caratteristiche più difensive. In tutti e due i casi, sembra prudente non liberarsi di tali titoli
faro (blue chips).
«Prospettive» è disponibile anche online.
Seguite quotidianamente e abbonatevi alle nostre opinioni
sull’economia, i mercati e le tendenze secolari sul sito
http://perspectives.pictet.com
prospettive|aprile 2014
|3|
Il fragile equilibrio dell'economia mondiale
MACROECONOMIA
L'equilibrio dell'economia mondiale dipende in gran parte dalle politiche monetarie delle principali banche
centrali. Queste però non sono né sincronizzate, né cooperative.
Christophe Donay*, Bernard Lambert e Jean-Pierre Durante
* con la collaborazione di Wilhelm Sissener
Nel momento in cui la Banca centrale europea potrebbe impegnarsi sulla strada dell'allentamento quantitativo, proponiamo quattro caratteristiche per qualificare le politiche
monetarie dalle banche centrali. Solo la Federal reserve statunitense la Bank of England hanno una caratteristica comune: il
loro stile.
La banca centrale cinese, fonte d'incertezza per
i mercati
In aggiunta al ciclo economico e alla crescita dei profitti
delle imprese, il fattore di rischio della politica moneta
è attivo nell'ambito del nostro scenario economico e
finanziario per il 2014. Le politiche monetarie delle principali banche centrali sono però desincronizzate e non
cooperative.
Utilizziamo intenzionalmente il termine «non cooperative» con riferimento alla teoria dei giochi, che prevede il
punto di equilibrio dell'economia mondiale, tenendo
conto del comportamento delle principali banche centrali:
la Federal reserve americana (Fed), la Banca centrale
europea (BCE), la Bank of England (BoE), la Banca nazionale svizzera (BNS), la Bank of Japan (BoJ) e la banca centrale cinese (PBoC).
Le loro politiche monetarie possono essere definite mediante quattro caratteristiche: 1) stile, 2) fase, 3) obiettivi
economici, e 4) funzione di preferenza. Salvo un'eccezione,
per ciascuna di loro, le politiche monetarie sono desincronizzate e disordinate. L'eccezione è relativa alla Fed e alla
Bank of England, i cui stili (pilotaggio delle previsioni)
sono similari. Sulle fasi (ad esempio la strategia d'uscita
dall'allentamento quantitavo o ancora la stabilizzazione
del tasso di cambio), esse differiscono tutte, così come
sugli obiettivi economici.
La funzione di preferenza delle banche centrali dipende
dall'obiettivo di crescita o dall'obiettivo d'inflazione, o ancora da una combinazione dei due. Ora, la funzione di
preferenza può restare stabile o modificarsi. Nel primo
caso, la politica monetaria viene da noi caratterizzata
come endogena e, nel secondo, esogena. Quanto più una
politica monetaria è endogena, tanto più essa stabilizza
l'ambiente finanziario. Riteniamo che solo la banca centrale cinese conduca una politica monetaria esogena. Da
una politica favorevole alla crescita ad ogni costo, essa
è ormai orientata verso la strada di una politica mirata
a una crescita sostenibile, con una funzione di preferenza
del tipo stop and go per controllare il credito. Questo
cambiamento è suscettibile di generare choc sui mercati
finanziari.
|4|
Stati Uniti: un netto miglioramento della congiuntura
sembra probabile nel secondo trimestre
La maggior parte degli indicatori congiunturali per gennaio
e febbraio puntano sempre più chiaramente verso un netto
rallentamento della crescita all'inizio di quest'anno, una
affievolimento essenzialmente legato a condizioni invernali
particolarmente rigide. Le prime indicazioni per il mese di
marzo sono tuttavia relativamente incoraggianti, puntando
verso un netto miglioramento. L'indebolimento della
crescita quindi è rimasto limitato al primo trimestre. Continuiamo a prevedere una progressione trimestrale annualizzata del PIL dell'1,8%, dopo il 2,6% del quarto trimestre
2013. Inoltre, recupero permettendo, la crescita potrebbe
avvicinarsi temporaneamente al 4% nel secondo trimestre.
Nel complesso, restiamo molto ottimisti per l'intero anno.
Continuiamo pertanto a prevedere una crescita robusta
intorno al 3,0% tra il quarto trimestre 2013 e il quarto
trimestre 2014.
In occasione della sua riunione di politica monetaria dello
scorso 19 marzo, la Federal reserve in modo non sorprendente ha annunciato un nuovo taglio di 10 miliardi (a 55
miliardi) del ritmo mensile dei suoi acquisti di titoli (QE3).
Il tapering dovrebbe continuare allo stesso ritmo, e il
programma di acquisti terminare ad ottobre. Come altresì
previsto, la Fed ha optato per una formulazione più qualitativa del suo «pilotaggio delle previsioni» a livello dei tassi
dei Fed funds. Per contro, le nuove proiezioni per questi
stessi tassi d'interesse hanno largamente stupito i mercati
finanziari. Rispetto alle previsioni pubblicate a dicembre,
la mediana delle proiezioni individuali dei partecipanti alla
riunione del comitato di politica monetaria è stata in effetti
rivista dallo 0,7% all'1% per fine 2015, e dall'1,75% al 2,25%
per fine 2016. Come spiegato nel «Tema del mese» a pagina
12, anche dopo tali revisioni, queste proiezioni rimangono
sorprendentemente basse.
«La Fed ha optato per una formulazione
più qualitativa del suo pilotaggio delle previsioni
a livello dei tassi dei Fed funds»
Eurozona: la BCE pressata dal rischio di deflazione
Le recenti notizie hanno confermato il consolidamento della
crescita economica, malgrado un rischio deflazionistico
sempre molto presente. La debolezza dell'inflazione ha convinto il presidente della Bundesbank a dichiararsi a favore
prospettive|aprile 2014
LA CRESCITA AMERICANA DOVREBBE ACCELERARE NEL SECONDO
TRIMESTRE 2014.
Dopo una mancanza di vigore nel primo trimestre, principalmente causata dalle cattive
condizioni meteorologiche, la crescita dovrebbe consolidarsi nel secondo.
%
4.5
Previsione di crescita media dal 2° trim.
2013 al 4° trim. 2014: 3.1%E
Previsioni
Crescita media
dal 2° trim. 2009 al 2° trim. 2013: 2.2%
4.0
4.1%
4.0%
3.5
3.0
2.5
2.6%
2.0
1.8%
1.5
1.0
0.5
0.0
-0.5
-1.0
-1.5
2009
2010
2011
2012
2013
2014
Fonte: Pictet WM – AA&MR, Datastream
di misure non convenzionali. Questo apparente ravvedimento di Jens Weidmann ha permesso di sostenere le
attività dei paesi periferici.
La fiducia delle imprese si è leggermente deteriorata a
marzo. Le prospettive degli industriali tedeschi in particolare sembrano essere state influenzate dalla crisi ucraina e
dal rallentamento cinese. Tuttavia, al di là della volatilità a
breve termine, l'espansione dell'attività economica dell'eurozona è in rafforzamento intorno allo 0,3%-0,4%, trimestre
su trimestre.
Nel contempo, la pubblicazione dei dati sull'inflazione
per marzo ha ricordato che il pericolo di uno scenario
deflazionistico era estremamente reale nell'eurozona.
L'inflazione è infatti scesa allo 0,5% per l'insieme dell'area
dell'euro e la Spagna si è unita al gruppo dei paesi in
deflazione. Questa situazione ha spinto il presidente della
Bundesbank ad ammorbidire il suo linguaggio dichiarandosi disposto a prendere in considerazione misure di
allentamento quantitativo a determinate condizioni. Questo
tono conciliante purtroppo deve essere preso con una certa
circospezione. Jens Weidmann si era già mostrato favorevole della fine della sterilizzazione delle attività detenute
nel quadro del programma SMP (Securities Market Program)
senza che ciò avesse portato a decisioni di sorta.
Nell'immediato, questi interventi verbali hanno avuto
il vantaggio di sostenere il corso delle attività dei paesi
periferici dell'eurozona e di indebolire leggermente l'euro.
prospettive|aprile 2014
Ciò non è tuttavia sufficiente. La debolezza dell'inflazione
continua in effetti a minare il processo di recupero della
competitività dei paesi periferici. Quanto alla forza dell'euro, essa rischia di rendere fragili le esportazioni, che
anche nel 2014 costituiranno il pilastro principale della
ripresa economica. In questo contesto, la BCE sarà incitata
a tradurre questi interventi verbali in azioni.
Cina: inizio dell'allentamento delle politiche economiche
Gli indicatori pubblicati recentemente in Cina segnalano un
sensibile rallentamento nel primo trimestre 2014. La
domanda interna è la componente che sembra maggiormente segnare il passo, mentre le esportazioni restano relativamente vigorose. In ogni caso la crescita del PIL potrebbe
essere scesa a circa il 7,4% anno su anno (7,7% nel quarto
trimestre 2013), ossia un ritmo di progressione di circa il
5,5% come variazione trimestrale annualizzata. E anche se
le priorità rimangono le riforme strutturali e il controllo
dell'espansione del credito, l'indebolimento della crescita
sta chiaramente avvicinandosi al limite di tolleranza delle
autorità. Dovrebbero essere periodicamente decise delle
misure di rilancio per mantenere la crescita al di sopra del
7%. Siamo convinti che un rallentamento durevole sotto
tale soglia sia poco probabile.
Il recente allentamento delle condizioni monetarie
(abbondanza di liquidità, discesa dei tassi interbancari,
deprezzamento del renmimbi) può peraltro essere considerato come una prima azione di sostegno della crescita,
anche se l'obiettivo non era certamente solo congiunturale.
Inoltre, è stato recentemente annunciato che alcuni interventi di spesa pubblica saranno anticipati. Le politiche economiche stanno quindi per prendere un tono decisamente
più espansivo, e i mercati finanziari hanno cominciato
a reagire positivamente a questi cambiamenti. Misure
supplementari miranti a stimolare la crescita sono probabili
in un prossimo futuro. Il punto morto della crescita
potrebbe essere raggiunto nel secondo trimestre e, analogamente al 2013, un'accelerazione della crescita dovrebbe
profilarsi nel corso del prossimo semestre.
|5|
STRATEGIA
Un vento favorevole soffia sulle azioni dei mercati sviluppati
Dopo gli choc subiti all'inizio di quest'anno dalle economie emegenti, come l'Argentina, la Turchia, il Sud Africa,
l'India o ancora l'Ucraina, i mercati azionari americani ed europei si sono rafforzati negli ultimi giorni di marzo.
Christophe Donay*, Chloé Koos Dunand e Jacques Henry
*con la collaborazione di Wilhelm Sissener
occasione degli choc di inizio anno
lo ha dimostrato ancora una volta.
MERCATI FINANZIARI
Performance in % degli indici finanziari in moneta locale. Dati al 31.03.2014
Indice
Dal 31.12.2013
Mese precedente
Azioni statunitensi*
USD
S&P 500
1.8%
0.8%
Azioni europee*
EUR
STOXX Europe 600
2.4%
-0.8%
Azioni mercati emergenti*
USD
MSCI Emerging Markets
-0.4%
3.1%
US Treasury*
USD
ML Treasury Master
0.2%
0.1%
Obbligazioni societarie investment grade statunitensi* USD
ML Corp Master
3.0%
0.1%
Obbligazioni societarie high yield statunitensi* USD
ML US High Yield Master II
3.0%
0.2%
Hedge fund
Credit Suisse Tremont Index global**
1.7%
1.4%
USD
Commodity
USD
Reuters Commodities Index
8.7%
0.7%
Oro
USD
Oncia troy oro
6.7%
-2.7%
Il ruolo che attribuiamo alle politiche
monetarie delle principali banche
centrali nell'evoluzione dei mercati
finanziari torna in primo piano, sulla
scia dell'affievolimento dei rischi creati
da talune economie emergenti all'inizio
di quest'anno. Conviene tuttavia optare
per una protezione della componente
azionaria dei portafogli, mediante
un'allocazione negli US Treasury a 10
anni.
Le cattive notizie a inizio anno
hanno avuto conseguenze opposte
sulle tendenze dei corsi delle
principali classi di attività:
rallentamento della crescita
americana a causa dell'ondata
persistente di freddo invernale
che ha paralizzato una parte
dell'attività, inizio di crisi
economiche e finanziarie in
Argentina e in Turchia, crisi politica
in Ucraina. Da una parte, hanno
penalizzato le azioni europee ed
americane. Dall'altra, esse hanno
spinto al rialzo i titoli di Stato, che
hanno giocato un ruolo di bene
rifugio in questi momenti di
tensione.
Nel corso delle ultime settimane,
tali tendenze hanno mostrato
|6|
* Dividendi/cedole reinvestiti ** fine febbraio 2014
segnali incoraggianti d'inversione.
Questi ultimi hanno permesso
all'indice S&P 500 di chiudere il
primo trimestre 2014 con un rialzo
dell'1,8%. Lo STOXX 600 ha
beneficiato di una progressione
molto più sostenuta che gli ha
permesso di ottenere una
performance trimestrale del 2,4%.
L'accelerazione della crescita
americana da noi prevista a partire
dal secondo trimestre dovrebbe
accentuare il rialzo delle azioni
europee ed americane, a scapito dei
titoli di Stato. Salvo uno choc
esogeno provienente dalle economie
emergenti, identificato nel nostro
scenario centrale 2014 come la
principale fonte di rischio per i
mercati, restiamo convinti in un
rialzo delle azioni europee ed
americane dell'ordine del 10%.
Continuiamo a sovrappesare le
azioni sviluppate nei nostri
portafogli. I titoli di Stato
dovrebbero risentire del rialzo di
tassi d'interesse a lungo termine
verso il 3,2% da qui a fine anno. Per
contro, essi rimangono attraenti
grazie alla protezione del
portafoglio che offrono in caso di
choc sui mercati. Il loro rialzo in
I mercati azionari sviluppati
avanzano leggermente
Dopo un inizio d'anno problematico, i
mercati americani ed europei hanno
espresso un timido miglioramento
nel primo trimestre, con un rialzo
del 2,4% per lo Stoxx Europe 600 e
dell'1,8% per lo S&P 500, dividendi
compresi. La performance degli
ultimi giorni di marzo è stata
cruciale, con il mercato europeo che
ha guadagnato il 3,1% nell'ultima
settimana. Dopo una partenza
scoraggiante, i risultati delle società
europee sono fortemente migliorati
nel corso delle settimane e anche se i
dati sul fatturato sono stati un po' al
di sotto delle previsioni nel quarto
trimestre 2013, il risultato netto alla
fine è stato mediamente dello 0,4%
superiore alle attese. Restiamo
positivi in merito all'evoluzione dei
mercati azionari sviluppati per il
2014. L'accelerazione della crescita
economica e il sostegno delle banche
centrali dovrebbero essere i
principali motori di questo rialzo.
Anche il Giappone ha beneficiato
di un rally positivo negli ultimi
giorni del mese di marzo, ma il
TOPIX accusa ancora un ribasso di
circa il 7% rispetto all'inizio anno.
I timori sulle conseguenze
dell'aumento dell'IVA il 1° aprile,
dal 5% all'8%, hanno pesato sulla
fiducia degli investitori, alla luce
del comportamento dell'economia
giapponese dopo il precedente
aumento dell'IVA nel 1997. Sebbene
le tendenze delle revisioni al rialzo
degli utili delle imprese giapponesi
siano nettamente meno dinamiche
rispetto al 2013, queste ultime
resistono bene dall'inizio dell'anno.
prospettive|aprile 2014
Rimbalzo dei mercati azionari
emergenti
L'evento caratteristico del mese
di marzo è stato costituito dal forte
rimbalzo dei mercati emergenti
nella seconda parte del mese.
Rispetto al 2013, la sottoperformance
dei mercati emergenti è ormai
modesta: nel primo trimestre, e
includendo i dividendi, l'indice
MSCI World ha guadagnato un
timido 1,4% rispetto a un calo dei
mercati emergenti del -0,4%. Questo
rimbalzo dei mercati emergenti è
stato ancora più forte nelle due zone
che avevano scatenato le due ultime
crisi: l'America Latina, sua scia della
crisi del peso argentino, a gennaio,
e l'Europa orientale, dopo la crisi
ucraina a febbraio. Nell'ultima
settimana di marzo, i rimbalzi sono
stati rispettivamente del 6,3% e del
7,7%. L'Asia (Giappone escluso)
che aveva dimostrato molta più
resistenza durante il ribasso, ha
comunque espresso un rimbalzo del
2,8% a fine marzo. Il principale
cambiamento riguarda la percezione
del rischio: la volatilità implicita –
misura di rischio recentemente
esaminata con attenzione – degli
indici emergenti è tornata al livello
di metà gennaio. In termini di
profitti delle imprese, i risultati netti
pubblicati per il 4° trimestre 2013
sono stati molto inferiori alle attese e
gli analisti hanno continuato a
rivedere al ribasso le loro previsioni
per il 2014 e il 2015. Nella nostra
allocazione strategica cerchiamo di
evitare le azioni emergenti.
Le monete emergenti si rafforzano,
così come il dollaro USA
Dall'inizio dell'anno, molte divise
procicliche si sono apprezzate. Le
migliori performance a marzo sono
prospettive|aprile 2014
state ottenute da alcune monete
emergenti, le cui parità avevano
subito forti correzioni nel 2013 e le
cui economie stanno accelerando da
poco. In effetti, taluni paesi l'anno
scorso hanno subito un
deprezzamento dei tassi di cambio
del 10-20%. Questi deprezzamenti
hanno stimolato le esportazioni, che
a loro volta stimolano ora le
economie su una scala più larga. È il
caso ad esempio della rupia
indonesiana, che dopo un
deprezzamento rispetto al dollaro
del 20% lo scorso anno, ha espresso
un rimbalzo del 7% nei primi mesi
del 2014. Questa tendenza dovrebbe
perdurare a breve e medio termine
per le monete emergenti.
Anche il dollaro USA si è
rafforzato da metà marzo. Le
revisioni dello scenario di politica
monetaria della Fed sono state
migliori del previsto. Il dollaro si è
pertanto rafforzato dal suo minimo
da due anni, a 1,38 contro l'euro.
Dato che la Banca centrale europea
non ha ancora adottato misure
supplementari, il suo bilancio
continua a ridursi, mentre quello
della Fed aumenta. Questa
situazione dovrebbe invertirsi nel
corso dell'anno e permettere così al
dollaro di iniziare una tendenza
rialzista durevole nei confronti
dell'euro.
stabili. Quanto alle altre commodity,
esse sono sempre ostaggio
dell'economia cinese. Quest'ultima
dovrebbe tuttavia accelerare nella
seconda parte dell'anno, trascinando
sulla sua scia il prezzo delle
commodity. Il potenziale di rialzo ci
sembra tuttavia limitato, a causa di
un eccesso di offerta per talune
materie prime o, per altre, poiché
l'impatto dell'aumento della
domanda sarà compensato da un
rialzo del dollaro.
Volatilità senza una vera tendenza
per le commodity
La maggior parte dei prezzi delle
commodity sono scesi nel mese di
marzo, dal -1% per il prezzo del
greggio al -6% per l'argento. Il
palladio ha fatto eccezione con un
apprezzamento di circa il 4%. Il
prezzo del petrolio e del palladio
dovrebbero continuare a rimanere
|7|
FATTI SALIENTI NEL MONDO
Il ritorno delle strategie di carry
Tornano d'attualità le strategie di carry, che consistono nel prendere a prestito
una moneta con tassi d'interesse bassi, per poi convertirla in un'altra moneta
con tassi d'interesse superiori, grazie ai rialzi dei tassi delle obbligazioni
societarie in economie come la Nuova Zelanda.
82,3
Le cattive condizioni meteorologiche
hanno pesato sui consumi americani
negli ultimi mesi, ma molto poco sulla
fiducia dei consumatori. Quest'ultima
(misurata dal Conference Board) è
passata da 78,3 a febbraio a 82,3 a
marzo, il suo livello più alto da poco
più di sei anni.
BBB-
L’agenzia Standard & Poor’s ha abbassato di un livello il rating
di solvibilità del Brasile, da BBB a BBB- (sia pure elevando
l'outlook da «negativo» a «stabile»). L'agenzia di valutazione
segnala la combinazione di una crescita economica deludente
da 4 anni e un indebolimento del bilancio.
51,8
Il Markit Flash Composite PMI per la Francia si
è attestato a 51,8 nel mese di marzo, rispetto a
47,9 a febbraio, superando così le previsioni di
consenso. Si tratta del suo livello più alto in 31
mesi. L'indice del settore dei servizi è salito a
51,5 dopo 47,2 a febbraio, e quello manifatturiero
a 52,1 rispetto a 49,7 a febbraio.
|8|
prospettive|aprile 2014
30%
Nel 2012, il 30% del gas
naturale importato dalla
Germania proveniva dalla
Russia.
2,6%
La banca nazionale ungherese
(BNH) ha ridotto il suo tasso
di riferimento principale dal
2,7% al 2,6%, un nuovo
minimo storico. Si tratta del
ventesimo taglio consecutivo
da agosto 2012 (quando il tasso
era del 7%).
27 miliardi di
dollari
Gli esperti del Fondo monetario
internazionale hanno
presentato un programma di
aiuti per l'Ucraina di 27 miliardi
di dollari sull'arco di due anni.
Il Fondo monetario
internazionale vi
parteciperebbe anch'esso fino
a 14-18 miliardi. Questo
programma di aiuti verrà
sbloccato a condizione che
l'Ucraina prenda le misure
richieste: ristrutturazione di
Naftogaz, cura di austerità,
blocco delle pensioni e degli
stipendi dei funzionari pubblici.
48,1
L'indice dei direttori degli
acquisti (PMI)
manifatturiero cinese
Markit/HSBC è arretrato di
0,4 punti a 48,1 per il mese di
marzo (contro 48,5 a
febbraio). Si tratta del suo
livello più basso in 8 mesi.
203,5 milioni
di dollari
La Banca mondiale ha
approvato un prestito di 203,5
milioni di dollari al Kenya
per sostenere la ricostruzione
dell'aeroporto internazionale
Jomo Kenyatta, il più grande
polo aeronautico dell'Africa
orientale, che era stato
distrutto da un incendio
nell'agosto 2013.
prospettive|aprile 2014
2,75%
La banca centrale neozelandese ha
appena aumentato i suoi tassi di
riferimento dello 0,25%, al 2,75%. È la
prima banca centrale di un paese ricco a
fare questo gesto dal 2012.
Nel 2013, l'economia neozelandese ha
registrato una crescita del 2,7%.
|9|
CLASSI DI ATTIVITÀ
Il rischio dei paesi emergenti assume una varietà di forme
Dopo i timori che hanno pesato sull'Argentina, la Turchia, il Sud Africa e l'India nel mese di gennaio, a
marzo l'Ucraina ha ricordato agli investitori che il rischio dei paesi emergenti poteva assumere diverse
forme. Tuttavia, le attività rischiose si sono riprese a fine mese.
Un primo trimestre contrastato
Azioni
Le crisi a ripetizione hanno pesato sui
mercati azionari nel primo trimestre, ma i
recenti sviluppi rimangono di buon
augurio per il resto dell'anno.
I mercati azionari hanno visto una
leggera schiarita a fine marzo. Gli
indicatori di rischio si sono fortemente
distesi, sia sui mercati emergenti che su
quelli sviluppati, ove siamo tornati ai
livelli prevalenti a metà gennaio, prima
delle due crisi che hanno infierito sulle
economie emergenti.
Le previsioni di crescita dei profitti
per il 2014 hanno invece subito forti
revisioni al ribasso, poiché le stime a
due cifre di fine 2013 oscillano ormai tra
l'8% e il 9% negli Stati Uniti, in Europa e
in Giappone. L'Asia emergente ha
mostrato maggiore resistenza, dato che
le previsioni per tale area (Giappone
escluso) sono ancora al 13,3% per il 2014.
Il contesto macroeconomico, quanto
ad esso, ha piuttosto la tendenza a
migliorare, e questo dovrebbe
permettere ai dati di fatturato di
crescere nel 2014. Questa dinamica
giocherà un ruolo chiave, soprattutto in
Europa, dopo un anno molto negativo
nel 2013. Peraltro, lo scenario di
stabilizzazione dei margini delle
imprese americane ad un livello elevato
è stato confermato dall'ultimo
aggiornamento dei profitti NIPA da
parte del Bureau of Economic Analysis
del dipartimento dell'economia
statunitense. In Europa, la
stabilizzazione e successivamente il
rimbalzo dei margini a un livello basso
richiedono più di tempo del previsto,
ma i risultati pubblicati nel quarto
trimestre 2013 sono incoraggianti. Lo
scenario 2014 basato su una
progressione del 10% delle azioni dei
paesi sviluppati rimane attuale.
|10|
La divergenza Stati
Uniti/Europa viene confermata
Obbligazioni
Il rischio deflazionistico nell'eurozona
costringerà la BCE ad attuare misure
supplementari. Ciò dovrebbe continuare a
giocare a favore di un allargamento dello
spread tra US Treasury e Bund tedeschi, e
d'altra parte, favorire il mantenimento di
tassi d'interesse bassi nei paesi periferici
dell'eurozona.
I tassi d'interesse a lungo termine dei
titoli di Stato americani hanno registrato
una leggera tendenza rialzista nel mese
scorso: il tasso degli US Treasury a 10
anni ha chiuso il mese quasi al 2,8%,
mentre all'inizio dello stesso periodo era
appena al di sotto del 2,6%. Nello stesso
tempo, il tasso dei Bund decennali si è
costantemente mosso nel basso della
forcella degli ultimi nove mesi. Il
differenziale tra i due è pertanto
continuato ad aumentare. Oggi si situa
a 116 punti base, 6 punti sopra il livello
del 2005. Lo scenario di una ripresa
economica che spinge la Fed a
normalizzare la sua politica monetaria
da una parte, e la necessità di
combattere i rischi di deflazione per la
BCE dall'altra, potrebbero accentuare
ulteriormente tale spread nei mesi a
venire.
La debolezza dell'inflazione
nell'eurozona ha spinto il presidente
della Bundesbank ad assumere un tono
più conciliante. La speranza di vedere la
BCE adottare nuove misure ha favorito
in particolare le attività dei paesi perifici:
azioni e titoli di Stato. Il tasso d'interesse
a 10 anni dei BTP italiani è ormai solo a
7 pb dal record storico del 2005.
D'altra parte, continuiamo a
prevedere un rialzo del tasso d'interesse
degli US Treasury decennali al 3,2% da
qui a fine anno.
I titoli comportanti rischio di
credito beneficiano del clima
di incertezza
Obbligazioni societarie
L'attuale clima d'incertezza è favorevole
per le obbligazioni societarie. Ma queste
ultime dovrebbero essere penalizzate in
futuro dalla probabile conferma di una
ripresa sostenuta negli Stati Uniti.
Tra conferma del tapering della Fed,
crisi ucraina e timori di rallentamento
cinese, i saliscendi intervenuti nel mese
scorso hanno avuto un impatto sulla
performance della maggior parte delle
classi di attività. Le obbligazioni
societarie non sono sfuggite a questa
regola, pur riuscendo a rimanere in
territorio positivo. Il segmento
investment grade (IG) ha registrato un
magro 0,1% nel mese, quello high yield
(HY) non è riuscito a fare molto meglio
con lo 0,2%, ossia leggermente più dei
titoli di Stato (0,1%).
Su base annua, le obbligazioni
societarie continuano ad essere in testa,
con il 3,0% sia per l'IG che per l'HY,
contro lo 0,2% per gli US Treasury e
l'1,8% per lo S&P 500.
In termini di settori, la rotazione
intervenuta a cavallo d'inizio anno ha
trovato conferma nelle sue grandi linee.
I media hanno registrato la migliore
performance (5,4%), seguiti dai servizi
di pubblica utilità (4,2%).
La conferma di uno scenario di
ripresa sostenuta dovrebbe pertanto
favorire le azioni a scapito delle
obbligazioni societarie. Ci manteniamo
a distanza dall'investment grade e
restiamo marginalmente esposti verso
l'high yield.
prospettive|aprile 2014
Il momentum sta perdendo
velocità
Hedge fund
Diversi temi d'investimento che avevano
permesso ai gestori di riprendere contatto
con le performance positive a marzo si
sono affievoliti.
Mentre l'indice HFRI Fund Weighted
Composite era progredito di oltre il 2%
a febbraio, le stime per marzo si sono
rivelate inferiori alle previsioni, a
causa della correzione subita dalle
azioni, sostenute fino a quel momento
da una dinamica rialzista. Questa
inversione di tendenza è stata
particolarmente sfavorevole per i due
temi dominanti, che in precedenza
avevano drogato le performance. I
titoli collegati a Internet, sui quali
molti hedge fund si erano posizionati
al rialzo, hanno subito forti perdite.
Sebbene l'evoluzione degli indici
azionari, rimasti stabili rispetto al mese
precedente, ad esempio dello S&P
abbia mascherato l'ampiezza del
ribasso, la caduta di titoli come Netflix
(-21%), Facebook (-12%) o Google
(-8%) si è tradotta in una
sottoperformance relativa per alcuni
gestori long/short equity. Il secondo
tema, che consisteva nell'anticipare il
vigore dei mercati sviluppati e la
debolezza dei mercati emergenti, ha
penalizzato molte strategie. Sia le
posizioni long che quelle short sono
state all'origine di minusvalenze
importanti. Se i gestori che miravano
su una accelerazione della crescita
americana figurano tra i principali
perdenti, anche quelli che avevano
puntato su un rallentamento
dell'attività in Cina, a Taiwan, in Sud
Africa, in Brasile o in Turchia non sono
stati risparmiati.
prospettive|aprile 2014
Il palladio resiste
Metalli preziosi
Nel mese di marzo, la forza del dollaro ha
pesato sui metalli preziosi, ad eccezione
del palladio, sul quale restiamo positivi a
lungo termine.
La riunione di politica monetaria
della Fed ha spinto il dollaro a
rafforzarsi. In modo concomitante, la
maggior parte dei metalli preziosi ha
subito un ribasso dei prezzi, ad
eccezione del palladio che nel periodo
si è apprezzato del 4,6%.
Il prezzo dell'oro è invece sceso del
3,2% nel mese, portando la sua
performance da inizio anno al 6,9%,
leggermente inferiore a quella del
palladio.
Il prezzo del metallo giallo è
aumentato da inizio anno, grazie a un
leggero ritorno dell'avversione al
rischio, generata dalle preoccupazioni
riguardanti i paesi emergenti, ma
anche dalla debolezza del dollaro.
Venuti meno questi due fattori, il
prezzo dell'oro è sceso. Vista la
perdurante instabilità della situazione
economica e finanziaria, non è escluso
che il metallo giallo conosca un
recupero nei prossimi mesi. Tuttavia,
lo scenario illustrato nell'edizione di
Prospettive di febbraio rimane
invariato: manteniamo un giudizio
negativo in merito al prezzo dell'oro
su un orizzonte più lungo.
I fondamentali del palladio restano
favorevoli, così come le nostre
previsioni sul suo prezzo. Il recente
aumento di quest'ultimo è comunque
attribuibile alle agitazioni in Russia.
Bisogna dunque attendersi una
leggera correzione della sua
quotazione una volta che questa
situazione si sarà stabilizzata.
Il kiwi mantiene le sue
promesse
Cambi
Come previsto, le monete procicliche hanno
espresso un rimbalzo, dollaro neozelandese
in testa. I cambiamenti delle previsioni della
Fed rischiano tuttavia di frenare l'evoluzione di queste divise rispetto al dollaro.
Nell'edizione dello scorso dicembre,
avevamo espresso un'opinione favorevole per il dollaro neozelandese, grazie
al ritorno in auge delle strategie di
carry. Come previsto, la banca centrale
del paese ha aumentato a marzo il suo
tasso di riferimento di 25 punti base,
al 2,75%. La performance della divisa
da fine novembre 2013 ha così raggiunto il 6,6% nei confronti del dollaro,
ossia il migliore rendimento tra tutte le
monete. Le previsioni di consenso
indicano un tasso di riferimento
intorno al 3,75-4% da qui a fine anno,
cosa che dovrebbe continuare a
stimolare il kiwi. Da parte nostra,
pensiamo che il potenziale sia limitato
a questi livelli, di 0,86 dollari
americani per un dollaro neozelandese.
A marzo, molte monete procicliche
hanno continuato il loro rimbalzo.
Stimolate da un'accelerazione delle
loro economie, esse hanno colmato
una parte del ritardo accumulato nel
2013. La rupia indonesiana e il dollaro
australiano mettono pertanto a segno
performance mensili contro dollaro
rispettivamente del 2,2% e del 3,8%.
Da quando la Fed ha pubblicato le
sue nuove previsioni di politica monetaria, meno accomodanti del previsto,
il dollaro si è rafforzato. Questo vigore
dovrebbe limitare il potenziale di rialzo
delle monete procicliche come le divise
legate alle commodity, ma probabilmente non sarà sufficiente a invertire
la tendenza fintanto che le economie
continueranno ad accelerare.
|11|
Le riserve di manodopera si riducono rapidamente
TEMA DEL MESE – STATI UNITI: MERCATO DEL LAVORO E POLITICA MONETARIA
La caduta della disoccupazione americana sovrastima sicuramente l'ampiezza del miglioramento sul mercato
del lavoro. Tuttavia, anche sulla base delle stime più precise, le riserve di manodopera appaiono in rapida
diminuzione. Di conseguenza, le previsioni dell'andamento dei tassi a breve termine sono verosimilmente
troppo basse e dovranno essere riviste al rialzo.
Il tasso di disoccupazione americano ha
continuato il suo rapido ribasso, passando
dal 7,9% a inizio 2013 al 6,7% a febbraio
2014. Dato che tale livello era molto vicino
alla soglia del 6,5% che la Federal reserve
aveva scelto nel suo «pilotaggio delle previsioni», quest'ultima ha puramente e semplicemente abbandonato questo riferimento in
occasione della sua ultima riunione di politica monetaria. Tuttavia, il fatto che questa
soglia sia stata raggiunta, o vi ci sia avvicinati, molto prima del previsto non costituisce
già di per sé uno sviluppo importante?
L'economia americana non è in fin dei
conti più vicina alla piena occupazione di
quanto non venga generalmente percepito?
In caso affermativo, quali potrebbero essere
le implicazioni per la politica monetaria e il
comportamento dei tassi d'interesse?
In primo luogo, si tratta di determinare
la misura nella quale la diminuzione
del tasso di disoccupazione ufficiale
fornisce una chiara idea del miglioramento registrato sul mercato del lavoro.
Una parte della diminuzione è evidentemente legata alla creazione di nuovi
posti di lavoro, ma una parte sostanziale è spiegata dalla diminuzione del tasso
Bernard Lambert,
Chief Economist di Pictet Wealth Management
|12|
di partecipazione (definito come la percentuale della popolazione adulta che
lavora o che è alla ricerca di impiego). È
proprio la rapidità di questa discesa del
tasso di partecipazione che ha sorpreso
gli osservatori, non il ritmo della creazione di posti di lavoro. Una diminuzione del tasso di partecipazione può
avere due nature molto diverse.
Diminuzione del tasso di
partecipazione di natura strutturale...
In un primo caso, la diminuzione del
tasso di partecipazione può derivare
dal fatto che un maggior numero di
persone attive lascia definitivamente il
mercato del lavoro, il più delle volte
per il pensionamento di questi
lavoratori. Con l'invecchiamento della
generazione dei baby boomer, questo
fenomeno ha effettivamente raggiunto
proporzioni considerevoli negli ultimi
anni. In un caso del genere, la diminuzione del tasso di partecipazione è
strutturale e il suo impatto sul tasso di
disoccupazione corrisponde ad una
effettiva riduzione delle riserve di
manodopera non impiegata. In effetti, i
lavoratori che vanno in pensione
rientrano molto raramente sul mercato
del lavoro.
... o diminuzione di natura ciclica
Nel secondo caso, la diminuzione del
tasso di partecipazione è spiegata da
un maggior numero di persone che
lasciano temporaneamente il mercato
del lavoro in attesa di giorni migliori
(giovani che riprendono gli studi,
madri di famiglia che cessano
temporanamente di lavorare, ecc.). In
un caso del genere, la diminuzione del
tasso di partecipazione è
essenzialmente di natura ciclica e
l'aumento del tasso di disoccupazione
che ne deriva tende a sottostimare
l'ampiezza delle risorse non impiegate
sul mercato del lavoro. I vari studi
sull'argomento danno risultati talvolta
molto differenti. Tuttavia, a grandi
linee, si può dire che poco più della
metà della diminuzione del tasso di
disoccupazione osservata dal 2007 sia
legata alla demografia, e quindi
strutturale, e l'altra metà sia di natura
più ciclica.
Misura allargata del tasso di
sottoccupazione
Un modo per misurare meglio
l'ampiezza delle riserve di manodopera sul mercato del lavoro consiste nel
considerare una definizione della
sottoccupazione più ampia del tasso di
disoccupazione ufficiale. Ai richiedenti
di lavoro in senso stretto (10,6 milioni a
febbraio 2014) si possono pertanto
aggiungere i 2,2 milioni di persone che
non hanno cercato attivamente un
lavoro nel corso di quattro settimane
(e non sono quindi contate come
disoccupati), ma che vorrebbero
lavorare, e che non hanno effettuato
SCOSTAMENTO DAL TASSO DI DISOCCUPAZIONE
DI PIENO IMPIEGO
4.5
4.0
Tasso di disoccupazione
allargato*
3.5
3.0
2.5
2.0
1.7 pt
1.5
1.0
Tasso di disoccupazione ufficiale
1.2 pt
0.5
0.0
-0.5
-1.0
* V. definizione nel testo dell'articolo
-1.5
94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 14 16
Fonte: Pictet WM – AA&MR, Datastream
prospettive|aprile 2014
ricerche d'impiego nel corso degli
ultimi dodici mesi. Sembra pertanto
legittimo tenere conto dei 7,2 milioni di
persone che lavorano a tempo parziale,
ma che vorrebbero lavorare a tempo
pieno se ciò fosse possibile. Nei suoi
più recenti commenti, Janet Yellen ha
dato importanza a quest'ultimo
segmento della sottoccupazione.
Sulla base di questo tasso di
disoccupazione «allargato», abbiamo
stimato uno scostamento rispetto al
tasso di disoccupazione di pieno
impiego e lo abbiamo confrontato con
una stima similare basata sul tasso di
disoccupazione ufficiale. Come si può
vedere nel grafico soprariportato,
sembra che effettivamente la discesa
del tasso di disoccupazione ufficiale
sovrastimi la rapidità della riduzione
delle capacità eccedentarie sul mercato
del lavoro. Tuttavia, la differenza non è
enorme. Al 6,7% lo scorso febbraio, il
tasso di disoccupazione ufficiale si
colloca verosimilmente circa 1,2 punti
percentuali al di sopra del tasso di
disoccupazione corrispondente al
pieno impiego. Utilizzando il tasso di
disoccupazione allargato, lo scarto
passa a 1,7 punti, una differenza di
«soli» 0,5 punti. Questa differenza
corrisponde a un ritorno al pieno
impiego dilazionato di 6-9 mesi, una
differenza non sostanziale tenuto
conto dell'incertezza inerente a questo
tipo di stime.
Proiezioni con l'aiuto di una regola
di Taylor
Quali insegnamenti trarne per quanto
riguarda la probabile evoluzione della
politica monetaria americana? Per
rispondere a questa domanda, ci è
parso utile calcolare una regola di
Taylor basata su questo tasso di
disoccupazione allargato. Il principio
delle regole di Taylor consiste nello
prospettive|aprile 2014
stimare quale dovrebbe essere il livello
del tasso dei Fed funds in funzione delle
misure dello scostamento della piena
occupazione e dello scostamento
dell'inflazione effettiva rispetto
all'obiettivo di inflazione. Abbiamo
scelto una regola di Taylor che calibra il
modello in funzione del comportamento passato dalla Federal reserve.
I risultati sono molto istruttivi
(v. grafico alla fine dell'articolo).
Certamente, rispetto a una regola di
Taylor basata sul tasso di disoccupazione ufficiale, otteniamo livelli di tassi
nettamente inferiori, in particolare con
una stima sempre in territorio negativo
all'inizio di quest'anno. Tuttavia, le
nostre stime puntano a un primo rialzo
dei tassi dei Fed funds a partire dal mese
prossimo, e un rialzo relativamente
rapido successivamente. Così, sulla
base delle proiezioni del tasso di
disoccupazione e d'inflazione della
Federal reserve, le nostre stime sul
tasso dei Fed funds suggeriscono una
progressione a circa il 3% a fine 2015.
Previsioni di tassi stupefacentemente
bassi
Questi risultati sono molto superiori
alle proiezioni della Fed, nonché alle
previsioni dei mercati a termine (v. le
cifre indicate sul grafico alla fine
dell'articolo). Questa divergenza è
tanto più stupefacente se si considera
che la Fed ha appena rivisto al rialzo le
sue previsioni di tasso, con un impatto
non trascurabile sulle previsioni dei
mercati a termine (v. parte
Macroeconomia a pagina 4).
Come interpretare queste forti
divergenze tra i risultati della nostra
regola di Taylor e le previsioni della
Fed? Per certi versi, esse possono
sembrare logiche. In effetti, la Federal
reserve ha ora esplicitamente
dichiarato nel suo comunicato di
politica monetaria che anche una volta
che il pieno impiego fosse ritrovato e
che l'inflazione fosse tornata al suo
obiettivo, potrebbe essere necessario
per qualche tempo mantenere i tassi a
breve a livelli inferiori a quelli ritenuti
normali a lungo termine.
La Federal reserve non sembra
tuttavia optare formalmente per una
forma di optimal control policy. Più
semplicemente, essa sembra
considerare che anche molti anni dopo
la crisi finanziaria, sussistano squilibri
|13|
TEMA DEL MESE – STATI UNITI: MERCATO DEL LAVORO E POLITICA MONETARIA
importanti e ostacoli a lungo termine
continuino a penalizzare la ripresa. E
che di conseguenza la Fed dovrà
probabilmente mantenere tassi dei
Fed funds al di sotto dei livelli che
sarebbero normali.
Abbiamo tuttavia molti dubbi sul
fatto che questa visione non possa
essere cambiata. Prevedere ed enunciare
questo oggi è una cosa. Mantenere
effettivamente tassi d'interesse reali
praticamente a zero, mentre la crescita
è sostenuta, si è tornati al pieno
impiego e l'inflazione sfiora l'obiettivo
del 2%, è un'altra. Questo è comunque
quanto suggerisce il panorama
completo delle previsioni della Fed per
fine 2016. Ciò sarà tanto più difficile
dato che le opinioni divergono
notevolmente nell'ambito stesso del
comitato di politica monetaria.
Previsioni dei tassi a breve termine
orientate al rialzo
Siamo dell'avviso che se l'economia
evolverà in linea con le proiezione della
Federal reserve, le previsioni dei tassi
dei Fed funds verranno probabilmente
riviste al rialzo in occasione dei
prossimi aggiornamenti di fine
trimestre. Con un po' di ritardo, il
pilotaggio delle previsioni dovrebbe
evolvere nella stessa direzione.
Le previsioni dei mercati a terminne
dovrebbe anch'esse registrare un
movimento rialzista. Come abbiamo
visto, queste restano per il momento
molto basse. Esse sono persino inferiori
alle proiezioni della Fed. A nostro
avviso, ciò è dovuto innanzitutto al
fatto che in questo momento
l'incertezza in merito al vigore
sottostante della crescita è notevole e
che l'inflazione rimane molto bassa. Se
il nostro scenario basato su una netta
accelerazione della crescita e un
aumento graduale dei prezzi si
dovesse realizzare, le previsioni dei
mercati in merito all'evoluzione dei
tassi a breve termine dovrebbero
tendersi sensibilmente.
Questo movimento potrebbero
peraltro prendere la forma di scosse
più o meno violente. In effetti, le
previsioni sui tassi a breve termine
sono molto basse. Statistiche di crescita
più favorevoli, una risalita anche
modesta dell'inflazione e/o segnali più
netti di una accelerazione dei rialzi dei
salari potrebbero pertanto essere
sufficienti a generare dei movimenti
marcati sui mercati dei tassi
d'interesse. Se queste reazioni
TASSO DEI FED FUNDS - REGOLA DI TAYLOR, PREVISIONI DELLA FED E DEI MERCATI A TERMINE
4.0
Fine 2016:
3.6%
%
Fine 2015:
3.0%
3.5
3.0
Fine 2016:
2.25%
Regola di Taylor basata sulle
previsioni FOMC per la
disoccupazione e l'inflazione
2.5
2.0
Fine 2015:
1.0%
1.5
Mediana
previsioni FOMC
1.0
0.5
Fine 2015:
0.8%
Obiettivo di tasso sui Fed funds
0.0
-0.5
Fine 2016:
1.9%
Aspettative
di mercato
Regola di Taylor *, con gap corretto
per la disoccupazione
-1.0
-1.5
* Regola stimata modifica: funzione del gap di disoccupazione e inflazione di base PCE
-2.0
12
Contributori | Yves Bonzon, Christophe Donay, Jean-Pierre Durante, Chloé Koos Dunand, Bernard
Lambert, Jacques Henry, Kalina Moore, Wilhelm Sissener, David Baglione | Redazione terminata
il 31 marzo 2014 Revisione editoriale | Sabine Jacot-Descombes, Francine Jacquemet Perez
Traduzione| Mario Clapis Impaginazione | Production Multimédia Pictet
Stampa | Stampa su carta certificata FSC
Disclaimer | Il presente documento non è destinato alle persone aventi cittadinanza,
residenza o domicilio o alle entità registrate in un paese o una giurisdizione in cui la sua
distribuzione, pubblicazione, messa a disposizione o utilizzo sono in contrasto con norme di
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data della pubblicazione iniziale e sono suscettibili di cambiamento, senza preavviso. Il valore e il
reddito dei titoli o degli strumenti finanziari menzionati nel presente documento sono basati su corsi
ottenuti dalle fonti d’ informazioni finanziarie d'uso e possono subire fluttuazioni. Il valore borsistico
può cambiare in funzione di cambiamenti di ordine economico, finanziario o politico, della vita
|14|
dovessero verificarsi prematuramente,
la Fed dovrebbe rispondere con un
messaggio più accomodante, sulla
falsariga di quanto è avvenuto l'estate
scorsa. Tutto questo potrebbe tradursi
in forti cambi di direzione nelle
previsioni dei tassi d'interesse.
Complessivamente, la prospettiva
di un rialzo irregolare dei tassi a lungo
termine e delle previsioni relative ai
tassi a breve non ci sembra tuttavia
veramente preoccupante. In effetti,
essa sarà innanzitutto il riflesso di una
crescita più robusta e meglio
assicurata, non la conseguenza di uno
spostamento verso un modo di reagire
più rigido da parte della Federal
reserve. Questi sviluppi non
dovrebbero pertanto penalizzare in
modo durevole i mercati degli
strumenti più rischiosi.
13
14
15
16
Fonte: Pictet WM - AA&MR, Datastream
residua, delle condizioni di mercato, della volatilità e della solvibilità dell’emittente o dell'emittente
di riferimento. I tassi di cambio possono inoltre influire positivamente o negativamente sul valore,
sul prezzo o sul reddito dei titoli o degli investimenti ad essi relativi menzionati
nel presente documento.
Le performance del passato non devono essere considerate come una indicazione o una garanzia delle
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in merito alle performance future.
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prospettive|aprile 2014
Gli sguardi si volgono verso gli Stati Uniti
DATI CHIAVE
Dopo un primo trimestre deludente a cause delle cattive condizioni meteorologiche, la crescita economica
negli Stati Uniti dovrebbe avvicinarsi al 4% nel secondo trimestre. La crescita del 4° trimestre 2014
rispetto allo stesso periodo dell'anno precedente si profila sostenuta, intorno al 3%.
Dati al 31 marzo 2014
PRINCIPALI INDICATORI ECONOMICI
TASSI D’INTERESSE
Stime Pictet - (consenso*)
Tassi di crescita del PIL
2012
2013
Stati Uniti
Eurozona
Svizzera
Regno Unito
Giappone
Cina
Brasile
Russia
2.8%
-0.6%
1.0%
0.3%
1.4%
7.7%
1.0%
3.4%
1.9%
-0.4%
2.0%
1.7%
1.5%
7.7%
2.3%
1.3%
Inflazione (IPC) (media annuale, Brasile escluso, a fine anno)
2012
2013
Stati Uniti
Eurozona
Svizzera
Regno Unito
Giappone
Cina
Brasile
Russia
2.1%
2.5%
-0.7%
2.8%
0.0%
2.6%
5.8%
6.6%
1.5%
1.3%
-0.2%
2.6%
0.4%
2.6%
5.9%
6.5%
2014E
3.0%
1.1%
2.0%
2.9%
1.0%
7.3%
1.9%
1.3%
2015E
(2.8%)
(1.1%)
(2.1%)
(2.7%)
(1.4%)
(7.4%)
(1.8%)
(1.3%)
3.0%
1.3%
2.2%
2.6%
1.0%
7.2%
2.3%
2.1%
2014E
1.8%
0.9%
0.1%
1.7%
2.5%
2.6%
6.0%
5.8%
(3.1%)
(1.4%)
(2.2%)
(2.5%)
(1.3%)
(7.3%)
(2.1%)
(2.1%)
2015E
(1.7%)
(0.9%)
(0.3%)
(2.0%)
(2.6%)
(2.9%)
(6.0%)
(5.8%)
2.2%
1.2%
0.5%
2.0%
1.8%
3.0%
5.5%
5.1%
Breve termine (3 mesi)
Lungo termine (10 anni)
0.1%
0.25%
0.0%
0.5%
0.0%
3.0% (1 anno)
10.8%
2.7%
1.6%
1.0%
2.7%
0.6%
4.8% (5 anni)
12.9%
Stati Uniti
Eurozona
Svizzera
Regno Unito
Giappone
Cina
Brasile
MERCATI OBBLIGAZIONARI
(2.0%)
(1.3%)
(0.9%)
(2.2%)
(1.7%)
(3.2%)
(5.6%)
(5.1%)
*Fonte: Consensus Economics Inc
Performance dal 31.12.2013
EUR
High yield EUR
High yield USD
CHF
Debito emergente (in moneta locale)
USD
VARIAZIONI DEI TASSI DI CAMBIO (DAL 31.12.2013)
GBP
Rispetto all’EUR
Rispetto all’USD
NZD —
NZD —
AUD —
AUD —
AUD —
JPY —
JPY —
JPY —
NOK —
NOK —
NOK —
CHF —
CHF —
GBP —
GBP —
GBP —
EUR —
USD —
EUR —
USD —
HKD —
HKD —
HKD —
SEK —
SEK —
CAD —
CAD —
SEK —
CAD —
% -6
-4
-2
0
2
4
6
% -6
-4
JPY
Rispetto al CHF
NZD —
-2
0
2
4
% -6
6
Debito emergente (in USD)
% -4
Baltic Freight
16.4
Agricoltura
-39.6
19.0
Mais
Performance dal 31.12.2013
USD
-4
Energia
-2
0
2
In colore scuro:
Performance
dal 31.12.2013
Brent
In colore chiaro:
Performance del
mese precedente
WTI
Cacao
13.6
-12
0
12
-13.6
0
12
%
-18.3
Metalli preziosi*
Alluminio
-27.3
Oro
-34.9
Argento
Zinco
Platino
Stagno
Palladio
Piombo
-12
0
12
prospettive|aprile 2014
%
4
6
MSCI World*
S&P 500*
MSCI Europe*
Tokyo SE (Topix)*
MSCI Pacific ex. Japan*
SPI*
Nasdaq
MSCI Em. Markets*
Russell 2000
1.4%
1.8%
2.2%
-4.8%
-0.7%
5.4%
0.5%
-0.4%
0.8%
4
EUR
1.4%
1.8%
2.2%
-4.8%
-0.7%
5.3%
0.5%
-0.4%
0.8%
CHF
GBP
0.7%
0.7%
1.1%
1.1%
1.5%
1.5%
-5.5%
-5.4%
-1.4%
-1.3%
4.7%
4.7%
-0.1%
-0.1%
-1.0%
-1.0%
0.1%
0.2%
* Dividendi reinvestiti
SETTORI DI ATTIVITÀ
Performance dal 31.12.2013
-12
Metalli industriali
Rame
2
Gas naturale
Zucchero
%
0
MERCATI AZIONARI
COMMODITY
-22.1
-2
-12
0
12
%
* Indice Pictet
Industria
Tecnologia
Materiali di base
Telecomunicazioni
Salute
Energia
Servizi pubblica utilità
Finanza
Consumi di base
Consumi voluttuari
Stati Uniti
-1.0%
1.9%
2.7%
-0.8%
5.4%
0.8%
9.1%
1.9%
0.0%
-2.6%
Europa Mondo
1.4%
-1.1%
1.2%
-1.2%
4.1%
0.9%
10.5%
1.3%
-0.1%
0.4%
-0.6%
1.5%
1.2%
-1.5%
5.1%
1.2%
7.9%
0.1%
0.0%
-2.5%
|15|
PERSP ITA 0414
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